环保行业2019年中期策略：涅槃重生拥抱确定-20190627-国海证券-32页.pdf

证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2019 年年 06 月月 27 日日 行业研究行业研究 评级评级:推荐推荐（维持维持）研究所 证券分析师：谭倩 S0350512090002 0755-83473923 证券分析师：赵越 S0350518110003 0755-23936132 证券分析师：任春阳 S0350517100002 021-68930177 涅涅槃槃重生，重生，拥抱确定拥抱确定 环保环保行业行业 2019 年年中期策略中期策略 最近一年行业走势 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 环保工程及服务(申万)11.9-6.6-20.5 沪深 300 5.8-3.6 8.3 相关报告 环保及公用事业行业周报：垃圾分类持续发酵，关注环保行业新格局2019-06-23 环保及公用事业行业周报：电力生产放缓，国家油气管网公司成立将近 2019-06-16 环保及公用事业行业周报：资源循环利用加强，垃圾分类有望加速推进 2019-06-09 环保及公用事业行业周报：生态环境监测管理持续加强，油气管网改革再进一步2019-06-03 环保及公用事业行业周报：江苏省化工园区整治目标严格明确，工业节能诊断推进2019-05-26 投资要点：投资要点：涅涅槃槃：业绩与估值的戴维斯双杀。：业绩与估值的戴维斯双杀。2018 年国海证券观测的环保板块标的（包含生态园林，下同）整体收入增长放缓，利润出现明显下滑，同比减少 50%。分板块看，监测检测板块因重要性与必要性不断提升，收入与利润保持较大幅度增长，景气度持续向上。2019 年一季度整体归母净利润同比下降 14.8%，但降幅有所收敛。行业整体估值下杀明显，截至 2019 年 6 月 24 日，板块整体PE 估值约 31 倍，仅恢复至 2017 年水平，大气板块估值降至 17倍，园林、水治理、供热、固废危废板块整体估值分别为 22、22、24 和 26 倍，监测检测与节能板块估值水平处较高位置。重生：政策支持加强，资本持续助力。重生：政策支持加强，资本持续助力。1）更加积极的财政政策聚焦环境污染攻坚战：财政支出对生态环境治理的支持力度不断增加，环境保护支出占国家财政支出总额的比例由 2007 年的 2%提升至 2018 年的 2.9%，2019 年全国一般公共预算支出中节能环保支出较 2018 年实际支出增长 7.4%。2019 年 1-5 月，全国一般公共预算支出 9.3 万亿元，同比增长12.5%，其中节能环保支出 2219 亿元，同比大幅增长 29.8%。地方专项债券发行加速，生态环保是主要投向，截至 2019 年 6月 25 日，地方政府新增债券中，募集资金包含生态环保投向的债券余额有 9178 亿元，其中 2019 年新增的有 3052 亿元，占比达到 21%。2）政策面支持民营企业融资改善：自 2018 年下半年开始，宏观金融政策开始转向，国务院、央行、银保监会等多陆续出台多项金融举措改善民营企业融资环境。进入 2019 年，缓解企业融资难、融资贵问题成为经济工作的重点任务。从利率水平看，2018年四季度起，金融机构一般贷款加权平均利率有所下行。环保行业整体筹资能力有较为明显的提升。2019 年一季度，环保行业整体取得借款收到现金 507.92 亿元，较 2018 年一季度增加 40.9亿元，同比提升 8.75%；较 2018 年四季度增加 37.4 亿元，同比提升 7.9%。3）并购重组活跃，国资入股重塑行业新格局：证监会对于并购重-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%18/1018/1118/1219/0119/0219/0319/0419/0519/06环保工程及服务(申万)沪深300 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 组的监管进入宽松周期，利于环保公司加快并购重组。与此同时，创业板上市的环保公司较多，证监会拟放开创业板借壳上市，将有利于板块提升估值和价值。国资陆续入股环保民营企业，将在未来的环保产业发展中起到帮助民营企业渡过难关、发挥国资属性、履行社会责任的重要引领作用，催生行业新格局，国企环保龙头有望诞生。优选：积极布局大固废产业链。优选：积极布局大固废产业链。