建材行业：整装卫浴风口正起行业领跑者蓄势待发-20190613-安信证券-26页.pdf

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。整装卫浴风口整装卫浴风口正正起起，行业领跑者行业领跑者蓄势待发蓄势待发 政策风口政策风口：1 10 0 年内年内装配式建筑装配式建筑比例比例目标目标达到达到 3 30 0%整装卫浴以一体化的防水底盘和墙体为整体框架，搭配各种洁具在有限空间内可实现多种功能。产品较传统装修有多种优势，采用工业化生产替代防水贴砖，可将两周施工周期缩短为一天，大大提升安装效率并降低制造成本，因此整装卫浴为内装工业化的重要部分。2016 年以来国家密集出台政策推进装配式建筑的发展，并提出在 10 年内使装配式建筑占新建建筑面积比例达到 30%。需求风口需求风口：“公寓“公寓+精装房”陆续精装房”陆续上量上量，整装卫浴渗透率逐渐提升整装卫浴渗透率逐渐提升行业需求短期看公寓，长期看精装房。2016 年以来国家多次强化鼓励住房租赁市场发展基调，“租售并举”时代到来。品牌地产商积极加入到公寓市场，如万科、龙湖、旭辉、碧桂园等均建立自有公寓品牌，并确立百万间的发展目标。而相比于日本 90%的整装卫浴普及率，我国精装房市场还存在较大空间。精装房比例及下游地产商集中度的上升，更有利于提高整装卫浴在精装房市场的渗透率。在公寓及精装房需求的带动下，我们预计未来十年整装卫浴市场规模将有 300 亿增量。行业行业处于处于早期阶段，早期阶段，参与企业参与企业跑马圈地扩产能跑马圈地扩产能：尽管整装卫浴产品引入中国二十余年，但行业目前仍处于发展早期阶段，竞争格局较为分散，参与企业数量较少。行业内规模较大企业，包括苏州科逸、海鸥住工、昆山禧屋、湖南鑫铃、惠达卫浴等公司。规模以上企业均积极规划中长期产能，如未来 5 年全部达产，则行业总产能将近 165 万套。同时行业不断出现新进入者，如东鹏洁具更名东鹏整装卫浴、日本艾博科拟和中国联塑集团共同推广整装卫浴产品。重点关注上市公司重点关注上市公司：海鸥住工海鸥住工和惠达卫浴和惠达卫浴海鸥住工：海鸥住工：国内最大的高档卫浴五金产品制造商之一，2018 年公司完成收购苏州有巢氏股权和设立海鸥福润达，快速布局整装卫浴业务。公司 2017 年完成非公开发行募集资金 4.04 亿元，用于苏州及浙江基地建设。目前产能 5 万套/年，今年底将达到 10 万套/年，2020 年底预计实现翻倍到 20 万套/年。惠达卫浴：惠达卫浴：国内陶卫行业领先企业，2017 年上市后加快扩张步伐，积极拓展智能家居及整装卫浴业务。2018 年公司出资设立惠达住工，计划分期投资 10 亿元，在 2025 年底实现年产能 50 万套整装卫浴产品。风险提示：风险提示：长租公寓推进不达预期，长租公寓推进不达预期，精装房交付精装房交付不达预期不达预期Tabl e_Ti t l e 2019 年年 06 月月 13 日日 建材建材 Tabl e_BaseI nf o 行业深度分析行业深度分析 证券研究报告 投资评级投资评级 领先大市领先大市-A 调高评级调高评级 Tabl e_Fi rst St oc k 首选股票首选股票 目标价目标价 评级评级 Tabl e_C hart 行业表现行业表现 资料来源：Wind资讯%1M 3M 12M 相对收益相对收益-1.85-4.54-7.37 绝对收益绝对收益-1.24-5.43-9.93 邵琳琳邵琳琳 分析师SAC 执业证书编号：S1450513080002 021-35082107 杨光杨光 分析师 SAC 执业证书编号：S1450517080001 010-83321033 相关报告相关报告 水泥景气企稳回升，玻璃短期受供给冲击 2019-03-25 水泥仍待需求启动稳价，玻璃基本面维持疲软 2019-03-12 水泥企业停磨控制库存，玻璃成本压力缓解 2019-03-06 水泥多地库位同比转增，玻璃价挺库高 2019-02-28 水泥延续淡季价跌库增，玻璃不改弱势震荡 2019-01-23-26%-20%-14%-8%-2%4%10%2018-062018-102019-02建材 沪深300 行业深度分析/建材 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。内容目录内容目录 1.整装卫浴风口正起，整装卫浴风口正起，“政策政策+需求需求”共同推进共同推进.41.1.