宏观视角：贸易磋商进展背后的美国经济全景-20191017-招银国际-14页.pdf

敬请参阅尾页之免责声明 招银国际研究报告之彭博搜索代码:CMBR 成亚曼成亚曼,博士博士 电话：(852)3900 0868 邮件：.hk 美国实际美国实际 GDP 增速增速 资料来源：CEIC、招银国际证券研究 相关报告相关报告 1.降息并提及 QE：如何解读美联储的复杂信号（9 月 20 日）2.愤怒的特朗普，无力的美联储 鲍威尔 Jackson Hole 央行年会讲话点评（8 月 26 日）3.“鹰派”降息对资本市场的影响2019 年 7 月美联储议息会议点评（8 月 1 日）4.美国二季度GDP增速点评投资出口疲软，消费仍是“压舱石”（7 月 29 日）5.市场“绑架”美联储 2019 年 7月鲍威尔国会证词点评（7 月 11日）3.2 3.2-1.15.55.02.33.23.01.30.12.01.92.22.02.32.23.23.52.53.52.91.13.12.0-2-1012345609/201306/201403/201512/201509/201606/201703/201812/2018Real GDP Growth:QoQGDP:2012p:saar:QoQ%1招银国际证券招银国际证券|宏观研究宏观研究|宏观视角宏观视角 全球市场紧盯美国经济走势，因为美国经济状况对于全球经济前景、美联储和其他央行的货币政策路径、以及贸易谈判都至关重要。目前，美国经济总体上仍保持稳健，但增长放缓持续。美国经济将会逐渐“软着陆”还是急剧转差，在很大程度上取决于贸易拖累下的美国制造业衰退是否会蔓延至整个经济，以及私人消费的相对强势能否延续。我们预计美国经济难以对贸易不确定性和全球放缓免疫，下滑将在未来几个月持续，至明年下半年出现短暂衰退的可能性仍存在，但经济系统性风险可控，爆发大规模经济危机的几率很低。就业和薪资：喜忧参半。就业和薪资：喜忧参半。美国劳动力市场仍然强劲，但动力逐渐减弱，工资增长缓慢。领先指标预示未来几个月就业将维持稳健增长。我们认为尽管强劲势头将减弱，美国就业市场在短期内仍难见恶化拐点。通胀：通胀：PPI 和和 CPI 疲软支撑降息预期。疲软支撑降息预期。核心 PCE 等关键通胀指标仍低于美联储2%的目标。PPI 同比增速跌至近三年来最低，反映制造业疲弱。消费者物价指数疲软、PPI数据欠佳令市场憧憬美联储于第四季继续降息。中国进口商品价格（不包括关税）下降，美国面临的输入通胀压力很小。制造业：衰退的政治意义大于经济意义。制造业：衰退的政治意义大于经济意义。由于贸易摩擦和全球经济放缓造成的需求疲弱，美国制造业已经正式陷入衰退。由于对未来一年的商业情绪仍然低迷，我们预计美国制造业衰退将在今年第三季度延续，不排除持续更长时间。美国制造业重镇恰是特朗普连任竞选需要争取的重要摇摆州，制造业衰退将对特朗普的 2020 年的竞选构成明显不利。零售销售：韧性待考验。零售销售：韧性待考验。鉴于就业市场和消费者信心强劲，预计占美国经济近七成的私人消费将在第四季继续稳定增长。然而美国零售商并不能避免贸易不确定性的影响，贸易谈判将决定零售的强劲势头能持续多久。美国推迟了对中国部分消费品加征关税正是为了避免在即将到来的圣诞节购物季打击美国消费。对外贸易：关税影响显著。对外贸易：关税影响显著。美国对外贸易增速正在急剧放缓，表明特朗普的贸易保护政策冲击了美国对外贸易。预计净出口将从第三季至明年拖累美国 GDP增长。美国从中国的进口减少，而从其他亚洲贸易伙伴（韩国，越南，马来西亚等）的进口增加。美国的总贸易赤字扩大，而对中国的商品贸易赤字减小。房地产市场：价缓量增，情绪提振。房地产市场：价缓量增，情绪提振。在连续六年强劲的房价涨势过后，美国私人住宅市场正在降温。