交通运输行业2019年半年报业绩预览：经济增幅放缓交运整体符合预期-20190726-华泰证券-17页.pdf

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告证券研究报告行业研究/专题研究 2019年07月26日 交通运输 中性（维持）沈晓峰沈晓峰 执业证书编号：S0570516110001 研究员 021-28972088 林霞颖林霞颖 执业证书编号：S0570518090003 研究员 0755-82492284 袁钉袁钉 执业证书编号：S0570519040005 研究员 1交通运输交通运输:行业周报（第二十九周）行业周报（第二十九周）2019.07 2交通运输交通运输:行业周报（第二十八周）行业周报（第二十八周）2019.07 3大秦铁路大秦铁路(601006,增持增持):火电需求不佳，火电需求不佳，6 月运量下滑月运量下滑2019.07 资料来源：Wind 经济增幅经济增幅放缓放缓，交运，交运整体符合预期整体符合预期 2019 年半年报业绩预览 上半年交运数据整体符合预期，子板块业绩表现各异上半年交运数据整体符合预期，子板块业绩表现各异 2019 年上半年：1）航空受票价抑制影响，整体业绩承压；2）快递行业件量符合预期，龙头件量增速维持稳定；3）集运和油运受上年同期低基数影响，同比改善；4）基础设施板块中，机场流量增速低位徘徊，但免税推动业绩增长；公路、铁路和港口受宏观经济放缓影响，业绩表现总体平淡。继续推荐存在戴维斯双击潜力的嘉友国际；中报过后，展望下半年，推荐：高股息类债的粤高速；资本开支尾声、收费期有望延长的皖通高速。航空航空上半年业绩承压，机场非航提供业绩增长动力上半年业绩承压，机场非航提供业绩增长动力 2019 年上半年，航司国际线带动整体供需平衡，客座率稳中有升，但宏观经济下行及高铁分流，对公商务出行产生负面影响，预计二季度票价受到抑制，对航司业绩产生拖累。民航发展基金征收减半落地，去年下半年油、汇基数好，下半年业绩增长无忧；后续建议关注波音 737MAX 进展，若停飞时长继续超预期，压制明年供给增长，或至供不应求。机场板块流量增速低位徘徊，商业提供增长动力，业绩长期稳健增长。但当前股价估值合理，门户枢纽建议长期配置，首选上海机场。物流：快递优选申通，多式联运首推嘉友国际物流：快递优选申通，多式联运首推嘉友国际 快递：温和价格竞争假设下，快递板块估值仍然合理，相比消费品抱团品种有比较优势。中报前的业绩真空期，单量优先，首选申通；中报后的“双十一”行情，市值弹性优先，首选圆通。供应链：大宗品价格处于 16 年以来相对高位，龙头企业受益集中度提升，市场较为担心大宗周期下行后业绩估值双杀，相对看好建发股份。其它物流（剔除供应链和快递）个股差异较大，盈利波动剧烈且面临成长瓶颈，优选多式联运赛道和主题标的。1H19 集运同比增长；油运同比改善、但集运同比增长；油运同比改善、但 2Q 表现不佳；港口个股差异明显表现不佳；港口个股差异明显 集运：上半年 SCFI 指数同比上涨 5%，全球集装箱货量预计同比增长1.5%-2%，业绩有望实现同比增长。受益行业龙头积极调整运力投放，上半年上海至美西线平均运费同比大幅上涨 22%。油运：受上年同期低基数影响，上半年油运盈利同比改善。但二季度表现不佳，运费没能延续年初的上涨势头，环比下滑 55%。港口：个股受地理位置、货源和政策性影响，业绩表现差异较大。上半年全国港口货物吞吐量同比增长 7.3%，整体符合预期。重点关注：中远海控、中远海能、上港集团。公路铁路二季度业绩平淡，建议布局产业链或改革主题公路铁路二季度业绩平淡，建议布局产业链或改革主题 二季度铁路客运量保持平稳增长；货运量增速较一季度回升，但地区差异较大。二季度高速公路客车流量维持稳健增长，货车流量增速较一季度略有下滑。我们预计，公路铁路 2 季度业绩表现较为平淡。因上市公司每月公布运输数据，我们认为中报较难超市场预期。下半年是公路基础设施升级改造的高峰期，建议布局产业链相关公司。铁路改革大方向不变，关注主题投资机会。风险提示：经济低迷，贸易摩擦，油价上涨，人民币贬值，竞争格局恶化。