教育行业：K12课外培训行业扬帆起航正当时-20190428-招商银行-31页.pdf

Table_Yemei0行业研究深度报告 2019 年 04 月 28 日K12 课外培训行业：扬帆起航正当时 我国 K12 课外培训市场空间大、增速快我国 K12 课外培训市场空间大、增速快。2018 年市场规模 5205 亿元，增速11.9%，其中线上 K12 课外培训市场规模 443 亿，增速 48.4%。三大类培训中课程培训刚需，市场占比最大，发展速度稳定；语言培训受低龄化线上教育和留学产业链发展推动，边际增速上扬；素质类培训兴起，市场潜力大，保持高增速。K12 课外培训行业集中度未来 35 年内有望快速提升K12 课外培训行业集中度未来 35 年内有望快速提升。传统 K12 课外培训市场呈现区域化、本地化长尾供应特征。线下培训市场是“双巨头+区域龙头+本地机构”的竞争格局，好未来与新东方处于绝对领先位置，但是 CR10 仅为6.5%；线上培训则是群雄逐鹿的竞争格局，模式验证的企业快速聚集流量，形成第一梯队。未来很长一段时间，K12 课外培训市场将维持“量价齐升”未来很长一段时间，K12 课外培训市场将维持“量价齐升”。底层逻辑是，考试分数决定升学的教育体制不改变，中国家长的教育焦虑会持续推动对孩子的课外培训支出。我国当前 K12 课外培训整体渗透率为 36.7%，对比文化相近的东亚地区渗透率仍有很大提升空间。教育支出不断增加、课外培训渗透率不断提升，叠加财政政策、产业政策刺激、技术进步等因素，短期很难触及行业天花板。产业扩张机会主要来自：1、下沉市场，对低线城市渗透扩张产业扩张机会主要来自：1、下沉市场，对低线城市渗透扩张。一二线城市机构集中，学生参培率高，市场竞争激烈。低线城市拥有更广大 K12 学生基数，但是渗透率较低。2、继续提升线上 K12 课外培训渗透率2、继续提升线上 K12 课外培训渗透率。线上教育渗透率远低于线下，“双师班课”与“一对一”直播模式跑通提升在线培训竞争力。3、素质教育和 ToB 市场的发展机会3、素质教育和 ToB 市场的发展机会。这两片蓝海都具备千亿级别的市场空间，市场需求正在快速增长，但行业发展仍处于早期阶段。K12 课外培训行业快速发展正经历阵痛期K12 课外培训行业快速发展正经历阵痛期。行业痛点需要解决：线下机构经营成本抬升、师资供给不足、区域间差异大；线上机构获客成本高、盈利能力不足。2018 年监管趋严、规范政策频出，全国范围开展摸排整改：短期市场持续承压，行业开始整合与出清；长期有利于行业健康发展，加速市场集中度提升。银行需要从三个层面把握 K12 课外培训行业享受成长红利银行需要从三个层面把握 K12 课外培训行业享受成长红利。客群层面优选全国和区域龙头机构；持续跟踪线上用户规模大、模式清晰、现金流健康的机构。业务层面紧密围绕 K12 培训行业发展趋势与核心诉求。风险层面需要建立并跟踪K12 课外培训行业风险指标体系。Table_Author夏嘉南夏嘉南 行业研究员行业研究员：0755-83894978： 相关研究报告相关研究报告 教育行业：心如花木，向阳而生 2019.02.01 行业研究深度报告 敬请参阅尾页之免责声明 1/3 目录 1K12 课外培训行业在我国发展的现状、特点与阶段.1 1.1 行业现状.2 1.2 行业特点.2 1.3 行业发展阶段.4 2K12 课外培训在我国发展的底层逻辑和催化剂.5 2.1 市场增长的底层逻辑短期不会改变.5 2.2 市场发展的催化剂.7 3.未来 K12 课外培训行业的发展机会和打法分析.8 3.1 下沉市场，对低线城市的渗透扩张.9 3.2 模式跑通，线上培训渗透率提升.10 3.3 细分领域：素质教育和 To B 市场的机会.13 3.4 标准化是实现快速扩张的最有效途径.15 4K12 课外培训行业面临的痛点.15 4.1 线下机构面临的痛点.16 4.2 线上机构面临的痛点.17 52018 年 K12课外培训行业政策梳理.19 6.线下 K12 课外培训市场：两个绝顶高手的江湖.21 7.线上 K12 课外培训市场：群雄逐鹿，各有千秋.24 8.