化工专题报告：化工板块平衡表展望及策略探讨（下篇）-20190726-华泰期货-18页.pdf

研究院 能源化工部 研究院 能源化工部 潘翔 能源化工总监兼首席原油研究员 0755-82767160 从业资格号：F3023104 投资咨询号：Z0013188 联系人：联系人：梁宗泰 甲醇 PVC 研究员 020-28291697 从业资格号：F3056198 相关研究：相关研究：甲醇空 1905 多 1909 策略探讨 2019-01-22 多MA1909空LL1909策略及化工板块对冲策略探讨 2019-02-12 化工板块对冲策略探讨（其二），V及 BU 相关对冲头寸探讨 2019-02-21 化工板块共性问题，期现冻结的后半场 2019-03-12 化工跨品种对冲框架探讨 2019-05-31 化工板块策略交流探讨 2019-06-18 华泰期货|化工专题 华泰期货|化工专题 2019-07-26 化工板块平衡表展望及策略探讨（下篇）化工板块平衡表展望及策略探讨（下篇）简要综述：本文分两部分，第一部分是在同一张图展示整个化工板块各品种库存展望（驱动）及静态位置（估值），第二部分是列出个品种平衡表展望及分析当下主要矛盾。简要综述：本文分两部分，第一部分是在同一张图展示整个化工板块各品种库存展望（驱动）及静态位置（估值），第二部分是列出个品种平衡表展望及分析当下主要矛盾。按平衡表库存变动从强到弱的驱动排序，以及对应的各品种策略：（1）BU：BU12 适合多头配置，整个 7-9 月持续季节去化。主要矛盾点在于提前拉涨，期现套冻结行为前置 8-9 月需求旺季 VS 当期 7 月仍是梅雨集中的需求淡季（2）PE：LL01 适合估值型空配，由于进口窗口常开，后期潜在上修 9-10 月进口过剩而导致 9-10 平衡表季节性去化幅度缩窄，并且非标注塑开始转标准品线性。而 PP 则由于非标均聚注塑尚可，标准品拉丝短期生产比例仍紧，选择观望。（3）EG：选择观望。在 7 月仍是平衡表去化背景下，前期反而快速下跌市场打满了 7-8月复工预期而导致的重新累库（历史亏损性检修经验参考不足，低估值下选择观望）。（4）PVC：选择 9-1 反套。7-8 月从快速去化进入小幅去化阶段，等待 9-10 月累库，行情矛盾点在于库存总量回升 VS 可流通库存有限（被期现套冻结），风险点在于安检升级导致的限产率评估。（5）PTA：选择观望。按目前高利润下的超产率预估开工率维持高位，平衡表持续快速累库 VS 09 合约深贴水基本反映预期。（6）MA：选择 9-1 反套，1-5 正套，以及多 M1 空 L1。平衡表 9 月前仍未实现改善，而预期 9-10 月去化幅度不错。本文分上下两篇，上篇涉及 BU,PE,PP，下篇涉及 EG,PVC,PTA,MA 风险点：BU 真实需求晚于预期的 8 月上中，导致真实需求启动前先发生期现负反馈；PE美金过强，进口窗口未持续开启；EG 复工如预期，无亏损性检修；PVC 安检升级导致的减产率超预期；PTA 高利润性背景下仍发生上游厂家垄断性捂货惜售；MA 库容过满导致短期抛售、宝丰二期 MTO 及鲁西 MTO 投产不及预期。华泰期货华泰期货|化工专题化工专题 2019-07-26 2/18 5 5.1.1 打满季节性检修复工预期后，预期再度累库打满季节性检修复工预期后，预期再度累库 图 1：7 月 19 日自估 EG 平衡表：单位：万吨 数据来源：卓创资讯 CCF 华泰期货研究院（1）国产量未作修正，8 月开始给较高产量恢复预期（仅给 4 万吨/月左右额外减产预估），其余按目前的检修计划及复工计划预估（2）进口量方面 6 月进口低位挂钩预估外盘 MEG 产量低位，往后 7-9 月进口跟随外盘复工上提；10 月包含 9 月外盘季节性秋检导致的进口减量。（3）需求与 PTA 平衡表一致往高的估，把聚酯新增产能全打进去以及未含聚酯前期低生产利润导致的降负可能。表现出的库存变化为 8-9 月重新进入累库，除非发生额外检修。策略对应：历史上并未有春检以外的亏损性检修经验参考，按检修复工预期打满的背景下，8-9 月再度面临累库，市场提前在仍是去库的 7 月份便提早发动下跌行情；然而当前极低估值下，慎防此前未有经验参考的生产亏损导致春检外的额外检修下调 8-9 月平衡表，选择观望。