计算机行业三季报总结：收入增速回落格局分化加剧-20191104-华泰证券-20页.pdf

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告证券研究报告 行业研究/专题研究 2019年11月04日 计算机软硬件 增持（维持）谢春生谢春生 执业证书编号：S0570519080006 研究员 郭雅丽郭雅丽 执业证书编号：S0570515060003 研究员 010-56793965 郭梁良郭梁良 执业证书编号：S0570519090005 研究员 021-28972067 金兴金兴 联系人 1卫宁健康卫宁健康(300253 SZ,增持增持):业绩增长提业绩增长提速，交付效率有望提升速，交付效率有望提升2019.10 2久远银海久远银海(002777 SZ,增持增持):业绩稳健增业绩稳健增长，利润率提升长，利润率提升2019.10 3广联达广联达(002410 SZ,增持增持):Q3 云化或放云化或放缓，定增坚定业务方向缓，定增坚定业务方向2019.10 资料来源：Wind 收入收入增速回落，格局分化增速回落，格局分化加剧加剧 计算机行业三季报总结 前三季度计算机行业前三季度计算机行业收入收入增速回落增速回落 2019 年前三季度，计算机行业整体收入增速为 9.3%，增速同比下降 16个百分点，下降幅度比较大。归母净利润增速为 10.9%，增速同比提升 2.8个百分点，这主要与非经营收益增加相关，2019 年前三季度，样本公司整体的非经常收益同比增加 70%左右，扣非归母净利润增速为-7.6%，增速同比下降 30.8 个百分点，增速回落幅度也比较大。从下降幅度来看，2019年前三季度，扣非归母净利润下滑幅度在 1 亿元以上的公司数量有 19 家（10%），扣非归母净利润增加幅度在 1 亿元以上的有 12 家（6%）。我们认为前三季度计算机行业收入增速的回落与下游需求减少有关。细分领域：云计算细分领域：云计算/自主可控自主可控/医疗医疗 IT 边际边际改善改善明显明显 2019 年前三季度，下游需求比较稳健的细分领域主要包括：云计算、自主可控、医疗 IT 等板块。其背后的催化因素一方面是云计算技术所代表的产业趋势推进，另一方面是政策催化导致的下游需求景气度提升。我们认为，这几个领域的下游需求或将继续维持。同时，值得关注另一个现象是，同一细分领域的公司，分化更加明显，龙头公司业绩稳定性更佳。分层分析：大体量公司分层分析：大体量公司较为稳健较为稳健，小体量公司边际，小体量公司边际改善改善明显明显 对于大体量（30 亿收入以上）和小体量（5 亿收入以下）公司竞争力和业绩边际变化情况，也是我们研究的重点。通过前三季度业绩表现，我们发现，大体量公司仍然保持了稳定的业绩增速。中型公司的业绩增速回落明显，小体量公司反而出现明显的边际改善。而在去年我们看到的情况是，小体量公司的业绩在出现边际明显恶化。这也说明，2019 年一些小体量公司可能会存在一定边际改善的可能性，或与教育、医疗、金融等下游需求回暖有关。关注云计算、关注云计算、5G、AI 等产业趋势方向等产业趋势方向 云计算处于加速落地状态，建议关注标的包括：广联达、石基信息、用友网络、泛微网络。5G 相关领域，包括应用设备和应用场景，建议关注标的：浪潮信息、宝信软件、中新赛克、中科创达、四维图新。人工智能领域，建议关注标的包括：科大讯飞、海康威视、千方科技等。把握行业景气度边际改善带来的机会把握行业景气度边际改善带来的机会 自主可控领域，关注标的包括：太极股份、北信源、中孚信息等。金融 IT，在金融政策逐步边际放松大背景下，金融创新力度有望逐步加大，下游需求有望逐步释放。建议关注标的：恒生电子、东方财富、同花顺、长亮科技。医疗 IT，政策奠定未来几年医疗下游需求确定性。建议关注标的：卫宁健康、创业慧康、久远银海、思创医慧、和仁科技等。信息安全，建议关注标的包括：绿盟科技、深信服、启明星辰、卫士通等。风险提示：宏观经济整体下行的风险；金融去杠杆带来的信用紧缩风险；中美贸易摩擦对于经济贸易的不确定性带来的风险。