银行应该如何把握 K12 课外培训行业享受成长红利.26 行业研究深度报告 敬请参阅尾页之免责声明 2/3 图目录 图 1：我国 K12 课外培训市场占整个 K12 教育市场的 2/3.1 图 2：我国 K12 课外培训市场规模及增速.2 图 3：K12 在线教育市场快速增长.2 图 4：线下 K12 课外培训市场竞争格局的“头部三大梯队”.2 图 5：三大类 K12 课外培训市场规模（亿元）.3 图 6：三大类 K12 课外培训市场增速.3 图 7：区域化、本地化的长尾教育供给市场.4 图 8：我国 K12 课外培训行业的发展阶段与趋势.5 图 9：全国居民人均教育支出金额与占比齐升.6 图 10：K12 阶段学生总数反弹且参培率不断提升.6 图 11：好未来遭遇做空后股价变化情况.7 图 12：新东方遭遇做空后股价变化情况.7 图 13：K12 阶段学生 10 人中只有 2 人能上本科.7 图 14：我国新生人口、06 岁人口数缓慢增长.7 图 15：政府历年发布的 K12 教育减负政策.8 图 16：2018 年监管政策提升课外培训机构成本.8 图 17：我国 K12 课外培训渗透率距离东亚其他国家和地区仍有提升空间.9 图 18：全国低线城市 K12 学生占据绝大多数.9 图 19：K12 课外培训机构校区分布（按城市级别）.9 图 20：整个线上教育市场中 K12 占比快速提升.11 图 21：线上 K12 课外培训渗透率快速提升.11 图 22：K12 在线教育两大主流模式对比.12 图 23：线上 K12 教育分类及主要玩家.13 图 24：K12 素质教育市场规模及增速.14 图 25：中美 K12 教育 2G/2B/2C 市场规模占比.14 图 26：位于“金子塔基”的本地化小型培训机构构成广阔的 B 端市场.14 图 27：K12 课外培训行业规模不经济.15 图 28：全国高考统一命题趋势加强.15 图 29：2017 年我国 K12 线下课外辅导机构典型成本结构.16 图 30：新东方学生教师比.17 图 31：新模式一定程度上缓解了“教师荒”.17 图 32：线上 K12 培训收入指标拆分.17 图 33：各类线上 K12 课外培训平均获客成本.18 图 34：续费率是影响用户数量的核心指标之一.18 图 35：知名线上 K12 课外培训机构亏损金额.19 行业研究深度报告 敬请参阅尾页之免责声明 3/3 图 36：K12 线上与线下一对一模式利润率对比.19 图 37：2018 年 K12 课外培训行业相关政策汇总.20 图 38：“史上最严”K12 课外培训监管标准.21 图 39：2018 年发布的线上 K12 教育相关政策.21 图 40：好未来与新东方 K12 课外培训切入点的差异.22 图 41：好未来与新东方分校数量与结构.23 图 42：好未来与新东方营收及增速对比.23 图 43：各家线下 K12 机构营收及净利润对比.24 图 44：各家线下 K12 机构毛利率及净利率对比.24 图 45：新东方在线付费用户、客单价与获客成本.25 图 46：各线上教育机构获客成本/客单价对比.25 图 47：K12 课外培训行业风险体系建设（红：客观指标，蓝：主观打分）.错误错误!未定义书签。未定义书签。敬请参阅尾页之免责声明 行业研究深度报告 1/26 K12 教育市场目前是我国最大的细分教育市场，姑且不论每年超过 3 万亿国家财政公共教育支出的绝大多数都用在了 K12 教育领域（尤其是义务教育阶段），2 万亿的民办教育市场有 1/3 都是 K12 教育，2017 年规模达到 7224亿，预计 2020 年市场规模突破万亿。民办 K12 教育市场中，课外培训行业占据绝对主体，根据弗若斯特沙利文和艾瑞咨询的数据，超过 2/3 的市场是 K12 课外培训，2017 年规模达到 4653亿。我国庞大的 K12 阶段适龄人口数量与教育“国情”决定了现阶段 K12 课外培训行业“扬帆起航正当时”，整体正处于快速发展阶段。随着市场开始下沉到低线城市、线上教育渗透率不断提升、素质培训课程兴起、To B 市场打开等因素影响，未来 K12 课外培训市场空间广阔，增长动力多元。市场蛋糕快速做大的同时，受频出的政策规范以及头部机构横、纵一体化发展诉求的影响，市场集中度市场集中度快速快速提升提升将会是未来将会是未来 35 年内的主旋律年内的主旋律。我们预计 2022 年线下 K12 课外培训 CR10 将达到 14%。同时，在“互联网+教育”和“科技+教育”的加持下，更多模式得到验证的 K12 课外培训机构有望脱颖而出。