汽车行业深度：复苏、洗牌、出口站在乘用车长周期的新起点-20190529-国盛证券-54页 (2).pdf

请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|行业深度 2019 年 05 月 29 日 汽车汽车 复苏、洗牌、出口复苏、洗牌、出口站在乘用车长周期的新起点站在乘用车长周期的新起点 我们认为当前时间节点是未来乘用车长周期的一个三重起点。我们认为当前时间节点是未来乘用车长周期的一个三重起点。1）下半年开始国内市场进入复苏阶段；2）国六排放标准的执行提高了行业准入门槛，下半年起将出现明显的两极分化，行业洗牌加速；3）国内市场的饱和促使国内企业瞄准海外市场，制造大国的红利开始显现，今明两年将是自主品牌出口与合资品牌逆向出口的元年。持币待购拖累二季度销量，随着需求释放持币待购拖累二季度销量，随着需求释放 Q3 季行业回暖，同时行业加速整合。季行业回暖，同时行业加速整合。多省市宣布提前实施国六，导致经销商加速出清国五车型，终端折扣持续增加，根据我们的统计，自主品牌终端折扣率相比 4 月中旬增加了1.7PCT，引起类似于 18Q4 的持币待购情绪。6 月起随着刚需释放以及销量回暖复苏，同时不排除近期消费刺激政策出台，有望加速行业回暖。中长期来看，行业销量增速中枢在 3%左右，不考虑政策刺激下，下半年起进入增速回归阶段。但考虑到国六排放标准严格，对成本和供应链体系要求更高，尾部企业跟随难度增加，两极分化将在下半年出现。海外新兴市场将成为行业增长的新引擎。海外新兴市场将成为行业增长的新引擎。2016 年以来全球市场分化，成熟市场增速持续下行（18 年同比-0.97%），而新兴市场增速亮眼(18 年同比+3.72%)。18 年整个新兴市场规模为 1986 万辆，与国内市场处于同一个数量级。目前市场份额由日系把控，美系占比持续下滑，我国车企市占率约 1.2%，18 年出口约 24 万辆，占比国内销量仅 0.8%，增量空间广阔。目前自主如上汽、吉利、长城、长安等均已在新兴市场布局多年，经过了前期市场试探与品牌积累阶段，在各自的重点市场已具备先发优势，而以美系外资如通用、大众、福特等则纷纷通过合资品牌逆向出口，在全球范围与日系竞争。完备产业链与高性价比是我国车型立足之本，而渠道、品牌、产品力将决定出海成败。完备产业链与高性价比是我国车型立足之本，而渠道、品牌、产品力将决定出海成败。在国内市场，凭借着成熟供应链体系带来的响应速度与成本优势，自主品牌在高性价比领域竞争优势明显，价格优势是自主车型快速成长的关键要素。而在海外市场，销售端与国内市场类似，品控提升+智能化+高性价比为国产车型提供了竞争力保障，真正挑战在于渠道与售后。海外注重二手车市场，保值率的提升与品牌打造、渠道维护密不可分，需要长时间投入与孵化，这一方面为海外深耕多年的头部企业提供了天然护城河，另一方面也为自主品牌的扩张造成了阻碍。因此，合资品牌逆向出口以及海外并购后进行二次赋能的自主品牌具备扩大海外份额的先天优势。此轮周期有望以江铃作为排头兵。此轮周期有望以江铃作为排头兵。江铃福特领界有望导入巴西市场并成为福特在巴西的重要车型：1）目前巴西正在迎来 SUV 红利，近三年 SUV 销量复合增速 17%，18 年市场规模 257 万辆，SUV 占比仅 23%，还有进一步提升空间；2）福特急需中端车型抢占市场，11 万雷亚尔以上 SUV 市场为竞争蓝海，Jeep Compass 一家独大，福特南美 SUV 产品谱系薄弱，在售仅 2 款 SUV（EcoSport 与 NEW EDGE ST），19 年投放南美的 Edge、Explorer、Escape 均为高端车型，中端产品存储断层；3）领界具备海外爆款潜质，车型搭载 Co-Pilot360系统，适合城市生活，与 Jeep Compass的越野差异性明显，同时领界可以直接利用福特在南美的品牌与销售资源。领界未来有望作为福特全球车型被导入多个国家进行销售。领界未来有望作为福特全球车型被导入多个国家进行销售。投资建议。投资建议。从国内需求复苏角度建议关注受益行业整合以及研发能力、品牌溢价突出的整车龙头上汽集团、长安汽车、长城汽车上汽集团、长安汽车、长城汽车，从海外出口角度建议关注受益福特全球战略调整有望为福特导入领界的江铃汽车江铃汽车。风险提示：风险提示：宏观经济不确定性叠加贸易摩擦或影响消费端；海外市场具有一定的不确定性。