近期投资策略看点：黄金展望（二）金价预测模型-20190808-国泰君安国际-13页.pdf

2019 年年 8 月月 8 日日 投资咨询部投资咨询部 国泰君安国际投资咨询部国泰君安国际投资咨询部1 近期投资策略看点近期投资策略看点 黄金黄金展望（二）：金价预测模型展望（二）：金价预测模型 摘要摘要 七月底美联储议息会议召开后如期降息25bps，但由于美联储主席鲍威尔表示降息仅属中期调节。预防性降息的降息次数和幅度可能不及预期,美汇小幅下跌后反弹，金价回调符合预期。但是周四鲍威尔澄清“降息不一定是一次性事件”，加上特朗普突加关税导致贸易战再度升级，金价开始快速拉升。为了更好地预测金价未来走势，我们分析了黄金上涨的主要驱动力：1）对冲通胀的保值需求；2）地缘政治及宏观经济方面风险升温下的避险需求；3）强势美元转弱带动以美元计价的商品，在选取变量时主要考虑了实际利率、风险水平、以及美元汇率。我们通过模型对2019年下半年金价进行预测。若下半年美国十年期国债收益率在2.1-2.15%，美元兑日圆汇率保持在107上下，黄金价格中枢可能在1440美元左右；乐观情形下，美元兑日圆下跌至100，同时美国十年期国债收益率跌至1.9，则金价有机会上试1540美元；反之，金价可能下探1340。除此之外我们还注意到：英国脱欧不确定性随着Boris上台增加。此前在特蕾莎梅执政期间，Boris一直坚持强硬的脱欧立场，而种种迹象表明这一点在他上任后也没有改变。朗普提名Judy Shelton为美联储理事。我们认为若Shelton进入美联储，未来一年降息幅度和次数可能超出市场预期，利好金价。CFTC数据显示，大型投资者自去年8月起开始减少黄金期货空仓，现在维持在近一年低位，显示市场普遍看多黄金。供需格局维持稳定。目前市场预期9月降息概率为100%，其中降息25bps和降息50bps的概率分别为71%和29%，我们认为纽约期金价格在短期内可能会有波动，在环境较好的情况下有机会向上试探1530美元水平。长期对金价的看法依旧比较乐观。相关阅读链接：相关阅读链接：近期投资策略看点近期投资策略看点 2018.11.6【风险升【风险升温，黄金价值凸显】温，黄金价值凸显】近期投资策略看点近期投资策略看点 2019.7.2【黄金展【黄金展望（一）：以史为鉴，如何看贸易战和望（一）：以史为鉴，如何看贸易战和降息周期的金价】降息周期的金价】策略员策略员 Sherry Zhao(赵欣玥)(852)2509 5443 .hk各国指数收市价一周变动%年初至今%香港恒生指数25976.2-6.4%-13.1%恒生中国企业指数10012.2-6.4%-14.7%上证综合指数2777.6-5.6%-16.3%创业板指数1507.9-4.5%-14.4%道琼斯工业指数26029.5-4.3%5.3%标准普尔500指数2881.8-4.4%7.8%纳斯达克指数7833.3-5.3%13.5%罗素2000指数1502.15.6%-2.2%富时100指数7210.6-5.0%-6.2%法国CAC 40指数5283.4-4.3%-0.5%德国DAX 30指数11702.0-4.0%-9.4%日经225指数20585.3-4.7%-9.9%波罗的海干货指数1734.0-8.7%26.9%预期估值PEPB股息率%香港恒生指数10.41.1-13.1%恒生中国企业指数8.01.0-14.7%上证综合指数10.81.3-16.3%道琼斯工业指数16.93.85.3%MSCI新兴市场指数12.31.4-16.0%波幅指数收市价一周变动%年初至今%VIX指数20.124.5%81.8%HSI波动率指数21.323.2%46.0%外汇收市价一周变动%年初至今%美汇指数97.6-0.9%6.0%美元兑人民币7.0-2.3%8.3%欧元兑美元1.11.0%-6.8%英镑兑美元1.2-0.1%-10.1%利率收市价一周变动%年初至今%5年期国债1.5-18.1%-32.2%10年期国债1.7-16.4%-30.0%三个月Shibor2.6-1.0%-46.6%三个月Libor2.2-2.1%30.4%商品收市价一周变动%年初至今%纽约期油53.7-8.4%-11.2%布伦特期油58.9-9.6%-11.9%黄金现货 1485.35.1%14.0%三月期铜5683.0-4.5%-21.6%2019 年年 8 月月 8 日日 投资咨询部投资咨询部 国泰君安国际投资咨询部国泰君安国际投资咨询部2 近期投资策略看点近期投资策略看点 回顾回顾 在前一篇报告黄金展望（一）：以史为鉴，如何看贸易战和降息周期的金价中我们提及两点：1）金价在贸易战爆发 12 个月内上涨的确定性相对较高；2）2000 年后降息周期和加息周期中美元与金价负相关性较为明显，美元走弱为金价上升主动力之一。