鲸准-小米集团深度研究报告-2018.11.5-90页.pdf

小米集团深度研究报告手机重回巅峰，物联网航母起航鲸准研究院2018.11.52018年11月|小米集团深度研究报告报告指导作者介绍zhiniezhinie关注领域：谭莹鲸准研究院院长报告作者cuipeng09621关注领域：智能硬件、物联网、文娱崔澎高级分析师sainterror关注领域：大数据、物联网倪贤豪高级分析师elevenwind关注领域：区块链、物联网陈泓伊高级分析师柴荟芳高级分析师Jane_Chaihf关注领域：消费、智能硬件、物联网交流、加群：如 果 您 是 新 经 济 领 域的 投 资 人、企 业 创 始人 及 高 管、大 企 业 战略 人 员、媒 体 朋 友 或其 他 相 关 人 士，欢 迎添 加 作 者 微 信，欢 迎加 入 鲸 准 研 究 院 的 研究 服 务 交 流 群，添 加时请您备注 姓名+公司+职位。免责声明：1.本报告作者具有专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。2.鲸准不会因为接收人接受本报告而将其视为客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。3.本报告的信息来源于已公开的资料，鲸准对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映鲸准于发布本报告当日的判断，本报告所指的公司或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，鲸准可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。鲸准不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，鲸准对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。4.在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，鲸准、鲸准员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与鲸准、鲸准员工或者关联机构无关。5.在法律许可的情况下，鲸准及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司的股权，也可能为这些公司提供或者争取提供筹资或财务顾问等相关服务。在法律许可的情况下，鲸准的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。6.本报告版权仅为鲸准所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得鲸准同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“鲸准数据”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。鲸准出品，转载请标明出处；禁止商用转载，违规转载法律必究。2018年11月|小米集团深度研究报告报告声明2018年11月|小米集团深度研究报告1、调整出非投资净利润详细研究了小米集团的财务报表，我们在国际会计准则下的净利润、小米集团管理层调整后的经调整净利润的基础上，通过分析整理，调整出了小米非投资净利润，真实准确地反映出小米的经营成果，并对让人眼花缭乱的一些会计科目进行了解释。2、用“苹果+腾讯+红杉”的方式计算小米的估值通过分解法建立了小米的估值模型，我们称之为“苹果+腾讯+红杉”的计算方式。假设小米集团旗下有小米互联网、小米手机、小米IOT与生活消费品、小米投资四家公司；并从小米集团净利润中剔除投资业务调整出非投资净利润，非投资净利润拆分到互联网、手机和IoT三个公司，三个公司分别与相应的对标公司进行对比分析，小米手机对标苹果等上市公司，小米互联网对标腾讯等上市公司，小米IoT与生活消费品特别分析，三家公司按照市盈率进行估值，小米投资按照资产价值测算，最后加总四个公司的估值得到了小米集团的总估值水平，与目前市值进行对比后判断小米集团是否被市场低估。3、手机战略针对小米手机的高端机战略、线下布局以及出海战略，我们对其现状及问题点做了分析，并给出了未来的建议参考。