建筑材料行业2019年三季报综述：水泥业绩一枝独秀关注部分绩优标的-20191104-天风证券-26页.pdf

行业行业报告报告|行业点评行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 建筑材料建筑材料 证券证券研究报告研究报告 2019 年年 11 月月 04 日日 投资投资评级评级 行业行业评级评级 强于大市(维持评级)上次评级上次评级 强于大市 作者作者 盛昌盛盛昌盛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517120002 武浩翔武浩翔 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518010003 侯星辰侯星辰 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518090004 李阳李阳 分析师 SAC 执业证书编号：S1110519060001 时奕时奕 分析师 SAC 执业证书编号：S1110519100001 资料来源：贝格数据 相关报告相关报告 1 建筑材料-行业研究周报:价格延续上 涨，水 泥 板 块 盈 利 继 续 向 好 2019-10-26 2 建筑材料-行业点评:华南需求恢复明显，北方错峰即将展开 2019-10-20 3 建筑材料-行业研究周报:供给侧影响助推旺季行情，关注水泥板块 2019-10-19 行业走势图行业走势图 2019 年三季年三季报综述：报综述：水泥业绩一枝独秀，关注部分绩优标的水泥业绩一枝独秀，关注部分绩优标的 综述综述 2019 年前三季度我们重点覆盖建材行业上市公司业绩实现稳健增长，合计实现营业收入合计 4340 亿元，同比增长 19%；实现归母净利润合计 548 亿元，同比增长 16%；行业毛利率为 30.52%，同比降低 0.73 个百分点；净利率为 12.64%，同比降低 0.3 个百分点。细分子行业来看，水泥表现十分亮眼，营收同比增长 26.06%，归母净利润同比增长 21.84%,毛利率同比下降 2 个点，净利率同比下滑 0.5 个点，主要因为海螺水泥贸易量增长所致；玻璃、玻纤营收分别同比增长-15.05%、10.2%，归母净利润分别同比增长-14.02%、-1.32%；其他建材（耐材、管材、消费建材）营收增长了 16.32%，归母净利润增长 5.65%。水泥行业：水泥行业：景气延续，四季度龙头盈利有望创新高景气延续，四季度龙头盈利有望创新高 我们再次强调水泥股具备业绩优异我们再次强调水泥股具备业绩优异，四季度龙头业绩有望创新高。，四季度龙头业绩有望创新高。建议首选业绩优异的品种，如龙头海螺水泥、华南龙头华润水泥、粤东龙头塔牌集团、西北龙头祁连山，以及上峰水泥、万年青，从人口长期流入、资金配套能力角度重点考虑长三角、粤港澳大湾区，从价格弹性角度，关注受益军运会结束后供需双增价格大幅上涨的弹性龙头华新水泥，此外，西北、西南地区处于基建洼地，且扶贫任务相对艰巨，对应可关注祁连山、天山股份、宁夏建材，前期雨水较多下半年多轮涨价的江西、广东地区，对应可关注万年青、塔牌集团、华润水泥。玻璃行业：玻璃行业：价格回升，玻璃价格涨势延续价格回升，玻璃价格涨势延续 从玻璃行业上市公司的整体情况来看，2019 前三季度共完成营业收入335.07 亿元，同比下降 14.31%；实现归母净利 19.57 亿元，同比下降 12.15%。2019 年玻璃价格三季度持续走高，叠加“金九银十”旺季，价格走势喜人。从前端需求来看，房地产开发投资与新开工依旧保持高增长，竣工端的传导有所延迟，不过正在逐步体现，因此看好后期徐工需求回暖提振玻璃需求，短期看，北方赶工期一般延续至 11 月底，南方延续至春节之前，因此看好之后玻璃价格的表现，推荐龙头旗滨集团推荐龙头旗滨集团。玻纤行业：玻纤行业：行业筑底拐点渐近，行业筑底拐点渐近，2020 年行业有望回暖年行业有望回暖 2019 年前三季度全年玻纤行业运行相对弱势，从玻纤行业上市公司的情况来看，前三季度共完成营业收入 204.80 亿元，收入同比增加 10.21%；实现归母净利润总计 29.42 亿元，同比下降 1.32%。2018 年行业供给确实有阶段性的增加，从产能的投放节奏来看，产能投放主要集中在 2018 年，2019年预计国内新增产能有限，将会以消化 2018 年新增产能为主，行业筑底拐点渐近。建议关注建议关注中国巨石中国巨石、长海股份、中材科技长海股份、中材科技。