增持（维持）增持（维持）行业走势行业走势 作者作者分析师分析师 程似骐程似骐 执业证书编号：S0680519050005 邮箱： 研究助理研究助理 李若飞李若飞 邮箱： 相关研究相关研究 1、汽车：终端价格探底，行业拐点将至2019-05-20 2、汽车：行业集中清理库存，终端价格承压2019-05-13 3、汽车：短期销量承压，不改长期实际需求向好逻辑2019-04-29-48%-32%-16%0%16%2018-052018-092019-012019-05汽车沪深300 2019 年 05 月 29 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 一、国六倒逼清库+准入门槛提升，国内复苏起点.6 1.1 二季度以来，国五切国六致使终端持币待购.6 1.2 长期车市稳定增长，国六后加速洗牌.9 1.2.1 在十年左右的维度，国内汽车市场将稳定在个位数的增长中枢.9 1.2.2 国六提高了准入门槛，叠加行业增速放缓，加速洗牌.12 1.3 短期看，不排除消费刺激政策近期出台，加速国内市场复苏.15 二、合资借力、自主沉淀，站在制造大国肩膀的出口 2.0 时代.17 2.1 成熟市场萎缩，新兴市场将贡献未来主要增量.17 2.2 秣兵历马，国产龙头将在新兴市场开辟一片新天地.18 2.3 自主品牌：由以价取胜到品牌发展.20 2.3.1 上汽集团：全力出击，奋起争锋.22 2.3.2 长安汽车：布局一带一路沿线，未来加码全球化.24 2.3.3 吉利汽车：聚焦全球价值.25 2.3.4 长城汽车：夯实基础，聚焦 SUV 与皮卡市场.25 2.4 合资品牌：逆向输出海外，全球范围对抗日韩.26 2.4.1 通用：将宝骏 530 作为全新一代科帕奇，出口东南亚及南美.28 2.4.2 大众：途岳改名 Tarek，投产阿根廷，进军美洲市场.29 2.4.3 福特：领界巴西 C 位出道，测试市场反应.29 三、完备产业链与高性价比是国内车型出海立足之本.30 3.1 以制造强国为基，出口是必然选择.30 3.2 国内成熟供应商体系具备完善的响应速度与成本优势.31 3.3 国内市场证明，高性价比领域自主品牌竞争优势明显.33 四、渠道、品牌、产品力决定出口成败.34 4.1 成功的出口模式，需具备三要素：产品力、渠道、品牌.35 4.2 上汽：合资带来渠道+原有品牌强化+产品差异化.37 4.3 吉利：原有体系+新产品引入.38 4.4 合资逆向出口具备先天优势.39 五、江铃有望成为新一轮周期的排头兵.39 5.1 南美 SUV 红利开启，销量结构巨变.39 5.2 福特调整全球战略，南美重新定位低价产品谱系.44 5.3 从公开资料判断，不排除领界成为福特主攻新兴市场的产品.48 投资建议.53 风险提示.53 图表目录图表目录 图表 1：多个省（市）宣布提前实施国六标准.6 图表 2：近期受国六切换影响最为严重的自主品牌折扣率快速上升.7 图表 3：18 年下半年自主品牌也出现类似折扣率走势引起持币待购情绪.7 图表 4：2016Q1 季度受到部分省市提前实施国五影响增速下滑.7 图表 5：中汽协月度批发数据历史环比增速.8 图表 6：2019 年销量数据敏感性假设分析.8 图表 7：敏感性假设分析下 2019 年月度销量同比增速.9 图表 8：我国乘用车市场受政策性影响因素较大.9 图表 9：1.6L 排量以上车型历史销量同比增速.9 2019 年 05 月 29 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 10：2016 年至今行业批售销量增速.10 图表 11：2016 年全球各主要国家千人汽车保有量（辆/千人）.10 图表 12：2016 年各国汽车保有量（左，万辆）及保有量/销量（右轴）.10 图表 13：1978-2017 年新出生人口数.10 图表 14：2016 年消费者增换购用户占比接近 50%.11 图表 15：2012-2017 年，预估已购车用户仅占 80 后不到 20%，90 后不到 10%.11 图表 16：2016 年我国主要城市汽车千人保有量.12 图表 17：国六排放法规与国五的区别.13 图表 18：国六排放法规概要.13 图表 19：国六排放法规成本费用增加分解.14 图表 20：国六排放法规应对需要系统性的解决方案.15 图表 21：限额以上零售数据（亿元）汽车占比较高.16 图表 22：社零增速与其中汽车消费增速（%），汽车拖累显著.16 图表 