此前根据 Bloomberg 数据，美联储七月议息唯有降息 25bps 和降息 50bps 两种可能，概率约为 78%和 22%。我们因此推测美联储降息预期可能已经反映在金价前期涨幅中，那么“若美联储如期降息 25bps，依据历史经验金价可能短期内处于平台整固期”。七月底美联储议息会议召开后如期降息 25bps，但由于美联储主席鲍威尔表示降息仅属中期调节(midcycle adjustment)。预防性降息的降息次数和幅度可能不及预期,美汇小幅下跌后反弹，金价回调符合预期。但是周四鲍威尔澄清“降息不一定是一次性事件”，加上特朗普突加关税导致贸易战再度升级，金价开始快速拉升。金价预测模型金价预测模型 为了更好地预测金价未来走势，我们分析了黄金上涨的主要驱动力：1）对冲通胀的保值需求；2）地缘政治及宏观经济方面风险升温下的避险需求；3）强势美元转弱带动以美元计价的商品。因此，我们选取变量时主要考虑了实际利率、风险水平以及汇率：Pt=Pt-1+f(CPIt-1,USYt,JPYt,SPXt,OFt-1,RIt-1)2019 年年 8 月月 8 日日 投资咨询部投资咨询部 国泰君安国际投资咨询部国泰君安国际投资咨询部 3 近期投资策略看点近期投资策略看点 图表图表 1：过去十年金价和部分变量的相关性：过去十年金价和部分变量的相关性（绝对值）（绝对值）资料來源:Bloomberg，国泰君安国际 1)日圆兑美元汇价日圆兑美元汇价 JPYt。我们在前两篇报告中都曾提到美元和金价的相关性,并发现近几轮降息周期和加息周期中两者负相关性较强。美元指数由美元对六个主要国际货币的汇率经加权几何平均计算所得，其中日圆的比重为 13.6%，仅次于欧元。因此我们同时也研究了日圆兑美元和金价的相关性，并发现日圆兑美元的汇价和金价的相关性更高,可能因为日圆兑美元汇价的变动本身已经反映了美元的走势,并且在此之上日圆和黄金都拥有避险属性,对经济波动和地缘政治风险会朝着同一方向的变动。从图上也可以看出，金价和日圆兑美元汇率过去十年的走势非常接近，也是唯一一个过去十年中相关性始终保持在 60%以上的变量。图表图表 2：过去十年金价和日圆兑美元汇率走势过去十年金价和日圆兑美元汇率走势 图表图表 3：过去十年金价和美国十年期国债收益率走势过去十年金价和美国十年期国债收益率走势 资料來源:Bloomberg，国泰君安国际 资料來源:Bloomberg，国泰君安国际 CPI_tCPI_tUSD_tUSD_tRI_tRI_tSPX_tSPX_tVIX_tVIX_tUSY_tUSY_tOIL_tOIL_tOF_tOF_tJPY_tJPY_t过去1年过去1年20.0%47.4%38.3%28.2%14.3%88.0%50.5%66.9%77.9%过去2年过去2年5.4%23.9%15.8%6.8%1.8%57.4%32.2%48.9%66.1%过去3年过去3年8.3%51.4%14.3%26.5%12.8%32.9%2.7%10.8%64.2%过去4年过去4年22.3%46.5%23.8%51.9%23.0%4.2%37.9%16.9%82.8%过去5年过去5年14.9%27.4%29.8%52.4%18.6%0.7%24.8%0.1%78.6%过去6年过去6年15.7%37.6%32.4%23.3%19.1%8.6%36.7%22.6%75.6%过去7年过去7年15.7%59.7%51.5%43.2%6.5%36.7%60.2%54.1%89.3%过去8年过去8年13.6%71.9%12.8%64.7%38.9%43.1%69.7%66.6%93.4%过去9年过去9年15.9%68.8%12.3%59.6%36.9%27.5%70.4%66.6%85.9%过去10年过去10年16.3%46.7%2.0%30.6%15.7%43.2%66.6%58.5%67.9%0.000 