机械行业2019年度中期投资策略：制造业筑底过程中的确定性投资机会-20190701-长江证券-49页.pdf

请阅读最后评级说明和重要声明 1/49 研究报告 机械行业 2019-7-1 制造业筑底过程中的确定性投资机会制造业筑底过程中的确定性投资机会 机械行业机械行业 2019 年度中期年度中期投资投资策略策略 行业研究深度报告评级 看好看好 维持维持 报告要点 政策性稳增长促使基建、房地产、能源相关装备的投资凸显确定性机械行业需求主要来自下游投资，其中基建、地产和能源属于政策敏感型，经济预期偏弱、走势不确定背景下，符合政策发力方向的行业或具备确定性成长机会：1）工工程程机机械械：挖机进入低增长时代，基建加码、环保和更新释放推动全年挖机销量维稳。行业步入后周期阶段，起重、混凝土机械增速和持续性更优。推荐三一重工、中联重科、恒立液压、浙江鼎力等；2）轨交）轨交：未来两年机车、货车需求受益货运增量行动将实现爆发增长，动车组维持相对平稳，动集上线替代普客增量空间巨大，铁路装备采购总体将趋势上行。轨交整车龙头中国中车有望全面受益，业绩反转确定性强，重点推荐；3）油服）油服：国家能源安全战略推动油气勘探开发资本支出持续增长，国内油服行业景气与油价逐步“脱钩”，同时，页岩气等非常规资源开发加速。行业景气向上，推荐杰瑞股份，建议关注石化机械、海油工程；4）电梯）电梯：交货提速，价格企稳，盈利端有望边际改善；行业继续向中高端集中，国产品牌压力仍存。半导体、锂电、光伏设备等新兴产业独立成长，催生装备发展浪潮产业结构变化（包括向中国市场转移和产业内部结构优化）对冲国内需求下行，催生新应用，引领新增和替换两方面的设备需求增长。1）锂电设备）锂电设备：新能源车销量维持高增长，高品质电池供不应求，19H2 内、外资龙头电池厂扩产，拉动锂电设备新增需求，建议关注先导智能；2）光伏装备）光伏装备：PERC 迎来扩产高峰，19 年扩产望超40GW。平价上网驱动技术迭代加速，Topcon 和 HIT 有望脱颖而出，国产厂商迎来进口替代机遇。重点关注捷佳伟创、迈为股份；3）半导体设备：）半导体设备：中国大陆本土半导体产业逆势成长，晶圆厂建设稳步推进，拉动设备需求，贸易摩擦促国产替代加速，科创板助力国产设备公司成长，国产设备获认可占有率提升，建议关注半导体设备核心标的北方华创、长川科技等。需求低迷竞争加剧，激光、机器人国产龙头有望脱颖而出2018 年下半年以来制造业投资下行。参考日德，技术创新打造长久竞争优势是装备制造业取胜之道。1）激光设备激光设备：2018 年全球激光器销售额继续增长，光纤占工业激光器过半份额。国内激光加工业 2018 年下半年增速有所放缓，国产中高功率激光器占比提升。伴随竞争加剧，激光器价格战正在上演，尽管 1 季度需求略有回暖，厂商业绩表现较弱；2）工业机器人工业机器人：回顾历史，日本通过持续研发构筑工业机器人核心竞争力。当前国内市场处于洗牌阶段，19 年上半年同比负增长继续。四大家族认为先抑后扬或是未来几个季度趋势，但下半年回暖尚不确定。以埃斯顿为代表的国产龙头专注于技术研发，有望脱颖而出。分析师分析师 赵智勇赵智勇（8621）61118719 执业证书编号：S0490517110001 分析师分析师 姚远姚远（8621）61118719 执业证书编号：S0490517070005 分析师分析师 臧雄臧雄（8621）61118719 执业证书编号：S0490518070005 联系人联系人 倪蕤倪蕤 联系人联系人 曹小敏曹小敏 行业内重点公司推荐 公司代码 公司名称 投资评级 000157 中联重科 买入 300124 汇川技术 买入 601100 恒立液压 买入 603338 浙江鼎力 买入 300747 锐科激光 买入 600031 三一重工 买入 300450 先导智能 买入 300724 捷佳伟创 买入 601766 中国中车 买入 市场表现对比图（近 12 个月）市场表现对比图（近 12 个月）-32%-24%-16%-8%0%8%16%24%2018/62018/92018/122019/3机械上证综指资料来源：Wind 风险提示：1.制造业景气度不达预期；2.行业政策不达预期；3.中美贸易摩擦加剧。