5 5.2 2 当期七月仍持续去库当期七月仍持续去库的显示的显示 VSVS 八至九月重新累库八至九月重新累库的预期的预期 图 2：EG 自估平衡表库存 单位：万吨 图 3：CCF EG 港口库存 单位：万吨 数据来源：CCF 华泰期货研究院 数据来源：CCF 华泰期货研究院 1101301501701902102301月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月20152016201720182019385878981181381月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月20192018201720162015华泰期货华泰期货|化工专题化工专题 2019-07-26 3/18 图 4：平衡表自估 MEG 库存 与 CCF 港口库存（检验自估准确性）单位：万吨，万吨 数据来源：CCF 华泰期货研究院（1）7 月平衡表其实仍是去化幅度想当可以，以及实际港口库存亦出现明显下滑（对应的港口基差以及 9-1 跨期走强明显反映了当下去库的显示），而后期检修复工是否如预期，或是否有计划外的额外检修，则决定了 8-9 月份是预期内累库还是预期外去库的问题，则需要下文探讨 EG 的历史亏损性减产经验。5 5.3.3 油头路线的亏损性减产经验回顾油头路线的亏损性减产经验回顾 图 5：EG 毛利（石脑油线路）单位：%图 6：EG 国内负荷 单位：%数据来源：CCF Wind 华泰期货研究院 数据来源：CCF 华泰期货研究院 406080100120140160110130150170190210230MEG社会库存MEG港口库存-15%-5%5%15%25%35%45%55%1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月20192018201720162015201445%50%55%60%65%70%75%80%85%90%1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月201920182017201620152014华泰期货华泰期货|化工专题化工专题 2019-07-26 4/18 图 7：EG 国外负荷展望 单位：%数据来源：忠仆资讯检修信息整理 华泰期货研究院 油头油头减产点回顾：（1）14 年 5 月打至亏损性，国内有对应的 14 年春检放量，但无法区分季节性春检大年还是亏损性检修加量。（2）15 年 12 月的毛利下挫，国内并未见到 15 年 12 月的检修放量，而国外出现过秋检外检修加量的 15 年 12 月，但量级不算明显。（仅出现一次季节性检修以外的额外检修）（3）19 年 4 月跌破油头成本后，国内仅季节性检修，而国外出现超季节性检修，但无法确认是季节性春检大年还是亏损性检修加量。结论：国外及国内油头均有出现过亏损导致的春检放量（然而国内是 14 年，国外是 19 年，亏损性检修放量时间点理应一致），春检放量未能全归因于亏损；季节性检修外的 15 年检修量亦不算明显。因此难以得出油头减产线明显的结论。5 5.4 4 煤头路线的亏损性减产经验回顾煤头路线的亏损性减产经验回顾 图 8：EG 毛利（煤制线路）单位：%图 9：EG 国内煤头检修 单位：万吨/年 数据来源：CCF Wind 华泰期货研究院 数据来源：CCF 华泰期货研究院 85%87%89%91%93%95%97%99%101%1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月20192018201720162015-25%-15%-5%5%15%25%35%1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月201920182017201620152014-200-150-100-5001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月20192018201720162015华泰期货华泰期货|化工专题化工专题 2019-07-26 5/18 煤煤头头减产点回顾：（1）15 年 12 月的毛利下挫，确实见到煤头 15 年 12 月的检修放量。首次季节性检修以外的亏损性额外检修放量。（2）然而 18 年末至 19 年初检修打至亏损，却未见春检时期外的年初额外检修放量，与 15年底的检修经验相悖。（3）19 年煤头亏损导致 5-6 月春检额外放量，但依旧分不清是季节性春检大年还是亏损性检修加量 结论：亏损有导致季节性春检放量的仅一次经验，不算明显。季节性检修外的时期的额外检修经验亦不明显。因此，难以衡量 8-9 月的超额减产率，选择观望。