整装卫浴是内装工业化的重要组成部分.4 1.2.装配式建筑利好政策不断，各省市全力配套发展.5 1.3.行业短期逻辑：“需求+政策”共筑长租公寓风口.7 1.4.行业长期逻辑：装配式内装普及率提高，品牌地产商集中度上升.8 1.5.市场空间测算：整装卫浴行业十年百亿，短期看公寓长期看精装房.9 2.行业早期发展阶段，市场竞争格局分散行业早期发展阶段，市场竞争格局分散.112.1.苏州科逸：行业龙头企业，产能规划最多.11 2.2.昆山禧屋：三大生产基地，获得多家地产商集采资格.12 2.3.湖南鑫铃：产品类型丰富，可应用多类场景.13 2.4.多家企业规划进入整装卫浴行业.14 3.重点关注两家上市公司：海鸥住工和惠达卫浴重点关注两家上市公司：海鸥住工和惠达卫浴.153.1.海鸥住工（002084.SZ）：收购苏州有巢氏，产能今明年快速扩充.15 3.1.1.卫浴五金产品制造企业，齐家网为第二大股东.15 3.1.2.收购苏州有巢氏，新建海鸥福润达.16 3.1.3.产能 20 年底预计实现 24 万套，推陈出新深度绑定品牌地产商.17 3.1.4.延伸智能家居及陶卫业务，收购橱柜企业布局整体厨房.19 3.1.5.回购股份对冲减持计划，股权激励有利于员工积极性.20 3.2.惠达卫浴（603385.SH）：成立惠达住工，布局整装卫浴新业务.21 3.2.1.国内卫浴行业领先企业，上市后积极拓展新业务.21 3.2.2.陶瓷卫浴种类完善，上市助力产能扩张.22 3.2.3.战略布局整体卫浴，五年规划 50 万套产能.23 4.风险提示风险提示.24图表目录图表目录 图 1：整装卫浴和住宅产业化的关系.4 图 2：传统卫浴空间装修湿法作业.5 图 3：整装卫浴干法施工.5 图 4：防水底盘一次模压成型.5 图 5：整体浴室节能环保、与墙体间存在保温层.5 图 6：2017 年中国公寓市场分类占比.7 图 7：集中式长租公寓分布 TOP10 省份.7 图 8：2016 年 11 月-2018 年 12 月各城市租赁相关用地成交情况.8 图 9：万科泊寓-深圳代表房源.8 图 10：2018 年我国房地产精装修房数量及增速.9 图 11：2018 年精装修市场分城市级别开发商类型份额.9 图 12：科逸股份营业收入及增速.11 图 13：科逸股份净利润及增速.11 图 14：科逸-湖北广水基地.12 图 15：科逸-河北衡水基地.12 图 16：科逸-广东龙川基地.12 图 17：科逸-重庆荣盛基地.12 图 18：禧屋 SMC 系列.13 行业深度分析/建材 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图 19：禧屋 VCM 系列.13 图 20：鑫铃经济款整体浴室-16 系列.14 图 21：鑫铃常用款整体浴室-18 系列.14 图 22：鑫铃玻璃款整体浴室.14 图 23：鑫铃豪华款整体浴室.14 图 24：公司股权结构（截止 2019 年 Q1）.15 图 25：公司出口产品代表.15 图 26：2009-2018 年公司外贸业务收入及占比.15 图 27：2009-2018 年公司营收及增速.16 图 28：2009-2018 年公司归母净利润及增速.16 图 29：有巢氏整装卫浴产品（1）.17 图 30：有巢氏整装卫浴产品（2）.17 图 31：整装卫浴彩钢板新品.19 图 32：整装卫浴瓷砖新品.19 图 33：雅科波罗合作地产商.20 图 34：惠达卫浴发展历程.21 图 35：惠达卫浴 2012-2018 年营收及增速.22 图 36：惠达卫浴 2012-2018 年归母净利润及增速.22 图 37：惠达住工整装卫浴种类.24 图 38：公司拥有丰富的产品品类.24 图 39：公司整装卫浴的样板间.24 表 1：装配式建筑和传统建筑建造方式的比较.4 表 2：装配式建筑相关政策.5 表 3：截止 2025 年我国各省市装配式建筑的发展目标.6 表 4：地产商公寓品牌.7 表 5：部分地产商新房精装修比例.9 表 6：我国公寓数量预测.10 表 7：整装卫浴市场规模测算.10 表 8：整装卫浴主要参与企业产能规划情况.11 表 9：禧屋现有产能布局.12 表 10：鑫铃产品应用机构.13 表 11：2017 年公司非公开发行股份募投项目.17 表 12：截止 2018 年 12 月 31 日，公司募投资金使用情况.18 表 13：海鸥住工整装卫浴产能规划.18 表 14：上海齐泓股权投资基金合伙企业股东列表.20 表 15：2019-2022 年公司股权激励摊销费用.21 表 16：公司主要参控股公司.21 表 17：截止 2018 年惠达零售渠道.22 表 18：公司核心技术代表.23 表 19：惠达卫浴产能规划.23 行业深度分析/建材 4 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。