家庭装饰品行业：精装修提升趋势下从王力安防看安全门格局优化-20210226-长江证券-17页.pdf

研究报告 Table_Title1 家庭装饰品 Table_Invest 报告日期 2021-02-26 行业研究 专题报告专题报告 评级 看好维持看好维持 Table_PicQuote 市场表现对比图市场表现对比图(近近 12 个月个月)资料来源：Wind 相关研究相关研究 家居行业专题：探索龙头超预期增长的逻辑 流量获取与转换优势2021-02-07 床垫反倾销跟踪：初裁结果已出，倾销率低及可转移产能者占优2020-10-31 家居内外销趋势回升，龙头加速提份额2020-10-16 Table_Risk 风险提示风险提示 1.地产销售不及预期；2.原材料价格大幅波动。Table_Title 精装修提升趋势下，从王力安防看安全门格局优化 Table_Summary 安全门行业：需求稳健增长，借助精装化率提升格局有望优化 从需求来看，从需求来看，安全门的需求主要来自家装需求，预计每年新开发住宅带来的安全门总需求量超过 2000 万樘，占比或超过 35%；同时，二手房交易和消费升级带来的二次装修热潮盘活了市场的存量基础。长远来看，消费升级大趋势促进安全门行业升级，推动产品品质、工艺继续提升，行业有望保持良性增长。从格局来看，从格局来看，安全门行业集中度低，规模企业较少，2015 年 CR3 或不到 15%。安全门为精装修标配，精装比例提升大趋势下（2016-2020年精装修比例从12%提升至约31%）预计安全门工程业务比重将继续增加，工程订单多为定制化，对供应商的柔性生产和供应链水平提出更高要求，看好具备成本、服务、品牌等优势的头部企业加速整合行业。王力安防：技术领先的安全门锁头部企业 王力安防 1997 年进入安全门行业，以锁具研发为核心，集科研、设计、开发、制造、销售、服务于一体，王力品牌连续多年获“中国房地产 500 强门类首选供应品牌”第一名，2016-2019 年公司营收/归母净利润 CAGR 分别为 10.4%/14.6%。重视新品研发，业内技术领先。重视新品研发，业内技术领先。消费升级&精装修大趋势下，无论是零售客户或工程客户，对于安全门等家庭安防产品的技术、品质的要求均在提升。公司对先进技术和新品的持续钻研，不仅奠定王力的产品力，更让其在引领行业智能化的同时，拓宽成长空间。规模具备优势，迈向智能制造。规模具备优势，迈向智能制造。公司产能位于行业前列，具备规模优势，同时公司逐步向自动化、信息化等生产模式转型，IPO 募资扩产亦践行智能制造战略，在扩张产品线和产能的同时，或有助于进一步增强公司的行业地位，提升市占率。良好现金周转，助力业务发展。良好现金周转，助力业务发展。公司以经销商渠道为主，但工程渠道收入增长较快，2016-2019 年工程渠道占比自 32.03%提升至 38.37%，工程客户易形成大额应收账款，对现金周转形成挑战。公司现金周转良好，预计能支撑工程业务稳步发展。-25%-6%13%32%51%70%2020-22020-52020-82020-11家庭装饰品沪深300指数分析师及联系人分析师及联系人 Table_Author 蔡方羿 米雁翔 仲敏丽 (8621)61118723(8621)61118723（8621）61118723 执业证书编号：执业证书编号：S0490516060001 S0490520070002 请阅读最后评级说明和重要声明 206 请阅读最后评级说明和重要声明 2/17 目录 行业趋势：需求稳健增长，借助精装化率提升格局有望优化.4 规模：需求稳增可期，消费升级促进高质发展.5 格局：精装修趋势下，行业集中度有望提升.6 王力安防：技术领先的安全门锁头部企业.8 重视新品研发，业内技术领先.13 规模具备优势，迈向智能制造.14 良好现金周转，助力业务发展.15 图表目录 图 1：国内安全门行业的发展历程.4 图 2：按不同等级划分的防盗门标准.4 图 3：安全门行业产业链.5 图 4：2009-2016 年我国安全门产量.5 图 5：2009-2016 年我国安全门需求量.5 图 6：2009-2016 年我国安全门出口量.6 图 7：2009-2016 年我国安全门进口量.6 图 8：新开盘住宅精装修比例.7 图 9：王力安防工程渠道收入占比持续提升.7 图 10：王力品牌门类首选率多年保持领先.8 图 11：王力安防营业收入及增速.8 图 12：王力安防归母净利润及增速.8 图 