4、小米生态链竞争力模型构建了小米生态链的竞争力模型，通过模型可以解释为什么有些生态链产品成为爆款，但有些产品却不愠不火，同时可以通过竞争力模型预测小米生态链模式切入新的品类时具有多强的竞争优势。报告亮点2018年11月|小米集团深度研究报告小米集团概述：小米集团的本质在于效率，即通过四大法宝打造“性价比”，四大法宝包括：8080原则、直销减少渠道费用、主动降低利润、爆款分摊成本并提高议价权。小米智能手机：自2015-2017年，来自智能手机的收入分别为537.15亿元，487.64亿元，805.64亿元，占总营收占比依次为80.5%、71.3%和70.4%。可以说，小米手机是支撑小米营收的绝对主力。但在全球智能手机市场日渐走低的当下，如何进入贡献行业绝大多数利润的4000元以上高端机市场，是采取“极致创新，攫取利润，反哺其余”策略，还是继续维持如今的“性价比旗舰”路线，对于小米而言，已到了不得不抉择的地步。2018年10月发布的Mix 3，并未能如Mix 1一般获得业界好评。这对小米而言是一个不安的信号。在消费者日渐看重创新的时代，高端机市场更适合哪种策略？本文以近年来在高端机市场取得巨大成功的华为为参照，希望给出合适的解答。此外，小米手机的核心能力打造进展如何？出海战略和线下布局又如何支撑起小米未来想象空间，这也是本文力求解决的核心点。小米IoT与生活消费品：截至2018年1季度，小米的产品组合中有1600种，围绕着手机可分为手机配件、智能硬件、生活消费品三大圈层，其中绝大多数产品是小米与生态链公司共同研发；近三年小米IoT与生活消费品的增长速度都在100%左右，2017年营业收入已经达到234亿元；小米对生态链企业进行全方位的赋能（投资、研发、供应链、品牌、销售），从高端产品大众化和大众产品品质化两个思路进行品类扩充；通过生态链模式，小米部分控制了微笑曲线的两端（销售渠道和IoT平台），未来摘要2018年11月|小米集团深度研究报告想象空间巨大；生态链模式与对于小米具有极强的战略意义，包括对冲经营风险、获得收益分成、提高频次、相互引流等；小米生态链模式要切入新品类，需要研究新品类是否符合“要么差、要么贵”的特点，同时考虑行业成熟度、品牌认知、供应链开放程度、是否有明显痛点、是否有安装售后需求等因素；小米的新零售依然具有很高的效率，对标好市多的精品零售商初现雏形，一站解决“选择困难症”，未来想象空间巨大。小米互联网：MUI、云存储等服务提高了用户更换手机品牌的成本；互联网服务是小米的主要盈利渠道，近三年MAU和ARPU值增长明显，双重因素共同驱动，2017年小米互联网服务营收达到了99亿；小米的互联网金融业务在2017年发展较快，2017年底未偿还贷款余额84亿元，但目前还处于盈亏平衡线上，未来小米金融可能是小米的另外一条重要变现渠道，但是小米金融未来将逐步被剥离，对上市主体业绩贡献有限；小米互联网服务的毛利率高于BAT，主要是手机的销售天然带来了客户流量，使得小米没有其他互联网公司高昂的获客成本。小米财务分析：小米集团在港交所的招股书中披露了国际会计准则下的净利润以及经过管理层调整过的经调整净利润，我们通过分析，调整出了非投资净利润，2017年为44.5亿元；盈利情况来看，2017年手机、互联网服务和IoT与生活消费品（后简称IOT）的毛利占比分别为47%、38%、9%，从变动来看，互联网和IoT的占比逐渐提升，同业对比来看，小米毛利较低，确实践行了“成本定价”；成长能力来看，小米三条业务线均高歌猛进，IOT则一马当先；偿债能力方面，小米经调整后的资产负债率等多项指标都较为合理；营运能力来看，小米的现金周转周期为负（相当于净占用上下游资金），表现优于联想和美的，仅次于苹果，充分说明了小米的市场地位及信誉；从现金流来看，剔除互联网金融业务影响后，经营性现金流良好，与我们调整的非投资净利润接近；小米每年都有或正或负的几十亿大额其他综合收益，主要源于汇率变化。摘要2018年11月|小米集团深度研究报告用“苹果+腾讯+红杉”的方式计算小米的估值我们假设小米集团旗下有小米互联网、小米手机、小米IOT与生活消费品、小米投资四家公司，最终小米集团的估值应该是四家公司估值之和；小米互联网参考BAT的净利润，可取25%的净利率，市盈率假设取腾讯的静态市盈率，再考虑互联网金融业务之后，小米互联网估值943亿；小米与苹果进行对比之后，发现小米仍有海外拓展、线下渠道等多重红利，小米手机取40倍静态市盈率，得到估值528亿元；考虑到物联网与精选零售商的巨大想象空间，我们给与了小米IoT与生活消费品200倍PE，以此计算估值1320亿；小米投资主要体现在小米资产负债表中的长期投资和按权益法入账的联营公司投资两个大科目，保守起见，我们以账面价值作为小米投资的公允价值，即237亿；四个虚拟假设公司总估值合计3028亿元。