机械设备行业轨道交通2020更新报告：新基建注入全新动力通车大年设备集中受益-20200323-天风证券-32页.pdf

1证券研究报告作者：行业评级：上次评级：行业报告|请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明机械设备机械设备强于大市强于大市维持2020年03月23日（评级）分析师 邹润芳 SAC执业证书编号：S1110517010004联系人 朱晔轨道交通2020更新报告：新基建注入全新动力，通车大年设备集中受益行业深度研究 摘要2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 城镇化需求大力带动城轨投资，该领域投资额快速增长，2011年仅为1628亿元，到2018年增长至5470亿元。根据城市轨道交通协会统计，我国轨道交通在建线路里程到2018年达到了6374公里，而2018-2019年仅分别通车730、970公里左右，2020-2021年通车里程向上高弹性可期。我们对全国近670条城轨线路进行整理，及客流、通车密度等数据的全面梳理：预计到2020-2021年通车里程将分别为1285.60、1379.80公里，2020年同比增速高达31.5%；2015-2017年新开工线路有望在未来两年密集交付通车；通车密度与里程双升：客流增长是根本需求驱动力，2014年以来复合增速为14%左右；为缓解城市交通拥挤问题，城轨交通通车密度自2014年开始持续提升，2014年车辆密度为5.45辆/运营公里，到2018年该数值提升至5.90辆/公里；我们预计2019年该数值有望达到6.19辆/公里。城轨交通产业链较长，前期环节为建设施工，中期环节为通信信号系统、车辆设备，后期为运营维保。从建设施工到通号系统及设备通车约需要4-5年左右的时间。我们认为前期环节集中受益的时间已过，中后期环节迎来集中交付时点，我们看到中国中车城轨车辆订单近年来连续大幅攀升，到2019H1在手订单高达1620亿元，是2018年实际交付订单5倍左右。我们以车门、通信信号系统以及运维市场三者为例，来计算城轨交通市场的中后期环节的潜力空间。门系统：以城轨门系统170万/列来测算，我们计算未来两年门系统市场空间分别为27亿、30亿，同比增速分别为26%、11%左右；通信信号系统：2020-2021年我国城轨通信系统市场空间有望分别达到109.92、117.97亿元，信号系统市场空间将达到188.98、202.83亿元，同比增速达31.45%、7.33%；运维市场：我们测算得到2019-2021年城轨地铁维保市场空间分别为212、253、296亿元。受益标的分析：康尼机电：门系统龙头，剥离龙昕轻装上阵，主业超预期，2015-2019年持续高增长，2019年H1轨交业务同比+50%以上，门系统市占率提升至67%，2019年主业实现3.8亿归母净利、盈利能力扎实，目前市值仅为62.87亿；交控科技：我国的城轨信号系统领先公司，公司充分受益城轨行业的高速增长，2016-2018年市占率从个位数提升至31%，市场地位提升带动净利率持续提升，公司2018年底在手订单高达42亿元，2019H1新增中标条数已达到7条；运达科技：公司近年来积极向城轨业务进行转型，地铁智能故障诊断业务、地铁走行部产品等开发顺利，公司2019年半年报在手订单约13.32亿元，创历史新高。风险提示：受疫情影响，本年度通车线路里程大幅不及预期；我国开始采取紧缩财政政策，对城轨建设的支持力度下降；城轨车辆需求大幅低于预期，城轨市场竞争恶化；康尼机电近期正在对龙昕进行大额赔偿诉讼、可能有失败风险。oPpMpRuNrQrRoRoNrOnRmNbR8Q9PnPqQoMmMlOrRtQkPoMpMaQnPnPvPsRqOMYmNyQ城市轨道交通：2019-2021年为通车大年1 3请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4城市轨道交通：2019-2021年为通车大年6,374.000.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%0.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.006,000.007,000.00201320142015201620172018全国:轨道交通:在建线路长度YOY 城镇化需求大力带动城轨投资，该领域投资额快速增长，2011年仅为1628亿元，到2018年增长至5470亿元；根据城市轨道交通协会统计，我国轨道交通在建线路里程到2018年达到了6374公里，而2018-2019年仅分别通车730、970公里左右，2020-2021年通车里程向上高弹性可期。