6.16.1 P PVCVC 8 8 月仍继续小幅去化，关注月仍继续小幅去化，关注 9 9 月供需转折点月供需转折点 图 10：7 月 19 日自估 PVC 平衡表：单位：万吨 数据来源：卓创资讯 Wind 华泰期货研究院 下修下修 7 7-1010 月产量月产量，7 7-8 8 月走平至小幅去化，月走平至小幅去化，9 9-1010 月累库月累库幅度缩窄幅度缩窄，节奏方面节奏方面 7 7-8 8 月库存磨底，月库存磨底，等待等待 9 9-1010 月回升，月回升，7 7 至至 8 8 月是仍是月是仍是供需边际转弱节点，有利于供需边际转弱节点，有利于 9 9-1 1 反套，后续密切跟踪预售反套，后续密切跟踪预售天数何时下滑及跟踪基差走强后天数何时下滑及跟踪基差走强后是否仍未有成交量夯实是否仍未有成交量夯实；然而然而下方存出口窗口支撑，因此下方存出口窗口支撑，因此跨品种或单边不建议空配而选择观望。跨品种或单边不建议空配而选择观望。（1）产量向下修正，6 月产量卓创数字 152.7 较预期少接近 5 万吨，或是 6 月份内蒙工业园危化品安全摸排降负有关，后续 7-10 月仍给 3 万吨/月左右额外减量（后续 7-10 月产量预估未含 70 大庆潜在的安全检查问题导致的电石限产或电石运输限制导致的 PVC 减产预估，则要给更多减量）（2）进出口未作调整。进口窗口小幅打开背景下，进口仍往稍偏高估；出口窗口未开的前提下，预估同比稍低于往年。华泰期货华泰期货|化工专题化工专题 2019-07-26 6/18（3）需求未作调整，需求增速仍悲观地放在 4.5%（实际卓创及 V 风社会库存均出现提早结束季节性去化，表征需求差，思考实际需求增速是否需要进一步下调，需求下调背景则考虑下文 1.3 的平衡表）。6 6.2.2 当期矛盾：库存总量高位当期矛盾：库存总量高位 VSVS 流通库存有限流通库存有限 图 11：卓创 PVC 社会库存 单位：万吨 图 12：PVC 社会库存指数（自估平衡表）与卓创社会库存指数（方向上正相关）单位：万吨；万吨 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 图 13：V 风上游厂家库存 单位：万吨 图 14：隆众上游预售量（逆序）单位：万吨 数据来源：V 风资讯 华泰期货研究院 数据来源：隆众资讯 华泰期货研究院（1）截至 7.20 卓创当周-2.6%，与 V 风库存一致意外去库，或反映下游节奏性补库。（2）截至 7.20 当周，V 风-3.2%，连续两周超预期去库，去库结果与贸易商及期现套出货不畅相悖，或理解为下游工厂前期原料库存低位展开的短期刚需补库，直采上游工厂的异地库；另一种理解则是需求逐步探底回升，然而需求回升或应挂钩期现套出货放量才比较合理。目前矛盾点仍是社会库存总量同比偏高 VS 流通库存有限（期现冻结），亦慎防 70 年大庆潜在安全检查持续给远期升水导致的期现冻结陷阱。051015202530354045501月2月 3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月201520162017201820192227323742475257152535455565758515/01 15/07 16/01 16/07 17/01 17/07 18/01 18/07 19/01 19/07V库存预估卓创社会库存指数01234567891月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月201620172018201927121722271月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月20192018华泰期货华泰期货|化工专题化工专题 2019-07-26 7/18 上游预售天数再度小幅回升，仍在 10 天以上，未有出货压力。下一轮内盘供应高峰是在 8月中下，与需求旺季匹配，未有旺季前预售不佳的抛货压力。6 6.3.1.3.1 下方空间有限成本支撑：电石成本支撑下方空间有限成本支撑：电石成本支撑 图 15：卓创 PVC 社会库存 单位：万吨 图 16：PVC 社会库存指数（自估平衡表）与卓创社会库存指数（方向上正相关）单位：万吨；万吨 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 两地氯碱估值仍然分化，电石延续6月中以来大涨从而压制山东外购电石的氯碱综合毛利，西北一体化氯碱毛利仍持续回升。（1）6 月中以来电石的持续上涨，压制边际产能的氯碱毛利（山东外购电石的氯碱综合毛利作为利润绝对值较低的边际产能），开始距离潜在利润性减产点 8%-9%接近。