光伏行业分析：价格强势向硅片等环节传导-20190224-广发证券-11页 (2).pdf

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 1/1111 Table_Page 跟踪分析|电气设备 证券研究报告 光伏行业分析光伏行业分析 价格强势价格强势向硅片向硅片等等环节传导环节传导 核心观点：核心观点：目前单晶目前单晶 PERC 电池处在价格强势状态电池处在价格强势状态2018 年四季度以来，单晶 PERC 电池的价格出现了明显的上涨，目前单晶 PERC 电池的价格在 1.3 元/W，环比增长超过 15%，虽有领跑者项目集中装机的影响，但最重要的还是得益于技术的进步和渗透率的快速提升。而从一个更长的时间维度看，过去两年间单晶 PERC 电池的产能一直在快速扩张，但目前产品需求端的旺盛依然使得价格维持在一个比较强势的地位。而 PERC 电池产能的继续扩张也成为必然。价格强势向硅片等环节传导价格强势向硅片等环节传导PERC 电池供需紧张和产能的持续扩张会使得价格强势逐渐向上游硅片等环节传导，中环股份和隆基股份近期分别上调了单晶硅片的报价。最主要的原因是电池和硅片扩产周期的错配以及电池和硅片扩产时间长短的差异。在设备供应充足的情况下，PERC 电池产线改造需要一个半月的时间，整线的投产需要半年的时间，而对于硅片来说，产能扩张则需要一年的时间。在 PERC 电池的产能投入期和产量快速释放期，价格强势逐步由 PERC电池转向单晶硅片等环节。设备直接受益于设备直接受益于 PERC 电池扩产电池扩产PERC 电池产能的扩张最直接带动设备的需求。相较于传统电池产线，PERC 电池需要增加背面钝化和激光蚀刻两个环节。产线的改造和新产线的投入都将增加对 PECVD 和激光设备需求。我们的观点我们的观点我们看好由新技术渗透率提升带来的设备需求增加和上游硅片需求量增长，上游环节我们建议关注隆基股份，中环股份和通威股份；设备环节我们建议关注捷佳伟创，迈为股份等。风险提示风险提示国内政策尚未明确，一定程度上会影响国内的新增装机；部分环节产能扩张加速会给价格造成一定的压力。行业评级 行业评级 买入买入 前次评级 买入 报告日期 2019-02-24 相对市场表现相对市场表现 分析师：分析师：华鹏伟 SAC 执证号：S0260517030001 SFC CE No.BNW178 010-59136752 相关研究：相关研究：风电行业分析:装机向上，繁荣可期 2019-02-10 工控&电力设备 1 月报：:特高压招标持续推进，制造业PMI 降至荣枯线以下 2019-01-31 新能源 1 月刊:2018 年分布式光伏装机略增，风电基本面改善 2019-01-31 -33%-25%-16%-8%1%9%02/1804/1806/1808/1810/1812/18电气设备沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 2/1111 Table_PageText 跟踪分析|电气设备 重点公司估值和财务分析表重点公司估值和财务分析表 股票简称股票简称 股票代码股票代码 评级评级 货币货币 股价股价 合理价值合理价值（元（元/股）股）EPS(元元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)2019/2/22 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E 隆基股份 601012.SH 买入 CNY 29.00-0.86 1.04 33.72 27.88 15.85 12.91 14.52 14.89 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3/1111 Table_PageText 跟踪分析|电气设备 目录索引目录索引 PERC 电池价格强势.5 价格强势向硅片等环节传导.6 设备直接受益于 PERC 电池产能扩张.7 我们的观点.9 风险提示.9 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4/1111 Table_PageText 跟踪分析|电气设备 图表索引图表索引 图 1：PERC 电池价格变化情况（单位：元/W）.5 图 2：电池价格变化情况（单位：元/W）.5 图 4：全球新增光伏装机及预测（单位：GW）.6 图 4：PERC 的产能的出货量及预测（单位：GW）.6 图 5：隆基股份单晶硅片价格变化情况（单位：元/片）.7 图 6：单晶硅片和单晶 PERC 产能情况（单位：GW）.7 图 7：光伏高效电池技术路线.8 表 1：不同电池片的效率和输出功率（单位：W）.5 表 2：太阳能晶硅电池扩产项目统计（单位：GW）.8 表 3：年产 5GW 高效单晶 PERC 电池主要设备价值量.9 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 5/1111 Table_PageText 跟踪分析|电气设备 PERC 电池价格强势电池价格强势 2018年四季度以来，单晶PERC电池的价格出现了明显的上涨，成为光伏制造产业链中最赚钱的环节，目前单晶PERC电池的价格在1.3元/W，环比增长超过15%，这主要得益于技术的进步使得产品的竞争优势越来越明显，同时PERC电池的渗透率快速提升使得供需紧张。