数据来源：数据来源：Wind，天风证券研究所，天风证券研究所数据来源：数据来源：Wind，城市轨道交通协会，天风证券研究所，城市轨道交通协会，天风证券研究所图图1：全国轨道交通完成投资额及：全国轨道交通完成投资额及YoY（亿元）（亿元）图图2：全国轨道交通在建线路长度及：全国轨道交通在建线路长度及YoY（公里）（公里）40.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%0.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.006,000.0020112012201320142015201620172018全国:轨道交通:完成投资额YOY 534,012.000%10%20%30%40%50%60%0.005,000.0010,000.0015,000.0020,000.0025,000.0030,000.0035,000.0040,000.002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018城市轨道交通运营车辆(按辆)YOY6,731.400200400600800100012000.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.006,000.007,000.008,000.00全国:运营线路长度:轨道交通新增里程数 全国城轨交通运营长度到2019年预计为6731公里左右，当年累计运营长度首次超过在建线路长度；城轨交通运营车辆到2018年累计达到了34012辆（一般4-6辆车为一列车），2017-2018年城轨车辆增速为18.22%、20.93%，新增车辆需求旺盛。数据来源：数据来源：Wind，天风证券研究所，天风证券研究所数据来源：数据来源：Wind，天风证券研究所，天风证券研究所图图3：全国轨道交通运营线路长度及新增里程数（公里）：全国轨道交通运营线路长度及新增里程数（公里）图图4：城市轨道交通运营车辆数量及：城市轨道交通运营车辆数量及YoY（辆）（辆）城市轨道交通：2019-2021年为通车大年5 653.000.0010.0020.0030.0040.0050.0060.002012201320142015201620172018全国:轨道交通:在建城市数量1315182225303235051015202530354020112012201320142015201620172018开通轨道交通城市数新开通轨道交通城市数 截至到2018年底，我国轨道交通在建城市共计53个，而2015年仅为41个，轨道交通由一二线城市开始向三线城市覆盖；截至2018年底，我国已开通轨道交通项目的城市达到35个，还有18个城市的轨交项目尚未通车。数据来源：数据来源：Wind，天风证券研究所，天风证券研究所数据来源：数据来源：Wind，天风证券研究所，天风证券研究所图图5：全国轨道交通在建城市数量（个）：全国轨道交通在建城市数量（个）图图6：全国开通轨道交通城市数及新开通轨道交通城市数（个）：全国开通轨道交通城市数及新开通轨道交通城市数（个）城市轨道交通：2019-2021年为通车大年6 71,609,836.701,848,081.402,107,163.7016.30%14.80%14.02%0%5%10%15%20%25%30%0.00500,000.001,000,000.001,500,000.002,000,000.002,500,000.002012201320142015201620172018全国:轨道交通:客运量（万人）YOY5.69 5.81 6.11 5.66 5.45 5.51 5.73 5.59 5.90 55.25.45.65.866.2201020112012201320142015201620172018车辆密度（辆/公里）客流增长是根本需求驱动力。客流增长是根本需求驱动力。全国城轨交通客运量逐年攀升，2016-2018年客运量分别达到了161、185、211亿人次左右，同比增速达到了16.30%、14.80%、14.02%，2014年以来复合增速为14%左右；为缓解城市交通拥挤问题，城轨交通通车密度自2014年开始持续提升，2014年车辆密度为5.45辆/运营公里，到2018年该数值提升至5.90辆/公里；我们预计2019年该数值有望达到6.19辆/公里。