（起始减产线 6600，全减产线 5800）（2）西北液碱的重新反弹重新促使西北氯碱毛利见底回升，前期因山西赤泥事件压制氧化铝负荷后而压制的烧碱开始见底回升，并且西北氯碱综合毛利绝对位置偏高而从来都不是边际产能，因此密切关注 7 月底供应回升至高位背景下的 PVC 上游企业出货意愿 -5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2019201820172016201520%25%30%35%40%45%1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2019201820172016华泰期货华泰期货|化工专题化工专题 2019-07-26 8/18 6 6.3.2.3.2 下方空间有限成本支撑：电石夏季复工慢下方空间有限成本支撑：电石夏季复工慢 图 17：内蒙电石毛利率&电石开工率 单位：%，%图 18：外购电石的电石法 PVC 开工率与电石开工率 单位：%，%数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院（1）历史的电石负荷变动并未有明显影响外购电石的电石法 PVC 负荷问题。目前电石负荷仍逐步缓慢复工，暂时未考虑电石产量上限压制 PVC 产量上限的问题（但仍关注未来潜在的 70 周年大庆对电石运输或电石限产的影响可能性，届时再关注电石产量上限问题）。电石对 PVC 的影响暂时仍是利润性软传导，而未发展至产量上限式的硬传导。（2）夏季高温仍有生产不正常，以及乌盟小幅限电，电石在毛利恢复的背景仍复工偏慢。6 6.4.4 下方下方虽有出口窗口，但出口支撑线出现下移虽有出口窗口，但出口支撑线出现下移 图 19：电石法 PVC 出口利润 单位：美元/吨 图 20：乙烯法 PVC 进口利润 单位：元/吨 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院（1）本周台塑大幅下调 30 美金，用台塑下调幅度预估本周 CFR 中国东南亚下调幅度，则对应进口窗口大开，出口窗口大幅关闭，关注换算过来华东 6450 至 6500 一线。56%57%58%59%60%61%62%63%64%-1%4%9%14%19%17/0117/0317/0517/0717/0917/1118/0118/0318/0518/0718/0918/1119/0119/0319/0519/07内蒙自产电石外卖华北毛利电石平均开工率56%57%58%59%60%61%62%63%64%55%60%65%70%75%80%85%90%95%17/0117/0317/0517/0717/0917/1118/0118/0318/0518/0718/0918/1119/0119/0319/0519/07外购电石法开工率电石平均开工率-160-110-60-1040901月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2019201820172016-1,100-600-1004009001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2019201820172016华泰期货华泰期货|化工专题化工专题 2019-07-26 9/18 7.17.1 高超产率背景下，高超产率背景下，TATA 平衡表平衡表持续累库持续累库 图 21：7 月 12 日预估 PTA 供需平衡表 （10 月新凤鸣 220，12 月恒力 250）；PX 供需平衡表（7 月弘润 80,8 月海南炼化二期 100，9 月恒逸文莱 150）单位：万吨 数据来源：卓创资讯 CCF 忠仆资讯 华泰期货研究院（1）8-9 月公布检修计划较少，按与往年检修量同比差值的 1/5 添加检修预估；超产量方面，目前高利润背景下 7 月继续给 16 万吨/月的超产量，8-10 月下放超产量到 8-10 万吨，TA 产量往偏松估（2）聚酯需求除季节性外，把聚酯投产计划全部打进去，按偏松的产量预估，未带聚酯低利润导致的潜在减产。结论：高加工费高超产率的背景下，旺季仍较难总量去库，仅能通过库存转移改善库存结构，然而目前库存转移接近尾声。但基于 09 及 01 均高基差，选择观望。7.2 7.2 前期大涨，前期大涨，是总量是总量库存去化库存去化 oror 仅仅纯粹库存转移？仅仅纯粹库存转移？