聚酰亚胺薄膜行业深度报告：技术创新打开市场空间国产化替代有望迎来拐点-20190226-国海证券-21页.pdf

证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2019 年年 02 月月 26 日日 行业研究行业研究 评级评级:推荐推荐（维持维持）研究所 证券分析师：代鹏举 S0350512040001 021-68591581 证券分析师：陈博 S0350518010001 010-88576983 联系人 ：卢昊 S0350118050025 021-60338172 技术创新打开市场空间，国产化替代有望迎来拐技术创新打开市场空间，国产化替代有望迎来拐点点 聚酰亚胺薄膜（聚酰亚胺薄膜（PI 膜膜）行业）行业深度报告深度报告 最近一年行业走势 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 化工 13.5 12.3-16.1 沪深 300 17.1 18.6-8.4 相关报告 化工行业事件点评报告：安道麦拟收购辉丰资产，苏北园区复产实质性利好初现2019-01-11 化工行业周报：油价小幅反弹不改周期弱势，关注新材料和农化行业 2019-01-08 化工行业周报：化工行业经营指标喜忧参半，关注创新和产业链一体化公司2019-01-02 化工行业周报：化工品跌多涨少，推荐抗周期类材料标的2018-12-23 化工行业周报：半导体材料补短板，持续推荐相关标的2018-12-16 投资要点：投资要点：聚酰亚胺薄膜（聚酰亚胺薄膜（PI 膜）性能优越，应用领域广泛。膜）性能优越，应用领域广泛。按用途可分为绝缘和耐热为目的的电工级应用、附有挠性等要求的电子级应用、国防军工及航空航天应用、柔性显示光电应用、环保消防应用等。根据国家新材料产业发展战略咨询委员会的“十三五”新材料发展报告，2017 年全球 PI 薄膜的市场规模为 15.2 亿美元，预计 2022 年将达到 24.5 亿美元。AMOLED 技术发展打开技术发展打开 PI 膜的市场空间。膜的市场空间。生产柔性 AMOLED 屏需要 PI 浆料作为衬底，这是现阶段显示领域最主要的需求；折叠屏对PI 膜的需求最多有 3 处，作为衬底基材的 PI 浆料、作为触控板的CPI 膜和作为盖板的 CPI 硬化膜（透明色）。随着中国大陆柔性AMOLED 的产线扩张，需求将快速成长，其中技术难度最大是 CPI硬化膜。根据搜狐财经数据，CPI 硬化膜到 2021 年的市场规模有望达到 8.2 亿美元。挠性电路板和导热石墨膜领域，挠性电路板和导热石墨膜领域，PI 膜国产替代空间大。膜国产替代空间大。PI 膜主要用作 FCCL 的绝缘基膜和覆盖膜，预计 2018 年全球 FCCL 用 PI 膜的需求量达到 13750 吨，中国的 FCCL 用 PI 膜需求量达到 4500 吨，是 PI 膜最主要的应用领域。导热石墨膜市场受益于 5G，需求有望持续增长催生更多 PI 膜需求。目前，国内市场主要由外资供应，国产替代空间大。高端市场海外寡头垄断，国产替代或将迎来拐点。高端市场海外寡头垄断，国产替代或将迎来拐点。PI 膜全球高端市场主要由国外少数企业所垄断，包括美国杜邦、日本钟化、韩国SKPI、以及日本宇部兴产株式会社等，而国内企业供应低端市场为主。尽管高端 PI 膜生产壁垒较高，随着国内技术、产业配套、人才、政策等条件的成熟，目前国内 PI 膜龙头厂商有望突破高端市场。行业评级及投资策略。行业评级及投资策略。技术持续创新，促使 PI 膜高端市场需求持续增长。供给端技术壁垒高，海外寡头垄断市场，但国内 PI 膜厂商受益于工艺积累、产业配套、人才交流、政策配套等外部因素的改善，有望实现高端市场 0 到 1 的突破。因此，在行业需求增长，国产化-35.00%-30.00%-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%化工 沪深300 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 替代加速的背景下，我们看好行业的发展，给予行业“推荐”评级。给予行业“推荐”评级。重点推荐个股重点推荐个股。从技术、设备和人才的角度来判断，我们重点推荐国内 PI 膜龙头厂商：时代新材（时代新材（600458.SH600458.SH）：公司以高分子复合材料研究及工程化应用为核心，产品主要面向轨道交通、汽车、风力发电、新材料等市场。公司是轨道交通减振降噪全球领先的企业；布局风电新能源领域，风电叶片收入规模进入国内前三；公司通过 BOGE 公司进入国内外中高端汽车 NVH 和轻量化市场，收入规模逐年增长。