建筑行业19半年报总结：收入提速但盈利水平下降现金流恶化-20190910-海通证券-23页.pdf

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo行业研究/建筑工程 证券研究报告行业专题报告行业专题报告 2019 年 09 月 10 日 Table_InvestInfo投资评级 优于大市优于大市 维持维持市场表现市场表现 Table_QuoteInfo资料来源：海通证券研究所 相关研究相关研究 Table_ReportInfo 月度跟踪 1908基建投资增速回落，地产竣工降幅收窄2019.09.04 2Q19 行业营收增速向上，归母净利增速向下2019.09.04 关注行业优质股，板块整体静待信号出现2019.08.26 Table_AuthorInfo分析师:杜市伟 Tel:(0755)82945368 Email: 证书:S0850516080010 分析师:张欣劼 Tel:18515295560 Email: 证书:S0850518020001 分析师:李富华 Tel:(021)23154134 Email: 证书:S0850518050001 建筑行业建筑行业 19 半年报总结：半年报总结：收入提速但盈利水平下降，现金流恶化收入提速但盈利水平下降，现金流恶化 Table_Summary投资要点：投资要点：行业收入增势同比向好，行业收入增势同比向好，19Q2 改善明显。改善明显。2018Q3 开始，建筑行业收入增速随着投资增速的小幅上升而上升。2019H1 建筑行业收入同比增速为 15.62%，较 2018年同期增加了 4.77 个百分点，大幅改善。分季度看，行业 19Q1-Q2 单季度收入增速分别为 13.22%、17.56%，Q2 同比增速进一步提升。分板块看，2019H1 传统路桥、对外工程以及水利工程板块收入增速较 2018H1 增速提升，其他板块收入增速同比有所下降。2019H1，建筑行业预收款同比下降 26.68%，增速较2018H1 的-45.90%有所好转。预付款项同比上升 5.52%，预付款平稳，行业活跃度未见明显复苏。2019H1 八大建筑央企新签订单合计为 4.08 万亿元，同比增长11.39%。毛利率下降、费用率提升是行业盈利水平下降的主因。毛利率下降、费用率提升是行业盈利水平下降的主因。2019H1 建筑行业毛利率由 2018 年上半年的 11.80%下降至 11.43%，同降 0.38 个百分点。其中，对外工程、园林、钢结构板块的毛利率下降明显。2019 年上半年建筑行业的期间费用率为 6.05%，同增 0.1 个百分点，其中管理费用率提升（包括研发费用，下同）较大，同比提升 0.18 个百分点；财务费用率下降 0.12 个百分点；销售费用率上升0.05 个百分点。此外，行业资产和信用减值损失占收入比例同比下降 0.15 个百分点；投资收益占利润总额的比例同比下降 1.08 个百分点。整体来看，建筑行业销售净利率为 3.81%，同比下降 0.15 个百分点；归母净利率为 3.04%，同比下降0.32 个百分点。归母净利润为 760.94 亿元，同比提升 4.15%。八大建筑央企整体净利率同比有所下降，负债率普遍下降。行业收现比上升，但付现比下降，现金流恶化行业收现比上升，但付现比下降，现金流恶化：2019H1 建筑行业经营活动产生的现金流量净额为-2579.36 亿元，同降 12.16%。行业收现比 99.34%，增幅1.43pct；行业付现比 100.12%，提升 0.24pct。分板块来看，经营性现金流好转的板块有：钢结构、水利工程、设计、园林板块。经营性现金流恶化的板块有：化学工程、对外工程、传统路桥、装饰。八大建筑央企整体 2019H1 经营活动产生的现金流量净额-2207.03 亿元，同比恶化 13.96%，上半年建筑企业普遍加强收款力度，但付款有所加快。投资建议。投资建议。2019H1 行业收入增速改善明显，我们认为主要是受基建稳增长政策传导影响；上半年行业盈利水平有所下降，主要是毛利率下降以及费用率提升所致；行业经营性现金流有所恶化，主要是付款加快所致。八大建筑央企来看，2019H1 整体收入增速同比好转，同时资产负债率普遍下降。当前经济下行压力当前经济下行压力有所加大，行业刺激政策频出。有所加大，行业刺激政策频出。8 月 31 日金融委召开会议提出加大逆周期调节力度；9 月 4 日国务院常务会议提出提前下达明年专项债部分新增额度、加快地方政府专项债发行使用，并且提出专项债资金不得用于土地储备和房地产相关领域，及时运用普遍降准和定向降准等政策工具；中国人民银行决定于 2019 年 9 月 16日全面下调金融机构存款准备金率 0.5 个百分点。