13：王力安防发展历程.9 图 14：王力安防股权结构.10 图 15：王力安防主营收入构成（分产品）.10 图 16：王力安防主营毛利构成（分产品）.10 图 17：王力安防分业务毛利率.11 图 18：王力安防主营收入构成（分渠道）.11 图 19：王力安防对世茂集团销售收入及占比.11 图 20：2017-2020H1 王力安防前 5 名客户营业收入（万元）及占总营收比重.12 图 21：王力安防门类销售单价比较.12 图 22：王力安防分渠道毛利率.12 图 23：王力安防毛利率和净利率.13 图 24：王力安防期间费用率.13 图 25：王力安防主营业务成本构成.13 图 26：王力安防销售毛利率与钢材采购单价.13 图 27：王力安防研发支出情况（万元）.14 p2 p2pOmPpRyRrQrRtMtQqPmQpO7N8Q9PoMrRpNmNkPqQnPiNoMtN9PnPnPxNmNqRxNoOtN 请阅读最后评级说明和重要声明 3/17 图 28：王力安防和美心门研发费用率对比.14 图 29：王力安防安全门产能、产量及销量（单位：万樘）.15 图 30：王力安防安全门产能利用率和产销率.15 图 31：可比公司销售收现比.16 图 32：可比公司销售现金比率.16 表 1：按材质分类，不同防盗安全门的定位和特点.4 表 2：主要安全门生产企业对比.6 表 3：安全门生产模式、适用产品及生产特点.7 表 4：公司产品一览.9 表 5：王力安防主要核心技术.14 表 6：王力安防募投项目明细.15 p3 p3 请阅读最后评级说明和重要声明 4/17 行业研究丨专题报告 行业趋势：需求稳健增长，借助精装化率提升格局有望优化 现阶段国内现阶段国内安全门安全门产品的产品的核心核心技术技术在于安全在于安全锁锁。广义安全门按功能可分为防盗门和防火门，按材质可分为钢质门、铜门、装甲门等，防盗安全门按安全级别高低依次分为甲、乙、丙、丁四级，甲级标准最高、价格亦最贵。安全锁是最核心的配件，决定门的安防水平，大品牌的安全门也常以技术领先的安全锁为卖点。国内安全门市场起步于 20 世纪 80 年代末，21 世纪进入智能锁时代，智能锁具的应用，成为安全门发展的新趋势。图 1：国内安全门行业的发展历程 图 2：按不同等级划分的防盗门标准 资料来源：王力安防招股书，长江证券研究所 资料来源：防盗安全门通用技术条件（GB 17565-2007），长江证券研究所 注：锁闭点数处于门框和门扇之间，数量越多，防撬性能越强 表 1：按材质分类，不同防盗安全门的定位和特点 分类分类 门板门板材质材质 优点优点 缺点缺点 定位定位 终端价格终端价格（元（元/樘樘，甲级，甲级）钢质门 钢 价格相对较低 款式单一，装饰性较差，可能会出现腐蚀、生锈、掉色等现象 中低端 2500-5500 钢木质门 外饰面为原木皮，内部为钢板 可按需求定制颜色、木材、图案等，面板容易更换 较笨重，较难修复，价格较钢质门贵 中端 4000-10000 铜门 铜 抗腐蚀、耐老化、安全性能高，外表美观华丽 价格较贵 中高端 6000-15000 金木门 金属（一般做立体门花）和木材结合 兼具美观和安全性，解决木门不防盗、防水、有甲醛等问题 价格较贵 高端 8000-25000 资料来源：王力安防招股书，齐家网，淘宝网，长江证券研究所 注：终端价格依据主流品牌王力、美心、星月神、步阳、盼盼等天猫或淘宝销售价格，为大致价格区间，产品防盗级别均为甲级 行业下游需求行业下游需求与房地产行业相关与房地产行业相关，销售渠道主要为经销商、工程和电商。，销售渠道主要为经销商、工程和电商。1）上游：上游：以钢材、五金配件等原材料为主，以王力安防数据为例，钢材和五金配件占直接材料比重约70%；2）中游：）中游：行业内规模较大的参与者包括王力安防、步阳集团、群升集团、盼盼门业等，这些企业通常涵盖从产品设计研发、制造到销售整个价值链，同时存较多尾部企业；3）下游：）下游：安全门下游需求与房地产行业相关，渠道分为零售（经销商和电商渠道为主）和工程两大类。