股票代码股票代码 股票名称股票名称 收盘价收盘价(元元)投资评级投资评级 EPS(元元)P/E(倍倍)2018 2019E 2020E 2021E 2018 2019E 2020E 2021E 300253.SZ 卫宁健康 17.14 买入 0.19 0.25 0.35 0.48 90 69 49 36 002777.SZ 久远银海 34.31 买入 0.53 0.65 0.89 1.31 65 53 39 26 002410.SZ 广联达 32.33 增持 0.39 0.34 0.49 0.75 83 95 66 43 002373.SZ 千方科技 17.73 买入 0.51 0.64 0.82 1.04 35 28 22 17 600570.SH 恒生电子 77.07 增持 0.8 1.12 1.49 1.9 96 69 52 41 fd 资料来源：华泰证券研究所(10)418314518/1119/0119/0319/0519/0719/09(%)计算机软硬件沪深300重点推荐重点推荐 一年内行业走势图一年内行业走势图 相关研究相关研究 行业评级：行业评级：2 3 1 5 0 5 6 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 5 1 1:0 2 行业研究/专题研究|2019 年 11 月 04 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 样本选择样本选择 计算机行业三季报已经披露完毕，为了更真实、客观地反映整个行业的实际运行情况，我们对计算机行业公司的样本进行了筛选和选择。对于样本的选择，我们兼顾了样本数量和时间跨度的平衡。时间跨度太长，部分公司缺失早期数据，导致可选择的数量太少。时间跨度太短，样本公司数量较多，但不能很好的刻画近几年的变化情况。包含 2014 年数据的公司数量仅有 141 家，样本量和当前行业公司数量 219 家相差较大，影响代表性。包含 2015、2016 年数据的公司分别为 173、189 家。我们发现，189 个样本公司（2016-2019）与 173 个样本公司（2015-2019），在收入和净利润增速方面相差不大，较好地展现了计算机行业发展情况，更具代表性，我们最终选择样本量更大的 189 公司（2016-2019）。图表图表1：营业收入（营业收入（189 个个样本样本）图表图表2：营业营业收入收入（173 个个样本样本）资料来源：Wind、华泰证券研究所 资料来源：Wind、华泰证券研究所 图表图表3：扣非扣非归母归母净利润（净利润（189 个个样本）样本）图表图表4：扣非扣非归母归母净利润净利润（173 个个样本样本）资料来源：Wind、华泰证券研究所 资料来源：Wind、华泰证券研究所 15.4%25.3%9.3%0%5%10%15%20%25%30%05001000150020002500300035004000450016Q1-Q317Q1-Q318Q1-Q319Q1-Q3营业收入（亿元，左轴）同比（%，右轴）29.0%15.4%26.1%9.2%0%5%10%15%20%25%30%35%05001000150020002500300035004000450015Q1-Q3 16Q1-Q3 17Q1-Q3 18Q1-Q3 19Q1-Q3营业收入（亿元，左轴）同比（%，右轴）7.1%23.2%-7.6%-10%-5%0%5%10%15%20%25%02040608010012014016016Q1-Q317Q1-Q318Q1-Q319Q1-Q3扣非归母净利润（亿元，左轴）同比（%，右轴）41.6%4.5%28.0%-5.4%-10%0%10%20%30%40%50%02040608010012014016015Q1-Q3 16Q1-Q3 17Q1-Q3 18Q1-Q3 19Q1-Q3扣非归母净利润（亿元，左轴）同比（%，右轴）2 3 1 5 0 5 6 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 5 1 1:0 2 行业研究/专题研究|2019 年 11 月 04 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 利润表分析利润表分析 我们对计算机行业 189 家公司 2016-2019 年的数据进行了统计分析。1）2019 年前三季度，计算机行业整体收入增速为 9.3%，增速同比下降 16 个百分点，下降幅度比较大。归母净利润增速为 10.9%，增速同比提升 2.8 个百分点，这主要与非经营收益增加相关，2019 年前三季度，样本公司整体的非经常收益同比增加 70%左右。2019年前三季度，扣非归母净利润增速为-7.6%，增速同比下降 30.8 个百分点，增速回落幅度也比较大。从下降幅度来看，2019 年前三季度，扣非归母净利润下滑幅度在 1 亿元以上的公司数量有 19 家（10%），扣非归母净利润增加幅度在 1 亿元以上的有 12 家（6%）。2）从收入和归母净利润来看，计算机行业 2019 年前三季度增速同比下降比较多。