1.整装卫浴风口正起，“政策整装卫浴风口正起，“政策+需求”共同推进需求”共同推进 1.1.整装卫浴是内装工业化的重要组成部分整装卫浴是内装工业化的重要组成部分 住宅产业化从 1930 年起步于美国，在 20 世纪 60 年代遍及欧洲，目前在发达国家的发展已相对成熟，而在我国才刚刚起步。相比于传统的建筑施工方式，住宅产业化能够实现建筑的工业化和标准化，缩短建筑周期节约人力成本，并大幅减少施工现场噪声及施工垃圾。我国建筑业每年消耗能源占全社会能源消耗的 28-30%，超过 95%的既有建筑属于较为落后的高耗能建筑，住宅产业化则是实现绿色建筑的有效途径。内装工业化是住宅产业化的重要一部分，是将住宅建筑中的卫生间、浴室、厨房、内墙、收纳等内装部品或空间，从传统现场施工的模式，升级为在工厂智能化、系统化生产，再将成品运送至施工现场。表表 1：装配式建筑和传统建筑建造方式的比较：装配式建筑和传统建筑建造方式的比较 住宅传统建造方式住宅传统建造方式 住宅产业化建造方式住宅产业化建造方式 产业化程度 建筑施工方法不一致，管理可控性差，产业化程度低 建筑施工方法统一，管理可控性强，产业化程度高 环保程度 耗费资源，容易产生建筑垃圾 减少湿作业和建筑垃圾，节水、节能及环保 施工方式 现场施工，周期长，易产生噪音 工厂化生产和现场装配安装，施工周期大幅缩短，并节约 80%劳动力 建造质量 易受到施工技术、认为因素和天气影响 内装工业化集成手段，能够从开发端提高住宅质量 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 整装卫浴是内装整装卫浴是内装工工业化的业化的关键关键部分，部分，较传统卫浴具有较大优势。较传统卫浴具有较大优势。整装卫浴（又名整体卫浴、整体浴室）是一体化的防水底盘或浴缸和防水底盘组合、地面、墙板等整体框架，搭配各类洁具呈现出整体效果，在有限空间内实现洗漱、沐浴、如厕等多种功能，具备安装便捷、防水抗渗、整体风格统一等特点。整装卫浴施工过程环保安全，可防止有害气体挥发，减少建筑垃圾和装修刺耳噪声；还可省去内墙及地面的空间损耗，提升空间使用率。图图 1：整装卫浴和住宅产业化的关系整装卫浴和住宅产业化的关系 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 整装卫浴采整装卫浴采用工业化生产用工业化生产替代防水贴砖替代防水贴砖，可显著提升安装效率，可显著提升安装效率。传统卫浴空间是由施工方将地砖、墙砖、天花板、浴室板、花洒、龙头、坐便器等部件分散式采购，再从对墙地面防水作业工序开始，在现场采用砂浆水泥等辅料湿法作业。传统卫浴施工周期长达两周，水电工、瓦工等多工种联合施工，需要按照工序逐一推进各道程序施工，存在着标准化作业程度低、质量不稳定、施工周期长等问题。而整装卫浴产品由品牌商在工厂内进行标准化加工，整体浴室墙体、底盘及顶盖间采用连接件加固，壁板和底盘采取密闭锁水设计，免去传统施工的贴瓷砖和做防水环节。同时给水、排水及电路系统均为一体化集成，无需单独施工，后期维行业深度分析/建材 5 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。护较为方便。在施工现场，2 名成熟工人最快 4 小时即可完成整套产品的安装工作，大大提高安装效率并降低建造成本。图图 2：传统卫浴空间装修湿法作业传统卫浴空间装修湿法作业 图图 3：整装卫浴干法施工整装卫浴干法施工 资料来源：中国建筑装饰网，安信证券研究中心 资料来源：中华卫浴网，安信证券研究中心 图图 4：防水底盘一次模压成型防水底盘一次模压成型 图图 5：整体浴室节能环保、与墙体间存在保温层整体浴室节能环保、与墙体间存在保温层 资料来源：惠达住工宣传资料，安信证券研究中心 资料来源：惠达住工宣传资料，安信证券研究中心 1.2.装配式建筑利好政策不断，各省市全力配套发展装配式建筑利好政策不断，各省市全力配套发展 2016 年以来，政府密集出台一系列政策大力推进装配式建筑的发展。