我们建议短期关注受益政策持我们建议短期关注受益政策持续边际改善的基建龙头，关注成长性较高的续边际改善的基建龙头，关注成长性较高的民营设计龙头苏交科和中设集团，以民营设计龙头苏交科和中设集团，以及及基建龙头中国交建、中国铁建。基建龙头中国交建、中国铁建。长期角度看，受益行业发展质量提升和集中度长期角度看，受益行业发展质量提升和集中度提升，优质龙头公司价值越加突出，建议关注金螳螂、中国建筑；另外受系统性提升，优质龙头公司价值越加突出，建议关注金螳螂、中国建筑；另外受系统性风险导致估值消化，自下而上迎来发展变化的公司也是我们建议关注的重要主风险导致估值消化，自下而上迎来发展变化的公司也是我们建议关注的重要主线，关注经营拐点明确的中钢国际、中国化学。线，关注经营拐点明确的中钢国际、中国化学。风险提示风险提示：投资增速加速下行；基建政策不达预期。行业研究建筑工程行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 目目 录录 建筑行业 19 年中报业绩小结.5 1.行业收入增势同比向好，19Q2 改善明显.6 1.1 19Q1-Q2 单季度收入增速分别为 13.22%、17.56%，同比提速.6 1.2 预收款仍降但同比向好，预付款平稳，行业活跃度未见明显复苏.7 1.3 大建筑央企新签订单、收入均有提速.7 2.毛利率下降、费用率提升是行业盈利水平下降的主因.9 2.1 行业毛利率同降 0.38 个百分点，对外工程、园林、钢结构下降明显.9 2.2 行业期间费用率提升，主要是管理费用率提升所致.9 2.2.1 期间费用率提升 0.1 个百分点至 6.05%，园林、化学工程提升明显.9 2.2.2 管理费用率提升 0.18 个百分点，尤其园林、装饰板块.10 2.2.3 财务费用率下降 0.12 个百分点，对外工程明显下降但园林板块大幅提升.11 2.2.4 销售费用率上升 0.05 个百分点，化学工程板块大幅提升 2.90 个百分点.12 2.3 资产和信用减值损失占收入比例同比下降.12 2.4 投资收益占利润总额比例下降 1.08 个百分点.13 2.5 归母净利率同降 0.32 个百分点至 3.04%.14 2.6 八大建筑央企整体净利率同比有所下降，负债率普遍下降.15 3.行业收现比上升，但付现比下降，现金流恶化.16 3.1 经营现金流净额同降 12.16%，钢结构、水利工程、园林板块好转.16 3.2 19H1 建筑企业普遍加强收款力度，央企付款有所加快.17 4.投资建议.17 5.风险提示.18 附录.19 行业研究建筑工程行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 图目录图目录 图 1 建筑公司归母净利润增速分布（具体公司名单见附录）（个）.5 图 2 建筑行业收入增速与固定资产投资增速变化比较.6 图 3 建筑行业收入单季增速有所上升.6 图 4 2018H1 和 2019H1 建筑行业及各板块的收入增速.7 图 5 建筑行业累计预收款及同比增速.7 图 6 建筑行业累计预付款及同比增速.7 图 7 八大建筑央企新签订单合计增速明显向好.8 图 8 近年行业毛利率（%）.9 图 9 2018 和 2019 上半年行业子板块毛利率（%）.9 图 10 2018 和 2019 上半年大建筑央企毛利率（%）.9 图 11 2018 和 2019 上半年建筑行业子板块期间费用率（%）.10 图 12 2018 和 2019 上半年建筑行业子板块管理费用率（%）.10 图 13 2018 和 2019 上半年大建筑央企管理费用率（%）.11 图 14 2018 和 2019 上半年建筑行业子板块财务费用率（%）.11 图 15 2018 和 2019 上半年大建筑央企财务费用率（%）.12 图 16 2018 和 2019 上半年建筑行业子板块销售费用率（%）.12 图 17 2018 和 2019 上半年行业子板块资产减值和信用减值损失/收入（%）.13 图 18 2018 和 2019 上半年大建筑央企资产和信用减值损失/收入（%）.13 图 19 2018 和 2019 上半年建筑行业子板块投资收益/利润总额（%）.14 图 20 2018 和 2019 上半年大建筑央企投资收益/利润总额（%）.14 图 21 建筑行业销售净利率同比下降.15 图 22 建筑行业收入增速、利润增速.15 图 23 2018 和 2019 