图图 1 1：我国我国 K12K12 课外课外培训市场占培训市场占整个整个 K12K12 教育教育市场的市场的 2/32/3 资料来源：国家统计局，弗若斯特沙利文，艾瑞咨询，招商银行研究院 在本篇文章中，我们首先将总结我国 K12 课外培训行业的现状和特点，并且给出其快速发展的底层逻辑和近期催化剂。其次对 K12 课外培训行业发展的空间和机会做一个详细分析，之后提出行业发展面临的痛点和潜在的解决方法。我们对 2018 年 K12 教育相关政策进行全面解读，最后按照线上、线下两个维度梳理的行业内头部玩家的主要特征和打法，以及银行在 K12 课外培训行业的业务与风险建议。1K12 课外培训行业在我国发展的现状、特点与阶段 敬请参阅尾页之免责声明 行业研究深度报告 2/26 1.1 行业现状 我国 K12 课外培训行业起步较早，市场培育相对成熟，2018 年市场规模5205 亿，增速 11.2%，其中 K12 在线教育市场规模 443 亿，增速 48.4%。行业竞争充分，但市场依旧分散，集中度低。目前，线下线下市场是市场是“双双巨巨头头（好未来、新东方）+区域龙头区域龙头+本地机构”本地机构”的竞争格局的竞争格局，CR2 不到 5%（只计算新东方 K12 课外培训业务收入，CR2 为 4.2%），CR10 约为 6.5%；线上线上 K12课外培训市场则是群雄逐鹿的竞争格局课外培训市场则是群雄逐鹿的竞争格局，行业处于早期快速成长的阶段，模式得到验证的头部企业率先实现规模化，正在形成第一梯队。图图 2 2：我国我国 K12K12 课外培训课外培训市场市场规模规模及增速及增速 图图 3 3：K12K12 在线教育在线教育市场快速增长市场快速增长 资料来源：弗若斯特沙利文，招商银行研究院 资料来源：艾瑞咨询，招商银行研究院 图图 4 4：线下线下 K12K12 课外培训课外培训市场市场竞争竞争格局格局的的“头部“头部三大梯队三大梯队”资料来源：招商银行研究院 1.2 行业特点 我国 K12 课外培训行业有几个明显的特征：敬请参阅尾页之免责声明 行业研究深度报告 3/26 第一，三大类三大类 K12 课外培训课外培训各有各有市场，市场，处于处于不同不同增长阶段增长阶段。对比来看，K12 课外培训可以按照内容不同主要分成课程培训、语言培训和素质类培训三大类，其中课程（学科类）培训刚需且受众面广，市场规模占比最大，但是行业发展相对成熟，增速稳定在 10%左右；语言培训则受益于低龄化线上培训推动与留学产业链完善，迎来第二波增长，增速从 2016 年的 8.8%快速攀升至 2018 年的 21.1%；受高考改革和一、二线城市需求爆发影响，素质类培训市场还处于培育期，正在快速成长，近 5 年增速将会维持在 20%以上。图图 5 5：三大类三大类 K12K12 课外培训课外培训市场规模市场规模（亿元）（亿元）图图 6 6：三大类三大类 K12K12 课外培训课外培训市场增速市场增速 资料来源：弗若斯特沙利文，多鲸资本，招商银行研究院 资料来源：弗若斯特沙利文，招商银行研究院 第二，线下线下培训培训一线一线城市城市趋近饱和，低线城市趋近饱和，低线城市渗透率低渗透率低。线下 K12 课外培训机构大多分布在沿海发达省份和一、二线城市，三四五线城市拥有更广泛的K12 阶段人群，但是培训机构相对缺乏。线上线上 K12 课外培训模式创新，渗透课外培训模式创新，渗透率快速提升。率快速提升。线上模式多样，主要可分为内容型、工具型和平台型，内容驱动型的 K12 在线教育具备更强的竞争力。线上教育正依靠便捷的触达、灵活的应用和优质的内容快速提高在 K12 课外培训领域的渗透率。第三，区域化区域化、本地化、本地化的长尾的长尾教育服务教育服务供给供给市场市场。各地区和城市教育水平不均衡、使用教材和考试内容不同，地域间差异较大，本地化的教育机构往往在教研、内容方面贴合本地市场，具有优势。机构扩张受限于地方有限的优质师资和差异化的教学内容，因此，除少数具备强大师资和教研实力的跨区域龙头以外，绝大多数教育机构都是立足本地的长尾供应商。敬请参阅尾页之免责声明 行业研究深度报告 4/26 图图 7 7：区域化、区域化、本地化的长尾教育供给市场本地化的长尾教育供给市场 资料来源：招商银行研究院 1.3 行业发展阶段 K12 课外培训课外培训行业行业在我国的发展可以大致分为在我国的发展可以大致分为五五个阶段：个阶段：2000 年以前，全国高考统一命题，名校名师催生课外培训。K12 课外培训机构最早兴起于沿海地区教育发达的省份和一线城市，聘用升学率高的名校老师做兼职，帮助学生提高应试能力和考试分数，行业处于粗放发展的萌芽阶段。