除了2018 年行业中存在几家公司进行了收购并表（比如，千方科技、神州数码、合众思壮、亚联发展等），导致基数较高之外，我们认为，主要还是与行业下游需求有关。并表因素影响并不大，如果我们将以上几个并表影响比较大的公司样本剔除之后，行业整体收入增速下降幅度为 12pct。净利润方面，剔除四家并表公司后，2018、2019 年同比增速分别为 5.1%和 12%。扣非净利润，剔除四家并表公司后，2018、2019年同比增速分别为 19.5%、-7.5%。图表图表5：营业收入营业收入前三季度增长前三季度增长 9.3%（计算机行业）（计算机行业）图表图表6：营业成本营业成本前三季度增长前三季度增长 9.6%（计算机行业）（计算机行业）资料来源：Wind、华泰证券研究所 资料来源：Wind、华泰证券研究所 图表图表7：归母净利润归母净利润前三季度增长前三季度增长 10.9%（计算机行业）（计算机行业）图表图表8：扣扣非非归母净利润归母净利润前三季度下降前三季度下降 7.6%（计算机行业）（计算机行业）资料来源：Wind、华泰证券研究所 资料来源：Wind、华泰证券研究所 15.4%25.3%9.3%0%5%10%15%20%25%30%05001000150020002500300035004000450016Q1-Q317Q1-Q318Q1-Q319Q1-Q3营业收入（亿元，左轴）同比（%，右轴）13.6%26.9%9.6%0%5%10%15%20%25%30%050010001500200025003000350016Q1-Q317Q1-Q318Q1-Q319Q1-Q3营业成本（亿元，左轴）同比（%，右轴）9.4%8.1%10.9%0%2%4%6%8%10%12%05010015020025016Q1-Q317Q1-Q318Q1-Q319Q1-Q3归母净利润（亿元，左轴）同比（%，右轴）7.1%23.2%-7.6%-10%-5%0%5%10%15%20%25%05010015020016Q1-Q317Q1-Q318Q1-Q319Q1-Q3扣非归母净利润（亿元，左轴）同比（%，右轴）2 3 1 5 0 5 6 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 5 1 1:0 2 行业研究/专题研究|2019 年 11 月 04 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 从毛利率来看，2019 年前三季度，计算机行业样本公司整体毛利率为 25.8%，同比略降0.2 个百分点，近几年，行业整体毛利率运行比较平稳。扣非归母净利润率为 3.2%，同比下降 0.6 个百分点。从近几年扣非净利率变化趋势来看，呈现出不断下降的趋势。我们认为，这主要与两个因素有关：1）转型和新技术研发带来的盈利压力，比如云转型以及对新技术的投入的加大。2）软件行业人力成本的逐步提升。图表图表9：毛利率和净利润率毛利率和净利润率维持稳定维持稳定（计算机行业）（计算机行业）资料来源：Wind、华泰证券研究所 从费用角度来看，2019 年前三季度，计算机行业前三季度管理费用率为 13.1%，同比提升 0.5 个百分点；销售费用率为 7.2%，同比增加 0.1 个百分点，财务费用率同比持平。从整体费用率来看，2019 年前三季度费用率呈现出同比上升的态势。费用率上升的背后，我们认为，主要还是与员工薪酬的增加有关。图表图表10：前三季度前三季度费用率费用率保持稳定保持稳定（计算机行业）（计算机行业）注：为保持口径一致，2019 年前三季度研发费用还原计入管理费用 资料来源：Wind、华泰证券研究所 从员工薪酬来看，2019 年前三季度，样本公司的员工薪酬增速为 14.3%，增速同比增加0.6 个百分点。25.8%26.9%26.0%25.8%6.1%5.8%5.0%5.1%4.2%3.9%3.8%3.2%0%5%10%15%20%25%30%16Q1-Q317Q1-Q318Q1-Q319Q1-Q3毛利率（%）净利润率（%）扣非归母净利润率（%）7.3%8.0%7.1%7.2%12.7%13.5%12.6%13.1%0.4%1.0%0.9%0.9%0%2%4%6%8%10%12%14%16%16Q1-Q317Q1-Q318Q1-Q319Q1-Q3销售费用率（%）管理费用率（%）财务费用率（%）2 3 1 5 0 5 6 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 5 1 1:0 2 行业研究/专题研究|2019 年 11 月 04 