检测行业国际比较报告Ⅲ：百年商业服务挖掘检测遗珠-20190611-华泰证券-56页.pdf

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告证券研究报告行业研究/深度研究 2019年06月11日 公用事业 增持（维持）环保 增持（维持）王玮嘉王玮嘉 执业证书编号：S0570517050002 研究员 021-28972079 鲍荣富鲍荣富 执业证书编号：S0570515120002 研究员 021-28972085 代雯代雯 执业证书编号：S0570516120002 研究员 021-28972078 王宗超王宗超 执业证书编号：S0570516100002 研究员 010-63211166 孔凌飞孔凌飞 执业证书编号：S0570517040001 研究员 021-28972083 张雪蓉张雪蓉 执业证书编号：S0570517120003 研究员 021-38476737 金榜金榜 执业证书编号：S0570517070008 研究员 021-28972092 刘千琳刘千琳 执业证书编号：S0570518060004 研究员 021-28972076 高鹏高鹏 021-28972068 联系人 赵伟博赵伟博 010-56793949 联系人 1 碧水源碧水源(300070,买入买入):股权转让落地，业股权转让落地，业绩拐点可期绩拐点可期2019.06 2公用事业公用事业:行业周报（第二十二周）行业周报（第二十二周）2019.06 3公用事业公用事业:中美贸易摩擦对公用事业影响中美贸易摩擦对公用事业影响有限有限2019.05 百年商业服务百年商业服务，挖掘，挖掘检测检测遗珠遗珠 检测行业国际比较报告 专业分工专业分工+服务外包，服务外包，正当崛起的商业服务行业正当崛起的商业服务行业 商业服务是欧洲股市过去十年表现最好的三大板块之一，源于盈利模式的三大属性1）市场增速可观：客单价提升（交叉销售+增值服务）增量需求不断涌现（伴随专业分工服务外包）；2）龙头的品牌竞争力不断体现，并利用低成本融资和高估值外延并购，强者恒强；3）运营杠杆带动利润率提升，人力作为通常最大的成本项。其中，检测行业诞生的牛股最多，中国的商业检测（第三方）初具规模，本文旨在为投资者梳理检测市场的情况，挖掘潜在的可以对标海外龙头的检测标的。推荐第三方检测龙头华测检测，建议关注检测各细分领域龙头公司。20 年年全球检测市场全球检测市场或达或达 2.1 万亿，万亿，CR4 市占率市占率 7%18 年全球 4 大检测龙头营收均超 200 亿元（以 19 年 6 月 11 日汇率计算），Eurofins 营收超过 Intertek 成为全球第三大检测公司。18 年前 4 大龙头市场占有率合计占 7%（考虑到第三方检测占比较低，龙头实际市占率或被显著低估）。我们预计 2020 年全球检测市场有望达到 2.1 万亿，检测行业的范畴已经由最初的验货衍生出测试、认证、保理、咨询、培训、研发等业务，且随着贸易市场化加速、交易电子化、新产品研发投入加大，我们判断全球检测市场依然保持 5%左右的增速；而中国已经成为了重要的增长引擎和各大检测龙头的必争之地，未来 3-5 年需求增速有望超过 10%。2020 年中国检测市年中国检测市场预计场预计达达 3370 亿，亿，预计建筑建材仍为预计建筑建材仍为最大细分领域最大细分领域 据国家认监委数据，2018 年我国检测市场已经达 2811 亿元（不包括贸易保障和医疗医药），2020 年我们预计有望达到 3370 亿。我们根据 BV 年报对我国检测行业进行重分类后，建筑建材检测、工业检测、环保检测 2017年的市场规模最大，分别为 576、365、259 亿元，占比分别为 24%、15%和 11%。参考 15-17 年各行业发展趋势，我们预计 18-20 年建筑建材依然是中国最大检测领域，医疗健康、交运、零售品有望保持较高增速。作为唯一的综合性检测龙头，华测检测或率先突围作为唯一的综合性检测龙头，华测检测或率先突围 中国检测市场竞争格局分散，目前国内上市的相对大型的检测企业多深耕某一细分领域，享受较为丰富的客户资源和品牌公信力，比如国检集团（建筑建材）、金域医学（医学）、中国汽研（汽车）、电科院（电力设备）等。而华测检测已经完成了综合性布局，品牌公信力强，或率先突围；此外我们也看好细分领域上市公司成长之后加速并购整合成为行业巨头。