家电行业观察系列15：布谷新品探究借力美的“质价比”更优-20190423-中信证券-12页.pdf

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 布谷新品探究：借力美的，“质价比”布谷新品探究：借力美的，“质价比”更优更优 家电观察系列 152019.4.23 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 汪浩汪浩 首席家电分析师 S1010518080005 陈俊斌陈俊斌 首席制造产业分析师 S1010512070001 布谷不仅仅是一个新品牌，更是美的转型变革的试验地布谷不仅仅是一个新品牌，更是美的转型变革的试验地，设立独立运营、核算，设立独立运营、核算模式，探索模式，探索互联网时代互联网时代规模化生产与规模化生产与差异化需求的结合差异化需求的结合。从整体来看，布谷外从整体来看，布谷外形更加圆润，形成品牌特色形更加圆润，形成品牌特色；分品类看，布谷分品类看，布谷各各品类品类“质价比”优势突出，分“质价比”优势突出，分别具备价格或品质优势，如洗碗机快洗模式仅别具备价格或品质优势，如洗碗机快洗模式仅 19 分钟行业领先。分钟行业领先。未来未来美的强美的强大的研发、设计能力将是布谷竞争力的重大支撑。大的研发、设计能力将是布谷竞争力的重大支撑。布谷布谷：不仅仅是一个新品牌，更是美的转型变革的试验地。不仅仅是一个新品牌，更是美的转型变革的试验地。过往国内家电主要依靠规模化生产的成本优势，以及渠道优势取胜，产品卖得好很多时候在于价低而非质优。而现在家电需求更加强调品质和差异化，传统模式遇到挑战。在这一趋势下，美的开始设立新品牌，以期通过品牌差异化来更好满足不同消费者群体的需求，今年以来已经启用 COLMO、华凌、布谷。此外，为了探索如何做出更好的产品，尤其是在维持成本优势的情况下如何将美的规模化生产优势转化为快速响应用户需求的生产模式，布谷设立独立运营独立核算模式，作为独立实验平台。定位定位：美的美的重点重点打造的打造的互联网品牌互联网品牌，亦是亦是家电智能化、个性化家电智能化、个性化的发展的发展趋势趋势，线，线上预售已开始上预售已开始。布谷强调用户至上，主要面向年轻个性用户，物联&智能是产品重要特征之一。产品将主要围绕厨房、起居、卫浴三大生活场景以及空气、水两大专业场景展开。4 月发布会展出 6 大品类产品，分别为智能 IH 电饭煲、智能电风扇、厨下净水器、智能洗碗机、扫拖机器人和电热水壶，已经开始线上预售。产品：圆润外观，“质价比”突出产品：圆润外观，“质价比”突出。从整体来看，布谷新品色调与互联网小家电产品风格类似，但外形更加圆润，形成品牌特色。布谷产品在设计上强调“简洁、温和、易用”三大理念，与互联网品牌类似。但我们看到 BUGU 产品在外观上更加圆润，体现出自身所独有的“温和”的特征，有望吸引到偏好不同的年轻群体。分品类看，分品类看，布谷在不同品类上的产品竞争力布谷在不同品类上的产品竞争力突出点不同，突出点不同，美的此前优美的此前优势势品类上品类上特点特点突出突出，如电饭煲，布谷电饭煲主要对标互联网品牌 IH 加压电饭煲，容量更大，煮饭速度行业领先，配备加压阀提升米饭品质，凸显“质价比”；洗碗机快洗模式仅 19 分钟，行业领先。总结：借力美的，未来可期总结：借力美的，未来可期。从产品功能细节上看，我们看到了布谷品牌对于用户个性化的重视。如缩短电饭煲煮饭时间、提升送风舒适度、净水器滤芯一体化简化更换难度等，都是在更好的贴合消费者的需求。这些功能的新增更多是来自于布谷品牌与用户的沟通和交流。同时布谷通过借力美的有望形成独特优势，不仅在技术和制造能力上可以共享，布谷的售后也将依托美的已有资源（全国5000 家专业售后网点，承诺 48 小时上门安装）。2 0 4 7 1 6 6 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 2 3 1 4:0 2 家电家电观察系列观察系列 152019.4.23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 布谷：拥抱智能，打造互联网新品牌布谷：拥抱智能，打造互联网新品牌.1 产品力：圆润外观，产品力：圆润外观，“质价比质价比”突出突出.3 智能 IH 电饭煲：煮饭更快、容量更大、价格更优.4 直流落地扇：与互联网竞品价位接近，性能占优.5 智能净水器：难分伯仲，竞争激烈.6 智能洗碗机：发力新品，价格优势明显.7 总结：借力美的，未来可期总结：借力美的，未来可期.8 2 0 4 7 1 6 6 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 2 3 1 4:0 2 家电家电观察系列观察系列 152019.4.23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图 