图图1：PERC电池价格变化情况（电池价格变化情况（单位：单位：元元/W）数据来源：PVinsight，广发证券发展研究中心 技术进步使得产品的竞争优势越来越明显，一方面效率的提升明显，从大规模量产角度来看，多晶电池的效率在18.9%，单晶电池片为20.2%，而单晶PERC电池片转化效率为21.5%。表表 1：不同电池片的效率和输出功率不同电池片的效率和输出功率（单位：（单位：W）多晶多晶 多晶多晶 PERC 单晶单晶 单晶单晶 PERC 硅片面积 245.71 245.71 244.32 244.32 电池效率%18.9 20.2 20.2 21.5 电池功率 W 4.64 4.94 4.94 5.23 CTM%1 2 2 2.5 60 片组件功率 W 275 290 290 305 数据来源：PVinfolink，广发证券发展研究中心 另一方价格下降使竞争优势越来越明显。从下图中看出，2018年3季度单晶PERC电池和普通单晶以及普通多晶电池价格缩小到约0.2元/W，而后随着需求增长单晶PERC电池和普通单晶价差拉大到0.3元/W，和普通多晶拉大到0.4元/W。图图2：电池价格变化情况（电池价格变化情况（单位：单位：元元/W）数据来源：PVinfolink，广发证券发展研究中心 0.0000.0500.1000.1500.2000.2500.3000.3500.80.911.11.21.31.42018/9/62018/10/62018/11/62018/12/62019/1/62019/2/6多晶电池片单晶电池片单晶PERC电池片单晶PERC双面电池片 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 6/1111 Table_PageText 跟踪分析|电气设备 PERC电池需求的快速提升使得供需紧张。一方面“531政策”之后组件价格环比下降约30%刺激了光伏装机总需求，预计2019年全球新增光伏装机120GW，同比增长约20%。图图3：全球新增光伏装机及预测（单位：全球新增光伏装机及预测（单位：GW）数据来源：GTM，Energy Trend，广发证券发展研究中心 另一方面价格和效率等因素使得PERC电池产品竞争优势越来越明显渗透率逐渐提升，同时第三批领跑者项目在2018年4季度和2019年1季度进行了集中的装机。PERC电池产品渗透率的快速提升，为单晶硅片的供应紧张埋下了伏笔。图图4：PERC的产能的出货量及预测（单位：的产能的出货量及预测（单位：GW）数据来源：SOLARZOOM，广发证券发展研究中心 价格强势向硅片等环节传导价格强势向硅片等环节传导 价格强势向硅片等环节传导，一方面如上文所述需求的快速提升带来PERC电池产能扩张加速，另一方面是由于电池和硅片扩产周期的错配以及电池和硅片扩产时间长短的差异。在设备供应充足的情况下，PERC电池产线改造需要一个半月的时间，整线的投产需要半年的时间，而对于硅片来说，产能扩张则需要一年的时间。在PERC电池的产能投入期和产量快速释放期，价格强势逐步由PERC电池转向单晶硅片等环节。近期，隆基股份和中环股份分别上调了单晶硅片的价格，其中隆基股份上调硅片价格0.1元/片，中环股份上调硅片价格0.15元/片。这也是隆基股份硅片价格连续下降1年后，单晶硅片价格首次上涨。33445678.210298120.5140020406080100120140160201320142015201620172018E2019E2020E0204060801001202015201620172018E2019E2020EPERC电池产能（GW）PERC电池出货量（GW）识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 7/1111 Table_PageText 跟踪分析|电气设备 图图5：隆基股份单晶硅片价格变化情况（单位：元隆基股份单晶硅片价格变化情况（单位：元/片）片）数据来源：隆基股份，广发证券发展研究中心 2018年4季度开始领跑者项目的集中交货，PERC电池需求量大增；同时得益于单晶PERC电池和普通单晶以及多晶的价格的缩小，PERC电池的需求量也大幅增加。另外，从产能扩张周期来看，PERC电池改造和扩产的速度要更快，随着PERC电池产能的改造和投产速度加快，单晶硅片也就会相应出现供应紧张。而从目前来供需情况来看，单晶硅片供应紧张和价格强势将会得到延续。图图6：单晶硅片和单晶单晶硅片和单晶PERC产能情况（单位：产能情况（单位：GW）数据来源：SOLARZOOM，广发证券发展研究中心 设备设备直接受益于直接受益于 PERC 电池电池产能扩张产能扩张 受益于PERC电池需求量的增加和产能扩张，设备的需求量也在持续增加。相较于传统电池产线，PERC电池产线需要增加背面钝化和激光蚀刻两道工序，需要增加PECVD设备和激光设备。钝化发射区及背接触电池（PERC）主要针对BSF背表面载流子负荷较高的缺点，使用Al2O3或SiON在电池背面钝化，并开窗口与背面铝电池接触。