0.005 0.010 0.015 0.020 020040060080010001200140016001800200008/0808/0908/1008/1108/1208/1308/1408/1508/1608/1708/18P_tJPY_t11.522.533.544.55007009001100130015001700190008/0808/0908/1008/1108/1208/1308/1408/1508/1608/1708/18P_tUSY_t2019 年年 8 月月 8 日日 投资咨询部投资咨询部 国泰君安国际投资咨询部国泰君安国际投资咨询部 4 近期投资策略看点近期投资策略看点 2)美国十年期国债收益率美国十年期国债收益率 USYt和美国通货膨胀率和美国通货膨胀率 CPIt-1。一般情况下，美国国债收益率和黄金价格方向长期保持负反馈，若美国国债收益率上升，一方面，美汇有机会走强，进而打压以美元计价的黄金，另一方面，债券可作为黄金的替代资产，国债收益率上升降低黄金对投资者的吸引力，令资金转投债券。我们以美国十年期国债收益率和美国通货膨胀率差值代替实际利率，即持有黄金的机会成本，短期受通胀等因素影响国债收益率和金价之间的负相关性可能不成立。图表图表 4：过去十年金价和标普过去十年金价和标普 500 指数走势指数走势 图表图表 5：过去十年金价和过去十年金价和宏观风险指数宏观风险指数走势走势 资料來源:Bloomberg，国泰君安国际 资料來源:Bloomberg，国泰君安国际 3)美国标普美国标普 500 指数指数 SPXt、布兰特期油价格布兰特期油价格 OFt-1和宏观风险指数和宏观风险指数 RIt-1。股市和期货的属性和黄金相反，当市场风险偏好升温时股市和期货价格上涨。而宏观风险指数相对于金价具有一定的前瞻性,可以辅助判断短期内金价的变动方向。由上可知，我们加入了四个滞后的变量，包括美国通货膨胀率 CPIt-1，布兰特期油价格 OFt-1，宏观风险指数 RIt-1 和金价本身 Pt-1。除了考虑到部分变量难以预测外，主要是因为我们观察到这些变量确实存在一定的滞后性。以宏观风险指数 RIt-1为例，同期的宏观风险指数和金价变动在过去 90500100015002000250030003500020040060080010001200140016001800200008/08 08/09 08/10 08/11 08/12 08/13 08/14 08/15 08/16 08/17 08/18P_tSPX_t-2-101234020040060080010001200140016001800200008/0808/0908/1008/1108/1208/1308/1408/1508/1608/1708/18P_tRI_t2019 年年 8 月月 8 日日 投资咨询部投资咨询部 国泰君安国际投资咨询部国泰君安国际投资咨询部 5 近期投资策略看点近期投资策略看点 年内整体呈负相关，而随着滞后的时间增加，两者相关性逐渐由负转正（尤其是当 L=1.4 时，过去两年的正相关非常明显，并且相关性九年内始终为正）。图表图表 6：滞后变量：滞后变量 RIt-1与金价的相关性与金价的相关性 资料來源:Bloomberg，国泰君安国际 图表图表 7：CPIt-1与金价的相关性与金价的相关性 资料來源:Bloomberg，国泰君安国际 基于上述自回归模型对过去一年、五年和十年金价走势进行模拟，发现通过模型得到的数据和金价实际波动吻合度较高，R 平方分别达到 0.82、0.81和 0.89。