汽车汽配行业特斯拉系列之八：特斯拉复盘、竞争优势与投资机遇-20200207-国信证券-39页 (2).pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 行业行业研究研究 Page 1 证券研究报告证券研究报告深度报告深度报告 汽车汽配汽车汽配 特斯拉特斯拉系列之八系列之八 超配超配（维持评级）2020 年年 02 月月 07 日日 一年该行业与一年该行业与沪深沪深 300 走势比较走势比较 行业专题行业专题 特斯拉复盘、竞争优势与投资机遇特斯拉复盘、竞争优势与投资机遇 前言：电前言：电气化大势所趋，全球汽车掀电动化浪潮气化大势所趋，全球汽车掀电动化浪潮 过去的数十年间，全球多数家用硬件产品（灯具、手表、手机等）由内而外发生了广泛的变革，基于能源结构、成本、效率和环保的维度，汽车电气化大势所趋。以特斯拉为代表的全球新能源标杆企业迅速崛起，市值直逼全球第一丰田，各大传统车企地位撼动，纷纷规划自身新能源平台及产品建设。国家意志叠加企业行为，全球汽车产业掀电动化浪潮。特斯拉复盘特斯拉复盘：SX3Y 推进基本面，股价三起两落推进基本面，股价三起两落 特斯拉发展上的重要时间节点基本都和新车型产品的发布/量产相关，自2004 年马斯克进入公司后，特斯拉就进入到电动车快速开发阶段。从 07年“造出一辆车”到 12 年“量产一款车”再到 17 年“量产一款大家都买的起的车”的飞跃，销量、营收跟随增长，也奠定了后续盈利和现金流改善的基础。国产化：原因、进度和成本拆解国产化：原因、进度和成本拆解 量利双升，国产化是特斯拉最佳选择。自 18 年 10 月特斯拉拍得上海临港用地后，国产化进度屡超预期。当前上海是特斯拉拓展的第二大汽车生产基地（15 万辆产能，占特斯拉总产能 23%），已经开始交付 Model 3。我们拆解了特斯拉 Model 3 美国工厂和中国工厂的成本结构，国产版 Model 3 综合成本较美国工厂有望下降 36%，测算 100%国产化后 Model 3 单车成本约16.3 万人民币，当前 29.9 万人民币售价对应约 55%的单车毛利率，未来国产Model 3车型仍有持续降价空间（若维持25%利润目标则降价空间27%）。竞争优势：竞争优势：Model 3/Y 国产化竞争力充足国产化竞争力充足 Model 3 在售价、续航里程、百公里加速及自动驾驶系统各方面具备较强竞争力，从需求端理论测算国内市场空间有望达到 25-30 万辆/年，Model Y 作为放大版的 Model 3，更加符合中国消费者需求，市场潜力巨大。同时特斯拉丰富的路试经验、升级版的自动驾驶芯片有望不断迭代进化自动驾驶系统，在未来一两年内有望率先实现完全自动驾驶。风险提示：风险提示：Model 3 销量增速、Model Y 交付速度不达预期风险 投资机遇：投资机遇：产业链梳理及标的推荐产业链梳理及标的推荐 基于特斯拉产业产业链自下而上的梳理和研究，我们较为推荐特斯拉产业链上 1）单车价值量或营收弹性较大的 Tier 1 供应商；2）有望持续新增产品配套、具备 ASP 提升空间的新能源零部件供应商；3）产品技术壁垒较高的核心零部件供应商。推荐标的：宁德时代、拓普集团、均胜电子、三花智控、岱美股份、旭升股份、华达科技、中鼎股份等。重点公司盈利预测及投资评级重点公司盈利预测及投资评级 公司公司 公司公司 投资投资 昨收盘昨收盘 总市值总市值 EPS PE 代码代码 名称名称 评级评级（元）（元）（百万百万元）元）2019E 2020E 2019E 2020E 300750 宁德时代 增持 169.89 375,185 1.97 2.46 86.24 69.06 601689 拓普集团 增持 26.35 27,799 0.48 0.58 54.90 45.43 002050 三花智控 增持 21.74 60,125 0.66 0.81 32.94 26.84 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 相关研究报告：相关研究报告：汽车行业重大事件快评：定量分析：“供需”视 角 下 疫 情 对 汽 车 行 业 影 响 2020-02-02 特斯拉系列之七：特斯拉 Q4 再盈利，2019年迎经营性拐点 2020-01-31 汽车行业月度投资策略：12 月产量增长，关注电动化与智能网联 2020-01-16 新能源产业链系列：2020 年电车百人会上释放的积极信号以及投资机会梳理 2020-01-13 特斯拉系列之六：多重利好刺激，2020 