本报告仅供-中国民生信托有限公司-研报邮箱使用 p186328请阅读最后评级说明和重要声明 2/49 行业研究深度报告 目录 制造业仍处底部区间波动，寻找确定性投资机会.62018 下半年以来制造业处于周期下行区间.6 贸易环境波动，业绩或是投资的主要参照.7 寻找确定性投资机会.8 策略一：政策性保增长促使基建、房地产、能源相关装备的投资凸显确定性.9工程机械：挖机步入低增长时代，后端设备增速和持续性更优.10 轨交装备：动集采购启动，装备采购趋势上行.16 油服装备：能源安全战略推动行业景气继续向上.20 电梯：受益竣工周期交货加速，盈利端有望回暖.22 策略二：新兴产业独立成长，催生装备发展浪潮.25锂电设备：下游龙头扩产，新一轮需求爆发.25 光伏装备：PERC 迎来扩产高峰，Topcon 和 HIT 蓄势待发.31 半导体设备：科创板与贸易摩擦刺激，国产替代加速.35 策略三：需求低迷竞争加剧，激光、机器人国产龙头有望脱颖而出.39激光设备：激光产业高速成长，国产品牌积极突围.40 工业机器人：复苏未至技术先行，国产崛起立足长远.44 图表目录 图 1：2018 年以来设备工业增加值增速整体趋势放缓.6 图 2：2018 下半年以来工业企业利润和制造业利润累计增速逐步放缓.6 图 3：2019 年制造业 PMI 仍处底部区间.6 图 4：制造业固定资产投资累计增速环比回落.7 图 5：电气电子汽车等固投增速持续低位.7 图 6：OEM 市场需求走弱，项目型市场相对平稳.7 图 7：工控主要下游需求低迷，其中 3C 最为明显.7 图 8：机械行业中期策略整体逻辑框架.9 图 9：挖机销量增长中枢逐步下移，未来或将步入低增速时代.11 图 10：8 年小挖保有量在行业下行期仍保持正增长.12 图 11：小挖和微挖市场占比持续提升.12 图 12：16 年混凝土泵车销量降至 2811 台，较 11 年高峰期下降约 77%.12 图 13：16 年混凝土搅拌车销量较 11 年高峰期下降约 47%.12 图 14：预计 2019-2021 年国内混凝土泵车将进入更新高峰期.13 图 15：汽车起重机行业市占率情况.14 图 16：4 月汽车起重机销量同比高速增长 65%（单位：台）.14 图 17：国内汽车起重机保有量呈现高排放老旧设备居多格局（单位：万辆）.14 本报告仅供-中国民生信托有限公司-研报邮箱使用 p2请阅读最后评级说明和重要声明 3/49 行业研究深度报告 图 18：13 年后国内塔式起重机销量断崖式下滑，17 年开始逐步回暖复苏.15 图 19：当前装配式建筑占比 10%左右，距离 2020 年目标仍有较大差距.16 图 20：近年来，庞源租赁塔吊吨米利用率持续保持向上趋势.16 图 21：动力集中动车组从出厂到获得准生证历经一年半之久.16 图 22：量产版动力集中动车组.16 图 23：截至 2018 年底，国内铁路运营里程中普速铁路仍占 78%比重.17 图 24：近年来普速铁路客运量停滞不前，亟待升级刺激需求.17 图 25：2018 年铁路客车拥有量 7.2 万辆，增长呈现周期性.17 图 26：客车招标量在 2015 年后快速下降（单位：辆）.17 图 27：16-17 年高铁通车里程处于低谷，18-20 年通车里程复苏.18 图 28：2018 年动车组招标节奏逐步平稳，确定性提高.18 图 29：2018 年动车组交付量基本持平.18 图 30：18 年下半年以来铁路货运量保持较快增长.19 图 31：近年来货车拥有量增长乏力.19 图 32：机车连续 3 年最高采购量为 3065 台（单位：台）.19 图 33：货车连续 3 年最高采购量为 10.6 万辆（单位：辆）.19 图 34：我国原油进口依存度持续创新高，18 年 7 月升至 70.67%.20 图 35：我国天然气供需缺口不断扩大，18 年 7 月进口依赖升至 43.65%.20 图 36：2017 年国内原油产量降至 1.92 亿吨.21 图 37：18 年中石油勘探与生产资本支出同增 21%（不含地球物探）.21 图 38：2020 年国内页岩气产量目标为 300 亿立方，增产潜力巨大.22 图 39：油服行业营收持续较快增长，19Q1 同增 28.06%.22 图 40：2018 年油服行业归母净利润实现由负转正.22 图 41：电梯产量增速与房屋施工面积增速呈现强相关性.23 图 42：统计层面近期电梯产量增速领先房屋竣工面积增速约 4 个月.23 图 43：当新开工面积前置 3 年，走势与竣工面积相似.23 图 44：2015-2018 年间（销售面积-竣工面积）快速提升.23 图 45：2016 