宏观专题报告：困境中的德银这次能脱身吗？-20190715-海通证券-16页.pdf

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 宏观研究宏观研究 证券证券研究研究报告报告 宏观专题报告宏观专题报告 2019 年年 07 月月 15 日日 相关研究相关研究 Table_ReportInfo 特朗普缓解了美国的贫富差距吗？从贫富差距扩大的起因说起2019.07.12 从基准利率到 LPR利率并轨的现状与展望2019.07.10 消费增速究竟是 5%，还是 10%？“消费和创新”系列之四2019.07.08 Table_AuthorInfo分析师:姜超 Tel:(021)23212042 Email: 证书:S0850513010002 分析师:李金柳 Tel:(021)23219885 Email: 证书:S0850518070004 联系人:宋潇 Tel:(021)23154483 Email: 困境困境中的德银，这次能脱身吗？中的德银，这次能脱身吗？Table_Summary投资要点：投资要点：问题不断的德银问题不断的德银。近年德意志银行一直负面消息缠身近年德意志银行一直负面消息缠身，经营遭遇困境，经营遭遇困境。次贷危机和欧债危机后，德意志银行的经营明显恶化。11 年以来，德银的营业总收入整体呈收缩趋势，12 年德银的净利润从 11 年的 41 亿欧元骤降至 2.4 亿欧元，但 15 年再度巨亏 68 亿欧元，并随后连续三年亏损。一方面，欧央行一方面，欧央行超低利率挤压欧洲的银行业利润。超低利率挤压欧洲的银行业利润。德意志银行 18 年总收入中，德国占比38%，全欧洲占比一半以上，而私人和商业银行板块，德国更是贡献了 70%以上的收入，因而欧元区超低利率环境的影响明显，德银净利息收入 11 年以来呈下行趋势。另一方面，过去几另一方面，过去几年德银年德银还频频收到巨额罚单。还频频收到巨额罚单。15 年至今罚金总额已逾 100 亿美元。近年德银资本充足率有所好转，但由于盈利能力承压、频繁受到巨额罚款，因而对其资本不足的担忧依然时常出现。近年经营情况如何近年经营情况如何？现阶段德意志银行主要有现阶段德意志银行主要有三大三大板块板块：企业与投行业务（CIB）、私人和商业银行业务（PCB）、资产管理业务（AM）。企业与投行业务 18 年收入 130 亿欧元，贡献总收入的约 50%，但从过去几年收入下滑，利润持续走低。私人和商业银行是第二大业务，收入贡献接近 40%，18 年利润有所回升。资产管理部收入贡献约 10%。三块业务近年表现都不理想，但比较而言，私人和商业银行业务收入增速近年大多时候高于其他两个板块，企业企业与与投行业务占比最大，业绩问题投行业务占比最大，业绩问题突出突出，拖累主要来自股票销售交易与全，拖累主要来自股票销售交易与全球交易银行。球交易银行。企业与投行业务板块 18 年的成本收入比高达 95%，其具体业务中，股票销售交易部和全球交易部的收入自 16 年起就持续负增，16-18 年的复合年均增速分别为-17%和-6%。衍生品风险究竟多大衍生品风险究竟多大？德银的投资银行业务近年对盈利拖累明显，而德银的投资银行业务近年对盈利拖累明显，而最令人最令人担忧的问题，担忧的问题，是持有的规模庞大是持有的规模庞大的衍生品工具。的衍生品工具。截至 2018 年德意志银行持有的衍生品名义本金规模为 43.5 万亿欧元，折合 50 万亿美元，但这一规模与其他主要投行相比，其实并不算夸张。而如果以股东权益为基准消除规模效应，则德银的衍生品名义本金规模相比于自身规模确实过大。但衍生品名义本金规模并不能代表交易中的风险，仍需看衍生品的风险敞口。2019 年 1季度德银的衍生品总风险敞口和净敞口分别为 3310 和 210 亿欧元。与其他投行相比也不算大，但考虑到德银资本金规模小于同类投行，其比重仍偏高。从衍生品分布来看，从衍生品分布来看，截至截至 18 年底年底德银衍生品中超过德银衍生品中超过 80%的交易集中的交易集中在利率在利率合约合约，意味着德银的衍生品交易容易受到利率市场变动的影响。18 年德银衍生品的问题主要出在权益类，净市值为-38 亿欧元，是各类衍生品中最低的。聚焦本源，积重求返聚焦本源，积重求返。近年近年德意志银行负面新闻德意志银行负面新闻频现，频现，原因都和德银本世纪原因都和德银本世纪初快速扩张投行板块、业务风格激进有关。初快速扩张投行板块、业务风格激进有关。2000 年德银的衍生品总风险敞口规模仅是其总资产的 15%，而这一比例在随后快速上升，到 08 年甚至超过 50%，给后来德银的问题缠身埋下了伏笔。