较低的抵押贷款利率在近期支撑行业景气度。财政：联邦预算赤字激增。财政：联邦预算赤字激增。特朗普的减税和庞大的政府支出计划进一步扩大了联邦预算赤字，使得美国采取进一步财政刺激的政策空间所剩无几。货币金融：美联储降息扩表，家庭债务风险可控。货币金融：美联储降息扩表，家庭债务风险可控。我们预计美联储大概率将在第四季度再降息 25 个基点，最有可能在 10 月进行。美联储很快将再次开始扩大资产负债表规模。美国家庭债务已升至历史最高水平，但风险总体可控。美元在中短期内仍将保持强势。预测及风险因素：预测及风险因素：中美贸易谈判进展有望在短期内提升美国商业信心，但贸易不确定性将持续，经济增速将在未来几个月继续下滑。我们预计美国经济在 19年第三季度增长 1.7%，2019 年全年增长 2.2%。美国经济预测 美国经济预测 4Q184Q18 1Q191Q19 2Q192Q19 3Q19E3Q19E 4Q19E4Q19E 20182018 2019E2019E 实际 GDP 增速 1.1 3.1 2.0 1.7 1.4 2.9 2.2 通胀（核心 PCE）1.9 1.6 1.6 1.7 1.7 2.0 1.7 资料来源：CEIC 及招银国际证券预测 贸易磋商进展背后的美国经济全景贸易磋商进展背后的美国经济全景 2019 年年 10 月月 17 日日 2019 年年 10 月月 17 日日 敬请参阅尾页之免责声明 2 目录目录 一、一、整体经济活动：预计进一步放缓整体经济活动：预计进一步放缓.3 二、二、就业和薪资：喜忧参半就业和薪资：喜忧参半.4 三、三、通胀：通胀：PPI 和和 CPI 疲软支撑降息预疲软支撑降息预期期.5 四、四、制造业：衰退的政治意义大于经济意义制造业：衰退的政治意义大于经济意义.6 五、五、服务业：增速降至三年新低服务业：增速降至三年新低.7 六、六、零售销售：韧性待考验零售销售：韧性待考验.7 专题：延缓关税，保护消费专题：延缓关税，保护消费.8 七、七、对外贸易：关税影响明显对外贸易：关税影响明显.9 八、八、房地产市场：价缓量增，情绪提振房地产市场：价缓量增，情绪提振.10 九、九、财政：联邦预算赤字激增财政：联邦预算赤字激增.11 十、十、货币金融：美联储降息扩表，家庭债务风险可控货币金融：美联储降息扩表，家庭债务风险可控.12 十一、十一、预测及风预测及风险因素险因素.13 2019 年年 10 月月 17 日日 敬请参阅尾页之免责声明 3 一、一、整体经济活动：预计整体经济活动：预计进一步放缓进一步放缓 目前美国经济整体上目前美国经济整体上仍处于仍处于良好良好状态状态。主要受到稳健的私人消费表现支撑，2019 年第二季实际 GDP 年化增速为 2.0%，较上一季度下降 1.1 个百分点。上半年美国经济增长 2.6%，仍高于趋势增长率。风险仍偏向下行。风险仍偏向下行。随着减税政策及大规模财政开支等刺激措施效用减退，美国经济近月增速有所放缓。新增就业人口未及预期，工资增长亦有所放缓。制造业活动持续萎缩，制造业 PMI 在 9 月跌至 47.8。贸易摩擦对出口构成明显压力。第三季商业乐观情绪亦跌至三年新低。经济数据喜忧经济数据喜忧参半，经济衰退可能仍然存在参半，经济衰退可能仍然存在。美国在未来 12 个月内陷入衰退的可能性于 8月攀升至 38%，此前仅曾在 2001-2002 年和 2007-2008 年间达此水平。美国一半以上的首席财务官预计美国将在 2020 年总统大选之前陷入经济衰退。假若贸易战持续或升级，短暂的经济衰退或会较预期提早出现。