车辆密度提升不仅是在一线城市。车辆密度提升不仅是在一线城市。我们统计了历年北上广深线路占当年新增里程的比例，该比例从2016年的30%下降到2019年的15%，但通车密度并未下降。数据来源：数据来源：Wind，天风证券研究所，天风证券研究所数据来源：数据来源：Wind，天风证券研究所，天风证券研究所0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%50.00%201220132014201520162017201820192020北上广深线路占当年新增里程的比例数据来源：各地城轨地铁建设通车情况梳理，天风证券研究所数据来源：各地城轨地铁建设通车情况梳理，天风证券研究所图图7：北上广深线路占当年新增里程的比例：北上广深线路占当年新增里程的比例图图8：全国轨道交通客运量及：全国轨道交通客运量及YoY（万人）（万人）图图9：城市轨道交通车辆密度（辆：城市轨道交通车辆密度（辆/公里）公里）城市轨道交通：2019-2021年为通车大年7 8 我们对全国近670条城轨线路进行整理，及客流、通车密度等数据的全面梳理：预计2020、2021年通车里程高达1607、1323公里左右，而2018-2019年通车里程分别仅为730、970公里左右，2015-2017两年新建的大量线路基本上在2020-2021年都到了洞通、铺轨等的环节；预计到2021年，我国城轨交通线路累计里程将有望接近1万公里。数据来源：数据来源：Wind，各地城轨地铁建设通车情况梳理，天风证券研究所，各地城轨地铁建设通车情况梳理，天风证券研究所数据来源：数据来源：Wind，各地城轨地铁建设通车情况梳理，天风证券研究所，各地城轨地铁建设通车情况梳理，天风证券研究所图图10：全国城轨交通新增里程数（公里）：全国城轨交通新增里程数（公里）图图11：全国轨道交通累计里程数及：全国轨道交通累计里程数及YoY（公里）（公里）城市轨道交通：2019-2021年为通车大年80.00200.00400.00600.00800.001000.001200.001400.001600.001800.002013201420152016201720182019E2020E2021E新增里程0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%0.002000.004000.006000.008000.0010000.0012000.00201320142015201620172018 2019E 2020E 2021E累计里程YOY 91105.96 1077.46 728.00 978.00 0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%0.00200.00400.00600.00800.001000.001200.0020182019理论新增里程实际新增里程城市状态线路区段开通里程（公里）投资规模（亿元）营运年份开工年份备注北京在建16号线16号线南段29.80 2021 2013从2019调整为2021北京在建房山线房山线北延5.20 49.00 2020 2016从2019调整为2020北京在建燕房线燕房线支线6.10 2020 2017从2019年通车推迟为2020年底佛山在建2号线2号线一期32.30 2021 2015从2019调整为2021杭州在建5号线5号线2期2.90 2020 2017从2019调整到2020杭州在建16号线临安线34.80 2020 2015从2019推迟为2020南昌在建3号线3号线28.50 215.85 2020 2015从2019推迟至2020，2019年底完成洞通、问题不大深圳在建3号线3号线南延段1.50 2020 2015从2019改至2020深圳在建4号线4号线3期10.80 96.00 2020 2016从2019改至2020武汉在建8号线8号线2期17.60 147.00 2020 2016从2019年通车推迟为2020年底长沙在建3号线3号线1期36.42 260.00 2020 2014从2019推迟至2020，2020年7月重庆在建5号线5号线跳磴至江津段26.70 2021 2015从2019推迟至2021，目前仍有部分高架需要施工然而，我们需要对以上数据做出一定调整，这是因为：理论通车时间与实际通车时间不一定一致，受工程进度影响部分线路的通车可能延后至下一年。