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 图表图表11：前三季度前三季度员工员工薪酬增速薪酬增速为为 14.3%（计算机行业）（计算机行业）资料来源：Wind、华泰证券研究所 图表图表12：利润表分析利润表分析 亿元亿元 16Q1-Q3 17Q1-Q3 18Q1-Q3 19Q1-Q3 营业收入 2687 3101 3886 4249 营业成本 1994 2266 2875 3151 毛利 693 836 1011 1097 税金及附加 11 16 18 18 销售费用 195 248 276 308 管理费用 342 420 491 559 营业利润 160 190 242 271 营业外收入 46 23 9 6 利润总额 204 209 248 273 所得税 30 22 37 38 归母净利润 164 180 194 215 非经常损益 51 60 46 79 扣非净利润 112 120 148 137 财务指标 毛利率 25.8%26.9%26.0%25.8%销售费用率 7.3%8.0%7.1%7.2%管理费用率 12.7%13.5%12.6%13.1%营业利润率 6.0%6.1%6.2%6.4%所得税率 1.1%0.7%0.9%0.9%净利润率 6.1%5.8%5.0%5.1%营收增长率 15.4%25.3%9.3%毛利增长率 20.6%21.0%8.5%销售费用增长率 27.3%11.2%11.4%管理费用增长率 22.7%17.0%13.7%营业利润增长率 18.5%27.6%11.8%营业外收入增长率 -49.9%-59.5%-33.6%净利润增长率 9.4%8.1%10.9%扣非利润增长率 7.1%23.2%-7.6%注：为保持口径一致，2019 年前三季度研发费用还原计入管理费用 资料来源：Wind、华泰证券研究所 单季度分析单季度分析 从单季度数据来看，19Q3，样本公司的整体收入同比增速为 9.3%，增速同比回落 16 个百分点，增速环比提升 7.9 个百分点。19Q3，样本公司归母净利润同比增速为-2.4%，增速同比提升 6.4 个百分点，增速环比回落 2.5 个百分点。19Q3，样本公司扣非归母净利润同比增速为-12.4%，增速同比回落 22.4 个百分点，增速环比回落 2.8 个百分点。25.9%13.7%14.3%0%5%10%15%20%25%30%17Q1-Q318Q1-Q319Q1-Q3员工薪酬增速（%）2 3 1 5 0 5 6 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 5 1 1:0 2 行业研究/专题研究|2019 年 11 月 04 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6 从前三季度各业务指标变化趋势来看，收入增速更多的反映了下游需求景气度，从数据来看，19Q3 好于 19Q2，19Q1 好于 19Q3。从净利润增速来看，19Q3 是前三个季度中，单季度净利润增速最低的。图表图表13：19Q3 营业收入营业收入增长增长 9.3%（计算机行业）（计算机行业）图表图表14：19Q3 营业成本营业成本增长增长 10%（计算机行业）（计算机行业）资料来源：Wind、华泰证券研究所 资料来源：Wind、华泰证券研究所 图表图表15：19Q3 归母净利润归母净利润下降下降 2.4%（计算机行业）（计算机行业）图表图表16：19Q3 扣非归母净利润扣非归母净利润下降下降 12.4%（计算机行业）（计算机行业）资料来源：Wind、华泰证券研究所 资料来源：Wind、华泰证券研究所 13.6%25.3%19.5%1.4%9.3%0%5%10%15%20%25%30%02004006008001000120014001600180016Q317Q318Q319Q119Q219Q3营业收入（亿元，左轴）同比（%，右轴）11.1%28.0%20.9%0.2%10.0%0%5%10%15%20%25%30%020040060080010001200140016Q317Q318Q319Q119Q219Q3营业成本（亿元，左轴）同比（%，右轴）15.6%-8.8%57.7%0.1%-2.4%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%010203040506070809016Q317Q318Q319Q119Q219Q3归母净利润（亿元，左轴）同比（%，右轴）29.9%10.0%7.8%-9.6%-12.4%-20%-10%0%10%20%30%40%01020304050607016Q317Q318Q319Q119Q219Q3扣非归母净利润（亿元，左轴）同比（%，右轴）2 