防盗级别 门扇外壁钢板厚度 门扇内壁钢板厚度 门框钢板厚度 锁闭点数 防破坏开启时间甲级2.0mm=12个=30min乙级=1.0mm=1.0mm2.0mm=10个=15min丙级=0.8mm=0.8mm1.8mm=8个=10min丁级=0.8mm=0.6mm1.5mm=6个=6min符合设计要求，不低于乙级 p4 p4 请阅读最后评级说明和重要声明 5/17 行业研究丨专题报告 图 3：安全门行业产业链 资料来源：王力安防招股书，长江证券研究所 注：原材料占比数据参考王力安防数据；五金配件包括锁芯、锁体、拉手、铰链、插销等 规模：需求稳增可期，消费升级促进高质发展 安全门安全门的的需求需求主要主要来自家装需求，来自家装需求，根据智研咨询研究报告，根据智研咨询研究报告，2016 年年行业行业产量产量/国内国内需求需求量量/出口量出口量为为 6550/5504/1100 万樘万樘，2009-2016 年复合增速年复合增速为为 9%/10%/6%，稳定增长稳定增长。安全门需求与下游地产行业挂钩，主要包括城镇住房销售（新房+二手房）带来的新增需求和城镇旧房中新装或加装安全门带来的新增需求。根据王力安防招股书，预计每年新开发住宅带来的安全门总需求量超过 2000 万樘，估计新房装修需求占比超过 35%；同时，二手房交易和消费升级带来的二次装修热潮盘活了市场的存量基础。长远来看，消费升级大趋势促进安全门行业升级，推动品质、工艺提升，行业有望保持良性增长。图 4：2009-2016 年我国安全门产量 图 5：2009-2016 年我国安全门需求量 资料来源：智研咨询发布的 2018-2024 年中国防盗门市场专项调研及投资前景预测报告，长江证券研究所 资料来源：智研咨询发布的 2018-2024 年中国防盗门市场专项调研及投资前景预测报告，长江证券研究所 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,00020092010201120122013201420152016产量（万樘）01,0002,0003,0004,0005,0006,00020092010201120122013201420152016需求量（万樘）2009-2016 年 CAGR=9%2009-2016 年 CAGR=10%p5 p5 请阅读最后评级说明和重要声明 6/17 行业研究丨专题报告 图 6：2009-2016 年我国安全门出口量 图 7：2009-2016 年我国安全门进口量 资料来源：2018-2024 年中国防盗门市场专项调研及投资前景预测报告，长江证券研究所 资料来源：2018-2024 年中国防盗门市场专项调研及投资前景预测报告，长江证券研究所 格局：精装修趋势下，行业集中度有望提升 产业聚集效应明显。产业聚集效应明显。安全门、锁企业呈地域分布集中特点，被誉为“中国门都”和“五金之都”的浙江永康安全门产业链完备，集聚效应显著，安全门产量占全国总量约 70%。行业行业集中度低集中度低，规模企业较少。，规模企业较少。根据王力安防招股书，安全门行业现有数千家企业，中小企业众多且大多为区域性品牌，规模以上企业和全国性的强势品牌较少。据目前资料显示，CR3 或不到 15%，其中步阳集团或为行业第一，份额 6%左右；群升集团或排名第二（份额 4%左右）；王力安防或为第三，份额 3%左右（2015 年，产量维度）。表 2：主要安全门生产企业对比 王力安防王力安防 步阳集团步阳集团 群升集团群升集团 重庆美心贝斯特重庆美心贝斯特 经营地点 浙江永康 浙江永康 浙江永康 重庆 主营业务 安全门、智能锁 安全门、汽车零部件、房地产 安全门、房地产、太阳能 安全门、金属窗 主营产品 钢质门、钢木质门、智能锁 钢质门、钢木质门 安全门 钢质门、金属窗、钢木质门 总营收 19.51 亿元 50.75 亿元（2015 年）48.29 亿元（2014 年）2.45 亿元 安全门业务安全门业务 品牌 王力 步阳 群升 美心 收入 18.10 亿元 29.52 亿元（2015 年）21.44 亿元（2014 年）1.59 亿元 产能 175 万樘 420 万樘(2016 年 3 月末)360 万樘（2015 年 10 月末）-产量 167 万樘 359 万樘（2015 年）221 万樘（2014 年）-销售区域 内销为主（近 100%），覆盖全国 30 个省、自治区和直辖市 内销为主（95%），基本实现县一级市场的全覆盖（2015 年）内销（100%），覆盖全国各省市，江浙基本覆盖所有县一级（2014 年）外销为主（67%），业务覆盖欧美等 30 多个国家和地区，国内销售网络仍在完善 销售模式 经销商、工程和电商 驻外办事处（统一与各地大型房地产商接洽）、经销商和电商 代理商和工程 海外代销、工程和电商 工程客户 世茂、恒大、融创、绿城等 恒大、绿地和领地等 恒大、万科、保利和万达等 金科、富力、恒大和融汇等 