化妆品行业专题系列之二：美妆双雄各显千秋把握红利迈向龙头-20191021-国信证券-37页.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧全球视野 本土智慧 行业行业研究研究 Page 1 证券研究报告深度报告证券研究报告深度报告 日用化学品日用化学品 化妆品行业专题系列之二化妆品行业专题系列之二 超配超配（维持评级）2019 年年 10 月月 21 日日 一年该行业与一年该行业与沪深沪深 300300 走势比较走势比较 行业专题行业专题 美妆双雄各显千秋，把握红利迈向龙头美妆双雄各显千秋，把握红利迈向龙头 国产美妆品牌二十年发展：四大红利充分把握，具体模式有所差异国产美妆品牌二十年发展：四大红利充分把握，具体模式有所差异国内化妆品行业经过多年的发展目前仍维持着极高的景气度，其中珀莱雅以及丸美均是过去二十年发展出来的国妆品牌佼佼者，期间伴随着初期品牌化，CS 渠道、传统电商以及社交电商四波行业红利不断发展壮大。但同时在具体成长过程中也有着较为不同的路径选择，表现在不同的财务指标上，珀莱雅在营收规模及增长弹性上表现突出，而丸美则在盈利及周转方面相对更佳。以各自消费者为核心，体系化保障品牌围绕需求布局以各自消费者为核心，体系化保障品牌围绕需求布局优质美妆品牌需要理解自己的消费者并围绕其需求变化开展布局。两者均以低线市场为主，其中珀莱雅核心客群为小镇青年，特点在于追求性价比，消费圈层化，而丸美核心客群为消费力较高的中青年女性，注重体验服务，并有明显消费升级倾向。两者通过合理的组织架构及激励机制有效保障了品牌围绕需求发展。珀莱雅围绕需求开发爆款品类，丸美侧重明星系列迭代升级珀莱雅围绕需求开发爆款品类，丸美侧重明星系列迭代升级不同的消费群体定位带来不同的产品打造策略，珀莱雅在充分理解小镇青年市场的需求变化下，凭借过硬的研发生产实力快速进行对应品类覆盖，并突出产品性价比优势，实现对低线市场的平价替代。并且在宣传层面也充分借助社群营销实现裂变式传播，达到产品形象的最大化扩散；而丸美则注重对明星品类的迭代升级，通过差异化的品类布局打开了发展空间，并在营销宣传上塑造产品高端化形象，突出培养消费者习惯，在强化品牌忠诚度的基础上实现价的稳定提升。珀莱雅全渠道动销能力突出，丸美注重终端品牌销售结合珀莱雅全渠道动销能力突出，丸美注重终端品牌销售结合渠道环节中，定位大众的珀莱雅动销能力较强，在线下渠道给予经销商更充分的利润空间，实现网点全面铺开，而在电商渠道中采用自营为主的方式推进，利用电商数据反辅产品规划，且在当前崛起的社交电商领域的布局位居同行前列。而定位轻奢的丸美则注重渠道对品牌形象的提升，线下侧重选择优质网点及百货美容院等高端渠道，加强终端服务推动量价稳健增长，线上则通过经销商有序布局。投资建议：美妆双雄各显千秋，把握红利迈向龙头投资建议：美妆双雄各显千秋，把握红利迈向龙头总结来看，珀莱雅以及丸美的两种发展模式虽有差异但无优劣之分，均是国产品牌在国际品牌挤压下的二十年间寻找到的适合自己发展之路，且一定程度上均助其实现了品牌突围。虽然目前双方在激烈的竞争格局下也面临着品牌单一，产品天花板等挑战。但长期来看，我们认为两者作为化妆品这一高景气度赛道中的优质企业，当前仍有望继续分享行业高成长红利，且依靠此前的优势积累以及具有针对性的积极补短板，有望突破桎梏实现高于行业平均水平的增长，值得投资者中长期持续积极关注和持有。重点公司盈利预测及投资评级重点公司盈利预测及投资评级 公司公司 公司公司 投资投资 昨收盘昨收盘 总市值总市值 EPS PE 代码代码 名称名称 评级评级（元）（元）（百万元）（百万元）2019E 2020E 2019E 2020E 603605 珀莱雅 买入 84.98 171,053 1.97 2.65 43.1 32.1 603983 丸美股份 增持 66.95 268,471 1.24 1.42 54.0 47.1 600315 上海家化 买入 36.05 241,985 0.99 1.15 36.4 31.3 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测相关研究报告：相关研究报告：海外化妆品企业运营观察：品牌焕新是基石，产品升级是核心，渠道切换是催化 2019-08-21 化妆品行业系列专题：夹缝中之蝶变，探寻本土美妆品牌突围之路 2019-01-22 证券分析师：张峻豪证券分析师：张峻豪 电话：0755-22940141 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517070001 