同时为了确认加入滞后变量对模型准确度有无影响，我们也计算了在（除金价本身 Pt-1）所有变量均未滞后的情况下，过去五年和十年模型所得数据和实际金价的 R 平方分别为 0.79 和 0.89 左右，说明加入滞后RI_t00.20.40.60.811.21.41.61.82过去1年-38.3%-37.1%-53.5%42.2%49.5%66.6%66.2%77.2%12.3%-37.2%-73.0%过去2年-15.8%-33.0%-36.0%1.0%11.0%32.9%51.1%56.4%20.3%-0.7%-2.5%过去3年14.3%-11.5%-18.6%-0.6%-16.2%-0.7%3.6%5.8%0.6%-19.0%-31.9%过去4年-23.8%-34.0%-32.5%-31.7%-42.7%-29.0%-1.8%20.8%25.6%11.7%-0.7%过去5年-29.8%-38.5%-34.5%-30.5%-32.7%-14.2%5.2%22.8%27.4%13.6%5.3%过去6年-32.4%-38.9%-38.5%-36.3%-35.8%-22.7%-2.6%11.7%18.2%18.0%13.2%过去7年-51.5%-46.1%-35.9%-21.2%1.7%23.9%33.9%28.5%11.4%-4.6%-9.7%过去8年-12.8%-8.9%-6.1%-4.9%-0.4%7.6%18.1%9.2%-6.0%-19.3%-27.3%过去9年-12.3%-12.2%-7.1%-4.9%0.9%6.7%11.2%2.5%-11.2%-22.1%-26.4%CPI_t00.20.40.60.811.21.41.61.82过去1年-20.0%23.2%-46.7%-28.1%-48.9%-4.8%7.5%69.5%-5.0%2.3%-12.8%过去2年-5.4%18.7%-17.3%-14.1%-53.5%-3.4%18.1%42.6%-4.5%10.2%-20.9%过去3年-8.3%16.3%-20.9%-24.9%-21.5%10.7%40.1%37.0%-19.2%13.4%11.3%过去4年22.3%27.0%-22.4%5.9%20.5%39.5%30.9%10.7%-25.7%-2.2%-4.3%过去5年14.9%29.0%-0.4%12.0%18.1%35.2%21.8%9.3%-20.8%-1.2%-5.6%过去6年15.7%28.5%-4.5%13.1%10.8%34.5%4.5%12.9%-15.3%0.2%-1.2%过去7年15.7%12.0%1.4%6.4%3.8%23.1%11.4%26.7%21.6%29.6%22.8%过去8年13.6%16.9%16.5%22.7%24.0%32.6%17.1%17.2%8.1%16.5%12.2%过去9年15.9%22.0%20.0%23.1%20.4%27.5%12.2%16.0%12.2%14.9%6.9%过去10年16.3%14.0%13.4%21.5%28.4%24.4%-2019 年年 8 月月 8 日日 投资咨询部投资咨询部 国泰君安国际投资咨询部国泰君安国际投资咨询部 6 近期投资策略看点近期投资策略看点 变量可能令过去五年回归模型的解释力度有所提高。不过这一点从图上来看并不明显，含滞后变量（L=1）和不含滞后变量（L=0）两种情况的图形比较接近。图表图表 8：过去十年金价实际和模拟走势：过去十年金价实际和模拟走势 资料來源:Bloomberg，国泰君安国际 图表图表 9：过去五年金价实际和模拟走势：过去五年金价实际和模拟走势 80010001200140016001800200009/0909/1009/1109/1209/1309/1409/1509/1609/1709/18P_tP*(L=1)P*(L=0)10501100115012001250130013501400145006/0305/0303/0303/0307/0303/0304/0304/0303/0312/0201/0303/0311/0201/0304/0304/0307/0306/0308/0308/0308/0307/0302/0304/0305/0306/0306/0306/0306/0309/0307/0307/0308/0308/0308/0308/0307/0306/0303/0304/0304/0306/0307/0308/0307/0307/0309/0311/03P_tP*(L=0)P*(L=1)2019 年年 8 月月 8 日日 投资咨询部投资咨询部 国泰君安国际投资咨询部国泰君安国际投资咨询部 7 近期投资策略看点近期投资策略看点 资料來源:Bloomberg，国泰君安国际 我们进一步研究了模型的短期预测能力：我们用过去五年中前四年半数据回归所得的系数对过去半年的金价进行预测，图表 11 将滞后、未滞后所预测的金价和实际金价三种走势进行比较。