例如，我们此前统计2018年理论通车里程数为1106公里，实际通车为730公里左右，2019年理论通车1077.46公里，实际通车978公里（这里还包括了2018年延迟到2019年通车的）。此外，至少有12条线路原本计划在2019年通车，实际递延到了2020或者2021年。我们假设当年实际通车里程为理论里程*80%+上一年递延里程，得到2020-2021年通车里程将分别为1285.60、1379.80公里。数据来源：各地城轨地铁建设通车情况梳理，城市轨道交通协会等，天风证券研究所数据来源：各地城轨地铁建设通车情况梳理，城市轨道交通协会等，天风证券研究所数据来源：各地城轨地铁建设通车情况梳理，数据来源：各地城轨地铁建设通车情况梳理，城市轨道交通协会等，天风证券研究所城市轨道交通协会等，天风证券研究所数据来源：各地城轨地铁建设通车情况梳理，城市轨道交通协会等，天风证券研究所数据来源：各地城轨地铁建设通车情况梳理，城市轨道交通协会等，天风证券研究所图图12：全国城轨交通理论新增里程、实际新增里程与实际完成比例（公里）：全国城轨交通理论新增里程、实际新增里程与实际完成比例（公里）图图13：调整后全国城轨交通新增里程数（公里）：调整后全国城轨交通新增里程数（公里）表表1：部分城轨项目调整情况：部分城轨项目调整情况城市轨道交通：2019-2021年为通车大年90.00500.001,000.001,500.00201120122013201420152016201720182019 2020E 2021E新增里程数 10指标名称指标名称新增里程数（公里）新增里程数（公里）新增量（辆）新增量（辆）新增线路的车辆密度（辆新增线路的车辆密度（辆/公里）公里）2011258.00 1,660.00 6.43 2012351.00 2,666.00 7.60 2013475.00 1,755.00 3.69 2014634.00 2,934.00 4.63 2015445.00 2,641.00 5.93 2016534.80 3,850.00 7.20 2017879.90 4,334.00 4.93 2018728.70 5,887.00 8.08 2019978.00 7,653.10 7.83 2020E1285.60 10028.00 7.802021E1379.80 11176.00 8.10 基于上述分析，我们认为2020-2021年城轨交通将为集中通车的两年，新增通车里程有望达到1285.60、1379.80公里。新增线路的通车密度在2018-2019年8.08、7.83辆/公里的基础上基本维持稳定，分别为7.80、8.10辆/公里，则未来两年新增城轨车辆需求分别为10028、11176辆，同比增速分别为25.99%、11.14%。数据来源：数据来源：Wind，各地城轨地铁建设通车情况梳理，天风证券研究所，各地城轨地铁建设通车情况梳理，天风证券研究所表表2：新增里程数，新增车辆，新增线路车辆密度汇总：新增里程数，新增车辆，新增线路车辆密度汇总城市轨道交通：2019-2021年为通车大年10 对比城轨交通订单，机会在于中后期环节211 1212.00 25.00 34.00 49.00 46.00 74.00 47.00 25.00 10.00 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.00201120122013201420152016201720182019新开工地铁线路数量-20%0%20%40%60%80%100%0500100015002000250030002016年2017年2018年2019年新签合同额（亿元）城轨交通产业链较长，前期环节为建设施工，中期环节为通信信号系统、车辆设备，后期为运营维保。从建设施工到通号系统及设备通车约需要4-5年左右的时间。我们认为前期环节集中受益的时间已过。地铁线路大量开工投建的年份为2014-2017年，尤其是2016年，当年新开工线路数量高达74条，为历年最高。根据中国中铁披露的经营数据，城轨新签合同增速高点为2016、2017年。中后期环节迎来集中交付时点，我们看到中国中车城轨车辆订单近年来连续大幅攀升，到2019H1在手订单高达1620亿元，是2018年实际交付订单的4.7倍左右。