2019 年 6 月 25 日，固体废物污染环境防治法修订草案初次提请全国人大常委会审议。此次修订是固废法时隔 15 年后再次迎来大修，主要内容包括排污许可、查封扣押等制度措施进一步完善，危废管理法律法规加严、生活垃圾入法等，危废处置、综合利用、垃圾分类等将加速推进，将对大固废全产业链产生持续性利好，建议持续重点关注。布局安全和环保要求提升带来的危废处理处置需求、“无废城市”建设下的资源综合利用与消费品循环利用、垃圾分类加速推进带来的装备及环卫服务需求。涅涅槃槃重生，重生，拥抱确定：拥抱确定：聚焦大固废，重视商业模式与现金流聚焦大固废，重视商业模式与现金流。展望下半年，种种政策支持与资本持续助力，支撑环保行业由涅槃走向重生，维持行业“推荐”评级。我们依然建议聚焦商业模式与现金流，关注改善。细分板块方面，固废法时隔 15 年的再次大修，将对大固废全产业链产生持续性利好，建议重点持续关注。个股配置建议聚焦：1）建议选择资金占用少、回款周期短且资产负债率良好的监测设备销售及检测服务类公司进行长期配置，推荐华测检测、聚光科技、安车检测、国检集团华测检测、聚光科技、安车检测、国检集团；2）具备防御属性、业绩稳健增长、现金流充裕且稳定的运营类公司亦值得长期配置，推荐国祯环保、上海环境、绿色动力、瀚蓝环境国祯环保、上海环境、绿色动力、瀚蓝环境；3）大固废产业链核心资产，包括危废处理处置、垃圾分类等，推荐高高能环境、龙马环卫、盈峰环境、维尔利能环境、龙马环卫、盈峰环境、维尔利。风险提示：风险提示：相关上市公司业绩不达预期风险；政策推进不达预期风险；融资环境继续收紧风险；大盘系统性风险。重点关注公司及盈利预测重点关注公司及盈利预测 重点公司重点公司 股票股票 2019-06-26 EPS PE 投资投资 代码代码 名称名称 股价股价 2018 2019E 2020E 2018 2019E 2020E 评级评级 000544.SZ 中原环保 6.25 0.43 0.36 0.39 14.53 17.36 16.03 增持 000967.SZ 盈峰环境 7.8 0.29 0.47 0.57 26.9 16.6 13.68 买入 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 重点公司重点公司 股票股票 2019-06-26 EPS PE 投资投资 300012.SZ 华测检测 10.67 0.16 0.23 0.3 66.69 46.39 35.57 增持 300190.SZ 维尔利 7.78 0.29 0.44 0.6 26.83 17.68 12.97 买入 300203.SZ 聚光科技 23.67 1.33 1.68 2.09 17.8 14.09 11.33 买入 300388.SZ 国祯环保 9.53 0.51 0.71 0.94 18.69 13.42 10.14 买入 300572.SZ 安车检测 73.79 1.04 1.62 2.28 70.95 45.55 32.36 增持 300631.SZ 久吾高科 21.07 0.52 0.6 0.75 40.52 35.12 28.09 增持 600323.SH 瀚蓝环境 17.12 1.14 1.19 1.47 15.02 14.39 11.65 增持 601200.SH 上海环境 13.62 0.82 0.67 0.81 16.56 20.33 16.81 未评级 601330.SH 绿色动力 14.2 0.23 0.38 0.58 60.45 37.37 24.48 未评级 603060.SH 国检集团 20.93 0.87 1.06 1.27 24.06 19.75 16.48 增持 603588.SH 高能环境 10.65 0.49 0.64 0.83 21.73 16.64 12.83 增持 603686.SH 龙马环卫 20.47 0.79 0.94 1.16 25.91 21.78 17.65 增持 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所（注：上海环境、绿色动力盈利预测取自万得一致预期）证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 内容目录内容目录 1、涅槃：业绩与估值的戴维斯双杀.7 1.1、板块业绩持续放缓.7 1.2、估值下杀，主题推动板块表现.10 2、重生：政策支持加强，资本持续助力.11 2.1、更加积极的财政政策聚焦环境污染攻坚战.11 