23：发改委进一步优化供给推动消费平稳增长促进形成强大国内市场的实施方案具体措施.16 图表 24：成熟市场与新兴市场的销量及增速.17 图表 25：成熟市场各地区销量.17 图表 26：成熟市场各地区销量增速.17 图表 27：新兴市场各地区销量.18 图表 28：新兴市场各地区销量增速.18 图表 29：2018 年整车主要出口市场 Top10 变化情况.18 图表 30：中国的龙头车企在新兴市场各地区销量.19 图表 31：中国的龙头车企在新兴市场各地区销量增速.19 图表 32：中国的龙头车企在新兴市场各地区市占率.19 图表 33：不同情境条件下，新兴市场出口空间.20 图表 34：2017 年我国千人汽车保有量突破 150 台.20 图表 35：1990-2018 年，我国对外整车出口数量与增速.21 图表 36：中国各自主品牌 2014-2018 年整车出口数量及区域.22 图表 37：上汽拥有 6 个过万的销售市场.23 图表 38：上汽在全球的产能研发及布局.23 图表 39：上汽目前在海外四国拥有 6 个工厂.23 图表 40：公司在 2017 年 11 月发布搭载 i-smart 系统的 MG ZS.24 图表 41：MG ZS 在泰国上市后成为爆款，迅速抢占市场.24 图表 42：长安在海外布局车型：新逸动.24 图表 43：长安在海外布局车型：新 CS75.24 图表 44：吉利目前海外工厂布局.25 图表 45：长城汽车在全球的研发中心布局.26 图表 46：长城汽车在各国的海外销量.26 图表 47：各个品牌汽车销量统计口径.27 图表 48：东南亚地区各品牌销量（辆）.27 图表 49：非洲及中东地区各品牌销量（辆）.27 图表 50：东欧及中欧地区各品牌销量（辆）.28 图表 51：中南美地区各品牌的销量（辆）.28 图表 52：雪佛兰新一代科帕奇于哥伦比亚的波哥大车展亮相.28 图表 53：大众对于 Tarek 新车规划.29 图表 54：中国在售途越车型.29 图表 55：领界在巴西圣保罗车站亮相.30 2019 年 05 月 29 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 56：2018 年全球主要汽车出口国金额及占比.30 图表 57：2017 年全球主要汽车产量及占比.30 图表 58：现代汽车的历史发展进程.31 图表 59：韩国汽车分企业出口数量（辆）及出口占产量比例.31 图表 60：日本汽车产量及出口量（万辆）.31 图表 61：2017 年国内前十大汽车零部件企业收入（亿元）.32 图表 62：2016 年我国汽车零部件分行业产值（亿元）.32 图表 63：我国汽车零部件历年出口金额（亿美元）及增速.32 图表 64：2018 年我国汽车零部件出口按类别占比.32 图表 65：2018 年自主品牌共上市 78 款车型.33 图表 66：特斯拉上海超级工厂主体建筑将在 7 月份完工.33 图表 67：自主品牌渗透率.33 图表 68：2011 年长城哈弗 H6 在同尺寸车型中价格优势明显.34 图表 69：哈弗 H6 和比亚迪 S6 参数对比.34 图表 70：吉利在 2015 年推出多款精品 3.0 系列车型.34 图表 71：吉利缤越配置丰富.34 图表 72：车企进入海外的主要形式.35 图表 73：丰田、通用与福特在东南亚地区的供应链.35 图表 74：2016-2018 年，部分自主品牌新车故障率（个/百辆）.36 图表 75：2018 年 A 级 SUV 二手车 3 年保值率前十名.36 图表 76：2018 年 A 级轿车二手车 3 年保值率前十名.36 图表 77：上汽的全球化道路可以分为两个阶段.37 图表 78：上汽和正大集团成立合资公司拓展泰国市场.37 图表 79：吉利控股集团的产业布局.38 图表 80：博越海外版本 X70 亮相.39 图表 81：X70 售价在 9.98-12.38 万令吉.39 图表 82：巴西轿车及 SUV 销量及增速.40 图表 83：巴西经历复苏为汽车销售提供良好的基础.40 图表 84：巴西轿车销量及增速.40 图表 85：巴西 SUV 销量及增速.40 图表 86：巴西 2015 年至 2018 年销量过万的 SUV 车型统计.41 图表 87：2016-2018 年各国 SUV 销量占比.41 图表 88：中国及巴西 SUV 销量占比对比.41 图表 89：销量过万的 SUV 车型中，各价位销量占比.42 图表 90：巴西市场 