机械行业科创板专题系列三：中微公司国产半导体设备之光-20190407-招商证券-30页.pdf

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告证券研究报告|行业深度报告行业深度报告 工业工业|机械机械 推荐推荐（维持）（维持）中微公司：国产半导体设备之光中微公司：国产半导体设备之光 2019年年04月月07日日 科创板专题系列三科创板专题系列三 上证指数 上证指数 3247 行业规模行业规模 占比%股票家数（只）341 9.5 总市值（亿元）31063 5.3 流通市值（亿元）22625 4.8 行业指数行业指数%1m 6m 12m 绝对表现 13.9 25.5 1.0 相对表现 6.9 7.3-4.3 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告相关报告 1、科创板专题系列一 江苏北人：立足汽车焊接，拓展航天等领域2019-03-31 2、机械行业 2019 年 4 月报套路千万条 安全第一条2019-03-26 3、增值税率下调对机械行业影响点评增厚公司业绩，提升市场信心2019-03-06 经历几番周折，科创板终于迎来了呼声最高的中微公司（目前“已受理”阶段）。半导体设备价值量最高的三部分依次为光刻机、刻蚀设备及薄膜沉积设备，而中微公司则代表我国刻蚀和薄膜沉积设备最高技术水平，是广受国际认可的后起之秀，自主研制出全球领先的等离子体刻蚀机，率先突破国外封锁。2019 年半导体设备行业面临回整，但 2020 年将回归高速增长，看好国内半导体设备长期发展。中微公司中微公司15 年苦心孤诣终成正果。年苦心孤诣终成正果。公司自 2004 年以来多次增资，但控制权始终掌握在创始人手中，多年来累计投入超过 10 亿元，自主研发出国际领先的等离子体刻蚀机，打破发达国家技术垄断，2017 年纳入台积电 7nm 工艺设备采购名单，是国内公司首次参与世界最先进的芯片研发生产中；MOCVD设备也同样取得突破，2018 年在全球氮化镓基 LED MOCVD 设备市场占据主导地位。凭借先进技术和产品质量不仅吸引了诸如中芯国际、长江存储、三安光电等国内泛半导体龙头客户，其刻蚀设备更是进入了包括台积电、SK 海力士、联华电子、格芯等世界龙头企业。现金流由负转正迎来质变，公司成功度过亏损期。现金流由负转正迎来质变，公司成功度过亏损期。收入从 2016 年的 6.10 亿元增长至 2018 年的 16.39 亿元，年均复合增长率达 64%，2018 年增长率 68.66%，净利润同样高速增长，从 2016 年亏损 2.4 亿增长至 2018 年的盈利 9087 万，2018 年增长 203%，成长性极强。经营活动净现金流量由负转正，经营质量迎来质变，主要由于公司销售规模扩大，预收账款和应收账款回款双双增加。现金流量净额是净利润的 2.87 倍，盈利质量有较大幅度的提升。可比公司包括泛林半导体、东京电子、北方华创等。可比公司包括泛林半导体、东京电子、北方华创等。2018 年毛利率 35.5%低于行业平均水平 41.6%，主要是主动降价（尤其是 MOCVD 设备）抢占市场导致。而 2016-2017 年收入主要在刻蚀设备，所以毛利率与刻蚀设备主要竞争对手应用材料、泛林半导体、东京电子基本相同，技术上不存在较大差距。工艺迭代将催生新需求，长期看好半导体设备行业。工艺迭代将催生新需求，长期看好半导体设备行业。“一代设备，一代工艺，一代产品”，半导体设备行业的技术水平及特点与半导体制造工艺的需求密切相关，下游需求的不断提高也对工艺产生新的要求，工艺不断精进，效率提升催生更多设备需求。叠加半导体产能转移浪潮，长期看好半导体设备行业，预计 2019 年中国大陆设备销售额达到 125 亿美元，2020 年将会更好。诸凯诸凯 S1090518070005 吴丹吴丹 S1090518090001 刘荣刘荣 0755-82943203 S1090511040001 研究助理 时文博时文博 半导体设备真龙头，作为稀缺标的，有望享有高估值溢价：半导体设备真龙头，作为稀缺标的，有望享有高估值溢价：对比A股同类公司，中微公司具有两大特点：（1）布局领域更加核心，技术水平更加先进：半导体制备设备中，最核心的三部分为光刻机、刻蚀机和薄膜沉积设备，公司聚焦于刻蚀机和薄膜沉积设备，相较于A股上市聚焦分选测试的长川科技及主攻高纯工艺系统的至纯科技，无论是产业价值地位还是战略高度，都具有较大优势，在主营产品上也具有更强统治力，有望享有技术估值溢价；（2）产品更加专一，半导体设备细分领域真龙头：对比技术同样广泛认可的北方华创，其IC设备品类齐全，居国内设备商之首，但在刻蚀机领域北方华创主要侧重于金属刻蚀机、硅刻蚀机，中微半导体侧重于介质刻蚀机，从技术水平看硅刻蚀和金属刻蚀相对容易，介质刻蚀机是最难做的刻蚀设备，技术壁垒和价格溢价也较高。