故经过我们的测算，小米集团的总估值为3028亿元；考虑到小米目前市值2688亿元，我们认为当前市场对小米集团有所低估；我们预计到2020年，小米集团营收将超过3000亿，非投资净利润将超过100亿。小米的想象空间和风险挑战想象空间：成为物联网时代的生态帝国；通过精选商品成为下一个零售巨头。风险挑战：生态链模式一损俱损；芯片、专利、操作系统未能自主可控等。摘要小米集团营收利润预测小米集团2015A2016A2017A2018E2019E2020E营业收入（亿元）6566771139179224923239非投资净利润（亿元）710456793121估值对应未来市盈率684532252018年11月|小米集团深度研究报告目录1.小米集团综述1.1 小米的发展历程1.2小米的业务布局1.3 小米的商业模式1.4 小米的本质2.小米智能手机业务2.1 手机业务居于小米产品组合的核心地位2.2 小米手机现状分析2.3 小米手机战略解读3.小米IOT与生活消费品业务3.1 小米IOT与生活消费品业务发展现状3.2 小米生态链业务模式3.3 小米生态链对小米的战略意义3.4 小米生态链模式的创新和优势3.5 小米生态链竞争力模型3.6 IOT与生活消费品的财务分析3.7 IOT与生活消费品的未来展望3.8 小米的新零售4.小米的互联网业务4.1 互联网业务概览4.2 互联网金融业务4.3 互联网业务的主要竞争对手5.小米的财务分析5.1 小米究竟有多少利润？5.2 小米的盈利能力5.3 小米的成长能力5.4 小米的偿债能力5.5 小米的营运能力5.6 小米的现金流量表分析5.7 其他综合收益6.用“苹果+腾讯+红杉”的方式计算小米的估值6.1 估值方法概述6.2 小米互联网估值6.3 小米手机估值6.4 小米IOT与生活消费品估值6.5 小米投资估值7.小米集团的风险与挑战2018年11月|小米集团深度研究报告1.小米集团综述1.1 小米的发展历程1.2小米的业务布局1.3 小米的商业模式1.4 小米的本质2018年11月|小米集团深度研究报告|数据来源：A轮B轮C轮D轮E轮IPO2011/072011/122012/062013/092014/122018/071.1 小米的发展历程鲸准洞见、参与感、小米生态链战地笔记、招股书从Mobile迈向IoT，抓住风口成就伟大企业2010-2013：为发烧而生，以MIUI撬开手机市场通过“用户深度参与，产品每周迭代”的方式，小米以MIUI迅速积累起第一批用户，到2011年8月小米1发布时，小米已拥有50万用户。2010年4月小米成立2010年8月MIUI首次内测2011年7月宣布进入手机市场2011年8月小米1发布2012年4月举办首届米粉节2012年8月小米2发布2013年1月MIUI用户过1000万2013年7月红米手机发布2013-：抓住IoT风口，小米要做物联网时代的伟大企业据小米生态链战地笔记记载，小米在2013年判断IoT的风口即将来临，遂于2013年下半年起采取“投资+孵化”的模式“扫描”创业公司，开启生态链打法。2013年9月小米3和电视发布2015年2月MIUI激活用户突破2亿2016年10月小米Mix发布2014年：智能硬件元年2013年同年投资“紫米”2014.5发布小米平板，2014.7发布小米4及手环2014年共投资27个生态链项目2015年的生态链投资布局2015年全年投资28个生态链项目2016年3月发布“米家”生态链品牌2016年的生态链投资布局2016年全年投资22个生态链项目2017年2月发布澎湃S1芯片2018年7月于港股IPO2017年12月成为全球最大IoT平台估值变迁（单位：亿美元）2.510404505431002018年11月|小米集团深度研究报告|数据来源：小米集团自身定位是一家以手机、智能硬件和IOT平台为核心的互联网公司。我们认为，小米集团是一家以手机、智能硬件与生活消费品、互联网服务、电商及新零售、物联网平台、产业投资为主营业务的多元化高科技公司。