1：布谷 LOGO 以及产品预售情况.1 图 2：美的集团家电品牌推出时间节点.2 图 3：布谷产品概览（电饭煲、电风扇、热水壶）.2 图 4：布谷产品概览（扫地机器人、洗碗机、净水器）.3 图 5：布谷产品合集.4 图 6：小米家电产品.4 图 7：电饭煲外观比对（从左至右分别为布谷、小米、松下）.5 图 8：米家直流电风扇.6 图 9：布谷直流电风扇.6 图 10：小米净水器一代.7 图 11：布谷净水器 PRO 版.7 图 12：台式洗碗机外观比对（从左至右分别为布谷、美的 M1、美的 MT）.8 表格目录表格目录 表 1：智能 IH 电饭煲对比.4 表 2：电风扇对比.6 表 3：智能净水器.7 表 4：布谷洗碗机和美的品牌相同容量畅销洗碗机对比.8 2 0 4 7 1 6 6 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 2 3 1 4:0 2 家电家电观察系列观察系列 152019.4.23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 布谷布谷：拥抱智能，打造拥抱智能，打造互联网新品牌互联网新品牌 布谷布谷是美的集团是美的集团今年打造的今年打造的互联网品牌互联网品牌，是当前家电智能化、个性化大趋势下的产物。，是当前家电智能化、个性化大趋势下的产物。布谷为 BUGU（Build by U,Good for U）的中文名称，该品牌强调用户至上，主要面向年轻个性用户，物联&智能是产品重要特征之一。产品将主要围绕厨房、起居、卫浴三大生活场景以及空气、水两大专业场景展开。图 1：布谷 LOGO 以及产品预售情况 资料来源：京东商城 布谷不仅仅是一个新品牌，更是美的转型变革的试验地布谷不仅仅是一个新品牌，更是美的转型变革的试验地。过去美的的发展主要依靠规模化生产带来的成本优势，产品卖得好更多的在于价低而非质优，随着国内消费者购买力提升，对于家电品质要求逐步提升，更加强调差异化需求，美的此前依靠规模优势的模式遇到了挑战。在这一趋势下，从 2018 年开始，美的开始频繁设立新品牌，以期通过品牌差异化来更好满足不同消费者群体的需求。布谷与 COLMO 和华凌一样，是品牌矩阵中的一部分，但布谷并非仅限于此。布谷品牌独立运营独立核算的模式有望形成一个独立的实验平台：探索如何做出更好的产品，布谷强调的“用户共创”正是在探索如何更好的满足消费者个性化需求。而用户共创模式则需要从产品设计、产品制造、产品销售渠道乃至售后一系列的变革，尤其需要解决的是，在维持成本优势的情况下，如何将美的规模化生产优势转化为快速响应用户需求的生产模式，布谷将成为这一变革的试验地。2 0 4 7 1 6 6 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 2 3 1 4:0 2 家电家电观察系列观察系列 152019.4.23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 图 2：美的集团家电品牌推出时间节点 资料来源：公司年报，中国家电网，艾肯家电网，中信证券研究部 4 月发布会展出月发布会展出 6 大品类产品，即将进入线上大品类产品，即将进入线上发发售。售。BUGU 最早于 3 月份 AWE2019展上发布，4 月 17 日布谷 BUGU 品牌在北京召开新品发布会。发布会推出 6 大系列智能大系列智能产品：分别产品：分别为为智能智能 IH 电饭煲、电饭煲、智能电风扇、厨下净水器、智能智能电风扇、厨下净水器、智能洗碗机、扫拖机器人和电洗碗机、扫拖机器人和电热水壶。热水壶。截至 4 月 18 日，智能 IH 电饭煲、智能交流台地扇、智能直流落地扇、厨下净水器标准版和专业版以及智能洗碗机已经在美的官网和京东上线，4 月 23 日正式发售，首发当天不同产品享受 30-300 元优惠。图 3：布谷产品概览（电饭煲、电风扇、热水壶）资料来源：公司官网 2 0 4 7 1 6 6 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 2 3 1 4:0 2 家电家电观察系列观察系列 152019.4.23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图 4：布谷产品概览（扫地机器人、洗碗机、净水器）资料来源：公司官网 BUGU 品牌快速品牌快速推进推进，美的美的直面互联网品牌竞争直面互联网品牌竞争。华为、小米等品牌通过 AI+IOT 浪潮逐步进入家电行业，对于传统家电巨头产生一定冲击。