图 22：自估 PTA 平衡表库存与 CCF 月度 TA 库存与忠仆周度 TA 库存（检验平衡表库存准确性）单位：万吨 图 23：聚酯工厂的 TA 库存&TA 工厂的 TA 库存 单位：万吨 数据来源：卓创资讯 CCF 忠仆资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 CCF 忠仆资讯 华泰期货研究院 5070901101301501701902106080100120140160180200PTA自估库存TA总库存（忠仆）TA社会库存（CCF抠）232833384348535818-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0619-07聚酯工厂PTA工厂华泰期货华泰期货|化工专题化工专题 2019-07-26 10/18 图 24：聚 酯 工 厂 的 聚 酯 库 存 加 权 天 数 单位：天 图 25：盛泽坯布库存 单位：天 数据来源：卓创资讯 CCF 忠仆资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 CCF 忠仆资讯 华泰期货研究院（1）与 PE 类似，6 月下至 7 月初的拉涨伴随的却是平衡表总量库存的持续累积（CCF 及忠仆资讯的数据均是累积），因此定义为上游集中度过高造成的短期捂盘能力，以及库存转移两个维度导致的 7 月初拉涨。非常典型的一次案例，（库存集中度+库存转移）完美战胜了平衡表库存总量变动（类似案例的可参考今年3月中-4月初的沥青超涨）。库存转移方面，主要是 TA 转移至聚酯工厂手中，聚酯转移至坯布工厂。（2）随着 7 月初库存转移至尾声，库存结构行情告一段落，重新面对平衡表持续累库的维度。7.3 7.3 TATA 短期检修峰值短期检修峰值 VSVS 长期超产率问题长期超产率问题 图 26：短期 PTA 开工率展望 单位：%图 27：PTA超 产 量 与PTA生 产 利 润 单位：万吨；%数据来源：卓创资讯 CCF 忠仆资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 CCF 忠仆资讯 华泰期货研究院（1）左上是周频的 TA 负荷展望，翔鹭目前全厂检修至 8 月初，短期 TA 检修峰值。05101520251月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月20192018201720162015182328333843481月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月2019201820172016201560%65%70%75%80%85%90%50%60%70%80%90%100%2018/01/052018/05/052018/09/052019/01/052019/05/05（桐昆+汉邦+海伦）开工率（恒力+逸盛+翔鹭）开工率PTA总开工率（右轴）-4%1%6%11%16%-10-50510152015-0115-0415-0715-1016-0116-0416-0716-1017-0117-0417-0717-1018-0118-0418-0718-1019-0119-0419-0719-10CCF产量-自估产量中国PTA生产毛利华泰期货华泰期货|化工专题化工专题 2019-07-26 11/18（2）右上是 PTA 生产利润与 PTA 超产率的匹配图，存在正相关关系，平均今年的超产量在 16 万吨/月，而上年月均超产量仅在 8 万吨。因此后续利润性增产压力仍较大。备注：超产量定义为：CCF 实际公布产量与自数检修预估产量的差值。7.4 7.4 TA1811TA1811 见顶信号的教训：见顶信号的教训：TATA 进口窗口进口窗口打开打开&聚酯利润聚酯利润打没打没 图 28：PTA 进口窗口 单位：元/吨 图 29：PTA 产业链利润分布 单位：元/吨 数据来源：卓创资讯 CCF 忠仆资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 CCF 忠仆资讯 华泰期货研究院（1）TA 进出口两边摆动 9+4=13 万吨，接近月均需求的 3.5%，足以影响平衡表。（2）产业链利润分配：TA 生产利润仍在高位，而聚酯加权利润未打到 0 是因为坯布终端采购聚酯库存转移所致，而目前终端转移亦接近尾声。关注聚酯库存见底回升速率。8.18.1 MAMA 供需改善节点后移至供需改善节点后移至 9 9 月份，此前高库存问题仍存月份，此前高库存问题仍存 图 30：未来平衡表展望（自估）（7 月 19 日预估）鲁西 MTO8 月，宝丰二期外购放 8 月下，常州富德放 10 月 单位：万吨 单位：万吨 数据来源：卓创资讯 国醇网 华泰期货研究院 计划外检修增加，下调计划外检修增加，下调 8 8-9 9 月去化幅度，平衡表供需转折点仍发生在月去化幅度，平衡表供需转折点仍发生在 9 9 月，而不是月，而不是 8 8 月（月（8 8月传统需求亦下调）。因此月传统需求亦下调）。