2.2、政策面支持民营企业融资改善.13 2.3、并购重组活跃，国资入股重塑行业新格局.14 3、优选：积极布局大固废产业链.16 3.1、加强工业安全与环保，危废处置需求提升.17 3.2、“无废城市”正式启动，大固废全产业链收益.18 3.3、垃圾分类加速推进.20 4、涅槃重生：聚焦大固废，关注商业模式与现金流.24 5、重点推荐个股.24 5.1、华测检测（300012）：战略清晰的综合性第三方检测龙头公司，成长空间广阔.24 5.2、聚光科技（300203）：监测景气持续向上，行业龙头充分受益.25 5.3、久吾高科（300631）：陶瓷膜龙头看点不止盐湖提锂.26 5.4、国祯环保（300388）：三峡协同效应初步显现.27 5.5、中原环保（000544）：期待资产注入.27 5.6、高能环境（603588）：三大业务拓展加速.28 5.7、盈峰环境（000967）：环卫领衔，综合环保平台再出发.29 5.8、维尔利（300190）：技术型公司保持快速增长，餐厨厨余处理受益垃圾分类推进.29 6、风险提示.30 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 图表目录图表目录 图 1：环保板块整体营业收入及同比增速（亿元）.7 图 2：环保板块归母净利润及同比增速（亿元）.7 图 3：细分板块 2018 年营业收入同比增速.7 图 4：细分板块 2018 年归母净利润同比增速.7 图 5：分季度收入（亿元）.8 图 6：分季度归母净利润（亿元）.8 图 7：分板块季度归母净利润同比增速.8 图 8：细分板块商誉减值损失及占比.9 图 9：商誉减值损失占比超过 50%的上市公司.9 图 10：板块整体现金流结构（亿元）.9 图 11：细分板块经营净现金流情况（亿元）.9 图 12：年初至今环保与市场年初至今涨跌幅.10 图 13：申万各板块年初至今涨跌幅（%）.10 图 14：板块整体 PE 估值走势（倍）.10 图 15：细分板块 PE 估值（倍，整体法，剔除负值）.10 图 16：国家在节能环保领域的公共财政支出（亿元）.11 图 17：环境保护财政支出占比.11 图 18：全国财政对节能环保的预算支出（亿元）.12 图 19：中央财政污染防治专项资金增长（亿元）.12 图 20：地方政府债券及新增债券发行额（亿元）.12 图 21：金融机构向企业及其他部门新增贷款额（亿元）.14 图 22：金融机构一般贷款加权平均利率（%）.14 图 23：环保行业各季度取得借款收到的现金（亿元）.14 图 24：细分板块借款取得现金情况（亿元）.14 图 25：部分市值较小公司涨幅明显（%）.15 图 26：工业危险废物利用、处置情况.18 图 27：各省（区、市）工业危险废物产生情况（万吨）.18 图 28：城市固体废物污染情况.19 图 29：主要工业废物产生量及综合利用情况.19 图 30：2017 年各类废弃电器电子产品规范拆解处理情况.20 图 31：2017 年废弃电器电子产品拆解处理产物情况.20 图 32：垃圾分类后各成分占比.22 图 33：上海垃圾分类目标.22 表 1：2019 年发行的部分包含生态环保投向的地方政府债券.13 表 2：市值小于 40 亿元的环保行业上市公司.15 表 3：部分典型国资入股案例.16 表 4：部分省份环保督察重点问题.17 表 5：湿垃圾运输车市场空间测算.22 表 6：厨余垃圾建设及运营空间预测.23 表 7：垃圾分类运营市场空间测算.23 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 1、涅涅槃槃：业绩与估值的戴维斯双杀：业绩与估值的戴维斯双杀 1.1、板块业绩持续放缓板块业绩持续放缓 2018 年国海证券观测的环保板块标的（包含生态园林，下同）整体实现营业收入 2995.97 亿元，同比增长 8.0%，增速较 2017 年的 30.7%有大幅明显下滑。归母净利润整体实现 150.53 亿元，同比下滑 50%。收入端增长放缓，利润端出现明显下滑，主要原因是部分上市公司受到融资收紧、政府去杠杆、PPP 项目清库等影响，业绩增速下滑明显，同时历史并购较多带来商誉减值。分板块看，监测检测板块收入同比增长 60.8%、归母净利润同比增长 32.5%，在所有板块中增速最高，其余板块归母净利润同比增速均有大幅度下滑，监测检测板块因重要性与必要性不断提升，景气度保持持续向上。