20002006 年，高考改革，各省陆续开始自主命题。2002 年北京率先实施，到 2006 年全国 16 个省份实现自主命题。这期间各地培训机构如雨后春笋一般的冒出来，基于本地考试特色开设学科辅导课程。20062015 年，K12 课外培训行业快速发展的黄金十年。在这个阶段，一大批成熟的培训机构在潜心打磨教研、模式验证后积累了口碑，开始跨区域扩张，建立全国性的 K12 课外培训品牌。其中耳熟能详的新东方、好未来、学大、环球等先后登陆资本市场。同时，伴随着互联网渗透率大幅提升，专注做 K12 线上培训的机构也开始进入孵化期，对网校、直播等模式进行探索。20152017 年，教育部出台措施严厉打击公办教师外出补课。一大批依靠公办教师的培训作坊不复存在，但是学生补课需求依旧存在，且是极其庞大的市场群体，因此这个时期大量地方中小品牌崛起，承接了这部分存量需求。同时，线上 K12 培训百花齐放，除教学内容、模式创新以外，移动互联网、大数据、人工智能等技术快速在教育行业投入使用。2018 年至今，国家对教培机构的资质、场地、师资、收费等方面严格规范并展开摸排整改，K12 课外培训行业迎来“史上最严”监管年，不达标的机构率先被市场出清，企业经营成本大幅抬升，中小机构的生存空间受到挤压，行 敬请参阅尾页之免责声明 行业研究深度报告 5/26 业整合期到来。同一时期，规范线上教育发展的监管政策也已经开始酝酿实施。模式验证的线上 K12 产品迅速聚集流量，头部企业品牌效应明显形成第一梯队，如 VIPKID、作业帮、猿辅导、掌门一对一等，但整体盈利较为困难。我们预计 K12 课外培训行业经过这轮调整以后，行业将步入快速行业将步入快速上行通道上行通道，线下市场集中度快速提升，线下市场集中度快速提升，现有现有竞争格局中竞争格局中的的“头部“头部三三大大梯队梯队”都将都将扩容扩容，好好未来未来与与新东方的领先地位难以撼动；新东方的领先地位难以撼动；线上教育机构将会迎来一波上市潮线上教育机构将会迎来一波上市潮，重心，重心将从将从线上引流转向模式线上引流转向模式盈利盈利。手握资金的教育巨头将会围绕核心业务打造各自的生态圈，大概率会诞生多家千亿市值的 K12 综合教育产业集团。图图 8 8：我国我国 K12K12 课外培训行业课外培训行业的的发展发展阶段与趋势阶段与趋势 资料来源：招商银行研究院 2K12 课外培训在我国发展的底层逻辑和催化剂 2.1 市场增长的底层逻辑短期不会改变 当教育需求在公立教育体系内很难得到满足时，课外培训就成为必要补充。K12 课外培训是使用者（孩子）与付费者（家长）不是同一主体的特殊存在，需要向使用者提供优质的内容和服务，并且达到预期效果（提高分数、掌握技能等）来吸引付费者支付费用。教育是结果导向和延时验证的，在预期效果管理方面，课外培训已经被证明是提升 K12 学生竞争力的有效手段。因此只要只要 敬请参阅尾页之免责声明 行业研究深度报告 6/26“考试分数决定升学考试分数决定升学”的教育体制没有实质性改变，那么中国家长的的教育体制没有实质性改变，那么中国家长的“教育焦教育焦虑虑”就会持续存在就会持续存在，对孩子的课外培训教育支出就不会减少对孩子的课外培训教育支出就不会减少。一方面，人均可支配收入的增长支撑着教育投入不断增加，1992 年以来，城镇居民教育支出增速（13.6%）显著高于人均可支配收入增速（12.5%），全国居民年人均教育支出总额和占比均快速提升，现金教育支出由 2013 年的821 元上涨至 2017 年的 1237 元。中国社会价值观“再苦不能苦孩子，再穷不能穷教育”深入骨髓，家长愿意将更多的钱投入到孩子的教育中，从客单价和ARPU 值来看，K12 课外培训市场的“价”在不断提升课外培训市场的“价”在不断提升。另一方面，我国 K12 阶段学生总数近几年稳定保持在 1.8 亿以上，受益于生育政策放开，平均滞后 45 年进入 K12 教育阶段的学生人数企稳回升。此外根据产业信息网数据，K12 课外培训的参培率由 2015 年的 33.4%提升至2017 年的 36.7%，预计 2020 年达到 42%。企稳回升的 K12 人口基数不断提升的课外培训渗透率，K12 课外培训市场的“量”也在不断提升课外培训市场的“量”也在不断提升。不可否认的是，“教育焦虑”叠加“剧场效应”1加速了课外培训在 K12阶段学生人群的渗透率，“量价齐升”的背景下，短期之内很难触及 K12 课外培训行业的天花板。