上半年建筑行业子板块净利率（%）.15 图 24 2018H1 和 2019H1 年大建筑央企净利率（%）.16 图 25 2018H1 和 2019H1 年大建筑央企资产负债率（%）.16 图 26 建筑行业经营性现金流累计净额（亿元）.16 图 27 2018H1 和 2019H1 子板块经营性现金流净额（亿元）.16 图 28 2019H1 建筑行业子板块收付现比同比变化（%）.17 图 29 2018H1 和 2019H1 大建筑央企经营活动产生的现金流（亿元）.17 行业研究建筑工程行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4 表目录表目录 表 1 各子板块业绩情况.5 表 2 2019H1 净利润增速前五名和后五名.6 表 3 大建筑央企新签订单累计增速情况.8 表 4 大建筑央企海外订单情况.8 表 5 本报告中各板块公司.19 行业研究建筑工程行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5 建筑行业建筑行业 19 年中报年中报业绩业绩小结小结 2019年上半年年上半年CS建筑板块实现收入建筑板块实现收入2.50万亿元，同增万亿元，同增15.62%；归母净利润；归母净利润760.94亿元，同增亿元，同增 4.15%。归母净利率为。归母净利率为 3.04%，同降，同降 0.32 个百分点。个百分点。行业资产负债率为75.86%，同降 0.76 个百分点。全年经营性现金流净额为全年经营性现金流净额为-2579.36 亿元亿元，同比同比下降下降11.39%。分板块来看，2019 年上半年归母净利润增速超过行业整体的有：化学工程、设计、化学工程、设计、钢结构、传统路桥（基建工程）板块钢结构、传统路桥（基建工程）板块；明显恶化的板块有：园林、装饰板块。表表 1 各子板块业绩情况各子板块业绩情况 子板块子板块 19H1收入增速（收入增速（%）19H1归母净利润增速归母净利润增速（%）19H1经营性现金流净额经营性现金流净额增速（增速（%）化学工程 12.04 27.72-170.63 设计 2.60 19.49 5.63 钢结构 24.61 12.11 45.42 传统路桥 17.18 10.99-17.23 建筑行业整体 15.62 4.15-11.39 水利工程 14.97 3.04 44.08 对外工程 13.95-3.08-241.43 装饰 5.40-61.84-15.70 园林-32.59-106.44 27.35 资料来源：Wind，海通证券研究所 从建筑行业 84 家公司来看（具体公司见附录），2019 年上半年归母净利润增速在50%以上、30-50%、0-30%和 0%以下的公司分别有 13、6、37 和 28 家，近七成的公司实现了正增长。与与 2018H1 相比相比，2019H1 净利润增速区间在净利润增速区间在 0%以下的公司数量大以下的公司数量大幅增加，增速在幅增加，增速在 0-30%的的公司公司略有下降，增速在略有下降，增速在 30%-50%的公司大幅减少，增速的公司大幅减少，增速 50%以上的公司有所减少以上的公司有所减少，可见 2019 年上半年建筑行业归母净利润增速同比放缓。后文我们将具体分析。图图1 建筑公司归母净利润增速分布（具体公司名单见附录）（个）建筑公司归母净利润增速分布（具体公司名单见附录）（个）资料来源：Wind，海通证券研究所 从具体公司来看，2019 年上半年净利润增速前五的公司是：腾达建设、华铁科技、光正集团、合诚股份和成都路桥；增速倒数五名的公司是：*ST 神城、东易日盛、弘高创意、棕榈股份和东方园林。行业研究建筑工程行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 6 表表 2 2019H1 归母归母净利润增速前五名和后五名净利润增速前五名和后五名 公司名公司名称（前五名）称（前五名）2019H1净利润增速（净利润增速（%）公司名称公司名称（后五名后五名）2019H1净利润增速（净利润增速（%）腾达建设腾达建设 66,628.84*ST*ST 神城神城 -1,083.87 华铁科技华铁科技 290.47 东易日盛东易日盛 -663.34 光正集团光正集团 142.47 弘高创意弘高创意 -565.69 合诚股份合诚股份 139.27 棕榈股份棕榈股份 -276.86 成都路桥成都路桥 124.88 东方园林东方园林 -234.58 资料来源：Wind、海通证券研究所 注：腾达建设由于 2018H1 基数较低导致增速很高；*ST 神城归母净利润自 2018H1 持续下滑。