年以来，政府密集出台一系列政策大力推进装配式建筑的发展。2016 年 7 月，住建部发布住房城乡建设事业“十三五”规划纲要，指出到 2020 年城镇新建建筑中绿色建筑推广比例超过 50%，新建建筑执行标准能效要求比“十二五”期末提高 20%，装配式建筑面积占城镇新建建筑面积的比例达到 15%以上；2016 年 9 月，国务院办公厅印发关于大力发展装配式建筑的制导意见，指出“力争用 10 年时间使装配式建筑占新建建筑面积的比例达到 30%，推广标准化、集成化、模块化的装修模式，促进整体厨卫、轻质隔墙等材料等技术的应用”；2017 年 3 月，住建部出台“十三五”装配式建筑行动方案；2018 年 2 月，住建部出台装配式建筑评价标准，规范判断建筑是否是装配式的最低装配率为 50%，整装卫浴和整装厨房的最高占比可达 12%。表表 2：装配式建筑相关政策：装配式建筑相关政策 日期 部门 政策 相关内容 2016 年 2 月 国务院 关于进一步加强城市规划建设管理工作的若干意见 建设国家级装配式建筑生产基地。力争用 10年时间使装配式建筑占新建建筑的比例达到30%。2016 年 8 月 住建部 2016-2020 年建筑业信息化发展纲要 加强信息化技术在装配式建筑中的应用。行业深度分析/建材 6 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。2016 年 9 月 国务院 关于大力发展装配式建筑的指导意见 以京津冀、长三角、珠三角城市群为重点推进区，常住人口超 300万的其他城市为积极推进区，其余城市为鼓励推进区，发展装配式建筑。力争 10 年左右使装配式建筑在新建建筑面积中占比达30%。推广绿色建材并提高其在装配式建筑中的应用比例,强制淘汰不符合节能环保要求、质量性能差的建材。2016 年 10 月 工信部 建材工业发展规划(20162020 年)绿色建材主营业务收入在建筑业用产品中占比由 2015年 10%提升至 2020 年的 30%。2017 年 2 月 国务院 关于促进建筑业持续健康发展的意见 力争用 10 年左右的时间,使装配式建筑占新建建筑的比例达到30%。2017 年 3 月 住建部 “十三五”装配式建筑行动方案 “十三五”装配式建筑示范城市管理办法、装配式建筑产业基地管理办法 进一步明确阶段性工作目标,落实重点任务,强化保障措施。2017 年 5 月 住建部 建筑业发展“十三五”规划 到 2020 年,城镇绿色建筑面积占新建建筑比重达到 50%,新开工全装修成品住宅面积达到30%,绿色建材应用比例达到 40%。装配式建筑面积占新建建筑面积比例达到 15%。2018 年 2 月 住建部 装配式建筑评价标准 采用装配率评价建筑的装配化程度，规范评价民用建筑的装配化程度，促进装配式建筑发展 2018 年 11 月 住建部 关于开展第一批装配式建筑示范城市和产业基地实施情况评估的通知 省级住房城乡建设主管部门组织，对本行政区内的装配式建筑示范城市和产业基地工作自评材料和实际工作开展情况进行检查，注重考察示范城市和产业基地是否形成可复制、可推广的经验模式，充分发挥示范带动作用，推动装配式建筑规模化发展。2018 年 11 月 国务院 国务院关于印发打赢蓝天保卫战三年行动计划的通知 2018 年底前，各地建立施工工地管理清单。因地制宜稳步发展装配式建筑。资料来源：新浪网，搜狐网，安信证券研究中心 同时，各省市也在积极跟进国家政策步伐，陆续出台相关文件对装配式建筑给予支持。目前全国 31 个省市均出台了相关指导意见和配套措施，并对 2020 年及 2025 年装配式建筑在新建建筑面积中的占比提出明确目标。如广东省提出珠三角城市群中，到 2020 年装配式建筑占新建建筑面积比例应达到 15%以上，其中政府投资工程装配式建筑面积占比达到 50%以上；到 2025 年该比例达到 35%以上，其中政府投资占比达到 70%以上。