200400600800100012001400160018002015Q32016Q32017Q32018Q32019H1数据来源：数据来源：Wind，天风证券研究所，天风证券研究所数据来源：中国中铁经营合同季度披露，天风证券研究所数据来源：中国中铁经营合同季度披露，天风证券研究所数据来源：各地城轨地铁建设通车情况梳理，城市轨道交通协会等，天风证券研究所数据来源：各地城轨地铁建设通车情况梳理，城市轨道交通协会等，天风证券研究所图图14：中车城轨车辆订单（亿元）：中车城轨车辆订单（亿元）图图15：新开工地铁线路数量（个）：新开工地铁线路数量（个）图图16：中国中铁新签合同额及：中国中铁新签合同额及YoY（亿元）（亿元）对比城轨交通订单，机会在于中后期环节12 13 从车辆价值量拆分来看，城轨车辆价值量占比较大的环节分别为列车空调系统、转向架、车体、车门、车辆内饰以及空气制动系统；城轨车辆的国产化程度达到较高水平，其中转向架、车体、空气制动系统等，中车基本上可以实现自制，空调系统供应商为国内上市公司朗进科技、鼎汉技术（广州中车）等，车门龙头为康尼机电，内饰龙头为今创集团等。数据来源：中国城市轨道交通协会，北京地铁数据来源：中国城市轨道交通协会，北京地铁7号线工程电动客车招标公告，天风证券研究所号线工程电动客车招标公告，天风证券研究所表表3：车辆价值量拆分：车辆价值量拆分对比城轨交通订单，机会在于中后期环节13 14车型车厢数(辆/列)客室侧门(套/辆)司机室门(套/列)紧急疏散门(套/列)外门总计(套/辆)外门总计（套/列）内门总计(套/列)外门单价（万）内门单价（万）门总价（万）A型车6.0010.004.002.0011.0066.002.002.604.80 181.20B型车6.008.004.002.009.0054.002.002.604.80 150.00城轨车辆数量（6辆/列）城轨单列的门系统价值量（万元）城轨的门系统需求（亿元）门系统YOY2017722 170 12 2018981 170 17 35.83%2019E1276 170 22 30.00%2020E1607 170 27 25.99%2021E1786 170 30 11.14%我们以车门、通信信号系统以及运维市场三者为例，来计算城轨交通市场的中后期环节的潜力空间。车门：城轨车辆按照尺寸规格分为A型车及B型车，A型车相较于B型车而言的区别在于车宽更宽、可载客数量更多等；在车辆门的数量上，A型车的外门数量相较于B型车多2扇/辆车，因而一列标准列（6辆/列）的城轨地铁车辆A型车门的造价约为181万，而B型车约为150万；以城轨门系统170万/列来测算，我们计算未来两年门系统市场空间分别为27亿、30亿，同比增速分别为26%、11%左右。数据来源：康尼机电招股说明书，天风证券研究所数据来源：康尼机电招股说明书，天风证券研究所数据来源：康尼机电招股说明书，天风证券研究所数据来源：康尼机电招股说明书，天风证券研究所表表4：两种车型外门需求情况：两种车型外门需求情况表表5：城轨门系统：城轨门系统2017-2021年市场规模预测年市场规模预测对比城轨交通订单，机会在于中后期环节 15项目名称单位造价（万元/公里）占建设总成本比例机电设备项目名称单位造价（万 元/公里）占机电设备总成本比例前期准备3090.00 5.70%供电3853.00 征地拆迁4653.00 8.60%通信855.00 7.96%土建19654.00 36.20%信号1470.00 13.68%车辆5393.00 9.90%通风及空调1371.00 12.76%车辆段及停车场2441.00 4.50%自动售检票909.00 8.46%年份新增里程通信系统市场空间信号系统市场空间YOY2013381.49 32.62 56.08 2014352.60 30.15 51.83-7.57%2015295.19 25.24 43.39-16.28%2016650.86 55.65 95.68 120.49%2017876.38 74.93 128.83 34.65%2018720.00 61.56 105.84-17.84%2019E978.00 83.62 143.77 35.83%2020E1285.60 109.92 188.98 31.45%2021E1379.80 117.97 202.83 7.33%通信信号系统：属于机电设备，通信信号相当于是城轨交通的指挥系统，对于车辆安全、准点运营起到决定性作用。