专业检测公司渐露头角，关注细分下游弹性专业检测公司渐露头角，关注细分下游弹性 当前检测行业 A+H 股主要有 13 家上市公司（10 家 A 股，2 家拟上市，1家 H 股），细分子领域，我们建议关注建筑建材检测领域优质企业国检集团和建研集团，可靠性检验方面建议关注苏试试验和广电计量（待上市），电力设备检测方面建议关注电科院，汽车检测领域建议关注中国汽研和安车检测，电气检测关注科创板已经申报材料的中国电器。风险提示：行业整合进度不及预期，行业规范程度提升不及预期，下游需求波动。(35)(24)(13)(2)918/0618/0818/1018/1219/0219/04(%)公用事业 环保沪深300 一年内行业一年内行业走势图走势图 相关研究相关研究 行业行业评级：评级：2 1 0 9 6 2 0 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 2 1 6:0 5行业研究/深度研究|2019 年 06 月 11 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录正文目录 海外检测市场发展近 200 年，十倍股频出.5 检测市场增长可观.5 细分领域出众，全品类布局打造龙头.5 SGS:起家谷物检测，140 年打造全球检测龙头.7 Bureau Veritas：工业工程检测龙头.8 Eurofins：生命科学检测领域龙头.9 Intertek：验货、电力业务起家逐渐扩张到全品类.11 预计 2020 年全球检测市场空间有望达 2.1 万亿.15 中国检测市场起步晚，增长快，整合在即.17 机构数量庞大，行业竞争激烈.17 中国检测行业细分市场概览：处于高增长阶段，集中度有望持续提升.18 国内检测各公司深耕细分领域，成长后有望加速并购整合.20 华测检测：国内唯一实现全产品线+全地域覆盖的民营检测公司.21 华测 CEO 换届，管理效应显现.22 国检集团：建材工程检测龙头.25 建科院：建设工程检测老牌企业.26 建研集团：福建建工建材检测龙头.28 苏试试验：力学环境试验领导者，试验服务和试验设备双轮驱动.29 广电计量：国内规模最大可靠性与环境试验服务机构之一，综合性布局初见成效.33 电科院：从事电器综合检测的独立第三方机构.36 金域医学：国内独立医学实验室龙头企业.40 迪安诊断：体外诊断整体化服务提供领导者,率先完成全国省级实验室布局.43 中国汽研：六大汽车检测中心唯一上市公司.45 安车检测：国内汽车检测行业龙头，涉足检测站运营及尾气检测领域.47 中国力鸿：中国最大的煤炭检测服务商.50 钢研纳克：我国金属材料检测领域的先行者.53 风险提示.55 图表目录图表目录 图表 1：检测行业市场增长可观.5 图表 2：四大国际检测巨头 18 年营收均超 200 亿.5 图表 3：SGS、BV、Intertek 和 Eurofins 业务范围.6 图表 4：2013-2018 年 SGS 分地区营业收入（亿元，人民币）.7 图表 5：2001-2018 年 SGS 涨幅&累计超额收益（右轴为累计超额收益）.7 图表 6：SGS 发展历程.7 图表 7：2013-2018 年 BV 分地区营业收入（亿元，人民币）.8 图表 8：2007-2018 年 BV 股价超额收益.8 图表 9：BV 发展历程.9 图表 10：2013-2018 年 Eurofins 分地区营业收入（亿元，人民币）.9 图表 11：2002-2018 年 Eurofins 股价超额收益（右轴为累计超额收益）.9 图表 12：Eurofins 业务范围发展历程.10 图表 13：2010-2018 年营业收入（亿元，人民币）.10 图表 14：2010-2018 年 Eurofins 资产负债率与净利润率.10 图表 15：2013-2018 年 Intertek 分地区营业收入（亿元）.11 图表 16：2002-2018 年 Intertek 股价超额收益（右轴为累计超额收益）.11 图表 17：检测行业细分子行业 2015 年市场规模（亿元）.12 图表 18：检测行业细分子行业 2015 年市场占比.12 图表 19：检测行业细分子行业市场集中度.12 图表 20：全球检测细分行业 18 年市场空间及未来景气度预测.13 图表 21：细分市场 2018-2020 年景气度预测.16 2 1 0 9 6 2 0 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 2 1 6:0 5 行业研究/深度研究|2019 年 06 月 11 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 图表 22：中国检测市场规模.17 