资料来源：王力安防招股书，步阳集团债券跟踪报告，群升集团债券跟踪报告、美心门（已退市）公告，长江证券研究所 备注：若无具体说明，数据时间为 2019 年 02004006008001,0001,20020092010201120122013201420152016出口量（万樘）010203040506020092010201120122013201420152016进口量（万樘）2009-2016 年 CAGR=6%p6 p6 请阅读最后评级说明和重要声明 7/17 行业研究丨专题报告 安全门为精装修标配品安全门为精装修标配品，在精装修的大趋势下，预计在精装修的大趋势下，预计安全门安全门行业行业工程渠道占比工程渠道占比将将继续继续提提升升。2016-2020 年，新开盘住宅中精装修比例从 12%提升至约 31%，传统零售渠道部分安全门需求分流至工程渠道。以王力安防为例，2016-2019 年工程渠道收入 CAGR 为17%，占比自 32.03%提升至 38.37%。图 8：新开盘住宅精装修比例 图 9：王力安防工程渠道收入占比持续提升 资料来源：奥维云网，长江证券研究所 资料来源：王力安防招股书，长江证券研究所 安全门工程业务安全门工程业务比重比重增加增加趋势下趋势下，头部企业头部企业或或凭借凭借成本、成本、服务、服务、品牌等优势品牌等优势持续持续提提份额份额。安全门生产对场地面积、设备效率、生产线排布、货物流转及存储空间等均具有较高要求，且工程业务订单通常为定制化安全门订单，对产品的个性化、品质、售后服务等要求更高，生产企业需具备较好的柔性化生产能力和一体化服务能力。工程市场主要被国内大品牌厂商占据，2014-2019 年中国房地产开发企业 500 强首选门类供应商前五名基本由王力、星月神、盼盼、步阳等企业包揽。表 3：安全门生产模式、适用产品及生产特点 生产模式生产模式 适用产品适用产品 生产特点生产特点 定制化安全门定制化安全门 标准化生产 企业通过产品市场表现，而不是根据订单批量生产的标准产品 通常批量较大 工程业务订单通常为定制化安全门，对产品的尺寸、结构、材质、型号、花色、样式的个性化要求很高，生产过程复杂，钣金工序多，加工工艺多变，对安全门企业生产线的柔性化提出较高要求 非标定制化生产 按客户要求定制生产的非标产品 针对客户的订单专门设计、排产，通常批量较小 资料来源：王力安防招股书，长江证券研究所 0%5%10%15%20%25%30%35%20162017201820192020精装房比例32.03%36.62%37.44%38.37%30%31%32%33%34%35%36%37%38%39%2016201720182019工程 p7 p7 请阅读最后评级说明和重要声明 8/17 行业研究丨专题报告 图 10：王力品牌门类首选率多年保持领先 资料来源：中房网，长江证券研究所 注：数据为中国房地产开发企业 500 强首选供应商门类首选率 王力安防：技术领先的安全门锁头部企业 国内安全门领先品牌。国内安全门领先品牌。王力安防前身成立于 1996 年，公司总部位于浙江永康，以智能锁具研发为核心，技术处于业内领先水平，同时以成熟的安全门研发、生产体系为支撑，集科研、设计、开发、制造、销售、服务于一体。公司产品种类丰富，王力品牌连续多年荣获“中国房地产 500 强门类首选供应品牌”第一名。2016-2019 年公司营收/归母净利润 CAGR 分别为 10.4%/14.6%，2020 年前三季度营收/归母净利润为 13.88/1.47亿元，同增 1.29%/12.91%。图 11：王力安防营业收入及增速 图 12：王力安防归母净利润及增速 资料来源：王力安防招股书，长江证券研究所 资料来源：王力安防招股书，长江证券研究所 19%18%12%11%10%7%6%6%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%王力星月神盼盼步阳索福群升新多金凯德2014201520162017201814.50 17.15 17.27 19.51 13.88 18.24%0.72%12.95%1.29%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%051015202520162017201820192020前Q3营业收入（亿元）YOY1.41 2.08 1.51 2.12 1.47 