由图可知，模型基本可以预测到未来的金价上涨，尽管含滞后变量的模型模拟结果显示预测涨幅低于实际金价涨幅，但其波动相似度更高，R 平方也略高。图表图表 10：过去：过去四年半四年半金价金价实际和模拟实际和模拟走势走势以及过去半年以及过去半年金价实际和预测走势金价实际和预测走势 图表图表 11：基于四年半金价回归模型所得系数预测的过去基于四年半金价回归模型所得系数预测的过去半年金价和实际金价走势比较半年金价和实际金价走势比较 资料來源:Bloomberg，国泰君安国际 资料來源:Bloomberg，国泰君安国际 基于以上模型，我们对 2019 年下半年金价进行预测。从系数来看，对结果影响较为显著的变量是美国十年期国债收益率和日圆兑美元汇率。若下半年美国十年期国债收益率在 2.1-2.15%，美元兑日圆汇率保持在 107 上下，黄金价格中枢可能在 1440 美元左右；非常乐观的情况下，美元兑日圆下跌至 100，同时美国十年期国债收益率跌至 1.9，则金价有机会上试 1540美元；反之，美元兑日圆和收益率均上涨，金价可能下探 1340。1000105011001150120012501300135014001450150009/1410/1412/1402/1503/1505/1507/1508/1510/1512/1502/1603/1605/1607/1608/1610/1612/1602/1703/1705/1707/1708/1710/1712/1702/1803/1805/1807/1808/1810/1812/1802/1903/1905/1907/19P_tP*(L=0)P*(L=1)115012001250130013501400145002/1902/1902/1902/1903/1903/1903/1903/1904/1904/1904/1904/1905/1905/1905/1905/1905/1906/1906/1906/1906/1907/1907/1907/1907/1908/19P_tP*(L=0)P*(L=1)2019 年年 8 月月 8 日日 投资咨询部投资咨询部 国泰君安国际投资咨询部国泰君安国际投资咨询部 8 近期投资策略看点近期投资策略看点 图表图表 12：过去一年金价实际和模拟走势：过去一年金价实际和模拟走势 资料來源:Bloomberg，国泰君安国际 除了金价预测模型中包含的变量，我们还注意到：一、英国脱欧不确定性随着英国脱欧不确定性随着 Boris 上台增加上台增加 Boris Johnson 成为保守党党魁，成功入驻唐宁街 10 号。之前在特蕾莎梅执政期间，Boris 一直坚持强硬的脱欧立场，而种种迹象表明这一点在他上任后也没有改变：1)就职演讲中，Boris 重申“一定会在 10 月 31 日前脱欧”；若欧盟不废除此前特蕾莎梅政府和欧盟达成的兜底计划（Irish board backstop 爱尔兰边界保障条款），Boris 可能不会和欧盟开始就脱欧问题展开新一轮谈判。2)Boris 上任后免去 18 名特蕾莎梅时期的内阁大臣。“更加强硬”的内阁团队和“退出战略委员会”（exit strategy committee，XS）为无协议脱欧作出铺垫。值得注意的是，XS 完全由支持脱欧的高级部长组成，包括 Boris Johnson 自己、财政大臣萨伊德 贾维德（Sajid Javid）、外交大臣 Dominic Raab、环境110011501200125013001350140014501500155008/1808/1808/1809/1809/1810/1810/1811/1811/1811/1812/1812/1801/1901/1901/1902/1902/1903/1903/1904/1904/1904/1905/1905/1906/1906/1907/1907/1907/1908/1908/1908/1909/19P_tP*(n=1)P*(n=5)P*(n=10)2019 年年 8 月月 8 日日 投资咨询部投资咨询部 国泰君安国际投资咨询部国泰君安国际投资咨询部 9 近期投资策略看点近期投资策略看点 大臣迈克尔 戈夫（Michael Gove）、脱欧大臣史提芬 巴克（Stephen Barclay）和司法部长乔弗里科克斯（Geoffrey Cox）。