新材料领域，公司研究 PI 膜项目数年，2018 年第一条年第一条 500 吨吨/年化学亚胺法产线年化学亚胺法产线顺利量产，得到业内认可；目前正在筹划二期扩能建设，顺利量产，得到业内认可；目前正在筹划二期扩能建设，预期 PI 膜将成为公司未来核心利润增长点。风险提示：风险提示：1）竞争对手扩产；2）国产替代进程低于预期；3）下游行业景气度低于预期；4）推荐公司业绩不达预期。重点关注公司及盈利预测重点关注公司及盈利预测 重点公司重点公司 股票股票 2019-02-25 EPS PE 投资投资 代码代码 名称名称 股价股价 2017 2018E 2019E 2017 2018E 2019E 评级评级 600458.SH 时代新材 8.85 0.09 0.11 0.23 98.3 80.5 38.5 买入 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所（注：盈利预测取自万得一致预期）证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 内容目录内容目录 1、PI 膜性能优越，市场空间广阔.5 2、电子显示需求：技术发展打开 PI 膜市场空间.8 2.1、柔性 AMOLED 产能催生 PI 膜需求.8 2.2、需求增量短期看 PI 浆料，长期看 CPI 硬化膜.10 3、挠性电路板（FCCL）需求：PI 膜进口替代空间大.12 4、导热石墨膜需求：5G 有望催生更大市场.14 5、行业供给格局：高端市场海外寡头垄断，国产替代或将迎来拐点.16 6、行业评级及重点推荐个股.18 7、风险提示.19 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图表目录图表目录 图 1：聚酰亚胺薄膜的重点应用领域.6 图 2：聚酰亚胺薄膜的技术难度和价格梯次.7 图 3：聚酰亚胺薄膜全球市场增长空间较大.7 图 4：全球柔性 AMOLED 产能快速增长.10 图 5：CPI 硬化膜市场快速增长.12 图 6：PI 膜在 FCCL 的技术指标.13 图 7：PI 膜在 FPC 产业链的应用.13 图 8：FCCL 占比逐步提升.14 图 9：中国大陆是全球主要 FPC 产地.14 图 10：电子元器件的散热和可靠性成反比.15 图 11：导热石墨膜外观.15 图 12：导热石墨膜的加工工艺.16 图 13：聚酰亚胺薄膜全球主要供应商.17 表 1：聚酰亚胺薄膜的基本性能.5 表 2：2007-2019 年手机 AMOLED 的技术演进.8 表 3：OLED 的技术演进催生更多 PI 材料应用.9 表 4：2017-2021 大陆新增柔性 OLED 产能统计.9 表 5：液态 PI 成膜后的主要性能需求.10 表 6：CPI 膜的核心指标对比.10 表 7：CPI 膜和 CPI 硬化膜的技术指标对比.11 表 8：CPI 硬化膜主要供应商.12 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 1、PI 膜膜性能优越，市场空间广阔性能优越，市场空间广阔 P PI I 膜的基本性能和重要性膜的基本性能和重要性。聚酰亚胺(Polyimide)是指由二胺和二酐经一系列反应制得的主链上含有酰亚胺环(CONHCO)的一类高分子聚合物，主要包括脂肪族聚酰亚胺和芳香族聚酰亚胺，现在应用比较广泛的是芳香族聚酰亚胺。聚聚酰亚胺薄膜酰亚胺薄膜(Polyimidefilm)(Polyimidefilm)在聚酰亚胺的各种应用形式中，最先被商业化。聚酰亚胺薄膜具有最高的 UL-94 阻燃等级，良好的电气绝缘性能、机械性能、化学稳定性、耐老化性能、抗辐射性能、低介电损耗，且这些性能在很宽的温度范围(269400)内都不会有显著变化，其按用途可分为绝缘和耐热为目的的电工级应用、附有挠性等要求的电子级应用、国防军工及航空航天应用、柔性显示光电应用、环保消防应用等。由于其价格高昂，技术壁垒高，性能优异，聚酰亚胺薄膜又被称为“黄金薄膜”。聚酰亚胺薄膜与碳纤维、芳纶纤维一起，被认为是制约我国发展高技术产业的三大瓶颈性关键高分子材料。