其其他他消费消费建材建材：龙头市占率进一步提升龙头市占率进一步提升 2019 年前三季度其他建材（耐材、管材、消费建材）营收增长了 16.32%，归母净利润增长 5.65%，销售毛利率为 27.6%，同比增加 0.7 个百分点，销售净利率为 7.61%，同比下降 0.77 个百分点。建议重点关注建议重点关注北新建材、北新建材、帝欧家帝欧家居居&蒙娜丽莎蒙娜丽莎、东方雨虹、三棵树、东方雨虹、三棵树、坚朗五金、坚朗五金、伟星新材伟星新材。风险风险提示提示：宏观经济显著下行，地产、基建端需求出现断崖式下跌，账款回收不及预期 -9%-2%5%12%19%26%33%2018-112019-032019-07建筑材料沪深300 2 3 1 4 9 6 5 7/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 5 1 0:4 0 行业报告行业报告|行业点评行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1.建材行业：水泥业绩一枝独秀建材行业：水泥业绩一枝独秀.4 2.水泥行业：景气延续，四季度龙头盈利有望创新高水泥行业：景气延续，四季度龙头盈利有望创新高.4 2.1.前三季度水泥延续高景气，收入利润增速均领先工业整体.4 2.2.三季报业绩回顾.5 2.3.四季度展望：基建预期向上，地产韧性持续.8 2.4.投资建议.9 3.玻璃行业：价格回升，玻璃价格涨势延续玻璃行业：价格回升，玻璃价格涨势延续.9 4.玻纤：行业筑底拐点渐近，玻纤：行业筑底拐点渐近，2020 年行业有望回暖年行业有望回暖.12 4.1.行业需求端维持较快增长.13 4.2.行业供给阶段性增加.13 4.3.投资策略：推荐中国巨石，关注中材科技、长海股份.14 4.3.1.中国巨石.14 4.3.1.中材科技.15 4.3.2.长海股份.16 5.其他建材：龙头市占率进一步提升其他建材：龙头市占率进一步提升.17 5.1.防水篇：收入、业绩同比较快增长，盈利能力回升.18 5.1.1.东方雨虹：.19 5.1.2.科顺股份：.20 5.2.北新建材：淡季毛利率提升，行业底部盈利能力超预期.21 5.3.帝欧家居：工程零售齐发力，规模效应持续凸显.22 5.4.三棵树：.23 5.5.坤彩科技：.23 5.6.伟星新材：零售阶段性承压，净利率稳中有升.24 图表目录图表目录 图图 1：2019 年前三季度各子行业营收及归母净利同比变化年前三季度各子行业营收及归母净利同比变化.4 图图 2：2019 年前三季度各子行业盈利情况年前三季度各子行业盈利情况.4 图 3：全国水泥产量累计（万吨）同比增速.5 图 4：全国水泥库容比（%）.5 图 5：海螺水泥单季度归母净利情况.6 图 6：华新水泥单季度归母净利情况.6 图 7：全国高标水泥价格走势（元/吨）.8 图 8：华东区域 42.5 袋装水泥价格走势（元/吨）.8 图 9：华北区域 42.5 袋装水泥价格走势（元/吨）.9 图 10：西南区域 42.5 袋装水泥价格走势（元/吨）.9 图 11：平板玻璃产量及其同比变化（亿重箱）.10 2 3 1 4 9 6 5 7/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 5 1 0:4 0 行业报告行业报告|行业点评行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 12：房屋竣工面积累计值及增速（万平方米）.10 图 13：白玻价格（元/吨）.10 图 14：浮法玻璃库存（万重量箱）.10 图 15：中国玻纤产量（万吨）及增速情况.13 图 16：公司近年营业收入及同比.15 图 17：公司近年归母净利及同比.15 图 18：中国巨石财务数据及估值.15 图 19：中材科技财务数据及估值.16 图 20：长海股份财务数据及估值.17 图 21：沥青（70A）：上海石化（元/吨）.19 图图 22：东方雨虹盈利预测：东方雨虹盈利预测.20 图 23：公司单季度营收及同比.21 图 24：公司单季度归母净利及同比.21 图 25：公司单季度营收及同比.24 图 26：公司单季度归母净利及同比.24 表 1：水泥行业上市公司收入、归母净利对比.5 表 2：水泥行业上市公司毛利率、净利率、ROE（摊薄）指标对比（%）.6 表 3：水泥行业上市公司各项费用率指标对比（%）.7 表 4：水泥行业上市公司单季度毛利率、净利率指标对比（%）.7 表 5：水泥行业上市公司三季度各项费用率指标对比（%）.8 表 6：2019Q3 