若成功登陆科创板，作为稀缺性标的有望享受细分领域龙头带来的估值溢价。风险提示：政策落地不及预期、技术研发风险、宏观环境恶化 风险提示：政策落地不及预期、技术研发风险、宏观环境恶化 -40-30-20-10010Apr/18Jul/18Nov/18Mar/19(%)机械沪深300 行业研究 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 一、筚路蓝缕中微公司面面观一、筚路蓝缕中微公司面面观.3 1.1 团队稳定，创始人掌舵.3 1.2 刻蚀机+MOCVD 齐头并进.3 1.3 顺利度过亏损期，收入利润加速提升.7 二、百川赴海国产半导体设备之光二、百川赴海国产半导体设备之光.11 2.1 亮点一：立足创新，迎来业绩放量期.11 2.2 亮点二：率先突围，17 年是国产化元年.13 2.3 亮点三：客户端得到市场广泛认可.14 2.4 亮点四：供应端扶持关键供应商.15 三、革故鼎新工艺迭代将催生新需求三、革故鼎新工艺迭代将催生新需求.15 3.1 面向千亿，进口可替代空间广阔.15 3.2 工艺迭代将催生新需求.18 3.3 周期性波动不改长期增长趋势.19 3.4 转移浪潮+国家扶持，半导体设备任重道远.19 四、未来发展方向及募投项目四、未来发展方向及募投项目.20 4.1 两大方向：扩大产品和市场覆盖.20 4.2 两大募投项目：产能扩张+研发建设.21 五、A 股产业链上市公司梳理五、A 股产业链上市公司梳理.22 5.1 长川科技：测试设备龙头，拥抱进口替代.22 5.2 至纯科技：受益产业发展，长期成长潜力值得关注.25 5.3 稀缺性标的，有望享受估值溢价.29 行业研究 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 一、筚路蓝缕中微公司面面观一、筚路蓝缕中微公司面面观 1.1 团队稳定，创始人掌舵 中微公司聚焦于集成电路、中微公司聚焦于集成电路、LED 芯片等微观器件领域的等离子体刻蚀设备、深硅刻蚀设备和芯片等微观器件领域的等离子体刻蚀设备、深硅刻蚀设备和 MOCVD 设备等关键设备的生产销售。设备等关键设备的生产销售。坚持走独立自主开发的路线，招募国际和国内一流的技术人才，多年来保持较高的研发投入，目前研发核心技术和产品面向世界科技前沿，是国际半导体设备产业界公认的后起之秀。公司前身中微有限，由中微亚洲公司前身中微有限，由中微亚洲 2004 年在上海出资设立，设立时为外商独资企业。年在上海出资设立，设立时为外商独资企业。设立以来，中微有限通过中微开曼层面进行多轮海外融资并实施员工期权及持股计划及引进长效股权融资安排。海外架构调整前中微开曼陆续获得华登国际、光速创投、申创中微、国开金融等境内外机构投资者的多轮融资，2016 年 12 月向巽鑫投资、上海创投和悦橙投资，2018 年 2 月向创橙投资等 3 名机构投资者，及 18 年 7 月向巽鑫投资、亮橙投资等 9 名机构投资者进行股权融资。董事长及总经理尹志尧是公司创始人及核心技术人员，持股董事长及总经理尹志尧是公司创始人及核心技术人员，持股 1.29%。创始人尹志尧自公司成立就担任掌舵人至今，曾在硅谷 Intel 公司、LAM 研究所、应用材料公司等电浆蚀刻供职 16 年，2004 年携 15 人技术团队回国创立公司。目前目前共有 6 名境外法人股东，20 名境内法人股东，自然人股东 8 名，其中持 5%以上（含）股份或表决权的股东，包括上海创投（上海国资委全资）、巽鑫投资（产业基金全资）、南昌智微（员工持股平台）、置都投资、中微亚洲、Grenade、Bootes、Futago、悦橙投资、创橙投资、亮橙投资和橙色海岸。无控股股东及实际控制人，第一大股东上海创投持股 20.02%，第二大股东巽鑫投资持股 19.39%。悦橙投资、创橙投资、亮橙投资和橙色海岸的普通合伙人均为兴橙投资，合计持股 10.64%。图图 1：中微半导体股权结构：中微半导体股权结构 资料来源：公司公告、招商证券 1.2 刻蚀机+MOCVD 齐头并进 公司主要业务是开发加工微观器件的大型真空工艺设备，包括两块：等离子体刻蚀设备和薄膜沉积设备。