3 1 5 0 5 6 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 5 1 1:0 2 行业研究/专题研究|2019 年 11 月 04 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 7 图表图表17：利润表分析（单季度）利润表分析（单季度）亿元亿元 16Q3 17Q3 18Q3 19Q1 19Q2 19Q3 营业收入 992 1127 1412 1290 1414 1544 营业成本 739 821 1051 967 1027 1156 毛利 253 306 361 323 387 388 税金及附加 3.7 5.4 5.9 5.7 6.4 5.8 销售费用 72 87 97 94 107 107 管理费用 125 147 174 172 190 196 财务费用 4 11 13 14 11 14 营业利润 73 95 93 79 99 93 营业外收入 15 7.3 3.1 1.4 2.1 2.7 利润总额 86 101 95 80 99 94 所得税 12 11 15 14 10 14 归母净利润 70 81 74 63 81 72 非经常损益 30 29 17 35 21 22 扣非净利润 40 52 57 28 59 50 财务指标财务指标 16Q3 17Q3 18Q3 19Q1 19Q2 19Q3 毛利率 34.2%37.3%34.4%33.3%37.7%33.6%销售费用率 9.8%10.6%9.2%9.7%10.4%9.3%管理费用率 16.9%17.9%16.5%17.8%18.5%17.0%营业利润率 9.8%11.6%8.8%8.2%9.7%8.0%所得税率 1.2%1.0%1.1%1.1%0.7%0.9%净利润率 7.1%7.2%5.2%4.9%5.7%4.7%营收增长率营收增长率 13.6%25.3%19.5%1.4%9.3%毛利增长率 21.2%18.0%15.2%4.7%7.3%销售费用（同比%）19.7%11.6%11.5%11.8%10.9%管理费用（同比%）17.6%17.9%19.0%9.6%13.1%营业利润（同比%）30.7%-2.3%53.2%1.5%-0.3%营业外收入（同比%）-50.3%-57.8%-46.9%-41.8%-13.3%净利润（同比净利润（同比%）15.6%-8.8%57.7%0.1%-2.4%扣非净利润（同比扣非净利润（同比%）29.9%10.0%7.8%-9.6%-12.4%资料来源：Wind、华泰证券研究所 资产负债表分析资产负债表分析 19Q1-Q3，样本公司的应收账款/营业收入的比例为 43.0%，同比增加 1.3 个百分点。下游客户为政府、医院、电力、银行等行业的公司，由于其客户结算一般集中在四季度，应收账款比例较大。存货/营业收入的比例为 28.2%，同比增加 0.2 个百分点，运营效率小幅下降。预收账款/营业收入比例为 10.6%，同比提升 0.6 个百分点，行业内部分公司的云转型或对该指标带来提升。开发支出/净利润比例为 37.3%，同比下降 0.5 个百分点。商誉/净利润的比例为 5.3，相比去年同期的 5.9，有明显降低。样本 189 家公司中，19Q1-Q3，商誉/净利润比例，超过 20 的公司有 18 家，5-20 之间的有 37 家。2018 年年报中，行业内多家公司对商誉减值进行了计提，使得整个行业商誉出现降低。2 3 1 5 0 5 6 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 5 1 1:0 2 行业研究/专题研究|2019 年 11 月 04 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 8 图表图表18：资产负债表分析资产负债表分析（计算机行业）（计算机行业）亿元亿元 16Q1-Q3 17Q1-Q3 18Q1-Q3 19Q1-Q3 营业收入 2687 3101 3886 4249 归母净利润 164 180 194 215 货币资金 1094 1248 1196 1361 应收账款 1125 1335 1620 1827 存货 757 872 1088 1197 应付职工薪酬 62 75 102 106 开发支出 43 60 73 80 商誉 689 1099 1151 1135 