年特斯拉产业链迎历史性机遇 2020-01-08 证券分析师：梁超证券分析师：梁超 电话：0755-22940097 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980515080001 证券分析师：唐旭霞证券分析师：唐旭霞 电话：0755-81981814 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519080002 证券分析师：陶定坤证券分析师：陶定坤 电话：E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519110002 独立性声明：独立性声明：作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.60.81.01.21.4F/19A/19J/19A/19O/19D/19汽车汽配沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 2 投资摘要投资摘要 关键结论与投资建议关键结论与投资建议 基于特斯拉产业链自下而上的梳理和研究，当前特斯拉在车身、内饰和底盘方面的国产化率相对较高，在动力系统、中控、电驱动系统等关键零部件方面的国产化率还有较大提升空间。收入弹性方面，特斯拉收入弹性较大的上市公司（暂不测算宁德时代）主要有旭升股份、拓普集团、科达利、中科三环、文灿股份等。我们较为推荐特斯拉产业链上 1）单车价值量或营收弹性较大的 Tier 1 供应商；2）有望持续新增产品配套、具备 ASP 提升空间的新能源零部件供应商；3）产品技术壁垒较高的核心零部件供应商。推荐标的：宁德时代、拓普集团、均胜电子、三花智控、岱美股份、旭升股份、华达科技、中鼎股份等。基于以上逻辑推荐的标的顺序为：1）特斯拉最核心动力技术电池总成供应商宁德时代宁德时代；2）配套单车价值量较高的拓普集团、均胜电子拓普集团、均胜电子；3）新能源汽车热管理系统全球龙头供应商三花智控三花智控；4）营收弹性较大的旭升股份、科达利旭升股份、科达利；5）2019 年新进入特斯拉供应体系的低估值零部件华达科技华达科技，当前订单配套量较小（3000 万年产值）、但后续新产品有望继续进入配套的低估值零部件中鼎中鼎股份股份。核心假设或逻辑核心假设或逻辑 第一，基于能源结构、成本、效率和环保的维度，汽车电气化大势所趋。过去的数十年间，全球多数家用硬件产品由内而外发生了广泛的变革，从能源的角度，燃油到电力；从控制的角度，机械式到电子化；从生产方式的角度，手工定制到流水线标准件；等等。行业变革的典型代表包括：灯、手表、手机、各类小家电等等，汽车行业由于自身安全属性带来更为封闭的供应体系，在电气化变革领域相对慢于各大手持消费硬件。近年来以中国为代表的国家政策定向扶持，新能源汽车产业链迅速培育，性价比优势逐渐凸显，欧美各国也在 2019年普遍性加码新能源补贴政策；以特斯拉为代表的全球新能源标杆企业迅速崛起，市值直逼全球第一丰田，各大传统车企地位撼动，纷纷规划自身新能源平台及产品建设。国家意志叠加企业行为，全球汽车产业掀起电动化浪潮。第二，我们对照了国内外主要电动车企的成本结构数据以及特斯拉的财报数据，拆解了特斯拉 Model 3 美国工厂和中国工厂的成本结构。通过将 Model 3 美国工厂和中国工厂的直接材料、直接人工和折旧摊销三方面分别做成本拆分后发现，在实现零部件全面（100%）国产化的前提下，中国工厂的综合成本是美国工厂的 60-70%，具体来看，美国工厂 Model 3 单车均价 5 万美元（38 万人民币），单车成本约 3.75 万美元（25.5 万人民币），对应毛利率 25%；中国工厂 Model 3 单车均价 29.9 万人民币，单车成本 2.4 万美元（16.3 万人民币），对应毛利率 55%。考虑到中国工厂 Model 3 的高毛利率，我们认为后续国产版 Model 3仍有降价空间，经测算，国产版 Model 3 价格下探到 21.7 万人民币（当前售价29.9 万人民币）后，仍可维持和美国同等毛利率水平，换句话说，维持 25%的目标毛利率下，国产版 Model 3 仍有 27%的降价空间。股价变化的催化因素股价变化的催化因素 第一，Model 3 销量增速、Model Y 海外/国内交付速度。第二，国产零部件供应商和特斯拉的新订单获取进度。核心假设或逻辑的主要风险核心假设或逻辑的主要风险 第一，Model 3 国内销量不达预期、Model Y 交付不达预期。