因此 9 9 月前高库存问题难仍解决，有利于月前高库存问题难仍解决，有利于 19091909-20012001 反套；反套；9 9 月后预月后预-1,300-1,100-900-700-500-300-1001003005007001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2019201820172016-2202807801,2801,7802,28018/0818/1018/1219/0219/0419/06涤纶平均生产利润PTA-PX当期生产利润（人民币）PX当期生产利润*0.655（人民币）华泰期货华泰期货|化工专题化工专题 2019-07-26 12/18 期去库幅度尚可，选择提前布局期去库幅度尚可，选择提前布局 1 1-5 5 正套；目前内地成本线附近，选择提前布局正套；目前内地成本线附近，选择提前布局 0101 多头配多头配置。置。（1）小幅上调进口量预估。6 月实际进口公布为 90.7 万吨，较预期高 3-4 万吨。8 月上调维持在 88 万吨附近（南美及新西兰船货增量），9-10 月仅基于 8-9 月的外盘季节性秋检而下放进口量（未包含君正船运退出导致的 9 月后伊朗甲醇减少量级预估）。（2）非一体化产量变动较大，近周计划外额外检修开始增多，7-8 月非一体化产量跟随检修计划下调，而后续 8-10 月仍带煤头 3%附近的再额外亏损性检修计划，因此对应 8-10 月非一体化产量亦跟随下调（荣信135及榆林80从9月移到10月对应9月预估产量下滑较快），新增产能含 7 月湖北荆门 60，10 月荣信 135、榆林 80。焦化仅含 3%的减产预估。（3）一体化外卖不给减量预估：平衡表假设大唐持续外卖（MTP 重启计划未有）；中安 180万吨甲醇推迟至 7 月中开车，不含外卖预估）（4）外购 MTO 需求下滑预估仍放：南京诚志 MTO 仍未兑现消缺 2 周计划，平衡表仍包含进去。鲁西 MTO 放在 8 月（或不太靠谱，投产进度待跟踪）。根据实际提负情况修改。神华榆林 7.20 检修 20 日减少外采，原 6 月阳煤 MTO 继续往后推迟。宝丰二期 8 月 MTO试车，甲醇投产延后，或 8-9 月开始潜在外购甲醇.（5）传统需求 7-10 月份下调 6 万吨/月，尤其 7 月下调幅度更大至 15 万吨（包含义马爆炸再度短期打压甲醛二甲醚负荷预估）8 8.2.2 当期悲观：港口面临库容压力，内地亦库存压力大当期悲观：港口面临库容压力，内地亦库存压力大 图 31：自估 MA 平衡表库存与卓创港口库存与华瑞西北库存（长周期存在一定相关性）单位：万吨，万吨 图 32：自估甲醇平衡表库存 单位：万吨 数据来源：卓创资讯 华瑞资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 国醇网 华泰期货研究院 30507090110130150200250300350400甲醇社会库存（万吨）华瑞西北库存*3（右轴）卓创港口库存（万吨）（右轴）1301802302803303804301月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月20152016201720182019华泰期货华泰期货|化工专题化工专题 2019-07-26 13/18 图 33：卓创港口总库存 单位：万吨 图 34：内地西北库存 单位：万吨 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：华瑞资讯 华泰期货研究院（1）上周港口库存 104.8 万吨（+9.1 万吨），港口库存再度快速累积。上周港口库存下滑纯粹是排队卸港导致，后续到港仍多，从 7.19 至 8.4 进口船货到港预报仍在 47 万吨高位，外盘秋检前的港口供应持续高企。江苏库存 59 万吨（+4.2 万吨），江苏再度快速回升，关注 7月底华东罐容问题；另一方面太仓提货量出现回升，或反映部分低价采购意向。浙江 29.9万吨（+3.3 万吨），船货到港不少直接到 MTO 浙江地区，MTO 罐区库存偏高。华南 16（+1.6万吨），华南库存再度回升，7 月下至整个 8 月到港仍多情况下，华东后期有库容问题，或在华东至华南套利窗口未开启的背景下仍导致后期船货改港华南。（2）西北厂家库存目前仍然高企，一方面是亏损额外检修公布偏慢，另一方面是河南义马爆炸事件导致的安检升级压制二甲醚负荷以及山东环保安检打压甲醛负荷从而压制传统下游需求。