11 万雷亚尔以上 SUV 车型销量（辆）.42 图表 91：巴西市场 9-11 万雷亚尔车型销量（辆）.42 图表 92：巴西市场 9 万以下雷亚尔车型销量（辆）.42 图表 93：各品牌 2018 年在巴西乘用车市场销量及市占率.43 图表 94：巴西 2015 年及 2018 年前十大畅销车型.43 图表 95：福特汽车 2019 年规划.44 图表 96：2018 年巴西卡车司机爆发大罢工.45 图表 97：公司目前在巴西在售车型及指导价格.46 图表 98：福特在巴西市场乘用车销量及同比增速.46 图表 99：福特在巴西市场商用车销量及同比增速.46 图表 100：公司目前在巴西在售车型销量.47 图表 101：福特 2019 年新车规划，其中 5 款车投放南美市场，一款（领界）专供市场.47 2019 年 05 月 29 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 102：福特在中南美洲的整车产能规划.48 图表 103：2018 年 11 月，领界亮相圣保罗车展，以测试消费者反应.49 图表 104：2019 年 3 月，巴西媒体报道当地经销商敦促福特出口领界.49 图表 105：公司目前在巴西在售的 SUV 车型.49 图表 106：JEEP 与领界参数对比.50 图表 107：领界与 Jeep 指南者外观对比.52 图表 108：领界与 Jeep 指南者内饰对比.52 图表 109：江铃汽车股权结构：福特直接持有上市公司 32%股份.52 2019 年 05 月 29 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 一、一、国六倒逼清库国六倒逼清库+准入门槛提升，准入门槛提升，国内复苏国内复苏起点起点 1.1 二季度以来，国五切国六二季度以来，国五切国六致使终端持币待购致使终端持币待购 根据乘联会销售数据，4 月份零售销量同比下滑 18%，批发销量同比下滑 22%，这是在3 月份销量回暖后，跌幅再次扩大，也是今年以来最大的单月跌幅。我们认为我们认为主要原因主要原因是受到多地提前实施乘用车国六排放标准政策性扰动。是受到多地提前实施乘用车国六排放标准政策性扰动。2016 年底环保部公布了国六排放标准，根据要求是在 2020 年 7 月实施国六 a 阶段，2023 年 7 月开始实施国六 b 阶段。但目前根据我们统计已经有多个省市宣布将国六实施时间提前，其中北京市提前到 2020 年 1 月，其余省市包括上海、天津、山东、河北、河南在内的多个汽车销售大省，提前到今年 7 月 1 日，届时现有国五车型将不得销售注册。图表 1：多个省（市）宣布提前实施国六标准 地区 车辆类型 执行时间 执行标准及方式 北京 重型燃气车，公交，环卫 2019 年 7 月 1 日 国六 b 其余车辆 2020 年 1 月 1 日 国六 b 深圳 汽油车 2019 年 7 月 1 日 国六 b 柴油车 2018 年 11 月 1 日 国六 b 上海 轻型汽车 2019 年 7 月 1 日 国六 b 天津 轻型汽车 2019 年 7 月 1 日 国六 b 重庆 轻型汽车 2019 年 7 月 1 日 国六 河北 轻型汽车 2019 年 7 月 1 日 国六 河南 轻型汽车 2019 年 7 月 1 日 国六 广东 轻型汽车 2019 年 7 月 1 日 国六 b 山东 轻型汽车 2019 年 7 月 1 日 国六 山西 轻型汽车 2019 年 7 月 1 日 国六 海南 轻型汽车 2019 年 7 月 1 日 国六 安徽 轻型汽车 2019 年 7 月 1 日 国六 陕西 轻型汽车 2019 年 7 月 1 日 国六 四川 轻型汽车 2019 年 7 月 1 日 国六 杭州 轻型汽车 2019 年 7 月 1 日 国六 南京 轻型汽车 2019 年 7 月 1 日 国六 全国 轻型汽车 2020 年 7 月 1 日 国六 a 2023 年 7 月 1 日 国六 b 资料来源：各省市环保厅（局），国盛证券研究所 国六提前实施国六提前实施触发持币待购情绪，批零数据均受影响触发持币待购情绪，批零数据均受影响。从政策时间节点来看，多地是在今年年初宣布提前实施国六标准，而从整车企业销售研发时间节点来看，是按照 2020 年实施来准备；同时考虑到 2017 年 1 月 1 日刚刚完成了国五的升级，间隔时间不长，因此对于行业来讲准备切换的时间过短，导致除日系以及豪华车外大部分整车厂家（尤其是自主品牌）在今年上半年国五到国六的切换时间点相对靠后。