7 月月 26 日日 目标价区间目标价区间 EPS(元元)P/E(倍倍)公司名称公司名称 公司代码公司代码 评级评级 收盘价收盘价(元元)(元元)2018 2019E 2020E 2021E 2018 2019E 2020E 2021E 嘉友国际 603871.SH 买入 32.91 46.7949.00 1.72 2.23 2.85 3.56 19.13 14.76 11.55 9.24 粤高速 A 000429.SZ 增持 7.84 9.6010.10 0.80 0.69 0.76 0.84 9.80 11.36 10.32 9.33 皖通高速 600012.SH 增持 5.89 8.428.67 0.68 0.69 0.74 0.80 8.66 8.54 7.96 7.36 南方航空 600029.SH 买入 7.34 10.1010.70 0.24 0.75 1.10 1.62 30.58 9.79 6.67 4.53 资料来源：华泰证券研究所(16)(8)1101818-0718-0918-1119-0119-0319-05(%)交通运输沪深300重点推荐重点推荐 一年内行业走势图一年内行业走势图 相关研究相关研究 行业评级：行业评级：行业研究/专题研究|2019 年 07 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录正文目录 交运公司 2019 年半年报业绩预测.4 航空：经济下行抑制票价，关注 737MAX 的后续影响.5 2019 半年报预览：国际线带动整体供需平衡，票价或拖累航司业绩.5 展望和推荐标的：下半年业绩增长无忧；关注 737MAX 对供给的影响.6 机场：免税推动业绩增长，估值合理，具配置价值.7 2019 半年报预览：上市机场流量增速低位徘徊，商业提供增长动力.7 展望和推荐标的：首选基本面良好、资产质量最高的上海机场.7 快递物流：快递优选申通，多式联运首推嘉友国际.8 航运：上半年集运同比增长、油运同比改善、干散异常低迷.10 集装箱运输：受益美线运费提升，行业盈利有望同比增长.10 油运：低基数上同比改善，但二季度表现低于预期.11 干散：受巴西矿难及飓风影响，上半年运费异常低迷.12 铁路：铁总改革释放活力，关注主题投资机会.13 二季度客运平稳增长，货运地区差异显著.13 关注铁路改革主题机会.13 高速公路：基础设施升级正当时，把握产业链机会.14 二季度假日免费同比多一天，业绩受小幅负面影响.14 公路设施升级正当时，把握 ETC 产业链机会.14 港口：地理位置及货源影响，个股差异大；自贸区、港口整合等主题行情有望延续.15 风险提示.16 行业研究/专题研究|2019 年 07 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 图表目录图表目录 图表 1：覆盖标的业绩预测.4 图表 2：2019 年 1-6 月运营数据.5 图表 3：中国航空煤油出厂价（含税）.6 图表 4：美元兑人民币中间价.6 图表 5：机场上市公司 2019 年上半年生产数据对比.7 图表 6：实物商品网上零售额及增速.8 图表 7：规模以上快递企业件量.8 图表 8：快递行业增速预测.8 图表 9：南华大宗商品指数处于相对高位.9 图表 10：PC、智能手机和平板电脑出货量负增长.9 图表 11：其它物流标的涨跌幅（2019 年 1 月 1 日至 7 月 25 日）.9 图表 12：集装箱运输市场：供需增速.10 图表 13：上海出口集装箱运价指数（SCFI）.10 图表 14：上海至美西集装箱运价.10 图表 15：上海至欧洲集装箱运价.10 图表 16：VLCC 市场：供需增速.11 图表 17：VLCC 市场：新船交付量.11 图表 18：VLCC 市场：旧船拆解量.11 图表 19：波罗的海原油运输指数（BDTI）.12 图表 20：VLCC 中东-中国航线运费（TD3C TCE）.12 图表 21：波罗的海干散货指数（BDI）.12 图表 22：小灵便型运费指数（BHSI）.12 图表 23：铁路旅客周转量同比增速（月度）.13 图表 24：铁路货物周转量同比增速（月度）.13 图表 25：高速公路客车流量同比增速（月度）.14 图表 26：高速公路货车流量同比增速（月度）.14 图表 27：乘用车和商用车销量.14 图表 28：私家车保有量.14 图表 29：全国港口货物吞吐量及增速（1H19）.15 图表 30：全国港口集装箱吞吐量及增速（1H19）.15 图表 31：全国港口吞吐量增速（3 个月滚动均值）.15 图表 32：中国进出口金额及增速.15 行业研究/专题研究|2019 年 07 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 交运公司交运公司 2019 年半年报业绩预测年半年报业绩预测 图表图表1：覆盖覆盖标的业绩预测标的业绩预测 