年一、二线地产增速相对较快.24 图 46：2015 至 2019 年 1-4 月中国新能源车月销量（万辆）.26 图 47：新能源车销量增速远高于传统汽车.26 图 48：中国新能源乘用车与商用车月销量（万辆），乘用车成为主力.26 图 49：新能源车渗透率提升，但仍占比较小.26 图 50：国内锂电池产能过剩，但 CATL 市占率和产能利用率纷纷提升.27 图 51：预计 2025 年全球车用动力电池需求或可达 740GWh.28 图 52：全球五大电池龙头 2020 年产能规划已达到 366GWh.28 图 53：按电池企业扩产规划，2019 年锂电设备需求可达 156GWh，实际预计落地 105GWh.29 图 54：2018 年全国光伏累计装机容量 174GW 同增约 33.85%.32 图 55：全球光伏市场近年稳步增长，18 年受制国内 531 政策增速下降.32 图 56：2018-2023 年不同电池技术市场占比变化趋势.33 图 57：预计 2019 年 PERC 扩产幅度望达 40GW 以上.33 图 58：高效电池片技术中，Topcon 和 HIT 有望迎来拐点（单位：GW）.34 图 59：预计未来几年 Topcon 和 HIT 有望成为 N 型技术的两大发展主线.34 图 60：存储器价格已跌至 16 年中旬本轮景气周期启动前水平.35 本报告仅供-中国民生信托有限公司-研报邮箱使用 p3请阅读最后评级说明和重要声明 4/49 行业研究深度报告 图 61：自 2017Q4 以来全球智能手机销量连续 6 个季度同比下滑.35 图 62：比特币价格 18Q4 与 19Q1 跌至近期低点，19Q2 有所反弹.35 图 63，2016Q2 以来，硅片销售首次出现季度同比下滑.35 图 64：全球半导体月销售额连续 4 个月同比下滑.36 图 65：2019 年 4 月中国市场半导体月销售额同比下滑 10.9%.36 图 66：2019Q1 中国大陆本土半导体产业保持增长.36 图 67：4 月北美半导体设备制造商出货额同比下滑 29%.37 图 68：4 月日本半导体设备制造商出货额同比下滑 18%.37 图 69：全球半导体设备销售额持续下滑（亿美元）.37 图 70：中国台湾、韩国和中国大陆为全球半导体设备最大市场.37 图 71：内资在建晶圆厂的设备投资额（亿美元），自 2018 年开始至 2021 年均维持高位.38 图 72：日本研发支出占 GDP 比重持续维持高位.40 图 73：各国隐形冠军数量（2015 年）.40 图 74：2018 年激光系统销售额占机床总销售额的 22%（单位：十亿美元）.40 图 75：2018 年全球激光器销售额约为 137.5 亿美元，同比增长 5%.41 图 76：近年全球激光器中工业激光器增速较快.41 图 77：近年全球工业激光器不同类别呈现不同增长趋势（单位：亿美元）.41 图 78：17 年全球工业激光器中宏观/微处理呈高增长（单位：亿美元）.41 图 79：近年中国激光设备市场维持高增长.42 图 80：工业领域是中国激光设备的主要应用领域（单位：亿元）.42 图 81：2018 年中国光纤激光器市场份额.42 图 82：中国高功率光纤激光器（1.5kW）销售数量.42 图 83：锐科激光 18Q4-19Q1 毛利率均呈现同比下滑.43 图 84：日本工业机器人生产指数.45 图 85：80 年代各国工业机器人密度.45 图 86：工业机器人全球专利申请量 Top15 中，日本公司占据 11 席.46 图 87：据 IFR，2018 年全球工业机器人销量同比增长 1%.46 图 88：2018 年汽车电子之外的其他行业继续保持增长（单位：万台）.46 图 89：4 月工业机器人单月产量同比下降 7.3%，降幅收窄.47 图 90：日本对华工业机器人出口额 19Q1 同比仍然负增长.47 图 91：2019 年前 4 月金切机床产量较大幅度下降.47 图 92：日本对中国销售机床单月订单值 4 月同比仍有较大降幅.47 图 93：19Q1 发那科中国营收除服务外均呈下降趋势（单位：亿日元）.47 图 94：安川中国地区 19Q1 订单同比下降 25%.47 图 95：公司机器人业务近 4 年维持复合翻倍增长.48 图 96：公司研发人员产值和占比从 2014 年开始整体持续提升.48 表 1：机械行业主要细分板块 18 年报及 19Q1 整体营收及扣非归母净利润情况概览.8 