此次美的集团推出 BUGU 品牌，一方面是为了更好满足消费者个性化需求（主要通过“BUGU 研究院”等途径实现用户自主打造的过程，提升产品市场竞争力）；另一方面，首次发布会该品牌便推出多品类的智能互联产品，也是美的直面互联网品牌竞争所做出的改变：多品类旨在布局全生活场景，力求形成生态圈优势。那么 BUGU 是否具备和互联网品牌 PK 的潜力？接下来，我们就通过对布谷产品的分析与各位投资者分享我们的观点。产品力产品力：圆润外观圆润外观，“质价比”突出，“质价比”突出 从整体来看从整体来看，布谷新品，布谷新品色调与色调与互联网小家电产品风格互联网小家电产品风格类似类似，但外形更加圆润，形成品但外形更加圆润，形成品牌特色牌特色。布谷产品在设计上强调“简洁、温和、易用”三大理念，因此在简洁、易用方面与小米等互联网品牌类似。但我们看到 BUGU 产品在外观上更加圆润，体现出自身所独有的“温和”的特征，有望吸引到偏好不同的年轻群体。2 0 4 7 1 6 6 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 2 3 1 4:0 2 家电家电观察系列观察系列 152019.4.23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图 5：布谷产品合集 资料来源：公司官网 图 6：小米家电产品 资料来源：京东商城，中信证券研究部 分品类看具体性能，分品类看具体性能，布谷布谷在不同品类上的产品竞争力有所差异在不同品类上的产品竞争力有所差异。在美的此前已有积在美的此前已有积累的家电品类上优势累的家电品类上优势会会更加突出更加突出，如电饭煲、，如电饭煲、台式洗碗机、台式洗碗机、电风扇等品类电风扇等品类。分品类分析如分品类分析如下：下：智能智能 IH 电饭煲电饭煲：煮饭更快、容量更大、价格更优：煮饭更快、容量更大、价格更优 布谷电饭煲主要对标互联网品牌 IH 加压电饭煲，其优势明显，甚至做到了跨价位端的竞争能力。表 1：智能 IH 电饭煲对比 布谷布谷 小米小米 小米小米 小米压力型小米压力型 松下松下 容量（容量（L）4 4 3 3 4 功率功率（W）1250 1430 1130 1100 1370 尺寸尺寸（mm）338x267x226 334*282*230 300*251*200 300*251*212 350*274*231 特色特色 快速煮饭，快速煮饭，微压焖香阀、微压焖香阀、火候调整，不沾锅，七层内胆七层内胆、火候调整，不沾锅，智能连接 火候调整，不沾锅，智能连接 快速煮饭快速煮饭，压力压力 IH 加热、加热、火候调整，不沾锅，灰铸灰铸铁釜内胆、铁釜内胆、火候调整，不沾锅 2 0 4 7 1 6 6 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 2 3 1 4:0 2 家电家电观察系列观察系列 152019.4.23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 布谷布谷 小米小米 小米小米 小米压力型小米压力型 松下松下 智能连接 铁内胆铁内胆、智能连接 售价售价 499（美的官方商城 4.23）平常售价 599 499 379 799 1499 资料来源：相关产品官方网站，中信证券研究部 优势优势 1：煮饭速度行业领先煮饭速度行业领先。将煮饭时间压缩到 18 分钟，主要的实现途径有三点：一、功率更大，相比同行同等大小电饭煲的 1100W 火力，布谷将火力提升到 1250W；二、内部发热线圈设计，内部发热线圈环绕得更高，即发热点覆盖更全面；三、压力阀的引入。并且压力阀能够让米饭在 105 摄氏度进行烹饪，有研究表明这个温度下烹饪，除了烹饪更快米饭会更美味。优势优势 2：加压阀大幅加分。：加压阀大幅加分。是否加压是 IH 电饭煲价位的重要因素，我们以小米 IH 电饭煲为例，小米压力型 IH 电饭煲和普通 IH 电饭煲相比，它们价格差距将近一倍，最主要的差异便是在产品是否使用压力阀。布谷在价格为 599 元（促销时 499 元）的产品引入压力阀，价位更具吸引力，此外更大的容量（4L）也是重要加分项。若考虑 BUGU 首发促销价 499 元的价位，同价位竞争力较强。优势优势 3：容量更大凸显“质价比”。：容量更大凸显“质价比”。容量同样是影响价位的一大因素，比如小米 IH 电饭煲 4L 版本相较于 3L 价格高出 120 元。BUGU 电饭煲容量（4L）高于竞品容量（3L）的情况下价位更优，对于消费者而言“质价比”突出。图 7：电饭煲外观比对（从左至右分别为布谷、小米、松下）资料来源：美的商城，小米商城、天猫，中信证券研究部 直流落地扇直流落地扇：与互联网竞品价位接近，性能占优与互联网竞品价位接近，性能占优 布谷推出两款电风扇：直流落地扇和交流台地扇。布谷推出两款电风扇：直流落地扇和交流台地扇。其中直流落地扇风量超过 30 立方米/分钟，在做到大风量的同时实现了噪音较低（高档位时噪音 57Db（A）。