股票代股票代码码 公司名称公司名称 归母净利润（人民币百万元）归母净利润（人民币百万元）1H18 1H19E yoy 2018 2019E yoy 601111.SH 中国国航 3,469 3,008-13.3%7,336 12,019 63.8%600029.SH 南方航空 2,137 1,947-8.9%2,983 9,260 210.4%601021.SH 春秋航空 727 926 27.4%1,503 2,174 44.7%603885.SH 吉祥航空 618 525-15.1%1,233 1,489 20.8%600009.SH 上海机场 2,022 2,750 36.0%4,231 5,731 35.4%600004.SH 白云机场 703 449-36.1%1,129 967-14.4%000089.SZ 深圳机场 370 337-8.8%668 901 34.8%601919.SH 中远海控 41 1,398 3326.8%1,230 2,440 98.4%600026.SH 中远海能-216 450 nm 105 1,274 1111.8%601872.SH 招商轮船 105 209 98.3%1,167 1,674 43.4%600428.SH 中远海特 59 62 4.5%86 290 236.4%600018.SH 上港集团 3,387 3,657 8.0%10,276 11,380 10.7%600717.SH 天津港 447 421-5.9%600 643 7.0%600233.SH 圆通速递 802 940 17.3%1,904 2,330 22.4%002468.SZ 申通快递 867 895 3.2%2,049 2,311 12.8%603128.SH 华贸物流 182 183 0.5%323 369 14.2%002769.SZ 普路通 74 60-18.6%102 219 114.5%600153.SH 建发股份 1,186 1,190 0.3%4,672 3,911-16.3%603871.SH 嘉友国际 140 180 28.9%270 349 29.4%603056.SH 德邦股份 307 121-60.6%700 776 10.7%600548.SH 深高速 969 1,066 10.1%3,440 2,144-37.7%000429.SZ 粤高速 A 779 745-4.4%1,677 1,443-14.0%600377.SH 宁沪高速 2,488 2,204-11.4%4,377 4,126-5.7%600033.SH 福建高速 398 432 8.5%734 794 8.3%001965.SZ 招商公路 2,012 2,282 13.4%3,910 4,161 6.4%600012.SH 皖通高速 556 591 6.4%1,123 1,150 2.4%601006.SH 大秦铁路 8,192 7,897-3.6%14,544 14,255-2.0%601333.SH 广深铁路 654 681 4.1%784 1,489 89.9%600125.SH 铁龙物流 278 262-5.8%508 592 16.5%资料来源：公司公告，华泰证券研究所 行业研究/专题研究|2019 年 07 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 航空：航空：经济下行抑制票价经济下行抑制票价，关注关注 737MAX 的的后续后续影响影响 2019 半年报预览：国际线带动整体供需平衡，票价或拖累航司业绩半年报预览：国际线带动整体供需平衡，票价或拖累航司业绩 2019 年上半年，航司客座率整体稳中有升，年上半年，航司客座率整体稳中有升，公商务出行公商务出行需求疲软需求疲软或抑制票价或抑制票价。2019 年上半年，上市航空公司除吉祥外，运力投入均有所放缓，其中三大航 ASK 同增 8.8%（18年同期 11.4%），春秋 ASK 同增 9.3%（18 年同期 18.3%），吉祥由于引进 B787 宽体机，ASK 增长加速（19 年上半年 16.1%vs18 年上半年 13.5%）。在经济下行压力下，航空公司 RPK 平稳增长，客座率稳中有升，三大航 RPK 同增 9.2%，推动客座率达到 82.1%，同增 0.3pct，春秋 RPK 同增 12.2%，客座率 91.7%，同增 2.4pct，吉祥仍处于培育国际远程航线和运行宽体机适应期，客座率同降 0.4pct。