图表 23：2013-18 年检测行业机构数量.17 图表 24：2013-2018 年检测行业平均收入（万元）.18 图表 25：2018 年各类型企业机构平均收入（万元）.18 图表 26：BV 年报所披露细分行业与国内行业对照表.18 图表 27：检测行业细分子行业 2017 年市场规模（亿元）.19 图表 28：我国检测行业细分子行业 2017 年市场占比图.19 图表 29：2018-2020 年我国各细分子行业 CAGR 及 2020 年市场规模（亿元，华泰预测）.19 图表 30：我国主要检测公司情况及与海外公司对比（2019/6/11）.20 图表 31：华测检测全国网点布局.21 图表 32：华测检测实验室数量快速扩张（个）.21 图表 33：华测检测管理优化的主要战略举措.22 图表 34：华测检测自建资本开支/收入.23 图表 35：华测检测利润率变化.23 图表 36：华测检测 2018 年 6 月以来开展第二期员工持股和股权激励.24 图表 37：2013-2018 年主营业务构成.25 图表 38：2013-2018 年各项业务毛利率.25 图表 39：建科院公信服务细分类别.26 图表 40：建科院 2012-2018 年营收和归母净利（左轴，亿元）以及 YOY（右轴）.26 图表 44：2012-2018 年建研集团技术服务收入及其增速.28 图表 45：2012-2018 年建研集团技术服务业务毛利率.28 图表 46：2015-2018 年建研检测集团有限公司利润及增速.28 图表 47：2015-2018 年建研检测集团有限公司 ROE.28 图表 48：苏试试验布局.29 图表 49：苏试试验营收及归母净利走势.29 图表 50：2014-2018 年苏试试验营收及增速.30 图表 51：2014-2018 年苏试试验毛利率.30 图表 52：我国研究与试验发展经费支出稳步增长带动相关检测需求增加.30 图表 53：我国环境与可靠性试验设备市场容量.31 图表 54：我国环境与可靠性试验服务市场容量.31 图表 55：2014-2018 年苏试试验各项主营业务收入.31 图表 56：2014 年-2018 年苏试试验分业务毛利率.31 图表 57：2013-2018 年苏试试验人均产值与人均工资.32 图表 58：2013 年-2018 年苏试试验实验室扩张趋于稳健.32 图表 59：ROE 和 ROA 逐年下滑.32 图表 60：资产周转率 2013 年-2018 年呈现下降趋势.32 图表 61：广电计量业务布局.33 图表 62：广电计量业务类别.33 图表 63：2016-2018 年公司各业务板块营收.34 图表 64：2017-2018 年公司各业务板块营收增速.34 图表 65：广电计量研究院组织结构图.34 图表 66：2016-2018 年广电计量研发人员情况.35 图表 67：2016 年-2018 年广电计量研发投入.35 图表 68：2015-2018 年广电计量人均产值与人均工资.35 图表 69：2015 年-2018 年广电计量实验室持续扩张.35 图表 70：ROE 2017 年小幅回升.35 图表 71：资产周转率 2013 年-2017 年呈现下降趋势.35 图表 72：电科院业务分类.36 图表 73：电科院营收及归母净利率走势.36 图表 74：2014-2018 年电科院各项主营业务收入.37 图表 75：2014 年-2018 年电科院分业务毛利率.37 图表 76：高压电器检测市场主要竞争对手.37 图表 77：在建工程逐年下降（2014-2018）.38 图表 78：固定资产构成及变化.38 图表 79：电科主营业务成本构成.38 图表 80：2015-2018 年电科院研发人员数量.39 2 1 0 9 6 2 0 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 2 1 6:0 5 行业研究/深度研究|2019 年 06 月 11 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 图表 81：2015 年-2018 年电科院分业务毛利率.39 图表 82：2014-2018 年电科院人均产值与人均工资.39 图表 83：ROE 和 ROA 2016 年开始回升.40 图表 84：资产周转率 2016 年开始回升.40 图表 85：金域医学 2013-2018 主营业务收入.40 图表 86：金域医学 2013-2018 