图图 1:美国美国名义名义 GDP 及实际及实际 GDP 同比增速同比增速 资料来源:CEIC、招银国际证券 图图 2:美国实际美国实际 GDP 环比年化增速环比年化增速 资料来源:CEIC、招银国际证券 图图 3:PMI 指数显示美国制造业和服务业指数显示美国制造业和服务业动力动力双双双双减弱减弱 资料来源:CEIC、招银国际证券 图图 4:美国经济于美国经济于 12 个月内衰退的几率个月内衰退的几率达到达到 2001-2002 年和年和2007-2008 时的高位时的高位 资料来源:CEIC、招银国际证券 2019 年年 10 月月 17 日日 敬请参阅尾页之免责声明 4 二、二、就业就业和薪资：喜忧参半和薪资：喜忧参半 美国劳动力美国劳动力市场仍然强劲，市场仍然强劲，但动力逐渐减弱，但动力逐渐减弱，工资增长缓慢工资增长缓慢。美国失业率在美国失业率在 20192019 年年 9 9 月月再再下跌下跌 0.20.2 个百分点至个百分点至 3.5%3.5%，达，达半世纪以来最低。半世纪以来最低。非农就业人口在 2019 年 8 月增加 168,000 人，9 月份则只新增 136,000 人，低于市场预期。截至目前，2019年就业人口月均增长 161,000 人，低于 2018 年的 223,000 人。即使考虑到最近通用汽车爆发工潮的影响，我们相信美国裁员数字仍处于低位水平。工资增速工资增速在在 9 9 月进一步下降。月进一步下降。9 月平均时薪同比增长下降至 2.9%至每小时 28.09 美元，较上月下滑 0.3 个百分点。就业市场强劲但工资增长放缓，或可部份归因于低技能劳动人口增加、人口老龄化及生产率提升放缓等因素。在面临多重经济下行风险的情况下，美国劳动力市场能否保持强劲势头至为关键。一些领先指标，如就业趋势指数预示，未来几个月就业将维持稳健增长。我们认为我们认为，尽管强劲势尽管强劲势头将减弱，但美国就业头将减弱，但美国就业市场市场短期内短期内仍仍难见恶化拐点难见恶化拐点。图图 5:美国失业率降至半世纪以来最低，但美国失业率降至半世纪以来最低，但 9 月新增非农就月新增非农就业未及预期业未及预期 资料来源:CEIC、招银国际证券 图图 6:美国初领失业金人数显示失业问题美国初领失业金人数显示失业问题并不显著并不显著 资料来源:CEIC、招银国际证券 图图 7:美国薪资美国薪资增速增速似已见顶似已见顶 资料来源:CEIC、招银国际证券 图图 8:领先指数领先指数预示预示未来几个月美国新增就业仍然未来几个月美国新增就业仍然稳健稳健 资料来源:CEIC、招银国际证券 2019 年年 10 月月 17 日日 敬请参阅尾页之免责声明 5 三、三、通胀通胀：PPI 和和 CPI 疲软疲软支撑降息预期支撑降息预期 关键关键通胀指标通胀指标仍低于仍低于美联储目标。美联储目标。核心个人消费支出（PCE）物价指数是美联储衡量通胀的重要指标，7 月份同比增长 1.7%后，于 8 月同比增长 1.8%，仍低于美联储 2%的目标。以PCE 物价指数衡量的整体消费者物价指数在 8 月仅同比增长 1.4%。9 月消费者物价指数（CPI）同比增长 1.7%，与 8 月升幅持平，而核心 CPI 指数则上升 2.4%。消费者物价指数仍旧疲软令市场憧憬美联储于第四季继续降息。近期近期美联储对美联储对 PPIPPI 的忧虑的忧虑应大于应大于 CPICPI。美国生产者物价指数（PPI）同比增速跌至近三年来最低，反映制造业疲弱。9 月 PPI 同比增长 1.4%，是自 2016 年 11 月以来的最小增幅，较 8月的增速 1.8%亦有明显下滑。核心 PPI 也从今年 8 月的 2.3%降至 9 月的 2%。由于忧虑衰退迹象正由制造业蔓延至更多经济部门，PPI 数据欠佳会使得美联储担心经济进一步恶化，或再次降息对冲风险。中国进口中国进口商品商品价格下降，美国面临的输入通胀价格下降，美国面临的输入通胀压力压力有限。有限。