图图 9 9：全国全国居民居民人均人均教育支出教育支出金额金额与占比齐与占比齐升升 图图 1010：K K1212 阶段学生总数阶段学生总数反弹且参培率不断提升反弹且参培率不断提升 资料来源：国家统计局，Wind，招商银行研究院 资料来源：中国产业信息网，公开资料整理，招商银行研究院 这个底层逻辑有别于欧美发达国家的教育市场，欧美国家 K12 课外培训文化较弱，注重孩子在学校的全面发展，课外以引导孩子的兴趣为主而非成绩论。因此 2018 年 6 月好未来被专业做空机构浑水做空后，且不论做空理由是否充分（浑水认为好未来虚增利润，主要是非经营性损益），股价仅经历短期波动，1 剧场效应：在剧场，如果前排观众站起身观看节目，后排观众也只能跟随前排一同起身才可以正常观看。K12 课外培训学生家长做报名决策，往往会受到已为孩子报名的家长的影响。敬请参阅尾页之免责声明 行业研究深度报告 7/26 随后企稳反弹，年底市值重回 200 亿美元。这也是高瓴资本等对中国教育理解深刻的投资机构敢于在被做空后逆市增持并持续看好好未来的核心逻辑。图图 1111：好未来遭遇好未来遭遇做空后股价变化情况做空后股价变化情况 图图 1212：新东方遭遇新东方遭遇做空后股价变化情况做空后股价变化情况 资料来源：Wind，招商银行研究院 资料来源：Wind，招商银行研究院 2.2 市场发展的催化剂 宏观层面宏观层面：未来几年未来几年将保持将保持旺盛旺盛需求需求。第一，根据现阶段初高中、大学毛入学率和高考录取率测算，每 10 名 K12 阶段学生只有 2 人能考入大学本科。重点大学、高中在我国属于稀缺教育资源，通过课外培训提升学生竞争力的需求有增无减；第二，生育政策放开后，我国新生人口数量（16001700 万人/年）与 06 岁人口数量维持相对稳定，这部分潜在的 K12 人群未来几年会进入市场，生源数量将保持稳定，因此线下、线上课外培训渗透率提升会带来大量新增需求；第三，未来对个性化教育服务和差异化内容的新需求将会催生更庞大的课外培训市场，个性化教学、K12 新内容（如素质类培训）是未来几年的核心增量需求。图图 1313：K K1212 阶段学生阶段学生 1 10 0 人中只有人中只有 2 2 人能上本科人能上本科 图图 1414：我国新生人口、我国新生人口、0 06 6 岁人口数缓慢增长岁人口数缓慢增长 资料来源：教育部，公开资料整理，招商银行研究院 资料来源：国家统计局，招商银行研究院 政策层面政策层面：财政财政政策政策积极，积极，产业政策产业政策不断不断加码加码。财政政策刺激居民家庭K12 阶段教育投入，子女接受学前教育和学历教育支出抵扣个人所得税税基。敬请参阅尾页之免责声明 行业研究深度报告 8/26 机构多方面调研结果显示，以家庭为单位，这部分让渡的税收优惠大概率会再次投入子女教育，因此 K12 课外培训等非学历教育市场会从中受益。K12 教育政策近几年对公办学校一直强调“减负”，但在升学体制看不到改变的情况下，实际上对学生和家长的教育刚需造成了挤出效应，公办学校教学内容和课后练习的压缩实际上变相得将学生推向学科辅导类和素质教育类的K12 课外培训机构。图图 1515：政府政府历年历年发布发布的的 K K1212 教育减负政策教育减负政策 图图 1616：2 2018018 年监管政策提升年监管政策提升课外培训机构课外培训机构成本成本 资料来源：公开资料整理，招商银行研究院 资料来源：教育部，招商银行研究院 2018 年以来，规范和治理 K12 课外培训市场的政策不断出台，行业标准提高率先出清不合格的培训机构。短期内招生规模上不去则无法摊薄抬升的运营成本，因此压缩了中小机构的生存空间，一批地方中小品牌或将被大型机构收编，行业将迎来一波并购热潮。线上 K12 教育规范酝酿许久，或将在 2019年陆续出台。长期来看，K12 课外培训市场资源整合、规范发展有利于行业长期保持增长韧性。技术技术进步进步：以以线下线下 K12 课外课外培训为主体，培训为主体，线上线上教育教育和和教育科技化教育科技化为为两翼两翼的的“一体两翼一体两翼”式式发展发展。移动互联网普及、低延时高清网络直播成熟等加速线上教育发展；图像识别、语音识别、大数据、人工智能等技术助力教育科技化发展，越来越多的教育培训机构利用这些技术提升教学效率和教学效果。3.