19 年 1 季度德银衍生品总风险敞口约是总资产的 23%，已经有所下降，但也的确不低。其持有比重较高的是利率类衍生品，隐含的风险与利率走势相关，因而更应关注这些具体资产的表现。持续经营困境下，持续经营困境下，德银德银再次宣布战再次宣布战略转型略转型，降低高风险业务，回降低高风险业务，回归传统归传统经营。经营。德银计划退出企业与投资银行业务（CIB）下的股票销售交易并降低在固收销售交易的资本占用；同时新成立企业银行部（CorporateBank），成为第四大业务板块，更加重视传统的商业银行业务。此次调整和裁员，属于主动转型和瘦身、而非危机引发的被动裁员，是为了降低风险、重回本源。但由于过去多年已经付出了较为沉重的代价，业务结构调整和潜在风险处理也并非一朝一夕，此番调整是否能够真正帮助德银转危为安，或许还要交给时间去回答。2 1 5 7 2 2 3 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 5 1 6:4 3 宏观研究宏观专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目目 录录 1.问题不断的德银.4 2.近年经营情况如何？.6 3.衍生品风险究竟多大？.7 3.1 衍生品规模是多少？.7 3.2 衍生品风险在哪里？.9 4.聚焦本源，积重求返.10 4.1 激进扩张，弊病频现.10 4.2 降低风险，回归本源.11 2 1 5 7 2 2 3 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 5 1 6:4 3 宏观研究宏观专题报告 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录图目录 图 1 德意志银行营业收入及增速.4 图 2 德意志银行净利润.4 图 3 德意志银行的利息净收入（亿欧元）.4 图 4 德意志银行 2018 年收入的地区分布.4 图 5 美国和欧元区基准利率（%）.5 图 6 部分欧美银行股价走势（美元）.5 图 7 德意志银行历年资本充足率（%）.6 图 8 德意志银行三大主要业务板块收入（百万欧元）.6 图 9 德意志银行三大主要业务板块收入季度增速（%）.7 图 10 德意志银行三大主要业务税前利润（百万欧元）.7 图 11 德银企业与投行部季度税前利润、收入及增速.7 图 12 德银企业与投行主要业务分项收入历年同比增速.7 图 13 主要投行的衍生品名义值（十亿美元）、名义值与资本规模的比值（倍）.8 图 14 远期利率合约.8 图 15 德意志银行衍生品风险敞口规模（十亿欧元）.9 图 16 各投行衍生品风险敞口规模（百万美元）.9 图 17 不同类型衍生品名义本金占比（%）.10 图 18 2018 年各投行衍生品净市值（十亿美元）.10 图 19 2018 年德银不同产品衍生品净市值（十亿欧元）.10 图 20 部分年份德意志银行衍生品风险总敞口和总资产规模（十亿欧元）.11 图 21 德意志银行转型计划之部门架构调整.12 图 22 德意志银行主要部门员工数量（人）.12 表目录表目录 表 1 近年德银接受的罚款情况.5 2 1 5 7 2 2 3 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 5 1 6:4 3 宏观研究宏观专题报告 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.问题不断的德银问题不断的德银 近年近年来来，德意志银行一直负面消息德意志银行一直负面消息缠身缠身，经营遭遇困境，经营遭遇困境。在经历次贷危机和欧债危机的冲击后，德意志银行的经营明显恶化。尤其是 11 年以来，德银的营业总收入整体呈收缩趋势，除 14 和 15 年外，营收同比均为负增，而盈利恶化更加严重，12 年德银的净利润从 11 年的 41 亿欧元骤降至 2.4 亿欧元，随后虽然经历两年恢复，但 15 年再度巨亏 68 亿欧元，并连续三年亏损。图图1 德意志银行营业收入及增速德意志银行营业收入及增速-30-20-10010203040180200220240260280300营业总收入（亿欧元）同比增速（%，右轴）资料来源：Wind，海通证券研究所 图图2 德意志银行净利润德意志银行净利润-80-60-40-20020406080净利润（亿欧元）资料来源：Wind，海通证券研究所 一方面一方面，欧债危机欧债危机以后，欧洲经济基本面持续下行，欧央行实行超低利率的政策以后，欧洲经济基本面持续下行，欧央行实行超低利率的政策，挤压欧洲的银行业利润挤压欧洲的银行业利润。