与传统落地扇品牌西屋相比，布谷电风扇价格优势明显与传统落地扇品牌西屋相比，布谷电风扇价格优势明显。除了噪音控制上略逊于西屋电风扇，占地空间、档位控制等参数都几乎持平，而 399 元（促销时 369 元）的价格几乎是 599 元西屋电风扇的一半。2 0 4 7 1 6 6 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 2 3 1 4:0 2 家电家电观察系列观察系列 152019.4.23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 与互联网品牌相比，布谷与互联网品牌相比，布谷产品性能参数略占优势产品性能参数略占优势，但价格并不占优，但价格并不占优。从风量上看，BUGU 直流落地扇大于米家竞品，且噪音控制上也略优于竞品水平。此外，双层 14 片扇叶带来更加平稳自然送风，强调消费者使用真实体验，一定程度上提升产品竞争力。但从价位上看，略高于竞品。表 2：电风扇对比 米家米家 西屋西屋 布谷布谷 布谷布谷 直流/交流 直流 直流 直流 交流 风量 20 立方米/分钟/30 立方米/分钟 30.6 立方米/分钟 噪音 60dB(A)13dB(A)-43dB(A)30-50dB(A)高档位 56dB(A)低档位 27dB(A)57dB(A)额定功率（W）20 20 25 45 产品尺寸（mm）340*330*900 320*320*930（落地）320*320*516（台扇）350*340*1000 350*340*1000（落地）350*340*693（台扇）扇叶 单层 7 片 双层 14 片 双层 9+5 双层 9+5 智能控制 按键+APP+语音 按键+遥控器 按键+遥控器+APP 按键+遥控器 档位 100 档无级变速 9 档 12 档 3 档 售价 329（小米官方商城）599 369（美的官方商城 4.23 预售价）平日价 399 199（美的官方商城 4.23 预售价）平日价 299 资料来源：公司官网，中信证券研究部 图 8：米家直流电风扇 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 9：布谷直流电风扇 资料来源：Wind，中信证券研究部 智能净水器智能净水器：难分伯仲，竞争激烈：难分伯仲，竞争激烈 布谷所发布的净水器为厨下式净水器，分为标准版和 PRO 版，售价分为别 1699 和1999 元，首发优惠价分别为 1499 和 1699 元。我们主要与小米净水器（厨下式）做一个对比，小米净水器 1A 对标布谷标准版，小米净水器 1 对标布谷 PRO 版。2 0 4 7 1 6 6 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 2 3 1 4:0 2 家电家电观察系列观察系列 152019.4.23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 表 3：智能净水器 小米小米 布谷布谷 净水器 1A 净水器 1 标准版 pro 版 产品尺寸产品尺寸（mm）381x138x420 260 x205x410 长 400 x 宽 161x 高 315 长 400 x 宽 161x 高 315 净重（净重（kg）8.9 11.8 8 8.2 功率（功率（W）72 96 60 60 通量通量 400G 400G 400G 400G 出水速度出水速度 1L/1min 1L/min（提升模式 1.1L/1min）1L/1min 1L/1min 纯水废水比纯水废水比 1:1 1:1(提升模式 2:1)1:1 1:1 显示显示 无 水龙头智能显示 无 水龙头智能屏幕显示 几级过滤几级过滤 4 4 5 5 售价售价 1499 1999 1499（4.23 美的官方商城）；平日价 1699 1699（4.23 美的官方商城）；平日价 1999 资料来源：相关产品公司官网，中信证券研究部 产品竞争激烈，难分伯仲。产品竞争激烈，难分伯仲。净水器所应用的技术相近，从净水效果上难分伯仲，不仅是同价位之间难以看到明显参数差异，而且在不同价位段也难以看到性能上的显著差异。小米和布谷小米和布谷的的 4 款产品在出水速度以及纯水废水比上参数完全一致款产品在出水速度以及纯水废水比上参数完全一致，所不同的主要在附加，所不同的主要在附加功能上功能上（小米过滤层数比布谷少 1 层 PP 棉，但 PP 棉主要用于初级过滤，预计对最终过滤效果影响小）。价格差异主要体现在附加功能上，如水龙头智能显示。价格差异主要体现在附加功能上，如水龙头智能显示。各自的高档和低档产品的主要差异是水龙头上是否具备智能显示。值得注意的是，布谷强调了更换滤芯的方便性值得注意的是，布谷强调了更换滤芯的方便性：布谷的滤芯各层是合成为一整套的，布谷通过各层之间的配比让滤芯能力能够几乎同时用尽，从而更换滤芯的时候是五层滤芯一起更换。