表表 3：截止：截止 2025 年我国各省市装配式建筑的发展目标年我国各省市装配式建筑的发展目标 省市省市 占新建建筑面积比例（占新建建筑面积比例（%）省市省市 占新建建筑面积比例（占新建建筑面积比例（%）2020 年 2025 年 2020 年 2025 年 全国全国 15 30 安徽安徽 15 30 北京北京 30/浙江浙江 30/天津天津 30/江西江西 30 50 上海上海/福建福建 20 35 重庆重庆 15 30 广东广东 15 30 黑龙江黑龙江 10 30 广西广西 20 30 吉林吉林 10 30 海南海南 50/辽宁辽宁 20 35 陕西陕西 20 30 河北河北 20 30 甘肃甘肃/30 山西山西 15 30 宁夏宁夏 10 25 内蒙古内蒙古 10 30 青海青海 10/河南河南 20 40 新疆新疆 10 30 湖北湖北 15 30 四川四川 30 40 湖南湖南 30/贵州贵州 10 30 山东山东 15 40 云南云南/30 江苏江苏 30 50 西藏西藏 30/资料来源：前瞻产业研究院，安信证券研究中心 行业深度分析/建材 7 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。1.3.行业短期行业短期逻辑逻辑：“需求“需求+政策”共筑长租公寓政策”共筑长租公寓风口风口 租售并举政策推进长租公寓市场提速发展租售并举政策推进长租公寓市场提速发展。从 2015 年开始，国家出台多项鼓励租赁业务发展的政策；2018 年国家多次强调“租售并举”政策，强化鼓励住房租赁市场的发展基调。2016 年 6 月，国务院印发关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见，指出实行租赁并举，对培育和发展住房租赁市场给予大力支持。2017 年 7 月，住建部联合发改委出台关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知，选取广州、深圳、南京等 12 大城市作为首批住房租赁试点，加快发展住房租赁实仓。2017 年 10 月，十九大再次强调“租购并举”，由重购轻租向租购并举转变。长租公寓按照房源及经营方式不同长租公寓按照房源及经营方式不同，分为集中式公寓和分散式公寓。，分为集中式公寓和分散式公寓。集中式公寓在物业获取上较分散式门槛更高，但更易打造品牌知名度及影响力。根据迈点研究院的数据统计，2017年国内公寓市场中分散式占比 74.56%，集中式公寓占比 17.17%。而从地域分布来看，截止2017 年底广东和上海的集中式长租公寓数量最多，分别有 460 家和 354 家，其次是北京和江苏有 328 家和 221 家。图图 6：2017 年中国公寓市场分类占比年中国公寓市场分类占比 图图 7：集中式集中式长租公寓分布长租公寓分布 TOP10 省份省份 资料来源：迈点研究院，安信证券研究中心 资料来源：迈点研究院，安信证券研究中心 品牌地产商品牌地产商布局布局集中式集中式长租公寓长租公寓，行业行业增速加快增速加快。知名公寓品牌在一二线城市有坚实的市场需求，长租客户多为初入职场者、都市白领等，而随着房价越来越高，年轻人倾向于选择压力更小的租房生活方式。面对长短租公寓市场的大规模需求，品牌房企也积极加入到公寓项目领域，比如万科、龙湖、招商蛇口、保利、金地、旭辉等，均建立了自己的公寓品牌。而整装卫浴快速施工、售后方便等产品优势，与地产商想要快速布局公寓项目的诉求完美匹配。表表 4：地产商公寓品牌：地产商公寓品牌 地产商旗下公寓品牌地产商旗下公寓品牌 成立时间成立时间 发展现状发展现状 发展目标发展目标 万科泊寓万科泊寓 2016 年 6 月 2018 年底房源 25 万间 远期规划 100 万间 龙湖冠寓龙湖冠寓 2017 年 2018 年底开业 5.3 万间 2020 年营收 20 亿元，行业前三 旭辉领寓旭辉领寓 2016 年 7 月 2018 年 6 月管理超过3.5 万间 2021 年 20 万间，运营1000 个项目 金地金地 8760 2018 年 10 月 提供精细化服务，单个项目 114间房-碧桂园碧家公寓碧桂园碧家公寓 2017 年 12 月 2018 年进驻广州、深圳、东莞、上海等城市 2020 年 100 万间 资料来源：新浪家居，搜狐网，安信证券研究中心 地产商获取房源主要为轻资产和重资产两种模式。地产商获取房源主要为轻资产和重资产两种模式。轻资产模式为集中式租赁，地产商从政府、集体等业务手中，获取破旧厂房或住宅楼进行改造，租约一般为 10-15 年。重资产模式为地产商获取自持住宅用地，建设长租公寓。比如 2016 年万科拍得两块北京市海淀永丰地块，建设长租公寓“翡翠书院”，预计 2020 年底将交付第一批租赁房源。