预收账款 268 333 387 450 比率（比率（%）16Q1-Q3 17Q1-Q3 18Q1-Q3 19Q1-Q3 应收账款/营业收入 41.9%43.1%41.7%43.0%存货/营业收入 28.2%28.1%28.0%28.2%预收账款/营业收入 10.0%10.7%10.0%10.6%货币资金/营业收入 40.7%40.2%30.8%32.0%应付职工薪酬/营业收入 2.3%2.4%2.6%2.5%开发支出/净利润 26.2%33.3%37.8%37.3%商誉/净利润 4.2 6.1 5.9 5.3 资料来源：Wind、华泰证券研究所 现金流量表分析现金流量表分析 我们对 189 家计算机行业样本公司进行统计，19Q1-Q3 计算机行业公司销售商品、提供劳务获得的现金之和为 4518 亿元，同比增长 11.4%，高于样本公司对应的 9.3%的收入增速。经营性净现金流有所好转。19Q1-Q3，经营性现金流流入增速为 12.1%，高于销售商品收到的现金流增速。经营净现金流为-260 亿元，同比提升 22.8%。行业经营现金流出现明显好转。在 189 家样本公司中，19Q1-Q3 经营性净现金流为正的公司有 54 家，为负的有135 家。由于计算机行业公司业务回款和收入确认多发生在第四季度，该指标参考价值有限。投资性净现金流-175 亿元，同比增加 32.8%，增速低于 2018 年同期水平，表明行业内公司对外投资强度减弱，扩张更为谨慎。融资性现金流同比减少 67.6%。表明 2019 年前三季度行业融资金额减少，目前行业内公司融资方式中，通过定增方式进行融资的企业并不多，主要与项目周期相对较长有关。大部分企业通过可转债或者配股的方式来进行融资。2 3 1 5 0 5 6 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 5 1 1:0 2 行业研究/专题研究|2019 年 11 月 04 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 9 图表图表19：现金流量表分析现金流量表分析（计算机行业）（计算机行业）亿元亿元 16Q1-Q3 17Q1-Q3 18Q1-Q3 19Q1-Q3 销售商品，提供劳务获得现金 2780 3269 4057 4518 收到的税费返还 32 37 51 48 收到其他与经营活动有关的现金 126 233 263 330 经营活动现金流入小计经营活动现金流入小计 2939 3541 4374 4903 购买商品、接受劳务支付现金 2184 2602 3289 3602 支付给职工以及为职工支付现金 473 609 682 806 支付的各项税费 155 194 202 201 支付其他与经营活动有关现金 305 395 512 552 经营活动现金流出小计经营活动现金流出小计 3118 3824 4711 5163 经营性现金流经营性现金流-180-283-337-260 收回投资收到的现金 768 1088 1311 1337 投资活动现金流入小计 938 1496 1714 1702 购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付现金 152 165 195 184 投资活动现金流出小计 1516 1915 1974 1877 投资性现金流投资性现金流-578-418-260-175 筹资活动现金流入小计 1303 1219 1149 1188 筹资活动现金流出小计 688 896 1045 1154 融资性现金流融资性现金流 616 323 103 33（%）销售商品，提供劳务获得的现金变化 17.6%24.1%11.4%经营活动现金流入变化 20.5%23.5%12.1%购买商品、接受劳务支付现金变化 19.1%26.4%9.5%支付给职工以及为职工支付现金变化 28.8%11.9%18.3%经营活动现金流出变化 22.6%23.2%9.6%经营性现金流变化 -57.7%-18.9%22.8%投资性现金流变化 27.7%37.8%32.8%融资性现金流变化 -47.5%-68.0%-67.6%资料来源：Wind、华泰证券研究所 2 3 1 5 0 5 6 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 5 1 1:0 2 行业研究/专题研究|2019 年 11 月 04 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 10 