表 2：机械行业主要细分板块 18 年报及 19Q1 整体盈利能力情况概览.8 表 3：我国工程机械主要产品保有量庞大，行业已步入存量时代（截至 2017 年底）.11 表 4：混凝土泵车更新需求、新增需求、出口及未来销量预测.13 表 5：铁路机辆招标分季度招标情况.20 本报告仅供-中国民生信托有限公司-研报邮箱使用 p4请阅读最后评级说明和重要声明 5/49 行业研究深度报告 表 6：主要房企 2019 年计划竣工面积大幅增长.23 表 7：主要电梯企业年度产量.24 表 8：全球新能源车销量预测（单位：万辆）.27 表 9：2019 年全球锂电设备需求有望反弹，预计 20202024 年合计需求接近 1100GWh.28 表 10：预计 2019 年国内新能源车产销 150-160 万辆，装机 75-80GWh，维持高增长.30 表 11：考虑车型升级及相关车型铁锂渗透率提升，预计三元维持高增速，铁锂需求边际改善（MWh）.31 表 12：高效 PERC 电池产线主工艺设备市场规模测算.33 表 13：2019 年来封顶、搬入设备或扩产的部分内资晶圆产线.38 表 14：2019 年初至 5 月底，长江存储与华虹无锡国产设备中标进入情况.39 表 15：2018 年创鑫激光连续激光器主流产品均价同比下降 25%-30%.42 表 16：2019 年 1 季度创鑫激光产品销量大幅增长，单价有所下滑，收入保持增长.43 表 17：2019 年前 4 月柏楚电子实现收入较大幅度增长.44 表 18：日本政府历年机器人鼓励政策法规.45 本报告仅供-中国民生信托有限公司-研报邮箱使用 p5请阅读最后评级说明和重要声明 6/49 行业研究深度报告 制造业仍处底部区间波动，寻找确定性投资机会 2018 下半年以来制造业处于周期下行区间 宏观经济增速放缓叠加外部贸易环境扰动对机械行业的景气度造成一定影响，2019 年上半年整体仍处底部区间波动。1）设备类工业增加值增速整体趋势放缓，虽然 3 月在增值税影响下部分提前备货小幅回暖，但 4 月又重回低谷。2019 年前 4 月通用设备工业增加值累计增速回落至 6.7%，专用设备工业增加值累计增速 10.1%，均处于近年来的低值；2）企业利润端增速下滑，前 4 月工业企业利润累计增速同比下滑至-3.4%，制造业企业利润累计增速下滑至-4.7%，均为年内低值；3）5 月 PMI 重回收缩区间，新订单指数也跌回荣枯线以下，制造业景气度仍处底部区间。宏观经济增速放缓叠加外部贸易环境扰动对机械行业的景气度造成一定影响，2019 年上半年整体仍处底部区间波动。1）设备类工业增加值增速整体趋势放缓，虽然 3 月在增值税影响下部分提前备货小幅回暖，但 4 月又重回低谷。2019 年前 4 月通用设备工业增加值累计增速回落至 6.7%，专用设备工业增加值累计增速 10.1%，均处于近年来的低值；2）企业利润端增速下滑，前 4 月工业企业利润累计增速同比下滑至-3.4%，制造业企业利润累计增速下滑至-4.7%，均为年内低值；3）5 月 PMI 重回收缩区间，新订单指数也跌回荣枯线以下，制造业景气度仍处底部区间。图 1：2018 年以来设备工业增加值增速整体趋势放缓 图 2：2018 下半年以来工业企业利润和制造业利润累计增速逐步放缓 0%5%10%15%20%25%30%Feb-11Jun-11Oct-11Feb-12Jun-12Oct-12Feb-13Jun-13Oct-13Feb-14Jun-14Oct-14Feb-15Jun-15Oct-15Feb-16Jun-16Oct-16Feb-17Jun-17Oct-17Feb-18Jun-18Oct-18Feb-19通用设备制造业工业增加值累计同比专用设备制造业工业增加值累计同比-20%-10%0%10%20%30%40%Feb-14May-14Aug-14Nov-14Feb-15May-15Aug-15Nov-15Feb-16May-16Aug-16Nov-16Feb-17May-17Aug-17Nov-17Feb-18May-18Aug-18Nov-18Feb-19工业企业利润总额累计同比制造业利润总额累计同比资料来源：Wind，长江证券研究所 资料来源：Wind，长江证券研究所 图 3：2019 年制造业 PMI 仍处底部区间 454647484950515253545556Jan-13Apr-13Jul-13Oct-13Jan-14Apr-14Jul-14Oct-14Jan-15Apr-15Jul-15Oct-15Jan-16Apr-16Jul-16Oct-16Jan-17Apr-17Jul-17Oct-17Jan-18Apr-18Jul-18Oct-18Jan-19Apr-19国内制造业PMI（%）PMI新订单指数（%）资料来源：Wind，长江证券研究所 从投资角度看，2019 年年初以来制造业固投累计增速环比下滑，5 月累计增速为约2.7%，仍处于 2012 年以来的低点。