2019 年 8 月美国进口商品成本比去年同期下降 2%，主要是由于石油价格下跌。从中国进口的货物成本同比下降 1.6%（其中不包括关税成本），这表明中国供应商已经降低价格以保持在美国的市场份额。图图 9:美国美国 9 月月 CPI 和核心和核心 CPI 指数指数基本符合预期基本符合预期 资料来源:CEIC、招银国际证券 图图 10:美国美国 PCE 和核心和核心 PCE 指数仍指数仍不及美联储目标不及美联储目标 资料来源:FRED、招银国际证券 图图 11:美国美国 PPI 同比下降至三年最低同比下降至三年最低 资料来源:CEIC、招银国际证券 图图 12:美国输入通胀压力很小美国输入通胀压力很小 资料来源:CEIC、招银国际证券 2019 年年 10 月月 17 日日 敬请参阅尾页之免责声明 6 四、四、制造业制造业：衰退衰退的政治意义大于经济意义的政治意义大于经济意义 由于贸易摩擦和全球经济放缓造成的需求疲弱，美国制造业已由于贸易摩擦和全球经济放缓造成的需求疲弱，美国制造业已正式陷入衰退。正式陷入衰退。制造业产出在过去两个季度连续下降，出现十年来最差情况。工业生产指数显示，自今年第二季以来，材料、设备、中间产品和消费品的产量均出现下滑。8月制造业生产的暂时反弹主要是由于石油和天然气生产的激增，无法改变整体下降趋势。由于对未来一年的商业情绪仍然低迷，我们预计美国制造业衰退将在今年第三季度延续，甚至持续更长时间。制造业制造业衰退可能会对特朗普的衰退可能会对特朗普的连任连任竞选活动构成竞选活动构成较大较大威胁。威胁。制造业的衰退本身并不一定引发美国经济的衰退，因为制造业仅占美国经济的 11%和总就业的 8%。然而其政治意义很明显，特朗普总统自上次总统竞选以来一直声称要提振制造业并创造数百万个新的制造业就业机会，因此制造业的增长对特朗普至关重要。美国制造业工作占比最高的几个州受到行业衰退的冲击最大，其中的威斯康星州、密歇根州、爱荷华州、宾夕法尼亚州等许多前民主党阵营州都是使得特朗普在 2016 年获胜的重要摇摆州。因此，未能提振制造业，必将对特朗普的 2020 年竞选活动构成明显不利。图图 13:美国工业生产指数显示美国工业生产指数显示制造业出现全面制造业出现全面放缓放缓 资料来源:CEIC、招银国际证券 图图 14:制造业就业占比较高的州恰是特朗普再度竞选需要制造业就业占比较高的州恰是特朗普再度竞选需要争取的重要摇摆州争取的重要摇摆州 资料来源:CEIC、招银国际证券 2019 年年 10 月月 17 日日 敬请参阅尾页之免责声明 7 五、五、服务业：服务业：增速降至三年新低增速降至三年新低 根据 ISM 调查，受贸易和关税不确定性持续影响，美国服务业采购经理人指数（PMI）在2019 年 9 月跌至 50.9，创下三年来新低。新订单指数从 2019 年 8 月的 51.3 下降至 2019年 9月的 50.6，表明服务业前景黯淡。服务业就业状况自 2010年以来首次转差，是令人担忧的重要方面。多项调查和数据显示，贸易战和政策不确定性正在困扰美国服务业。图图 15:美国服务业美国服务业 PMI 于于 9 月降至月降至 50.9 资料来源:CEIC、招银国际证券 图图 16:美国美国服务业就业服务业就业于于十年来十年来首现首现萎缩萎缩 资料来源:CEIC、招银国际证券 六、六、零售零售销售销售：韧性韧性待考验待考验 今年年初以来，零售销售增速呈上升趋势。8月零售销售同比增长 4.4%，环比增长 0.6%，显示美国零售销售的持续强劲。但 9 月零售环比下跌 0.3%，增添市场对消费韧性的忧虑，而同比仍有 4.1%涨幅。消费者情绪和消费者信心总体上仍保持较高水平。展望未来，鉴于就业市场和消费者的信心强劲，预计占美国经济约七成的私人消费将在第四季继续稳定增长。