图图 1：环保板块整体营业收入及同比增速（亿元）环保板块整体营业收入及同比增速（亿元）图图 2：环保板块归母净利润及同比增速（亿元）环保板块归母净利润及同比增速（亿元）资料来源：wind，国海证券研究所整理 资料来源：wind，国海证券研究所整理 图图 3：细分板块细分板块 2018 年营业收入同比增速年营业收入同比增速 图图 4：细分板块细分板块 2018 年归母净利润同比增速年归母净利润同比增速 资料来源：wind，国海证券研究所整理 资料来源：wind，国海证券研究所整理 21.0%17.8%19.4%12.8%26.9%30.7%8.0%0%5%10%15%20%25%30%35%05001,0001,5002,0002,5003,0003,50020112012201320142015201620172018营业总收入 同比增速 14.0%25.0%2.5%19.8%18.7%19.0%-50.0%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%05010015020025030035020112012201320142015201620172018归母净利润 同比增速 60.8%6.1%13.1%18.0%9.7%-21.4%-5.2%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%监测检测 大气 水环境 固废危废 供热 节能 园林 32.5%-55.0%-44.1%-49.4%-16.3%-140.8%-34.0%-160.0%-140.0%-120.0%-100.0%-80.0%-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 分季度看，2018 年板块整体收入同比增长，但增幅逐季下滑，Q3 及 Q4 分别实现营业收入 690.57 亿元和 941.19 亿元，同比仅增长 0.7%和 1.9%。2018 年Q1/Q2/Q3/Q4 板块整体分别实现归母净利润 52.15/87.33/63.66/-52.64 亿元，作为环保传统旺季的三、四季度业绩表现较差。2019 年一季度板块整体收入605.32 亿元，同比增长 6.1%，增幅较 2018Q1 的 23.2%回落明显，但较 2018Q1的同比增速 1.9%，有较为明显的提升。2019 年一季度板块整体归母净利润 44.41 亿元，同比下降 14.8%，但降幅有所收敛。除生态园林外其余各板块归母净利润同比增速均有所转好，监测检测板块延续高速增长态势，大气板块归母净利润同比增长 47%，增速转正。园林板块因融资收紧带来的财务费用增长、项目施工进度和投资节奏受到控制等因素在一季度延续，归母净利润合计亏损 2.36 亿元。图图 5：分分季度收入（亿元）季度收入（亿元）图图 6：分季度归母净利润（亿元）分季度归母净利润（亿元）资料来源：wind，国海证券研究所整理 资料来源：wind，国海证券研究所整理 图图 7：分板块季度归母净利润同比增速分板块季度归母净利润同比增速 资料来源：wind，国海证券研究所整理 326.80 527.04 527.04 751.47 463.41 700.50 685.88 923.60 570.77 792.67 690.57 941.19 605.32 01002003004005006007008009001,00030.23 73.51 73.51 78.58 50.14 93.10 87.86 69.72 52.15 87.33 63.66 (52.64)44.41 (60)(40)(20)020406080100120-1200%-1000%-800%-600%-400%-200%0%200%400%2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q1监测检测 大气 水环境 固废危废 供热 节能 园林 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 商誉减值影响显著。2018 年环保板块上市公司发生商誉减值损失合计 28.97 亿元，占期初合计商誉的 10%。大气板块商誉减值损失较大，科融环境、*ST 菲达、兴源环境、万邦达、天翔环境、盛运环保、乾景园林、蒙草生态等商誉减值损失占比较大，超过 50%。