第二，零部件国产化速度不达预期。请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 3 内容目录内容目录 前言：电气化大势所趋，全球汽车掀电动化浪潮前言：电气化大势所趋，全球汽车掀电动化浪潮.6 基于能源结构的角度.6 基于成本的角度.7 基于效率的角度.8 基于环保的角度.8 中外政策推动，汽车电气化大势所趋.9 特斯拉复盘特斯拉复盘.11 公司基本面（产品、销量、业绩）复盘.11 公司股价复盘.15 特斯拉国产化历程特斯拉国产化历程.16 量利双升，国产化是特斯拉最佳选择.16 特斯拉国产化进度屡超预期.17 从供给（产能）的角度看特斯拉销量空间.18 特斯拉国产化特斯拉国产化 Model 3 的成本拆解和毛利率测算的成本拆解和毛利率测算.19 国产化 Model 3 综合成本有望下降 36%.19 特斯拉核心产品特斯拉核心产品 Model 3/Y 竞争力分析竞争力分析.21 价格区间具备竞争优势.21 产品竞力优势显著.21 从燃油豪华车市场角度看，国内 Model 3 销量可达 24-28 万辆.25 从新能源车市场角度看，国内 Model 3 销量可达 28 万辆.27“不亚于 Model 3”Model Y 竞争力分析.27 特斯拉产业链梳理及推荐特斯拉产业链梳理及推荐.29 宁德时代：行业集中度提升，动力电池龙头强者愈强.35 拓普集团：NVH 龙头，轻量化+电子化助力长期发展.36 三花智控：制冷零部件龙头，新能源汽零打开增量空间.36 国信证券投资评级国信证券投资评级.38 分析师承诺分析师承诺.38 风险提示风险提示.38 证券投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明.38 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 4 图图表目录表目录 图图 1：多城市本地排放源中机动车源对细颗粒物浓度的贡献：多城市本地排放源中机动车源对细颗粒物浓度的贡献.9 图图 2：特斯拉股权关系（截至特斯拉股权关系（截至 2018 年）年）.12 图图 3：特斯拉各车型价位区间和参数配置：特斯拉各车型价位区间和参数配置.13 图图 4：特斯拉特斯拉 2011-2019 年销量年销量.13 图图 5：特斯拉特斯拉 2007-2019 年营收增长年营收增长.14 图图 1：2011-2019 年特斯拉分季度净利润、经营性现金流量净额、车型销量一览表年特斯拉分季度净利润、经营性现金流量净额、车型销量一览表.14 图图 4：2012 年年-2019 年特斯拉单车均价年特斯拉单车均价.15 图图 5：2012 年年-2019 年特斯拉单车毛利和汽车业务毛利率年特斯拉单车毛利和汽车业务毛利率.15 图图 8：特斯拉特斯拉 2010 年上市至今股价复盘年上市至今股价复盘.16 图图 2：2018 年年-2019 年特斯拉分区域销售比例年特斯拉分区域销售比例.17 图图 3：2018 年全球新能源分区域销售比例年全球新能源分区域销售比例.17 图图 9：2019 年年 2 月特斯拉上海工厂建设情况月特斯拉上海工厂建设情况.18 图图 10：2019 年年 11 月特斯拉上海工厂建设情况月特斯拉上海工厂建设情况.18 图图 11：特斯拉特斯拉 19Q3 季报规划上海工厂一期季报规划上海工厂一期 Model 3 产能产能 15 万辆万辆.错误!未定义书签。图图 12：特斯拉汽车历年交付量及预测（辆）：特斯拉汽车历年交付量及预测（辆）.19 图图 13：特斯拉：特斯拉 Model 3 历年交付量及预测（辆）历年交付量及预测（辆）.19 图图 11：Model 3 与全球可比新能源车型价格区间与全球可比新能源车型价格区间/美元美元.21 图图 12：Model 3 与国内可比新能源车型价格区间人民币与国内可比新能源车型价格区间人民币.21 图图 11：Autosteer 实况图实况图.23 图图 12：Autosteer 模拟图模拟图.23 图图 11：HW2.0CPU 模组模组.23 图图 12：HW2.5CPU 模组模组.23 图图 11：国内主流新能源车型外观：国内主流新能源车型外观.24 图图 12：国内主流新能源车型外观：国内主流新能源车型外观.24 图图 11：国内主流新能源车型内饰：国内主流新能源车型内饰.24 图图 12：国内主流：国内主流新能源车型内饰新能源车型内饰.24 图图 11：Model 3 