公司主要业务是开发加工微观器件的大型真空工艺设备，包括两块：等离子体刻蚀设备和薄膜沉积设备。两者与光刻机是制造集成电路、LED 芯片等微观器件的最关键设备。行业研究 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 4 中微向全球领先的集成电路和 LED 芯片制造商提供极具竞争力的高端设备和高质量服务，目前公司等离子体刻蚀设备已被广泛应用于国际一线客户从 65 纳米到 14 纳米、7 纳米和5 纳米的集成电路加工制造及先进封装。刻蚀机用来按光刻机刻出的电路结构，在硅片上进行微观雕刻，刻出沟槽或接触孔的设备。其对加工精度的要求非常高，公司刻蚀机的工艺，相当于可以在米粒上刻 10 亿个字的水平。公司的 MOCVD 设备在行业领先客户生产线上大规模投入量产，成为世界排名前列、国内占主导地位的氮化镓基LED MOCVD 设备。MOCVD 设备市场有广阔的增长空间，包括红黄光 LED、紫外光LED、功率器件和正在推动显示技术革命的 Mini LED、Micro LED 等。半导体设备产业的波动要大于半导体芯片产业的波动，仅靠单一的设备产品来发展的企业无法抵御市场波动带来的不确定性。公司半导体设备覆盖集成电路、MEMS、LED 等不同的下游半导体应用市场，具有不完全相同的周期性，多产品覆盖能够平抑下游投资波动过大对公司业绩带来的影响。图图 2：中微产品演变史：中微产品演变史 资料来源：公司公告、招商证券 刻蚀设备方面，公司专攻等离子体刻蚀设备，分为电容性和电感性两类：刻蚀设备方面，公司专攻等离子体刻蚀设备，分为电容性和电感性两类：电容性等离子体刻蚀设备（CCP）主要用于刻蚀氧化物、氮化物等硬度高、需要高能量离子反应刻蚀的介质材料。电感性等离子体刻蚀设备（ICP）主要用于刻蚀单晶硅、多晶硅等材料。CCP 领域：2004 年首先着手开发甚高频去耦合的 CCP 刻蚀设备 Primo D-RIE，目前已成功开发了双反应台 Primo D-RIE，双反应台 PrimoAD-RIE 和单反应台的 Primo AD-RIE 三代刻蚀机产品，涵盖65/45/32/28/22/14/7/5纳米关键尺寸的众多刻蚀应用。ICP 领域：2012 年开始开发，目前已成功开发出单反应台的 Primo nanova 刻蚀设备，同时着手开发双反应台 ICP 刻蚀设备，主要涵盖 14/7/5 纳米关键尺寸的刻蚀应用，还顺应集成电路先进封装和 MEMS 传感器产业发展的需要，成功开发了电感性深硅刻蚀设备。薄膜沉积设备方面薄膜沉积设备方面，2010 年开始公司开发用于 LED 外延片核心加工设备 MOCVD，已开发三代，可用于蓝绿光 LED、功率器件等加工，包括第一代设备 Prismo D-Blue、第 行业研究 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 5 二代设备 Prismo A7 及正在开发的第三代 30 英寸大尺寸设备。表表 1：主要刻蚀设备：主要刻蚀设备 产品类别产品类别 图示图示 应用领域应用领域 电容性等离子体 刻蚀设备 主要应用于集成电路制造中 氧化硅、氮化硅及低介电系数 膜层等电介质材料的刻蚀 电感性等离子体 刻蚀设备 主要应用于在集成电路制造 中单晶硅、多晶硅等材料的刻 蚀 主要应用于 CMOS 图像传感 器、2.5D 芯片、3D 芯片和芯 片切割等通孔及沟槽的刻蚀 资料来源：公司公告、招商证券 表表 2：主要：主要 MOCVD 设备设备 产品类别产品类别 图示图示 应用领域应用领域 MOCVD 设备 LED 外延片及功率器件生产 资料来源：公司公告、招商证券 MOCVD 迅速上量，目前贡献收入已超过刻蚀设备。迅速上量，目前贡献收入已超过刻蚀设备。2018 年刻蚀设备销量 71 腔，均价796 万，收入 5.6 亿（价值量占比 40%），主要下游为集成电路制造商、半导体封测厂商，如台积电、中芯国际、联华电子、海力士等；MOCVD 销量 106 腔，均价 784 万，收入 8.3 亿（价值量 60%），主要下游为 LED 芯片、功率器件制造商，如三安光电、华灿光电等。公司未来将继续加大研发投入，两大产品齐头并进。