基金投顾系列（四）：海外投顾代表之Charles_Schwab-20210209-海通证券-17页 (2).pdf

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 基金基金研究研究 证券证券研究研究报告报告 基金基金专专题题 2021 年年 2 月月 9 日日 相关研究相关研究 基金投顾系列（一）：全球投顾发展史2020.06.06 基金投顾系列（二）：海外投顾代表之Vanguard2020.06.18 基金投顾系列（三）：海外投顾代表之 Fidelity2020.12.28 首席分析师:高道德 Tel:(021)63411586 Email: 证书:S0850511010035 首席分析师:倪韵婷 Tel:(021)23219419 Email: 证书:S0850511010017 联系人:黄雨薇 Tel:(021)23219645 Email: 基金基金投顾投顾系列系列（四四）：海外海外投顾投顾代表代表之之 Charles Schwab 投资要点：投资要点：发展历程发展历程。嘉信于 2015 年才开始上线智能投顾业务，并逐步完善投顾业务线。根据 2019 年年报披露显示，嘉信管理的客户资产规模已经超过 4 万亿美元，可谓是投顾界的后起之秀。成功原因成功原因 1：作为作为老牌券商，基础客户资源丰富，而且在线上业务开展方面老牌券商，基础客户资源丰富，而且在线上业务开展方面拥有富足的经验。拥有富足的经验。1996 年，互联网兴起，嘉信把传统的经纪和基金等业务转变为线上业务，并努力研发相关的工具和平台，整个公司迅速成为美国最大的在线证券交易商。这种线上业务积累的经验也奠定了智能投顾 Schwab Intelligent Portfolios（SIP）后来的成功，截止 2019 年，嘉信的智能投顾管理规模位列全球第二，仅次于 Vanguard。成功原因成功原因 2：投顾服务投顾服务收费模式收费模式创新，有助于吸引不同定位的客户群体。创新，有助于吸引不同定位的客户群体。从智能投顾 Schwab Intelligent Portfolios（SIP）来看，该项业务起投门槛 5000美元，并不收取任何的投顾费用。升级版的人机结合 Schwab Intelligent Portfolios Premium（SIPP）则参考了 Netflix 等流媒体平台的订阅付费模式，除去首次缴纳 300 美元的注册费用，用户每个月还需要缴纳 30 美金的咨询费即可享受不限次数的人工咨询服务。这在美国来讲可以说是全新的试验，该模式可以从现有客户群体中吸引到更多的资金量。另外，人工投顾 Schwab Private Client（SPC）还承诺如果客户不满意其提供的服务，他们将会持续改进服务并退还部分费用。成功原因成功原因 3：无论无论是是从从服务服务模式、模式、账户账户管理管理模式、模式、策略策略和和标的标的资产选择资产选择来看来看，嘉信嘉信的的投顾业务线投顾业务线都都十分十分完备。完备。从服务模式来看，针对不同资产规模和投资经验的客户，嘉信提供了纯智能（SIP）、人工+智能（SIPP）以及纯人工（SPC等）三种服务方式，可以覆盖到不同类型的人群。从账户管理模式来看，除了全委托账户，人工投顾 Schwab Managed Account Services（SMAS）的账户属于客户个人所有，与其他客户的资产是独立分开运作的，客户直接拥有账户内资产的所有权，并有权将某项资产从一篮子中移除。从管理策略和标的资产选择方面来看，人机结合 Schwab Managed Portfolios（SMP）还为客户提供了两种底层标的资产，分别是主动基金组合和 ETF 组合。最后，嘉信旗下子公司 CSIM 主要提供特定策略的投顾服务，比如 Windhaven Strategies、ThomasParteners Strategies，后者对具备养老需求的人群有较强的吸引力。风风险提示：险提示：本报告中所有数据均基于历史数据测算所得，不构成任何投资建议。