1.行业收入增势同比向好，行业收入增势同比向好，19Q2 改善明显改善明显 1.1 19Q1-Q2 单季度收入增速分别为单季度收入增速分别为 13.22%、17.56%，同比提速，同比提速 建筑行业收入增速与全社会固定资产投资增速的变化趋势有一定相关性。2018Q3开始，建筑行业收入增速随着投资增速的小幅上升而上升。2019H1 建筑行业收入同比增速为 15.62%，较 2018 年同期增加了 4.77 个百分点，大幅改善。分季度看，行业分季度看，行业19Q1-Q2 单季度收入增速分别为单季度收入增速分别为 13.22%、17.56%，Q2 同比增速进一步提升。同比增速进一步提升。图图2 建筑行业收入增速与固定资产投资增速变化比较建筑行业收入增速与固定资产投资增速变化比较 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图3 建筑行业收入单季增速有所上升建筑行业收入单季增速有所上升 资料来源：Wind，海通证券研究所 分板块看，2019H1 传统路桥、对外工程以及水利工程板块收入增速较传统路桥、对外工程以及水利工程板块收入增速较 2018H1 增增速速有所提升，其他板块同比有所下降。有所提升，其他板块同比有所下降。传统路桥板块收入增速提升 14.43 个百分点至17.18%，其次对外工程板块收入增速提升 12.26 个百分点至 13.95%，水利工程板块收入增速提升 12.22 个百分点至 14.97%。除上述三个板块外，其他各子板块收入增速都有所下降。其中，园林板块下降的幅度较大，由 2018H1 年的 25.18%降至-32.59%，其次设计板块下降 32.54 个百分点至 2.60%，化学工程下降 21.96 百分点至 12.04%，装饰工程下降 4.27 个百分点至 5.40%，钢结构板块下降 4.07 个百分点至 24.61%。行业研究建筑工程行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 7 图图4 2018H1 和和 2019H1 建筑行业及各板块的收入增速建筑行业及各板块的收入增速 资料来源：Wind，海通证券研究所 1.2 预收款仍降但同比向好，预付款平稳，行业活跃度未见明显复苏预收款仍降但同比向好，预付款平稳，行业活跃度未见明显复苏 2019H1，建筑行业预收款同比下降 26.68%，增速较 2018H1 的-45.90%有所好转。预付款项同比上升 5.52%，增速较 2018H1 的 6.32%有所下降。图图5 建筑行业累计预收款及同比增速建筑行业累计预收款及同比增速 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图6 建筑行业累计预付款及同比增速建筑行业累计预付款及同比增速 资料来源：Wind，海通证券研究所 1.3 大建筑央企新签订单、收入均有提速大建筑央企新签订单、收入均有提速 2019H1 八大建筑央企新签订单合计为 4.08 万亿元（八大建筑央企包括中国建筑、中国铁建、中国中铁、中国交建、中国电建、中国化学、中国中冶、葛洲坝，下同），同比增长 11.39%，增速较 2019Q1 明显上升。行业研究建筑工程行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 8 图图7 八大建筑央企新签订单合计增速八大建筑央企新签订单合计增速明显向好明显向好 资料来源：Wind，海通证券研究所 具体来看，2019H1 中国中冶、中国铁建、葛洲坝、中国交建的新签订单增势最为中国中冶、中国铁建、葛洲坝、中国交建的新签订单增势最为亮眼。亮眼。中国中冶新签订单 3814.90 亿元，同比增长 20.30%。中国铁建新签订单 7186.97亿元，同比增长 18.01%。葛洲坝新签订单 1403.09 亿元，同比增长 17.01%。表表 3 大建筑央企新签订单累计增速情况大建筑央企新签订单累计增速情况 公司名称公司名称 2019H1 新签订单增速新签订单增速 2019Q1 新签订单增速新签订单增速 2018 新签订单增速新签订单增速 中国中冶中国中冶 20.30%5.30%10.44%中国铁建中国铁建 18.01%6.27%5.05%葛洲坝葛洲坝 17.01%-33.00%-1.32%中国交建中国交建 15.85%13.38%1.12%中国中铁中国中铁 10.50%0.30%8.70%中国建筑中国建筑 3.10%9.00%4.60%中国化学中国化学 11.55%47.13%52.52%中国电建中国电建 15.80%16.15%12.05%合计合计 11.39%6.33%6.11%资料来源：Wind，海通证券研究所 从地区分布看，2019H1 大建筑央企的海外订单占比为 12.08%，同比增速为14.09%，增速较 2019Q1 略有加快。