11 年以来，欧元区基准利率一降再降，以刺激经济回升，但整体上欧元区的经济复苏却较为乏力。所以，与美国 15 年以后经历了一轮加息周期不同的是，欧元区则自 11 年以来将其基准利率维持在零利率的水平，未能真正进入收紧，这也就使得超低利率环境持续对银行的利润形成了侵蚀。德意志银行虽然跨国经营，但 18 年总收入中，德国占比 38%，全欧洲占比一半以上；而在其中的私人和商业银行板块，德国更是贡献了 70%以上的收入，因而德国和欧洲的超低利率环境对德银的经营产生了影响，其净利息收入规模 11 年以来呈下行趋势。图图3 德意志银行的利息净收入（亿欧元）德意志银行的利息净收入（亿欧元）100110120130140150160170180201020112012201320142015201620172018利息净收入 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图4 德意志德意志银行银行 2018 年年收入收入的地区分布的地区分布 德国38%英国14%其他欧洲、中东、非洲13%美国22%亚太13%资料来源：Wind，海通证券研究所 从股价的表现从股价的表现就就可以看出美欧不同的货币政策对银行可以看出美欧不同的货币政策对银行的的影响影响。除了德银，巴克莱、瑞士信贷等欧洲银行股价走势也同样低迷，而摩根大通、花旗等美国的银行，虽然同样在金融危机后股价大跌，但从 14 年退出宽松、加息预期升温开始，其走势就与欧洲银行分道扬镳。目前，随着欧洲以及全球经济重新走弱的迹象出现，欧央行甚至可能重新加码宽松政策，这将对欧洲银行业的利润形成进一步挤压。2 1 5 7 2 2 3 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 5 1 6:4 3 宏观研究宏观专题报告 5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图5 美国和欧元区基准利率（美国和欧元区基准利率（%）0.001.002.003.004.005.006.00美国联邦基金目标利率欧元区基准利率 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图6 部分部分欧美欧美银行股价走势（美元）银行股价走势（美元）0204060801001201402008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019德银巴克莱瑞士信贷摩根大通花旗 资料来源：Wind，海通证券研究所 另一方面，另一方面，过去几年过去几年德银德银自身自身还还频频频频收到收到巨额罚单。巨额罚单。在金融危机之后，美国对金融监管收紧，陆续针对金融机构的不当行为加强监管和处罚。2015 年以来，德银官司缠身，接连收到高额罚单，迄今为止罚金总额已超过 100 亿美元。从违规类型可以发现，罚款主要针对德银业务经营的违规操作，其中最大的两笔分别是次贷危机前参与误导销售MBS 和操纵 Libor 案。表表 1 近年德银接受的罚款情况近年德银接受的罚款情况 罚款时间罚款时间 罚款金额罚款金额 涉及涉及违规违规事件事件 2015 年 4 月 25 亿美元 被指控操纵 Libor，向美国和英国监管支付罚金。2015 年 11 月 2.58 亿美元 违反美国制裁规定，向美国支付罚金。2015 年 12 月 1.9 亿美元 利用空壳公司逃税，向美国支付罚金。2016 年 10 月 3800 万美元 操纵国际银价及相关的衍生品工具，被美国司法部处罚。2016 年 12 月 72 亿美元 次贷危机前不当出售 MBS，被美国司法部处罚。最初开出140 亿美元罚单，最终以 72 亿美元和解。2017 年 1 月 4.25 亿美元+1.63 亿英镑（约合 2.05 亿美元）11-14 年帮助德富商从俄转移 100 亿美元资金和涉嫌参与洗钱，分别向美国和英国缴纳罚金。2017 年 1 月 9500 万美元 于 2000 年通过空壳公司逃税，被美国政府处罚。2017 年 4 月 1.57 亿美元 因外汇交易监管不力，及不符合“沃尔克规则”被美联储处罚。2018 年 2 月 2.4 亿美元 因操纵 Libor 被美国政府以“反垄断法”名义提起诉讼。