证券分析师：曾光证券分析师：曾光 电话：0755-82150809 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 联系人：冯思捷联系人：冯思捷 电话：15219481534 E-MAIL： 独立性声明：独立性声明：作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.61.11.62.1O/18D/18F/19A/19J/19A/19日用化学品沪深3002 2 9 2 0 6 7 5/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 2 1 1 3:2 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 2 投资摘要投资摘要 关键结论与投资建议关键结论与投资建议 国内化妆品行业经过多年的发展目前仍维持着极高的景气度，其中珀莱雅以及丸美均是过去二十年发展出来的国妆品牌佼佼者，期间抓住了初期品牌化，CS渠道、传统电商以及社交电商四波行业红利发展壮大。但同时在具体成长过程中也有着较为不同的路径选择，表现在不同的财务指标上：珀莱雅在营收规模及增长弹性上表现突出，而丸美则在盈利及周转方面相对更佳。具体来看，珀莱雅聚焦于小镇青年客群，产品突出大众高性价比优势，在新品推广中通过爆品策略并依靠自建电商渠道迅速放量打开市场，公司渠道动销能力强，且其社群内容营销的布局上走在前列；而丸美定位轻奢，同时以眼霜作为差异化产品布局打开市场，通过多年终端服务以及针对性的营销推广深耕塑造了国产美妆品牌中较为高端品牌形象，培养较高忠诚度的客户群体，并在消费升级趋势下通过明星品类的升级提价实现稳健增长。珀莱雅以及丸美的两种发展路径虽有差异但无优劣之分，均是国产品牌在国际品牌挤压下的二十年间寻找到的适合自己发展之路，且一定程度上均助其实现了品牌突围。虽然目前双方在激烈的竞争格局下也面临着一系列挑战。但长期来看，我们认为，两者作为化妆品这一高景气度赛道中的优质企业，当前将继续分享行业高成长红利实现快速发展，且依靠此前的优势积累以及具有针对性的积极补短板，中长期仍有望突破桎梏实现持续发展，值得长期关注和持有。核心假设或逻辑核心假设或逻辑 第一，低线居民美妆消费习惯的养成，以及在年轻市场快速增长下，新一代消费群体个性化消费习惯，以及对社交渠道的偏好，将给本土品牌带来新机遇；第二，公司不断夯实产品力，不断向优质细分品类延伸，获得稳健的增长；同时搭建成功的营销团队，品牌运营能力持续提升；第三，公司治理结构不断改善，为多品牌多品类扩张打下体系化制度化基础，同时资本助力下多品牌外延扩张策略稳步推进。与市场与市场不同之处不同之处 市场对于丸美以及珀莱雅的比较主要集中在财务经营数据上，这种简单的对比过于表面，我们则详细从定位、产品、渠道及营销等角度分析了双方不同的发展战略，我们认为珀莱雅及丸美分别代表了两种不同的发展模式，两种模式没有优劣之分，但最终体现在公司层面的核心优势有所不同，同时我们也对在当前行业环境下两者各自面临的机遇以及需要解决的问题做了解析，并提出了未来双方继续做大做强的不同路径可能。股价变化的催化因素股价变化的催化因素 第一，化妆品行业社零增速持续超预期，行业景气度快速提升；第二，板块内公司在内部培育及外延并购下，多品牌布局成效初显。核心假设或逻辑的主要风险核心假设或逻辑的主要风险 第一，经济形势恶化，消费数据不达预期，行业景气度下行；第二，行业竞争格局恶化，新品类的拓展和新产品的推出效果不达预期，龙头公司业绩不达预期。2 2 9 2 0 6 7 5/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 2 1 1 3:2 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 3 内容目录内容目录 本土美妆品牌二十年发展：把握行业四大红利本土美妆品牌二十年发展：把握行业四大红利.6 早期品牌化红利：抢滩品牌化，为成为全国性品牌打下基础.7 CS 渠道红利：借力 CS 布局下沉市场，打开品牌发展空间.8 传统电商红利：突破渠道管理天花板，吸引品牌长尾客户.10 社交渠道红利：打破营销渠道壁垒，抓取新时期流量红利.11 珀莱雅&丸美：同享行业红利快速发展，不同模式在财务层面反映不同.12 客群定位：以消费者为核心，理解并围绕需求布局客群定位：以消费者为核心，理解并围绕需求布局.15 