图图 8：细分板块商誉减值损失及占比细分板块商誉减值损失及占比 图图 9：商誉减值损失占比超过商誉减值损失占比超过 50%的上市公司的上市公司 资料来源：wind，国海证券研究所整理 资料来源：wind，国海证券研究所整理 2018 年在业绩出现较大幅度下滑的背景下，行业内上市公司转而重点现金流状况，加强回款管理，板块整体经营净现金流改善明显，2018 年经营净现金流合计 250.33 亿元，较 2017 年大幅增长 55.8%。筹资净现金流 343.24 亿元，同比下滑 39.6%。2018 年板块整体出现经营及筹资净现金流入难以覆盖投资净现金流出。固废危废板块现金流改善明显，同比增幅达到313%；大气板块由2017年的-1.48亿元提升至 2018 年的 17.89 亿元；园林板块表现较差，2018 年经营净现金流为-14.71 亿元。图图 10：板块整体现金流结构（亿元）板块整体现金流结构（亿元）图图 11：细分板块经营净现金流情况（亿元）细分板块经营净现金流情况（亿元）资料来源：wind，国海证券研究所整理 资料来源：wind，国海证券研究所整理 1.76 1.10 14.26 4.60 0.45 2.51 4.28 4.1%37.7%13.4%11.9%5.8%8.1%7.6%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0246810121416商誉减值损失(亿元）损失占比 13.54 3.87 3.36 3.35 1.98 2.92 0.19 0.07 8.90 2.29 2.04 1.72 1.95 0.71 0.39 0.07 0.02.04.06.08.010.012.014.016.0期初商誉 商誉减值损失 187.69 160.66 250.33 422.00 568.57 343.24-530.65-633.36-691.48-800-600-400-20002004006008001,0002016年 2017年 2018年 经营净现金流 筹资净现金流 投资净现金流(40)(20)020406080100120140160监测检测 大气 水环境 固废危废 供热 节能 园林 2016年 2017年 2018年 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 1.2、估值下杀，主题推动板块表现估值下杀，主题推动板块表现 年初至今，市场迎来一轮较强反弹，环保板块整体表现稍弱于沪深 300 及创业板，申万环保设备、环保工程及服务板块年初至今涨幅分别为 14.6%和 13.2%，在申万各细分行业中排名相对靠后，固废危废、监测检测板块涨幅达到 30%左右。2019 年 6 月中旬以来，受上海、北京等城市强制推行垃圾分类、创业板借壳限制或将放开等主题刺激，板块市场表现较好。但从行业整体看，估值下杀明显，截至 2019 年 6 月 24 日，板块整体 PE 估值约 31 倍，仅恢复至 2017 年水平。大气板块估值降至 17 倍，园林、水治理、供热、固废危废板块整体估值分别为 22、22、24 和 26 倍，监测检测与节能板块估值水平处较高位置。图图 12：年初至今环保与市场年初至今涨跌幅年初至今环保与市场年初至今涨跌幅 图图 13：申万各板块年初至今涨跌幅（申万各板块年初至今涨跌幅（%）资料来源：wind，国海证券研究所 资料来源：wind，国海证券研究所 图图 14：板块整体板块整体 PE 估值走势（倍）估值走势（倍）图图 15：细分板块细分板块 PE 估值（倍，整体法，剔除负值）估值（倍，整体法，剔除负值）资料来源：wind，国海证券研究所 资料来源：wind，国海证券研究所-20%-10%0%10%20%30%40%50%19/0119/0219/0319/0419/0519/06环保工程及服务(申万)创业板指 沪深300 010203040506070SW食品饮料 SW农林牧渔 SW非银金融 SW家用电器 SW建筑材料 SW计算机 SW有色金属 SW国防军工 SW电子 SW通信 SW综合 SW休闲服务 SW房地产 SW医药生物 SW交通运输 SW机械设备 SW商业贸易 SW化工 SW轻工制造 SW银行 SW电气设备 SW环保设备 SW环保工程及服务 SW纺织服装 SW钢铁 SW传媒 SW公用事业 SW汽车 SW采掘 SW建筑装饰 0204060801001202010-01-082010-06-182010-11-192011-04-222011-09-232012-03-092012-08-102013-01-182013-06-282013-11-292014-04-302014-09-302015-03-062015-08-072016-01-082016-06-172016-11-252017-04-282017-09-292018-03-092018-08-102019-01-182019-06-2416.58 