但同时，美国零售商并不能避免贸易不确定性的影响，贸易谈判和关税调整将决定强劲的零售销售能持续多长时间。私人消费增速也是许多美联储委员会成员在货币政策决定之前监测的最重要数据之一。9月零售数据出现负面消息，加大了美联储再度降息的几率。图图 17:美国零售美国零售销售增速销售增速仍然强劲仍然强劲 资料来源:CEIC、招银国际证券 图图 18:美国消费信心美国消费信心仍仍处于处于高位高位 资料来源:CEIC、招银国际证券 2019 年年 10 月月 17 日日 敬请参阅尾页之免责声明 8 专题：专题：延缓关税，保护消费延缓关税，保护消费 在特朗普总统威胁要对剩余的 3000 亿美元中国进口商品征收 10%关税后约两周，美国于 8月 13 日宣布推迟对来自中国的手机、笔记本电脑、电子游戏机、玩具等部分商品加征关税。美国政府声称，该决定基于“健康、安全、国家安全和其他因素”。然而，特朗普的表述似乎更接近实情，即推迟这部分商品的关税是为了避免在即将到来的圣诞节假期购物季打击美国消费。该决定背后是美国国内对于加征关税的众多反对声音，使得特朗普认识到对消费品加征关税与前几轮关税有重大不同。美国大型零售贸易团体包括国家零售联合会（亚马逊和沃尔玛为会员）、零售业领袖协会（苹果和耐克为会员）、美国服装和鞋类协会、美国鞋类分销商和零售商等，都指责特朗普在贸易战谈判中置美国家庭利益于不顾。分析推迟关税的产品清单可以看出，挑选指标是美国对这些中国产品的依赖程度以及这些产品在美国的重要程度。根据 2018 年的数据，中国占美国进口总额的比例仍高达 21.56%，仅比贸易战开始前的 2017 年下降了 0.3 个百分点。在进口中，多种产品甚至占美国进口总额的 50%以上。例如，2018 年美国进口的玩具、游戏和运动用品中有 80以上是在中国制造的。这解释了游戏巨头索尼、微软和任天堂为何向特朗普政府发出联合信函，敦促其从关税清单中撤销游戏机，几大公司预计关税将使游戏机消费者多支付8.4亿美元，并损害包括制造商，开发商和零售商在内的整个行业。根据美国零售业联合会的数据，随着额外关税的延迟，预计 2019年 11月和 12月美国圣诞季零售额将同比增长 3.8%和 4.2%。图图 19:美国对中国产品依赖程度较高（超过美国对中国产品依赖程度较高（超过 40%）的产品类型）的产品类型 备注：图中为 2018 年数据 资料来源:ITC、招银国际证券测算 2019 年年 10 月月 17 日日 敬请参阅尾页之免责声明 9 七、七、对外贸易对外贸易：关税影响明显关税影响明显 美国美国对外对外贸易贸易增速增速正在急剧放缓。正在急剧放缓。2019 年 8 月美国商品进出口环比仅分别增长 0.1%和0.3%。从同比增速来看，货物进出口均在萎缩，表明特朗普的贸易保护主义政策冲击了美国对外贸易。我们预计净出口将从 2019 第三季度至明年拖累美国 GDP 增长。美国从中国的进口减少，而从其他亚洲贸易伙伴（韩国，越南，马来西亚等）的进口增加。美国从中国的进口减少，而从其他亚洲贸易伙伴（韩国，越南，马来西亚等）的进口增加。自 2019 年初以来，该趋势一直很明显，并且可能会持续下去。中国已从美国的最大贸易伙伴跌至第三位，被墨西哥和加拿大超越。美国的总贸易赤字扩大，而与中国的商品贸易赤字美国的总贸易赤字扩大，而与中国的商品贸易赤字缩小。缩小。美国贸易逆差从 7 月的 540 亿美元扩大至 8 月的 549 亿美元。然而，自 2018年第四季度以来，其与中国的商品贸易赤字已经缩小。