图表图表20：现金流量表分析（计算机行业）现金流量表分析（计算机行业）亿元 16Q3 17Q3 18Q3 19Q1 19Q2 19Q3 销售商品，提供劳务获得现金 1041 1221 1557 1334 1497 1687 收到的税费返还 5 7 6 8 4 6 收到其他与经营活动有关的现金 50 117 87 133 87 110 经营活动现金流入小计 1100 1354 1665 1485 1601 1817 购买商品、接受劳务支付现金 757 921 1178 1170 1158 1274 支付给职工以及为职工支付现金 157 193 212 304 252 250 经营活动现金流出小计 1076 1335 1634 1762 1641 1760 经营性净现金流 24 19 32-278-40 57 投资活动现金流入小计 339 513 506 635 502 565 投资活动现金流出小计 469 583 624 735 449 693 投资性净现金流-129-70-118-100 53-128 筹资活动现金流入小计 292 378 354 370 444 374 筹资活动现金流出小计 245 319 347 344 471 339 融资性净现金流 47 60 7 26-27 35（%）16Q3 17Q3 18Q3 19Q1 19Q2 19Q3 销售商品，提供劳务获得现金变化 17.3%27.5%98.5%-2.4%8.3%经营活动现金流入变化 23.1%23.0%18.9%9.6%9.1%购买商品、接受劳务支付现金变化 21.7%27.9%11.5%9.0%8.2%支付给职工及为职工支付现金变化 23.4%9.9%19.8%16.9%17.8%经营活动现金流出变化 51.1%-1.3%12.4%18.2%11.6%经营性现金流变化 -24.4%-7.1%13.1%18.2%-11.0%投资性现金流变化 45.8%-68.5%-12.7%200.4%-8.6%融资性现金流变化 28.3%-87.6%-45.6%-156.7%366.4%资料来源：Wind、华泰证券研究所 2 3 1 5 0 5 6 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 5 1 1:0 2 行业研究/专题研究|2019 年 11 月 04 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 11 分层分析分层分析 为了分析计算机行业不同收入体量的企业相对竞争力变化以及业绩的边际变化，我们对样本公司进行了分层分析。分层分层标准标准：2019Q1-Q3 收入体量 分层样本分层样本：189 家样本公司 分层类型分层类型：收入 30 亿元以上，10-30 亿元，5-10 亿元，5 亿元以下四组样本 通过不同体量的公司样本，我们可以看出，前三季度收入端，大体量（30 亿元以上样本组）增长较为稳健，小体量（5 亿元以下样本组）增速较高。扣非净利润方面，处于中间层的两个样本组前三季度下降幅度较大。单看第三季度，小体量公司收入增速最高，大体量公司扣非净利润增速最高。收入规模在 5-10 亿元体量的公司，扣非净利润边际变化最大，由去年的增长 3.8%到下滑 56%。图表图表21：分分层层分析（计算机行业）分析（计算机行业）收入增速收入增速 扣非净利润增速扣非净利润增速 17Q1-Q3 18Q1-Q3 19Q1-Q3 17Q1-Q3 18Q1-Q3 19Q1-Q3 30 亿元以上亿元以上 13.7%28.8%9.2%-13.3%57.1%4.7%10-30 亿元亿元 21.7%24.3%9.9%9.4%8.9%-11.0%5-10 亿元亿元 23.7%10.8%8.0%33.3%5.6%-43.8%5 亿元以下亿元以下 4.8%11.2%11.5%75.0%-1.5%11.3%17Q3 18Q3 19Q3 17Q3 18Q3 19Q3 30 亿元以上亿元以上 10.6%29.3%9.4%24.5%29.1%7.4%10-30 亿元亿元 24.3%23.6%8.6%8.3%-1.2%-18.0%5-10 亿元亿元 22.1%6.4%9.2%48.5%3.8%-56.0%5 亿元以下亿元以下 4.7%12.7%11.1%-5.6%3.2%资料来源：Wind、华泰证券研究所 如果我们细看这其中的细节变化情况：1）10-30 亿元之间的样本组，扣非净利润增速在 19Q1-Q3 有所下降，主要还是来自于二三四五、合众思壮、飞利信等净利润增速的变化。从下降原因来看，主要是受政策和下游需求景气度影响。