分行业来看，电子设备制造、电气机械及器材制造、金属制品业等行业固投增速下滑明显，汽车制造业固投增速也维持低位。本报告仅供-中国民生信托有限公司-研报邮箱使用 p6请阅读最后评级说明和重要声明 7/49 行业研究深度报告 图 4：制造业固定资产投资累计增速环比回落 图 5：电气电子汽车等固投增速持续低位 0%5%10%15%20%25%30%Feb-12May-12Aug-12Nov-12Feb-13May-13Aug-13Nov-13Feb-14May-14Aug-14Nov-14Feb-15May-15Aug-15Nov-15Feb-16May-16Aug-16Nov-16Feb-17May-17Aug-17Nov-17Feb-18May-18Aug-18Nov-18Feb-19May-19制造业固定资产投资累计同比-20%0%20%40%Feb-16Apr-16Jun-16Aug-16Oct-16Dec-16Feb-17Apr-17Jun-17Aug-17Oct-17Dec-17Feb-18Apr-18Jun-18Aug-18Oct-18Dec-18Feb-19Apr-19非金属矿物制品业化学原料及化学制品制造业电气机械及器材制造业通用设备制造业汽车制造业计算机、通信和其他电子设备制造业专用设备制造业农副食品加工业金属制品业资料来源：Wind，长江证券研究所 资料来源：Wind，长江证券研究所 工业自动化控制产品与制造业紧密相关。与制造业投资对应，2018 年下半年以来，OEM和项目型市场分化明显：OEM 受制造业投资抑制影响一路走弱，19Q1 同比约-3.7%，而项目型受到基建等托底增速相对平稳，19Q1 增速为 5.8%。其中，汽车、3C、机床等行业增速下行明显，行业继续疲软态势。图 6：OEM 市场需求走弱，项目型市场相对平稳 图 7：工控主要下游需求低迷，其中 3C 最为明显-10%-5%0%5%10%15%20%25%16Q1 16Q2 16Q3 16Q4 17Q1 17Q2 17Q3 17Q4 18Q1 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1OEM项目型整体-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%17Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q1机床工具电子制造设备塑料机械纺织机械资料来源：工控网，长江证券研究所 资料来源：工控网，长江证券研究所 贸易环境波动，业绩或是投资的主要参照 行业的景气程度充分反映在公司的业绩中，不同行业的业绩表现开始出现分化。根据年报和季报披露，2018 年全年工程机械、锂电设备和半导体设备营收同比增速在 30%以上；2019Q1 工程机械、半导体设备、机器人及自动化、油服装备和轨交装备营收增速相对较好。工程机械延续 17 年强势复苏后高景气趋势，油服行业受益于政策驱动，轨交装备行业受益于基建投资拉动营收增速从 18 年年中开始逐季改善，半导体设备受益于下游晶圆厂建设拉动营收增速亮眼。从扣非归母净利润来看，工程机械、油服装备、轨交装备表现出了较大的弹性。总的来看，在 2018 年特别是 2018 年下半年宏观经济预期偏弱背景下，政策驱动型行业在营收和利润端取得了良好的表现，如轨交装备和工程机械行业受益于基建补短板政策，油服装备受益于国家能源安全相关政策。工控和机器人及自动化等下游制造业密切相关，受制造业资本开支低迷影响较大。而锂电设备、半导体设备和光伏设备等随着产业结构变化而发展的增量型行业，受下游投资周期影响较大。电梯行业紧跟地产周期。商誉减值损失、资产减值损失等因素影响了部分行业的业绩表现。工程机械、锂电设备和半导体设备营收同比增速在 30%以上；2019Q1 工程机械、半导体设备、机器人及自动化、油服装备和轨交装备营收增速相对较好。