表表 1：聚酰亚胺薄膜的基本性能聚酰亚胺薄膜的基本性能 项目项目 指标值指标值 密度/(gcm3)142020 拉伸强度/MPa-纵向 135-横向 115 断裂伸长率(纵向及横向)，%35 收缩率(纵向及横向)，%150 10 400 30 工频电气强度/(MVm1)130 表面电阻率/(200)1.01013 体积电阻率/(m)(200)1.01010 相对介电常数(4862Hz)3504 介电损耗因数(4862Hz)40103 长期耐热温度/180 资料来源：合成技术与应用，国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 图图 1：聚酰亚胺薄膜的重点应用领域：聚酰亚胺薄膜的重点应用领域 资料来源：国海证券研究所整理 PI 薄膜的应用市场和种类薄膜的应用市场和种类。PI 薄膜主要应用于电工、电子、轨交、航空航天等领域，从技术的角度看，PI 薄膜的种类较多，常见的有四种：黑色 PI 膜、棕黄色 PI 膜、透明 PI 膜和耐电晕 PI 膜，其中后三种主要以化学亚胺法制备，也是高端市场主要的应用品种。棕黄色的 PI 薄膜在可见光下(波长 400700nm)透光率低，对 500nm 处透光率小于 40%，400nm 附近时被 100%吸收，因此限制了其在光电封装材料、光伏材料、光波导材料以及液晶显示器领域的应用。而透明 PI 薄膜光学性能好、介电常数低、热稳定性好以及力学性能优异，应用范围比棕黄色 PI 膜更广，透明型 PI 薄膜主要有含氟芳香型和脂环族两大类，其中脂环族 PI 薄膜由于部分刚性分子链段被柔性脂环族分子链取代，在一定程度上牺牲了材料的耐热性与力学性能;而含氟芳香族 PI 薄膜，利用氟原子较大的电负性可以很好的抑制分子内电子转移络合物(CTC)的产生，显著降低 PI 分子结构中电荷的转移作用，同时可增加 PI 分子间及分子内的自由体积，进而降低材料的介电常数与介电损耗，提升材料在远紫外和近红外区光的透过性，不过氟元素的引入会带来薄膜机械强度降低、热稳定性下降、黏接性变差、与其他基体的亲和性下降等问题。此外，耐电晕功能的 PI 薄膜高频脉冲波在其传输过程中很容易产生高频过电压，一旦电机绝缘中的气隙在高电压下起晕放电，会大大降低绝缘材料的寿命，因此具有耐电晕功能的 PI 薄膜才能满足市场需求。证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 图图 2：聚酰亚胺薄膜的技术难度和价格梯次：聚酰亚胺薄膜的技术难度和价格梯次 资料来源：国海证券研究所 随着航空航天、汽车、电子工业等领域的高速发展，PI 应用领域不断扩大，待开拓市场，根据国家新材料产业发展战略咨询委员会的“十三五”新材料发展报告，2017 年全球 PI 薄膜的市场规模为 15.2 亿美元，预计 2022 年将达到 24.5亿美元。其中，电子显示电子显示、柔性印刷电路（柔性印刷电路（FPC）和导热石墨膜和导热石墨膜将成为全球聚酰亚胺薄膜市场规模最大、增长最快的应用领域。目前，美国、欧洲、日本是世界上聚酰亚胺最主要的消费市场，如美国主要消费领域是塑料；日本主要消费领域是薄膜和塑料；而未来亚太地区将会是最主要的增长市场，中国、印度、日本和韩国是这一地区的 PI 薄膜市场的主力。图图 3：聚酰亚胺薄膜全球市场增长空间较大：聚酰亚胺薄膜全球市场增长空间较大 资料来源：“十三五”新材料发展报告，国海证券研究所 05101520253020172022全球市场规模（单位：亿美元）证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 2、电子显示电子显示需求需求：技术发展打开技术发展打开 PI 膜市场空间膜市场空间 2.1、柔性柔性 AMOLED 产能催生产能催生 PI 膜需求膜需求 电子显示领域，驱动驱动 PI 膜需求增长的主要是柔性膜需求增长的主要是柔性 AMOLED 技术的发展技术的发展，具体可以分为三个阶段：第一阶段是 2007 年三星的刚性 AMOLED 量产，尽管刚性刚性 AMOLED 产线并不产线并不需要需要 PI 薄膜薄膜，但拉开了手机领域 OLED 取代 LCD 的序幕；第二阶段是 2013-2018 年柔性 AMOLED 的发展。2013 年三星首条柔性AMOLED 量产，并应用在手机 Galaxy Round 上；2017 年苹果 IphoneX 也首次采用了柔性 AMOLED 屏幕，同年京东方首条 6 代柔性屏投产；2018 年华为的爆款手机 mate20pro 也采用柔性 AMOLED，由京东方和 LGD 供货，至此全球顶尖手机厂商三星、苹果、华为的旗舰手机均采用了柔性 AMOLED 屏幕，行业技术趋势已经形成。柔性柔性 AMOLEDAMOLED 屏幕屏幕的生产需要的生产需要 PIPI 浆料作为衬底，这是现阶浆料作为衬底，这是现阶段显示领域最主要的需求段显示领域最主要的需求；第三阶段是 2019 年折叠屏成为风口。