丸美及珀莱雅主要客群：三四线城市美妆消费者.15 组织管理支撑：系统性的保障企业战略紧跟消费者需求变化.16 产品策略：全品类致胜产品策略：全品类致胜 VS 优势品类迭代优势品类迭代.19 新品策略：珀莱雅围绕需求变化推“爆品”，丸美注重单品迭代升级.19 产品结构：丸美高单价产品比例相对较高.20 研发生产：两者均较早自建产能，并引入国际研发团队.21 渠道策略：提动销渠道策略：提动销 VS 塑品牌塑品牌.23 线下 CS 渠道：珀莱雅的广度 VS 丸美的高度.23 电商渠道：同是近年营收推动主力，但策略较为不同.25 营销策略：营销策略：“带货带货”为王为王 VS 提提“调性调性”为主为主.28 营销出发点：丸美以提升“调性”为目标，珀莱雅以“带货”为诉求.28 营销的媒介：珀莱雅玩转社群内容营销，丸美注重线下体验营销服务.29 投资建议：机遇与挑战并存，继往开来龙头越投资建议：机遇与挑战并存，继往开来龙头越.31 珀莱雅：多品牌布局实现长期迭代成长，电商渠道仍具发展空间.31 丸美：逐鹿抗衰市场，多品牌布局电商渠道.33 总结：美妆双雄各显千秋，把握红利迈向龙头.34 国信证券投资评级国信证券投资评级.36 分析师承诺分析师承诺.36 风险提示风险提示.36 证券投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明.36 2 2 9 2 0 6 7 5/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 2 1 1 3:2 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 4 图图表表目录目录 图图 1：化妆品零售额当月值及同比增速（：化妆品零售额当月值及同比增速（%）.6 图图 2：我国化妆品行业历年零售额（百万元）及增速：我国化妆品行业历年零售额（百万元）及增速/%.6 图图 3：综艺冠名费近十年水涨船高：综艺冠名费近十年水涨船高.8 图图 4：珀莱雅丸美十年前通过突出的品牌营销积累知名度：珀莱雅丸美十年前通过突出的品牌营销积累知名度.8 图图 5：国内大日化市场国内大日化市场 CS 渠道增长情况渠道增长情况.9 图图 6：国际品牌国际品牌 CS 渠道的折扣率渠道的折扣率.9 图图 7：国内美妆集团：国内美妆集团 18 年渠道占比年渠道占比.10 图图 8：国内电商渠道增长：国内电商渠道增长.11 图图 9：珀莱雅及丸美电商渠道占比变化：珀莱雅及丸美电商渠道占比变化.11 图图 10：我国社交电商市场规模变化情况：我国社交电商市场规模变化情况.11 图图 11：社交电商与传统电商区别：社交电商与传统电商区别.11 图图 12：社交电商年轻化明显：社交电商年轻化明显.12 图图 13：营销媒介发生变化营销媒介发生变化.12 图图 14：珀莱雅与丸美历年营收对比：珀莱雅与丸美历年营收对比.13 图图 15：珀莱雅与丸美历年营收增速对比珀莱雅与丸美历年营收增速对比.13 图图 16：珀莱雅与丸美毛利率对比珀莱雅与丸美毛利率对比.13 图图 17：各公司净利率对比各公司净利率对比.13 图图 18：各公司存货周转天数对比：各公司存货周转天数对比.14 图图 19：各公：各公司应收账款周转天数对比司应收账款周转天数对比.14 图图 20：不同层级市场美妆增速情况：不同层级市场美妆增速情况.15 图图 21：丸美股份网点各线城市分布情况：丸美股份网点各线城市分布情况.15 图图 22：珀莱雅品牌关注年龄段：珀莱雅品牌关注年龄段.15 图图 23：丸美品牌关注年龄段：丸美品牌关注年龄段.15 图图 24：小镇青年消费市场特点：小镇青年消费市场特点.16 图图 25：珀莱：珀莱雅内部实施事业部制雅内部实施事业部制.17 图图 26：珀莱雅实施外部合伙人制发展多品牌：珀莱雅实施外部合伙人制发展多品牌.17 图图 27：丸美股份组织架构一览：丸美股份组织架构一览.18 图图 28：L Capital 大中华区部分投资项目一览大中华区部分投资项目一览.18 图图 29：珀莱雅客群对品类偏好情况珀莱雅客群对品类偏好情况.19 图图 30：珀莱雅产品策略：珀莱雅产品策略.19 图图 31：丸美股份的产品迭代策略：丸美股份的产品迭代策略.20 图图 32：珀莱雅产品比例变化：珀莱雅产品比例变化.21 图图 33：丸美产品品类占比变化：丸美产品品类占比变化.21 图图 34：珀莱雅与丸美研发费用及人员对比：珀莱雅与丸美研发费用及人员对比.22 图图 35：珀莱雅丸美专利数量对比：珀莱雅丸美专利数量对比.22 