互联网公司&高科技公司1.2小米的业务布局产品大类产品细分智能手机MIX系列小米系列红米系列IoT与生活消费品自主产品：智能电视、笔记本电脑、路由器、AI音箱生态链智能硬件产品：移动电源、手环、空气净化器、净水器、扫地机器人、智能平衡车生态链生活消费品：箱包、床垫、家具、出行工具、玩具互联网服务MIUI操作系统、小米应用商店、小米浏览器、小米视频、小米音乐。电商与新零售小米商城网站及APP、精选电商平台“有品”、小米之家物联网平台智能硬件控制中心“米家APP”、开发者中心产业投资生态链投资：智能硬件、生活消费品、互联网内容互联网金融小额消费信贷、供应链金融2018年11月|小米集团深度研究报告|数据来源：小米的商业模式可以用铁人三项来总结，包括硬件、互联网服务、电商和新零售。小米集团的三项支柱并非孤立的关系，而是相互协作的关系，形成了闭环。小米依靠电商平台及小米之家等渠道向用户销售智能手机及其他硬件产品，出售硬件产品，不仅可以赚取一部分利润，同时自然获取互联网服务的用户，从而实现服务变现，互联网服务（MIUI、云服务等）反过来又加强了硬件用户的粘性，提高了用户更换手机品牌的成本。硬件方面，手机和IoT产品实现相互引流，同时SKU（品类）的扩张提高了用户的购买频率，提高了线下门店的坪效；IoT产品的管理平台米家APP内置了小米有品，成为了一条离用户最近的新零售渠道。铁人三项相互协作，形成了闭环1.3 小米的商业模式鲸准研究院整理手机电视生态链路由器MIUI互娱云服务金融影业小米商城全网电商小米之家有品商城电脑智能音箱米家2018年11月|小米集团深度研究报告|数据来源：小米产品可以做到高性价比主要有四个法宝：8080原则、减少层层分销、主动控制利润、爆款。1、聚焦核心功能：小米有着8080原则的方法论，即满足80%的人的80%的需求，这样可以极大的减少因为小众功能而增加的成本，例如小米手环，第一代聚焦测步数、监测睡眠和来电提醒，显示屏都没有配备，极大节省了成本。2、直销减少渠道费用：生态链产品通过线上线下的小米渠道进行销售，没有多层分销体系，渠道费用低；线下小米之家坪效比极高，依然保持高效率。3、主动降低利润：小米自主产品践行“成本定价”、小米生态链产品践行“诚实定价”，主动降低利润，让利给用户。4、爆款分摊固定成本、提高供应链议价权。高性价比产品较为容易形成爆款，大的销量可以分摊模具费用、研发费用、管理费用；同时大量采购可以降低原材料的采购价格；同时大量稳定的订单可以使代工厂实现规模经济，降低单位产品成本，从而小米可以降低单位代工成本。下图将一件产品的销售价格进行了分拆，可以直观看出小米打造“性价比”的方法小米的本质在于效率，四大法宝打造“性价比”1.4 小米的本质设计研发原材料生产制造（模具）仓储运输销售管理费用税收公司利润高 性 价比爆款分摊分摊降低采购价格降低代工成本4、爆款进一步降低成本，产生良性循环1、8080原则2、减少多层渠道费用3、主动降低利润2018年11月|小米集团深度研究报告2.小米智能手机业务2.1 手机业务居于小米产品组合的核心地位2.2 小米手机现状分析2.3 小米手机战略解读2018年11月|小米集团深度研究报告|数据来源：智能手机是小米硬件产品组合的核心组成部分：小米的商业模式可概括为“硬件引流，物联网绑定，互联网服务变现”，包含了所谓的“铁人三项”业务，即硬件、新零售、互联网服务。其中，居于核心地位并带来主要用户群体的硬件业务，其最重要的组成部分则是智能手机业务。智能手机业务是最主要的营收来源：根据小米招股书披露，智能手机营收占据了总营收的近70%。自2015-2017年，来自智能手机的收入分别为537.15亿元，487.64亿元，805.64亿元，占总营收占比依次为80.5%、71.33%和70.43%。此外，仅看2018年Q1数据，智能手机营收对总营收占比也达到了67.80%。智能手机业务是主要毛利贡献来源之一：自2015年至2018年Q1，以中国企业会计准则计算，智能手机业务贡献了小米总营业毛利的36.61%，32.13%，51.47%，36.86%，仅次于互联网服务所创造毛利，位列第二。智能手机是生态链布局的基石，也是主要营收来源2.1手机业务居于小米产品组合的核心地位小米招股书手机手机周边智能硬件生活耗材1747.3822789.7849339.1551972.5880100020003000400050006000700080009000100002015201620172018Q1智能手机IoT和生活消费产品互联网服务其他2015-2017手机毛利CAGR为131.19%小米硬件产品组合2015年以来小米各业务所获毛利润2018年11月|小米集团深度研究报告|数据来源：小米手机发展史也是小米公司发展史的缩影2.1手机业务居于小米产品组合的核心地位小米招股书、IDC、鲸准研究院迈向巅峰（2011-2015）：凭借成本定价策略和线上售卖模式，小米手机于2011年推出后，仅通过不到四年的发展，便爬上了国内手机宝座。