行业研究 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 6 表表 3：2016-2018 年公司主要产品销售收入年公司主要产品销售收入 类别类别 客户类别客户类别 重要代表客户重要代表客户 刻蚀设备 集成电路制造商、半导体封测厂商 台积电、中芯国际、联华电子、华力微电子、海力士、长江存储、华邦电子、晶方科技、格罗方德、博世、意法半导体 MOCVD 设备 LED 芯片、功率器件制造商 三安光电、璨扬光电、华灿光电、乾照光电 资料来源：公司公告、招商证券 表表 4：2016-2018 年公司专用设备收入构成（百万元）年公司专用设备收入构成（百万元）项目项目 2016 年度年度 2017 年度年度 2018 年度年度 金额 占比 金额 占比 金额 占比 刻蚀设备 470.36 96.38%288.96 34.99%565.61 40.47%MOCVD 设备 15.58 3.19%530.31 64.22%832.06 59.53%其他设备 2.1026 0.43%6.5281 0.79%-合计 488.04 100.00%825.81 100.00%1,397.67 100.00%资料来源：公司公告、招商证券 刻蚀设备均价降低是由于单腔反应台销售占比提高而非产品单价降低。刻蚀设备均价降低是由于单腔反应台销售占比提高而非产品单价降低。2016 年刻蚀设备销量 56 腔，2017 年受少数客户资本性支出消减的影响，下滑至 33 腔，同比下降41.07%；2018 年度中国大陆集成电路制造商投资持续大幅增长，公司及时重点加大在中国大陆市场的销售力度，刻蚀设备的销量回升至 71 腔，同比增长 115.15%，呈现出快速增长的势头。2018 年刻蚀设备销售单价同比下降 9.02%，主要系公司 Primo SSC AD-RIE 型号刻蚀设备销售收入有所提升，而该型号刻蚀设备是单腔反应台，较其它单腔多反应台设备售价相对较低所致。2018 年公司刻蚀设备整体销售收入同比增长95.74%，回归正常水平。表表 5：2016-2018 年公司刻蚀设备销售收入、数量、单价变动情况年公司刻蚀设备销售收入、数量、单价变动情况 项目项目 2016 年年 2017 年年 2018 年年 销售数量 数量（腔）56 33 71 变动比例-41.07%115.15%销售单价 均价（万元/腔）839.93 875.64 796.63 变动比例-4.25%-9.02%销售收入 金额（万元）47,036.10 28,896.26 56,560.85 变动比例-38.57%95.74%资料来源：公司公告、招商证券 MOCVD 占比快速提升主要是明星产品占比快速提升主要是明星产品 Prismo A7 的推出。的推出。受益于公司长期的技术积累，Prismo A7 型号 MOCVD 设备在 2017 年度全面获得客户的认可，销售数量快速增长。2017 年和 2018 年，公司 MOCVD 设备的销售数量分别为 57 腔和 106 腔，同比大幅增长。公司 MOCVD 设备主要由两种型号组成，分别为 Prismo D-Blue 和 Prismo A7，两者因产品性能和配置的不同，销售价格差异较大，其中，PrismoA7 的销售价格较高。2016 年，公司销售的 MOCVD 设备全部为 Prismo D-Blue 型号，销售均价为 行业研究 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 7 519 万元，相对较低；2017 年，公司 MOCVD 设备销售单价同比大幅增长 79.20%，主要系 2017 年公司销售的 MOCVD 设备主要为 PrismoA7 型号，销售均价大幅提高所致；2018 年公司 MOCVD 设备销售单价同比下降 15.63%，主要是由于公司为进一步扩大市场份额，策略性地降低产品销售价格。2017 年公司 MOCVD 设备收入同比增加51,473.98 万元，增幅 3304.74%，主要系 2017 年 MOCVD 设备销售数量和销售单价大幅增长所致；2018年公司MOCVD设备收入同比增加30,174.73万元，增幅56.90%，主要系 2018 年 MOCVD 设备销售数量较 2017 年增长 85.96%。