2019 年 2 月折叠手机三星 Galaxy Fold和华为 MateX 先后上市，在柔性 AMOLED 的基础上做出了折叠屏，同时小米、摩托罗拉也宣称要发布折叠手机。折叠折叠屏屏对对 PI 的需求最多有的需求最多有 3 处，作为基材的处，作为基材的PI 浆料、作为触控板的浆料、作为触控板的 CPI 基膜和作为盖板的基膜和作为盖板的 CPI 硬化膜（透明色）硬化膜（透明色）。如果折叠 AMOLED 成为手机屏幕标配，意味着显示领域对 PI 的需求会翻倍增加。表表 2：2 2007007-20192019 年年手机手机 A AM MO OLEDLED 的技术演进的技术演进 2007 2013 2017 2018 2019 技术发展技术发展 刚性 AMOLED 量产 柔性AMOLED量产 苹果采用柔性 AMOLED屏幕,京东方首条 6 代柔性屏投产 华为首次采用柔性AMOLED，京东方供货 折叠手机问世 品牌手机品牌手机 三星 anycall Haptic 三星 Galaxy Round 苹果 Iphone X 华为 Mate 20 Pro 三星 Galaxy Fold 特点特点 刚性，画面 不易破裂，局部一次弯曲 全面屏（凹槽）全面屏（曲面）两块屏可折叠 外观外观 资料来源：国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 表表 3：O OLEDLED 的技术演进催生更多的技术演进催生更多 PIPI 材料应用材料应用 项目 刚性 AMOLED 柔性 AMOLED 曲面/全面屏 折叠屏 可曲卷 AMOLED 形态?PI 材料需求 基板 玻璃 PI 浆料浆料 PI 浆料（成薄膜）浆料（成薄膜）PI 浆料（成薄膜）浆料（成薄膜）触控 PET/COP 基膜 PET/COP 基膜 COP/CPI 基膜基膜 COP/CPI 基膜基膜 盖板 2.5/3D 玻璃 2.5/3D 玻璃 CPI 硬化膜硬化膜 CPI 硬化膜硬化膜 PI 用途 无 1 2or3 3?资料来源：国海证券研究所 新增柔性新增柔性 AMOLED 产线快速产线快速催生催生 PI 膜需求膜需求。PI 膜的需求主要来自柔性AMOLED 产线。目前柔性 AMOLED 的产能主要来自三星、LGD 和京东方各有一条产线，而近几年全球主要新增柔性 AMOLED 产能来自大陆：京东方、华星光电、深天马、维信诺等主要面板厂商未来均有投产计划；仅以 6 代柔性 OLED面板产线数量来看，中国大陆面板厂商已建和在建的产线加起来总共有 10 条，如果加上深圳柔宇的类 6 代线，一起为 11 条；这些 6 代柔性 OLED 面板产线总共加起来的投资近 4000 亿人民币，月产能为 38.7 万张，约 108 万平方米，以4 万元平方米的价格，良率 60的积极量产水平折算，总营收约 260 亿月。根据 IHS Marke 数据，2017 年全球柔性 AMOLED 面板产能约 415.5 万平米，占总 AMOLED 产能的 35%，2019 年柔性 AMOELD 产能预计增长到 1538.7 万平米，增幅达到 270%，AMOLED 中占比达到 61%。表表 4：2017-2021 大陆大陆新增柔性新增柔性 OLED 产能统计产能统计 企业 地点 代数 规划产能（千片/月）投资额 投产时间 1 京东方 成都 6 48 465 2017 2 京东方 绵阳 6 48 465 2019 3 京东方 重庆 6 48 465 2020 4 京东方 福州 6 48 465 2021 5 华星光电 武汉 6 45 350 2019 6 深天马 武汉 6 30 265 2018 7 维信诺 固安 6 30 300 2018 8 维信诺 合肥 6 30 440 2021 9 信利 眉山 6 15 362 2021 10 和辉 上海 6 30 273 2019 11 柔宇 深圳 6 15 110 2018 12 Kuntech 西安 6 30 400 2021 13 LGD 广州 8.5 60 460 2019 资料来源：OFWEEK，国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 图图 4：全球柔性：全球柔性 AMOLED 产能快速增长产能快速增长 资料来源：IHS Market，国海证券研究所 2.2、需求增量需求增量短期看短期看 PI 浆料浆料，长期看长期看 CPI 硬化膜硬化膜 短期短期 P PI I 膜需求增长主要来自柔性膜需求增长主要来自柔性 A AM MO OLEDLED 的衬底基板的衬底基板。