而而我们认为我们认为国五到国六的切换最为重要的是引发了消费者两个担心：国五到国六的切换最为重要的是引发了消费者两个担心：1）国六车型上市将带来国五车型的保值率快速下降；2）以国一国二为例，在国五标准全面实行之后，国一国二的车基本上就进入了“强制报废”的状态。因此在国六排放全面切换后，国三车型很大可能会被强制报废，线性外推消 2019 年 05 月 29 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 费者会担心后续排放标准再次升级后国五车型的使用寿命。国五车型使用年限可能是十多年，增加了大家对于当前时点购买国五车型使用时间的担心。我们认为与我们认为与 18 年下半年类似，终端折扣的持续增加带来消费的持币观望情绪。年下半年类似，终端折扣的持续增加带来消费的持币观望情绪。目前阶段，由于整车企业都已经开始切换/即将切换生产国六车型，考虑到终端的国五库存，车企均开始减少批售量集中清理现有国五库存，加大了终端折扣，媒体的全面报道引发了消费者的持币待购情绪。根据我们每周对于汽车之家终端车型价格的数据监测，今年以来自主品牌的终端折扣整体上升了 2pct，5 月以来更是快速提升。图表 2：近期受国六切换影响最为严重的自主品牌折扣率快速上升 图表 3：18 年下半年自主品牌也出现类似折扣率走势引起持币待购情绪 资料来源：汽车之家，国盛证券研究所 资料来源：汽车之家，国盛证券研究所 从历史来看，国四升国五阶段也曾对整车批售销量有一定影响。从历史来看，国四升国五阶段也曾对整车批售销量有一定影响。根据国务院要求，国五全国实施时间日期为 2017 年 1 月 1 日，而为贯彻中华人民共和国大气污染防治法，严格控制机动车污染，11 省市(北京市、天津市、河北省、辽宁省、上海市、江苏省、浙江省、福建省、山东省、广东省和海南省)自 2016 年 4 月 1 日起，所有进口、销售和注册登记的轻型汽油车、轻型柴油客车、重型柴油车(仅公交、环卫、邮政用途)，开始实施国五标准要求。从销量来看，在 11 省市 2016 年实施国五前的 1 季度，乘用车同比增速由 2015Q4 的18%的下滑至 6.7%，考虑到 15 年 Q4 进行了汽车购置税减半的刺激政策，15Q4、16Q2-Q4 同比增长均为双位数，16Q1 同比增速显著低于全年平均增速。结合环保部下发该文件时间为 2016 年 1 月，我们认为 16Q1 增速显著放缓与国四升国五有一定关联性，对批售销量造成一定影响。图表 4：2016Q1 季度受到部分省市提前实施国五影响增速下滑 资料来源：中汽协，国盛证券研究所 需求被滞后，但不会消失需求被滞后，但不会消失，3 季度国内市场将加速复苏季度国内市场将加速复苏。我们认为政策层面的影响短期内将对行业销量造成一定冲击，但今年以来零售边际逐步改善表明行业实际需求是在好9.0%0.5%-1.9%18.6%6.7%11.8%27.7%15.7%5.1%-0.9%4.0%-0.1%2.6%7.0%-7.7%-15.0%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%2015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32016Q1 增速下滑 2019 年 05 月 29 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 转的。国五升级国六造成的持币待购，将导致部分需求被延后至 3 季度，叠加低基数，将加速行业复苏。通过销量的环比敏感度分析，通过销量的环比敏感度分析，3 季度降幅收窄逐步转正。季度降幅收窄逐步转正。我国乘用车月度销售具有一定的季节性，同时 2016-2017 年受到购置税优惠政策影响，下半年销售具有一定的抢购现象。从单月同比增速来看，2018 年 6 月份开始显著下滑，7 月份开始负增长，因此 2019 年 6 月有低基数的影响。图表 5：中汽协月度批发数据历史环比增速 资料来源：中汽协，国盛证券研究所 为估算全年销量和同比增速拐点，我们对历史上 5-12 月销量的环比增速进行考量，选取行业平均值，计算出行业后续单月的销量，再反推同比增速。敏感性假设如下：中性假设：采用近 5 年环比增速的平均值；乐观假设：采用 11-15 年环比增速的最大值；悲观假设：采用 11-15 年环比增速的平均值。