表表 6：2016-2018 年公司年公司 MOCVD 设备销售收入、数量、单价变动情况设备销售收入、数量、单价变动情况 项目项目 2016 年年 2017 年年 2018 年年 销售数量 数量（腔）3 57 106 变动比例-1800%85.96%销售单价 均价（万元/腔）519.19 930.38 784.97 变动比例-79.20%-15.63%销售收入 金额（万元）1,557.58 53,031.56 83,206.29 变动比例-3304.74%56.90%资料来源：公司公告、招商证券 1.3 顺利度过亏损期，收入利润加速提升 得益于半导体行业的增长、全球产能向中国大陆转移，以及公司技术研发、产品品质、品牌信誉度、客户资源等方面的优势，公司半导体设备产品线逐渐扩充并实现规模化销售，得益于半导体行业的增长、全球产能向中国大陆转移，以及公司技术研发、产品品质、品牌信誉度、客户资源等方面的优势，公司半导体设备产品线逐渐扩充并实现规模化销售，已经形成刻蚀设备和 MOCVD 设备并重的收入结构，新一代产品也逐渐进入市场，收入利润保持高增长，从 2016 年的 6.10 亿元增长至 2018 年的 16.39 亿元，年均复合增长率达 64%，2017 年、2018 年增长率分别为 59.41%、68.66%，净利润同样高速增长，从2016年亏损2.4亿增长至2018年的盈利9087万，2017、2018年增长率112%、203%，成长性极强。收入净利润持续高增长具有多方面因素：（1）半导体行业需求的不断增长，是公司收入快速增长的前提。）半导体行业需求的不断增长，是公司收入快速增长的前提。近年来随着 PC、手机、液晶电视等消费类电子产品需求不断增加，同时在以物联网、可穿戴设备、云计算、大数据、新能源、医疗电子和安防电子等为主的新兴应用领域强劲需求的带动下，全球半导体产业需求不断增长。同时作为全球最大的半导体消费市场，我国对半导体器件产品的需求持续旺盛，持续旺盛的市场需求带动全球产能中心逐步向中国大陆转移。半导体行业的增长以及全球产能向中国大陆转移，带动了半导体设备需求增长。（2）持续研发投入和新产品的不断推出是公司收入快速增长的基础。）持续研发投入和新产品的不断推出是公司收入快速增长的基础。公司历来重视研发投入与技术创新，致力于依靠自主创新实现企业可持续发展。公司构建了比较完善的研发体系，形成了持续的研究创新能力。2016-2018 年，凭借良好的研究创新能力，公司持续加大研发投入，不断推出新产品，如 PrismoA7 和 Primo AD-RIE-e 等，产品线不断升级丰富，持续推动公司收入增长。（3）优质的客户资源和良好市场品牌是公司收入快速增长的重要保障。）优质的客户资源和良好市场品牌是公司收入快速增长的重要保障。凭借公司在不断发展过程中积累形成的先进的技术、优质的产品、丰富的行业经验和切实为客户解决问题的售后服务体系，公司与国际及国内领先的半导体制造商建立了良好的合作关系。行业研究 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 8 图图 3：营业收入及归母净利润（百万元）：营业收入及归母净利润（百万元）图图 4：公司经营现金流良好（百万元）：公司经营现金流良好（百万元）资料来源：公司公告，招商证券 资料来源：公司公告、招商证券 2018 年经营活动净现金流量由负转正，经营质量迎来质变。年经营活动净现金流量由负转正，经营质量迎来质变。2016-2018 年经营活动产生的现金流量净额分别为-1.0 亿、-1.5 亿和 2.6 亿。2018 年经营活动现金流量净额由负转正，主要由于公司销售规模扩大，预收账款和应收账款回款双双增加。2018 年现金流量净额是净利润的 2.87 倍，盈利质量有较大幅度的提升。表表 7：2016-2018 年公司经营活动现金流量明细（百万元）年公司经营活动现金流量明细（百万元）项目项目 2016 年度 2017 年度 2018 年度 销售商品、提供劳务收到的现金 606.92 1,195.35 2,155.26 收到其他与经营活动有关的现金 94.72 148.07 224.22 经营活动现金流入小计 701.65 1,343.42 2,379.48 购买商品、接受劳务支付的现金 508.67 1,045.05 1,729.59 支付给职工以及为职工支付的现金 236.01 278.06 253.56 支付的各项税费 15.17 40.13 70.15 支付其他与经营活动有关的现金 43.40 130.27 65.07 经营活动现金流出小计 803.25 1,493.50 2,118.37 经营活动产生的现金流量净额-101.60-150.09 261.11 净利润-238.79 29.92 90.84 经营活动产生的现金流量净额/净利润-2.87 资料来源：公司公告、招商证券 应收票据全部为银行承兑汇票，信用风险较低；应收账款管理能力较强。应收票据全部为银行承兑汇票，信用风险较低；应收账款管理能力较强。随着 2017 年以来 MOCVD 设备销售收入大幅提升，公司开始接受部分优质客户的银行承兑汇票，应收票据余额逐年增加，2018 年 5427 万。