柔性基板为柔性 AMOLED的支撑部分，当前 AMOLED 面板制造商通常采用具有极高的耐热性能以及超低热膨胀系数液态 PI，以保障显示屏制造过程中的稳定性；目前，三星、LG 等主要柔性产线均使用了 PI 浆料，全球主要供应商是杜邦、SKC、东丽等海外公司。柔性显示、触控或电极等结构单元的不耐弯折部件，均需采用光学透明聚合物薄膜。目前透明聚酰亚胺薄膜是唯一能够满足这些要求的有机薄膜材料。表表 5：液态液态 PIPI 成膜后的主要性能需求成膜后的主要性能需求 项目项目 性能要求性能要求 厚度/mm 0.05-0.1mm T/400 CTE/ppm/7 吸湿率/%0.1 表面粗糙度（30cm 范围)/mm 23 25 20 0%10%20%30%40%50%60%70%02004006008001000120014001600180020172019柔性产能（单位：万平米）AMOLED中占比（右轴）证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 黄度指数 1.5 1.4 1.8 透过率 90 92 89 CET(ppm/）15 57 30 吸水率 0.4 6H）等特点，且产品专利壁垒较高，从技术源头到原材料与 CPI 膜相关 200 多个专利。表表 7：CPI 膜和膜和 CPI 硬化膜的技术指标对比硬化膜的技术指标对比 CPI 膜的性能指标膜的性能指标 参数参数 CPI 硬化膜的性能指标硬化膜的性能指标 参数参数 Thickness(m)30 High Flexibility Type Transmittance(%)(380-780nm)90 H/C(80/10)CPI Film Thickness(m)80 Yellow Index 0.7 Hard coating Thickness(m)10 CTE(ppm/C)(50-250oC)11 Transmittance(%)91 Tg(C)335 Yellow Index 0.6 Tdlwt%(C)473 Surface Hardness(500gf)7H Surface Hardness 2H Scratch Test(lkg,500 Times)PASS Tensile Strength(Mpa)310 Adhesion(Cross Cut Test)100/100 Elongation(%)32 Static In Folding Radius(mm)1 Modulus(GPa)6.5 out Folding Radius(mm)3.5 Dielectric Constant(lGHz)3.0 Dynamic|Folding Test 3R100,000 资料来源：KOLON，薄膜新材网，国海证券研究所 CPI 硬化膜市场空间大硬化膜市场空间大，技术壁垒较高。，技术壁垒较高。根据搜狐财经数据，2017 年全球智能手机盖板（Cover Glass）市场规模为 28.2 亿美元，CPI 硬化膜市场份额几乎为零，到 2021 年盖板市场规模达到 118.9 亿美元，其中 CPI 硬化膜市场约 8.2 亿美元，占比接近 7%。目前，全球主要的 CPI 硬化膜厂商是科隆、SKC 和住友化学这三家，其中住友化学 PI 盖板膜材料的透明度也可达到 90%以上，可实现 20 万次的折叠，已获得三星可折叠手机 Galaxy Fold 的订单。此外，LG 化学、SKInnovation 等企业均有意加速投入 PI 盖板薄膜市场，SKI 则计划在 2019 年 2 季度投资 3600 万美元（折合人民币约 2.47 亿元）在韩国忠清北道开始该膜材料的商品化。证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 12 图图 5：CPI 硬化膜市场快速增长硬化膜市场快速增长 资料来源：搜狐财经，国海证券研究所 表表 8：CPI 硬化膜主要供应商硬化膜主要供应商 主要生产企业主要生产企业 国家国家 投资额（万美元）投资额（万美元）最新进展最新进展 Kolon 韩国 8400 做 CPI 膜，涂覆硬化层由 SKC HT&M 公司，已获得摩托罗拉折叠手机订单 SKC 韩国 7000 目标 2019Q3 量产，自行涂覆硬化层 住友化学 日本-研发成功，已经成为三星供应商 资料来源：elecfans，国海证券研究所 3、挠性电路板（挠性电路板（FCCL）需求需求：PI 膜进口替代空间膜进口替代空间大大 PI 膜主要用作膜主要用作 FCCL 的的绝缘基膜和覆盖膜绝缘基膜和覆盖膜，需求量较大需求量较大。