3)“信息闪电战”耗资 1000 万英镑进行公关，向英国家庭发放传单并投放电视广告，为让英国民众了解无协议脱欧。4)财政方面，萨伊德 贾维德宣布将增加 21 亿英镑，那么加上此前筹措的 42亿英镑，英国财政部已经准备 63 亿英镑。二、特朗普提名特朗普提名 Judy Shelton 为美联储理事为美联储理事 特朗普 7 月表示计划提名鸽派的圣路易斯联储执行副总裁克里斯托弗 沃勒（Christopher Waller）和保守派经济学家朱迪 谢尔顿（Judy Shelton）为美联储理事，Shelton 曾在 2016 年特朗普竞选期间担任其经济顾问，并且在今年的采访中曾表示美国应效仿货币贬值策略，若被任命将在一至两年内将利率降至 0。因此我们认为若 Shelton 进入美联储，未来一年降息幅度和次数可能超出市场预期，利好金价。图表图表 13：大型投资者黄金期货空仓稳定在一年低位：大型投资者黄金期货空仓稳定在一年低位 图表图表 14：恐慌指数：恐慌指数(VIX)拉升拉升 资料來源:CFTC，国泰君安国际 资料來源:Bloomberg，国泰君安国际 05000010000015000020000025000008/1809/1810/1811/1812/1801/1902/19 03/1904/1905/1906/1907/19大型投资者黄金空头持仓0510152025303540VIX恐慌指数2019 年年 8 月月 8 日日 投资咨询部投资咨询部 国泰君安国际投资咨询部国泰君安国际投资咨询部 10 近期投资策略看点近期投资策略看点 三、多头持仓数量多头持仓数量维持在低位维持在低位 CFTC 多空头持仓数据显示，大型投资者自去年 8 月起开始减少黄金期货空仓，现在维持在近一年低位，显示市场普遍看多黄金。图表图表 8：2018 年全球黄金消费量中珠宝、科技、年全球黄金消费量中珠宝、科技、ETF、金条金币和央行购置大约共占比超过金条金币和央行购置大约共占比超过 94%。图表图表 9：2018 年科技领域黄金需求反弹年科技领域黄金需求反弹 资料來源:Metals Focus Ltd，国泰君安国际 资料來源:Metals Focus Ltd国泰君安国际 图表图表 10：2017Q3-2019Q2 年全球黄金珠宝消费量年全球黄金珠宝消费量,一季度一季度为传统消费高峰为传统消费高峰 图表图表 11：2018Q1-2019Q2 央行净购买量央行净购买量(吨吨)资料來源:Metals Focus Ltd，国泰君安国际 资料來源:Metals Focus Ltd，国泰君安国际 四、供需格局供需格局维持稳定维持稳定。以 2018 年数据计算，珠宝、科技、ETF、金条金币和央行购置大约在全球黄金需求中共占比超过 94%。去年央行净购买量增加超过 70%，同时珠宝和科技领全球黄金珠宝消费量科技领域需求金条金币需求ETF需求央行净购买量350.20348.39331.67323.00332.58334.78305 310 315 320 325 330 335 340 345 350 355 201320142015201620172018科技领域需求515.01515.01663.64520.82546.41546.41647.22530.340 100 200 300 400 500 600 700 09/1712/1703/1806/1809/1812/1803/1906/19全球黄金珠宝消费量75.48151.53253.08253.08165.64145.500 50 100 150 200 250 300 03/1806/1809/1812/1803/1906/19央行净购买量2019 年年 8 月月 8 日日 投资咨询部投资咨询部 国泰君安国际投资咨询部国泰君安国际投资咨询部 11 近期投资策略看点近期投资策略看点 域的需求稳步上升。