2018 年 7 月 7500 万美元 因不正当处理操作存托凭证（ADR）发行，向美国支付罚金。资料来源：凤凰网，券商中国，海通证券研究所 近年近年德银德银资本充足率资本充足率其实有所其实有所好转，好转，但其经营困境使但其经营困境使担忧担忧并未轻易被打消并未轻易被打消。根据 巴塞尔协议 III，商业银行普通股一级资本充足率要求为 4.5%，一级资本充足率不低于6%，并引入 2.5%的防护缓冲资本和 0-2.5%的逆周期资本缓冲。截至 19 年 1 季度，德银普通股一级资本充足率为 13.7%，一级资本充足率 15.1%，相较 15、16 年期间有所提升，且与巴塞尔协议 III的要求仍有空间。但由于德银近年盈利能力依然承压、又频繁受到巨额罚款，因而关于其资本不足的担忧依然时常出现。2 1 5 7 2 2 3 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 5 1 6:4 3 宏观研究宏观专题报告 6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图7 德意志银行历年资本充足率（德意志银行历年资本充足率（%）10121416182020152016201720182019Q1普通股一级资本充足率一级资本充足率总资本充足率 资料来源：15-18 年年报，19 年 1 季报，海通证券研究所 2.近年经营近年经营情况如何？情况如何？从业务来看，从业务来看，按照按照 18 年年财报财报的的划分，划分，现阶段德意志银行主要有现阶段德意志银行主要有三大三大板块，板块，分别是：企业与投行业务（CIB）、私人和商业银行业务（PCB）、资产管理业务（AM）。其中资产管理（AM）是 15 年架构调整时，从私人和商业银行（PCB）划分出来，成为一个独立版块。图图8 德意志银行三大主要业务板块收入（百万欧元）德意志银行三大主要业务板块收入（百万欧元）0 5000 10000 15000 20000 25000 2009201020112012201320142015201620172018CIBPCBAM 资料来源：09-18 年年报，海通证券研究所 结构结构上上，企业与投行业务企业与投行业务对收入的贡献比重最高，18 年该业务收入 130 亿欧元，贡献总收入的约 50%，但从过去几年的表现来看，其收入自 16 年以来逐年下滑，利润16 年后也持续走低。私人私人和商业和商业银行银行是第二大业务，收入贡献接近 40%，收入 17、18年同比增速分别为-8.2%和-0.2%，18 年利润有所回升。资产管理部资产管理部收入贡献约 10%，自 15 年成立以来收入持续下行，16-18 年年化复合增速为-10.2%，其中 16 年为亏损状态。虽然三块业务近年表现都不理想，但比较而言，私人和商业银行业务收入增速大多时候高于其他两个业务板块，资产管理业务季度收入持续负增但 19 年 1 季度有所收窄，而企业和投行占比最大，而企业和投行占比最大，收入下滑显著收入下滑显著。2 1 5 7 2 2 3 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 5 1 6:4 3 宏观研究宏观专题报告 7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图9 德意志银行三大主要业务板块收入季度增速（德意志银行三大主要业务板块收入季度增速（%）-30-25-20-15-10-5051017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q1CIBPCBAM 资料来源：Bloomberg，海通证券研究所 图图10 德意志银行三大主要业务税前利润（百万欧元）德意志银行三大主要业务税前利润（百万欧元）-4000-3000-2000-1000 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 2009201020112012201320142015201620172018CIBPCBAM 资料来源：Bloomberg，海通证券研究所 具体来看具体来看德银的企业与投资银行板块德银的企业与投资银行板块，其其收入占比最大的是收入占比最大的是三三类类业务：业务：固收销售交易（S&T-FIC）、全球交易银行（GTB）、股票销售交易（S&T-Equity），18 年分别贡献了投资银行板块收入的 41%、29%和 15%，此外还有咨询、股票和债券融资等资本市场业务。