基金研究 专题报告2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目目 录录 1.Charles Schwab 公司介绍.4 1.1 Charles Schwab 公司发展历史.4 1.2 庞大的投顾家族Charles Schwab 投顾体系简介.4 2.Charles Schwab 投顾服务介绍.5 2.1 智能投顾 Schwab Intelligent Portfolios.5 2.1.1 服务流程及内容简介.5 2.1.2 筛选 ETF 规则.6 2.1.3 再平衡调仓.7 2.2 人机结合 Schwab Intelligent Portfolios Premium.8 2.3 人机结合 Schwab Managed Portfolios.9 2.4 人工投顾 Schwab Private Client.10 2.5 人工投顾 Schwab Managed Account Services.11 2.5.1 Managed Account Select.11 2.5.2 Windhaven Strategies.12 2.5.3 ThomasParteners Strategies.13 2.6 外部人工投顾 Schwab Advisor Network.15 3.小结.15 4.风险提示.16 mNmPtNxOoPmMoRtQoRtPpO9PcMbRmOpPsQnMjMqQtReRnNzQ8OoPrOvPtPvNxNmQtP 基金研究 专题报告3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录图目录 图 1 Charles Schwab 发展历程.4 图 2 Charles Schwab 投顾服务.5 图 3 SIP 资产配置建议界面.6 图 4 SIP 资产配置明细界面.6 图 5 SIP 定期公布 ETF 挑选名单（部分）.7 图 6 SIP 披露美国大盘股对应的 ETF 筛选结果.7 图 7 SIP 分析再平衡调仓的重要性.8 图 8 SIPP 相较 SIP 的三大特色.9 图 9 SMP 展示共同基金组合的资产配置样例（部分）.9 图 10 SMP 展示 ETF 组合的资产配置样例（部分）.10 图 11 SPC 服务框架.11 图 12 SMAS 策略池展示（部分）.12 图 13 WS 策略运行表现（2002 年 1 月 1 日至 2019 年 12 月 31 日）.13 图 14 TPS 股息增长策略运行表现（2003 年 3 月 31 日年至 2019 年 12 月 31 日）14 图 15 TPS 平衡收益策略运行表现（2003 年 5 月 31 日年至 2019 年 12 月 31 日）14 图 16 TPS 平衡保守策略运行表现（2003 年 5 月 31 日年至 2019 年 12 月 31 日）15 基金研究 专题报告4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 本系列前两篇，我们分别介绍了美国两家老牌传统资产管理公司的投顾业务，本篇将聚焦券商开展投顾业务的杰出代表Charles Schwab，看下后来者是如何在市场中异军突起的。1.Charles Schwab 公公司司介绍介绍 1.1 Charles Schwab 公司公司发展历史发展历史 1971 年，Charles Schwab（嘉信）作为一个传统证券经纪商而成立。1975 年，美国证监会（SEC）取消对证券佣金的限制，嘉信抓住机会，把自己定位成为客户提供低价服务的折扣经纪商而获得初期的发展。1987 年，始终专注于个人投资者的嘉信开始发展金融投顾业务；1996 年，互联网兴起，嘉信把传统的经纪和基金等业务转变为线上业务，并努力研发相关的工具和平台，整个公司迅速成为美国最大的在线证券交易商；1992年，嘉信进一步扩展业务到资产管理领域，发行低费率的公募基金；2009 年，嘉信推出0 佣金 ETF；2015 年嘉信上线自动投资功能。根据 2019 年年报及官网披露显示，公司管理客户总资产 4 万亿美元，活跃交易账户为 1400 万，雇员 20200 人。图图 1 Charles Schwab 发展历程发展历程 资料来源：Charles Schwab，海通证券研究所 在公司定位上，嘉信专注于个人投资者，因此投顾业务是其王牌业务。根据官网最新披露显示，其有 8000 名投资顾问，管理了 1.65 万亿美元的客户资产，拥有 1800 名致力于托管、交易和运营支持的专业人士。1.2 庞大的投顾家族庞大的投顾家族Charles Schwab 投顾投顾体系体系简介简介 嘉信为客户提供的投顾服务非常庞大，既有内部子公司作为管理人提供的投顾业务，也有独立第三方投顾在嘉信平台上提供的投顾业务。我们从内部投顾和外部投顾的角度来介绍嘉信的投顾平台。