8 8.3.3 当期悲观：到港压力持续至当期悲观：到港压力持续至 8 8 月，等待月，等待 9 9-1010 月季节性减量月季节性减量 图 35：甲醇外盘分地区周度开工率展望 单位：%图 36：进 口 甲 醇 分 区 域 到 港（旬 度）单位：万吨 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 304050607080901001101201月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月20152016201720182019101520253035401月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月20172018201960%65%70%75%80%85%90%50%60%70%80%90%100%18/0618/0818/1018/1219/0219/0419/0619/08中东开工率东南亚+新西兰开工率欧美开工率外盘开工率（右轴）405060708090100010203040506070809010018/01 18/03 18/05 18/07 18/09 18/11 19/01 19/03 19/05 19/07上旬中旬下旬月度进口量华泰期货华泰期货|化工专题化工专题 2019-07-26 14/18 图 37：甲醇外盘月度总开工率 单位：%数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院（1）从 7.19 至 8.4 进口船货到港预报仍在 47 万吨高位，外盘秋检前的港口供应持续高企。8 月仍有南美、新西兰船货增量，因此直至 8 月到港压力或仍大，关注后续罐容紧张问题。7 月底华东库容预订较满，或在华东-华南套利窗口不开启的背景下，船货往华南塞。（2）当期外盘为季节性高位，等待 8-9 月传统季节性秋检计划，再传递至 9-10 月进口季节性减量，在此之前到港压力仍巨大，持续压制负基差及 9-1 反套。8 8.4.14.1 当期悲观：当期悲观：内地需求淡季，等待内地需求淡季，等待 8 8 月探底月探底 图 38：传统下游加权负荷 单位：%数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 68%73%78%83%88%93%1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2015201620172018201930%35%40%45%50%55%1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月20152016201720182019华泰期货华泰期货|化工专题化工专题 2019-07-26 15/18 图 39：甲醛开工率 单位：%图 40：甲醛生产利润与甲醛开工率 单位：元/吨；%数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 传统下加权开工率小幅下跌至 39.1%（-1.2%），季节性淡季传统下游负荷受压制。（1）甲醛26.0%（-0.4%）仍维持季节性降负，等待 8-9 月季节性探底，且甲醛季节性淡季下，低利润亦压制开工率，压制内地销区河北河南山东需求（2）二甲醚 21%（-1.3%），气醚价差止跌反弹，但河南安全生产检查或再度压制二甲醚负荷；MTBE 负荷 53%（+1.4%），醋酸负荷74.4%（-5.8%）7 月 19 日河南义马气化厂空分装置爆炸，该装置 24 万吨甲醇、20 万吨二甲醚、30 万吨醋酸，净外购甲醇，单套义马关停减少甲醇需求；爆炸事件后义马周边下游甲醛二甲醚或受安全检查影响降负至 8 月中，再度压制内地传统下游需求。图 41：二甲醚开工率 单位：%图 42：二甲醚掺混生产利润与二甲醚开工率 单位：元/吨；%数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 8%18%28%38%48%58%1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2015201620172018201910%15%20%25%30%35%40%-5005010015020025030017/117/718/118/719/119/7山东甲醛加工利润甲醛开工率（右轴）8%13%18%23%28%33%1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2015201620172018201915%17%19%21%23%25%27%-400-20002004006008001,0001,2001,40017/117/718/118/719/119/7二甲醚（按吨数算）（生产+掺和利润）二甲醚开工率（右轴）华泰期货华泰期货|化工专题化工专题 2019-07-26 16/18 8 8.4.24.2 河南义马气化厂爆炸影响：下压需求河南义马气化厂爆炸影响：下压需求 OrOr 打平？打平？