企业与投行业务部企业与投行业务部利润利润率率较低，较低，18 年年成本成本收入比高达收入比高达 95%，拖拖累主要来自累主要来自股票销股票销售交易售交易（S&T-Equity）与全球交易银行与全球交易银行（GTB）。股票销售交易和全球交易部的收入自16 年起就持续负增，16-18 年的复合年均增速分别为-17%和-6%，而固收销售交易（S&T-FIC）收入增速则由 17 年的-14%转正为 18 年的 22%。图图11 德银德银企业与投行部季度税前利润、收入及增速企业与投行部季度税前利润、收入及增速-30-25-20-15-10-50510-100001000200030004000500017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q1CIB收入（百万欧元）CIB税前利润（百万欧元）收入同比增速(%,右)资料来源：Bloomberg，海通证券研究所 图图12 德银德银企业与投行主要业务分项收入历年同比增速企业与投行主要业务分项收入历年同比增速-30%-20%-10%0%10%20%30%S&T(FIC)GTBS&T(Equity)201620172018 资料来源：Bloomberg，海通证券研究所 3.衍生品风险衍生品风险究竟究竟多大？多大？3.1 衍生品规模是多少？衍生品规模是多少？德银的投资银行业务近年对盈利拖累明显，而最令人担忧的问题，就是持有的规模庞大的衍生品工具，那么德银的衍生品风险究竟如何衡量？截至截至 2018 年德意志银行持有的衍生品名义本金规模为年德意志银行持有的衍生品名义本金规模为 43.5 万亿欧元，折合万亿欧元，折合 50 万万亿美元。亿美元。但这一规模与其他主要投行相比，其实并不算夸张。根据各投行 2018 年的年报披露数据，2018 年摩根大通、花旗和高盛持有的衍生品名义本金规模分别达到 48.2、46.2 和 42.4 万亿美元，与德银差距不大。而如果以股东权益为基准消除规模效应则可以发现德银的衍生品名义本金规模相比于自身规模确实过大。具体来说，2018 年摩根大通、花旗、高盛和德银持有的衍生品名义本金分别是其自有资本的 188 倍、234 倍 463 倍和 635 倍。2 1 5 7 2 2 3 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 5 1 6:4 3 宏观研究宏观专题报告 8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图13 主要投行的衍生品名义值（十亿美元）、名义值与资本规模的比值（倍）主要投行的衍生品名义值（十亿美元）、名义值与资本规模的比值（倍）01002003004005006007000100002000030000400005000060000摩根大通花旗高盛德银衍生品名义值名义值/资本(右)资料来源：各投行 2018 年年报，海通证券研究所 但是衍生品名义本金规模其实并不能代表衍生品但是衍生品名义本金规模其实并不能代表衍生品交易中所存在交易中所存在的风险的风险，交易对手违，交易对手违约导致的潜在损失才是衍生品的风险敞口约导致的潜在损失才是衍生品的风险敞口。衍生品名义本金仅代表衍生品合约的参考价值，而衍生品交易的主要风险其实来自于交易对手的违约。我们以远期利率合约为例，A与 B 签署了一项远期利率合约，约定 3 个月以后 A 以 6%的利率借给 B 贷款 1 年，合约名义本金为 100 万美元。由于远期交易是进行利息差额的交割，如果 3 个月以后市场利率下降至 5%，则 B 公司将支付 A 公司基于本金的利息差额 1 万美元。此时，A、B 公司没有发生实际借贷，因此 A 公司面临的风险并不是损失掉本金 100 万美元，但是如果B 公司到期后不履行合约则会导致 A 公司统计的 1 万美元盈利发生损失。图图14 远期利率合约远期利率合约 rTr*B支付支付A：100（r*-rT）万元）万元A支付支付B：100（rT-r*）万元）万元A、B约定T日，A以r*的利率借100万元给B，为期1年到期日T的市场利率为rT 资料来源：海通证券研究所整理 2019 年年 1 季度德银的衍生品总季度德银的衍生品总风险风险敞口和净敞口分别为敞口和净敞口分别为 3310 和和 210 亿欧元亿欧元。根据国际财务报告准则（IFRS），德意志银行的衍生品总风险敞口为衍生工具交易中归属德银收益的资产，2019 年 1 季度这一规模为 3310 亿欧元，远小于 18 年衍生品名义本金规模 43.5 万亿欧元。