图图 36：珀莱雅湖州工厂设备：珀莱雅湖州工厂设备.22 图图 37：丸美：丸美 5C 中心中心.22 图图 38：2003-2018 年我国日用化妆品主要渠道占比变化（年我国日用化妆品主要渠道占比变化（%）.23 图图 39：珀莱各渠道增速变化珀莱各渠道增速变化.23 图图 40：丸美各渠道增速变化：丸美各渠道增速变化.23 图图 41：珀莱雅及丸美的：珀莱雅及丸美的网点变化情况网点变化情况.24 图图 42：丸美百货渠道增速变化：丸美百货渠道增速变化.24 图图 43：珀莱雅返利占经销收入比例：珀莱雅返利占经销收入比例.25 图图 44：丸美：丸美返利占经销收入比例返利占经销收入比例.25 图图 45：珀莱雅电商增速：珀莱雅电商增速.26 图图 46：丸美电商增速丸美电商增速.26 图图 47：珀莱雅电商渠道中直营比例不断提升：珀莱雅电商渠道中直营比例不断提升.27 图图 48：丸美股份电商业务中直营的占比：丸美股份电商业务中直营的占比.27 图图 49：珀莱雅及丸美：珀莱雅及丸美销售费用变化销售费用变化.28 图图 50：珀莱雅及丸美珀莱雅及丸美销售费用分拆销售费用分拆.28 图图 51：丸美股份营销策略：丸美股份营销策略.29 图图 52：珀莱雅营销策略：珀莱雅营销策略.29 图图 53：公司网红：公司网红 KOL 的营销产业链的营销产业链.30 图图 54：公司网络广告宣传费用占比变化情况：公司网络广告宣传费用占比变化情况.30 图图 55：公司终端会员积分不断增长：公司终端会员积分不断增长.30 图图 56：国际品牌入驻天猫迎来快速增长：国际品牌入驻天猫迎来快速增长.32 2 2 9 2 0 6 7 5/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 2 1 1 3:2 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 5 图图 57：今年本土美妆新锐品牌增长靓丽：今年本土美妆新锐品牌增长靓丽.32 图图 58：珀莱雅的投资布局：珀莱雅的投资布局.32 图图 59：预测：预测 2028E 年美妆消费人群年龄分布年美妆消费人群年龄分布.33 图图 60：中年客群体前三大关注皮肤问题：中年客群体前三大关注皮肤问题.33 表表 1：我国目前化妆品线下渠道概述：我国目前化妆品线下渠道概述.9 表表 2：我国目前化妆品线上渠道概述：我国目前化妆品线上渠道概述.10 表表 3：公司第一次股权激励考核目标：公司第一次股权激励考核目标.17 表表 4：双方旗舰店：双方旗舰店 TOP10 产品价格产品价格.20 表表 5：珀莱雅及丸美研发高管背景情况：珀莱雅及丸美研发高管背景情况.21 表表 6：珀莱雅旗下品牌一览：珀莱雅旗下品牌一览.31 表表 7：丸：丸美股份旗下品牌概览美股份旗下品牌概览.34 2 2 9 2 0 6 7 5/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 2 1 1 3:2 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 6 写写在前面：在前面：今年以来化妆品行业景气度持续上行且资本化进程加速推进，板块内公司表现也极为突出，珀莱雅自年初以来股价一度实现超过 100%的表现，而丸美股份上市后经过短暂调整，近期同样创下新高并实现了近 70%的涨幅表现。整体来整体来看随着行业靓丽的增速表现看随着行业靓丽的增速表现以及以及优质上市企业不断增加优质上市企业不断增加，资本市场对于，资本市场对于板块的关板块的关注注度显著提升度显著提升，而珀莱雅以及丸美两家新晋美妆上市企业，在各自的发展道路上既有相似之处也有明显的差异化走向。本文我们将重点深入分析两者在产品策略，渠道扩张，以及管理模式上的区别，以点带面理解国产美妆品牌过去二十年的发展路以点带面理解国产美妆品牌过去二十年的发展路径径，并以此判断未来国产美妆行业的发展方向及空间。首先，首先，我们并不认为某一种发展模式就是绝对正确的成长路径我们并不认为某一种发展模式就是绝对正确的成长路径，国内庞大的美妆市场以及不同层级市场截然不同的消费特征孕育了大量机会，这一市场足够支撑两到三个龙头企业的出现，关键在于企业践行的模式是否能够符合所定位客群的需求变化，以及最终的执行落实。