未来 K12 课外培训行业的发展机会和打法分析 与教育文化相近的东亚国家和地区对比来看，我国 K12 课外培训渗透率仍有大幅提升空间。我们认为行业在未来几年的发展行业在未来几年的发展机会主要来自机会主要来自两两方面：方面：一是一是下沉市场，对低线城市下沉市场，对低线城市渗透扩张；二是渗透扩张；二是继续继续提升线上提升线上 K12 课外培训课外培训渗透率渗透率。敬请参阅尾页之免责声明 行业研究深度报告 9/26 图图 1717：我国我国 K K1212 课外培训课外培训渗透率距离东亚渗透率距离东亚其他国家其他国家和地区仍有提升空间和地区仍有提升空间 资料来源：中国教育财政科学研究所，招商银行研究院 3.1 下沉市场，对低线城市的渗透扩张 当前我国大多数 K12 课外培训机构集中在一、二线城市，市场竞争激烈。三四线城市课外培训市场渗透率低，以中小机构（辅导班、小作坊）为主，市场集中度低。但是，在我国低线城市 K12 教育适龄人口体量远大于一线城市，这部分人群的课外培训需求还没有得到充分释放。随着我国城镇化水平和城镇居民收入水平提升，低线城市家庭购买力普遍提升，K12 课外培训更容易被接受。因此整体市场下沉提高低线城市渗透率是行业发展的必然趋势。图图 1818：全国低线城市全国低线城市 K12K12 学生占据绝大多数学生占据绝大多数 图图 1919：K12K12 课外培训机构校区分布（按城市级别）课外培训机构校区分布（按城市级别）资料来源：艾瑞咨询，招商银行研究院 资料来源：iResearch，招商银行研究院 过往几年，头部机构在三四线城市直接开立分支机构显得比较谨慎，我们选取了 6 家具有代表性的 K12 课外培训龙头企业，有 5 家在三线及以下城市的教学中心占比低于 15%，新东方为 6.34%，好未来仅为 1.35%。对于 K12 敬请参阅尾页之免责声明 行业研究深度报告 10/26 课外培训机构来说低线城市教育水平相对落后，一线城市的教研内容很难直接在低线城市复制使用，因此本地化的教学内容本地化的教学内容和稀缺的优质师资和稀缺的优质师资是是市场市场下沉下沉时时需要解决的需要解决的进入壁垒进入壁垒。除此之外，较低的客单价较低的客单价也是进入低线市场计算投资回报时不得不考量的因素。因此在渗透扩张的模式上，除了直接开办经营机构或分校（学习中心）以外，各机构间会有差异化的打法。随着低线市场需求被充分发掘，头部机构正在对下沉市场大力布局。好未来采用“开源+赋能”的打法，通过对本地化经营的中小机构开放打磨多年的教研资源、管理系统、师资培训等方式，优化教学内容并且规范机构管理，提升中小机构的综合实力；朴新教育采用“收购直营+标准化改造”的打法，全资收购二三线城市具有一定知名度的 K12 课外培训品牌，通过对其进行标准化教学管理、内容供应方面的改造，全面提升教学质量和学生覆盖面。3.2 模式跑通，线上培训渗透率提升 经历了 PC 互联网和移动互联网的两轮数字化改造，教育行业的线上渗透率得到大幅提升，根据中国互联网络信息中心（CNNIC）发布的第 43 次中国互联网络发展状况统计报告，截至 2018 年 12 月，我国在线教育用户规模达 2.01 亿，较 2017 年底增加 4605 万，年增长率为 29.7%；手机在线教育用户规模达 1.94 亿，较 2017 年底增长 7526 万，增长率为 63.3%。其中 K12教育领域尤为明显，在整个线上教育市场的占比来到 17.6%，仅次于高等学历教育和职业教育，预计 2022 年占比达到 27.7%（图 20）。线上 K12 课外培训渗透率从 2013 年的 6.8%提升至 2018 年的 11.6%（图 21）。但相比于相比于当当前前 36.7%的的 K12 学生课外培训整体参培率，线上培训仍有很大的提升空间学生课外培训整体参培率，线上培训仍有很大的提升空间。我们认为推动因素主要有：第一，K12 阶段学生人群（千禧一代、10 后）和家长人群（以 80 后为主）的互联网使用率高，更容易接受线上教育；第二，线上教育更容易满足个性化的学习需求，取代传统线下机构分散与不均衡的课程供给，便利性上更胜一筹；第三，相比于线下机构高昂的场地租赁和人工成本，线上教育机构相对较“轻”，具有较高的毛利水平（获客成本高体现在销售费用，影响净利润），因此吸引着更多产业资本进入线上教育领域；第四，线上教育弥补线下机构管理能力和半径不足的劣势，资源集中更容易形成合力加快市场推广。