工程机械延续 17 年强势复苏后高景气趋势，油服行业受益于政策驱动，轨交装备行业受益于基建投资拉动营收增速从 18 年年中开始逐季改善，半导体设备受益于下游晶圆厂建设拉动营收增速亮眼。从扣非归母净利润来看，工程机械、油服装备、轨交装备表现出了较大的弹性。总的来看，在 2018 年特别是 2018 年下半年宏观经济预期偏弱背景下，政策驱动型行业在营收和利润端取得了良好的表现，如轨交装备和工程机械行业受益于基建补短板政策，油服装备受益于国家能源安全相关政策。工控和机器人及自动化等下游制造业密切相关，受制造业资本开支低迷影响较大。而锂电设备、半导体设备和光伏设备等随着产业结构变化而发展的增量型行业，受下游投资周期影响较大。电梯行业紧跟地产周期。商誉减值损失、资产减值损失等因素影响了部分行业的业绩表现。本报告仅供-中国民生信托有限公司-研报邮箱使用 p7请阅读最后评级说明和重要声明 8/49 行业研究深度报告 表 1：机械行业主要细分板块 18 年报及 19Q1 整体营收及扣非归母净利润情况概览 细分板块细分板块 营收增速营收增速 扣非归母净利润增速扣非归母净利润增速 18A 18Q4 19Q1 18A 18Q4 19Q1 工控 5.14%-6.61%5.47%-50.38%-169.54%-39.34%机器人及自动化 26.81%22.48%28.61%15.86%-15.66%28.56%工程机械 37.42%33.39%38.86%/314.19%106.29%油服装备 16.32%12.39%28.06%/电梯 8.62%12.78%7.16%-30.65%-61.64%20.33%轨交装备 4.13%18.11%21.90%-15.00%-32.46%50.63%光伏设备 19.50%-15.11%18.71%-5.91%-84.71%30.34%锂电设备 37.78%5.92%4.93%36.67%12.00%2.87%半导体设备 52.04%80.55%31.01%202.15%-79.94%-382.14%资料来源：Wind，长江证券研究所 从盈利能力来看，半导体设备、锂电设备、光伏设备、机器人及自动化和工控行业毛利率居前，19Q1 半导体设备和锂电设备的毛利率提升较为显著，光伏设备受“531”政策影响毛利率有所下滑。净利率端工程机械、光伏装备和锂电设备维持高位。表 2：机械行业主要细分板块 18 年报及 19Q1 整体盈利能力情况概览 细分板块细分板块 毛利率毛利率 净利率净利率 18A 18Q4 19Q1 18A 18Q4 19Q1 工控 33.03%33.56%32.09%5.77%-6.22%6.46%机器人及自动化 31.37%31.38%32.56%10.84%11.61%9.12%工程机械 24.59%24.13%25.52%7.28%5.00%11.00%油服装备 13.13%15.02%11.83%1.33%-0.15%1.37%电梯 19.86%19.58%18.11%7.51%3.76%6.92%轨交装备 22.74%21.59%22.80%5.85%4.65%6.70%光伏设备 36.82%36.95%32.58%16.27%7.50%14.90%锂电设备 31.27%33.20%36.29%13.12%11.77%16.06%半导体设备 37.63%32.77%43.54%8.32%5.83%4.47%资料来源：Wind，长江证券研究所 寻找确定性投资机会 制造业仍处底部区间波动的当下，寻找相对确定的细分行业则尤为重要。在此，优选与制造业相关性较弱的细分行业，或精选波动中的优势龙头提前布局是主要应对方式。1）政策端的逆周期调节创造新空间：从去年 7 月底国常会以来，政策已经开始明显转向；从中央经济工作会议对就业等政策的表述来看，当前宏观政策已经表现出很强的“底线思维”。同时，稳增长的过程中，“调结构”依然是政策中长期的方向，政策维稳将继续是结构性的发力，主要围绕“补短板”、“增后劲”等转型逻辑，注重“精准施策”。对于机械行业，18 年 12 月的中央经济工作会议中强调：1）要推动先进制造业和现代服务业深度融合，坚定不移建设制造强国；2）要发挥投资关键作用，加大制造业技术）政策端的逆周期调节创造新空间：从去年 7 月底国常会以来，政策已经开始明显转向；从中央经济工作会议对就业等政策的表述来看，当前宏观政策已经表现出很强的“底线思维”。