图图 20:美国进出口和贸易赤字美国进出口和贸易赤字 资料来源:CEIC、招银国际证券 图图 21:美国商品贸易美国商品贸易放缓，贸易赤字增加放缓，贸易赤字增加 资料来源:CEIC、招银国际证券 图图 22:美国对中国的贸易赤字收窄美国对中国的贸易赤字收窄 资料来源:CEIC、招银国际证券 图图 23:美国从中国的进口减少，而从其他亚洲贸易伙伴的进美国从中国的进口减少，而从其他亚洲贸易伙伴的进口增加口增加 资料来源:CEIC、招银国际证券 2019 年年 10 月月 17 日日 敬请参阅尾页之免责声明 10 八、八、房地产市场：房地产市场：价缓价缓量增量增，情绪提振，情绪提振 在连续六年强劲的房价涨势在连续六年强劲的房价涨势过后过后，美国私人住宅，美国私人住宅市场正在降温。市场正在降温。SP/Case-Shiller 经季节因素调整后的全国房屋价格指数在 2019 年第二季度仅上升 1.46%。美国房地美房价指数在 8 月仅同比增长 3.6%，为七年来最慢的速度。同时，较低的抵押贷款利率在近期支撑行业景气度同时，较低的抵押贷款利率在近期支撑行业景气度。房屋建筑商的情绪提振，新住房开工量继续稳步增长，截至 2019 年 8 月达到 121,100 套。美联储最近两次降息正美联储最近两次降息正触发触发更多更多抵押贷款再融资。抵押贷款再融资。由于美国房地产市场对抵押贷款利率高度敏感，因此我们预计未来两至三个季度，美国房地产市场将继续受历史最低抵押贷款利率的支撑。图图 24:美国房价同比增幅收窄美国房价同比增幅收窄 资料来源:CEIC、招银国际证券 图图 25:美国新开工私人住宅美国新开工私人住宅量稳中有升量稳中有升 资料来源:CEIC、招银国际证券 2019 年年 10 月月 17 日日 敬请参阅尾页之免责声明 11 九、九、财政：财政：联邦预算赤字激增联邦预算赤字激增 特朗普的减税和庞大的特朗普的减税和庞大的政府政府支出计划进一步扩大支出计划进一步扩大了联邦预算赤字。了联邦预算赤字。根据国会预算办公室的最新估计，美国联邦预算赤字在 2019 财年期间从上一年的 7,790 亿美元进一步增加至9,840 亿美元，达到 2012 年以来的最高水平。预算赤字与 GDP 的比率由从 2017 年的3.5%和 2018 年的 3.8%扩大至 2019 年的 4.7%。现在，美国政府债务已增至 22,712 亿美元，相当于美国 GDP 的 106%以上，正走上难以持续的道路。极高的政府债务增加了借贷成本和未来极高的政府债务增加了借贷成本和未来偿还利息偿还利息的的支出，支出，使得美国使得美国采取采取进一进一步步财政刺激措施来应对经济下滑财政刺激措施来应对经济下滑的的政策政策空间所剩无几空间所剩无几。图图 26:美国联邦政府美国联邦政府财政赤字财政赤字进一步增加至进一步增加至 9,840 亿美元亿美元 资料来源:CEIC、招银国际证券 图图 27:美国财政赤字与美国财政赤字与 GDP 比率达到比率达到 2012 财年以来最高财年以来最高 资料来源:CEIC、招银国际证券 图图 28:美国税收增速下降美国税收增速下降 资料来源:CEIC、招银国际证券 图图 29:美国政府负债美国政府负债相当于相当于 GDP 的的 107%资料来源:CEIC、招银国际证券 2019 年年 10 月月 17 日日 敬请参阅尾页之免责声明 12 十、十、货币金融：货币金融：美联储美联储降息降息扩扩表，家庭债务表，家庭债务风险风险可控可控 美联储可能会进一步降息。美联储可能会进一步降息。在 2019 年 7 月和 9 月两次降息以维持经济增长和应对下行风险之后，联邦基金利率目前位于 1.75-2%。美联储官员对利率决定分歧加大，委员会成员似乎对下一步行动还未有明确方向。近期不及预期的经济数据和美联储票委的最新观点显示，美联储大概率在 10 月降息 25 个基点，在之后三至四个季度保持利率不变评估降息效果。美联储很快将美联储很快将扩大资产负债表。扩大资产负债表。