从内部投顾来看，Charles Schwab 旗下有 3 家公司开展了投资顾问业务，分别是Charles Schwab Investment Advisor（CSIA）、Charles Schwab Investment Management（CSIM）和 Schwab Private Client Investment Advisory（SPCIA），这 3家公司提供的投顾服务定位各不相同。CSIA 提供的 2 类投顾服务定位于“HIGH TECH”，也就是更倾向于智能投顾，而 CSIM 则倾向于提供特定策略的投顾服务，SPCIA 则定位于为高端客户提供人工投顾服务。基金研究 专题报告5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 从外部投顾来看，嘉信提供了一个平台允许第三方独立投顾在其平台上为客户提供投顾服务，覆盖的投顾范围包括了相对高端的个人账户服务以及为高净值客户提供个性化的人工投顾服务。图图 2 Charles Schwab 投顾服务投顾服务 Charles Schwab Charles Schwab Investment AdvisorySchwab Intelligent PortfoliosSchwab Intelligent Portfolios PremiumCharles Schwab Investment Management,IncSchwab Managed Account ServicesSchwab Managed PortfoliosSchwab Private Client Investment Advisory,IncSchwab Private Client外部投顾Schwab Advisor NetworkSchwab Managed Account Services 资料来源：Charles Schwab，海通证券研究所 我们梳理了各类投顾服务的细节，可以看到智能投顾主要定位于个人投资者，投资门槛低，且没有任何费率，背后投资于一揽子 ETF（包含嘉信旗下自己的 ETF 产品）；人机结合的投顾服务提供了 1 对 1 的人机服务，收取一定费率，同时投资门槛抬升到 2.5万美金；而纯人工投顾则完全依赖人，为高净值客户提供个性化的投资选择。表表 1 Charles Schwab 旗下投顾旗下投顾业务业务条线条线差异差异 投顾条线投顾条线 定位定位 起投点起投点 费率费率 提供提供商商 Schwab Intelligent Portfolios 智能投顾 5000 美金 0 佣金 Charles Schwab Investment Advisor Schwab Intelligent Portfolios Premium 人机结合 25000 美金 一次性规划费用 300 美元，和 30美元/月的咨询费 Charles Schwab Investment Advisor Schwab Private Client 人工投顾 50 万美元 最高费率 0.8%/年，随着资产规模递增费率递减 Schwab Private Client Investment Advisory Schwab Managed Account Services 人工投顾 10 万美元 基于不同业务费率不同 Charles Schwab Investment Management、独立第三方投顾 Schwab Managed Portfolios 人机结合 25000 美金 最高费率 0.9%/年，随着资产规模递增费率递减 Charles Schwab Investment Management Schwab Advisor Network 人工投顾 50 万美元 根据独立第三方投顾费率定价 独立第三方投顾 资料来源：Charles Schwab，海通证券研究所 下面我们分别介绍下各类投顾服务的具体情况。2.Charles Schwab 投投顾顾服务介绍服务介绍 2.1 智能投顾智能投顾 Schwab Intelligent Portfolios 2.1.1 服务服务流程流程及及内容内容简介简介 Schwab Intelligent Portfolios（以下简称 SIP）是一个非常标准化的智能投顾，其服务流程分为 3 步：首先，根据调查问卷，明确投资者的目标收益、风险承受以及预期投资时间；其次，基于投资者的风险收益以及投资时间偏好，构建一个一揽子 ETF 构成的组合；最后，每日管控组合并且进行组合再平衡。基金研究 专题报告6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 关于调查问卷部分，投资者首先需要在长期规划或是支持现有消费两者当中选择一个投资目标，然后回答 8 个入门问题，例如在一年内经历超过 20%亏损的情景假设。