22.11 22.39 24.08 26.48 33.65 43.66 05101520253035404550 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 2、重生：政策支持加强，资本持续助力重生：政策支持加强，资本持续助力 2.1、更加积极的财政政策聚焦环境污染攻坚战更加积极的财政政策聚焦环境污染攻坚战 2.1.1、财政支出持续加大财政支出持续加大 中央经济工作会议指出，2019 年要继续实施积极的财政政策，要更加力提效，实施更大规模的减税降费，较大幅度增加地方政府专项债券规模。2019 年初的全国财政工作会议提出，2019 年财政将增加生态环保等领域的投入，加大聚焦打赢蓝天保卫战等七大标志性战役，助力环保攻坚战。国家财政（包括中央财政及地方财政）在环境保护方面的支出持续保持增长，2018 年环境保护支出达到 6352.75 亿元，同比增长 13.1%，自 2007 年起的年复合增长率达到 18.3%，增速显著高于国家财政支出总额。环境保护支出占国家财政支出总额的比例由 2007 年的 2%提升至 2018 年的 2.9%，财政支出对生态环境治理的支持力度不断增加。图图 16：国家在节能环保领域的公共财政支出（亿元）国家在节能环保领域的公共财政支出（亿元）图图 17：环境保护财政支出占比环境保护财政支出占比 资料来源：财政部，国海证券研究所 资料来源：财政部，国海证券研究所整理 从全国公共财政支出预算看，对节能环保的支出持续增长，根据财政部关于2018 年中央和地方预算执行情况与 2019 年中央和地方预算草案的报告，2019年全国一般公共预算支出中节能环保支出占比为 2.9%，约 6822 亿元，较 2018年实际支出增长 7.4%。其中，中央层面将安排600亿元财政资金支持污染防治，较2018年增长35.9%。大气污染防治资金安排 250 亿元，同比增长 25%；水污染防治资金安排 300 亿元，同比增长 45.3%；土壤污染防治资金安排 50 亿元，同比增长 42.9%。2019 年 1-5 月，全国一般公共预算支出 9.3 万亿元，同比增长 12.5%，其中节能环保支出 2219 亿元，同比大幅增长 29.8%，占总支出的比例达到 2.4%。-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002007200820092010201120122013201420152016201720180.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%200720082009201020112012201320142015201620172018国家财政支出同比增速 环境保护支出占比 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 12 图图 18：全国财政对节能环保的预算支出（亿元）全国财政对节能环保的预算支出（亿元）图图 19：中央财政污染防治专项资金增长（亿元）中央财政污染防治专项资金增长（亿元）资料来源：财政部，国海证券研究所 资料来源：财政部，国海证券研究所 2.1.2、地方专项债券发行加速地方专项债券发行加速 2019 年初，全国人大常委会授权国务院提前下达 2019 年地方政府新增债务限额合计 1.39 万亿元，并授权国务院在 2019 年 1 月 1 日至 2022 年 12 月 31 日，在当年新增地方政府债务限额的 60%以内，提前下达下一年度新增地方政府债务限额，专项债发行时间由过去的一般在年中提前至一季度。2019 年 6 月，中办、国办印发关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知，重点支持生态环保等领域重大项目建设，鼓励和引导银行机构以项目贷款等方式支持符合标准的专项债券项目，鼓励保险机构为符合标准的中长期限专项债券项目提供融资支持。允许项目单位发行公司信用类债券，支持符合标准的专项债券项目。根据财政部的数据，2019 年 1-5 月，全国共发行地方政府债券 1.94 万亿元，其中新增债券 1.46 万亿元，占今年计划新增地方债务 3.08 万亿元的 47.4%，新增专项债券 8598 亿元，占比 58.9%。