美联储主席鲍威尔于 10 月 9 日宣布，美联储很快将再次开始扩大资产负债表规模，以确保美国短期融资市场的平稳运行。这是在近期对美国银行系统储备不足的担忧中做出的决定。美国家庭债务已升至历史最高水平，但风险美国家庭债务已升至历史最高水平，但风险总体可控总体可控。截至 2019 年第二季度，美国家庭债务达到 13.68 万亿美元，超过了 2008 年的峰值。但是，债务构成自 2008 年以来发生了变化，使当前的债务结构更加健康和可持续。美元在美元在中短期内仍将保持强势中短期内仍将保持强势。自 2018 年初以来，美元指数一直呈上升趋势，目前处于98 左右的多年高位。尽管美联储最近采取了宽松政策，但由于美国经济与其他主要世界经济体之间的增长差异，并且避险情绪可能会持续，美元可能仍将保持坚挺。图图 30:美联储自美联储自 7 月以来降息两次，共月以来降息两次，共 50bp 资料来源:CEIC、招银国际证券 图图 31:美联储美联储很快将开始扩大很快将开始扩大资产负债表资产负债表 资料来源:CEIC、招银国际证券 图图 32:美国家庭债务规模美国家庭债务规模达到历史新高达到历史新高 资料来源:CEIC、招银国际证券 图图 33:美元指数美元指数仍保持高位仍保持高位 资料来源:CEIC、招银国际证券 2019 年年 10 月月 17 日日 敬请参阅尾页之免责声明 13 十一、十一、预测及风险因素预测及风险因素 美国经济扩张已进入第 11 年，受到贸易不确定性和全球经济放缓的威胁，正在进一步放缓。美国经济正在走向“软着陆”还是急剧下降？这在很大程度上取决于贸易驱动的制造业疲软是否会蔓延至整个经济，以及私人消费的相对强势能否持续。我们认为，在较强劲的就业市场和消费者信心的支撑下，美国消费者支出可能在未来一至两个季度保持稳定。中美贸易谈判近期取得的进展为 11 月中旬中美领导人在亚太经合组织会议上会面提供了良好条件，可能在短期内增强美国商业信心，但贸易不确定性将持续存在。总体而言，美国经济难以对贸易不确定性和全球放缓免疫，增速下滑将在未来几个月持续。我们预计美国经济将在 2019 年第三季度增长 1.7%，在 2019 年全年增长 2.2%。我们的预测存在上行和下行风险。从好的方面来看，中美全面贸易协议、美联储迫于政治压力采取更宽松的货币政策、政府推出更多财政刺激政策，都可能给我们的预测带来上行风险。不利的一面是，若中国或欧洲的贸易争端出乎意料地升级、消费放缓幅度超预期、以及地缘政治风险上升，都可能导致美国的增长表现差于预期。美国经济的整体系统风险仍可控制，爆发大规模经济危机的可能性很低，但至明年下半年出现短暂衰退的可能性仍存在。近期聚焦的主要数据包括 9 月零售（10 月 16 日发布）和工业生产（10 月 17 日发布）。两者都会对美联储成员的政策决定产生巨大影响。由于 9 月零售数据出现负面消息，美联储在 10 月再度降息的几率大大增加。2019 年年 10 月月 17 日日 敬请参阅尾页之免责声明 14 免责声明及披露免责声明及披露 分析员声明分析员声明 负责撰写本报告的全部或部分内容之分析员，就本报告所提及的证券及其发行人做出以下声明：（1）发表于本报告的观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券及其发行人的观点；（2）他们的薪酬在过往、现在和将来与发表在报告上的观点并无直接或间接关系。此外，分析员确认，无论是他们本人还是他们的关联人士（按香港证券及期货事务监察委员会操作守则的相关定义）（1）并没有在发表研究报告30日前处置或买卖该等证券；（2）不会在发表报告 3 个工作日内处置或买卖本报告中提及的该等证券；（3）没有在有关香港上市公司内任职高级人员；（4）并没有持有有关证券的任何权益。