航司客座率的提升主要来自于国际线的良好表现，上市航司客座率国内线同降 0.3pct，国际线同增 0.7pct。票价方面，宏观经济下行及高铁分流对公商务出行产生负面影响，二季度票价或受到抑制，对航司业绩产生拖累。同时因私出行需求依旧旺盛，春秋作为低成本航空龙头，因私出行占比较高，票价及上半年业绩或更为坚挺。图表图表2：2019 年年 1-6 月运营数据月运营数据 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 2019 年上半年年上半年汇率及油价汇率及油价小幅利好，航司业绩承压。小幅利好，航司业绩承压。虽然三大航汇兑敏感性加大，但人民币贬值幅度缩窄，2019 年上半年人民币贬值 0.1%（18 年同期 1.1%），汇兑损益将贡献业绩增量；油价方面，2019 年上半年航空煤油出厂价均价 4,912 元/吨，同比下降 2%，小幅利好航司业绩表现。综合考虑票价及客座率情况，我们预计中国国航、南方航空、吉祥航空、春秋航空上半年归母净利润分别为 30.1/19.5/5.3/9.3 亿元，同比各增长-13%/-9%/-15%/27%。行业研究/专题研究|2019 年 07 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6 图表图表3：中中国航空煤油出厂价（含税）国航空煤油出厂价（含税）图表图表4：美元兑人民币中间价美元兑人民币中间价 资料来源：Wind、华泰证券研究所 资料来源：Wind、华泰证券研究所 展望和推荐标的：展望和推荐标的：下半年业绩增长无忧下半年业绩增长无忧；关注；关注 737MAX 对对供给的影响供给的影响 税费下降税费下降和和去年去年低基数，下半年业绩低基数，下半年业绩增长增长无忧；无忧；若若 737MAX 停飞时长超预期，压制明年停飞时长超预期，压制明年供给增长，供给增长，或带来或带来供不应求供不应求。今年增值税继续下调、民航发展基金征收减半，压缩成本；叠加去年下半年油价继续走高、人民币持续贬值、票价走弱，业绩低基数，下半年业绩同比改善无忧。暑假旺季供需匹配，超预期概率不大。未来行业催化剂在波音 737MAX，若停飞时长超预期，我们预计 3 年累计受影响飞机数量约 300 架，约占 2020 年全行业飞机数 7.5%，有望带来供不应求。依次推荐南方航空、中国国航、春秋航空、吉祥航空。3,0003,5004,0004,5005,0005,5006,0006,5001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月201720182019(元/吨)5.86.06.26.46.66.87.07.21月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月201720182019(美元/人民币)行业研究/专题研究|2019 年 07 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 7 机场：免税推动业绩增长，估值合理，具配置价值机场：免税推动业绩增长，估值合理，具配置价值 2019 半年报预览：上市机场流量增速低位徘徊，半年报预览：上市机场流量增速低位徘徊，商业提供增长动力商业提供增长动力 门户枢纽机场时刻依旧紧张，门户枢纽机场时刻依旧紧张，2019 年上半年年上半年流量增速流量增速明显缩窄，回暖明显缩窄，回暖或需等待大型产能或需等待大型产能投产后，民航局给予时刻边际放松。投产后，民航局给予时刻边际放松。2019 年上半年，主要上市枢纽机场时刻资源较为紧张，流量增速均较 18 年同期有所下滑，上海机场、白云机场、深圳机场、首都机场、厦门空港旅客量同比各下滑 3.3/3.3/4.4/6.2/2.3pct 至 4.2%/4.1%/6.2%/-0.6%/4.6%，起降架次同比各下滑 1.1/1.2/3.7/6.9/2.9pct 至 1.9%/2.6%/2.8%/-3.4%/0.5%。后期流量增速回升或需等待大兴机场、浦东卫星厅等大型基础设施投产后，民航局边际放松时刻增量。上市机场流量增速较低，非航业务成为业绩主要增长动力，非航业务更有优势的机场，将录得更高的业绩增长。综合考虑生产量增幅、旅客消费升级推动免税等商业租赁表现，预计上海机场 2019 年上半年归母净利润为 27.5 亿，同比增长 36%；白云机场仍受 T2 投产后相关成本增长加快、民航发展基金返还取消双重影响，预计归母净利润同比下降 36%至 4.5亿；深圳机场由于计提预计负债 6,920 万，预计归母净利润 3.4 亿，同降 9%。