并且，针对市场对于两家上市公司短期估值偏高，长期竞争优势不明朗的担忧并且，针对市场对于两家上市公司短期估值偏高，长期竞争优势不明朗的担忧，我们认为两者作为化妆品这一高景气度赛道中的稀缺上市标的，确实享有一定稀缺性溢价，但也不仅于此，从整个行业来看，双方都是过去二十年本土品牌中为数不多的佼佼者，依靠此前在产品，品牌及渠道上的优势积累，以及上市具有针对性的积极补短板，有望突破桎梏实现高于行业平均水平的增长。至少从当前时点来看，两者均是走在各自成为行业龙头的正确道路之上。本土美妆品牌本土美妆品牌二十年发展二十年发展：把握：把握行业行业四大红利四大红利 近年来国内化妆品市场持续强势表现，18 年我国化妆品行业零售规模达到4102.34 亿元，同比增长 12.3%，达到自 2012 年来最高水平。且今年以来社零数据中化妆品继续强势表现，最新九月增速位列消费品类中第一。整体来看，我国美妆市场化虽然起步较晚，但通过近三十多年的发展，伴随居民美妆消费习惯的改变，特别是在低线市场以及年轻化趋势下渗透率和客单价快速提升，日化行业市场容量急剧膨胀。在这一过程中本土品牌以及国外品牌一定程度上都分享了行业整体快速发展的红利。图图 1：化妆品零售额当月值及同比增速（化妆品零售额当月值及同比增速（%）图图 2：我国化妆品行业历年零售额（百万元）及增速我国化妆品行业历年零售额（百万元）及增速/%资料来源：国家统计局，国信证券经济研究所整理 资料来源：欧睿咨询，国信证券经济研究所整理 虽然直到目前外资品牌在国内市场仍占据着主导地位，而国际品牌在进入中国的近三十年时间里，将有国际影响力的品牌和国际水准的产品带入国内，同时通过大量领先的广告推广和品类管理经验，也引领了国内日化行业快速发展。对于本土品牌而言，在直面国际品牌的冲击过程中，无论是产品品质，品牌影响力，营销投入费用等均有着明显的差距。大量的品牌在这期间要不经营不善破产消失，要不被国际巨头收购后逐步淡出消费者视线。目前我们所还能接触目前我们所还能接触到的传统国产美妆品牌都是经历了国际品牌竞争洗礼后逐步壮大的到的传统国产美妆品牌都是经历了国际品牌竞争洗礼后逐步壮大的，有着自身，有着自身2 2 9 2 0 6 7 5/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 2 1 1 3:2 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 7 过人之处过人之处。其中既有类似上海家化这类的本身就有着悠久历史，并在后期通过积极管理变革，丰富品牌矩阵，持续壮大的日化龙头。同样也有着大量类似珀莱雅和丸美股份等在 90 年代后期或 2000 年初成立，并伴随国产美妆市场成长的品牌，而这部分品牌有着以下几个共性：1）创始人多数有着深厚的渠道运营经验）创始人多数有着深厚的渠道运营经验，代理过较多的国内外美妆品牌因而熟知品牌及渠道的运营模式；2）深入市场的过程中深）深入市场的过程中深刻了解国内不同层级市场的刻了解国内不同层级市场的消费者偏好消费者偏好，因此能够打出差异化的产品特色；3）多为民企管理层灵活变多为民企管理层灵活变通通，且企业文化颇具狼性，品牌渠道等调整上积极迅速，在发展中能够敏锐抓住不同时期的行业红利，得到了迅速发展壮大。目前上市的珀莱雅以及丸美目前上市的珀莱雅以及丸美股份就股份就是这部分品牌企业的杰出代表是这部分品牌企业的杰出代表，他们既是外他们既是外资资品牌的学生品牌的学生，也在多个领域打造出了自己的核心能力，并在快速变化的也在多个领域打造出了自己的核心能力，并在快速变化的市场市场中中站稳站稳了了脚跟脚跟。从行业层面来看，通过分析这部分品牌的成长历程，我们发现目前的国产品牌发展壮大离不开对于期间出现的四波行业红利的把握。早期品牌化红利：早期品牌化红利：抢滩品牌化，抢滩品牌化，为成为全国性品牌打下基础为成为全国性品牌打下基础 如前文所述，多数国产美妆品牌的创始人在初期主要是从事渠道代理或者经销商，在 90 年代末及 2000 年初逐步开始转向品牌化经营，成立品牌公司。从行业角度来看：一方面，这一期间国内日化市场已经初具规模，消费者习惯逐步一方面，这一期间国内日化市场已经初具规模，消费者习惯逐步养成，已经有了孕育品牌发展的机遇养成，已经有了孕育品牌发展的机遇；另一方面，品牌创始人在前期的品牌代另一方面，品牌创始人在前期的品牌代理和渠道开发过程中已经积累了对品牌的运营以及市场消费行为的深刻理解理和渠道开发过程中已经积累了对品牌的运营以及市场消费行为的深刻理解，这也为后续成立品牌公司发展运营打下了基础。而在初期通过对渠道市场的了解进行了早期区域化的快速扩张后，为了进一步打开全国性市场，这些品牌必须加大品牌宣传投入力度，推进品牌化进程。