这些问题主要从风险承受能力、投资目标以及投资周期三个层面对用户进行特征提取，然后给出初步的配置建议框架，比如 SIP 推荐给笔者的建议是 73%股票、16.8%固定收益、2%大宗商品及 8.2%现金。前面这种配置方案属于高风险范畴，用户可以在这个基础上对资产比例做一定范围内的调整，例如股票比例可以调整的区间为 64%至 81%。除此之外，用户还可以看到各大类资产对应的风格和区域配置明细，例如股票资产下细分大中小市值、发达市场与新兴市场等。此外，SIP 会挑选跟踪这些资产指数的合适 ETF 构成一揽子组合，本文将在下一小节介绍 SIP 会基于哪些思路挑选 ETF。我们查阅资料后发现 SIP 为用户配置的现金比例区间为 6%-30%，这部分现金将通过 Sweep Program 转移到 Schwab Bank（嘉信银行）的存款账户。嘉信银行与 SIP 约定，这部分现金的存款利息将参照 RateWatch 上发布的 10 万美元这一档的全国平均货币市场利息标准发放。值得一提的是，SIP 中现金头寸高于 6%的组合还是比较多的，较高的现金头寸在一定程度上会拖累组合的收益，使得策略过于保守。我们推测，由于 SIP 不收取任何的投顾费用，这部分存放在嘉信银行的现金可能被用于其他商业贷款活动来产生息差收入。图图 3 SIP 资产资产配置配置建议建议界面界面 资料来源：charles schwab，海通证券研究所 图图 4 SIP 资产资产配置配置明细明细界面界面 资料来源：charles schwab，海通证券研究所 值得注意的是，如果客户的账户起投金额超过 5 万美金，SIP 还会提供税收减免增值服务（tax loss harvesting）来帮助用户合理节税。税收减免增值服务的具体内容为SIP 卖出用户亏损的 primary ETF 来抵免一部分资本利得税（capital gains）从而达到节税的目的，同时买入不同但类似的 secondary ETF 以避免触及虚买虚卖规则所定义的逃税情形（wash sale rule）。关于虚买虚卖交易（wash sale）的定义是指投资者卖出亏损的证券后，其关联账户又于前后 30 天内买入同一只证券。通过虚买虚卖规则的制定，SEC 可以有效遏制纳税人利用亏损抵税来钻取漏洞。当然，用户可以根据自己的投资需求选择使用不同的交易账户，例如个人退休账户（individual retirement account）、经纪账户、信托账户等，每种类型的账户所适用的税收政策也是不同的。2.1.2 筛选筛选 ETF 规则规则 CSIA 旗下的 SIP 智能投顾坚持风险分散的理念，不论是在同种资产内部还是不同资产之间。据此，SIP 将所有的资产类别划分成 20 种，并定期在官网上公布 53 只备选的 ETF 名单，这些 ETF 既包含了嘉信旗下的产品，也囊括了第三方公司的产品。从实际挑选上看，一般每种资产类别会选取两只相应的 ETF，即 Primary ETF 和 Secondary ETF，这样做是为了避免违反上节提到的虚买虚卖规则（wash sale rule）。考虑到 SIP不收取任何的投顾服务费，如果投资者的一揽子组合里有嘉信自己的 ETF，这部分产品的管理费就成为 SIP 的收入来源之一。在挑选具体的 ETF 时，SIP 主要基于以下几点考虑：1）管理规模:SIP 偏好规模较大的 ETF，从而避免清算风险；2）流动性：SIP 偏好流动性较高的 ETF，历史买卖价差指标是其重要参考依据。3）追踪误差：SIP 认为合适的 ETF 应当具备尽可能低的跟踪误差，从而更好地反映其跟踪资产的价格波动；4）管理费率：SIP 非常强调合适的 基金研究 专题报告7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 ETF 不仅能传递清晰的资产属性，还需要有较低的运营成本，这样可以帮助客户获取尽可能高的投资回报。图图 5 SIP 定期定期公布公布 ETF 挑选挑选名单名单（部分部分）注释：截至 2020 年 4 月 30 日最新公布 资料来源：charles schwab，海通证券研究所 同时，SIP 会在官网上介绍每种资产的属性特征、风险敞口、在投资组合中扮演的角色，以及为什么会选择这两只 ETF 而不是其他产品。以美国大盘股（US Large Company Stocks）这一资产类别为例，SIP 认为美国大盘股的定义是指市值 100 亿美元以上的大型公司，这些公司的风险小于小市值公司，且投资这些公司是为了追求长期的价值回报。