同时，稳增长的过程中，“调结构”依然是政策中长期的方向，政策维稳将继续是结构性的发力，主要围绕“补短板”、“增后劲”等转型逻辑，注重“精准施策”。对于机械行业，18 年 12 月的中央经济工作会议中强调：1）要推动先进制造业和现代服务业深度融合，坚定不移建设制造强国；2）要发挥投资关键作用，加大制造业技术本报告仅供-中国民生信托有限公司-研报邮箱使用 p8请阅读最后评级说明和重要声明 9/49 行业研究深度报告 改造和设备更新，加快 5G 商用步伐，加强人工智能、工业互联网、物联网等新型基础设施建设，加大城际交通、物流、市政基础设施等投资力度。同时，基建投资投向新型基建“铁公基”：7 月国常会确定围绕补短板、增后劲、惠民生推动有效投资的措施，而主要的投资方向包括铁路、农村建设等，叠加“蓝天保卫战”的推出和“公转铁”的进一步催化，铁路固投有望回升。2）产业结构优化促成长：产业结构变化（包括向中国市场转移和产业内部结构优化）对冲国内需求下行，催生新应用，引领新增和替换两方面的设备需求增长。锂电设备受益内、外资龙头电池厂扩产；PERC 迎来扩产高峰，平价上网驱动技术迭代加速，国产厂商迎来进口替代机遇；中国大陆本土半导体产业逆势成长，晶圆厂建设稳步推进，拉动设备需求。3）制造业周期的优秀个股：2018 年下半年以来制造业投资下行。激光、工业机器人、工控等行业均不可避免的受到制造业景气周期的影响。参考日德，技术创新打造长久竞争优势是装备制造业取胜之道。综上，本文将遵循以上逻辑主线，建议关注政策推动逆周期、产业结构优化促成长的行业和波动环境下的创新研发龙头。）产业结构优化促成长：产业结构变化（包括向中国市场转移和产业内部结构优化）对冲国内需求下行，催生新应用，引领新增和替换两方面的设备需求增长。锂电设备受益内、外资龙头电池厂扩产；PERC 迎来扩产高峰，平价上网驱动技术迭代加速，国产厂商迎来进口替代机遇；中国大陆本土半导体产业逆势成长，晶圆厂建设稳步推进，拉动设备需求。3）制造业周期的优秀个股：2018 年下半年以来制造业投资下行。激光、工业机器人、工控等行业均不可避免的受到制造业景气周期的影响。参考日德，技术创新打造长久竞争优势是装备制造业取胜之道。综上，本文将遵循以上逻辑主线，建议关注政策推动逆周期、产业结构优化促成长的行业和波动环境下的创新研发龙头。图 8：机械行业中期策略整体逻辑框架 机械机械政策驱动政策驱动，景气上行景气上行扩产高峰扩产高峰，独立独立成长成长制造触底制造触底，研发为王研发为王工程机械工程机械轨交装备轨交装备油服装备油服装备电梯电梯锂电设备锂电设备光伏设备光伏设备半导体设备半导体设备激光设备激光设备工业机器人工业机器人基建加码、环保和更新释放货运增量行动、动集替代普客油气勘探开发资本支出持续增长竣工周期、交货提速内、外资龙头电池厂扩产PERC扩产高峰、平价上网驱动技术迭代加速产业转移、国产替代竞争加剧、行业洗牌、关注龙头需求低迷，行业洗牌、关注龙头政策逆周期结构促增量龙头有望获超额收益资料来源：长江证券研究所 策略一：政策性保增长促使基建、房地产、能源相关装备的投资凸显确定性 技术和需求是机械行业研究分析的两大变量，其中需求端主要受到下游投资的影响，并构成机械行业的收入来源。下游细分领域来看，基建、地产和能源行业属于政策驱动型，对政策相对敏感。在宏观经济预期偏弱、未来走势不确定背景下，符合政策发力方向的行业将具备较强确定性，按此逻辑，主要包括与基建补短板政策相关的轨交和工程机械，以及受益国家能源安全战略的油服行业。本报告仅供-中国民生信托有限公司-研报邮箱使用 p9请阅读最后评级说明和重要声明 10/49 行业研究深度报告 今年 1 季度，我国 GDP 增速“企稳”的背后，实体经济部门杠杆率较去年 4 季度大幅抬升 5.1 个百分点至 248.8%；其中，政府和企业部门的杠杆率，提升较为显著。杠杆率抬升背后的信用扩张，主要集中在基建、地产等部门。年初以来地产和基建投资的持续回升，主要得益于棚改资金节奏前移、积极财政加快基建类投放等财政节奏变化，前4 个月财政支出占全年预算数比重已达 32.2%、创近年来新高。政府财政政策趋向积极，基建补短板力度加强，基建链条对应的轨交和工程机械最为受益。从 GDP 构成来看，目前出口受中美贸易摩擦影响不确定性较大，消费则呈现顺周期属性，在投资构成中，制造业资本开支受盈利能力和终端市场需求影响，且拉动经济的效果短期难以体现，地产投资增速明年或受压制。