而从社会发展角度，本土化妆品能够顺利开启品牌化在当时也有着的三大因素：1）消费者产品认知尚未开启，信息化尚未普及，给了品牌商较大的空间。）消费者产品认知尚未开启，信息化尚未普及，给了品牌商较大的空间。我们前文提到，在 30 年前国际品牌进入中国市场后在营销宣传等方面的高举高打下，一定程度上也教育了国内消费者的美妆消费习惯，因此当时的国内消费者对国际品牌有着较强的认同感。因此这一批国产品牌在成立之初，无论是品牌名字还是宣传营销手法都有着强烈的国际品牌痕迹。但由于当时信息化尚不但由于当时信息化尚不发达，消费者对于品牌的认知度也并不强，给了国内品牌较大的借势宣传发达，消费者对于品牌的认知度也并不强，给了国内品牌较大的借势宣传空间。空间。2）广告冠名代言费用尚未水涨船高。）广告冠名代言费用尚未水涨船高。十多年前的品牌宣传方式比较单一，传播媒介主要以电视杂志广告为主，一部成功的电视剧或是综艺节目往往可以带火一批品牌，虽然这一过程中通常具有很强的不确定性，但不同于现在，十年前代言费以及节目冠名费远低于当前水平，相对而言试错成本也较低。3）以经销）以经销销售销售为主的时期，大手笔为主的时期，大手笔宣传宣传投入投入能够能够给予经销商拿货信心给予经销商拿货信心 早期电商渠道尚未发展壮大，百货等直营渠道短期又难以打入，本土品牌并没有太多直接面向消费者的渠道，品牌对于市场的开拓主要依靠增加新经销商合作推进，因此因此经销商经销商是否认同品牌显得尤为重要，而对于是否认同品牌显得尤为重要，而对于一个相对不熟悉的新一个相对不熟悉的新兴品牌，品牌商兴品牌，品牌商大手笔大手笔品牌营销品牌营销投入投入通常能够有效通常能够有效增加增加经销商的拿货经销商的拿货信心。信心。2 2 9 2 0 6 7 5/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 2 1 1 3:2 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 8 图图 3：综艺冠名费综艺冠名费近十年近十年水涨船高水涨船高 图图 4：珀莱雅丸美十年前通过突出的品牌营销积累知名度珀莱雅丸美十年前通过突出的品牌营销积累知名度 资料来源：国家统计局，国信证券经济研究所整理 资料来源：欧睿咨询，国信证券经济研究所整理 在这一初期品牌化过程中，很大程度上取决于一是公司管理层的战略眼光以及投入的魄力；二是也不得不否认，部分投入的成功存在有一定偶然性，但相对而言，在试错成本较低且营销手段较为清晰的大背景下大力进行品牌化布局，最终带来的回报是可观的。从珀莱雅以及丸美的发展过程来看，也离不开各自初期成功的品牌化营销宣传：珀莱雅在成立初期，完成一定规模积累后，就开始大力进行品牌升级并配合大手笔的广告投入，一方面聘请如大 S 等在当时美容专家形象突出的代言人合作，并在核心电视节目上投放了大量广告冠名，其中 09 年公司广告冠名的湖南卫视金鹰剧场后独播的宫剧大火为珀莱雅带来知名度迅速的放大；而丸美则除了聘请与品牌形象契合度较高的代言人外，在 07 年也打造了“弹弹弹，弹走鱼尾纹”的经典广告。通过这一期间的努力，两大品牌实现了品牌知名度的进一步积累，吸引了大量新的各区域经销商前来合作，帮助其全国扩张下销售规模再上一台阶。CS 渠道红利：渠道红利：借力借力 CS 布局下沉市场，打开品牌发展空间布局下沉市场，打开品牌发展空间 国产品牌在发展之初品牌力远不及国际品牌，在一二线市场直接竞争很难做大规模。因此对于本土来说为了避国际品牌在高端市场的锋芒，对于本土来说为了避国际品牌在高端市场的锋芒，通过大众化的定通过大众化的定位，借助对本土市场的深刻理解以及多层级渠道的融合优势，位，借助对本土市场的深刻理解以及多层级渠道的融合优势，在广阔的国内低在广阔的国内低线市场进行扩张，迅速做大规模线市场进行扩张，迅速做大规模并生存下来并生存下来有着一定现实意义有着一定现实意义。而在下沉市场的过程中 CS（日化专营店）渠道则是目前被国内品牌广泛运用的渠道形式。日化专营店（日化专营店（CS）作为我国特有的一种渠道形式（日本药妆店渠道有所类似），）作为我国特有的一种渠道形式（日本药妆店渠道有所类似），已经成为本土品牌普遍采用布局下沉市场的一种渠道方式已经成为本土品牌普遍采用布局下沉市场的一种渠道方式。CS 渠道发展最迅猛的时期主要在 2005 年至 2012 年左右，从这一时期的大背景来看，一方面，我们美妆市场渗透率在快速提升，低线美妆消费者的需求在不断增长；另一方面期间我国城镇化建设如火如荼，给了经销商发展下线市场带来了增量空间，而 CS 店的开店成本以及运营难度较低，大量以夫妻店形式的终端店铺出现给了大众品牌接触低线消费者并快速发展带来了更广阔的土壤。