表表 4 大建筑央企海外订单情况大建筑央企海外订单情况 公司简称公司简称 2019H1海外订单占比海外订单占比 2019Q1海外同比增速海外同比增速 2019H1海外同比增速海外同比增速 中国中冶中国中冶 3.65%40.56%81.98%中国铁建中国铁建 10.11%-24.47%5.55%葛洲坝葛洲坝 42.20%46.66%55.32%中国交建中国交建 22.59%4.14%-7.72%中国电建中国电建 28.01%20.38%7.96%中国化学中国化学 34.80%100.45%-21.63%中国中铁中国中铁 5.19%-65.09%19.68%中国建筑中国建筑 6.61%35.26%74.84%合计合计 12.08%12.79%14.09%资料来源：Wind，海通证券研究所 行业研究建筑工程行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 9 2.毛利率下降毛利率下降、费用率提升是行业费用率提升是行业盈利盈利水平下降的主因水平下降的主因 2.1 行业毛利率同降行业毛利率同降 0.38 个百分点，个百分点，对外工程、园林、钢结构下降明显对外工程、园林、钢结构下降明显 2019 年上半年建筑行业毛利率由年上半年建筑行业毛利率由 2018 年上半年的年上半年的 11.80%下降至下降至 11.43%，同降，同降0.38 个百分点。个百分点。其中，对外工程、园林、钢结构板块的毛利率下降明显，对外工程、园林、钢结构板块的毛利率下降明显，分别下降 1.56、1.27、0.60 个百分点；另一方面，化学工程、设计、装饰板块毛利率提升较化学工程、设计、装饰板块毛利率提升较多多，分别同增 3.64、1.29、1.22 个百分点。传统路桥、水利工程板块毛利率分别下降 0.49、提升0.17 个百分点。图图8 近年行业毛利率（近年行业毛利率（%）资料来源：Wind，海通证券研究所 图图9 2018 和和 2019 上半年行业子板块毛利率（上半年行业子板块毛利率（%）资料来源：Wind，海通证券研究所 八大建筑央企八大建筑央企 2019 年上半年整体毛利率为年上半年整体毛利率为 10.80%，同降，同降 0.45 个百分点。个百分点。其中，中国交建毛利率下降 1.99 个百分点，中国中冶毛利率下降 1.27 个百分点，中国建筑毛利率下降 0.38 个百分点，葛洲坝毛利率下降 0.25 个百分点，中国中铁毛利率下降 0.14个百分点；而中国铁建提升 0.10 个百分点，中国电建毛利率提升 0.22 个百分点，中国化学毛利率提升 0.37 个百分点。图图10 2018 和和 2019 上半年大建筑央企毛利率（上半年大建筑央企毛利率（%）资料来源：Wind，海通证券研究所 2.2 行业期间费用率提升，主要是管理费用率提升所致行业期间费用率提升，主要是管理费用率提升所致 2.2.1 期间费用率提升期间费用率提升 0.1 个百分点至个百分点至 6.05%，园林、，园林、化学工程提升明显化学工程提升明显 2019 年上半年建筑行业的期间费用率为年上半年建筑行业的期间费用率为 6.05%，同增，同增 0.1 个百分点个百分点，其中管理费用率提升（包括研发费用，下同）较大，同比提升 0.18 个百分点。分板块的期间费用率来看，园林板块（提升分板块的期间费用率来看，园林板块（提升 8.21 个百分点）、化学工程板块（提升个百分点）、化学工程板块（提升2.97 个百分点）个百分点）、装饰板块（提升 2.81 个百分点）、设计板块（提升 0.46 个百分点）、水利工程板块（提升 0.09 个百分点）、对外工程板块（提升 0.04 个百分点）均有所提升。行业研究建筑工程行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 10 此外，钢结构板块（下降钢结构板块（下降 0.21 个百分点）个百分点）、传统路桥板块（下降 0.08 个百分点）有所下降。图图11 2018 和和 2019 上半年建筑行业子板块期间费用率（上半年建筑行业子板块期间费用率（%）资料来源：Wind，海通证券研究所 2.2.2 管理费用率提升管理费用率提升 0.18 个百分点，尤其园林、装饰板块个百分点，尤其园林、装饰板块 管理费用在期间费用中占比最大，2019 年上半年建筑行业管理费用率为年上半年建筑行业管理费用率为 4.34%，同比提升同比提升 0.18 个百分点。