图表 6：2019 年销量数据敏感性假设分析 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月 2011-8.7%6.4%-8.8%8.2%20.5%-7.5%10.1%1.9%2012 0.5%0.2%-12.8%8.8%7.9%-1.3%12.5%0.1%2013-3.1%0.5%-11.8%9.3%17.8%0.8%5.6%4.8%2014-1.2%-1.6%-13.2%8.1%15.5%0.8%3.9%16.1%2015-3.6%-6.1%-16.1%11.8%23.5%10.6%13.4%11.2%2016 0.8%-0.5%-10.1%11.9%26.3%3.3%10.5%3.2%2017 1.7%4.6%-8.4%11.7%24.9%0.4%10.1%2.5%2018-1.3%-0.8%-15.2%12.6%15.1%-0.7%6.2%2.7%19 中性-0.7%-0.9%-12.6%11.2%21.1%2.9%8.8%7.1%19 悲观-3.2%-0.1%-12.5%9.3%17.0%0.7%9.1%6.8%19 乐观 0.5%6.4%-8.8%11.8%23.5%10.6%13.4%16.1%资料来源：中汽协，国盛证券研究所 在三种假设情况下，我们认为全年销量拐点将出现在在三种假设情况下，我们认为全年销量拐点将出现在 6 月月-7 月左右，同时全年销量月左右，同时全年销量预预计计将负增长将负增长。在悲观、中性、乐观的假设条件下，全年销量增速分别为-15.7%，-12.4%，-0.5%。-60%-40%-20%0%20%40%60%80%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20152016201720182019 2019 年 05 月 29 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 7：敏感性假设分析下 2019 年月度销量同比增速 资料来源：中汽协，国盛证券研究所 1.2 长期车市稳定增长，国六后加速洗牌长期车市稳定增长，国六后加速洗牌 1.2.1 在十年左右的维度，国内汽车市场将稳定在个位数的增长中枢在十年左右的维度，国内汽车市场将稳定在个位数的增长中枢 从销量来看从销量来看我国汽车市场本身有我国汽车市场本身有一个一个 3 年左右的周期，同时年左右的周期，同时短期的短期的政策政策扰动扰动对销量有较对销量有较强的影响。强的影响。例如在 2008 年在全球金融危机的影响下，我国车市在当年 8 月份首次出现单月负增长。2009 年-2010 年开启两年的政策刺激周期，2009 年销量同比增长 53%，2016-2017 年相同政策周期开始。图表 8：我国乘用车市场受政策性影响因素较大 图表 9：1.6L 排量以上车型历史销量同比增速 资料来源：中汽协，国盛证券研究所 资料来源：中汽协，国盛证券研究所 上一轮刺激政策后，车市持续负增长。上一轮刺激政策后，车市持续负增长。2016-2017 年国务院对乘用车进行购置税优惠政策，2016 年当年乘用车销量同比增长 15.1%，为近三年历史新高。同年 9 月乘用车单月增速达到 29.5%，之后开启下行通道。-17.7%-17.4%-6.9%-17.7%-19.3%-18.8%-16.2%-18.7%-17.4%-16.3%-14.0%-10.6%-17.7%-17.4%-6.9%-17.7%-16.3%-10.2%-3.4%-4.1%2.8%14.5%22.3%38.2%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月悲观中性乐观29.6%22.3%7.1%52.9%33.3%5.4%6.9%15.7%9.9%7.2%15.1%1.9%-4.3%-10%0%10%20%30%40%50%60%2005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年1.6L以下购置税按7.5%征收，12月9日公布1.6L以下购置税减半，按5%征收开启相同政策周期28.5%29.7%0.2%23.2%36.3%8.6%9.3%18.0%9.2%1.3%2.0%14.0%1.7%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年 2019 年 05 月 29 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 10：2016 年至今行业批售销量增速 资料来源：中汽协，国盛证券研究所 拐点将至，预计中长期行业销量中枢稳定在拐点将至，预计中长期行业销量中枢稳定在个位数个位数。