尽管今年下半年工业用金需求可能相对疲弱，但因巴塞尔协议 III 调整央行持有黄金意愿或增加，黄金需求料整体稳中向好。供应方面，Metals Focus Ltd 数据显示 2018 年全球黄金供应较 2017 年略有上升，不过其中金矿产量增速变动不大，而今年二季度全球金矿产量环比小幅下降，同比增加 1%左右，供给端变动幅度同样较小。图表图表 12：2013-2018 年全球黄金供应量年全球黄金供应量(全球金矿产量全球金矿产量+回收金回收金,未减去净生产者对冲未减去净生产者对冲)图表图表 13：2017Q4-2019Q2 全球黄金供应量全球黄金供应量(吨吨)资料來源:Metals Focus Ltd，国泰君安国际 资料來源:Metals Focus Ltd，国泰君安国际 总结总结 根据彭博数据，目前市场预期 9 月降息概率为 100%，其中降息 25bps 和降息 50bps 的概率分别为 71%和 29%，我们认为纽约期金价格在短期内可能会有波动，在环境较好的情况下下半年有机会向上试探1530美元水平。长期对金价的看法依旧比较乐观，但目前黄金是否能进入上涨通道仍需继续关注：1）我们预计美联储将再次降息，但 9 月议息会议后美国降息幅度和次数能否超预期还难以确定；2）10 月前英国能否达成协议避免硬脱欧；3）中美贸易纠纷如何发展，双方是否会作出退让。3118.143202.863289.513397.253441.783502.851246.721187.831121.361281.501156.061168.090 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,500 5,000 201320142015201620172018全球金矿年产量（吨）回收金（吨）884.13894.62843.29871.86884.30903.40852.44280.89315.77274.36274.62289.47319.16284.840 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 12/1703/1806/1809/1812/1803/1906/19全球金矿季度产量（吨）回收金（吨）2019 年年 8 月月 8 日日 投资咨询部投资咨询部 国泰君安国际投资咨询部国泰君安国际投资咨询部12 近期投资策略看点近期投资策略看点 投资咨询部投资咨询部 Investment Strategy 李明权 Eric Lee .hk 黄 博 Victor Bo Huang .hk(852)25092621 王昕媛 Kate Wang .hk(852)25092623 阮家洛 David Yuen .hk(852)25092631 吴效宇 Shawn Wu .hk(852)25095323 賴燁燁 Yeye Lai .hk(852)25095375 曾新芫 Xinyuan Zeng .hk(852)25095695 赵欣玥 Sherry Zhao sherry.zhao .hk(852)25095443 研究部研究部 Research 刘 谷 Grace Liu (86755)23976698 潘凌蕾 Penny Pan .hk(852)25092632 私人客戶銷售私人客戶銷售 Private Client Sales 李明权 Eric Lee .hk 戚竹娜 Emmy Chik .hk 林达诚 Donald Lam .hk 吕鸿极 Dick Lui .hk 吕 露 Lv Lu 王 刚 Wang Gang 吴洪健 Wu Hongjian 沈 悦 Shen Yue 客户服务部客户服务部 Customer Services 杨 曦 Yang Xi 虞珺斐 Liz Yu .hk 郭 琦 Guo Qi 理财业务理财业务 Financial Services 黄沛源 Bryan Wong .hk 机构销售机构销售 Institutional Business 王冬青 Donny Wong .hk 期货业务期货业务 Futures Brokerage 陈家骅 Calvin Chan .hk 黎启雄 Terry Lai .hk 吴雪雯 Icy Ng .hk 外汇业务外汇业务 FX