玻璃行业上市公司收入、归属于上市公司股东的净利润、毛利率、净利率对比.11 表 7：2019 年前 3Q 玻纤行业上市公司收入、净利润、毛利率、净利率对比.12 表 8：2019 前 3Q 玻纤行业上市公司三费情况对比.13 表 9：2018 年玻纤产能（万吨）投产情况.13 表 10：2019 年前三季度其它建材行业上市公司收入、归母净利、毛利率、净利率对比.17 表 11：2019 前 Q3 防水行业重点公司收入、净利润、毛利率、净利率对比.18 表 12：2019 前 Q3 年防水行业重点公司收入、净利润、毛利率、净利率对比.19 2 3 1 4 9 6 5 7/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 5 1 0:4 0 行业报告行业报告|行业点评行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1.建材行业：建材行业：水泥业绩水泥业绩一枝独秀一枝独秀 2019 年前三季度我们重点覆盖建材行业上市公司业绩实现稳健增长，合计实现营业收入合计 4340 亿元，同比增长 19%；实现归母净利润合计 548 亿元，同比增长 16%；行业毛利率为 30.52%，同比降低 0.73 个百分点；净利率为 12.64%，同比降低 0.3 个百分点。细分子行业来看，水泥表现十分亮眼，营收同比增长 26.06%，归母净利润同比增长 21.84%,毛利率同比下降 2 个点，净利率同比下滑 0.5 个点，主要因为海螺水泥贸易量增长所致；玻璃、玻纤营收分别同比增长-15.05%、10.2%，归母净利润分别同比增长-14.02%、-1.32%；其他建材（耐材、管材、消费建材）营收增长了 16.32%，归母净利润增长 5.65%。从盈利水平来看，从盈利水平来看，2019 年前三季度水泥行业盈利保持高位，销售毛利率为 32.36%，同比分别下降 2.2 个百分点，销售净利率为 15.01%，同比下降 0.5 个百分点；2019 年前三玻璃行业销售毛利率为 21.69%，同比增加 2.42 个百分点，毛利率提升主要是三峡新材毛利率增长所致，行业龙头旗滨集团毛利率同比下滑 2 个点，销售净利率为 6.47%，同比持平，玻纤行业销售毛利率为 32.6%，同比下降 2 个百分点，销售净利率为 14.36%，同比下降 1.7个百分点，其他建材行业销售毛利率为27.6%，同比增加0.7个百分点，销售净利率为7.61%，同比下降 0.77 个百分点。图图 1：2019 年前三季度各子行业营收及归母净利同比变化年前三季度各子行业营收及归母净利同比变化 图图 2：2019 年前三季度各子行业盈利情况年前三季度各子行业盈利情况 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 2.水泥行业：景气延续，四季度龙头盈利有望创新高水泥行业：景气延续，四季度龙头盈利有望创新高 2.1.前前三季度三季度水泥延续高景气，收入利润增速均领先工业整体水泥延续高景气，收入利润增速均领先工业整体 前三季度全国水泥行业实现营收前三季度全国水泥行业实现营收 7199 亿元，同比增长亿元，同比增长 14.3，比整体工业增速高，比整体工业增速高 9.8 个个百分点，利润总额百分点，利润总额 1318 亿元，同比增长亿元，同比增长 25.3，比整体工业增速高，比整体工业增速高 27.4 个百分点。个百分点。前三季度全国水泥累计产量 16.9 亿吨，同比增长 6.9%，去年同期为微增 1%；其中，9 月单月产量 2.2 亿吨，同比增长 4.1%，环比增长 3.6%（旺季影响）。水泥需求延续高景气水泥需求延续高景气，以及产量增速上下半年的差异表现（下半年增幅有所放缓），我们判断原因包括：1）房地产新开工、施工虽有回落但保持韧性，分区域看，中西部地产开发投资表现更为突出；2）西北方需求同比显著改善，例如 9 月磨机运转率为 74.27%，同比提高近 14 个百分点；3）华北部分地区受大庆停工影响，供需双限，例如 9 月磨机运转率为 46.67%，同比下降 6.67 个百分点；4）新增产能影响（截止今年 8 月，全国新增熟料产能超过 900 万吨，2018 年新增 2043万吨）；5）基建投资拉动。下游需求角度看，下游需求角度看，1-9 月固投（不含农户）同比增长 5.4%，增速比前值回落 0.1 个百分点。