归母净利润.40 图表 87：金域医学 2018 年营收结构.41 图表 88：金域医学 2012-2018 年营收结构.41 图表 89：金域医学六大类医学检测项目.41 图表 90：金域医学布局广泛.42 图表 91：2011-2018 年迪安诊断营收及增速.43 图表 92：2011-2018 年迪安诊断归母净利润及增速.43 图表 93：迪安诊断商业模式演变.43 图表 94：迪安诊断营收结构及各板块增速.44 图表 95：迪安诊断两大板块毛利率.44 图表 96：全国独立医学实验室布局.44 图表 97：独立医学实验室数量.44 图表 98：中国六大汽车检测中心.45 图表 99：中国汽研业务布局.45 图表 100：中国汽研 2009 年以来营收和归母净利.46 图表 103：中国汽研技术服务和产业化制造业务毛利.46 图表 104：中国汽研技术服务和产业化制造业务毛利率.46 图表 105：中国汽研 2018 年营收地域分布.47 图表 106：安车检测主营业务范围.48 图表 107：2011-2018 年公司各项主营业务收入（百万元）.48 图表 108：2011-2018 年公司各项主营业务毛利率（%）.48 图表 109：2018 年公司归母净利润及营业收入快速增长（百万元）.49 图表 110：我国机动车&汽车保有量.49 图表 111：2017 年至今国内尾气治理相关政策.50 图表 112：机动车尾气排放遥感检测系统具体产品.50 图表 113：中国力鸿是国内唯一在北方四港均有实验室的检验公司.51 图表 114：中国力鸿业务类别.51 图表 115：中国力鸿 2018 年各项服务营收占比.51 图表 116：中国力鸿 2013-2018 年营收结构.51 图表 117：中国力鸿 2013-2018 年毛利率.51 图表 118：中国力鸿在国内的布局.52 图表 119：钢研纳克子公司及业务范围.53 图表 120：2015-2018H1 钢研纳克营收和归母净利.53 图表 121：2015-2018H1 钢研纳克营收结构.53 图表 122：2015-2018H1 钢研纳克综合毛利率.54 图表 123：2015-2018H1 钢研纳克各业务毛利率.54 图表 124：钢研纳克检测领域技术内容和主要应用.54 2 1 0 9 6 2 0 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 2 1 6:0 5 行业研究/深度研究|2019 年 06 月 11 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 海外检测市场海外检测市场发展近发展近 200 年年，十倍股频出，十倍股频出 检测市场检测市场增长可观增长可观 由于由于客单价提升（交叉销售客单价提升（交叉销售+增值服务增值服务几何级增长），几何级增长），增量需求不断涌现（伴随专业分工服务外包）导致第三方检测市场空间不断释放。根据 BV 年报 15 年全球检测市场已达 1.4万亿，我们测算 2018 年检测市场已达 1.8 万亿。图表图表1：检测行业市场增长可观检测行业市场增长可观 资料来源:华泰证券研究所 图表图表2：四大国际检测巨头四大国际检测巨头 18 年营收均超年营收均超 200 亿亿 公司公司 发 源发 源国家国家 成立时间成立时间 18 年市年市占率占率 股东背景股东背景 主要分布国家主要分布国家/地区地区 18 年收入年收入（亿元）（亿元）08-18 年年收入收入CAGR 净利润净利润（亿元）（亿元）18 年年 08-18 年年净利润净利润CAGR 18 年年ROE 18 年年ROIC 18 年资年资产负债产负债率率 SGS 瑞士 1878 2%比利时家族企业通过GBL（比利时私募投资公司）持股 16.6%，参与运营管理 160+国家，拥有 2600多个办公室和实验室 475 3%45-1%40%24%71%Bureau Veritas 法国 1828 2%大股东 Wendel（法国投 资 公 司）持 股40.1%，参与公司运营管理 140 个国家，拥有 1500多个办公室和实验室 380 7%26 4%41%20%83%Intertek 英国 1885 1%分散持股，其中机构投资者持股 91.9%100+国家，拥有 1000多家实验室 257 11%26 12%34%26%66%Eurofins 法国 1987 2%第 一 大 股 东Martin Family 持股 36.4%，家族企业，参与管理。