47.78%-27.19%39.87%12.91%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0.00.51.01.52.02.520162017201820192020前Q3归母净利润（亿元）YOY p8 p8 请阅读最后评级说明和重要声明 9/17 行业研究丨专题报告 图 13：王力安防发展历程 资料来源：王力安防官网，王力安防招股书，长江证券研究所 注：2019 年获中国房地产开发企业 500 强首选供应商门类首选率第一名指钢质入户门类别 表 4：公司产品一览 产品大类产品大类 产品产品小类小类 门板门板 锁具锁具 示意图示意图 安全门 钢质门 钢，门扇与门框结合处采用锌、钴、镍电镀工艺轴承铰链 超 C 级圆柱体锁芯，锁体边缘设置防撬钩，越撬越紧越防盗 装甲门 钢、木结合，75/90mm 加厚门扇，双重隔音 超 C 级圆柱体锁芯，防技开时间首次延长至 360 分钟 铜门 高纯度纯铜，手工精细拼装 超 C 级圆柱体锁芯，防技开时间首次延长至 360 分钟 金木门 金木压贴镶嵌，解决木门不防盗、防水、有甲醛的问题 超 C 级圆柱体锁芯，防技开时间首次延长至 360 分钟 不锈钢门 304 不锈钢压纹或拼接而成 超 C 级圆柱体锁芯，防技开时间首次延长至 360 分钟 铸铝门 20mm 真空厚铝板一体压铸而成，以钢材为骨架，内部填充铝箔 超 C 级圆柱体锁芯，防技开时间首次延长至 360 分钟 木门 优质环保双饰面板或用实木、原木材，门扇厚达 5cm-锁具 智能安全锁-独创三防分立结构，即采集系统在前面板，识别系统在后面板，控制系统在锁体，安防性能更强 机械安全锁-超 C 级圆柱体锁芯，自主研发滚轮自碰上锁结构，方便快捷且不伤门框 资料来源：王力安防招股书，王力安防官网，长江证券研究所 实控人实控人持股比例持股比例高高，助力高效决策助力高效决策。公司实控人为王跃斌、陈晓君和王琛，王跃斌、陈晓君系夫妻，王琛系王跃斌与陈晓君女儿，三人共同直接持有和间接控制公司 79.56%的股权；王跃斌担任董事长兼总经理，王琛担任董事兼副总经理；王斌坚和王斌革系王跃斌兄弟。公司股权集中，公司利益与核心管理层较一致，有助于高效决策和长期稳定。p9 p9 请阅读最后评级说明和重要声明 10/17 行业研究丨专题报告 图 14：王力安防股权结构 资料来源：王力安防招股书，长江证券研究所 注：上图持股比例为 IPO 发行后数据；华爵集团和王力集团均由王跃斌、陈晓君、王琛共同持有；王力电动车和华爵投资均由华爵集团、王跃斌、陈晓君共同持有；王琛持有共久投资 67%股权 公司主营业务为钢质安全门，其他门及智能锁占比提升。公司主营业务为钢质安全门，其他门及智能锁占比提升。2016-2020H1 钢质安全门收入占比逐年下降，但仍保持在 80%左右，为主要收入和利润来源。2020H1 其他门/智能锁收入占比分别为 18%/4%，近年来呈上升趋势。2017-2019 年，钢质安全门/其他门/智能锁收入 CAGR 分别为 6%/26%/166%，钢质安全门稳健增长；其他门/智能锁规模尚小，但迎合新兴消费趋势，增速较快。毛利率角度，毛利率角度，智能锁为安全门核心部件、技术要求高，毛利率始终处于最高水平；其他门规模尚小，2016-2019 年毛利率低于钢质安全门，不过伴随其他门规模增长，其毛利率呈上升趋势。图 15：王力安防主营收入构成（分产品）图 16：王力安防主营毛利构成（分产品）资料来源：王力安防招股书，长江证券研究所 注：其他门主要指的是装甲门、铜门、金木门、不锈钢门和木门等，下同 资料来源：王力安防招股书，长江证券研究所 88%84%80%78%78%12%13%15%18%18%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20162017201820192020H1钢质安全门其他门智能锁92%86%80%78%76%8%11%13%17%19%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20162017201820192020H1钢质安全门其他门智能锁 请阅读最后评级说明和重要声明 11/17 行业研究丨专题报告 图 17：王力安防分业务毛利率 资料来源：王力安防招股书，长江证券研究所 经销商渠道为主，工程渠道收入增长较快。经销商渠道为主，工程渠道收入增长较快。