直接影响水泥需求的地产和基建投资保持增长，其中地产方面，其中地产方面，房地产开发投资房地产开发投资 1-9 月累月累计同比增长计同比增长 10.5%，结束连续结束连续 4 个月的环比下降表现，个月的环比下降表现，与前值持平；房屋新开工面积累计同比增长 8.6%，增速比前值下降 0.3 个百分点，降幅收窄，9 月单月同比增速 6.66%，环比改善（6-8 月分别为 8.88%、6.56%、4.89%）。近年来近年来施工增速持续低迷，施工增速持续低迷，进入进入 2019 年年加速加速明显，明显，虽有波动但短期逻辑可持续，虽有波动但短期逻辑可持续，1-9 月累计同比增速 8.7%，除 2019 年外，前次累计2 3 1 4 9 6 5 7/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 5 1 0:4 0 行业报告行业报告|行业点评行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 增速超过 8%的时点发生在 2014 年 12 月（累计同比 9.2%），累计增速环比前值下降 0.1 个百分点，环比降幅收窄，9 月单月同比增速 7.59%（前值 0.61%，旺季和天气影响）；从施工从施工与竣工结合角度看，竣工连续与竣工结合角度看，竣工连续 4 个个月单月同比增速改善，确有施工向竣工传导迹象，月单月同比增速改善，确有施工向竣工传导迹象，从从绝绝对值角度考虑，对值角度考虑，9 月仍实现近月仍实现近 2.1 亿平的较高单月施工水平，继续支撑房屋施工水泥需求亿平的较高单月施工水平，继续支撑房屋施工水泥需求。基建方面，基建方面，我国基础设施增长仍有很大潜力，整体存量水平大约相当于发达国家的我国基础设施增长仍有很大潜力，整体存量水平大约相当于发达国家的 20-30%，结合明年专项债部分新增额度的提前下达以及结合明年专项债部分新增额度的提前下达以及潜在的“补短板”需求潜在的“补短板”需求，我们看好四季度基，我们看好四季度基建投资增速，在房屋新开工增速放缓的背景下，水泥需求有望得到对冲支持。建投资增速，在房屋新开工增速放缓的背景下，水泥需求有望得到对冲支持。1-9 月月基建基建投资不含电力口径同比投资不含电力口径同比增长增长 4.5%，增速比前值加快 0.3 个百分点，与 2018 年全年增速相比提高 0.7 个百分点，道路、铁路铁路投资增速分别为 7.9%、9.8%，增速比前值分别加快 0.2、回落 1.2 个百分点。经历经历 6-7-8 三个月淡季，三个月淡季，8 月底月底 9 月初正式开启旺季行情，各地月初正式开启旺季行情，各地水泥普涨，弹性角度水泥普涨，弹性角度可以可以关注雨水负面影响较大的区域，例如广东、湖南及江西。此外，辽宁及无锡超载引发交通关注雨水负面影响较大的区域，例如广东、湖南及江西。此外，辽宁及无锡超载引发交通事故，部分地区严厉治超，我们判断对水泥行业影响偏正面，特别是辽宁南下水泥熟料有事故，部分地区严厉治超，我们判断对水泥行业影响偏正面，特别是辽宁南下水泥熟料有望控制，以及原材料、辅料等运输费用增加，不排除从成本端支撑水泥价格上行，但目前望控制，以及原材料、辅料等运输费用增加，不排除从成本端支撑水泥价格上行，但目前治超尚未形成独立影响，后续进展有待观察。此外，秋冬季错峰生产执行力度有望维持，治超尚未形成独立影响，后续进展有待观察。此外，秋冬季错峰生产执行力度有望维持，例如黑龙江省近日发布关于做好黑龙江省 2019-2020 年采暖期水泥错峰生产工作的通知，时间范围：2019 年 10 月 20 日至 2020 年 4 月 20 日，执行企业范围：省内所有水泥熟料生产企业（含电石渣），协同处置或危废处置的产线除外，但要适当降低生产负荷。山东枣庄发布秋冬错峰生产方案，全市水泥（含粉磨）错峰时间为 2019 年 11 月 15 日-2020年 3 月 15 日，跨度 4 个月。我们对今年水泥量价判断保持不变，行业整体需求大幅下跌可能性小，盈利稳定性有望超预期。图图 3：全国全国水泥产量累计水泥产量累计（万吨）万吨）同比增速同比增速 图图 4：全国全国水泥库水泥库容容比比（%）资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：数字水泥，天风证券研究所 2.2.三季报三季报业绩业绩回顾回顾 我们重点研究的我们重点研究的 14 家水泥上市公司家水泥上市公司在 2019 前三季度共实现营收 2809.13 亿元，同比增长26.06%，实现归母净利润 421.54 亿元，同比增长 21.84%。除金圆股份、塔牌集团、福建水泥外，其他 11 家水泥企业全部实现营收同比增长。今年前三季度归母净利全部为正，8 家企业归母净利超过 10 亿，10 家企业超过 5 亿，去年同期 9 家企业归母净利超过 5 亿。