47个国家，设有超过800个实验室 299 20%18 29%8%11%62%资料来源：Bloomberg，华泰证券研究所。注：以 6 月 11 日汇率为基准，1 欧元=7.8147 元 细分领域出众，全品类布局打造龙头细分领域出众，全品类布局打造龙头 海外四大检测巨头海外四大检测巨头 18 年营收均超年营收均超 200 亿元，亿元，Eurofins18 年营收超年营收超 Intertek。2018 年，SGS、BV、Intertek、Eurofins 分别实现营收 475、380、257、299 亿元，净利润 45、26、26、18亿元。Eurofins在08-18年的收入年均复合增长率20%、净利年均复合增长率29%。2 1 0 9 6 2 0 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 2 1 6:0 5 行业研究/深度研究|2019 年 06 月 11 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6 第三方检测目前第三方检测目前在检测业在检测业仍占比较低，导致龙头公司真实市占率被低估仍占比较低，导致龙头公司真实市占率被低估。由于目前检测市场由企业自行检测或监管机构直接检测市场占比仍较高，根据草根调研我们预计 2018 年全球检测市场商业第三方检测占比仅 20%（80%仍在买家、卖家和政府手中尚未外包）。我们认为由于当前第三方检测市场占比低导致龙头企业真实市占率被大幅低估。国际检测巨头大多起源于单一行业，专国际检测巨头大多起源于单一行业，专业领域精耕细作后通过并购业领域精耕细作后通过并购成长为综合性巨头成长为综合性巨头。如SGS 最初起源于农产业，BV 集团则起源于航运业，Intertek 起源于验货，三家检测龙头均成立于 19 世纪，经过百年发展均形成全品类覆盖，但各有侧重和旗舰业务。Eurofins成立较晚（1987），源于食品等生命科学检测，而后将其服务范围扩大至医疗健康、汽车等领域，仅历时 32 年弯道超车成为全球第三大检测机构。图表图表3：SGS、BV、Intertek 和和 Eurofins 业务范围业务范围 船舶船舶 工业工业 电力电力 建筑建筑 零售品零售品 政府政府 油气油气 金属矿产金属矿产 汽车汽车 医疗健康医疗健康 食品食品 流程流程 交通运输交通运输 SGS BV Intertek Eurofins 资料来源：Merger&Alliance，华泰证券研究所 2 1 0 9 6 2 0 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 2 1 6:0 5 行业研究/深度研究|2019 年 06 月 11 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 7 SGS:起家谷物检测，起家谷物检测，140 年打造全球检测龙头年打造全球检测龙头 SGS（瑞士通用公证行）是全球领先的检验、鉴定、测试和认证机构。（瑞士通用公证行）是全球领先的检验、鉴定、测试和认证机构。SGS 在世界各地共有 90,000 多名员工，拥有 2000 多个分支机构和实验室。SGS 创立于 1878 年，以开创性的农产检验服务革新了欧洲谷物贸易进程。在 20 世纪中期，公司范围扩大至多个行业领域，包括工业、矿产、石油、天然气和化学品。图表图表4：2013-2018 年年 SGS 分地区营业收入（亿元，人民币）分地区营业收入（亿元，人民币）图表图表5：2001-2018 年年 SGS 涨幅涨幅&累计超额收益（右轴为累计超额收益）累计超额收益（右轴为累计超额收益）资料来源：SGS2018 年报，Bloomberg，华泰证券研究所，注：1 瑞郎=6.7601 元 资料来源：Bloomberg，华泰证券研究所 1981 年，SGS 于瑞士证券交易所上市，2001 年 9 月以来 SGS 股价涨幅超过 10 倍，累计超额收益超 1200%。SGS 营业收入分地区结构基本较为稳定，2018 年欧/非/中东地区、美洲、亚太区营收占比分别为 44%、25%、31%。图表图表6：SGS 发展历程发展历程 资料来源：SGS 官网，华泰证券研究所 1878 年谷物检验起家，战后加大多元化发展。年谷物检验起家，战后加大多元化发展。1878 年，SGS 成立于法国鲁昂，从检验谷物船运起家，提供全产量担保，即只要 SGS 被允许在装船和卸船时验货，FOG 担保便会补偿出口商在运输过程中的谷物损失。公司到 1913 年在欧洲拥有 45 个分支机构，每年检验的谷物量达到 2100 万吨，成为谷物检验的领先者。