公司主要为内销业务（2019 年海外占比仅0.22%），以经销商和工程渠道（主要为经销商协助开发参与的工程项目）为主，2019年占比分别为 60%/38%，2016-2019 年收入 CAGR 分别为 7%/17%，来自世茂、鲁能等多家地产的订单增长较快，推动工程业务迅速发展，收入占比持续提升。图 18：王力安防主营收入构成（分渠道）图 19：王力安防对世茂集团销售收入及占比 资料来源：王力安防招股书，长江证券研究所 资料来源：王力安防招股书，长江证券研究所 39.62%33.73%28.86%29.30%29.45%24.41%26.61%24.63%27.90%31.18%58.75%49.99%42.81%40.80%37.49%0%10%20%30%40%50%60%70%20162017201820192020H1钢质安全门其他门智能锁65.8%62.1%60.8%60.3%60.3%32.0%36.6%37.4%38.4%38.5%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20162017201820192020H1经销商工程电商海外1.49%1.46%1.95%2.27%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,0002016201720182019世茂集团销售收入（万元）销售收入占比 请阅读最后评级说明和重要声明 12/17 行业研究丨专题报告 图 20：2017-2020H1 王力安防前 5 名客户营业收入（万元）及占总营收比重 资料来源：王力安防招股书，长江证券研究所 经销商渠道销售单价及毛利率均高于工程渠道。经销商渠道销售单价及毛利率均高于工程渠道。近年来经销渠道毛利率整体高于工程渠道，主因两者对下游议价权不同，获取工程客户业务竞争更为激烈。从销售单价看，从销售单价看，工程客户销售均价高于经销商客户，主因公司需为大多数工程客户提供安装服务，公司需承担较大的安装费（计入营业成本）和服务费（计入销售费用），安装费根据不同地区标准大体在 100-300 元/樘，2019 年服务费占工程客户收入比重约 15.6%。图 21：王力安防门类销售单价比较 图 22：王力安防分渠道毛利率 资料来源：王力安防招股书，长江证券研究所 注：工程客户和经销客户销售均价指“钢质安全门-防火门-乙级标准门”产品的售价，此处工程和经销客户为招股书披露的部分客户样本 资料来源：王力安防招股书，长江证券研究所 费用率呈下降趋势，净利率波动小于毛利率。费用率呈下降趋势，净利率波动小于毛利率。公司直接材料成本占比在 60%左右，其中钢材和五金配件（与钢材价格相关性强）比重约 70%，综合毛利率与钢材价格呈强负相关关系。2016-2019 年钢材价格先升后降，毛利率随之反向波动。公司期间费用率呈持续下降趋势，优良的费用管控促使净利率波动小于毛利率。序号客户销售收入营收占比客户销售收入营收占比客户销售收入营收占比客户销售收入营收占比1河南森程商贸3,9072.28%世茂集团3,3761.95%世茂集团4,4372.27%重庆渝特科技2,5223.72%2世茂集团2,5041.46%华夏幸福1,6650.96%重庆渝特科技2,9291.50%世茂集团2,1643.20%3鲁能集团1,9091.11%荣盛地产1,6630.96%华发股份2,6621.36%富力地产1,0401.54%4绿城地产1,9011.11%路劲地产1,5980.92%蓝光发展2,4431.25%融创1,0371.53%5海南盛世勋涛1,6210.95%中梁地产1,5760.91%鲁能集团2,3171.19%华发股份9471.40%小计11,8436.91%9,8775.70%14,7887.57%7,71111.39%2017201820192020H102004006008001,0001,200201720182019工程客户销售均价（元/樘）经销客户销售均价（元/樘）40.02%34.26%28.79%28.96%30.66%32.21%30.21%27.64%29.31%28.52%20%25%30%35%40%45%20162017201820192020H1经销商工程 请阅读最后评级说明和重要声明 13/17 行业研究丨专题报告 图 23：王力安防毛利率和净利率 图 24：王力安防期间费用率 资料来源：王力安防招股书，长江证券研究所 资料来源：王力安防招股书，长江证券研究所 图 25：王力安防主营业务成本构成 图 26：王力安防销售毛利率与钢材采购单价 资料来源：王力安防招股书，长江证券研究所 资料来源：王力安防招股书，长江证券研究所 重视新品研发，业内技术领先 专注研发引领技术变革，开拓新品打开成长空间。