其其中海螺水泥归母净利整体占比近中海螺水泥归母净利整体占比近 56.5%。2019 年年三季度三季度 14 家水泥公司家水泥公司共实现营收 1026.72 亿元，同比增长 16.16%，实现归母净利润 149.68 亿元，同比增长 12.32%。前三季度金圆股份、塔牌集团、福建水泥营收同比为负，塔牌集团、福建水泥、青松建化归母净利同比为负，而归母净利为正的公司中，4 家同比增速超过 50%。表表 1：水泥行业上市公司收入、归水泥行业上市公司收入、归母净利母净利对比对比 证券简称证券简称 营业收入（亿元）营业收入（亿元）归母净利（亿元）归母净利（亿元）2019 前三季 同比%2019Q3 同比%环比%2019 前三季 同比%2019Q3 同比%环比%亚泰集团 114.64 15.03 48.26 36.20 28.24 0.83-20.98 0.45 73.41 29.30 2 3 1 4 9 6 5 7/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 5 1 0:4 0 行业报告行业报告|行业点评行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 金圆股份 56.49-0.72 24.13 14.39 17.15 4.03 8.94 2.12 6.48 16.79 塔牌集团 44.32-2.02 15.72 5.42 6.25 10.53-15.65 3.53-8.90 28.07 福建水泥 19.75-1.04 6.60-9.45-10.44 2.58-19.91 0.47 51.36-66.10 上峰水泥 45.79 26.32 16.91 9.56-3.31 15.41 67.76 5.91 44.49-0.10 华新水泥 224.72 18.02 80.85 12.96-3.88 48.44 41.99 16.81 25.15-21.86 冀东水泥 262.54 16.00 101.75 11.11-8.08 24.70 35.96 9.90 50.00-30.97 青松建化 25.39 30.08 12.31 23.19 9.03 2.31-48.85 1.21-68.71 34.11 宁夏建材 36.31 16.80 16.44 21.10 8.70 6.09 74.96 3.36 63.70-2.35 祁连山 52.19 20.90 23.09 17.36-0.25 10.42 88.98 5.50 65.76 12.35 天山股份 72.38 28.57 32.82 23.45 8.91 11.81 54.29 5.11 11.60 0.84 海螺水泥 1,107.56 42.37 391.13 22.04-4.94 238.16 14.96 85.56 10.06-6.78 金隅集团 673.64 20.15 227.53 9.92-20.45 37.16 19.75 6.71-3.22-74.44 万年青 73.41 4.61 29.20-0.22 13.21 9.09 4.24 3.06-14.62-20.70 资料来源：Wind，天风证券研究所 图图 5：海螺水泥单季度归母净利情况海螺水泥单季度归母净利情况 图图 6：华新水泥单季度归母净利情况华新水泥单季度归母净利情况 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 具体到盈利指标上，具体到盈利指标上，毛利率涨幅较大的公司有：上峰水泥 6.98 个 PCT、青松建化 3.95 个PCT、华新水泥 2.95 个 PCT。净利率涨幅较大的有：青松建化 12.15 个 PCT、上峰水泥 8.79个 PCT、祁连山 8.18 个 PCT、冀东水泥 6.25 个 PCT。ROE（摊薄）同比变动较大的有：祁连山 6.05 个 PCT。