图图 20：地方政府债券及新增债券发行额（亿元）地方政府债券及新增债券发行额（亿元）资料来源：财政部，国海证券研究所 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0002007200820092010201120122013201420152016201720182018年 2019年 0100200300400500600700大气 水 土壤 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,0002017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-05地方政府债券发行额 地方政府新增债券发行额 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 生态环保是地方政府新增债券募集资金的主要投向，根据我们的统计，截至 2019年 6 月 25 日，地方政府新增债券中，募集资金包含生态环保投向的债券余额有9178 亿元，其中 2019 年新增的有 3052 亿元，占比达到 21%。广东、四川、浙江、山西、天津等生态环境治理意识较强的省份发行数量与发行额度较多。表表 1：2019 年发行的部分包含生态环保投向的地方政府债券年发行的部分包含生态环保投向的地方政府债券 债券简称债券简称 债券投向债券投向 发行总额（亿元）发行总额（亿元）债券期限（年）债券期限（年）发行票面利率发行票面利率 广东 1951 优先用于精准脱贫,生态建设和环境保护生态建设和环境保护,棚户区改造,农村公路,乡村振兴,农村人居环境整治,深度贫困地区困难村提升工程等重点领域,以及一带一路,粤港澳大湾区建设等国家重大区域发展战略。124.56 10 3.5%天津 1927 主要用于各区土地储备项目,棚户区改造项目以及生生态保护项目态保护项目建设等。44.00 5.00 3.31 山西 1918 主要支持各市旅游公路,供水供热,污水处理生态环境生态环境治理治理,教育医疗等领域公益性支出。20.76 10.00 3.52 新疆 1909 用于污水处理,“一带一路”产业发展,管网建设,职业教育和生态环保类项目生态环保类项目。14.40 10.00 3.44 19 浙江债 07 用于淳安县千岛湖生态环境保护治理生态环境保护治理。10.00 10.00 3.33 19 四川债 29 生态环保建设专项债券生态环保建设专项债券。1.00 7.00 3.32 资料来源：wind，国海证券研究所整理 2.2、政策面支持民营企业融资改善政策面支持民营企业融资改善 自 2018 年下半年开始，宏观金融政策开始转向，国务院、央行、银保监会等多陆续出台多项金融举措改善民营企业融资环境。进入2019年，缓解企业融资难、融资贵问题成为经济工作的重点任务。央行在年初的2019年工作会议中明确提到，要继续运用各种政策工具，从债券、信贷、股权等方面引导金融机构加大对民营企业小微企业支持力度。2019 年 2 月，中办、国办印发关于加强金融服务民营企业的若干意见，积极支持民营企业融资抒困。提出实施差别化货币信贷支持政策，鼓励金融机构增加民营企业、小微企业信贷投放。同时加快清理拖欠民营企业账款，政府部门及其所属机构、大型国有企业因业务往来与民营企业形成的逾期欠款要抓紧清理，严防新增拖欠。以中办、国办的名义印发顶层意见，政策规格较高，显示中央对解决民营企业融资难、融资贵问题的决心。在政策大力支持的背景下，企业融资环境逐步改善。根据中国人民银行的统计数据，2019 年一季度，金融机构向非金融企业及其他单位新增发放贷款 4.46 万亿元，同比多增加 1.41 万亿元。而 2018 年全年企业及其他单位新增贷款 8.01 万亿元，2019 年一季度新增贷款已经达到 2018 年全年新增贷款总额的 56%，同时也为近三年来一季度新增贷款总额最高值。从利率水平看，2018 年四季度起，金融机构一般贷款加权平均利率有所下行，至 2019 年一季度虽略有上行，但仍低于 2018 年二季度及三季度的较高利率水 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 14 平，显示企业融资成本出现一定改善。图图 21：金融机构向企业及其他部门新增贷款额（亿元）金融机构向企业及其他部门新增贷款额（亿元）图图 22：金融机构一般贷款加权平均利率（金融机构一般贷款加权平均利率（%）资料来源：中国人民银行，国海证券研究所 资料来源：中国人民银行，国海证券研究所 环保行业整体筹资能力有较为明显的提升。