第一次世界大战期间，SGS 及其客户受到了战争的严重影响，SGS 总部迁往瑞士日内瓦。1928 年，SGS 已成长为国际性公司，在全世界 21 个国家设立了办事处和分支机构。1939 年，公司通过收购欧洲的实验室，将业务扩张至原材料、矿产和金属的检验与分析领域。1950 年，公司 80%的收入仍然来自其核心的农产品服务。1970s，公司已涉足工业机械产品、无损检测、石化检测、环境服务等。1981 年，公司成功上市。此后不到 4 年，销售额达到 15 亿瑞士法郎（103亿元）。2000 年以后，SGS 聚焦更稳定的业务来源，大范围重组造就 SGS 目前九大业务线。目前其员工人数超过 9.5 万人，分支机构及实验室数量超 2400 间。0100200300400500201320142015201620172018欧/非/中东 美洲 亚太区-50%450%950%1450%-50%450%950%1450%1950%200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018累计超额收益（右轴）SGS股价涨幅 SMI指数涨幅 2 1 0 9 6 2 0 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 2 1 6:0 5 行业研究/深度研究|2019 年 06 月 11 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 8 Bureau Veritas：工业工程工业工程检测龙头检测龙头 Bureau Veritas（必维国际检验集团）（必维国际检验集团）创建于 1828 年，在运输、建筑和基础设施、能源、消费品、工业品、电子设备等多个领域提供检测服务，其建筑和基础设施检测服务在国际范围内提供服务的检测公司中排名第一，如今已在全球拥有超过 1,400 家办公室和实验室以及超过 76,000 名员工，并在 140 多个国家服务了超过 400,000 名客户。2018 年美洲、欧洲、亚太区、非/中/东欧地区营收占比分别为 25%、34%、31%和 10%。图表图表7：2013-2018 年年 BV 分地区营业收入（亿元，人民币）分地区营业收入（亿元，人民币）图表图表8：2007-2018 年年 BV 股价超额收益股价超额收益 资料来源：Bloomberg，华泰证券研究所，注：1 欧元=7.8147 元 资料来源：Bloomberg，华泰证券研究所 1828-1990：公司创立并逐步扩展细分领域。：公司创立并逐步扩展细分领域。BV 成立之初主要为运输保险商提供商务中心使用的最新保险费率信息，并提供准确的船舶和设备状况信息（船级社）。之后在 1910年，公司敏锐的决定开始为汽车工业提供质量控制服务，并成功的成为该行业的先驱者，并在随后到来的铁路革命中开始提供金属部件检测服务。第二次世界大战后，公司洞察到了建筑和基础建设领域的机会，开始提供建筑工程控制服务。随后，在 1980 年和 1990 年间，必维集团为了响应特定需求，还建立了许多新的分支机构，并陆续开展进口货物装船前检验与质量和 ISO 认证等五福。1990-现在：并购助推行业领先地位。现在：并购助推行业领先地位。一起重要并购使 1996 年成为公司历史上重要的一年：必维集团收购了 CEP 100%的股权，从而成为了法国建筑物符合性评估行业的领导者。不久以后，必维集团又收购了两家历史悠久的美国公司以及它们在亚洲的实验室 1998 年收购 ACTS（Acts 检测实验室）和 2001 年收购 MTL（商品检测实验室）为公司增加了新的核心能力：坚定地巩固了其在消费品检测领域的地位。“消费品服务事业部”目前是世界领先的消费品制造和零售企业的质量保障服务供应商。公司后来于2007 年上市，并继续其并购步伐，在过去 10 年中，组织规模的不断壮大以及超过 50 起的并购活动，已经使 BV 公司占据了全球市场的领先地位。050100150200250300350400201320142015201620172018美洲 欧洲 亚太区 非洲，中东及东欧-100%-50%0%50%100%150%200%20072008200920092010201120112012201320132014201520152016201720172018累计超额收益 BVI涨幅 SBF250涨幅 2 1 0 9 6 2 0 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 2 1 6:0 5 行业研究/深度研究|2019 年 06 月 11 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 9 图表图表9：BV 发展历程发展历程 资料来源：SGS 官网，华泰证券研究所 Eurofins：生命科学生命科学检测领域检测领域龙头龙头 Eurofins（欧陆科技集团）（欧陆科技集团）创建于 1987 年，在食品、制药、环境等检测领域具有国际领先地位。