表表 2：水泥行业上市公司毛利率、净利率、：水泥行业上市公司毛利率、净利率、ROE（摊薄）指标（摊薄）指标对比对比（%）证券名称证券名称 毛利率毛利率 净利率净利率 ROE（摊薄）（摊薄）2019 前三季 同比变动百分点 2019 前三季 同比变动百分点 2019 前三季 同比变动百分点 亚泰集团 30.30 0.70 0.17-0.44 0.57-0.14 金圆股份 14.96 0.97 8.14 0.41 9.93 0.04 塔牌集团 33.91-7.30 23.78-3.84 11.53-3.07 福建水泥 26.93-6.63 15.26-4.03 22.14-13.77 上峰水泥 51.07 6.98 34.33 8.79 33.50 3.67 华新水泥 41.25 2.95 23.90 4.08 24.41 1.52 冀东水泥 37.68 6.81 16.46 6.25 15.64 3.21 青松建化 34.55 3.95 26.40 12.15 4.95-5.09 宁夏建材 36.50 1.07 18.59 6.13 11.21 3.93 祁连山 37.15 3.52 21.38 8.18 15.76 6.05 天山股份 33.99 2.64 18.42 3.29 12.85 3.26 金隅集团 27.20-0.67 7.89 0.15 6.13-17.03 万年青 30.32-2.96 18.93-1.26 20.55-2.61 2 3 1 4 9 6 5 7/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 5 1 0:4 0 行业报告行业报告|行业点评行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 海螺水泥 32.42-8.97 22.02-5.36 18.66-1.33 资料来源：Wind，天风证券研究所 从期间费用率绝对值角度看，从期间费用率绝对值角度看，低于 10%的企业有：海螺水泥 5.02%，塔牌集团 5.97%，上峰水泥 6.44%，万年青 7.46%，金圆股份 7.55%，福建水泥 9.12%，天山股份 9.96%。从期间费从期间费用率变动角度看，用率变动角度看，除金圆股份、塔牌集团、万年青外，其他企业均呈下降趋势，宁夏建材下降 5.13 个百分点，青松建化、上峰水泥、万年青、祁连山分别下降 4.68、3.28、2.99 个百分点。表表 3：水泥行业上市公司各项费用率指标：水泥行业上市公司各项费用率指标对比对比（%）证券简称证券简称 销售费用率销售费用率 管理费用率管理费用率 研发费用研发费用/营收营收 财务费用率财务费用率 期间费用率期间费用率 2019 前三季 变动百分点 2019 前三季 变动百分点 2019 前三季 变动百分点 2019 前三季 变动百分点 2019 前三季 变动百分点 亚泰集团 8.63-0.13 7.91-0.06 0.51 0.38 13.29 0.13 29.84-0.19 金圆股份 1.75 0.13 3.74 1.04 0.89 0.73 2.07 0.00 7.55 1.01 塔牌集团 1.48 0.00 4.94 1.43 0.12 0.06-0.44-0.22 5.97 1.16 福建水泥 1.89-0.22 4.90-0.99 0.00 0.00 2.33-1.10 9.12-2.31 上峰水泥 1.73-0.36 4.44-0.81 0.00 0.00 0.28-2.11 6.44-3.28 华新水泥 6.18-0.25 4.30-0.22 0.07-0.33 0.87-1.03 11.35-1.90 冀东水泥 3.43 0.07 11.01 0.19 0.38 0.17 3.46-0.81 17.90-0.76 青松建化 1.61 0.03 7.16-1.30 0.00 0.00 5.58-3.41 14.35-4.68 宁夏建材 8.75-1.14 5.19-3.59 0.05-0.01 0.69-0.33 14.63-5.13 祁连山 4.77-0.31 7.91-1.70 0.00 0.00 0.62-0.98 13.31-2.99 天山股份 2.95-0.17 4.88-0.47 0.12-0.03 2.12-1.84 9.96-2.63 金隅集团 3.34-0.19 7.57-0.88 0.30 0.05 3.16-0.77 14.07-2.10 万年青 3.03 0.40 4.03 0.13 0.05 0.00 0.39-0.44 7.46 0.04 海螺水泥 2.83-0.59 3.05-0.41 0.04-0.02-0.86-0.61 5.02-1.67 资料来源：Wind，天风证券研究所 单看单看 2019 年三年三季度各企业盈利表现，季度各企业盈利表现，8 家公司毛利率同比下降，其余 6 公司毛利率均有提升，其中上峰水泥 11.05 个 PCT、冀东水泥 6.16 个 PCT、祁连山 3.84 个 PCT；净利率涨幅较大的有：青松建化 18.67 个 PCT、上峰水泥 7.63 个 PCT、祁连山 5.70 个 PCT。