从 2016 年 8 月销量增速顶点开始，从时间维度来看，我们认为本轮行业周期下行已经到达拐点位置。从长期来看我国车市仍有较大增长空间，销量中枢有望保持 3-4%左右。全球主要国家，如美、意、法、德、英、日在 2016 年的汽车保有量分别为 834/711/599/598/599/611 辆每千人，考虑到中国人口的密度和欧洲几国类似，假设中国汽车保有量达到其 70%的水平，即 430 辆/千人（目前我国主要城市再 2016 年就已经达到 300 辆/千人）。图表 11：2016 年全球各主要国家千人汽车保有量（辆/千人）图表 12：2016 年各国汽车保有量（左，万辆）及保有量/销量（右轴）资料来源：国家信息中心，国盛证券研究所 资料来源：国家信息中心，国盛证券研究所 根据国家统计局的总人口数据，80 年代出生人口总数为 2.2 亿，90 年代出生人口总数为 2.1 亿。因此如果将首次购车定义为刚需，则未来这 4.3 亿人口会是主要的刚需来源。图表 13：1978-2017 年新出生人口数 资料来源：wind，国盛证券研究所-30%-20%-10%0%10%20%30%40%Jan-16Mar-16May-16Jul-16Sep-16Nov-16Jan-17Mar-17May-17Jul-17Sep-17Nov-17Jan-18Mar-18May-18Jul-18Sep-18Nov-18Jan-19Mar-190100200300400500600700800900美国意大利法国德国英国日本丹麦中国0510152025050001000015000200002500030000意大利日本法国美国德国英国丹麦保有量销量保有量/销量1000120014001600180020002200240026001978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016出生人口数（万）2.2 亿 2.1 亿 3 月销量显著复苏 4月受国六影响持币待购。2019 年 05 月 29 日 P.11 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 根据易车研究院的购车数据，2013 年，首购人群占全部购车的 65%，而二次购车（换购+增购）仅占 35%。到 2016 年，首购人群占 54%，而二次购车人群占比已经达 46%，接近 50%。图表 14：2016 年消费者增换购用户占比接近 50%资料来源：易车研究院，国盛证券研究所 因此，我们假设二次购车人群占比在 2013-2017 年间线性提升，同时不考虑各个年代出生人口中途夭折，可以大致估算目前已经首次购车的 80、90 年代人群占比。根据假设，80 年代人群目前总购车人数约为 3684 万人，占 80 年代总出生人口数量约 17.7%，而90 年代人群目前已购车人数约为 1026 万人，占 90 年代出生人口约 4.9%。考虑到基数总人口中存在夭折、以及部分人群使用家中的增购车辆等情况，我们认为真实已购车人数占比会略高。图表 15：2012-2017 年，预估已购车用户仅占 80 后不到 20%，90 后不到 10%年份年份 乘用车销量（辆）乘用车销量（辆）首购占比首购占比 首次购车销量（辆）首次购车销量（辆）70 年代首购人数（人）年代首购人数（人）80 年代首购人数（人）年代首购人数（人）90 年代首购人数（人）年代首购人数（人）2012 15，493，569 68.66%10，637，884 3，744，535 4，935，978 712，738 2013 17，927，997 65.00%11，653，198 3，449，347 5，803，293 1，130，360 2014 19，770，953 61.34%12，127，503 3，189，533 6，391，194 1，528，065 2015 21，108，678 57.68%12，175，485 2，739，484 6，672，166 1，789，796 2016 24，292，239 54.00%13，117，809 2，885，918 6，860，614 