在 44 个国家拥有超过 400 个实验室、35000 万名员工。图表图表10：2013-2018 年年 Eurofins 分地区营业收入（亿元，人民币）分地区营业收入（亿元，人民币）图表图表11：2002-2018 年年 Eurofins 股价超额收益（右轴为累计超额收益）股价超额收益（右轴为累计超额收益）资料来源：Bloomberg，华泰证券研究所，注：1 欧元=7.8147 元 资料来源：Bloomberg，华泰证券研究所 Eurofins 2001 年以来至今累计上涨超过 15 倍，累计超额收益接近 1500%。分地区营收方面，2018 年营收占比最高的地区为北美和法国，占比分别为 33%和 20%；营收占比最低的地区为北欧地区、英国与爱尔兰，占比均为 6%。0100200300400201320142015201620172018北美 法国 德国 比荷卢经济联盟 北欧地区 英国与爱尔兰 其他-50%450%950%1450%1950%2450%-50%450%950%1450%1950%2450%2000200220042006200820102012201420162018累计超额收益（右轴）Eurofins股价涨幅 STOXX600指数涨幅 2 1 0 9 6 2 0 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 2 1 6:0 5 行业研究/深度研究|2019 年 06 月 11 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 10 1987-1997：从酒品鉴定起步。：从酒品鉴定起步。Eurofins 创立于法国，并在创业初期以酒品鉴定起步，而后 10 年里，公司将其 SNIF-NMR 技术工业化和商业化，使公司鉴定业务范畴从酒类拓宽到其他一些饮用品和食物。同时，在这 10 年里，公司也第一次迈向国际，在美国设立其第一所事物检验实验室，并于 1997 年 10 月在欧洲证券交易所上市。1997-现在：拓宽国际市场，拓广业务范围。现在：拓宽国际市场，拓广业务范围。在上市后的 20 年里，Eurofins 不断扩大其规模和地理市场领域，并在 2003 年进入中国市场。30 年来，从最初公司只有 4 个人到如今在 41 个国家拥有超过 400 处实验室，拥有员工超过 3 万名，2000 年至今已完成 127起并购。除食品类鉴定以外，公司也迅速发展了其他品类的鉴定，比如生物药剂鉴定和医学诊断服务等。2018 年公司收入同比增长 33%，公司收入全部来源于检测服务，此外，收入主要来源于西欧地区，占比超过 50%，其次就是北美地区，占总收入的 33%。公司的资产负债率数十年来基本处于较低水平，18 年的资产负债率为 44%。图表图表13：2010-2018 年营业收入（亿元，人民币）年营业收入（亿元，人民币）图表图表14：2010-2018 年年 Eurofins 资产负债率与净利润率资产负债率与净利润率 资料来源：Bloomberg，华泰证券研究所，注：1 美元=6.9148 元 资料来源：Bloomberg，华泰证券研究所 0%5%10%15%20%25%30%35%050100150200250300350201020112012201320142015201620172018营业收入 YOY20%30%40%50%60%0%2%4%6%8%10%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018净利润率（左轴）资产负债率（右轴）图表图表12：Eurofins 业务范围发展历程业务范围发展历程 资料来源：Eurofins 官网，华泰证券研究所 2 1 0 9 6 2 0 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 2 1 6:0 5 行业研究/深度研究|2019 年 06 月 11 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 11 Intertek：验货、验货、电力电力业务起家逐渐扩张到全品类业务起家逐渐扩张到全品类 Intertek（天祥集团）（天祥集团）业务肇始于 19 世纪 80 年代，于 2002 年在伦敦证券交易所上市。