表表 4：水泥行业上市公司单季度毛利率、净利率指标：水泥行业上市公司单季度毛利率、净利率指标对比对比（%）证券名称证券名称 毛利率毛利率 净利率净利率 2019Q3 同比变动百分点 环比变动百分点 2019Q3 同比变动百分点 环比变动百分点 亚泰集团 26.30-3.81-6.91 0.20-5.94 0.05 金圆股份 15.22-2.24 0.46 9.44 0.86 2.28 塔牌集团 33.60-5.03-0.48 22.44-4.70-2.08 福建水泥 21.51-11.13-8.14 8.63-13.59-9.97 上峰水泥 54.84 11.05 5.98 35.89 7.63 2.46 华新水泥 40.34 1.15-1.41 23.22 0.42-1.05 冀东水泥 38.17 6.16 0.79 17.49-1.37 1.68 青松建化 32.27-1.40-4.42 34.38 18.67 15.48 宁夏建材 38.14 2.93 3.00 22.17 3.55 6.54 祁连山 39.12 3.84 3.52 25.20 5.70 6.84 天山股份 30.38 1.73-6.60 18.04 0.98-0.69 金隅集团 26.14-1.87-1.61 5.93-8.10-2.96 万年青 27.90-3.12-4.03 15.87-4.38-5.09 2 3 1 4 9 6 5 7/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 5 1 0:4 0 行业报告行业报告|行业点评行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 海螺水泥 32.37-4.96-0.07 22.43-8.74 0.63 资料来源：Wind，天风证券研究所 单看单看 2019 年三年三季度各企业费用表现，季度各企业费用表现，除万年青、塔牌集团、金圆股份外，其他企业期间费用率均呈下降趋势，青松建化期间费用率下降 6.53 个 PCT、亚泰集团下降 4.52 个 PCT。期间费用率低于 10%的企业有：海螺水泥 5.12%、塔牌集团 5.29%、上峰水泥 6.23%、金圆股份 6.26%、万年青 7.38%、天山股份 7.86%、青松建化 9.11%，福建水泥 9.43%。表表 5：水泥行业上市公司三季度各项费用率指标：水泥行业上市公司三季度各项费用率指标对比对比（%）证券简称证券简称 销售费用率销售费用率 管理费用率管理费用率 研发费研发费用用/收入收入 财务费用率财务费用率 期间费期间费用用率率 2019Q3 同比变动百分点 环比变动百分点 2019Q3 同比变动百分点 环比变动百分点 2019Q3 2019Q3 同比变动百分点 环比变动百分点 2019Q3 同比变动百分点 环比变动百分点 亚泰集团 7.69-1.10 -0.89 7.27-0.28 1.12 1.03 9.94-3.14 -6.12 24.90 -4.52 -6.03 金圆股份 1.66-0.14 -0.48 2.61 0.28 0.22 1.24 1.98 0.04 0.46 6.26 0.18 -0.28 塔牌集团 1.21-0.42 -0.54 4.49 1.09 -0.27 0.11 -0.41-0.19 0.07 5.29 0.48 -0.86 福建水泥 1.79-0.07 0.03 5.22-0.08 1.05 0.00 2.42-1.03 0.63 9.43 -1.18 1.71 上峰水泥 1.64-0.47 0.15 4.66 0.27 1.55 0.00 -0.07-2.64 0.93 6.23 -2.83 2.63 华新水泥 6.46 0.15 0.95 4.24-0.10 0.37 0.05 0.48-1.00 -0.29 11.18 -0.95 0.94 冀东水泥 3.02-0.53 -0.27 9.23 0.80 1.65 0.35 2.63-0.96 -0.30 14.89 -0.69 0.77 青松建化 0.02-1.27 -3.08 5.53-0.84 -0.46 0.00 3.56-4.42 -0.23 9.11 -6.53 -3.77 宁夏建材 7.94-0.62 -0.36 4.50-0.16 2.02 0.03 0.44-0.30 -0.26 12.87 -1.08 1.34 祁连山 4.60-0.36 0.04 5.19-1.44 -1.66 0.00 0.32-0.65 -0.17 10.11 -2.46 -1.78 天山股份 2.79-0.13 0.02 3.73-1.01 -0.48 0.21 1.34-0.98 -0.45 7.86 -2.12 -0.93 金隅集团 3.78-0.17 1.02 7.49-0.45 2.31 0.35 3.15-0.93 0.93 14.42 -1.55 4.04 万年青 3.27 1.02 0.27 3.80 0.72 0.04 0.03 0.32-0.30 -0.02 7.38 1.45 0.23 海螺水泥 2.95-0.14 0.30 3.00-0.44 0.16 0.04 -0.84-0.43 0.04 5.12 -1.00 0.48 资料来源：Wind，天风证券研究所 2.3.