SIP 为这类资产选取的两只 ETF 分别为 Schawab U.S.Large-Cap（代码：SCHX）和 Vanguard S&P 500（代码：VOO），理由是：1）在同样追踪大盘股的 ETF备选池里，SCHX 和 VOO 管理费率最低。2）SCHX 和 VOO 跟踪误差较低。3）SCHX和 VOO 的管理规模都超过了 100 亿美元。4）尽管 SCHX 和 VOO 也覆盖了一些具备成长潜力的中盘股，但是这两只 ETF 主要还是投资于美国大盘股。SIP 不选其他 ETF 的理由如下：1）尽管 SPDR S&P500 ETF（代码：SPY）规模更大且流动性非常高，但是 SPY 的管理费率比 SCHX 和 VOO 更高。SIP 认为从长期来看，管理费率相比买卖价差影响更大。2）SIP 还会考虑替换组合中已有 ETF 的交易或其他成本。从这些分析内容来看，SIP 的确非常注重 ETF 的管理费率问题，竭尽可能为投资者降低成本。同时，整个 ETF 筛选流程透明度较高，信息披露环节比较重视投资者教育。图图 6 SIP 披露披露美美国国大盘股大盘股对应对应的的 ETF 筛选筛选结果结果 资料来源：charles schwab，海通证券研究所 2.1.3 再再平衡平衡调仓调仓 我们已经在前面介绍了 SIP 是如何提供资产配置建议及筛选合适 ETF 来构建一揽子组合，接下来我们将着重介绍 SIP 是如何进行投后动态调仓的。众所周知，随着资产价格的涨幅波动，各类资产在一揽子组合中的配置比例也会逐渐发生变化。为了展示再平衡调仓的重要性，SIP 根据 1970-2018 年之间的数据模拟了一个资产配置组合，其中包括 35%大盘股、10%小盘股、15%国际股票、35%债券及 5%现金，并选用相应的 ETF 基金研究 专题报告8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 来充当底层标的，我们从下图中可以看出，与从不调仓组合相比，年度再平衡组合的收益风险比更好，也就是说在同等收益水平下，年度再平衡组合的风险更低。图图 7 SIP 分析分析再平衡再平衡调仓调仓的的重要性重要性 资料来源：charles schwab，海通证券研究所 所谓年度再平衡是指 SIP 会每天对投资者的一揽子组合进行监控，但是只在配置比例偏离程度较高的时候才会触发再平衡调仓，因此，在市场剧烈波动的时候，再平衡调仓次数会增加，反之亦然。SIP 希望通过再平衡调仓能够使得的各项资产的配置比例保持延续性，能够连续反映用户最初的风险和目标偏好。2.2 人人机机结合结合 Schwab Intelligent Portfolios Premium 相较智能投顾 SIP，人机结合的 Schwab Intelligent Portfolios Premium（下文简称SIPP）可以说是前者的进阶版。SIPP 会在 SIP 服务内容的基础上增加人工咨询部分以及其他功能，因此 SIPP 的起投门槛更高，账户资金至少需要 2 万 5 千美金。同时，SIPP还参考了 Netflix 等流媒体平台的订阅付费模式，除去首次缴纳 300 美元的注册费用，用户每个月还需要缴纳 30 美金的咨询费。这在美国来讲可以说是全新的试验，我们认为这种收费模式存在以下几点优势：1）类似于每个月充值固定话费就可以享有无限数据流量，每个月缴纳 30 美金即可享有不限次的人工咨询服务，这种套餐对于用户来讲具有较高的性价比。2）如果用户存放在投资账户里的资金越多，付费比率（以资金规模为分母）就会越低，也就是说越划算。因此，这种模式可以从现有客户群体中吸引到更多资金量。SIPP 增加的人工咨询部分主要体现在，除去用户可以享有 SIP 全部的智能投顾服务外，SIPP 用户还可以享有不限次数的 1 对 1 理财规划专家咨询服务。这些专家都是取得专业资格认证的理财规划师（Certified Financial Planner），用户可以随时通过电话和网络向他们发起预约会议。通过交流，理财规划师会将用户的投资需求进行优先排序，接着制定一个投资计划和相应的资产配置建议。相较 SIP 的投后服务，SIPP 会提供个性化的规划工具（可视化界面）。在这个规划界面上，SIPP 用户可以看到目前的账户资产水平处在规划路径的什么位置，距离投资目标还有多远。SIPP 还给用户提供了情景假设服务工具Play Zone，用户可以在界面上调整各种变量参数例如退休年龄、存款比率、生活模式等，从而对自己的理财规划方案进行压力测试。