图表图表5：机场上市公司机场上市公司 2019 年上半年生产数据对比年上半年生产数据对比 旅客吞旅客吞吐量（千人）吐量（千人）飞机起降架次（千次）飞机起降架次（千次）货邮吞吐量（千吨）货邮吞吐量（千吨）1H19 同比增速同比增速 增幅变化增幅变化 1H19 同比增速同比增速 增幅变化增幅变化 1H19 同比增速同比增速 增幅变化增幅变化 上海机场 38,220 4.2%-3.3pp 256 1.9%-1.1pp 1,702-8.0%-9.8pp 白云机场*35,646 4.1%-3.3pp 241 2.6%-1.2pp 906 1.3%-6.9pp 深圳机场 25,837 6.2%-4.4pp 181 2.8%-3.7pp 588 0.4%-6.2pp 首都机场 49,240-0.6%-6.2pp 293-3.4%-6.9pp-厦门空港 13,571 4.6%-2.3pp 96 0.5%-2.9pp 158-7.4%-8.5pp 资料来源：公司公告、华泰证券研究所 展望和推荐标的：首选基本面良好、资产质量最高的上海机场展望和推荐标的：首选基本面良好、资产质量最高的上海机场 商业成为主要增长动力，业绩商业成为主要增长动力，业绩增长增长稳健，但当前股价估值合理，门户枢纽建议长期配置稳健，但当前股价估值合理，门户枢纽建议长期配置，首选首选资产质量最高资产质量最高的的上海机场。上海机场。夏秋航季计划航班增速边际放松尚未体现在枢纽机场，需等待大型产能投产后的时刻增量。免税、广告等商业业务将成为近期业绩增长主要来源。随着新开商业面积及旅客消费能力持续升级，我们认为机场非航业绩有望维持较高增速，但股价反应相对充分，目前估值合理。机场业绩稳健，具配置价值，首选基本面良好、国际线优势明显、资产质量最高的上海机场，因：1）旅客消费能力升级、新开 T1 入境免税面积、卫星厅商铺下半年投产，推高非航增长；2）产能相对富裕；3）航线结构改善，国际及地区线占比提高。行业研究/专题研究|2019 年 07 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 8 快递快递物流物流：快递优选申通，快递优选申通，多式联运首推嘉友国际多式联运首推嘉友国际 快递快递：今年以来，伴随市场回暖，快递板块迎来估值修复；2019 年 1 月 1 日至 7 月 25日，个股涨幅中值 21%（沪深 300 指数+26.9%），且分化剧烈，其中申通领涨（涨幅 79.4%），德邦领跌（跌幅 19.4%）。1-6 月，实物商品网上零售额达到 3.8 万亿元（+21.6%），全国快递件量达到 277.6 亿件（+25.7%），符合我们的预期。二三线快递不断出让市场份额（一季度剔除六家上市快递的其它件量同比下降约 9%），龙头快递企业增速维持稳定。综合考虑价格竞争和市场集中度提升，我们预计圆通、申通和德邦中报同比增长+17%/+3%/-61%。未来三年，我们仍然可以期待主要快递企业成本 5%-7%的年均降幅；温和价格竞争假设下，快递板块估值仍然合理，相比消费品抱团品种有比较优势。个股标的角度：中报前的业绩真空期，单量优先，首选申通；中报后的“双十一”行情，市值弹性优先，首选圆通。主要风险：1）成本降幅低于预期（19 年主要快递企业成本降幅目标在 7%-10%）；2）中通/申通上半年处于进攻态势，韵达/圆通/百世若下半年跟进，价格战有加剧风险。图表图表6：实物商品网上零售额及增速实物商品网上零售额及增速 图表图表7：规模以上快递企业件量规模以上快递企业件量 资料来源：Wind、华泰证券研究所（注：当月值根据累计值倒算）注：为避免春节错位干扰，剔除了 1 月数据，2 月数据为 1-2 月累计值 资料来源：Wind、华泰证券研究所 图表图表8：快递行业增速预测快递行业增速预测 资料来源：邮政局、华泰证券研究所 供应链供应链：今年以来，市场对供应链板块关注度不高；2019 年 1 月 1 日至 7 月 25 日，个股涨幅中值为-3.7%，其中建发股份领涨（涨幅 32.2%），飞马国际领跌（跌幅 62.1%）。1）大宗商品供应链：典型商业模式以垫资为核心（准金融机构），盈利和估值均对大宗价格较为敏感。