挠性覆铜板（FCCL）是指在绝缘基膜上覆以铜箔所制成的可以弯曲的薄片状复合材料，也是柔性印刷电路（FPC）的主要材料，生产和应用规模仅次于刚性覆铜板。挠性覆铜板从品种上分为有胶型的三层挠性覆铜板和无胶型的二层挠性覆铜板，相比于前者，二层挠性覆铜板具有耐温性能更好、尺寸稳定性更好、粘结强度更高、更加薄型化、耐折性更好等性能特点。目前，在高密度挠性印刷电路领域几乎都是使用无胶粘剂的二层挠性覆铜板产品。根据 GGLL 的数据，2017 年全球 FCCL 用 PI 膜的需求量达到 12500 吨，而中国的 FCCL 用 PI 膜需求量达到 4181 吨，预计预计 2018年全球年全球 FCCL 用用 PI 膜的需求量达到膜的需求量达到 13750 吨，中国的吨，中国的 FCCL 用用 PI 膜需求量达膜需求量达到到 4500 吨，吨，是 PI 膜最主要的应用领域。用挠性覆铜板制作的挠性印刷电路板非常适合三维空间安装，使布线更加合理，5.9 6.7 22.3 104 0 8.2 020406080100120140201720212D玻璃(单位：亿美元)3D玻璃(单位：亿美元）CPI（单位：亿美元）证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 结构更紧凑，节省了安装空间，满足了电子设备轻、薄、短、小化要求，广泛应用于手机、数码相机、数码摄像机、笔记本电脑等便携式电子设备中，以及平板电视、办公自动化设备、汽车电子、仪器仪表、医疗机械、航空航天、军工等领域。挠性覆铜板具有一般覆铜板电气连接、绝缘、机械支撑三大功能外，挠性覆铜板的突出表现为既可以静态弯曲，也可以动态反复弯曲。因此，PI 薄膜是 FCCL制造中的最优选择，在 FCCL 领域，PI 膜主要用作绝缘基膜和覆盖膜。图图 6：P PI I 膜在膜在 F FCCLCCL 的技术指标的技术指标 资料来源：钟渊化学，薄膜新材网，国海证券研究所 图图 7：P PI I 膜在膜在 F FPCPC 产业链的应用产业链的应用 资料来源：国海证券研究所 近年来全球电子行业增长放缓，PCB 行业整体增速较低，而 FPC 作为手机、数码相机等小型化设备的重要元件，占比逐步提升，也带动了 FCCL 行业的需求增长；2017 年底我国挠性覆铜板行业产能达到 1.29 亿平方米，占同期国内覆铜板行业产能总量的 15.47%。证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 14 海外依赖度高，海外依赖度高，P PI I 薄膜薄膜进口替代进口替代空间较大空间较大。2017 年全球 FPC 厂家约 285 家，中国大陆 180 家，占总数量的 63%。中国是生产 FPC、FCCL 的世界大国，但配套的PI 薄膜市场在制造水平的落后，使得高端的 PI 膜高度依赖进口。PI 膜市场主要参与者分别是美日韩企业：杜邦、宇部兴产、钟渊化学、迈达、韩国 SKC 等，这些公司对中国实行技术封锁，短期难以突破。但国内 PI 膜厂商的优势在于下游FPC 重点厂商分布在大陆，有机会深耕本土市场实现突破，进口替代空间较大。图图 8：FCCL 占比逐步提升占比逐步提升 图图 9：中国大陆是全球主要：中国大陆是全球主要 FPC 产地产地 资料来源：中国产业信息网，国海证券研究所 资料来源：钟渊化学，薄膜新材网，国海证券研究所 4、导热石墨膜导热石墨膜需求需求：5G 有望有望催生更大市场催生更大市场 电子器件的发热直接影响设备的性能和可靠性电子器件的发热直接影响设备的性能和可靠性，5G 时代散热问题更加突出时代散热问题更加突出。随着电子器件的高频、高速以及集成电路的密集和小型化，微机电系统（MEMS）技术的进步,电子元器件的总功率密度大幅度增长而物理尺寸却越来越小，热流密度也随之增加。试验已经证明，电子元器件温度每升高 2，可靠性下降 10%。随着 5G 的推广，数据传输量将大增，这将使得智能手机的过热风险持续提升。例如从手机芯片耗电量看，5G 是 4G 的 2.5 倍，这就对电子设备的散热提出更高的要求，而导热材料主要用于解决电子设备的热管理问题。12.0%13.0%14.0%15.0%16.0%020000400006000080000100000201220132014201520162017挠性覆铜板（单位：万平米）覆铜板产能（单位：万平米）产能占比（右轴）180 47 34 13 8 2 1 050100150200中国 台湾 日本 美国 韩国 以色列 新加坡 2017年FPC企业数量 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 15 图图 10：电子：电子元器件的散热和可靠性成反比元器件的散热和可靠性成反比 资料来源：中石科技招股书，国海证券研究所 导热石墨膜是现阶段最佳导热石墨膜是现阶段最佳电子产品散热材料，电子产品散热材料，P PI I 膜是重要的原料膜是重要的原料。