租赁住房正逐渐成为住房供应体系的重要一部分，2016 年 11 月-2018 年 12 月，共有 22 个城市成交了租赁相关用行业深度分析/建材 8 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。地，共计成交 322 宗，可提供租赁住房面积约 1237 万平方米，其中上海、杭州、北京成交规模领先。尤其是 2018 年，租赁相关用地的供应量明显提速。图图 8：2016 年年 11 月月-2018 年年 12 月各城市租赁相关用地成交情况月各城市租赁相关用地成交情况 资料来源：中国指数研究院，安信证券研究中心 万科万科泊寓全国已布局泊寓全国已布局 35 个城市个城市，远期拓展目标为，远期拓展目标为 100 万万间间。万科从 2008 年的廉租房广州万汇楼开始，经过多年时间探索，于 2016 年推出长租公寓品牌“泊寓”。2015 年万科公寓有 1000 间，2017 年累计房源超过 10 万间，2018 年房源数量增长至 25 万间，远期规划为100 万间，实现收入 155 亿元。目前万科泊寓已经覆盖全国 35 个一二线城市，客户主要面向 18-40 岁的城市青年。从 2017 年底，万科开始实施“万村计划”，采用“综合整治+内容运营”的思路，将租赁运营管理与城中村综合治理相结合。根据 2017 年底市规委数据统计，深圳现存城中村居住超过 1000 万人口，占全市居住人口的 60%以上。万科未来有望通过长租公寓业务获得稳定的租金现金流、自持地产增值以及租金资产证券化。图图 9：万科泊寓万科泊寓-深圳深圳代表房源代表房源 资料来源：公司官网，安信证券研究中心 1.4.行业行业长期逻辑长期逻辑：装配式内装普及率提装配式内装普及率提高高，品牌地产商集中度上升品牌地产商集中度上升 整装卫浴在日本成熟整装卫浴在日本成熟使用使用 50 年年，我国，我国精装修市场精装修市场存在较大空间。存在较大空间。1964 年 9 月，TOTO 推出日本首个整装卫浴产品，最初整装卫浴只在酒店、体育场等公共场所使用，后来逐渐普及到公寓和居民住宅。据日本政府部门相关数据，截止 2016 年日本整装卫浴普及率已超 90%。其他发达国家如澳大利亚、美国、韩国、新加坡等国的家庭住宅，也较多使用整装卫浴产品。而我国整装卫浴普及率极低，中国家庭中整体卫浴占比还不足 5%。行业深度分析/建材 9 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。国家多项政策支持国家多项政策支持精装修精装修发展，品牌地产商精装修比例提升发展，品牌地产商精装修比例提升。我国精装修房渗透率仅为 20%，较欧美及日本等发达国家仍处于初步阶段。近年来国家及各地陆续出台关于精装修房的扶持政策，以达到取消毛坯房、直接向消费者提供全装修成品房的目标。2017 年住建部发布建筑业发展十三五规划，明确提出 2020 年全装修占比达到 30%目标。山东省、天津市要求2018 年全装修比例达到 100%，长沙市要求核心区全装修比例不低于 70%，内蒙古要求全装修比例达到 80%以上。在此背景下，各大品牌地产商的新房精装修比例普遍超过 50%。表表 5：部分地产商新房精装修比例：部分地产商新房精装修比例 品牌地产商品牌地产商 新房精装修比例新房精装修比例 恒大恒大 接近 100%万科万科 100%碧桂园碧桂园 接近 100%金地金地 51%旭辉旭辉 60%绿城绿城 50%富力富力 80%华润华润 60%中国中铁中国中铁 50%中海地产中海地产 57%资料来源：惠达住工宣传资料，安信证券研究中心 品牌商在品牌商在精装精装房市场的集中度提升，有利于整装卫浴的快速普及房市场的集中度提升，有利于整装卫浴的快速普及。从精装修房各城市级别的开发商分布可以看到，前 50 强房企在二线及三四线城市的占比逐渐提升。品牌地产商更容易接受在精装房和家装项目中应用整装卫浴，如万科在 2007 年在全国推广装配式建筑、碧桂园在 2017 年年报中披露 111 个项目在推广包括整装卫浴在内的 SSGF 建造工法、绿地在新里波洛克公馆项目应用整装卫浴系统。随着品牌地产商越来越多使用装配式内装方法，且行业在精装修房市场集中度较高，整装卫浴将迎来长期的市场需求规模。图图 10：2018 年我国房地产精装修房数量及增速年我国房地产精装修房数量及增速 图图 11：2018 年精装修市场分城市级别开发商类型份额年精装修市场分城市级别开发商类型份额 资料来源：奥维云网，安信证券研究中心 资料来源：奥维云网，安信证券研究中心 1.5.