四季度展望四季度展望：基建预期向上，地产韧性持续：基建预期向上，地产韧性持续 基建投资预期向上，社融表现超市场预期，建材上下游资金流动性有望改善。基建投资预期向上，社融表现超市场预期，建材上下游资金流动性有望改善。9 月新增社融 2.27 万亿，存量社融增速 10.8%，显著高于市场预期。其中，企业中长期贷款继续改善，预计基建融资需求部分贡献，10 月 15 日央行 2019 年第三季度金融统计数据新闻发布会提到“9 月末基础设施行业的中长期贷款同比增长 8.9%，比上年末高 0.3 个百分点，这个速度是今年以来的高点”。下游需求的集中化提高产业链对资金的敏感程度，例如水泥行业体现在农村自建房的减少与重点工程的增加，消费建材体现在精装集采以及装修公司对个人装修模式的替代。资金对建材行业影响，从产业链角度看，包括（1）制造业信贷支持与资金周转实力；（2）经销端垫资承受能力影响销售意愿；（3）需求端结算时长与兑付风险。而地产链与基建链也应一分为二看，地产链资金收紧压力持续的背景下，我们认为未来一段时间建材投资主线是集中度提升，磨底期间市场手段去产能，同时也是新商业模式形成期。基建链短期继续基建链短期继续受益逆周期调节力度，重点工程、市政工程有望加大投入，增量有空间保障竞争程度不及受益逆周期调节力度，重点工程、市政工程有望加大投入，增量有空间保障竞争程度不及地产链激烈，短期盈利具备稳定性。地产链激烈，短期盈利具备稳定性。图图 7：全国高标水泥价格走势（元：全国高标水泥价格走势（元/吨）吨）图图 8：华东区域：华东区域 42.5 袋装水泥价格走势（元袋装水泥价格走势（元/吨）吨）2 3 1 4 9 6 5 7/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 5 1 0:4 0 行业报告行业报告|行业点评行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 资料来源：数字水泥，天风证券研究所 资料来源：数字水泥，天风证券研究所 图图 9：华北区域华北区域 42.5 袋装水泥价格走势（元袋装水泥价格走势（元/吨）吨）图图 10：西南区域西南区域 42.5 袋装水泥价格走势（元袋装水泥价格走势（元/吨）吨）资料来源：数字水泥，天风证券研究所 资料来源：数字水泥，天风证券研究所 2.4.投资建议投资建议 综合来看，综合来看，四季度基建在本轮政策的推动下，投资增速有望持续改善，以及基建项目落地到水泥使用，有 4-5 个月时间滞后，2020 上半年本轮基建项目对水泥需求的拉动作用预计可以体现出来，也可部分抵消地产新开工增速可能下滑带来的影响。我们再次强调水泥股我们再次强调水泥股业业绩优异绩优异，四季度龙头业绩有望创新高。，四季度龙头业绩有望创新高。建议首选业绩优异的品种，如龙头海螺水泥、华南龙头华润水泥、粤东龙头塔牌集团、西北龙头祁连山，以及上峰水泥、万年青，从人口长期流入、资金配套能力角度重点考虑长三角、粤港澳大湾区，从价格弹性角度，关注受益军运会结束后供需双增价格大幅上涨的弹性龙头华新水泥，此外，西北、西南地区处于基建洼地，且扶贫任务相对艰巨，对应可关注祁连山、天山股份、宁夏建材，前期雨水较多下半年多轮涨价的江西、广东地区，对应可关注万年青、塔牌集团、华润水泥。3.玻璃行业玻璃行业：价格回升，玻璃价格涨势延续价格回升，玻璃价格涨势延续 2019 年 1-9 月玻璃价格呈现 V 型反转，从年初最高的 1606 元/吨下跌至 6 月末的 1512 元/吨，之后价格逐步增加到当前 1672 元/吨，涨幅超过 150 元一吨，符合我们此前对竣工需求恢复从而提振玻璃价格的判断，当前正值赶工旺季，玻璃的涨价一般能持续至 11 月末，华南地区延续至春节前，预计玻璃价格能继续维持当前涨价态势。需求方面，主要的需求房地产竣工表现开始恢复。根据统计局数据显示，2019 年 1-9 月全国房屋竣工面积累计下滑 8.6%，虽然依旧