2019 年一季度，环保行业整体取得借款收到现金 507.92 亿元，较 2018 年一季度增加 40.9 亿元，同比提升 8.75%；较 2018 年四季度增加 37.4 亿元，同比提升 7.9%。水环境、园林等在 2018 年中融资情况较差的细分板块，在 2019 年一季度的新增融资改善明显。图图 23：环保行业各季度取得借款收到的现金（亿元）环保行业各季度取得借款收到的现金（亿元）图图 24：细分板块借款取得现金情况（亿元）细分板块借款取得现金情况（亿元）资料来源：wind，国海证券研究所整理 资料来源：wind，国海证券研究所整理 2.3、并购重组活跃，国资入股重塑行业新格局并购重组活跃，国资入股重塑行业新格局 2.3.1、并购重组进入宽松周期并购重组进入宽松周期 2018 年 10 月以来，证监会对于并购重组的监管进入宽松周期，包括加速小额并购的审核速度、放松配套募集资金的规模和用途要求、环保成为并购重组审核分道制豁免/快速通道产业类型、试行可转债提供并购重组融资来源等多项举措00.511.522.533.544.554.04.55.05.56.06.57.02015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-03467.05 470.95 346.79 470.54 507.92 01002003004005006002018Q12018Q22018Q32018Q42019Q10501001502002502018Q12018Q22018Q32018Q42019Q1监测检测 大气 水环境 固废危废 供热 节能 园林 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 15 陆续出台，市场参与主体并购意愿增强。2019 年 6 月，证监会就修改 上市公司重大资产重组管理办法 公开征求意见，其中肯定了并购重组是上市公司发展壮大的重要途径，拟取消重组上市认定标准中的“净利润”指标，“累计首次原则”的计算期间进一步缩短至 36 个月从而加快注入优质资产，拟支持符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业相关资产在创业板重组上市，拟恢复重组上市配套融资。并购是环保企业拓宽业务范围、扩大规模的重要手段之一，并购市场持续活跃，技术类、运营服务类是环保行业公司并购新热点，政策宽松利于环保公司加快并购重组。与此同时，创业板上市的环保公司较多，证监会拟放开创业板借壳上市，将有利于板块提升估值和价值。截至 2019 年 6 月 25 日，部分环保行业总市值在 40 亿元以下的上市公司在证监会拟修改重组规则后涨幅明显。表表 2：市值小于市值小于 40 亿元的环保行业上市公司亿元的环保行业上市公司 证券代码证券代码 证券简称证券简称 总市值（亿元）总市值（亿元）000820.SZ*ST 节能 14.21 300275.SZ 梅安森 16.85 300362.SZ 天翔环境 19.01 603903.SH 中持股份 20.92 300335.SZ 迪森股份 23.59 300334.SZ 津膜科技 24.68 002483.SZ 润邦股份 28.44 300156.SZ 神雾环保 30.70 000005.SZ 世纪星源 32.71 300090.SZ 盛运环保 35.24 300425.SZ 环能科技 36.37 000925.SZ 众合科技 37.15 002630.SZ 华西能源 37.79 资料来源：wind，国海证券研究所 图图 25：部分市值较小公司涨幅明显（部分市值较小公司涨幅明显（%）资料来源：wind，国海证券研究所 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.0050.00天翔环境 盛运环保 神雾环保 梅安森*ST节能 津膜科技 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 16 2.3.2、国资入股重塑行业格局国资入股重塑行业格局 自 2018 年下半年开始，为纾困等原因，国资陆续入股环保民营企业，进入 2019年，国资入股开始寻找环保龙头企业为重点目标，清新环境、碧水源、锦江环境等纷纷与央企或地方国企开展股权合作。与此同时，强强联合也在不断发生，三峡集团子公司长江生态入股北控水务，共同参与长江生态保护。表表 3：部分典型