和国内主流可比燃油车型外观和国内主流可比燃油车型外观.25 图图 12：Model 3 和国内主流可比燃油车型内饰和国内主流可比燃油车型内饰.25 图图 13：Model 3 与豪华品牌可比车型价格区间与豪华品牌可比车型价格区间/万美元万美元.26 图图 14：美国：美国 Model 3、A4、3 系和系和 C 级的季度销量级的季度销量.26 图图 15：Model 3 销量与销量与 A4、3 系和系和 C 级销量之和的比值级销量之和的比值.26 图图 16：Model 3 与豪华品牌可比车型价格区间与豪华品牌可比车型价格区间/万人民币万人民币.27 图图 17：国内：国内 A4L、3 系和系和 C 级的季度销量级的季度销量.27 图图 21：弗里蒙特工厂中的：弗里蒙特工厂中的 Model Y 产线（产线（2020 年初）年初）.28 图图 22：弗里蒙特工厂中的：弗里蒙特工厂中的 Model Y 产线（产线（2020 年初）年初）.28 图图 23：Model Y 外观外观.28 图图 24：Model Y 中控中控.28 图图 25：特斯拉产业链全面梳理：特斯拉产业链全面梳理.30 图图 26：特斯拉产业链动力总成系统相关个股：特斯拉产业链动力总成系统相关个股.31 图图 27：特斯拉产业链中控部件相关个股：特斯拉产业链中控部件相关个股.32 图图 28：特斯拉产业链电驱动系统部件相关个股：特斯拉产业链电驱动系统部件相关个股.32 图图 29：特斯拉产业链底盘部件相关个股：特斯拉产业链底盘部件相关个股.33 图图 30：特斯拉产业链车身部件相关个股：特斯拉产业链车身部件相关个股.33 图图 31：特斯拉产业链内饰部件相关个股：特斯拉产业链内饰部件相关个股.34 图图 32：特斯拉产业链充电系统相关个股：特斯拉产业链充电系统相关个股.34 表表 1：2040 年全球一次能源需求预测年全球一次能源需求预测.6 表表 2：2040 年全球不同类型能源发电量预测年全球不同类型能源发电量预测.7 表表 3：燃油乘用车与纯电动乘用车经济性对比：燃油乘用车与纯电动乘用车经济性对比.7 表表 4：燃油客车与纯电动客车经济性对比（考虑营运补贴）：燃油客车与纯电动客车经济性对比（考虑营运补贴）.8 表表 5：燃油客车与纯电动客车经济性对比（不考虑营运补贴）：燃油客车与纯电动客车经济性对比（不考虑营运补贴）.8 表表 6：中国新能源历年核心政策回顾：中国新能源历年核心政策回顾.10 表表 7：欧洲各国最新的新能源政策梳理：欧洲各国最新的新能源政策梳理.11 表表 8：特斯拉大事记：特斯拉大事记.12 表表 9：马斯克：马斯克 2014-2020 年间的七次访华年间的七次访华.17 表表 10：特斯拉上海工厂建设时间表：特斯拉上海工厂建设时间表.18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 5 表表 11：特斯拉：特斯拉 2019Q4 产能较产能较 2019Q3 提升提升.18 表表 12：国内相关整车企业生产成本拆分及特斯拉预测：国内相关整车企业生产成本拆分及特斯拉预测.20 表表 13：特斯拉直接材料成本拆分和国产化降幅预测：特斯拉直接材料成本拆分和国产化降幅预测.20 表表 14：特斯拉：特斯拉 Model 3 美国工厂和中国工厂的毛利率测算美国工厂和中国工厂的毛利率测算.21 表表 15：国内主流新能源车型参数：国内主流新能源车型参数.22 表表 16：Model 3 主要辅助驾驶功能主要辅助驾驶功能.22 表表 17：特斯拉硬件电脑对比简图：特斯拉硬件电脑对比简图.23 表表 18：Model 3 和国内主流可比燃油车型参数和国内主流可比燃油车型参数.25 表表 19：2019 年全球新能源车型销量排行年全球新能源车型销量排行.27 表表 20：Model Y 相关参数相关参数.28 表表 21：长续航全驱高性能版：长续航全驱高性能版 Model 3 的续航数据的续航数据.29 表表 22：Model Y 对标竞品燃油对标竞品燃油 SUV 车型参数对比车型参数对比.29 表表 23：明确公告披露合作特斯拉的相关国产上市公司及合作情况：明确公告披露合作特斯拉的相关国产上市公司及合作情况.30 表表 24：特斯拉主要供应商单车价值量及收入弹性测算：特斯拉主要供应商单车价值量及收入弹性测算.35 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 6 前言：前言：电气化大势所趋，电气化大势所趋，全球全球汽车汽车掀掀电动化浪潮电动化浪潮 核心：核心：基于基于能源结构、能源结构、成本成本、效率效率和环保和环保的维度，的维度，汽车电气化大势所趋汽车电气化大势所趋。