其中，园林板块和装饰板块的管理费用率大幅提升，个百分点。其中，园林板块和装饰板块的管理费用率大幅提升，分别提升 3.22 个和 1.96 个百分点。设计板块同比提升 0.72 个百分点，对外工程板块同比提升0.64 个百分点，传统路桥板块同比提升 0.13 个百分点，化学工程板块同比提升 0.12 个百分点，钢结构板块同比提升 0.06 个百分点，而水利工程板块同比下降 0.01 个百分点。图图12 2018 和和 2019 上半年建筑行业子板块管理费用率（上半年建筑行业子板块管理费用率（%）资料来源：Wind，海通证券研究所 2019 年上半年八大建筑央企的整体管理费用率为年上半年八大建筑央企的整体管理费用率为 4.01%，整体同比上升，整体同比上升 0.11 个百个百分点。分点。其中，中国中冶同比上升 0.76 个百分点，中国建筑同比上升 0.36 个百分点，中国电建同比上升 0.06 个百分点，中国铁建同比上升 0.01 个百分点；而中国交建和葛洲坝同比下降 0.36 个百分点，中国中铁同比下降 0.12 个百分点，中国化学同比下降 0.07个百分点。行业研究建筑工程行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 11 图图13 2018 和和 2019 上半年大建筑央企管理费用率（上半年大建筑央企管理费用率（%）资料来源：Wind，海通证券研究所 2.2.3 财务费用率下降财务费用率下降 0.12 个百分点，对外工程明显下降但园林板块大幅提升个百分点，对外工程明显下降但园林板块大幅提升 2019 年上半年建筑行业财务费用率为 1.10%，同比下降 0.12 个百分点。其中对外对外工程板块财务费用率下降最为明显，同降工程板块财务费用率下降最为明显，同降 0.65 个百分点；而园林板块财务费用率同比个百分点；而园林板块财务费用率同比大幅上升大幅上升 4.66 个百分点；个百分点；此外，钢结构板块同比下降 0.35 个百分点，传统路桥板块同比下降 0.21 个百分点，化学工程板块同比下降 0.06 个百分点，设计板块同比上升 0.02个百分点，水利工程板块同比上升 0.09 个百分点，装饰板块同比上升 0.90 个百分点。图图14 2018 和和 2019 上半年建筑行业子板块财务费用率（上半年建筑行业子板块财务费用率（%）资料来源：Wind，海通证券研究所 八大建筑央企的整体财务费用率为八大建筑央企的整体财务费用率为 0.95%，整体同比下降，整体同比下降 0.19 个百分点。个百分点。其中，中国交建同比下降 0.45 百分点，中国建筑同比下降 0.31 个百分点，中国中冶同比下降0.11 个百分点，中国中铁和葛洲坝同比下降 0.10 个百分点，中国铁建同比下降 0.08 个百分点，中国化学同比下降 0.01 个百分点；而中国电建财务费用率同比上升中国电建财务费用率同比上升 0.18 个百个百分点分点。行业研究建筑工程行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 12 图图15 2018 和和 2019 上半年大建筑央企财务费用率（上半年大建筑央企财务费用率（%）资料来源：Wind，海通证券研究所 2.2.4 销售费用率上升销售费用率上升 0.05 个百分点，化学工程板块大幅提升个百分点，化学工程板块大幅提升 2.90 个百分点个百分点 2019 年上半建筑行业销售费用率为 0.62%，同比上升 0.05 个百分点。其中化学工化学工程板块销售费用率上升最为明显，同比上升程板块销售费用率上升最为明显，同比上升 2.90 个百分点个百分点；此外，园林板块同比上升0.33 个百分点，钢结构板块同比上升 0.08 个百分点，对外工程板块同比上升 0.05 个百分点，水利工程、传统路桥板块销售费用率基本维持不变，而设计板块同比下降 0.28个百分点，装饰板块同比下降 0.05 个百分点。图图16 2018 和和 2019 上半年建筑行业子板块销售费用率（上半年建筑行业子板块销售费用率（%）资料来源：Wind，海通证券研究所 2.3 资产和信用减值损失占收资产和信用减值损失占收入比例入比例同比下降同比下降 2019 年上半年建筑行业资产和信用减值损失占收入的比例为资产和信用减值损失占收入的比例为 0.37%，同比下降，同比下降0.15 个百分点。个百分点。