市场空间测算：市场空间测算：预计预计行业十年百亿，短期看公寓长期看精装房行业十年百亿，短期看公寓长期看精装房 长短租长短租公寓未来公寓未来 1000 万间万间市场容市场容量。量。根据迈点研究院统计，2018 年全国分散式长租公寓品牌体量最大，房源数量达到 113 万间，其次为短租品牌公寓体量达到 15.85 万间，而对物业要求较高的集中式长租公寓和服务长租公寓体量仍不大。其中北京市长短租公寓的体量最大，达到 52.3 万间，其次是上海、杭州市。按照分散式公寓占比公寓市场 8 成计算，全国长短租公寓供应量预计为 200 万间，我们预计未来五年长租公寓将有 1000 万间的存量市场。0%10%20%30%40%50%60%70%0501001502002503002016年 2017年 2018年 房地产精装修数量（万套）同比（%）58.20%64.50%73%60.30%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%一线城市 二线城市 三、四线城市 其他 非50强房企 50强房企 行业深度分析/建材 10 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。表表 6：我国公寓数量预测：我国公寓数量预测 2018 年年 2019E 2020E 2025E 公寓数量（万间）公寓数量（万间）200 400 600 1000 其中其中-集中式集中式公寓公寓（万间）（万间）40 90 150 250 占比（占比（%）20%23%25%25%资料来源：安信证券研究中心测算 精装修房精装修房占比逐年提升，占比逐年提升，每年新增每年新增 600-700 万间万间。根据奥维云网数据统计，2018 年全国精装修房规模达到 253 万间，同比增长 59.9%，其中前 50 强房地产企业占比达到 55.5%。从新增城市来看，2018 年全国 213 个城市开盘精装修或全装修项目，其中 51 个城市为三年内首次有装修住宅项目销售；从城市来看，全国TOP10 省份合计供应 182 万套，同比增长 64%，市占率近 72%。奥维云网预计 2019 年全年精装修房规模将达到336 万间，同比增长32.7%。相比于日本、美国、法国等发达国家 80%的精装修比例，我国精装修市场将保持增长态势。为了解整装卫浴潜在的市场规模，我们进行相关测算。假设：1）目前整装卫浴应用于公寓价格普遍在 5000-7000 元/套，应用于精装房价格在 10000 元/套以上。我们将按照公寓产品均价 6000 元/套、精装修房 10000 元/套计算，并且行业发展一定阶段后因行业竞争加剧预计会出现降价。2）预计我国公寓存量到 2025 年共计 1000 万间，到 2030 年共计 1300 万间。3）2021-2025 年，预计我国精装修房每年平均新增 600 万间；2025-2030 年，预计我国精装修房每年平均新增 700 万间。表表 7：整装卫浴市场规模测算：整装卫浴市场规模测算 2018 2019E 2020E 2021-2025E 2025-2030E 公寓公寓新增新增数量（万间）数量（万间）100 150 150 500 300 整装卫浴渗透率（整装卫浴渗透率（%）18%19%22%40%45%整装卫浴使用数量（万套）整装卫浴使用数量（万套）18 28.5 33 200 135 整装卫浴价格（元整装卫浴价格（元/套）套）6000 6000 6000 5500 5500 整装卫浴整装卫浴-公寓市场规模（亿元）公寓市场规模（亿元）10.8 17.1 19.8 110.0 74.3 精装房精装房新增新增数量（万间）数量（万间）253 336 420 3000 3500 整装卫浴渗透率（整装卫浴渗透率（%）0.4%0.5%0.6%1.5%2.5%整装卫浴使用数量（万套）整装卫浴使用数量（万套）1 2 3 45 88 整装卫浴价格（元整装卫浴价格（元/套）套）10000 10000 10000 10000 9000 整装卫浴整装卫浴-精装房规模（亿元）精装房规模（亿元）1.0 1.7 2.5 45.0 78.8 市场规模共计（亿元）市场规模共计（亿元）11.8 18.8 22.3 155.0 153.0 资料来源：安信证券研究中心测算 预计预计行业未来十年行业未来十年 300 亿元市场空间，短期看公寓、长期看精装房。