过去的数十年间，全球多数家用硬件产品由内而外发生了广泛的变革，从能源的角度，燃油到电力；从控制的角度，机械式到电子化；从生产方式的角度，手工定制到流水线标准件；等等。行业变革的典型代表包括：灯、手表、手机、各类小家电等等，汽车行业由于自身安全属性带来更为封闭的供应体系，在电气化变革领域相对慢于各大手持消费硬件。近年来以中国为代表的国家政策定向扶持，新能源汽车产业链迅速培育，性价比优势逐渐凸显，欧美各国也在 2019年普遍性加码新能源补贴政策；以特斯拉为代表的全球新能源标杆企业迅速崛起，市值直逼全球第一丰田，各大传统车企地位撼动，纷纷规划自身新能源平台及产品建设。国家意志叠加企业行为，全球汽车产业掀起电动化浪潮。基于能源结构的角度基于能源结构的角度 随着电气化的增长、可再生能源的发展、天然气市场的全球化以及石油产量的动荡，世界能源结构正在发生变化。综合 IEA/OPEC/EIA/BP 各机构的预测，电力在全球能源消费中的占比将进一步增长，提高电气化水平是未来世界能源发展的主要趋势之一。电力消费是终端能源消费增长最快的部分。电力消费是终端能源消费增长最快的部分。IEA 数据显示，如今电力占终端能源消费总量的 19%，作为终端能源消费增长最快的部分，在接下来的 25 年里，电力消费增长将持续超越整个能源消费增长的速度。表表 1：2040 年全球一次能源需求预测年全球一次能源需求预测 2017 2040 实际数据 当前政策情景 新政策情景 可持续发展情景 数值（Mtoe）占比（%）数值（Mtoe）占比（%）数值（Mtoe）占比（%）数值（Mtoe）占比（%）煤炭 3750 27%4769 25%3809 22%1597 12%石油 4435 32%5570 29%4894 28%3156 23%天然气 3107 22%4804 28%4436 25%3433 25%核能 688 5%951 5%971 5%1293 9%水能 353 3%514 3%531 3%601 4%生物质能 1385 10%1771 9%1851 10%1504 11%其他可再生能源 254 2%948 5%1223 7%2132 16%总计 13972 100%19327 100%17715 100%13716 100%资料来源：IEA，国信证券研究所整理 核能、水能、风光有望助力电力能源快速增长。核能、水能、风光有望助力电力能源快速增长。根据 IEA 新政策情景，20172040 年间全球发电量将增加约 60%，到 2040 年电力将占到终端能源消费的24%。随着电力生产的大幅增长，人人享有电力和消除电力贫困的问题将部分得以解决，但与全球电气化还相去甚远。如表 2 所示，煤炭的发电量占比将从现在的 40%左右下降到 2040 年的 25%以下；可再生能源占比将从 25%增加到40%以上；天然气占比几乎稳定地保持在 20%左右。水电仍然是低碳电能的最大来源。核电发电量占比将保持在 10%左右，但其地理格局将发生重大变化。目前发达经济体约三分之二的核电站已运行 30 年以上，2040 年传统核电大国将迎来一波退役潮，届时以中国、印度和俄罗斯为首的发展中国家核电装机将大幅增加。请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 7 表表 2：2040 年全球不同类型能源发电量预测年全球不同类型能源发电量预测 2017 2040 实际数据实际数据 当前政策情景当前政策情景 新政策情景新政策情景 可持续发展情景可持续发展情景 数值（TWh）占比（%）数值（TWh）占比（%）数值（TWh）占比（%）数值（TWh）占比（%）煤炭 9858 38%13910 33%10335 26%1982 5%天然气 5855 22%10295 24%9071 23%5358 14%石油 940 4%610 1%527 1%197 1%核电 2637 10%3648 9%3726 9%4960 13%水电 4109 16%5973 14%6179 15%6990 19%风光 1519 6%6635 16%8529 21%14139 38%其他可再生能源 722 2%1653 4%2044 5%3456 9%总发电量 25679 100%42755 100%40443 100%37082 100%资料来源：IEA，国信证券研究所整理 基于成本的角度基于成本的角度 能源安全和环保等驱动因素主要作用在相对宏观的国家和社会层面，而对于消费者而言购置成本则是最为核心的考量因素。