据IDC统计，2014年小米在国内市场占比12.5%，高居国内市场第一名。2015年，小米销售手机超7000万部，销售额占比依旧居于榜首。然而，2015年小米并未完成年初既定的8000万台目标，且由于多为低端机型，在利润上也不如华为等友商，辉煌背后已有阴影。201620172018滑铁卢卷土重来战略深化，稳步推进原因分析：消费升级线下渠道的缺失供应链管理能力的不足增长策略：往高端机市场进军海外战略的大力推进打通线下渠道成本控制策略：供应链管理能力的提升20112015迈向巅峰原因分析：成本定价带来的高性价比线上营销售卖模式小米手机发展史滑铁卢（2016）：上半年小米便因高通芯片供应不足导致长期缺货，又由于小米在线下渠道的缺失，小米在这一年遭遇滑铁卢，销量跌出全球前五，在国内市场也被华为、OV等厂商超越。但值得一提的是，小米在这一年推出高端机型Mix，雷军也开始亲自负责供应链、品控等业务。卷土重来（2017）：林斌亲自推进线下门店开设，对以印度为代表的海外市场重点进攻，供应链管理能力的加强，小米在2017年卷土重来，据IDC报告显示，2017年Q4，在国内市场下滑15.7%的背景下，小米手机增长了57.6%，全球市场上也是超越OPPO重回前5。战略深化，稳步推进（2018）：小米在2018年在线下渠道上加速布局，而在高端机上分别以小米8和小米Mix 3撬动市场。结合已公布的销量数据，我们认为小米全年业绩依旧会保持高增长，但需要在高端机策略上有所变革。海外战略线下布局高端机战略2018年11月|小米集团深度研究报告|数据来源：红米和小米、Mix三大系列产品覆盖低中高端手机市场2.2小米手机现状分析-多元化布局小米商城官网、小米招股书从2011年10月推出小米1以来，小米手机时至今日已全面覆盖了高中低端市场。从系列划分来看，小米手机主要分为红米、小米、Mix三大系列。低端机（1299元以下）中端机（1300-2999元）高端机（3000元以上）机型价格版本机型价格版本机型价格版本红米6A5692G+16G小米6X13494G+64G小米Mix 226998G+128G6693G+32G15996G+64G小米Mix 2S28996G+64G红米Note 59693G+32G17496G+128G31996G+128G11994G+64G小米Max 315994G+64G35998G+256G（尊享版）12996G+64G18996G+128G39998G+256G（翡翠色）14996G+128G小米8SE16494G+64G小米Mix332996G+128G红米67493G+32G18996G+64G35998G+128G8494G+64G21996G+128G39998G+256G红米6 Pro8993G+32G小米824996G+64G499910G+256G（故宫特别版）12494G+64G27996G+128G红米S29993G+32G30998G+128G12994G+64G30996G+256G2018年10月31日小米商城在售主流机型现有布局一（2013-）：红米系列主攻低端机市场其中，红米手机主要针对价格在1300元以下的低端机市场，整体销量在低端机市场名列前茅，而在小米手机内部来看更位列各系列手机之冠。通过整理小米官网目前在销的主流红米手机类型来看，红米系列手机呈现出两个特点：（1）通过不同手机的不同版本密集覆盖了自599至1300元这一价格区间；（2）在少数手机的高级版本上，尝试将价位越过1300元，往中端机市场侵入；78%20%2%红米系列小米系列Mix系列2018Q1各系列手机销售占比0200004000060000800002015年2016年2017年2018Q1红米系列小米系列Mix系列2015年来小米各系列手机销量2018年11月|小米集团深度研究报告|数据来源：红米和小米、Mix三大系列产品覆盖低中高端手机市场2.2小米手机现状分析-多元化布局小米商城官网、小米招股书现有布局二（2011-）：小米系列和Mix系列主攻中端机与高端机市场同样地，通过整理官网在售的小米系列手机，我们也可以发现三个特点：一、小米系列目前在售的手机类型均匀分布在1300-1999元的中端机市场和2000元以上的高端机市场，并且中端机市场有少数手机的高级版本定价侵入高端机市场；二、小米Mix系列未能站稳4000元以上的高端机市场，目前更多是在刚发售时以尊享版、艺术特别版等形式试探4000元以上价格区间；三、小米8与Mix 3出现同质化现象，在配置上差异小，而价格上更有竞争力。