专注研发引领技术变革，开拓新品打开成长空间。公司专注于安全门、锁的新技术研究，研发体系完善，研发费用率常年高于竞争对手美心贝斯特，现拥有专利 236 项，自主研发的多项核心技术，尤其是智能锁技术行业领先。安全物联云智能锁是新一代智能锁，其三防分立结构1由王力独创，具备高安全加密、远程操控及联动智能家居等优点。同时，公司持续开拓更先进的智能锁，高端智能门、窗，智能家居等产品，拓展成长空间。1 三防分立结构即采集系统在前面板，识别系统在后面板，控制系统在锁体，安防性能更强 37.61%32.92%28.45%29.20%30.05%9.74%11.96%8.59%10.81%10.56%0%5%10%15%20%25%30%35%40%20162017201820192020前Q3销售毛利率销售净利率22.73%16.82%17.14%16.59%15.90%-5%0%5%10%15%20%25%20162017201820192020前Q3销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率合计58%61%61%58%58%18%16%16%18%17%14%13%13%13%15%10%10%9%10%10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20162017201820192020H1直接材料直接人工制造费用安装成本37.61%32.92%28.45%29.20%2,5002,7002,9003,1003,3003,5003,7003,9004,1004,30020%22%24%26%28%30%32%34%36%38%40%2016201720182019销售毛利率钢材采购单价（元/吨）请阅读最后评级说明和重要声明 14/17 行业研究丨专题报告 图 27：王力安防研发支出情况（万元）图 28：王力安防和美心门研发费用率对比 资料来源：王力安防招股书，长江证券研究所 资料来源：Wind，长江证券研究所 注：美心门（已退市）为重庆美心贝斯特 表 5：王力安防主要核心技术 编号编号 核心技术名称核心技术名称 技术水平技术水平 技术来源技术来源 所处阶段所处阶段 1 特能防盗锁 行业领先 自主研发 批量生产 2 特防防盗锁 行业领先 自主研发 批量生产 3 特能防盗锁芯 行业领先 自主研发 批量生产 4 特防防盗锁芯 行业领先 自主研发 批量生产 5 安全物联云智能锁 行业领先 自主研发 批量生产 6 自动开门系统 行业领先 自主研发 小批量生产 7 自动开窗系统 行业领先 自主研发 产品试制中 8 金木贴面技术 行业领先 自主研发 批量生产 9 智能系统云平台 行业领先 自主研发 平台运行中 资料来源：王力安防招股书，长江证券研究所 规模具备优势，迈向智能制造 产能位于行业前列，规模优势夯实竞争力。产能位于行业前列，规模优势夯实竞争力。公司是国内生产规模较大的安全门企业之一，在浙江永康、浙江武义和四川遂宁设有 4 大生产基地；“以销定产”（按照客户订单需求制定生产计划）是其主要生产模式，同时公司对标准化程度较高且畅销的产品储备一定安全库存量，保障产品交付。2016-2019 年公司安全门产量、销量均超过 150 万樘，生产、销售规模为业内领先水平。1.73%3.06%2.09%2.21%2.22%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%01,0002,0003,0004,0005,0006,00020162017201820192020前Q3研发费用研发费用率0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%2017201820192020H1王力研发费用率美心门研发费用率 请阅读最后评级说明和重要声明 15/17 行业研究丨专题报告 图 29：王力安防安全门产能、产量及销量（单位：万樘）图 30：王力安防安全门产能利用率和产销率 资料来源：王力安防招股书，长江证券研究所 资料来源：王力安防招股书，长江证券研究所 转型智能化生产，募资扩产践行智能制造战略。转型智能化生产，募资扩产践行智能制造战略。