目前国家补贴和地方政府补贴相对较高，同时新能源汽车能耗费用以及保养费用较低，从车辆的全生命周期角度看，新能源汽车的全生命周期成本低于燃油汽车新能源汽车的全生命周期成本低于燃油汽车。吉利帝豪电动款和汽油款相比，在汽车使用时长大于 6.5 年后成本优势体现。据 IHS Market 统计 2016 年美国上路的汽车平均年龄 11.6 年，远大于 6.5 年，因此新能源汽车在全生命周期中成本优势较为显著，而首次购置端成本随着补因此新能源汽车在全生命周期中成本优势较为显著，而首次购置端成本随着补贴与产业链成本下降也逐步下降。贴与产业链成本下降也逐步下降。表表 3：燃油乘用车与纯电动乘用车经济性对比：燃油乘用车与纯电动乘用车经济性对比 帝豪帝豪 1.3T 尊贵型尊贵型 帝豪帝豪 EV 尊贵型尊贵型 初始购置价款（税费及补贴后）11.5 万 15.5 万 行驶成本/年（每年 1.5 万公里计）7200 元（实际百公里耗油 7.5L，6.4 元/L 计）1260 元（实际百公里耗电 14度，电费平均 0.6 元/度计）平均保养成本/年（不计维修）1000 元 800 元 平均保险费/年 2300 元 2300 元 年花费总额 10500 元 4360 元 总价差额 40000 元 年花费差额 6140 元 持有花费总额相等年限 6.5 年 结论 使用年限 6.5 年以后电动汽车更经济 资料来源:汽车之家，国信证券经济研究所整理 在考虑国家营运补贴的假设下，当公交车生命年限超过 0.6 年后，使用纯电动公交车更加经济。在不考虑国家营运补贴的假设下，当公交车生命年限超过 1.2年后，使用纯电动公交车更加经济。我国公交车强制报废年限在 13 年，实际平均使用年长在 810 年，远大于 1.2 年，采用纯电动公交车具有更高的经效益，新能源汽车的成本优势在商用车环节体现得更加显著。请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 8 表表 4：燃油客车与纯电动客车经济性对比（考虑营运补贴）：燃油客车与纯电动客车经济性对比（考虑营运补贴）苏州金龙海格柴油动力公交车苏州金龙海格柴油动力公交车 苏州金龙纯电动公交车苏州金龙纯电动公交车 初始购置价款（税费及补贴后）26 万元 30 万元 行驶成本/年（每年 5.5 万公里计）67760 元（百公里耗油 22L，5.6元/L 计）24420 元（百公里耗电 74 度，电费平均 0.6 元/度计）平均保险费/年 21000 元 30000 元 营运补贴 30000 元 60000 元（19 年截止）年花费总额（不计维修保养）58760 元-5580 元 总价差额 40000 元 年花费差额 64340 元 持有花费总额相等年限 0.6 年 结论 使用 0.6 年以后电动汽车更经济 资料来源:汽车之家，国信证券经济研究所整理 表表 5：燃油客车与纯电动客车经济性对比（不考虑营运补贴）：燃油客车与纯电动客车经济性对比（不考虑营运补贴）海格柴油动力公交车海格柴油动力公交车 苏龙纯电动车客车苏龙纯电动车客车 初始购置价款（税费及补贴后）26 万元 30 万元 行驶成本/年（每年 5.5 万公里计）67760 元（百公里耗油 22L，5.6元/L 计）24420 元（百公里耗电 74 度，电费平均 0.6 元/度计）平均保险费/年 21000 元 30000 元 年花费总额（不计维修保养）88760 元 54420 元 总价差额 40000 元 年花费差额 34340 元 持有花费总额相等年限 1.2 年 结论 使用 1.2 年以后电动汽车更经济 资料来源:汽车之家，国信证券经济研究所整理 基于效率的角度基于效率的角度 电动汽车在承接自动驾驶性能方面更具优势电动汽车在承接自动驾驶性能方面更具优势。汽车在无人驾驶发展道路上更需要电动化，原因在于：1）自动驾驶汽车上设备（计算机，照相机，激光雷达等）的更高功率要求；2）要想实现智能网联，车身必须配备的计算机、雷达和传感器等设备将大大增加车身重量，而与电动汽车相比，燃油车对重量的反应更为敏感。在一定重量和功率下，车载计算机甚至能占据智能网联自动驾驶系统总负荷的一半，由于功耗、重量、阻力、数据传输增加，智能网联自动驾驶汽车生态系统可能将车辆一次能源使用和温室气体排放量增加 3%-20%。由于自动驾驶设备的额外重量和阻力直接影响车辆的能耗，因此降低车辆排放的要求更为突出；3）电动车发展带来了汽车整体结构的简化，使计算机和其他电子设备更易与汽车控制器接口衔接。