关于配置对比，我们将在随后展开具体分析。小米商城主流在售机型价格区间分析从小米招股书来看，定位为高端旗舰系列的Mix系列，在2018Q1的销量在50万台左右，仅占小米手机总销量的2%。而从目前售价来看，Mix系列尚还徘徊在3000-4000元区间，4000元以上区间还有待开拓。0100020003000400050006000红米6A 2G+16G红米6A 3G+32G红米Note 5 3G+32G红米Note 5 4G+64G红米Note 5 6G+64G红米Note 5 6G+128G红米6 3G+32G红米6 4G+64G红米6 Pro 3G+32G红米6 Pro 4G+64G红米S2 3G+32G红米S2 4G+64G小米6X 4G+64G小米6X 6G+64G小米6X 6G+128G小米Max 3 4G+64G小米Max 3 6G+128G小米8SE 4G+64G小米8SE 6G+64G小米8SE 6G+128G小米8 6G+64G小米8 6G+128G小米8 8G+128G小米8 6G+256GMix 2 8G+128GMix 2S 6G+64GMix 2S 6G+128GMix 2S 尊享版Mix 2S 翡翠色Mix 3 6G+128GMix 3 8G+128GMix 3 8G+256GMix 3 故宫版中端机1300元价位线2000元价位线3000元价位线低端机高端机4000元价位线2011年米12013年推出红米系列2016年的Mix 1小米8与Mix 3出现同质化2018年11月|小米集团深度研究报告|数据来源：高效业务流程源于供应链管理的极致优化2.2小米手机现状分析-供应链管理小米招股书、鲸准研究院小米手机业务流程：原材料供应商原材料小米公司原材料手机代工厂小米商城天猫旗舰店有品商城自有线上渠道小米之家自有线下渠道手机个人客户手机（企业客户情形）手机（个人客户情形）企业客户（包括线上电商、电信运营商、经销商等）根据小米招股书的描述，在完成产品设计后，小米首先对外采购主要原材料并发货至代工厂，由其生产加工为成品后再行销售。对于个人客户而言，主要有自有线上和线下两大渠道。对于企业客户而言，主要的销售渠道则包括线上电商、电信运营商合作及经销商对外分销。小米手机供应链管理分析：设计制造物流零售自研与ODM结合初期按需采购原材料，确保零库存原材料采购后直接运至代工厂处完成加工制造建立区域仓储中心加强与EMS、顺丰等物流商合作自有线上线下渠道（针对个人客户）线上电商、电信运营商（针对企业客户）拥有超过500家门店节省开发时间、库存及制造成本打通线上线下，触达更多客户2018年11月|小米集团深度研究报告|数据来源：ODM厂商撑起80%机型设计，与供应商关系需加以维护2.2小米手机现状分析-供应链管理小米招股书、IHS、鲸准研究院小米手机供应链管理分析-“设计”和“制造”环节：小米在手机设计和制造上采取的是“自研+ODM”的形式，针对高端旗舰及部分中端机型，小米以自研的形式完成设计，而对于部分中低端机型，则采取与ODM厂商合作的形式完成设计。小米ODM分析：闻泰、华勤、龙旗撑起小米80%机型设计比如国内知名ODM厂商闻泰（Wingtech），与小米合作了红米4/5系列，出货量均达到了百万级以上。小米为其贡献的销售额占到了将近46.8%（2018年）。根据IHS数据，目前小米委外设计比例达到了80%。手机厂商委外设计比例委外IDH供应商Huawei38%华勤闻泰中诺龙旗Xiaomi80%闻泰华勤龙旗Lenovo70%华勤闻泰龙旗与德ZTE10%与德海派TCL25%闻泰与德Meizu95%闻泰与德华勤Gionne0%Coolpad0%vivo0%OPPO0%小米,46.8%华为,20.7%联想/摩托,13.3%魅族,11.6%其他,7.6%TOP10国内手机OEM 委外IDH供应商2018年闻泰ODM出货占比情况小米自研分析：集中在小米和Mix系列，与供应商关系需注意维护针对小米、小米Mix等中高端系列，小米采取的是自研+OEM的形式。自研方面，小米通过Mix等型号的出彩设计逐渐弥补了设计上的短板。而在OEM方面，小米主要的合作方为英华达、富士康。