亿元市场空间，短期看公寓、长期看精装房。经过测算，到 2020 年行业规模预计达到 22.3 亿元，近两年复合增速近 40%。预计未来十年我国整装卫浴市场规模共计 300 亿元，对应行业 10%的净利率水平，或将释放 30 亿元利润。行业深度分析/建材 11 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。2.行业早期发展行业早期发展阶段，阶段，市场竞争格局分散市场竞争格局分散 行业处于早期发展阶段，参与企业积极扩产行业处于早期发展阶段，参与企业积极扩产，跑马圈地争取订单，跑马圈地争取订单。我国住宅工业化虽成为发展趋势，但目前整装卫浴行业处于发展的初级阶段，行业竞争格局较为分散，参与企业不多。目前行业内规模比较大的企业，除下文介绍的海鸥住工和惠达卫浴以外，还有科逸、禧屋、鑫铃、海尔等公司，此外还有十几家小厂。按照目前各公司的规划产能，如果未来 5 年全部达产，则行业总产能将近 165 万套整装卫浴。表表 8：整装卫浴主要参与企业产能规划情况：整装卫浴主要参与企业产能规划情况 公司公司 地点地点 已规划产能已规划产能 苏州科逸苏州科逸 河北、重庆、龙川、广水 建设中，年产装配式内装部品40 万套 苏州产业园 年产 6 万套整装卫浴 芜湖产业园 年产 20 万套整装卫浴 惠达卫浴惠达卫浴 唐山、重庆 年产 50 万套整装卫浴（2025 年）海鸥住工海鸥住工 苏州、珠海、青岛 年产 23 万套整装卫浴 禧屋禧屋 常熟、郑州、江阴 年产 20 万套 SMC、彩钢和瓷砖整装卫浴 鑫铃鑫铃 湖南 年产 5 万套整装卫浴 资料来源：惠达住工宣传资料，科逸公众号，安信证券研究中心 2.1.苏州科逸苏州科逸：行业龙头企业：行业龙头企业，产能规划最多产能规划最多 科逸股份目前是国内领先的整装卫浴生产商，产品已在 20 多个国家和国内 150 多个城市得到应用，中国市场占有率达到 50%以上。公司曾于 2015 年 12 月在新三板市场挂牌，后于2017 年 9 月终止挂牌。公司在 2016 年实现营收 3.88 亿元，归母净利润 1208.46 万元，销售毛利率为 23.02%，销售净利率为 3.11%。图图 12：科逸股份营业收入科逸股份营业收入及增速及增速 图图 13：科逸股份净利润及增速科逸股份净利润及增速 资料来源：Wind，安信证券研究中心 资料来源：Wind，安信证券研究中心 科逸全国布局四大新厂，努力实现“科逸全国布局四大新厂，努力实现“500 公里一工厂，公里一工厂，2 小时配送服务”战略规划。小时配送服务”战略规划。科逸在苏州工业园区、苏州相城区、温州、泰州建成投产四个工厂，年生产整体浴室能力十余万套。根据公司官网披露，科逸新建四大生产基地，包括湖北广水基地、河北衡水基地、广东龙川基地、重庆荣盛基地，四大基地计划于 2019 年下半年竣工，并进入试生产阶段。全部建成后公司整装卫浴年产能将达到 50 万套，将成为世界上最大的整装卫浴生产企业之一。-5%0%5%10%15%20%25%00.511.522.533.544.52013201420152016营业收入（亿元）同比（%）-60%-40%-20%0%20%40%60%80%050010001500200025002013201420152016归母净利润（万元）同比（%）行业深度分析/建材 12 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 14：科逸科逸-湖北广水基地湖北广水基地 图图 15：科逸科逸-河北衡水基地河北衡水基地 资料来源：公司官网，安信证券研究中心 资料来源：公司官网，安信证券研究中心 图图 16：科逸科逸-广东龙川基地广东龙川基地 图图 17：科逸科逸-重庆荣盛基地重庆荣盛基地 资料来源：公司官网，安信证券研究中心 资料来源：公司官网，安信证券研究中心 根据公司公开信息披露，湖北广水科逸产业园占地 340 亩，一期用地 225 亩，以生产整体浴室、集成厨房为核心，完全建成后装配式建筑内装部品年产能达到 10 万套。目前一期项目基础工作已经基本完成，项目进入快速施工阶段。工厂一期绿化工作完成 90%，车间、展馆、办公楼等施工进度完成 70%以上，整体卫浴、整体厨房的样板房已完成装配，争取在今年 7月竣工并实现试生产。重庆荣盛基地于今年 3 月开工建设，产业园占地 200 亩，完全建成产能装配式内装部品可达 1