应收账款余额随公司营业收入的增长而逐年增长，2018 年公司应收账款余额 4.9 亿，同比增加 1477 万，增幅 3.11%远低于营业收入的增幅，主要因为公司在业务规模高速增长、不同客户群体对应的业务量出现变化的情况下，对应收账款管理能力的增强。-50005001,0001,5002,0002016年2017年2018年营业收入归母净利润0.00.20.40.60.81.01.21.4-200-10001002003002016年2017年2018年经营净现金流经营现金流入/营业收入 行业研究 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 9 表表 8：公司应收票据及应收账款情况（百万元）：公司应收票据及应收账款情况（百万元）项目项目 2016 年度 2017 年度 2018 年度 应收票据 3.17 50.21 54.28 应收账款 208.97 460.39 460.30 合计 212.14 510.60 514.58 资料来源：公司公告、招商证券 公司应收账款周转率、存货周转率与北方华创相近，低于行业可比上市公司的平均值，主要系公司仍处于快速发展阶段的初期，与国外成熟的同行业上市公司所处的发展阶段不同所致。表表 9：2016-2018 年公司与同行业可比上市公司应收账款周转率、存货周转率指标对比年公司与同行业可比上市公司应收账款周转率、存货周转率指标对比 公司名称公司名称 应收账款周转率应收账款周转率 存货周转率存货周转率 2016年度 2017年度 2018年度 2016年度 2017年度 2018年度 应用材料 5.26 6.18 6.94 3.25 3.21 2.84 泛林半导 5.44 5.74-3.93 3.76-东京电子 6.39 7.7-2.21 2.26-维易科 6.16 6.05 6.54 2.57 3.04 2.52 爱思强 3.19 5.69 8.98 2.24 3.22 2.59 北方华创 1.97 2.64-0.94 0.87-平均值 4.73 5.67 11.23 2.53 2.73 3.98 公司 3.02 2.81 3.40 0.97 0.89 0.94 资料来源：公司公告、招商证券 产品销售主要集中于国内。产品销售主要集中于国内。2016、2017 和 2018 年，来自中国大陆和中国台湾合计的销售收入占主营业务收入的比例分别为 88.98%、95.38%和 95.35%。来源于中国大陆地区的收入快速增长，占比从 2016 年 57.43%提升至 2018 年 83.89%，主要原因包括：（1）2017 年成功推出 Prismo A7 设备并迅速占领国内市场，2018 年在全球氮化镓基 LED MOCVD 设备市场已占据主导地位；（2）2018 年大陆地区客户投资规模扩大，对刻蚀设备的需求也大幅回升。其他国家和地区收入占比较低，2016-2018 年国外收入占比分别为 11.02%、4.62%和 4.65%，主要集中在韩国、新加坡和欧洲地区。表表 10：2016-2018 年公司主营业务收入地区构成（百万元）年公司主营业务收入地区构成（百万元）地区地区 2016 年度年度 2017 年度年度 2018 年度年度 金额 占比 金额 占比 金额 占比 大陆地区 350.03 57.43%748.83 77.07%1,374.78 83.89%台湾地区 192.33 31.55%177.89 18.31%187.88 11.46%其他国家和地 67.18 11.02%44.93 4.62%76.16 4.65%合计 609.53 100.00%971.65 100.00%1,638.82 100.00%资料来源：公司公告、招商证券 行业研究 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 10 图图 5：公司毛利率：公司毛利率 图图 6：公司研发费用（百万元）：公司研发费用（百万元）资料来源：公司公告，招商证券 资料来源：公司公告、招商证券 近三年毛利率逐年下降，主要原因是产品结构调整以及主动降价策略。近三年毛利率逐年下降，主要原因是产品结构调整以及主动降价策略。公司的刻蚀设备下游客户主要是集成电路制造商、半导体封测厂商，定制化程度高，综合毛利率较高。MOCVD 设备的下游客户主要是 LED 芯片制造商，标准化程度相对较高，综合毛利率相对较低。公司主营业务毛利率由于产品结构变化、市场策略变化有所下降，分别为42.52%、38.59%和 35.50%，但总体维持在良好的水平。