传统的散热材料多为金属，但由于金属密度大、热膨胀系数高、导热系数低，已经很难满足目前电子产品高效散热的要求。导热石墨膜是由高碳磷片石墨经化学处理，再经高温膨胀扎制压延成形，目前是目前世界上导热性最好的材料，水平方向导热系数高达 600-1200w/（m-k）（相当于铜的 2 到 4 倍，铝的 3 到 6 倍），垂直方向导热系数 5-20w/(m-k)，几乎起到隔热作用，热量很好地扩散和均匀，消除了局部过热的现象。同时导热石墨膜具备高效的散热能力、一定的柔韧性和强度。高导热石墨膜的生产工艺包括了基材处理、碳化、石墨化、压延、贴合、模切等六道工序，核心工艺在于碳化和石墨化；其中其中 P PI I 膜用于膜用于第二道工序中的碳化，第二道工序中的碳化，高温下 PI 膜结构分子径向排列被打乱，羰基断裂，非碳成分全部或大部分挥发，最后形成乱层结构的聚酰亚胺碳化膜，是一种芳杂环多环化合物。图图 11：导热石墨膜外观：导热石墨膜外观 资料来源：搜狐网，国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 16 图图 12：导热石墨膜的加工工艺：导热石墨膜的加工工艺 资料来源：国海证券研究所 行业总体需求保持稳健，国内行业总体需求保持稳健，国内 PI 膜厂商有进口替代的机会。膜厂商有进口替代的机会。导热石墨膜的主要终端产品手机、平板电脑、笔记本电脑（超极本）近年来增速放缓，全球导热膜整体市场保持稳健。未来主要增长点在于 5G 时代，数据传输量和耗电量大增，导热石墨膜需求有望放大，催生更多高性能 PI 膜需求。目前，全球主要供应商为杜邦、韩国 SKC、日本钟渊化学等，几乎占据全球九成以上的市场。目前国内主要供应商是时代新材，自 2018 年开始供货。5、行业行业供给供给格局：格局：高端市场高端市场海外寡头垄断，国产替海外寡头垄断，国产替代代或将或将迎来拐点迎来拐点 PIPI 技术在世界范围内呈寡头垄断局面，技术封锁严密。技术在世界范围内呈寡头垄断局面，技术封锁严密。PI 薄膜发展较好，拥有技术的巨头企业较多，但 PI 薄膜仍属于高技术壁垒行业。目前全球产能仍然主要由国外少数企业所垄断，包括美国杜邦、日本钟化、韩国 SKPI、以及日本宇部兴产株式会社等，产能总体在 2000-3000 吨/年之间，而国内企业生产的 PI膜应用在低端市场，而高端市场以进口为主。证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 17 图图 13：聚酰亚胺薄膜全球主要供应商聚酰亚胺薄膜全球主要供应商 资料来源：GGLL，国海证券研究所 产能产能技术壁垒较高技术壁垒较高，但国产替代机遇加大但国产替代机遇加大。高端 PI 膜主要技术壁垒在于设备、工艺和人才：第一是设备定制周期较长第一是设备定制周期较长。核心设备采购主要来自海外，采购周期约 18-24 个月，这就对厂商的技术和市场有足够的预判能力，否则不敢贸然下订单采购；第二是工艺第二是工艺难度大、难度大、定制化定制化程度高程度高。PI 膜本身制备难度较大，特别是亚胺化工艺能否突破化学法是普遍难题；并且对不同的行业和客户，PI 薄膜的相关参数和工艺都不一样，需要通过反复调试和技术攻关才有望获得稳定量产。PI 膜下游高端市场电子、通信、轨交等对产品质量极为苛刻,不能保证稳定量产则难以获得客户认可；第三是技术人才稀缺第三是技术人才稀缺。具备 PI 膜生产能力的研发和车间操作人员需要较高的理论水平和长期的研发实践，难以速成；因此，对任何 PI 膜厂商，核心研发团队均受到高度重视；此外，PI 膜的投资规模也不可小觑，投资一条产线需要 2-3 亿元人民币，尽管投资规模不算大，但风险高、投资周期长，也非一般企业能够承担。尽管困难重重，但现在对国内现在对国内 P PI I 膜龙头厂商来说是一个比较好的突破机遇膜龙头厂商来说是一个比较好的突破机遇：1 1）研发和技术人才积累）研发和技术人才积累。经过几十年的积累，不少 PI 膜厂商已经有了丰富的研发经验，也培养了不少技术人才；2）大陆厂商成为下游主要客户，带来更多大陆厂商成为下游主要客户，带来更多尝试尝试机遇机遇。