敬请参阅尾页之免责声明 行业研究深度报告 11/26 图图 2020：整个线上教育市场中整个线上教育市场中 K12K12 占比占比快速提升快速提升 图图 2121：线上：线上 K K1212 课外课外培训渗透率培训渗透率快速快速提升提升 资料来源：艾瑞咨询，招商银行研究院 资料来源：艾媒咨询，招商银行研究院 与线上成人教育不同的是，录播模式很难要求孩子的注意力可以一直贯穿课程，因此有更多互动交流的直播模式成为线上 K12 教育发展的主流。经过几年的探索，线上 K12 课外培训的直播授课模式跑通，形成两大阵营：一种是以学而思网校、新东方在线为代表的“大课堂双师直播”，这种模式有助于线上机构短期集聚流量，扩张速度更快，核心壁垒是“双师”核心壁垒是“双师”批量培养和标准批量培养和标准化教学内容研发能力化教学内容研发能力；另一种是以猿辅导、VIPKID 和掌门一对一主导的“个性化小班”或者“一对一教学”，这种模式对模式对渠道运营和渠道运营和授课教师要求高，往授课教师要求高，往往客单价较高往客单价较高，教学效果有保障。但是受限于教师数量和产能，这类机构短期上量困难，无法快速扩张。直播授课模式顺应了行业发展趋势，使线上教育可以真正意义上在内容层面与线下机构正面 PK，加速了线上教育的渗透率。敬请参阅尾页之免责声明 行业研究深度报告 12/26 图图 2222：K12K12 在线在线教育教育两大主流模式对比两大主流模式对比 资料来源：招商银行研究院 在打法上，除了内容型 K12 课外培训机构在进行模式创新以外，工具型与平台型的机构也在这轮产业升级中觅得机会，比如帮助学生搜题、在线答疑的作业帮，目前注册用户突破 4 亿，月活用户超过 8000 万；帮助老师布置作业、学生上传作业的平台应用作业盒子，目前已经覆盖 400 多座城市 70000 多所学校，师生用户超过 3000 万。这类线上教育应用作为流量入口已经积累了数以千万甚至亿计的用户，用更经济的方式提高线上教育渗透率。规模庞大的用户一方面可以为其带来海量数据，使产品不断更新迭代、自我完善，提升学习效果；另一方面为机构带来“网络效应”的正向循环，大幅摊薄产品研发成本。综合来看，虽然线上教育结合了互联网产品的特征，但是核心竞争能力依核心竞争能力依旧是旧是教育属性的教育属性的优质内容研发与供应，其次才是渠道、流量的获取优质内容研发与供应，其次才是渠道、流量的获取。专注专注K12 课外培训课外培训内容研发内容研发、不断筑高护城河的机构，才有机会在未来胜出、不断筑高护城河的机构，才有机会在未来胜出。大课堂双师直播大课堂双师直播1对1、精品小班1对1、精品小班学生规模学生规模50人1对1、1对3、小班20人左右客单价客单价低高师资配备师资配备1名主讲老师+几名辅导老师（每名辅导老师负责约20个学生）1名老师，全负责教师能力教师能力主讲老师通常为名师，教学经验丰富、能力要求高：感染力、控场能力、调动学生积极性；辅导老师能力要求相对弱化，责任心强对老师要求一般，具备一定教学经验，可以根据学生情况调整教学，发现问题能力、关怀、亲和力课程设置课程设置班课授课+课后辅导个性化教学教研教研强教研，标准化内容研发与供应；紧跟教学进度，巩固校内学习弱教研，灵活性高；解决独立诉求、个性化问题经营壁垒经营壁垒口碑：传统线下教培机构线上升级师资：名师号召力、辅导老师数量（批量培养能力）渠道：低成本批量获客能力用户体验：便捷、个性化，积累口碑渠道：强营销、强运营，多渠道获客能力代表机构代表机构 敬请参阅尾页之免责声明 行业研究深度报告 13/26 图图 2323：线上线上 K12K12 教育教育分类及主要玩家分类及主要玩家 资料来源：招商银行研究院 3.3 细分领域：素质教育和 To B 市场的机会 除了两大行业层面的机会以外，行业内细分领域也行业内细分领域也在在两方面具有市场发展两方面具有市场发展潜力：潜力：K12 素质教育和素质教育和 To B 市场市场。素质教育是最近几年开始兴起的 K12 课外培训内容，主要原因有：第一，现代社会竞争是人的综合素质能力竞争，80、90 后家长日益重视对孩子全方位素质能力的培养；第二，国家重点鼓励素质教育的发展，近几年发布的教育政策来看，无论是公办还是民办教育都不遗余力支出素质教育发展；第三，虽然高考制度没有改变，但是越来越多高校开始提升自主招生的比例，主要考察学生的综合素养而不仅仅是学科成绩。