分产品看：刻蚀设备：刻蚀设备：三年毛利率分别为 43.13%、38.37%和 47.52%，存在一定波动的主要原因包括：（1）刻蚀设备的定制化程度较高，下游客户对规格型号、产品标准、技术参数等方面的要求不尽相同，产品结构和功能存在差异，同类设备价格及相关的毛利率间存在一定的差异；（2）按行业惯例，会对使用设备过程中出现略低于客户期望的工艺参数的情况予以补偿并计入当期营业成本，且 2017 年刻蚀设备营业收入规模较低，导致当年公司刻蚀设备的毛利率同比出现下滑。MOCVD 设备：设备：三年毛利率分别为 33.82%、38.13%、26.33%，2017 年 MOCVD 设备毛利率同比增长 4.31pct，因为 2017 年新推出了高毛利率的 Prismo A7；2018 年同比下降 11.79pct，原因是公司主动降价，为了进一步扩大市场份额和提升销售额。表表 11：2016-2018 年公司毛利率变动及收入占比情况年公司毛利率变动及收入占比情况 项目项目 2016 年度年度 2017 年度年度 2018 年度年度 毛利率 收入占比 毛利率 收入占比 毛利率 收入占比 专用设备 42.92%80.07%38.23%84.99%34.91%85.29%其中：刻蚀43.13%77.17%38.37%29.74%47.52%34.51%MOCVD 33.82%2.56%38.13%54.58%26.33%50.77%备品备件 40.06%19.02%39.15%13.87%37.28%13.83%设备维护 58.25%0.91%58.23%1.13%65.16%0.88%主营业务42.52%100.00%38.59%100.00%35.50%100.00%资料来源：公司公告、招商证券,2018 年毛利率低于行业平均水平，主要是主动降价策略导致。年毛利率低于行业平均水平，主要是主动降价策略导致。2016-2017 年收入主要来源于刻蚀设备，毛利率与刻蚀设备主要竞争对手应用材料、泛林半导体、东京电子基本相同，2018 年为进一步扩大市场份额和提升销售额，主动降价导致 MOCVD 设备毛利率有所下降，因而毛利率低于同行业可比公司均值。-50%-40%-30%-20%-10%0%10%30%32%34%36%38%40%42%44%2016年2017年2018年毛利率净利率-右轴0%10%20%30%40%50%60%0501001502002503003502016年2017年2018年研发费用研发费用/营业收入 行业研究 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 11 表表 12：2016-2018 年公司与同行业上市公司毛利率水平的对比情况年公司与同行业上市公司毛利率水平的对比情况 公司名称公司名称 2016 财年财年 2017 财年财年 2018 财年财年 应用材料 41.67%44.93%45.31%泛林半导体 44.97%46.63%-东京电子 42.01%40.30%-维易科 39.96%38.02%35.74%爱思强 28.64%32.12%43.76%北方华创 39.73%36.59%-均值 39.50%39.76%41.60%中微公司 42.52%38.59%35.50%资料来源：公司公告、招商证券 公司累计研发投入约公司累计研发投入约 10 亿元，占营业收入的比重约为亿元，占营业收入的比重约为 32%。2016-2018 年研发投入分别为 3.0 亿、3.3 亿和 4.0 亿，占比分别为 49.6%、34.0%和 24.6%。主要由于半导体设备行业技术发展十分迅速，具有产品升级快、研发投入大、研发风险较高等特点，公司瞄准世界科技前沿，坚持技术和产品的持续创新，始终保持大额的研发投入并逐年增长。表表 13：2016-2018 年公司研发投入总额情况年公司研发投入总额情况（百万元）（百万元）项目项目 2016 年度 2017 年度 2018 年度 研发费用 302.43 56.74 118.21 开发支出-161.58 192.4979 政府补助冲减-112.12 93.38 合计 302.43 330.44 404.09 资料来源：公司公告、招商证券 政府补助主要为承接科研项目经费，冲减研发费用或计入其他损益。政府补助主要为承接科研项目经费，冲减研发费用或计入其他损益。2016-2018 年计入当期损益的政府补助的金额分别为 1.2 亿、1.2 亿、1.7 亿，对经营成果影响较大。