分板块来看，装饰板块同比上升 1.17 个百分点；钢结构板块同比上升0.53 个百分点；水利工程板块同比上升 0.42 个百分点；对外工程板块同比上升 0.09 个百分点；化学工程板块同比上升 0.08 个百分点。另一方面，传统路桥和设计板块分别传统路桥和设计板块分别同比下降同比下降 0.27 和和 0.20 个百分点，下降幅度较大，个百分点，下降幅度较大，园林板块同比下降 0.09 个百分点。行业研究建筑工程行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 13 图图17 2018 和和 2019 上半年行业子板块资产减值和信用减值损失上半年行业子板块资产减值和信用减值损失/收入（收入（%）资料来源：Wind，海通证券研究所 八大建筑央企整体的资产和信用减值损失占收入的比例为 0.31%，同比下降 0.24个百分点。其中，中国电建同比上升 0.52 个百分点，中国铁建同比上升 0.21 个百分点，中国化学同比上升 0.12 个百分点，葛洲坝同比上升 0.06 个百分点；另一方面，中国中冶下降幅度较大，同比下降 1.09 个百分点，中国建筑、中国中铁和中国交建同比略有下降，分别下降 0.40、0.35 和 0.35 个百分点。图图18 2018 和和 2019 上半年大建筑央企资产和信用减上半年大建筑央企资产和信用减值损失值损失/收入（收入（%）资料来源：Wind，海通证券研究所 2.4 投资收益占利润总额比例下降投资收益占利润总额比例下降 1.08 个百分点个百分点 2019 上半年建筑行业投资收益占利润总额的比例为行业投资收益占利润总额的比例为 6.22%，同比下降，同比下降 1.08 个百分个百分点，主要是由于园林、化学工程和对外工程板块下降较多。点，主要是由于园林、化学工程和对外工程板块下降较多。细分板块来看，园林板块下降较为明显（同比下降 57.73 个百分点），主要是因为东方园林股份的利润总额大幅亏损和投资亏损；此外还有化学工程（同比下降 4.48 个百分点）、对外工程（同比下降 2.84个百分点）和传统路桥（同比下降 1.13 个百分点），设计板块同比下降 1.00 个百分点。但是，装饰板块投资收益比例同比上升 6.35 个百分点，主要是因为利润总额大幅减少；此外，水利工程板块同比上升 2.46 个百分点，钢结构板块同比上升 1.90 个百分点。行业研究建筑工程行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 14 图图19 2018 和和 2019 上半年建筑行业子板块投资收益上半年建筑行业子板块投资收益/利润总额（利润总额（%）资料来源：Wind，海通证券研究所 八大建筑央企整体投资收益占比下降 0.83 个百分点，其中中国中铁和中国中冶的投资收益占比下降明显，分别下降 8.48 和 6.18 个百分点，主要由于以摊余成本计量的金融资产终止确认损失所致。另一方面，中国交建投资收益占比上升 6.60 个百分点，主要由于随投资类项目发展对联营、合营企业的投资收益增加，以及处臵子公司产生的投资收益增加所致；中国电建投资收益占比上升 2.97 个百分点。图图20 2018 和和 2019 上半年大建筑央企投资收益上半年大建筑央企投资收益/利润总额（利润总额（%）资料来源：Wind，海通证券研究所 2.5 归母净利率同降归母净利率同降 0.32 个百分点至个百分点至 3.04%整体来看，建筑行业销售净利率为 3.81%，同比下降 0.15 个百分点；归母净利率为 3.04%，同比下降 0.32 个百分点。归母净利润为 760.94 亿元，同比提升 4.15%。行业研究建筑工程行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 15 图图21 建筑行业销售净利率同比下降建筑行业销售净利率同比下降 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图22 建筑行业收入增速、利润增速建筑行业收入增速、利润增速 资料来源：Wind，海通证券研究所 分板块来看，园林板块归母净利率大幅下降 9.24 个百分点，主要是东方园林大幅亏损所致，装饰、对外工程、钢结构、水利工程和传统路桥板块净利率均有所下降（分别下降 3.77、1.54、0.58、0.34 和 0.16 个百分点）；设计和化学工程板块净利率有所提升（分别提升 1.18 和 1.17 个百分点）。