如果用户还想知道市场周期、通胀率等市场环境变量对规划方案的影响，SIPP 也提供了相应的情景假设模拟。因此，整个规划工具具有较高的人机交互特色，同时可以满足用户一些个性化的定制需求。基金研究 专题报告9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 8 SIPP 相较相较 SIP 的的三大三大特色特色 资料来源：charles schwab，海通证券研究所 2.3 人机人机结结合合 Schwab Managed Portfolios 除了 SIPP 是人机结合的投顾服务，嘉信旗下子公司 CSIM 同样提供了人机服务结合的 Schwab Managed Portfolios（下文简称 SMP）。SMP 业务为客户提供了两种底层标的资产，分别是共同基金组合和 ETF 组合。如果客户选择共同基金组合，即默认投资组合里的标的资产为主动基金产品。根据官网资料，SMP 称其设计了二十四种投资模型，覆盖了从保守风格到成长风格的一系列策略。关于风险分散，SMP 和 SIP 一样参考客户的风险承受能力进行资产配置。SMP 的职业管理团队将会为客户挑选合适的主动基金并且监控资产状况，他们将会根据经济和市场周期对客户的资产配置比例进行适当调整。关于再平衡调仓，SMP 目前采取年度频率并且定期向客户更新资产状况。不同于 SIP和 SIPP 的标的资产均为一揽子 ETF，SMP 还为客户提供了主动基金作为标的资产的选择。因此，SMP 用户有更大概率可以获得超额 alpha，但是管理难度也随之提升，特别是如何挑选主动基金产品。图图 9 SMP 展示展示共同共同基金基金组合组合的的资产资产配置配置样例（样例（部分）部分）资料来源：charles schwab，海通证券研究所 同样地，如果客户选择 ETF 组合，即默认投资组合里的标的资产为一揽子 ETF。SMP 称其设计了十二种投资模型，这些模型可以帮助客户在固定收益和成长之间取得平衡，其他调仓信息和共同基金组合类似。关于如何挑选 ETF，SMP 依旧强调低费率的重要性。从官网已有的披露信息来看，SMP 提供的 ETF 管理组合与 SIP 的区别主要在 基金研究 专题报告10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 于策略的多样程度。图图 10 SMP 展示展示 ETF 组合组合的的资产资产配置配置样例（样例（部分）部分）资料来源：charles schwab，海通证券研究所 这两种投资组合的收费标准都是按照资金规模递减，我们发现 ETF 组合的服务费率略微高于共同基金组合。表表 2 SMP 两种两种投资投资组合组合管理管理的的收费收费标准标准及及起投起投门槛门槛 SMP-共同基金组合共同基金组合 SMP-ETF 组合组合 起投门槛起投门槛$25,000$25,000 费率费率 低于$100,000：0.90%低于$100,000：0.90%$100,000$250,000：0.70%$100,000$500,000：0.75%$250,000$500,000：0.50%$500,000$1,000,000：0.65%$500,000$1,000,000：0.30%超过$1,000,000：0.50%超过$1,000,000：0.20%资料来源：Charles Schwab，海通证券研究所 2.4 人工人工投顾投顾 Schwab Private Client 前面介绍到嘉信旗下子公司 CSIA 提供的 SIP 和 SIPP 投顾业务更倾向于智能投顾，其目标客户为低储蓄、投资经验偏少的初级投资者。而嘉信旗下另一家子公司 SPCIA 则面向高端客户提供了纯人工投顾服务 Schwab Private Client（下文简称 SPC），起投门槛为 50 万美金，是嘉信投顾家族里投资门槛最高的业务之一。根据官网介绍，SPC 为每位客户提供了专业的服务团队，可以划分为三类：1）金融咨询顾问：负责管理客户与嘉信的基础需求联系；2）私人客户顾问：主要为客户提供持续的建议，嘉信会为客户匹配合适的投资领域细分专家，比如固收、期权、地产规划等领域的专家；3）私人客户副顾问：主要是随时处理客户的其他类服务需求。总体来看，SPC 致力于为客户提供量身定制的一站式管家服务。基金研究 专题报告11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 11 SPC 服务服务框架框架 资料来源：charles schwab，海通证券研究所 关于收费模式，SPC 的年投顾费率至少 0.8%，并且资产规模越大费率越低。