而如果根据美国公认会计原则(US GAAP)，拥有多个衍生品合约的双方以净值结算，则德意志银行的衍生品风险敞口大幅缩减为 700 亿欧元。而如果进一步考虑现金和金融工具抵押品，则衍生品净风险敞口仅为 210 亿欧元。2 1 5 7 2 2 3 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 5 1 6:4 3 宏观研究宏观专题报告 9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图15 19 年年 1 季度季度德意志银行衍生品风险敞口规模（十亿欧元）德意志银行衍生品风险敞口规模（十亿欧元）050100150200250300350总敞口（IFRS）主净额结算现金质押金融工具质押净敞口 资料来源：19 年 1 季报，海通证券研究所 与其他投行相比，德银的衍生品总风险敞口和净敞口与其他投行相比，德银的衍生品总风险敞口和净敞口绝对绝对规模规模并并不不算夸张算夸张。根据各投行财报，2018 年摩根大通、花旗和高盛衍生品总风险敞口分别为 5200 亿美元左右、3900 亿美元左右和 4000 亿美元左右，均高于 2019 年 1 季度德银总风险敞口 3800 亿美元。如果以净值结算并考虑抵押品，那么 2018 年摩根大通、花旗和高盛衍生品净风险敞口分别为 410 亿美元左右、390 亿美元左右和 310 亿美元左右，也均高于 2019 年1 季度德银净风险敞口水平。但是考虑到德银的资本金规模小于这几家投行，实际净风但是考虑到德银的资本金规模小于这几家投行，实际净风险敞口占德银资本金的比重达到险敞口占德银资本金的比重达到 30%，仍然比较高。，仍然比较高。图图16 各投行衍生品风险敞口规模（百万美元）各投行衍生品风险敞口规模（百万美元）0500010000150002000025000300003500040000450000100000200000300000400000500000600000摩根大通花旗高盛德银总敞口（IFRS）净敞口(右)资料来源：各投行 2018 年年报、1 季报，海通证券研究所，德银为 19 年 1 季度，其他投行为 2018 年四季度 3.2 衍生品风险衍生品风险在哪里在哪里？从衍生品分布来看，从衍生品分布来看，截至截至 18 年底年底德银衍生品中超过德银衍生品中超过 80%的交易集中在利率合约。的交易集中在利率合约。根据衍生品名义本金规模占比来看，德意志银行的衍生品合约主要集中在利率衍生品，其名义本金占比达到 81.9%，尽管摩根大通、花旗和高盛的利率合约本金占比也分别达到 69.7%、61.3%和 76.2%，但是德银的衍生品集中度还是过高。此外，德银的外汇衍生品交易占比达到 13.4%，属于第二大交易品种，但是与其他投行相比，德银汇率衍生品占比其实较低，例如摩根大通和花旗的汇率合约名义本金占比分别达到 23.0%和32.4%。衍生品过于集中在利率领域，意味着德银的衍生品交易容易受到利率衍生品过于集中在利率领域，意味着德银的衍生品交易容易受到利率市场市场变动变动的影响。的影响。2 1 5 7 2 2 3 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 5 1 6:4 3 宏观研究宏观专题报告 10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图17 2018 年年不同类型衍生品名义本金占比（不同类型衍生品名义本金占比（%）0102030405060708090利率合约信用合约外汇合约权益合约商品合约摩根大通花旗高盛德银 资料来源：各投行 2018 年年报，海通证券研究所 而从衍生品净市值来看，而从衍生品净市值来看，2018 年德银衍生品交易年德银衍生品交易具备具备盈利能力。盈利能力。衍生品的正市场价值反映了投行在衍生品交易中盈利部分，而负市场价值则反映了衍生品交易亏损部分，两者的差值可以用于衡量投行的衍生品盈利能力。根据各投行年报，2018 年摩根大通、花旗、高盛和德银的衍生品净市值分别为 243 亿美元、132 亿美元、118 亿美元和 226 亿美元，德银的衍生品交易盈利能力高于花旗和高盛，当然这与德银衍生品名义本金较高也有一定关系，反映了德银对于衍生品交易存在一定程度的依赖。反映了德银对于衍生品交易存在一定程度的依赖。分产品来看，分产品来看，18 年年德银德银衍生品衍生品的问题主要出在权益类的问题主要出在权益类。