2 2 9 2 0 6 7 5/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 2 1 1 3:2 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 9 表表 1：我国目前化妆品线下渠道概述我国目前化妆品线下渠道概述 渠道渠道 描述描述 定位定位 渠道列举渠道列举 当前主力消费人群当前主力消费人群 渠道品牌渠道品牌 商超 多为大型连锁商超 中端 家乐福、人人乐、永辉超市、武商等 中老年 百雀羚、相宜本草等 百货 仍是外资品牌的竞技场 高端 久光/银泰 中产阶级 雅诗兰黛、兰蔻、资生堂等 日化专营店 药妆店药妆店：与香港和日本不同，国内的药妆店由于牌照问题不能售卖药品 中端 屈臣氏（渠道下沉非常明显）、万宁 少年、中青年 本土品牌（一叶子、韩束、三生花、韩后和自然堂等）、台湾和日韩品牌以及自有品牌 化妆品店化妆品店：售卖护肤品、彩妆、香氛等，个护和保健品占比较小，中高端 丝芙兰（一二线城市）、狐狸小妖（三四线城市）、千色店 一二线年轻时尚人群以及位于消费升级风口的三四线年轻人群 国际中高端品牌以及自有品牌 中端 娇兰佳人、唐三彩 低线的年轻时尚人群 单品牌店 国际品牌 多为中高端 一二线城市购物中心 一二线城市的年轻人群 Lush、欧舒丹、茱莉蔻、爱丽小屋、悦诗风吟 本土品牌 中低端（佰草集除外）低线城市的街铺店（其中佰草集主要位于一线城市的社区类购物中心）低线城市（五、六线及以下）人群，但随着日化专营店的渠道下沉，消费人群逐渐减少 佰草集、婷美、老中医、植物医生 资料来源:公开资料整理、国信证券经济研究所整理 对于品牌商来看，相较于其他渠道，日化专营店的优势在于：1）日化专营店正日化专营店正在继续加速进行渠道下沉，门店扩张极为迅速，在继续加速进行渠道下沉，门店扩张极为迅速，符合低线美妆市场渗透率提升符合低线美妆市场渗透率提升的优势的优势；2）相对于 KA 百货等渠道，CS 渠道现金流健康，账期短，渠道现金流健康，账期短，且没有高且没有高昂的入场费等，昂的入场费等，深受品牌商及代理商欢迎深受品牌商及代理商欢迎；3）日化专营店日化专营店具有天然的体验优势具有天然的体验优势和和专业性优势，专业性优势，便于品牌商未来进行进一步的品牌打造。即使目前，区域性的私营日化专营店通过社区店的形式，仍有着相当强的引流能力。4）在渠道利益在渠道利益分配上，分配上，国产品牌国产品牌较之欧美日韩产品也能给予渠道商与零售商更高的利润空间。且在返点等措施上也相对更家灵活，而国际品牌由于价格体系相对固化难以给国际品牌由于价格体系相对固化难以给予经销商更多的支持，导致渠道下沉迟迟未打开局面。予经销商更多的支持，导致渠道下沉迟迟未打开局面。图图 5：国内国内大日化大日化市场市场 CS 渠道增长渠道增长情况情况 图图 6：国际品牌国际品牌 CS 渠道的折扣率渠道的折扣率 资料来源：欧睿数据，国信证券经济研究所整理 资料来源：品观网，国信证券经济研究所整理 CS 渠道是目前很多本土品牌中线下占比最高的渠道，也造就了一大批国内品牌的发展壮大。其中，珀莱雅就是借 CS 渠道实现了营收跨越式增长。在品牌成立后不久，日化专营店就成为了珀莱雅最主要的销售渠道。据媒体报告，2008年珀莱雅的销售翻了一番，到了 2009 年，销售额增长仍然达到增 80%，这其中就主要有赖于这一时期 CS 渠道快速增长带来的贡献；而丸美则借助其差异化的品类战略以及较为高端的定位，在 CS 渠道中相对其他国内品牌有着更为明显的品牌优势，因此也乘 CS 红利得到了快速发展。因此在后期的发展中 CS均成为了两者最主要的渠道模式，即使目前两者进行全渠道布局的情况下，CS渠道在营收中仍有着超过 40%以上的高比例。2 2 9 2 0 6 7 5/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 2 1 1 3:2 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 10 图图 7：国内美妆集团国内美妆集团 18 年渠道占比年渠道占比 资料来源:公司公告，欧睿咨询，草根调研，国信证券经济研究所整理，传传统电商统电商红利：红利：突破渠道管理天花板，吸引品牌长尾客户突破渠道管理天花板，吸引品牌长尾客户 对于美妆行业来说，电商渠道爆发于 2010 年左右，至今仍是增速最快至今仍是增速最快最具活最具活力力的渠道之一。的渠道之一。