招银国际证券投资评级招银国际证券投资评级 买入买入:股价于未来 12 个月的潜在涨幅超过 15%持有持有:股价于未来 12 个月的潜在变幅在-10%至+15%之间 卖出卖出:股价于未来 12 个月的潜在跌幅超过 10%未评级未评级:招银国际并未给予投资评级 招银国际证券招银国际证券行业投资评级行业投资评级 优于大市优于大市 :行业股价于未来12 个月预期表现跑赢大市指标 同步大市同步大市 :行业股价于未来12 个月预期表现与大市指标相若 落后大市落后大市 :行业股价于未来 12 个月预期表现跑输大市指标 招银国际证券有限公司 地址:香港中环花园道 3 号冠君大厦 45 楼 电话:(852)3900 0888 传真:(852)3900 0800 招银国际证券有限公司招银国际证券有限公司(“招银招银国际国际证券证券”)为招银国际金融有限公司之全资附属公司为招银国际金融有限公司之全资附属公司(招银国际金融有限公司为招商银行之全资附属公司招银国际金融有限公司为招商银行之全资附属公司)重要披露重要披露 本报告内所提及的任何投资都可能涉及相当大的风险。报告所载数据可能不适合所有投资者。招银国际证券不提供任何针对个人的投资建议。本报告没有把任何人的投资目标、财务状况和特殊需求考虑进去。而过去的表现亦不代表未来的表现，实际情况可能和报告中所载的大不相同。本报告中所提及的投资价值或回报存在不确定性及难以保证，并可能会受目标资产表现以及其他市场因素影响。招银证券建议投资者应该独立评估投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问以便作出投资决定。本报告包含的任何信息由招银国际证券编写，仅为本公司及其关联机构的特定客户和其他专业人士提供的参考数据。报告中的信息或所表达的意见皆不可作为或被视为证券出售要约或证券买卖的邀请，亦不构成任何投资、法律、会计或税务方面的最终操作建议，本公司及其雇员不就报告中的内容对最终操作建议作出任何担保。我们不对因依赖本报告所载资料采取任何行动而引致之任何直接或间接的错误、疏忽、违约、不谨慎或各类损失或损害承担任何的法律责任。任何使用本报告信息所作的投资决定完全由投资者自己承担风险。本报告基于我们认为可靠且已经公开的信息，我们力求但不担保这些信息的准确性、有效性和完整性。本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整，且不承诺作出任何相关变更的通知。本公司可发布其它与本报告所载资料及/或结论不一致的报告。这些报告均反映报告编写时不同的假设、观点及分析方法。客户应该小心注意本报告中所提及的前瞻性预测和实际情况可能有显著区别，唯我们已合理、谨慎地确保预测所用的假设基础是公平、合理。招银国际证券可能采取与报告中建议及/或观点不一致的立场或投资决定。本公司或其附属关联机构可能持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并不时自行及/或代表其客户进行交易或持有该等证券的权益，还可能与这些公司具有其他相关业务联系。因此，投资者应注意本报告可能存在的客观性及利益冲突的情况，本公司将不会承担任何责任。本报告版权仅为本公司所有，任何机构或个人于未经本公司书面授权的情况下，不得以任何形式翻版、复制、转售、转发及或向特定读者以外的人士传阅，否则有可能触犯相关证券法规。如需索取更多有关证券的信息，请与我们联络。对于接收此份报告的英国投资者 本报告仅提供给符合(I)2000年英国不时修订之金融服务及市场法令 2005年(金融推广)令(“金融服务令”)第 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