年初至今，南华大宗指数仍处于 16 年以来的高位，龙头企业受益集中度提0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0.00.20.40.60.81.01.215-02 15-08 16-02 16-08 17-02 17-08 18-02 18-08 19-02当月值yoy（万亿）0%10%20%30%40%50%60%70%0102030405060708013-02 13-11 14-08 15-05 16-02 16-11 17-08 18-05 19-02快递件量yoy(亿)行业研究/专题研究|2019 年 07 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 9 升，盈利仍能稳步增长，我们预计建发股份中报业绩同比持平。但市场担心供给侧改革退出后，大宗价格下行可能导致板块业绩估值双杀，相对看好建发股份。2）ICT 供应链：从全球看，PC、智能手机、平板电脑三大件出货量均处于收缩状态；一季度出货量增速同比分别-3%/-7%/-5%。在下游需求萎缩的状态下，ICT 供应链企业普遍面临盈利下滑压力，我们预计普路通中报业绩同比下降 19%，板块整体谨慎。图表图表9：南华大宗商品指数处于相对高位南华大宗商品指数处于相对高位 图表图表10：PC、智能手机和平板电脑出货量负增长、智能手机和平板电脑出货量负增长 资料来源：Wind、华泰证券研究所 资料来源：Wind、华泰证券研究所 其它物流其它物流：今年以来，其它物流剧烈分化；2019 年 1 月 1 日至 7 月 25 日，个股涨幅中值4.5%，其中华贸物流领涨（涨幅 76.9%），长江投资领跌（跌幅 24.7%）。展望全年，其它物流（剔除供应链和快递）个股差异较大，盈利波动剧烈且面临成长瓶颈，优选多式联运赛道和主题标的。1）多式联运是降低物流成本的有效路径，也符合中央“运输结构调整”的思路。铁路集装箱是增速最快的细分物流市场（15-18 年复合增速 44%），公铁联运赛道具备广阔空间，有望产生类似美国 JB Hunt 牛股；我们预计嘉友国际中报业绩同比增长 29%，维持“买入”评级。2）近期“自贸区”和“自贸港”主题较为活跃，我们预计华贸物流中报业绩同比增长 1%，关注公司主题投资机会。图表图表11：其它物流标的涨跌幅（其它物流标的涨跌幅（2019 年年 1 月月 1 日至日至 7 月月 25 日日）资料来源：Wind、华泰证券研究所 6008001,0001,2001,4001,6001,80011-0112-0113-0114-0115-0116-0117-0118-0119-01-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%Dec-05Dec-06Dec-07Dec-08Dec-09Dec-10Dec-11Dec-12Dec-13Dec-14Dec-15Dec-16Dec-17Dec-18PC智能手机平板电脑(%)-40%-20%0%20%40%60%80%100%华贸物流新宁物流保税科技嘉友国际上海雅仕天顺股份传化智联密尔克卫畅联股份申万交运申万物流万林物流长久物流音飞储存华鹏飞嘉诚国际原尚股份中国外运恒基达鑫恒通股份飞力达宏川智慧长江投资 行业研究/专题研究|2019 年 07 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 10 航运：航运：上半年上半年集运同比增长、集运同比增长、油运油运同比改善同比改善、干散异常低迷、干散异常低迷 集装箱运输集装箱运输：受益美线运费提升受益美线运费提升，行业盈利行业盈利有望有望同比增长同比增长 2019 年上半年，受中美贸易不确定性影响，行业龙头积极调整运力投放，暂停部分美国航线服务，以此推动美线运费大幅提升，利好集运公司整体盈利水平。1-6 月，SCFI 指数同比上涨 5%，其中上海至美西线运费同比大幅提升 22%。欧线方面，受超大型船舶运力投放压力，1-6 月上海至欧洲线运费同比下跌 3%。吞吐量方面，受中美贸易摩擦及全球宏观经济增速放缓影响，年初至今全球集装箱吞吐量增速明显放缓。根据 CTS 数据，2019 年 1-5 月，全球共完成集装箱运输量 6,973 万标准箱，同比增长 1.5%。其中，亚洲至美国、亚洲至欧洲货量同比分别增长 1.6%和 6.5%。美线货量低增长主要受中美贸易摩擦影响，欧洲线货量增速符合预期。中长期看，2019、2020 年全球集装箱船舶运力增速分别为 3.1%和 3.5%，较 2018 年的 5.8%有所下降。需求方面，尽管近期中美冲突缓和，但依旧存在不确定性，且预期全球整体需求疲软。根据Alphaliner 预测，2019、2020 年全球集装箱运输需求增速放缓，分别为 2.5%和 3.1%（2018年为 5.2%）。