纵观小米系列出货历史，尤其需重视的还是与三星等供应商的关系维护，类似2016年小米5产能不足的情况需坚决规避。2018年11月|小米集团深度研究报告|数据来源：多地建立仓储中心，物流外包给多家合作商2.2小米手机现状分析-供应链管理小米招股书、鲸准洞见、鲸准研究院小米供应链管理分析-“物流”环节：截至目前，小米在全国10多个城市建立了仓储中心，分别为北京、上海、深圳、成都、沈阳、武汉、郑州、天津、南京和广州。总的来说，小米的仓储中心分布如多数电商一样是需求导向型，多数仓库集中在东部和中部，西部较少。消费者在提交订单后，小米会根据内容及地理位置远近，选择就近的仓储中心完成订单的分拣、配货、发货等操作。当前，每个仓储中心日处理订单数在2.5万单左右。订单下达仓储中心1信息订单室处理订单打印分拣单仓库订单分拣订单配货打包发货合作商顺丰EMS按内容分类消费者仓储中心2仓储中心3支援小米仓储及物流配送体系在物流配送方面，小米选择了与第三方物流商合作的形式，目前合作的商家有顺丰、EMS等。与第三方物流合作的好处是节省了成本，不需要自建物流从而承担高昂的建设费用，但也存在着物流水平良莠不齐，消费者评价一般的负面效应。此外，在小米线下门店快速的如今，小米同样支持“线上订购，上门自提”以及“门店现场拿货”等方式。2018年11月|小米集团深度研究报告|数据来源：线下渠道扩张迅速，政策激进存隐忧2.2小米手机现状分析-供应链管理小米招股书、鲸准洞见、鲸准研究院小米供应链管理分析-“零售”环节：从创立前几年的粉丝营销和线上销售到如今的线上线下并举，小米在零售环节的变革一直在进行。自2015年9月开设第一家线下门店，小米开始了“疯狂”的“新零售”之路。雷军于2017年表示，计划2018年底门店数量达到500家，2019年实现1000家。小米线下门店数量增长情况0200400600800100012002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E门店数量2018 年 10月，提前完成预计全年500 家 的 目标目标：2019年达到1000家线上销售进军线下，铺设门店2015年5月针对小 米 Note 试 水线下销售2015年9月开设第一家线下门店从实际进展来看，截至2018年10月，随着第三家旗舰店落户武汉楚河汉街，小米之家已达到500家，提前完成了全年目标，而小米授权店也即将突破2000家。整体而言，小米的线下布局速度在不断加快，这将为小米与OV等厂商在线下争夺市场提供更有利条件。2018年11月|小米集团深度研究报告|数据来源：线下渠道扩张迅速，政策激进存隐忧2.2小米手机现状分析-供应链管理小米商城官网、鲸准研究院小米供应链管理分析-“零售”环节：小米的线下渠道：小米的线下渠道主要可分为四类：小米之家、小米专卖店、小米官方授权店和小米小店。小米之家由小米自建自营，主要分布在一、二线城市，除了产品售卖外，实际上还担负起品牌传播、售后服务等功能。小米线下门店成本与模式轻重对比小米之家小米专卖店小米官方授权店区别小米自建自运营合作伙伴建设小米运营合作伙伴建设和运营分布一、二线城市三、四线城市三、四线城市成本模式小米专卖店则是通过与经销商合作的方式，由经销商负责场地建设、员工配置，小米则提供店长支持，更多地聚焦于运营。小米官方授权店与前两者相比模式更轻，门店建设和运营都交由经销商负责，小米仅做运营指导。小米小店则是由米粉或者创业者直接从小米官方订货，以路演（地推）的形式极大降低成本，将渠道下沉到三四线城市，全面覆盖潜在客群。从实际运营来看，小米小店自推出以来，非但未能承担起在三、四线城市与OPPO、vivo等友商抢夺市场的重任，反而伤害了不少核心米粉的利益，此模式现在已基本陷于停滞。2018年11月|小米集团深度研究报告|数据来源：线下渠道扩张迅速，政策激进存隐忧2.2小米手机现状分析-供应链管理小米直供平台、鲸准研究院小米小店为何失败？线下门店模式重，小米对经销商返点有限，模式创新是题中应有之义由于小米所坚持的“成本定价”策略，小米在线下能给经销商分成的利润相对有限。据悉小米给小米专卖店等经销商的返点在5%左右，如业绩考核通过则可再返1%-2%。相应地，OPPO和vivo等友商的经销商能拿到的返点却高达10%-20%。考虑到线下门店的场地费用、人员配置以及其他运营费用，仅靠5%的利润返点，对于经销商而言着实有些难以为继，开店动力也就可想而知。小米小店是小米给出的线下门店外的补充手段。