因此，艺术和体育类传统素质培训以外，科创类、思维素养类的素质教育培训市场兴起，模式主要是线下素质教育综合模式主要是线下素质教育综合体体（素质教育中心）（素质教育中心）和线上和线上垂直垂直素质教育品牌素质教育品牌，具有低龄化趋势，具有低龄化趋势。由于细分行业处于早期发展阶段，主要玩家既有初创的培训机构，比如专注做线上乐器教学和练习的 VIP 陪练；也有课程培训机构转型、拓展教学线的打法，新东方和好未来早在 2012 年就开始布局素质教育赛道，投资收购了一众素质教育机构，知名品牌有好未来旗下摩比思维和新东方旗下百学汇。敬请参阅尾页之免责声明 行业研究深度报告 14/26 图图 2424：K K1212 素质教育素质教育市场规模及增速市场规模及增速 图图 2525：中美中美 K12K12 教育教育 2G/2B/2C2G/2B/2C 市场规模市场规模占比占比 资料来源：多鲸资本，招商银行研究院 资料来源：德勤中国，招商银行研究院 K12 教育的教育的 To B 市场市场混沌初开，混沌初开，有待深入挖掘，市场空间未来将在千亿有待深入挖掘，市场空间未来将在千亿级别。级别。对比美国 K12 教育 2G/2B 市场占比，中国 K12 教育主要由 C 端课外培训市场驱动，B 端和 G 端市场具有很大潜力。对于 K12 课外培训机构主要有两方面的机会：一是与公立体系深入合作，通过提供教学产品和服务，辅助公立教师更好的开展教学活动。例如好未来凭借过硬的 K12 课程内容开发，2018 年 8 月与上海市教委全方位战略合作，对公立学校开放数字化教学资源。二是与地方 K12 课外培训中小机构合作，通过云平台共享教案、备课笔记等资源、输出标准化产品、规范化管理对中小机构进行赋能的打法，渗透这些处于“金字塔基”的小机构。好未来成立的教育云事业群专门负责 To B 业务的拓展，为教培行业提供教学教研、技术成果、教学服务和培训服务等。图图 2626：位于位于“金子塔金子塔基基”的本地化小”的本地化小型培训机构型培训机构构成构成广阔的广阔的 B B 端市场端市场 资料来源：招商银行研究院 敬请参阅尾页之免责声明 行业研究深度报告 15/26 3.4 标准化是实现快速扩张的最有效途径 对于 K12 课外培训行业来说，一方面，由于教师成本占比高，机构扩张招生数量越多，需要教师数量越多，成本投入增加但并非边际递减（很难被摊薄），因此培训行业具有规模不经济的特性；另一方面，课标内容存在区域差异，机构需要根据当地教材和教学水平进行教研。这两方面原因决定了课外培训机构扩张门槛较高，地方不缺“小而美”的机构却鲜有跨区域龙头。在这个在这个行行业中要想实现业中要想实现有质量有质量的的规模化规模化，快速，快速占据更多的市场份额占据更多的市场份额，标准化是实现标准化是实现快速快速扩张扩张的的最有效最有效途径途径。我们可以看到行业龙头都在某些方面对课外培训进行标准化努力，比如好未来将课程拆解进行标准化教学开发，保证教学内容和教学质量稳定，可快速批量培养教师；学大教育和精锐教育的一对一模式对销售团队要求高，通常以标准化培训顾问的形式做好与客户的对接；老牌机构新东方在英语培训方面有成熟的班级、教材、教师培训标准化经验；朴新教育利用 PBS（Puxin Business System）管理系统对收购标的输出标准化管理等等。此外，近几年国家高考改革，越来越多省份由自主命题转向全国卷，对学科类 K12 课外培训机构形成利好，培训机构可以围绕高考大纲去设计标准化辅导内容，实现跨省扩张。图图 2727：K12K12 课外培训课外培训行业行业规模不经济规模不经济 图图 2828：全国高考全国高考统一命题趋势加强统一命题趋势加强 资料来源：招商银行研究院 资料来源：搜狐教育，招商银行研究院 4K12 课外培训行业面临的痛点 K12 课外培训市场迅速膨胀，行业痛点逐渐开始暴露出来。线下机构扩张主要有三方面痛点：经营成本抬升、师资供给不足、区域间差异大；线上机构除了师资紧缺以外，主要面临如何低成本获客和盈利能力不足的两大痛点。敬请参阅尾页之免责声明 行业研究深度报告 16/26 4.1 线下机构面临的痛点 痛点一：痛点一：不断上涨的租金和人力成本，给机构带来成本压力不断上涨的租金和人力成本，给机构带来成本压力 我们将 K12 线下培训机构的成本费用拆开来看，占据最大比例的是房租成本和人力成本，其次是销售费用、教材教具采购费用等。这些开支均属于刚性支出，很难直接压缩，叠加 18 年 K12 课外培训规范细则出台提高了办学标准，运营成本进一步上升，机构盈利空间受到挤压。因此线下机构一般通