2018 年德银在利率衍生品和外汇衍生品的净市值分别为 212 亿欧元和 36 亿欧元，是衍生品交易获利的主要来源。其中利率衍生品正市值 2030 亿欧元，负市值 1818 亿欧元，规模都远超其他衍生产品，这与德银衍生品交易主要集中在利率领域有关。相比之下，2018 年德银在权益衍生品净市值为-38 亿欧元，是最低的，而本次德银裁员主要集中在权益部门，也就不难理解。图图18 2018 年各投行年各投行衍生品净市值衍生品净市值（十亿美元）（十亿美元）051015202530摩根大通花旗高盛德银 资料来源：各投行 2018 年年报，海通证券研究所 图图19 2018 年年德银不同产品衍生品德银不同产品衍生品净市值（十亿净市值（十亿欧欧元）元）-10-50510152025利率合约外汇合约权益合约信用合约商品合约其他净市场价值 资料来源：18 年年报，海通证券研究所 4.聚焦本源，积重求返聚焦本源，积重求返 4.1 激进扩张，弊病频现激进扩张，弊病频现 近年来，德意志银行因为罚款、亏损、裁员等负面新闻频频成为市场关注的焦点。近年来，德意志银行因为罚款、亏损、裁员等负面新闻频频成为市场关注的焦点。究其原因，无论是金融市场违规、还是巨大的衍生品规模、或者投资交易亏损，都和德银本世纪初快速扩张投行板块、业务风格激进有关。以衍生品为例，从资产结构来看，2000 年德银的衍生品总风险敞口（衍生工具交易中归属德银的资产）规模仅仅是其总资产的 15%，而这一比例在随后快速上升，到 08 年甚至超过 50%，给后来德银的问题缠身埋下了伏笔。2 1 5 7 2 2 3 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 5 1 6:4 3 宏观研究宏观专题报告 11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 19 年年 1 季度德银衍生品总风险敞口大约是总资产的季度德银衍生品总风险敞口大约是总资产的 23%，已经有了下降，但也的，已经有了下降，但也的确不低。确不低。08 年次贷危机，雷曼、贝尔斯登等银行持有大量衍生品，当外部环境恶化、次级贷款违约，衍生品资产价格急跌，银行持有的账面价值大幅缩水，最终导致银行破产。所以看到德银巨大的衍生品风险敞口，往往也容易联想起潜在的风险。但严格来说，并不能将衍生品的规模简单等价于风险。雷曼等银行的倒闭根源还是相关的资产出了问题，以此来看德银，其持有比重较高的是利率类衍生品，隐含的风险与利率走势相关，因而更应关注这些具体资产的表现。图图20 部分年份德意志银行衍生品风险总敞口和总资产规模（十亿欧元）部分年份德意志银行衍生品风险总敞口和总资产规模（十亿欧元）0500100015002000250020002005200720082010201520182019Q1衍生品总风险敞口总资产 资料来源：00-18 年年报，19 年 1 季报，海通证券研究所 4.2 降低风险，回归本源降低风险，回归本源 持续经营困境下，持续经营困境下，德银德银再次宣布战再次宣布战略转型。略转型。15 年德银就曾更换高层、调整和制定新的战略并重组部门架构，意图提高效率、降低风险。但从过去三年的经营效果可以看到，自救效果并不显著。今年 7 月，德银再次宣布重大战略转型。降低高风险业务，回归传统降低高风险业务，回归传统经营经营。根据今年新的转型计划，部门架构方面：（1）德意志银行将退出投资银行业务（CIB）下的股票销售交易业务（S&T-Equity），并降低在固定收益销售及交易业务（S&T-FIC）上的资本占用，尤其是利率业务。这意味着德银这意味着德银从近年从近年对收入拖累对收入拖累最多的部门入手，开始降低其高风险的投行业务的比重。最多的部门入手，开始降低其高风险的投行业务的比重。（2）德银宣布新成立企业银行部（Corporate Bank），由原架构中的企业与投资银行部（CIB）下属的环球交易部（GTB）、私人银行部（PCB）下的德国本土商业银行业务组成，成为与企业与投资银行、私人和商业银行、资产管理并列的第四大业务板块。这其实是更加重视传统的商业银行业务。这其实是更加重视传统的商业银行业务。（3）此外，为了降低资产风险，德银还将创建一个资本释放部（Capital Release Unit），初步对约 2880 亿欧元的杠杆敞口及 740 亿欧元风险加权资产进行缩减或处理。