公司主要为建筑，医疗保健，食品和运输等行业提供质量检测服务。天祥集团在世界 100多个国家拥有超过 42,000 名员工，1,000 多个办公地点，在纽约，伦敦和香港等地设有总部和实验室。Intertek 上市以来累计涨幅超过 14 倍，累计超额收益超过 1200%。2018 年美国、中国（包括香港）、英国、其他地区的营收占比分别为 31%、19%、7%和 43%。图表图表15：2013-2018 年年 Intertek 分地区营业收入（亿元）分地区营业收入（亿元）图表图表16：2002-2018 年年 Intertek 股价超额收益（右轴为累计超额收益）股价超额收益（右轴为累计超额收益）资料来源：Bloomberg，华泰证券研究所 资料来源：Bloomberg，华泰证券研究所 1880-1940：从爱迪生发明：从爱迪生发明电灯电灯开始。开始。19 世纪末，爱迪生发明了电灯，并成立了电器产品测试实验室（ETL），同时期 Inchape 公司成立 Labtest，同时收购了多家汽油、纺织、电子、矿物检测和检测公司，形成了专门的检测业务服务，其中包括 Caleb Brett group、SEMKO、ETL。1987 年 Inchape 公司将包括 LabTest 及其在测试、检验和认证领域收购的其他公司重组，形成“英之杰测试服务”（Inchape Test Service）集团，形成天祥的前身。1940-1996：大量并购形成集团雏形。：大量并购形成集团雏形。1973 年，跨国汽车分销、零售商和服务公司 Inchape决定踏入检测领域，并在香港成立了 Labtest 公司，成为 Intertek 的雏形。最开始，Labtest主要专注于纺织品、消费品等品类的检测服务。后来，公司逐渐从香港走向国际，且于 1989年进入中国大陆市场，是第一家进入中国大陆市场的外资第三方检测机构。1975 年起，Labtest 收购了 ETL、SMEKO 等上述所有 1880-1940 年代创立的公司，并开始大规模收购其他各种行业的检测公司，开始提供包括运输、石油、石化产品、纺织品、电子产品、矿物产品、消费品等多个品类的检测服务。1996-现在：现在：Intertek 集团成立，集团成立，IPO 后继续收购步伐后继续收购步伐。1996 年，母公司 Inchape 聚焦汽车分销与零售业务，剥离检测业务，Inchape Test Service（ITS）管理层引进查特豪斯发展基金，对 ITS 进行管理层收购，并更名为如今的 Intertek。公司在 2004 年于伦敦证券交易所上市，并在上时候继续拓宽其检测领域覆盖面，将其领域继续拓宽至生物制药、食品、建筑和基础设施等。050100150200250300201320142015201620172018美国 中国（包括香港）英国 其他-50%450%950%1450%-50%450%950%1450%1950%200220042006200820102012201420162018累计超额收益（右轴）Intertek股价涨幅 FTSE指数涨幅 2 1 0 9 6 2 0 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 2 1 6:0 5 行业研究/深度研究|2019 年 06 月 11 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 12 2015 年年全球市场超万亿，全球市场超万亿，食品食品/零售检测市场合计超零售检测市场合计超 3000 亿亿 根据根据 Bureau Veritas 15 年年报，年年报，2015 年全球检测市场空间年全球检测市场空间已超已超 1.4 万亿万亿。检测巨头Bureau Veritas 在 15 年年报中测算全球检测市场空间为 1810 亿欧元，约合人民币 1.4 万亿元（以 19 年 6 月 11 日欧元兑人民币中间价 7.8147 元计算）。其中食品、零售、油气、建筑建材、金属矿产、工业、交运检测市场空间超过千亿。图表图表17：检测行业细分子行业检测行业细分子行业 2015 年市场规模（亿元）年市场规模（亿元）图表图表18：检测行业细分子行业检测行业细分子行业 2015 年市场占比年市场占比 资料来源：Bureau Veritas2015 年年报，