同时，SPC 还承诺如果客户不满意其提供的服务，他们将会持续改进服务并退还部分费用。2.5 人工人工投顾投顾 Schwab Managed Account Services 2.5.1 Managed Account Select 嘉信旗下的子公司 CSIM 以及独立第三方投顾还提供了更加私密的账户管理服务Schwab Managed Account Services（下文简称 SMAS），SMAS 账户专注于某一类资产的投资，例如股票、债券等，每个管理账户都会遵循一种基于特定资产类别的投资策略，具有较为鲜明的投资风格。不同于共同基金和 ETF，SMAS 的账户属于客户个人所有，与其他客户的资产是独立分开运作的，客户直接拥有账户内资产的所有权。关于起投门槛，SMAS 的最低投资金额随着策略和投资经理不同而变化。一般来讲，股票策略为 10 万美金、固定收益策略为 25 万美金、平衡策略为 25 万美金。关于投顾费用，SMAS 的投顾费率是与资金规模绑定的，即投资金额越高费率越低。一般来讲，股票策略的年费 1%起步、固定收益策略的年费 0.65%起步、平衡策略及股指策略的年费 0.95%起步。总体来看，SMAS 的起投门槛和投顾费率要高于智能投顾服务，资金规模较高的客户可能更占优势。根据官网资料，我们发现 SMAS 的投顾服务主要有以下几方面的特点：1）由于 SMAS 的账户属于客户的独立账户，客户直接拥有账户内的底层资产。因此，客户在决策调整方面有较高的自由度。在投资经理的陪伴下，客户可以决定是否将某个证券或某个行业从投资组合当中移除。同时，客户还享有税收减免增值服务，从而节省税率。2）之前提到过，SMAS 服务可以由嘉信旗下子公司 CSIM 提供，也可以由独立第三方投顾提供。除了嘉信的产品外，客户还可以自由选择 50 位独立第三方投资经理的策略，大约有 145 种。CSIA 会根据一系列筛选标准从独立第三方投顾中选出高质量的投资经理，同时每个客户还会配备一名嘉信金融顾问协助交流并处理客户需求。基金研究 专题报告12 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 12 SMAS 策略策略池池展示（展示（部分）部分）资料来源：charles schwab，海通证券研究所 2.5.2 Windhaven Strategies 在前面章节中我们提到嘉信旗下子公司 CSIM 主要提供特定策略的投顾服务，接下来我们主要介绍两种特定策略-Windhaven Strategies（下文简称 WS）以及 ThomasParteners Strategies（下文简称 TPS）。WS 策略主要是基于全球分散的投资理念，目前有保守、成长和激进三种不同的风格的策略，这些策略的底层基金主要是 ETF 产品。根据官网资料显示，WS 策略团队通过动态调整资产配置比例，致力于在上升市场环境中捕捉增长，在衰退市场环境中降低暴露。具体来看，这三种策略均具备以下特点：1）全球分散：WS 策略投资全球市场，覆盖的资产类别非常广泛，例如股票、债券、地产、贵金属等。2）上升潜力：通过严谨的分析，WS 策略会挑选上升潜力较大的标的。3）下行风险管理：通过在大类资产之间进行战术配置，WS 策略致力于在长期有效控制回撤风险。关于投顾费率，WS 策略将其与资产规模挂钩，实行分档递减，最低起投门槛为 10万美金。具体来看，50 万美金以内对应年费 0.95%，50 万美金至 100 万美金之间对应年费0.90%，100万美金至200万美金对应年费0.80%，200万美金以上对应年费0.70%。虽然起投门槛较低，但是投资金额至少需要达到 50 万美金以上才可以减免部分投顾费率，对于客户的资金规模要求还是比较高的。同时，WS 服务也有满意承诺保证，如果达不到客户的标准，嘉信会退还部分投顾费率。我们回顾了 WS 策略自设立以来至 2019 年的表现，以成长风格的策略为例，虽然WS 成长风格策略在 08 年金融危机期间遭受了 25.6%的最大亏损，但整体来看在运作的 16 年时间里该策略保持了相对业绩基准的稳定超额收益。从总收益角度来看，保守风格的WS策略并未跑赢业绩基准，但成长和激进风格的WS策略均明显跑赢业绩基准，累计超额收益分别为 23.9%和 86.5%。从投资风格来看，激进风格的 WS 策略表现最为突出，这意味着对于寻求财富增长的激进型投资者有较强的吸引力。