OLED、柔性电路板、石墨膜等下游重点市场的主要客户均在中国大陆，这意味着上游 PI 膜厂商会有更多机会和本土客户沟通、了解产品技术要求、尝试走向高端市场。3 3）东亚东亚人才流动加快人才流动加快产业升级产业升级。随着中国高端制造领域的崛起，大陆、台湾、日本和韩国的技术人才流动已经成为常态，这进一步加快了国内厂商的技术突破和产品升级。2640 2520 2020 3200 2740 2800 0500100015002000250030003500杜邦 东丽-杜邦 宇部兴产 钟渊化学 SKC迈达科技 产能（单位：吨/年）证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 18 4 4）政策加大对高端技术领域的扶持。）政策加大对高端技术领域的扶持。近年来中国政府出台各种政策鼓励技术创新，扶持国内高新技术龙头企业，在资本、人才、土地等多个层面给高新技术企业提供了帮助。因此，尽管 PI 膜技术壁垒较高，但现阶段同样是国产替代最好的机遇期，国内PI 薄膜厂商龙头有望迎来技术突破。6、行业评级及行业评级及重点推荐个股重点推荐个股 行业评级及重点推荐个股行业评级及重点推荐个股。技术持续创新，促使 PI 膜高端市场需求持续增长。供给端技术壁垒高，海外寡头垄断市场，但国内 PI 膜厂商受益于工艺积累、产业配套、人才交流、政策配套等外部因素的改善，有望实现高端市场 0 到 1 的突破。因此，在行业需求增长，国产化替代加速的背景下，我们看好行业的发展，给予行给予行业“推荐业“推荐”评级。”评级。从第五部分中提到的“技术、设备、人才”的角度来判断，我们重点推荐国内PI 膜龙头厂商：时代新材（时代新材（600458.SH）：公司以高分子复合材料研究及工程化应用为核心，产品主要面向轨道交通、汽车、风力发电、新材料等市场。公司是轨道交通减振降噪全球领先的企业；布局风电新能源领域，风电叶片收入规模进入国内前三；公司通过 BOGE 公司进入国内外中高端汽车 NVH 和轻量化市场，收入规模逐年增长。新材料领域，公司研究 PI 膜项目数十载，2018 年第一条 500 吨/年化学亚胺法产线顺利量产，得到业内认可；目前正在筹划二期扩能建设，预期 PI 膜将成为公司未来核心利润增长点。重点关注公司及盈利预测重点关注公司及盈利预测 重点公司重点公司 股票股票 2019-02-25 EPS PE 投资投资 代码代码 名称名称 股价股价 2017 2018E 2019E 2017 2018E 2019E 评级评级 600458.SH 时代新材 8.85 0.09 0.11 0.23 98.3 80.5 38.5 买入 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所（注：取自万得一致预期）证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 19 7、风险提示风险提示 1）竞争对手大幅度扩产；2）国产替代进程低于预期；3）下游行业景气度低于预期；4）推荐公司业绩不达预期。国海证券股份有限公司 国海证券研究所 请务必阅读本页免责条款部分 【化工组介绍】【化工组介绍】代鹏举，上海交通大学硕士，8 年证券行业从业经历，目前负责化工行业和中小市值研究。陈博，北京化工大学化学工程与技术硕士，5 年半中国石油和化学工业联合会工作经验，3 年券商行研经验。卢昊，上海交通大学工商管理硕士，4 年大型化工企业技术和管理工作经验，1 年化工行业研究经验 【分析师承诺分析师承诺】代鹏举、陈博，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。【国海证券投资评级标准】【国海证券投资评级标准】行业投资评级 推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深 300 指数；中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深 300 指数；回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深 300 指数。股票投资评级 买入：相对沪深 300 指数涨幅 20%以上；增持：相对沪深 300 指数涨幅介于 10%20%之间；中性：相对沪深 300 指数涨幅介于-10%10%之间；卖出：相对沪深 300 指数跌幅 10%以上。【免责声明】【免责声明】本报告仅供国海证券股份有限公司（简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报