由于电商渠道从发展之初就以平价、优惠为卖点，所定位的客群也大多数以价格敏感性较高的客群为主，因此在发展之初与定位大众平价的本土品牌有着较高的契合度。一方面，电商的发展孕育了大量的淘品牌，他们往往通过一两个细分类目切入市场，与主流电商平台建立深度合作关系，借着前期的互联网红利在短时间内实现销量大幅增长。另一方面，线下起家的本土另一方面，线下起家的本土品牌也在积极发力电商。品牌也在积极发力电商。线下本土品牌自身已具备一定品牌力和产品力，但仅凭线下的网点布局毕竟管理边际有限，而电商则能够帮助其触及更多目标消费者，因此近年来随着电商平台的品牌化趋势加速，以及品牌自身电商思维的确立以及相关团队的开拓建设，线上销售额迎来爆发。这里面就包括了珀莱雅以及丸美等传统品牌。表表 2：我国目前化妆品线上渠道概述我国目前化妆品线上渠道概述 渠道渠道 分类及描述分类及描述 定位定位 渠道列举渠道列举 渠道品牌渠道品牌 淘宝、京东淘宝、京东大型平台大型平台 品牌官方旗舰店品牌官方旗舰店（在天猫和京东）中高低端全覆盖 各种中高低端品牌的天猫官方旗舰店、京东自营官方旗舰店 高端品牌：雅诗兰黛、兰蔻、海蓝之谜等；大众品牌：百雀羚、自然堂、珀莱雅 第三方平台旗舰店第三方平台旗舰店（主要为线下知名CS 去渠道品牌的线上店铺）与第三方平台的定位有关 丝芙兰、屈臣氏和丽人丽妆等代销平台 多以未建立天猫官方旗舰店的小众品牌、品牌力较弱但单品打造力强的品牌（欧树、彼得罗夫等）以及自有品牌为主 零散零散 B2C 和和 C2C（随着天猫品牌化的推进、品牌定价策略一致化，该渠道正在逐渐衰退）中高低端全覆盖 包括各种海外代购、品牌的经销商在网上自建的平台等等 高端品牌（未建立天猫旗舰店）的海外代购，中低端品牌的经销商建立的平台 社交电商社交电商 以内容为驱动的电商种草平台，通过优质内容分享为交易引流 中高低端全覆盖 小红书 高端品牌：SK-II、CPB、圣罗兰等；大众品牌：碧柔、Olay 等 特卖平台特卖平台 销售品牌折扣商品，限时特卖，该类平台正在不断衰退 中高低端全覆盖 聚美优品、唯品会 大众品牌为主：自然堂、美宝莲、御泥坊等；高端品牌：兰蔻、雅诗兰黛等 资料来源:国信证券经济研究所整理 如上表所示，经过多年发展，我国的美妆线上渠道目前主要以阿里、京东等大型平台为主，社交平台和特卖平台为辅，据 CBNData 数据，天猫美妆占据化妆品电商 70%以上份额，因此美妆品牌想在电商渠道中实现跨越式发展离不开优质平台流量的扶持。而从近年从近年美妆平台自身高增长来源来看，除了得益于国美妆平台自身高增长来源来看，除了得益于国际高端美际高端美妆的进驻外，妆的进驻外，国产国产品牌在获得平台支持后的迅速放量品牌在获得平台支持后的迅速放量也贡献较大增量也贡献较大增量。而而在在进入进入 19 年年后后，随着国际品牌面临高基数下不可避免的增速放缓，随着国际品牌面临高基数下不可避免的增速放缓，电商平电商平台均提出了布局下沉市场的挖掘新客的战略，而在这一过程中，台均提出了布局下沉市场的挖掘新客的战略，而在这一过程中，更离不开对国更离不开对国产产大众大众品牌的扶持品牌的扶持。因此本土的大众护肤品牌有望在平台合作下迎来新的增长动力。2 2 9 2 0 6 7 5/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 2 1 1 3:2 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 11 图图 8：国内国内电商渠道增长电商渠道增长 图图 9：珀莱雅及丸美电商渠道占比变化珀莱雅及丸美电商渠道占比变化 资料来源：欧睿咨询，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 而在具体运营过程中，一个品牌在电商平台能否成功很大程度上在于对平台运营规则的了解程度和相应的执行力，并同时维护好线下经销商利益。因此很多传统品牌在初期未能及时抓住电商红利，主要原因一是一是担心线上担心线上低价渠道的发低价渠道的发展对于线下经销体系的冲击展对于线下经销体系的冲击，二是在二是在电商运营电商运营中对平台流量规则的不熟悉中对平台流量规则的不熟悉，没有办法充分利用好平台的流量支持，导致运营成本相对较高。对此再后续的发展中，一部分品牌如百雀羚、丸美等选择了通过代运营商进行线上布局；另一部分如珀莱雅等则选择了自营的方式。虽然具体布局方式不同，但凭借良好的产品基础，电商均已成为近年来拉动两者营收快速增长的主要因素，并目前在各自营收占比中均已接近一半。社交渠道红利：社交渠道红利：打破营销渠道壁垒，抓取新时期流量红