由于预期未来行业整体需求增速将低于供给增速，我们对集运行业中长期供需格局持中性的观点，重点关注行业季节性运费变化及中美贸易等事件性驱动行情。重点关注重点关注 中远海控（“增持”评级，目标价区间 6.2-6.5 元）：我们预计公司上半年核心归母净利润为 14 亿元（公司去年同期归母净利润 4,100 万元，但不可比，因为自 2018 年 7 月 1 日起，公司收购东方海外并表）。展望下半年，受益中美冲突缓和，我们预计美线货量有望环比提升。同时，三季度为集装箱运输传统旺季，欧洲线运费水平有望改善，重点关注三季度旺季行情。2019 年全年，我们预计公司核心归母净利润 24 亿元（剔除出售长滩码头的一次性收益），同比增长 98%。图表图表12：集装箱运输市场：供需增速集装箱运输市场：供需增速 图表图表13：上海出口集装箱运价指数（上海出口集装箱运价指数（SCFI）资料来源：Alphaliner，华泰证券研究所 资料来源：上海航运交易所，华泰证券研究所 图表图表14：上海至美西集装箱运价上海至美西集装箱运价 图表图表15：上海至欧洲集装箱运价上海至欧洲集装箱运价 资料来源：上海航运交易所，华泰证券研究所 资料来源：上海航运交易所，华泰证券研究所 9.17.96.05.86.38.60.63.85.83.13.514.2 8.3 4.8 3.6 5.3 1.2 2.7 6.7 5.2 2.5 3.1 02468101214162010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019E2020ESupply growthDemand growth(%)02004006008001,0001,200JanFeb MarAprMayJunJulAugSepOctNovDec20172018201905001,0001,5002,0002,5003,000JanFeb MarAprMayJunJulAugSepOctNovDec201720182019(USD/FEU)02004006008001,0001,200JanFeb MarAprMayJunJulAugSepOctNovDec201720182019(USD/TEU)行业研究/专题研究|2019 年 07 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 11 油运油运：低基数低基数上上同比改善，但同比改善，但二季度二季度表现低于预期表现低于预期 2019 年 1-6 月，超大型油轮（VLCC）中东至中国航线（TD3C TCE）日均运费为 20,360美元，同比大幅提升 136.1%，主要因上年低基数原因。2019 年一季度，受益全球原油需求向好驱动，VLCC 日运费均值为 27,948 美元；然而进入二季度，受今年新交船数量增加、旧船拆解数量低于预期及季节性淡季需求疲软影响，二季度 VLCC 日均运费大幅下降至 12,523 美元，环比下滑 55%，且低于行业平均盈亏平衡点（25,000-30,000 美金/天）。展望下半年，受益季节性旺季需求推动及部分船舶进入船厂安装脱硫塔，市场有效供给减少，我们预期运费环比有望大幅改善。中长期看，我们认为行业供需格局将改善，利好运费水平提升。2019 年为新船交付高峰期，自 2020 年起，行业供给增速将出现明显放缓。根据 Clarksons 数据，我们预期 VLCC市场 2019 年供给增速为 5.6%，2020 年将下滑至 2.2%。需求方面，受益美国原油出口增加，运输距离拉长，我们预计 2019、2020 年需求增速分别为 4.5%和 6.3%，较 2018 年的 1.6%有明显提升。重点关注重点关注 中远海能（“买入”评级，目标价区间 8.3-8.6 元）：我们预计公司 2019 年上半年核心归母净利润约 4.5 亿元，同比实现扭亏为盈（上年同期归母净亏损 2.2 亿元）。2019 年全年，我们预计公司归母净利润 12.7 亿元（上年同期 1.1 亿元），主要受益下半年运费提振及内贸油和 LNG 业务贡献。招商轮船（“买入”评级，目标价区间 6.52-6.88 元）：我们预计公司 2019 年上半年核心归母净利润 2.1 亿元，同比大幅增长 98%，主要因上年同期油运业务低基数影响。我们预计公司 2019 年全年归母净利润 16.7 亿元，同比增长 43%。