图图23 2018 和和 2019 上半年建筑行业子板块净利率（上半年建筑行业子板块净利率（%）资料来源：Wind，海通证券研究所 2.6 八大建筑央企整体净利率八大建筑央企整体净利率同比有所下降同比有所下降，负债率普遍下降，负债率普遍下降 八大建筑央企整体归母净利率为八大建筑央企整体归母净利率为 2.93%，同比下降，同比下降 0.20 个百分点。个百分点。其中，中国化学、中国铁建、葛洲坝净利率分别提升 0.97、0.04、0.03 个百分点；中国电建、中国交建、中国中冶净利率分别下降 0.52、0.35、0.32 个百分点。资本结构方面，八八大建筑央企整体资产负债率为大建筑央企整体资产负债率为 76.93%，同比下降，同比下降 1.04 个百分点。个百分点。其中，中国建筑、葛洲坝和中国化学资产负债率同比下降较为明显，分别下降 2.25、2.23、1.82 个百分点，中国交建、中国中铁、中国中冶同比小幅下降，分别下降 1.40、1.27和 0.21 个百分点；中国电建同比提升 0.21 个百分点，中国铁建同比提高 0.68 个百分点，资本结构相对好转。行业研究建筑工程行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 16 图图24 2018H1 和和 2019H1 年大建筑央企净利率年大建筑央企净利率（%）资料来源：Wind，海通证券研究所 图图25 2018H1 和和 2019H1 年大建筑央企资产负债率（年大建筑央企资产负债率（%）资料来源：Wind，海通证券研究所 3.行业行业收现比上升，但付现比下降，收现比上升，但付现比下降，现金流恶化现金流恶化 3.1 经营现金流净额同降经营现金流净额同降 12.16%，钢结构、水利工程、园林，钢结构、水利工程、园林板块好转板块好转 2019 年上半年建筑行业经营活动产生的现金流量净额为年上半年建筑行业经营活动产生的现金流量净额为-2579.36 亿元，同降亿元，同降12.16%。总体来看，2019H1 建筑行业收现比 99.34%，增幅 1.43pct；行业付现比100.12%，提升 0.24pct。分板块来看，钢结构（同比好转 45.42%）、水利工程（同比好转 44.08%）、园林（同比好转 27.35%）、设计（同比好转 5.63%），现金流状况均有所好转。水利工程板块中，葛洲坝由负转正同比好转 128.38%，粤水电同比好转 107.90%；钢结构板块中，富煌钢构同比好转 2442.45%，东南网架由负转正同比好转 351.86%，海波重科同比好转 216.76%，精工钢构同比好转 105.08%，东方铁塔同比好转 56.16%；园林板块中，铁汉生态同比好转 436.76%，文科园林由负转正同比好转 183.75%，乾景园林由负转正同比好转 129.73%，美晨生态由负转正同比好转 121.98%，表现较为突出。然而化学工程（由正转负，同比恶化 175.61%）、对外工程（同比恶化 647.06%）、传统路桥（同比恶化 17.23%），装饰（同比恶化 15.70%）现金流状况均出现恶化。图图26 建筑行业经营性现金流累计净额（亿元）建筑行业经营性现金流累计净额（亿元）(3000.00)(2500.00)(2000.00)(1500.00)(1000.00)(500.00)0.00 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图27 2018H1 和和 2019H1 子板块经营性现金流净额（亿元）子板块经营性现金流净额（亿元）-2500-2000-1500-1000-50005002019H12018H1 资料来源：Wind，海通证券研究所 从收付现比来看，经营性现金流好转的板块有：经营性现金流好转的板块有：水利工程板块由于收现比提高同时付现比下降使得经营性现金流有所好转；园林板块、设计板块虽然收、付现比均有所提升，但收现比提升幅度超过付现比使得经营性现金流有所好转；钢结构板块中富煌钢构、东南网架和海波重科的经营性现金流有大幅的改善，带动整个板块的经营性现金流回暖。经营性现金流恶化的板块有：经营性现金流恶化的板块有：对外工程板块收付现比均有所下降，但收现比下降幅 行业研究建筑工程行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 17 度超过付现比，且板块内公司中工国际现金流由正转负，降幅明显，导致板块现金流有所恶化；化学工程板块收、付现比均小幅提升，但板块内公司中国化学经营性现金流由正转负，大幅下降，因此带动整个板块经营性现金流恶化；传统路桥板块虽然收现比上升，但是付现比提升幅度超过收现比，现金流出现恶化；装饰板块中广田集团、ST 神城和瑞和股份的经营性现金流净