以CBTC信号系统为例，其包括若干个地面及车载系统：车载控制器VOBC、区域控制器ZC、数据存储单元DSU、数据通信系统DCS、列车自动监控系统ATS、计算机联锁系统CI、维护支持系统MSS。通信信号系统不仅包括上述单机，还包括集成工程，一般开始于土建工程尾期。典型的通信系统单位造价约为855万每公里，信号系统造价约为1470万每公里。我们测算得到：2020-2021年我国城轨通信系统市场空间有望分别达到109.92、117.97亿元，信号系统市场空间将达到188.98、202.83亿元，同比增速达到31.45%、7.33%。数据来源：数据来源：城市轨道交通建设成本构成分析城市轨道交通建设成本构成分析，天风证券研究所，天风证券研究所数据来源：数据来源：城市轨道交通建设成本构成分析城市轨道交通建设成本构成分析，天风证券研究所，天风证券研究所表表6：通信信号系统价值量：通信信号系统价值量表表7：通信信号系统：通信信号系统2017-2021年市场空间及年市场空间及YoY（亿元）（亿元）对比城轨交通订单，机会在于中后期环节 1683251166002000400060008000100001200014000201020112012201320142015201620172018上海地铁1号线委托维修保障费用（万）指标名称全国:运营线路长度:轨道交通（公里）维保费用（亿元）20101455 3320111713 4020122064 5220132539 6520143173 8420153618 10820164153 14820175033 15120185761 1822019 6739 212 2020 8025 253 2021 9405 296 运维市场：城轨地铁在实际运营过程中需要多项运营保障维护，伴随着我国运营线路里程的不断增长，该领域也将成长为重要的潜力市场；根据申通地铁（上海地铁1号线的运营公司）年报披露，其委托维修保障费用是逐年提升的，2010年其维保费用为8325万元，到了2018年该数值上升为11660万元，计算得到平均每公里维保费用从225万元上升到315万元；假设平均每公里维保费用为315万元/公里，我们测算得到2019-2021年城轨地铁维保市场空间分别为212、253、296亿元。数据来源：申通地铁年报，天风证券研究所数据来源：申通地铁年报，天风证券研究所数据来源：申通地铁年报，天风证券研究所数据来源：申通地铁年报，天风证券研究所表表8：全国轨道交通运营线路长度及维保费用：全国轨道交通运营线路长度及维保费用图图17：上海地铁：上海地铁1号线委托维修保障费用（万元）号线委托维修保障费用（万元）对比城轨交通订单，机会在于中后期环节 受益标的分析317-30-25-20-15-10-505024681012营业总收入归属于母公司所有者的净利润16.56 20.10 22.80 29.77 17.77 26.6%21.4%13.4%30.6%39.9%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0020152016201720182019H1剔除龙昕的收入同比增长1.84 2.40 2.43 2.83 3.80 30.41%30.53%1.45%16.23%34.28%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%0.000.501.001.502.002.503.003.504.0020152016201720182019E剔除2017-2019年龙昕后归母净利润（亿元）同比（%）康尼机电为国内轨道交通门系统的龙头企业，拥有电机核心技术；2017-2019年，康尼机电收购消费电子结构件公司龙昕科技，后者由于其董事长违规担保、出现严重经营问题，最终导致康尼报表无明显增长；2019年，公司完全剥离龙昕科技。实际上，康尼机电扣除龙昕科技后的主业部分一直呈现较好的成长性，我们计算剔除龙昕科技后公司主业的增长情况，2015-2019H1公司收入端增速最低是2017年的13.4%，最高是2019H1的39.9%；净利润同比增速最低是2017年的1.45%，最高是2019年的34.28%，实现连续五年的快速增长。