和燃油车相比，电动汽车与智能网联汽车相结合更具能耗优势。基于环保的角度基于环保的角度 近年全国各地雾霾的频繁爆发，使政府和社会对 PM2.5 形成空前的关注。虽然目前多数城市的 PM2.5 贡献仍以燃煤为主，但城市汽车保有量的增加致使汽车排放占比在不断提高，部分城市机动车排放已经成为细颗粒物的主要来源部分城市机动车排放已经成为细颗粒物的主要来源。在雾霾最严重的京津冀周边地区，北京、天津、河北、山西、山东、河南 6 省市，国土面积虽只占全国 7.2%，机动车保有量比重则高达 28%。请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 9 图图 1：多城市本地排放源中机动车源对细颗粒物浓度的贡献：多城市本地排放源中机动车源对细颗粒物浓度的贡献 资料来源:环保部，国信证券经济研究所整理 相较传统燃油车分散排放难以治理，电动汽车消耗电能所产生的排放前置到了发电环节，在脱硫脱硝和电除尘等环节具备优势，同时电电动汽车的前置污染会进一步下降。目前燃油汽车的发动机热效率在 30%，丰田普锐斯混动最高可以做到 40%。同时汽油在到达用户前的炼油环节、运输环节和储存环节都需要消耗大量能源，最终导致燃油汽车对石油资源的利用率很低。我国火电厂的主力机组热效率约 40%，热效率最高的上海外高桥发电厂可以做到 48.92%。另一方面，我国的 500kV 和 750kV 输电线路线损率为 0.95%和 0.70%，同时我国生产使用的电机效率平均值为 87.3%，导致电动汽车对能源的利用效率远高于导致电动汽车对能源的利用效率远高于燃油汽车燃油汽车。中国新能源汽车已经对减少机动车污染物排放起到积极的作用中国新能源汽车已经对减少机动车污染物排放起到积极的作用，2016 年新能源汽车保有量达到 101.4 万辆，全年机动车排放污染物初步核算为 4472.5 万吨，比 2015 年削减 1.3%。进一步普及新能源汽车是完成国家节能减排目标的必经之路。中外政策推动，汽车电气化大势所趋中外政策推动，汽车电气化大势所趋 中国政府推广新能源汽车已逾十年。中国政府推广新能源汽车已逾十年。中国新能源汽车产业发展自 2009 年“十城千辆”工程始，以国家政策补贴的形式，迈出了我国新能源汽车发展的第一步。此后战略意义上的新能源政策文件主要有三：1）2012 年国务院发布的节能与新能源汽车产业发展规划 2012-2020确定了我国纯电驱动的战略方向，并对 2012 年-2020 年的新能源产业发展做了定性和定量的指引；2）2015 年财政部发布的 2016-2020 年新能源汽车推广应用财政支持政策，对 2016 年-2020年的新能源产业补贴政策作出定量指引，并于 2017 年开始每年作出不同幅度的退坡调整；3）2019 年工信部发布的新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）（征求意见稿），作为承接 2012 年政策文件，对 2020 年后 15 年的新能源汽车作出定性和定量的指引。41.0 31.1 29.2 28.0 27.0 24.8 24.6 21.7 20.3 20.0 20.0 19.2 0.05.010.015.020.025.030.035.040.045.0深圳北京上海杭州武汉长沙南京广州保定天津宁波沧州排放源贡献(%)请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 10 表表 6：中国新能源历年核心政策回顾：中国新能源历年核心政策回顾 时间时间 发布机构发布机构 发布文件发布文件 要点内容要点内容 2009 年 1 月 多部委 十城千辆节能与新能源汽车示范推广应用工程 计划通过提供财政补贴，用 3 年左右时间，每年发展 10 个城市，每个城市推出 1000 辆新能源汽车开展示范运行，力争使全国新能源汽车的运营规模到 2012 年占汽车市场 10%的份额。2012 年年 6 月月 国务院国务院 节能与新能源汽车产业发展节能与新能源汽车产业发展规划规划 2012-2020 以纯电驱动为新能源汽车发展和汽车工业转型的主要战略取向，当前重点推进纯电动汽车和插以纯电驱动为新能源汽车发展和汽车工业转型的主要战略取向，当前重点推进纯电动汽车和插电式混合动力汽车产业化，推广普及非插电式混合动力汽车、节能内燃机汽车，提升我国汽车电式混合动力汽车产业化，推广普及非插电式混合动力汽车、节能内燃机汽车，提升我国汽车产业整体技术水平。