相对而言，基建本质上是一种由政府主导用以调节需求、平抑经济波动的相机抉择财政政策手段，国家定调加强基建补短板，预计明年基建投资增速有望迎来回升。杠杆率抬升背后的信用扩张，主要集中在基建、地产等部门。年初以来地产和基建投资的持续回升，主要得益于棚改资金节奏前移、积极财政加快基建类投放等财政节奏变化，前4 个月财政支出占全年预算数比重已达 32.2%、创近年来新高。政府财政政策趋向积极，基建补短板力度加强，基建链条对应的轨交和工程机械最为受益。从 GDP 构成来看，目前出口受中美贸易摩擦影响不确定性较大，消费则呈现顺周期属性，在投资构成中，制造业资本开支受盈利能力和终端市场需求影响，且拉动经济的效果短期难以体现，地产投资增速明年或受压制。相对而言，基建本质上是一种由政府主导用以调节需求、平抑经济波动的相机抉择财政政策手段，国家定调加强基建补短板，预计明年基建投资增速有望迎来回升。国内油气对外依存度不断提升，国家能源安全战略要求增储上产，政策背书驱动油气勘探开发资本支出确定性上行，油价影响弱化。国内油气对外依存度不断提升，国家能源安全战略要求增储上产，政策背书驱动油气勘探开发资本支出确定性上行，油价影响弱化。新开工到竣工的传导时间需 3 年左右，随着 2016 年以来新开工面积持续提升，2019 年竣工面积有望企稳回升；同时竣工受到合同的约束，在最终交付合同的限制下竣工面积将回归销售面积。资金端有所缓解后，地产竣工或将步入上升通道。电梯行业受益竣工周期或在量上有边际改善。新开工到竣工的传导时间需 3 年左右，随着 2016 年以来新开工面积持续提升，2019 年竣工面积有望企稳回升；同时竣工受到合同的约束，在最终交付合同的限制下竣工面积将回归销售面积。资金端有所缓解后，地产竣工或将步入上升通道。电梯行业受益竣工周期或在量上有边际改善。工程机械：挖机步入低增长时代，后端设备增速和持续性更优 挖机：低增长时代开启，全年景气保持平稳 工程机械：挖机步入低增长时代，后端设备增速和持续性更优 挖机：低增长时代开启，全年景气保持平稳 步入 2019 年，挖机行业销量在经历 2、3 月份超预期的高速增长后，4 月份增速回落至7%，预计 5 月份挖机销量增速转负。增速下滑主要源于今年 2-3 月份主机厂和代理商促销增强，刺激终端客户部分新机购买需求提前释放，以及去年同期销量高基数。开工需求来看，开工需求在基建加码、地产投资企稳以及农村建设等领域推动下继续保持景气，叠加环保升级和更新需求释放，总体而言，我们认为，工程机械行业景气持续性和韧性较强，但在高基数和保有量较高的背景下，挖机已步入低增长时代，与此同时，开工顺序和更新周期滞后于挖机的后端起重、混凝土机械需求弹性有望超越挖机，销量增速更高，且未来 2-3 年有望持续增长。步入 2019 年，挖机行业销量在经历 2、3 月份超预期的高速增长后，4 月份增速回落至7%，预计 5 月份挖机销量增速转负。增速下滑主要源于今年 2-3 月份主机厂和代理商促销增强，刺激终端客户部分新机购买需求提前释放，以及去年同期销量高基数。开工需求来看，开工需求在基建加码、地产投资企稳以及农村建设等领域推动下继续保持景气，叠加环保升级和更新需求释放，总体而言，我们认为，工程机械行业景气持续性和韧性较强，但在高基数和保有量较高的背景下，挖机已步入低增长时代，与此同时，开工顺序和更新周期滞后于挖机的后端起重、混凝土机械需求弹性有望超越挖机，销量增速更高，且未来 2-3 年有望持续增长。本报告仅供-中国民生信托有限公司-研报邮箱使用 p10请阅读最后评级说明和重要声明 11/49 行业研究深度报告 图 9：挖机销量增长中枢逐步下移，未来或将步入低增速时代-50%0%50%100%150%200%250%300%350%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00050,000Jan-17Feb-17Mar-17Apr-17May-17Jun-17Jul-17Aug-17Sep-17Oct-17Nov-17Dec-17Jan-18Feb-18Mar-18Apr-18May-18Jun-18Jul-18Aug-18Sep-18Oct-18Nov-18Dec-18Jan-19Feb-19Mar-19Apr-19单月销量（台）单月同比资料来源：中国工程机械工业协会，Wind，长江证券研究所 工程机械保有量巨大，行业步入存量时代，存量设备更新换代需求托底。我国工程机械行业已进入设备更新换代为主的存量时代，存