Business 杨子峰 Tony Yeung .hk 企业融资企业融资 Corporate Finance 王冬青 Donny Wong .hk 邱迪怡 Deirdre Yau .hk 黄嘉贤 Anthony Wong .hk 罗广信 Wilson Lo .hk 资本市场资本市场 Equity Capital Markets 王冬青 Donny Wong .hk 陈丽娥 Olivia Chan .hk 张颖思 Cecilia Cheung .hk 固定收益固定收益 Fixed Income 雷 强 Lei Qiang .hk 陈怡吟 Sophia Chen .hk 司思远 Roy Si .hk 蒋小燕 Flora Jiang .hk 资产管理资产管理 Asset Management 赵少洪 Simon Chiu .hk 潘继宗 Franklin Poon F.hk 郭睿 Guo Rui .hk 叶英聪 Yolanda Ye .hk 马凯 Kyle Ma .hk 2019 年年 8 月月 8 日日 投资咨询部投资咨询部 国泰君安国际投资咨询部国泰君安国际投资咨询部 13 近期投资策略看点近期投资策略看点 利益披露事项利益披露事项(1)分析员或其有联系者并未担任本研究报告所评论的上市法团的高级人员。(2)分析员或其有联系者并未持有本研究报告所评论的上市法团的任何财务权益。(3)除佳兆业集团(01638.HK)、国泰君安国际(01788.HK)、甘肃银行(02139.HK)、滨海投资(02886.HK)、西安海天天(08227.HK)、价值中国股(03095.HK)、华夏港股通小型股(03157.HK)、民生银行-H 股(01988.HK)、南方(CNY)(83149.HK)、中梁控股（02772.HK）、晋商银行（02558）外，国泰君安国际或其集团公司并未持有本研究报告所评论的发行人的市场资本值的 1%或以上的财务权益。(4)国泰君安国际或其集团公司在现在或过去12个月内有与本研究报告所评论的华南城(01668.HK)、星美控股(00198.HK)、北京汽车-H 股(01958.HK)、中国燃气(00384.HK)、融信中国(03301.HK)、协众国际控股(03663.HK)、当代置业(01107.HK)、中国建筑国际(03311.HK)、碧桂园(02007.HK)、中国移动(00941.HK)、浦林成山(01809.HK)、中银香港(02388.HK)、中国奥园(03883.HK)、宝龙地产(01238.HK)、东江环保-H 股(00895.HK)、国美零售(00493.HK)、彩生活（1778.HK）、中国旭阳集团（01907.HK）存在投资银行业务的关系。免责声明免责声明 本研究报告内容既不代表国泰君安证券(香港)有限公司(“国泰君安国际”)的推荐意见也并不构成所涉及的个别股票的买卖或交易之要约。国泰君安国际或其集团公司有可能会与本报告涉及的公司洽谈投资银行业务或其它业务(例如:配售代理、牵头经辨人、保荐人、包销商或从事自营投资于该股票)。国泰君安国际的销售员，交易员和其它专业人员可能会向国泰君安国际的客户提供与本研究部中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。国泰君安国际集团的资产管理部和投资业务部可能会做出与本报告的推荐或表达的意见不一致的投资决策。报告中的资料力求准确可靠，但国泰君安国际并不对该等数据的准确性和完整性作出任何承诺。报告中可能存在的一些基于对未来政治和经济的某些主观假定和判断而做出预见性陈述，因此可能具有不确定性。投资者应明白及理解投资证券及投资产品之目的，及当中的风险。在决定投资前，如有需要，投资者务必向其各自专业人士咨询并谨慎抉择。本研究报告并非针对或意图向任何属于任何管辖范围的市民或居民或身处于任何管辖范围的人士或实体发布或供其使用，而此等发布，公布，可供使用情况或使用会违反适用的法律或规例，或会令国泰君安国际或其集团公司在此等管辖范围内受制于任何注册或领牌规定。2017 国泰君安证券(香港)有限公司 版权所有.不得翻印 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