图表图表16：VLCC 市场：供需增速市场：供需增速 资料来源：Clarksons，华泰证券研究所 图表图表17：VLCC 市场：新船交付量市场：新船交付量 图表图表18：VLCC 市场：旧船拆解量市场：旧船拆解量 资料来源：Clarksons，华泰证券研究所 资料来源：Clarksons，华泰证券研究所 2.7 1.8 7.1 6.1 0.6 5.6 2.2 2.0 2.9 5.4 4.9 1.6 4.5 6.3 012345678201420152016201720182019E2020ESupply growthDemand growth(%)204750396742140102030405060708020152016201720182019E2020E2021E(船舶数量)22133150481216202428323620152016201720182019ytd(船舶数量)行业研究/专题研究|2019 年 07 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 12 图表图表19：波罗的海原油运输指数（波罗的海原油运输指数（BDTI）图表图表20：VLCC 中东中东-中国航线运费（中国航线运费（TD3C TCE）资料来源：波罗的海交易所，华泰证券研究所 资料来源：波罗的海交易所，华泰证券研究所 干散：受巴西矿难及飓风影响，上半年运费异常低迷干散：受巴西矿难及飓风影响，上半年运费异常低迷 2019 年一季度，受巴西淡水河谷矿难及澳洲飓风影响，全球铁矿石出货量受限，干散运费出现异常低迷的情况。BDI 指数一季度均值为 798 点，同比下跌 32%。自二季度以来，伴随铁矿石出货量逐步回升，BDI 指数环比上涨 24.7%。虽然二季度干散运费改善，但受一季度异常拖累，2019 年 1-6 月，BDI 均值为 895 点，同比下跌 26.5%。行业整体盈利水平同比出现下滑。展望下半年，我们预期受益出货量回升和旺季需求拉动，干散运费有望继续回升。A 股无外贸干散运输对应标的公司，建议关注港股太平洋航运。图表图表21：波罗的海干散货指数（波罗的海干散货指数（BDI）图表图表22：小灵便型运费指数小灵便型运费指数（BHSI）资料来源：波罗的海交易所，华泰证券研究所 资料来源：波罗的海交易所，华泰证券研究所 4006008001,0001,2001,400JanFeb MarAprMayJunJulAugSepOctNovDec201720182019010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,000JanFeb MarAprMayJunJulAugSepOctNov Dec201720182019(USD/day)04008001,2001,6002,0002,400JanFeb MarAprMayJunJulAugSepOctNovDec2017201820190100200300400500600700800JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec201720182019 行业研究/专题研究|2019 年 07 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 13 铁路：铁总改革铁路：铁总改革释放活力，关注主题释放活力，关注主题投资投资机会机会 二季度二季度客运平稳增长，货运地区差异显著客运平稳增长，货运地区差异显著 二季度铁路客运量保持平稳增长；货运量增速较一季度回升，但地区差异较大。今年二季度，全国铁路客运量、货运量同比增长 10.2%、8.0%，旅客周转量、货物周转量同比增长 4.9%、5.4%。与之相比，一季度的全国铁路客运量、货运量同比增长 9.0%、3.0%，旅客周转量、货物周转量同比增长 4.8%、1.9%。上半年，动车组客运量同比增长 15.7%，贡献客运主要增量，普通列车客运量则同比下滑 1.1%。为完成“公转铁”目标，在一季度货运不景气的情况下，铁总陆续下浮太原局、沈阳局、西安局、呼和局等货运大局的部分线路的运费，随后二季度货运量增速出现回升。货运地区差异较大，西煤东运线路受经济低迷、水电挤压的负面影响，加上港口电厂库存高企，整体表现平淡。上半年，大秦线货运量同比下滑 3.2%。我们预计，铁路客运企业中报业绩保持稳健，货运企业较为平淡。图表图表23：铁路旅客铁路旅客周转量周转量同比增速同比增速（月度）（月度）图表图表24：铁路货物周转量同比增速铁路货物周转量同比增速（月度）（月度）资料来源：Wind、华泰证券研究所 资料来源：Wind、华泰证券研究所 关注铁路改革主题机会关注铁路改革主