图 43：河南甲醇装置规模 单位：万吨/年 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院（1）7 月 19 日下午 5 点 45 分，河南省煤气(集团)有限责任公司义马气化厂 C 套空分装置发生爆炸着火事故。（2）义马气化厂自有甲醇 24 万吨，二甲醚 20 万吨，醋酸 30 万吨，按照二甲醚及醋酸分别单耗 1.5 吨及 0.55 吨甲醇算，仍需年外采 22.5 万吨甲醇。因此义马气化厂全停则对于甲醇来说是净需求减量。（3）河南义马周边安全生产检查升级，打压河南甲醇需求：二甲醚 20 万吨以下全停，20万吨以上待命，停的概率大；醋酸待命；整体利空。（4）潜在打压河南甲醇供应：河南 30 万吨以下甲醇装置全停，30 万以上待命。（5）总甲醇产能 580 万吨/年 VS 传统需求量 555 万吨/年；单套 30 万吨及以下的甲醇产能 300 万吨/年（单公司则是 200 万吨/年）VS 甲醛&醋酸&20 万吨及以下的二甲醚总共 185 万吨/年 当下：二甲醚负荷实打实下来，而 30 万吨以下甲醇未兑现背景下，打压需求为主；若 30万吨以下甲醇出现关停，则互相抵消。华泰期货华泰期货|化工专题化工专题 2019-07-26 17/18 8 8.5 5 提前布局远期可能：甲醇减产经验回顾提前布局远期可能：甲醇减产经验回顾 图 44：煤头甲醇开工率 单位：%图 45：煤头甲醇生产利润 单位：元/吨 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院（一）春检加量时间段：15 年及 19 年初煤头甲醇亏损，对应的是该两年 4 月春检的放量，春检期间的亏损性检修放量的参考经验明显。（二）季节性检修外时段：17 年 5-6 月煤头甲醇打到成本线附近，对应 15 年 7 月的额外检修。16 年 8-9 月的煤头亏损对应 16 年 9 月秋检提前及稍放量（但这个量级不明显）。19 年 5月打到成本线附近，对应 19 年 5-6 月的河南山东额外短停。季节性检修外时段的亏损检修经验尚可。（三）亏损加剧的 7 月反而计划外检修公布较少，近两周才陆续新增，前期仅兖矿榆林推迟复工计划（后正常复工）、国泰 40 新增 7 月中至 8 月中检修、中原大化 50 检修至 8 月上中、陕西渭化新增 8 月检修计划。60%65%70%75%80%85%90%95%100%1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月20152016201720182019-30%-20%-10%0%10%20%30%40%1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月20192018201720162015华泰期货华泰期货|化工专题化工专题 2019-07-26 18/18 免责声明 此报告并非针对或意图送发给或为任何就送发、发布、可得到或使用此报告而使华泰期货有限公司违反当地的法律或法规或可致使华泰期货有限公司受制于的法律或法规的任何地区、国家或其它管辖区域的公民或居民。除非另有显示，否则所有此报告中的材料的版权均属华泰期货有限公司。未经华泰期货有限公司事先书面授权下，不得更改或以任何方式发送、复印此报告的材料、内容或其复印本予任何其它人。所有于此报告中使用的商标、服务标记及标记均为华泰期货有限公司的商标、服务标记及标记。此报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作查照之用。此报告的内容并不构成对任何人的投资建议，而华泰期货有限公司不会因接收人收到此报告而视他们为其客户。此报告所载资料的来源及观点的出处皆被华泰期货有限公司认为可靠，但华泰期货有限公司不能担保其准确性或完整性，而华泰期货有限公司不对因使用此报告的材料而引致的损失而负任何责任。并不能依靠此报告以取代行使独立判断。华泰期货有限公司可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。为免生疑，本报告所载的观点并不代表华泰期货有限公司，或任何其附属或联营公司的立场。此报告中所指的投资及服务可能不适合阁下，我们建议阁下如有任何疑问应咨询独立投资顾问。此报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何投资或策略适合或切合阁下个别情况。此报告并不构成给予阁下私人咨询建议。华泰期货有限公司2019版权所有。保留一切权利。公司总部 地址：广州市越秀区东风东路761号丽丰大厦20层、29层04单元 电话：400-6280-888 网址： 扫码关注：金融干货精选获取更多干货资料