这种新的零售模式旨在通过吸引以米粉为主的个人卖家加入小米线下布局，类似于直销模式，通过个人卖家和小米官方直接订货，继而以“地推”的形式将渠道下沉到区、县、乡、村，与OPPO、vivo等友商争夺这部分市场。“开局一只狗，装备全靠捡”：小米小店模式虽轻，但政策和运营支持太少在线申请资质审核签订协议开业筹备正式运营小米小店申请流程然而，在小米小店实际推进中，出现了一系列问题：一、销售支持政策变动频繁，店主收益不断下降；二、新品供货优先其他渠道，被迫清理旧库存；三、小店运营支持过少，有店主反应小米给的物料支持只有“三十本产品手册，三件工服”。2017/22017/52017/62017/72017/82018/7成立小米直供平台，开始内测改名为小米小店，开始公测6 月 店 主 收益：基本收益+地 推 补 助+5000以上销售额提成7 月 店 主 收益：基本收益+地 推 补 助+10000 以 上销售额提成8 月 店 主 收益：基本收益+10000 以 上销售额提成负责小米小店业务的快米科技宣布解散，小店业务趋于停顿销售政策的不断变动2018年11月|小米集团深度研究报告|数据来源：成败皆由性价比，小米的高端机定价策略困境2.3小米手机战略解读-站稳高端机市场小米直供平台、鲸准研究院成本定价策略带来的高性价比，使得小米在中低端机市场无往不利小米手机于2011年面市以来，主打的便是“发烧”、“高性价比”等标签，彼时小米坚持的定价策略便紧密围绕着“成本定价”策略执行。小米OV华为成本定价成本管控粉丝营销线上销售渠道下沉双线策略线下布局合理设计配置趋中荣耀系列高端系列互联网模式2013年以“荣耀”品牌推互联网模式小米的互联网手机模式并未能建立起足够的护城河，来自友商的模式复制不可避免。随着居民购买力的逐步提升带来的消费升级，只是简单的低价已难以满足消费者的需求，更多消费者开始从千元机迁移到中高端机市场。2016年，小米在低中端市场遭遇了以华为、OPPO、vivo为代表的友商的袭击。尽管推出Mix高端机且定价亲民，但销量并不喜人。手机成本生产成本渠道成本广告成本门店成本成本定价成本管控粉丝营销线上销售互联网模式 2016年“滑铁卢”前小米“成本定价”策略成功的原因：当时国内巨大的功能机换智能机需求带来的增长空间，以及互联网手机销售新模式（线上售卖模式）带来的成本降低，传统的手机售卖模式下的门店、渠道成本得以减免。在抢占了高份额市场空间后，小米又可通过规模效应反过来压缩手机零部件成本，深化供应链管理。成本定价策略为核心的互联网模式护城河不够宽，未必适用于高端机市场2016年开拓线下渠道前小米的互联网模式与传统手机厂商的成本差异2016年前华为、小米、OV的竞争策略对比2018年11月|小米集团深度研究报告|数据来源：高手过招，小米怎么看待TOP玩家的4000元价格线？2.3小米手机战略解读-站稳高端机市场Counterpoint、鲸准研究院为什么要往4000元以上市场进军？高利润率是答案！对于手机市场而言，中低端市场的利润有限，产品附加值低，只有高端市场才是追求利润的理想市场。这可从全球手机厂商利润分配占比得到验证。多年来苹果和三62%17%8%5%4%3%0%10%20%30%40%50%60%70%AppleSamsungHuaweiOPPOVivoXiaomi2017Q22018Q2$151$31$15$14$13$2050100150200AppleSamsungHuaweiOPPOVivoXiaomi2018Q2全球手机厂商利润分配占比2017Q3全球手机厂商平均单机获利星拿走了市场上总计近90%的利润，而全力耕耘4000元以上高端机市场的苹果更是常年占据了全行业60%以上的利润，每年Q4新机发布，苹果甚至能拿到该季度80%以上的利润。从平均每部手机获利情况来看，苹果每卖出一部手机获利达151美元，小米则仅能获利2美元，相差75.5倍。4000元以上的高端机市场，是全球手机行业的主要利润贡献区段。“硬件综合净利率不超过5%，超过部分返还消费者。”小米已无意于4000元以上高端机市场的高利润率？小米在小米6X发布会及招股书中均提及，如硬件综合净利润率超过5%，则超过部分返还消费者。然而根据Strategy Analytics发布的报告，5%的净利润率在业界已是三星级别，仅次于手机业龙头苹果。因此，认为这一声明是小米始终坚持走成本定价策略的佐证的观点其实并不能成立。此外，考虑到小米在Mix系列一贯的以特别版试探4000元以上市场，我们认为，小米对于4000元以上的高端机市场是有野心的。2018