基金研究 专题报告13 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 13 WS 策略策略运行运行表现表现（2002 年年 1 月月 1 日日至至 2019 年年 12 月月 31 日日）资料来源：charles schwab，海通证券研究所 2.5.3 ThomasParteners Strategies 在长达 19 年的时间里，TPS 策略的创始人 Greg Thomas 一直坚持股息加票息的稳健投资理念，其风格正如一句话概括的那样“有足够的收益是一件事，有持续的收益流又是另外一件事”。TPS 策略下设多种投资策略，这些投资策略都有三种共同的投资目标：1）月度收益：通过投资具备可预测的股息和票息标的，TPS 致力于提供稳定的月度收益。2）收益增长：通过战术性分散策略并投资于具有股息和票息增长潜力的标的，TPS 致力于在未来提高组合的总收益。3）长期竞争力：通过稳健的收益来源以及资产价格增值两部分，TPS 致力于在长期提供具备竞争力的总收益回报率。总体来看，TPS定位长期投资，对于有退休养老需求的客户比较有吸引力。TPS 主要将策略分为两大类，分别是股息增长策略以及平衡策略。股息增长策略将100%投资于股票，平衡策略则会股债结合。关于这两大类策略的投顾费率，TPS 同样将其与资产规模挂钩，实行分档递减，比 WS 策略的投顾费率略低。关于起投门槛，TPS的最低投资额度也是为 10 万美金。同时，TPS 服务也有满意承诺保证，如果达不到客户的标准，嘉信会退还部分投顾费率。表表 3 TPS 策略策略的的投顾投顾年费年费率率标准标准 股息增股息增长策略长策略 平衡策略平衡策略 低于低于 50 万万美金美金 0.90%0.80%50 万至万至 100 万美金万美金 0.80%0.70%100 万至万至 200 万美金万美金 0.70%0.60%超超过过 200 万美金万美金 0.50%0.40%资料来源：Charles Schwab，海通证券研究所 我们回顾了 TPS 策略自设立以来截止 2019 年的表现，经过粗略估计，TPS 股息增长策略、TPS 平衡收益策略、TPS 平衡保守策略的年化收益分别约为 10.55%、6.68%、6.02%，均跑赢了业绩基准（以蓝色线为代表）。基金研究 专题报告14 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 14 TPS 股息股息增长增长策略策略运行运行表现（表现（2003 年年 3 月月 31 日日年年至至 2019 年年 12 月月 31 日日）注释：均假设初始投资金额为 100 万美金 资料来源：charles schwab，海通证券研究所 图图 15 TPS 平衡平衡收益收益策略策略运行运行表现（表现（2003 年年 5 月月 31 日日年年至至 2019 年年 12 月月 31 日日）注释：均假设初始投资金额为 100 万美金 资料来源：charles schwab，海通证券研究所 基金研究 专题报告15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 16 TPS 平平衡衡保守保守策略策略运行运行表表现（现（2003 年年 5 月月 31 日日年年至至 2019 年年 12 月月 31 日日）注释：均假设初始投资金额为 100 万美金 资料来源：charles schwab，海通证券研究所 2.6 外部外部人人工工投顾投顾 Schwab Advisor Network 除去嘉信内部的投顾服务外，独立第三方投顾也可以在嘉信平台上提供服务，Schwab Advisor Network（下文简称 SAN）就是这样一项服务。SAN 顾名思义，它是一个汇聚专业咨询顾问的社区。在这个社区里，嘉信会根据资产管理规模、投资管理经验、雇员教育背景等因素，从全国范围内筛选出约 200 家独立第三方投顾公司。被选出来的独立顾问拥有 20 年的平均从业年限，大部分都拥有职业资格认证。同时，这些独立顾问覆盖了广泛的咨询领域，包括投资管理、财务规划、保险、税务策略、房产规划等。如果客户需要使用 SAN 服务，嘉信首先会和客户深入了解他们的需求和偏好，然后根据客户反馈推荐合适的独立顾问。接着，这些客户专属的独立顾问将会提供全方位的个性化服务：1）独立顾问可以管理客户部分或全部的投资；2）独立顾问将会制定、实施以及监督理财计划甚至是客户全部的财务规划，不仅仅是投资方面；3）独立顾问还可以与客户的律师、会计一起合作，全方位协调配合客户的财务状况，包括税务和房产方面的需求。值得一提的是，SAN 的起投门槛是 50 万美金，并