其中，二三四五受互联网金融监管趋严政策影响较大，合众思壮下游客户主要为政府和军队，飞利信下游客户主要为政府，前三季度此类客户开支减少，影响公司需求。2）5-10 亿元之间的样本，扣非净利润下降幅度较大。这主要是与几家公司下游需求减弱，经营出现困难相关，包括东方网力面临安防投入减少的情况，索菱股份面临下游汽车行业需求不振的问题等。3）5 亿元以下的样本公司，是以上四类分组样本中，收入和扣非净利润增速最快的一组，当然这其中可能包括基数相对较小的原因。主要原因是部分公司下游需求回暖比较明显或者继续加速，典型的包括：博思软件受益于财税领域无纸化办公推广，佳发教育受益于标准化考场设备更新和新高考建设，中孚信息受益于保密产品需求提振等。2 3 1 5 0 5 6 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 5 1 1:0 2 行业研究/专题研究|2019 年 11 月 04 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 12 细分领域分析细分领域分析 为了对计算机各细分领域的下游需求进行分析，我们将计算机行业中有板块效应的几个细分领域进行了分析统计。来对比分析各主要分析领域 19Q1-Q3 的增速变化情况。（1）云计算云计算 云 SaaS 领域，软件公司的云 SaaS 转型逐步落地，几家云龙头公司的云收入继续保持快速增长。虽然利润端下滑较为明显，但这也是软件公司云转型必须经历的阶段。我们认为，我们在云转型过程中，应更关注云收入占比的提升和收入端整体增速的变化。图表图表22：前三季度前三季度营业收入营业收入增长增长 16%（云（云 SaaS）图表图表23：前三季度前三季度扣非净利润扣非净利润下滑下滑 10%（云（云 SaaS）资料来源：Wind、华泰证券研究所 资料来源：Wind、华泰证券研究所 图表图表24：云云 SaaS 相关公司业绩相关公司业绩 收入收入 扣非扣非净利润净利润 百万元 16Q1-Q3 17Q1-Q3 18Q1-Q3 19Q1-Q3 16Q1-Q3 17Q1-Q3 18Q1-Q3 19Q1-Q3 用友网络用友网络 2633 3276 4548 5009-377-318 127 174 同比（%）24%39%10%16%140%37%广联达广联达 1257 1409 1778 2183 225 275 269 128 同比（%）12%26%23%23%-2%-52%石基信息石基信息 1647 1965 1991 2437 255 268 294 313 同比（%）19%1%22%5%10%7%泛微网络泛微网络 293 448 622 785 29 38 49 52 同比（%）53%39%26%32%28%5%资料来源：Wind、华泰证券研究所 从云基础设施板块来看，收入增速回落较为明显，这主要是还受云厂商 Capex 支出周期的影响。2019Q2 部分 CSP（云供应商）的资本支出下降趋势有所减缓。我们认为，经历了 2017、2018 年云计算基础设施的高速投入期，2019 年云基建投资放缓，从已公布的阿里云资本开支计划来看，2020 年云厂商的资本支出投入加大，云计算基础设施供应商在未来几个季度或将逐步迎来向上的拐点。22%26%16%0%5%10%15%20%25%30%02040608010012016Q1-Q317Q1-Q318Q1-Q319Q1-Q3云SaaS/营业收入（亿元，左轴）同比（%，右轴）101%181%-10%-50%0%50%100%150%200%01234567816Q1-Q317Q1-Q318Q1-Q319Q1-Q3云SaaS/扣非净利润（亿元，左轴）同比（%，右轴）2 3 1 5 0 5 6 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 5 1 1:0 2 行业研究/专题研究|2019 年 11 月 04 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 13 图表图表25：前三季度前三季度营业收入营业收入增长增长 15%（云基础设施）（云基础设施）图表图表26：前三季度前三季度扣非净利润扣非净利润增长增长 26%（云基础设施）（云基础设施）资料来源：Wind、华泰证券研究所 资料来源：Wind、华泰证券研究所 图表图表27：云云 SaaS 相关公司业绩相关公司业绩 收入收入 净利润净利润 百万元百万元 16Q1-Q3 17Q1-Q3 18Q1-Q3 19Q1-Q3 16Q1-Q3 17Q1-Q3 18Q1-Q3 1