数据来源：数据来源：Wind，天风证券研究所，天风证券研究所数据来源：数据来源：Wind，天风证券研究所，天风证券研究所数据来源：数据来源：Wind，天风证券研究所，天风证券研究所图图18：康尼机电扣除龙昕科技后的收入及：康尼机电扣除龙昕科技后的收入及YoY（亿元）（亿元）图图19：康尼机电分季度收入及归母净利润（亿元）：康尼机电分季度收入及归母净利润（亿元）图图20：康尼机电剔除龙昕科技后归母净利润及：康尼机电剔除龙昕科技后归母净利润及YoY（亿元）（亿元）康尼机电18 1938.56%37.92%35.87%29.46%33.18%11.77%12.71%11.93%-93.38%8.58%-100.00%-80.00%-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%20152016201720182019/9/30毛利率（%）4.274.815.467.295.1925.8%23.9%22.6%21.3%20.3%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%01234567820152016201720182019/9/30三费（亿元）公司走出收购龙昕科技失败的阴霾，主营业务市占率不断提升。根据我们的测算，城轨地铁门系统市场市占率达到了66%；公司毛利率经历了2018年龙昕拖累整体业绩以及高铁门降价之后快速回升至2019年的33.18%，逐步恢复正常水平；净利率在2018年大幅下降至-93.38%，主要系计提所有商誉减值及龙昕亏损，2019年开始恢复正常（2019年扣除龙昕部分实现归母净利约为3.8亿元）；市场地位提高，三费率持续下降，从2015年的25.80%下降至2019年的20.3%。数据来源：数据来源：Wind，天风证券研究所，天风证券研究所数据来源：数据来源：Wind，天风证券研究所，天风证券研究所数据来源：数据来源：Wind，天风证券研究所，天风证券研究所图图21：康尼机电主营业务市场占有率：康尼机电主营业务市场占有率图图22：康尼机电毛利率及净利率：康尼机电毛利率及净利率图图23：康尼机电三费及占收入比重：康尼机电三费及占收入比重康尼机电0%10%20%30%40%50%60%70%2009201020112012201620172018市占率（估计）202015H12016H12017H12018H12019H1轨交分部营收（亿元）6.0877.859.2514.04同比增长（%）20.95%15%12%18%52%新能源分部营收(亿元）0.221.260.631.651.94同比增长（%）473%-50%162%18%总收入（亿元）7.89.561018.0818.19轨交业务占比77.95%73.22%78.50%51.16%77.19%新能源业务占比2.82%13.18%6.30%9.13%10.67%20162017城轨门系统7.437.5占比36.97%31.02%干线客车门系统0.79占比3.93%高铁门系统2.63.6占比12.94%14.89%安全门1.51.7占比7.46%7.03%城际车门0.230.9占比1.14%3.72%门系统合计12.5514.06占比62.44%58.15%毛利率41.41%37.80%配件1.392.51占比6.92%10.38%毛利率46.18%50.34%连接器0.370.38占比1.84%1.57%毛利率33.56%27.33%轨交业务合计14.7216.95占比73.23%70.10%康尼机电业务主要为轨交门业务，占比在2019H1达到了77.19%，其次为新能源业务，主要为新能源门系统、连接器等，2019H1占比为10.67%，两者合计占比约为88%；2019H1公司轨交业务在城轨地铁车辆集中交付+配件业务高速增长+城际门系统放量三重驱动下，实现52%的高增长；公司轨交业务以门系统为主，产品线覆盖了城轨车辆门（占比30%以上）、城轨安全门、城际车门，以及高铁门、干线客车门等；配件业务次之，2017年达到了2.51亿元，主要系城轨车辆及高铁车辆门的维修更换，伴随在役车辆运营年限拉长、配件业务增长迅猛。根据2019年公司业绩预告披露，公司在2019年主业实现了3.8亿左右的利润，我们认为未来两年公司在上述三大驱动因素带动下有望继续快速增长。