2 1 5 7 2 2 3 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 5 1 6:4 3 宏观研究宏观专题报告 12 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图21 德意志银行德意志银行转型计划之部门架构调整转型计划之部门架构调整 企业与投资银行部企业与投资银行部（52.4%）资产管理部资产管理部（8.3%）销售交易（31.2%）环球交易部（15.3%）资本市场、咨询等（5.9%）私人和商业银行私人和商业银行部部（39.6%）私人和商业银行（德国,26.9%）私人和商业银行（国际,5.6%）财富管理（6.7%）股票部（7.4%）固定收益部（23.9%）企业与投资银行部企业与投资银行部资产管理部资产管理部企业银行部企业银行部私人和商业银行私人和商业银行部部合并成立企业银行部退出股票销售及交易业务降低在固定收益销售及交易业务上的资本占用销售交易（固定收益）环球交易部资本市场、咨询等私人和商业银行（德国）私人和商业银行（国际）财富管理部门架构调整后部门架构调整后资本释放部资本释放部对约2880亿欧元的杠杆敞口，以及740亿欧元风险加权资产进行缩减或处理 资料来源：19 年 1 季报，海通证券研究所整理，部门百分比为 19 年 1 季度的分业务收入占整体比重 削减成本、聚焦核心，削减成本、聚焦核心，提高可持续盈利提高可持续盈利能力能力。截至 19 年 1 月底，德银全球员工达9.1 万人，其中企业与投行部共有员工约 3.8 万人。根据转型计划，截至 2022 年，德银预计将裁员 1.8 万人，涉及 19.7%的员工，并削减固定成本 60 亿欧元。对比德银的调整对象及分业务经营情况，此次业务调整的主逻辑为裁撤、削减业绩大幅下滑的业务，将资源集中于核心优势板块以提升公司未来盈利能力。图图22 德意志银行德意志银行主要部门员工数量（人）主要部门员工数量（人）020000400006000080000100000总体员工PCBCIBAM其他2019Q12020E 资料来源：19 年 1 季报，海通证券研究所 此次德银战略转型和部门调整，此次德银战略转型和部门调整，是是为了为了降低风险、重回本源。降低风险、重回本源。虽然裁员引起关注和恐慌，但结合经营情况不难发现，此次部门调整和裁员计划，属于主动转型和瘦身、而非危机引发的被动裁员，目的在于降低近年持续亏损的高风险业务比重，更加重视传统的商业银行业务。德银 CEO 表示，聚焦客户需求，是德银重回全球领先银行的立业之本。今年 6 月底美联储公布的银行压力测试显示，德银美国分行通过测试，而此前几年测试中，德银均未通过。说明近年德银不断采取资产重组、缩小外国资产业务及风险敞口的努力，没有完全白费。德银的转型和瘦身有助于降低风险，但由于过去多年已经付出了较为沉重的代价，业务结构调整和潜在风险处理也并非一朝一夕，此番调整是否能够真正帮助德银转危为安，或许还要交给时间去回答。2 1 5 7 2 2 3 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 5 1 6:4 3 宏观研究宏观专题报告 13 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 信息披露信息披露 分析师声明分析师声明 姜超 宏观经济研究团队 李金柳 宏观经济研究团队 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。法律声明法律声明 本报告仅供海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经海通证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络海通证券研究所并获得许可，并需注明出处为海通证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可，海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。2 1 5 7 2 2 3 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 5 1 6:4 3 宏观研究宏观专题报告 14 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_PeopleInfo 海通证券股份有限公司研究所海通证券股份有限公司研究所 路 颖 所长(021)23219403 高道德 副所长(021)63411586