2，387，441 2017 24，744，020 50.34%12，456，140 2，665，614 6，178，245 2，715，438 合计合计 123，337，456 72，168，019 18，674，431 36，841，490 10，263，840 占占 80/90 后比例后比例 17.67%4.92%资料来源：中汽协，国家统计局，易车研究院，国盛证券研究所 假设 80 年代出生人口中已首购人数占 20%，90 年代出生人口中已首购人数占 10%，则剩余未购车 80 年代+90 年代人数合计为 3.64 亿人口，这部分人群为未来 10 年首次购车的刚需主力。截止截止2017年底，我国汽车保有量为年底，我国汽车保有量为2.09亿辆，则未来刚需汽车销量为目前保有量亿辆，则未来刚需汽车销量为目前保有量1.74倍，汽车市场空间仍然巨大。倍，汽车市场空间仍然巨大。我国主要城市千人保有量已经接近 300，远期达到 420 辆/千人为大概率事件。同时根据国家人口发展规划的人口预测，我国人口峰值在 14.5亿左右。因此计算我国汽车保有量峰值在 6.3 亿辆车左右，按照 15 年的汽车生命周期计算，每年正常更新为 4200 万辆，按照 2030 年人口峰值计算，则复合增速在 4%左右，考虑到数据偏差，则每年增速预计在 3%-5%之间。2019 年 05 月 29 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 16：2016 年我国主要城市汽车千人保有量 2016 年年 民用汽车拥有量（万辆）民用汽车拥有量（万辆）常住人口（万人）常住人口（万人）千人保有量（辆千人保有量（辆/千人）千人）宁波 238.0 788 302.2 长沙 226.4 765 296.2 苏州 312.6 1065 293.6 昆明 193.8 673 288.0 西安 244.2 883 276.5 郑州 267.7 972 275.3 东莞 224.6 826 271.9 佛山 202.0 746 270.7 南京 221.7 827 268.1 深圳 317.9 1191 266.9 成都 412.5 1592 259.1 杭州 234.2 919 254.8 北京 547.4 2173 251.9 资料来源：国家信息中心，国盛证券研究所 二线城市千人保有量居首，二三四线占比合计超二线城市千人保有量居首，二三四线占比合计超 70%。从汽车千人保有量来看，截止2018 年，一二线城市分别为 217、258，而三四五线城市为 159、112、112，二线城市的千人保有量自 2014 年开始超过一线城市成为全国第一。而从占比来看，二、三、四线占整个汽车销量主要部分，分别为 24.7%、27.9%、20.1%，合计占比 72.7%，成为了目前和未来车市消费的主力。从千人保有量增速来看，一线城市增速低于二三四五线城市。从千人保有量增速来看，一线城市增速低于二三四五线城市。自 2011 年以来，一线城市的保有量增速显著低于二线及以下城市，年均复合增速为 8.2%，二线至五线城市的年均复合增速分别为 14.1%/13.7%/12.3%/13.9%。1.2.2 国六提高了准入门槛，叠加行业增速放缓，国六提高了准入门槛，叠加行业增速放缓，加速洗牌加速洗牌 史上最严排放标准，大幅提高行业准入史上最严排放标准，大幅提高行业准入要求。要求。作为国五标准的升级版，多维度加严了要求，业界也普遍认为，对于车企来说，“国六”的难度大幅增加。具体来说，国六与国五的排放法规有着较为明显的区别：具体来说，国六与国五的排放法规有着较为明显的区别：1)测试循环不同；2)新增实际行驶排放（RDE）；3)测试程序要求不同；4)增加排放保质期；5)限值要求更加严格；6)加严政法排放控制；7)提升车辆排放实时监控；8)提高低温试验要求；9)新增测量要求；10)曲轴箱污染物排放试验新增要求；11）换挡策略；12）新增测试适用范围。2019 年 05 月 29 日 P.13 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 17：国六排放法规与国五的区别 区别区别 具体内容具体内容 测试循环不同 全面考核冷启动、加减速及高速负荷状态下排放 新 增 实 际 行 驶 排 放（RDE）首次将排放测试转移至实际道路，避免排放作弊。RDE 的引入是为了控制车辆的实际驾驶排放，它将汽车尾气检测从实验室扩展到实际驾驶路面，