数据来源：数据来源：Wind，天风证券研究所，天风证券研究所数据来源：数据来源：Wind，天风证券研究所，天风证券研究所表表9：康尼机电各类收入及占比（亿元）：康尼机电各类收入及占比（亿元）表表10：康尼机电轨交业务拆分及占比（亿元）：康尼机电轨交业务拆分及占比（亿元）康尼机电20 218.878.811.6316.52-0.78%32.16%42.05%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%-20246810121416182016201720182019营业收入（亿元）YOY0.540.450.661.27-16.43%47.96%92.42%-40%-20%0%20%40%60%80%100%-0.200.20.40.60.811.21.42016201720182019归属母净利润（亿元）YOY 交控科技是我国的城轨信号系统领先公司，业务覆盖多个城市轨交系统，公司充分受益城轨行业的高速增长；公司在2018-2019年高速增长，收入两年分别同比+32.16%、42.05%，归母净利润两年分别同比+47.96%、92.42%，利润增速高于收入增速。数据来源：数据来源：Wind，天风证券研究所，天风证券研究所数据来源：数据来源：Wind，天风证券研究所，天风证券研究所图图24：交控科技营业收入及：交控科技营业收入及YoY（亿元）（亿元）图图25：交控科技归母净利润及：交控科技归母净利润及YoY（亿元）（亿元）交控科技21 企业产品类型中标情况（线路数量及市占率）销售区域201620172018卡斯柯Urbails 888-GoA4级全自动运行系统、TRANAVI系统529.41%1034.48%623.08%全国主要区域通号国铁FZL300型-基于无线通信的CBTC系统15.88%26.90%311.54%全国部分区域电气泰雷兹SelTracCBTC信号系统、TSTCBTC2.0、TSTram现代有轨电车管理控制系统423.53%26.90%27.69%华东地区恩瑞特全自主化信号系统核心产品CBTC及相关轨道交通信息系统产品211.76%13.45%311.54%江苏省合众科技BiTRACON型CBTC产品211.76%620.69%13.85%华东、西南交控科技基础CBTC系统、CBTC互联互通列车运行控制系统（I-CBTC系统）、全自动运行系统（FAO系统）15.88%724.13%830.77%全国主要区域29.96%31.42%26.93%27.44%0%10%20%30%40%2016201720182019Q3综合毛利率（%）6.09%5.11%5.67%7.69%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%2016201720182019净利率城轨交通信号系统市场竞争较为激烈，竞争者较多，竞争者包含通号卡斯柯、电气泰雷兹这种外资技术背景的公司，在技术上具备先发优势；交控科技在新一代信号系统cbtc、i-cbtc以及FAO（自动驾驶）等产品上研发实力雄厚，近年来市占率提升非常明显，2017年中标7条地铁线订单，市占率达到了24.13%，2018年市占率达到了30.77%，并且实现了全国范围的订单覆盖；公司毛利率在2018年偏低，2019年开始回升，主要系2017、2018年西南市场竞争激烈、合同价格较低。公司净利率不断提高，主要系费用率下降。数据来源：交控科技招股书，天风证券研究所数据来源：交控科技招股书，天风证券研究所数据来源：数据来源：Wind，天风证券研究所，天风证券研究所数据来源：数据来源：Wind，天风证券研究所，天风证券研究所图图26：交控科技综合毛利率：交控科技综合毛利率图图27：交控科技销售净利率：交控科技销售净利率表表11：交控科技市场占有情况：交控科技市场占有情况交控科技22 235.652.442.662.193.957.830.752.060.50 0123456789201620172018CBTCI-CBTCFAO178702468102016291720182019H1公司主要从事第3-4代信号系统的研发生产，更能够满足国内用户的建设速度快、客流密度大、发车间隔小等需求。整体收入中，I-CBTC业务已占主流，2018年收入高达7.83亿元，相较于2017年实现翻番。公司2018年底在手订单高达42亿元，2019H1新增中标条数已达到7条，预计2019年全年在手订单进一步快速上升。数据来源：交控科技招股书，天风证券研究所数据来源：交控科技招股书，天风证券研究所数据来源：数据来源：Wind，天风证券研究所，天风证券研究所数据来源：交控科技招股书，天风证券研究所数据来源：交控科技招股书，天风证券研究所图图28：交控科技中标线路（条）：交控科技中标线路（条）图图29：交控科技信号系统技术发展情况：交控科技信号系统技术发展情况图图30：交控科技分业务营业收入（亿元）：交控科技分业务营业收入（亿元）交控科技2