公司承担了多项与刻蚀技术、MOCVD 技术等核心技术相关的科研项目，承担科研项目所获得政府补助的资金来源主要为国家专项经费、地方政府经费等。表表 14：2016-2018 年公司政府补助情况（百万元）年公司政府补助情况（百万元）项目项目 2016 年度年度 2017 年度年度 2018 年度年度 冲减研发费用-112.12 93.38 其他收益-4.7573 76.45 营业外收入 115.89-合计 115.89 116.88 169.83 资料来源：公司公告、招商证券 二、百川赴海国产半导体设备之光二、百川赴海国产半导体设备之光 2.1 亮点一：立足创新，迎来业绩放量期 中微公司最大的优势，是中微公司最大的优势，是 15 年来技术经验的不断积累，也是年来技术经验的不断积累，也是 18 年业绩爆发的根本原因。年业绩爆发的根本原因。半导体制造对设备的可靠性、稳定性和一致性提出了极高的要求，所以半导体设备行业技术门槛较高，新进入者需要技术积累才能进入该领域。中微积累了深厚的技术储备和丰富的研发经验，拥有多项自主知识产权和核心技术，先后承担了五个国家科技发展重大专项研发项目，已顺利完成四个等离子体刻蚀机的开发和产业化项目。目前正在 行业研究 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 12 执行的第五个研发项目，已提前两年达到预定技术指标。在刻蚀设备方面，成功开发了低电容耦合线圈技术、等离子体约束技术、双反应台高产出率技术等关键技术。在 MOCVD 设备方面，Prismo A7 设备拥有双区可调控工艺气体喷淋头和带锁托盘驱动技术，以实现优良的波长和厚度均一性指标。表表 15：核心技术概况：核心技术概况 名称名称 技术来技术来源源 专利及专利及其他技其他技术术 技术水平技术水平 应用和贡献情况应用和贡献情况 Primo Primo Primo Primo 双反应台高产出率技术 自主研发 已获授权专利 5 项 国际先进 已量产 已量产-接触式上电极喷淋板技术 自主研发 已获授权专利 10 项；申请中专利6 项 国际先进 已量产 已量产 已量产 晶圆边缘区域气帘技术 自主研发 已获授权专利 52 项；申请中专利2 项 国际先进-已量产 已量产 已量产 脉冲阻抗匹配技术 自主研发 已获授权专利 11 项；申请中专利2 项 国际先进-已量产 已量产 已量产 等离子体约束技术 自主研发 已获授权专利 7 项；申请中专利3 项 国际先进 已量产 已量产 已量产 资料来源：公司公告、招商证券 创始人是行业引领者，全员持股激励效果显著，未来将不断推进技术创新。创始人是行业引领者，全员持股激励效果显著，未来将不断推进技术创新。创始人、董事长及总经理尹志尧博士在半导体芯片和设备产业有 35 年行业经验，是国际等离子体刻蚀技术发展和产业化的重要推动者。其他核心技术人员 160 多位，很多在国际半导体设备产业耕耘数十年。截止 2018 年末，公司共有员工 653 人，其中博士 48 人、硕士171 人、大学本科 310 人，整体学历水平较高，其中研发人员高达 240 人，工程技术人员 141 人，是完全由技术导向的高科技成长公司。凭借研发团队多年的努力以及持续不断的研发投入，保证了公司产品和服务不断创新改进，全员持股制度也极大激发员工研发热情。行业研究 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 13 2.2 亮点二：率先突围，17 年是国产化元年 目前全球半导体设备市场仍由国外厂商主导，行业呈现高度垄断的竞争格局。目前全球半导体设备市场仍由国外厂商主导，行业呈现高度垄断的竞争格局。2018 年全球半导体设备系统及服务销售额为 811 亿美元，其中前五大半导体设备制造厂商，占据 65%的市场份额。其中阿斯麦在光刻机设备方面形成寡头垄断。应用材料、东京电子和泛林半导体是提供等离子体刻蚀和薄膜沉积等工艺设备的三强。科天半导体是检测设备的龙头企业。表表 16：2018 年全球前五大半导体设备制造商系统及服务收入排名（亿美元）年全球前五大半导体设备制造商系统及服务收入排名（亿美元）排名排名 公司公司 2018 年年 全球市场占有率全球市场占有率 1 应用材料 140.16 17.27%2 阿斯麦 127.72 15.74%3 东京电子 109.15 13.45%4 泛林半导体 108.71 13.40%5 科天半导体 42.10 5.19%-合计 527.84 65.05%资料来源：公司公告、招商证券 公司刻蚀设备技术水平已和国外平分秋