公司先后实施 SAP、ERP、EC 等信息化系统，打造智能管理体系，以自动化、信息化引领安全门生产制造工艺变革，降本增效。公司 IPO 募资主要用于新增年产 36 万套物联网智能家居2生产基地建设项目，该项目符合智能锁和智能全屋定制两类市场的需求，在扩张产品线和产能的同时，或有助于进一步增强公司的行业地位，提升市占率。表 6：王力安防募投项目明细 序号序号 项目名称项目名称 投资总额（亿元）投资总额（亿元）募集资金拟投入（亿元）募集资金拟投入（亿元）建设期建设期 已投入资金（亿元）已投入资金（亿元）投资进度投资进度 1 新增年产 36 万套物联网智能家居生产基地建设项目 9.68 5.30 3 年 2.99 31%2 补充流动资金 0.80 0.68-合计合计 10.48 5.99 资料来源：王力安防招股书，长江证券研究所 良好现金周转，助力业务发展 现金周转良好，支撑工程业务稳步发展。现金周转良好，支撑工程业务稳步发展。公司对工程客户基本采用“按合同进度付款”的赊销方式，通过一些措施使得销售收现比和销售现金比率均处于良好水平：招聘工程代理商，要求代理商按照合同金额扣除安装服务费后全额（会按情况给予信用支持）向公司缴纳工程保证金，公司收到货款后再退还保证金、支付安装服务费，降低应收账款的风险敞口，助力工程业务稳步发展。2 智能家居是指以住宅为平台，利用综合布线技术、网络通信技术、安全防范技术、自动控制技术、音视频技术将家居生活有关的设施集成，构建高效的住宅设施与家庭日程事务的管理系统，提升家居安全性、便利性、舒适性、艺术性，并实现环保节能的居住环境。1401451501551601651701751801852016201720182019产能产量销量98.43%94.68%93.91%95.49%93.30%101.23%101.87%104.54%86%88%90%92%94%96%98%100%102%104%106%2016201720182019产能利用率产销率 请阅读最后评级说明和重要声明 16/17 行业研究丨专题报告 图 31：可比公司销售收现比 图 32：可比公司销售现金比率 资料来源：Wind，长江证券研究所 资料来源：Wind，长江证券研究所 65%75%85%95%105%115%125%20162017201820192020前Q3王力安防志邦家居金牌厨柜老板电器蒙娜丽莎惠达卫浴-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%20162017201820192020前Q3王力安防志邦家居金牌厨柜老板电器蒙娜丽莎惠达卫浴 行业研究丨专题报告 投资评级说明 行业评级 报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：看 好：相对表现优于市场 中 性：相对表现与市场持平 看 淡：相对表现弱于市场 公司评级 报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：买 入：相对大盘涨幅大于 10%增 持：相对大盘涨幅在 5%10%之间 中 性：相对大盘涨幅在-5%5%之间 减 持：相对大盘涨幅小于-5%无投资评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。相关证券市场代表性指数说明：相关证券市场代表性指数说明：A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准。办公地址:Table_Contact 上海 武汉 Add/浦东新区世纪大道 1198 号世纪汇广场一座 29 层 P.C/（200122）Add/武汉市新华路特 8 号长江证券大厦 11 楼 P.C/（430015）北京 深圳 Add/西城区金融街 33 号通泰大厦 15 层 P.C/（100032）Add/深圳市福田区中心四路 1 号嘉里建设广场 3 期 36 楼 P.C/（518048）分析师声明：作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点。作者所得报酬的任何部分不曾与，不与，也不将与本报告中的具体推荐意见或观点而有直接或间接联系，特此声明。重要声明：长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号：10060000。本报告仅限中国大陆地区发行，仅供长江证券股份有限公司（以下简称：本公司）的客户使用。本公司不会