作为对比，主流产品的滤芯各层之间是分离的，需要根据滤芯实际使用情况进行。图 10：小米净水器一代 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 11：布谷净水器 PRO 版 资料来源：Wind，中信证券研究部 智能洗碗机智能洗碗机：发力新品，价格优势明显：发力新品，价格优势明显 布谷此次推出的为台式洗碗机，该品类洗碗机价格整体较低，容量较小，更适用于年布谷此次推出的为台式洗碗机，该品类洗碗机价格整体较低，容量较小，更适用于年轻群体。轻群体。在电商平台上目前畅销款主要以美的品牌为主，小米尚未推出类似洗碗机产品，因此我们主要与美的此前产品进行比对。2 0 4 7 1 6 6 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 2 3 1 4:0 2 家电家电观察系列观察系列 152019.4.23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 表 4：布谷洗碗机和美的品牌相同容量畅销洗碗机对比 布谷洗碗机布谷洗碗机 美的美的 M1 美的美的 MT 容量 4 套 4 套 4 套 功率 900W 750W 750W 尺寸（mm）427*426*460 420*435*435 420*435*435 噪音 55dB(A)/水耗(L)5L 5L 4.4-5.8 电耗（千瓦时）未提及 0.07-0.57 0.33-0.61 特色特色 19 分钟超快洗碗分钟超快洗碗 29 分钟快速洗碗分钟快速洗碗 29 分钟快速洗碗分钟快速洗碗 5 种模式（标准、快洗、强力、洗蔬果、节能洗）5 种模式（标准、快洗、强力、洗蔬果、节能洗）3 种模式（标准，快洗，节能）玻璃面板可视 玻璃面板可视/语音控制 售价 1899（预售价 1599）1999 999(平日价 1499)资料来源：美的商城，天猫，中信证券研究部 布谷洗碗机布谷洗碗机突出“质价比”，价格相同情况下突出“质价比”，价格相同情况下功能更强功能更强。布谷洗碗机在大功率和系统优化下，这一款洗碗机强调清洗速度极快，在快洗模式下，清洗时段只有 19 分钟，做到行业内的最快水平，但是不可避免的会带来能耗偏高的问题。此外，我们看到在目前畅销的台式洗碗机中，布谷洗碗机与在售的美的 M1 价位接近，但特色功能上更优，若进一步考虑首发价格（1599 元），更性价比更为突出。图 12：台式洗碗机外观比对（从左至右分别为布谷、美的 M1、美的 MT）资料来源：美的商城，天猫，中信证券研究部 总结总结：借力美的，未来可期：借力美的，未来可期 总结来看，布谷是美的集团在家电智能化、需求个性化大趋势下的产物。面对智能化过程中互联网品牌的冲击，美的单独设立布谷有利于更快塑造出互联网品牌“简约”形象；面对需求个性化，布谷是一块改革试验地，探索如何更好的响应市场多元化需求。从产品功能细节上看，我们看到从产品功能细节上看，我们看到了了布谷品牌对于用户个性化的重视。布谷品牌对于用户个性化的重视。如缩短电饭煲煮饭时间和洗碗机清洗速度、降低电风扇噪音以及提升送风舒适度、净水器滤芯一体化简化更换难度等，都是在更好地贴合消费者的需求。这些功能的新增更多的是来自于布谷品牌与用户的沟通和交流。布谷品牌设立“布谷研究所”社区，为品牌与用户的沟通提供了场2 0 4 7 1 6 6 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 2 3 1 4:0 2 家电家电观察系列观察系列 152019.4.23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 所，用户可以通过“布谷研究所”社区平台以“共创”的思路深度参与产品。从从 6 个新品的竞争力差异可以看到，个新品的竞争力差异可以看到，布谷借力美的优势明显。布谷借力美的优势明显。在美的此前已有积累的家电品类上预计优势会更加突出，如电饭煲、台式洗碗机、电风扇等品类。此外，布谷的售后也将依托美的已有资源（全国 5000 家专业售后网点，承诺 48 小时上门安装）。未来布谷是否能够成功将取决于品牌如何通过借力美的形成独有竞争优势。2 0 4 7 1 6 6 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 2 3 1 4:0 2 分析师声明分析师声明 主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：（i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；（ii）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。