产业整体技术水平。2012 年 7 月 国务院“十二五”国家战略性新兴产业发展规划 将新能源汽车列入国家战略性新兴产业，进一步明确纯电驱动战略，当前重点推进电动汽车和插电式混合动力汽车产业化，重点突破高性能动力电池等关键零部件和材料核心技术 2012 年 各地政府 2013-2015 年新能源汽车推广计划 长三角、珠三角和京津冀地区是重点，三年内重点区域累计推广量不低于 10000 辆新能源汽车，其他城市或区域不低于 5000 辆；推广应用的车辆中不得限制采购外地品牌车辆；公车公共机构等车辆采购要向新能源汽车倾斜，比例不低于 30%。2014 年 7 月 国务院 关于加快新能源汽车推广应用的指导意见 以纯电驱动为新能源汽车的主要战略取向，从五大方面入手促进新能源汽车产业健康发展，加快培育市场 2014 年 8 月 财政部等三部委 关于免征新能源汽车车辆购置税的公告 自 2014 年 9 月 1 日至 2017 年 12 月 31 日，对购置的新能源汽车免征车辆购置税，通过免税促进新能源汽车推广 2015 年年 4 月月 财政部等四财政部等四部委部委 2016-2020 年新能源汽车推年新能源汽车推广应用财政支持政策广应用财政支持政策 规定规定 2016 年新能源汽车各车型推广应用补助标准，并确定年新能源汽车各车型推广应用补助标准，并确定 2017 年至年至 2020 年的补贴退坡幅度年的补贴退坡幅度为每两年下降为每两年下降 20%。2015 年 5 月 国务院 中国制造 2025 将“节能与新能源汽车”作为大力推动突破发展的重点领域，明确“继续支持电动汽车、燃料电池汽车发展”2015 年 10月 国务院 关于加快电动汽车充电基础设施建设的指导意见 明确我国将以纯电驱动为新能源汽车发展的主要战略取向，力争到 2020 年基本建成适度超前、车桩相随、智能高效的充电基础设施体系，满足超过 500 万辆电动汽车的充电需求 2016 年 12月 财政部等四部委 关于调整新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知 2017 年 1 月 1 日起实施，对新能源汽车所采用的动力电池提出了明确的要求，提高了新能源汽车的补贴门槛、建立了惩罚机制，且补贴金额退坡。2017 年 4 月 工信部等三部委 汽车产业中长期发展规划 2020-2025 年产业发展规划 2017 年 9 月 工信部等五部委 乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法 自 2018 年 4 月 1 日起正式实行，管理对象为中国境内传统能源乘用车年产量或进口量大于 3万辆的乘用车企业。以燃料消耗量积分(CAFC)与新能源汽车积分(NEV)双重积分进行核算管理 2017 年 12月 财政部等三部委 关于免征新能源汽车车辆购置税的公告 延续至 2020 年底 2018 年 2 月 财政部等四部委 关于调整完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知 设立过渡期，补贴持续退坡，技术标准调整 2018 年 2 月 工信部等七部委 新能源汽车动力蓄电池回收利用管理暂行办法 明确动力电池生产企业产品的设计要求、生产要求和回收责任等。旨在加强新能源汽车动力蓄电池回收利用管理，规范行业发展，推进资源综合利用，保护环境和人体健康，保障安全，促进新能源汽车行业持续健康发展。2018 年 4 月 工信部 乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法 正式实行，并在明年对 2019 年进行积分核算。2018 年 4 月 财政部等四部委 关于开展 2017 年及以前年度新能源汽车推广应用补贴资金清算申报的通知-2018 年 6 月 发改委 外商投资准入特别管理措施（负面清单）（2018 年版）取消新能源汽车外资股比限制 2019 年 3 月 财政部等四部委 关于进一步完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知 设立过渡期，补贴持续退坡，技术标准调整 2019 年 6 月 财政部 关于继续执行的车辆购置税优惠政策的公告 自 2018 年 1 月 1 日至 2020 年 12 月 31 日，对购置新能源汽车免征车辆购置税，自 2019 年 7月 1 日起施行。2019 年 6 月 发改委等三部门 推动重点消费品更新升级畅通 资 源 循 环 利 用 实 施 方 案（20