评级说明评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 6 到 12 个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的 6 到 12 个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A 股市场以沪深 300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准。股票评级股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 20%以上；增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 5%20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上；行业评级行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 10%以上；中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%10%之间；弱于大市 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 其他声明其他声明 本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责条款而言，不含 CLSA group of companies），统称为“中信证券”。法律主体声明法律主体声明 本研究报告在中华人民共和国（香港、澳门、台湾除外）由中信证券股份有限公司（受中国证券监督管理委员会监管，经营证券业务许可证编号：Z20374000）分发。本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发：在中国香港由 CLSA Limited 分发；在中国台湾由 CL Securities Taiwan Co.,Ltd.分发；在澳大利亚由 CLSA Australia Pty Ltd.分发；在美国由 CLSA group of companies（CLSA 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Ltd.（资本市场经营许可持有人及受豁免的财务顾问），仅向新加坡证券及期货法s.4A（1）定义下的“机构投资者、认可投资者及专业投资者”分发。根据新加坡财务顾问法下财务顾问（修正）规例（2005）中关于机构投资者、认可投资者、专业投资者及海外投资者的第 33、34、35 及 36 条的规定，财务顾问法第 25、27 及 36 条不适用于 CLSA Singapore Pte Ltd.。如对本报告存有疑问，还请联系 CLSA Singapore Pte Ltd.（电话：+65 6416 7888）。MCI(P)071/10/2018。加拿大：加拿大：本研究报告由中信证券制作。对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。英国：英国：本段“英国”声明受英国法律监管并依据英国法律解释。本研究报告在英国须被归为营销文件，它不按英国金融行为管理手册所界定、旨在提升投资研究报告独立性的法律要件而撰写，亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制。本研究报告在欧盟由 CLSA（UK）发布，该公司由金融行为管理局授权并接受其管理。本研究报告针对2000 年金融服务和市场法 2005 年（金融推介）令第 19 条所界定的在投资方面具有专业经验的人士，且涉及到的任何投资活动仅针对此类人士。若您不具备投资的专业经验，请勿依赖本研究报告的內容。一般性声明一般性声明 本研究报告对于收件人而言属高度机密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。若中信证券以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议，中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为（前述金融机构之客户）因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。中信证券中信证券 2019 版权所有。保留一切权利。版权所有。保留一切权利。2 0 4 7 1 6 6 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 2 3 1 4:0 2扫码关注：金融干货精选获取更多干货资料