目前PERC单晶效率已达到23.95%，根据集邦新能源网报道，多晶PERC效率记录也达到了22.04%，相对于BSF电池转换效率大幅提升，且只需在原来生产线上加入两个设备，即氧化铝镀膜设备和激光开槽设备，目前国内厂家纷纷积极布局PERC电池，晶科、天合光能、晶澳、隆基、通威等电池生产龙头企业均积极投资扩产。2.503.003.504.004.505.00020406080100201720182019E单晶硅片单晶PERC 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 8/1111 Table_PageText 跟踪分析|电气设备 图图7：光伏高效电池技术路线光伏高效电池技术路线 数据来源：CPIA，广发证券发展研究中心 我们统计了光伏电池企业在2018年及以后投产的电池扩产计划，在近93GW的晶硅电池产能扩张中，PERC电池产能达66.29GW，占比71.43%，预计未来2-3年全部投产后，PERC产能将会出现大幅增长。从龙头企业的扩产计划来看，隆基乐叶年产5GW单晶电池项目，通威股份在成都和合肥正在建立和计划建立的10GW高效晶硅电池项目均采用PERC技术。此外，浙江爱旭8GW高效电池项目、平煤隆基4GW高效单晶电池片项目都是采用PERC技术，PERC成为市场的主流选择。表表 2：太阳能晶硅电池扩产项目统计太阳能晶硅电池扩产项目统计（单位（单位：GW）公司公司 项目名称项目名称 PERC IBC HDT TopCon HJT 其他其他 合计合计 隆基股份隆基股份 宁夏乐叶年产宁夏乐叶年产 5GW 高效单晶电池项目高效单晶电池项目 5.00 5.00 印度安得拉邦年产印度安得拉邦年产 1GW 单晶高效电池项目单晶高效电池项目 1.00 1.00 通威股份通威股份 成都年产成都年产 10GW 高效晶硅电池生产项目高效晶硅电池生产项目 9.00 1.00 10.0 合肥太阳能合肥太阳能 10GW 高效晶硅电池片项目高效晶硅电池片项目 10.0 10.0 协鑫集成协鑫集成 年产年产 250MW 超高效异质结光伏电池项目超高效异质结光伏电池项目 0.25 0.25 南通苏民新能源南通苏民新能源 年产年产 5GW 高效高效 PERC 电池项目电池项目 5.00 5.00 阿特斯阿特斯 年产年产 3GW 太阳能高效光伏电池项目太阳能高效光伏电池项目 3.00 3.00 福建钜能电力福建钜能电力 年产年产 5GWHDT 高效太阳能电池项目高效太阳能电池项目 5.00 5.00 顺风光电顺风光电 年产年产 1.5GW 的高效太阳能电池项目的高效太阳能电池项目 1.50 1.50 晶澳太阳能晶澳太阳能 年产年产 1GW 太阳能电池片项目太阳能电池片项目 1.00 1.00 中来股份中来股份 年产年产 1.5GW N 型单晶双面型单晶双面 TOPCon 电池项目电池项目 1.50 1.50 年产年产 10GW N 型单晶型单晶 IBC 与双面太阳能电池与双面太阳能电池 10.0 10.0 国家电投集团国家电投集团 年产年产 200 兆瓦兆瓦 N 型型 IBC 电池及组件项目电池及组件项目 0.20 0.20 爱康科技爱康科技 年产年产 5GW 高效异质结晶硅光伏电池项目高效异质结晶硅光伏电池项目 5.00 5.00 江西展宇新能源江西展宇新能源 年产年产 1.5GW 高效太阳能电池片高效太阳能电池片 1.50 1.50 年产年产 1GW 太阳能电池片建设项目太阳能电池片建设项目 0.40 0.60 1.00 其他其他 36.39 0.00 0.00 0.00 1.00 0.47 37.86 总计（总计（GW）92.81 66.29 10.2 5.00 1.50 6.25 3.57 92.81 数据来源：各公司公告、北极星太阳能光伏网等，广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 9/1111 Table_PageText 跟踪分析|电气设备 根据国家能源局数据，2017年中国累计光伏装机量为131GW，2018年前三季度国内新增光伏装机容量已 达到35GW。18年11月国家能源局座谈会指出，2020年光伏装机目标在250GW-270GW。IHS近期预测，2018年中国新增装机量为40GW。据此，我们预计2018-2020 年新增装机量分别是40/45/50GW。根据产业调研，通常1GW的电池片产能对应2-3亿元设备投资，我们假设1GW电池片产能对应设备投资为2.5亿元。其中PECVD、扩散炉是核心设备，分别占比40%和 10%，自动化设备占总设备投资的15%，刻蚀设备占总投资的10%，制绒设备占比 15%。那么，根据预计光伏新增装机容量，2018年、2019年、2020年光伏电池生产 设备市场空间分别为100亿元、112.5亿元和125亿元。2019年PECVD设备、扩散炉设备、自动化设备、刻蚀设备和制绒设备的市场空间分别为45亿元、11.3亿元、16.9 亿元和11.3亿元和16.9亿元。表表 3：年产年产5GW高效单晶高效单晶PERC电池主要设备价值量电池主要设备价值量 设备名称设备名称 数量（台数量（台/套）套）单价（万元）单价（万元）金额（万元）金额（万元）国外公司国外公司 国内公司国内公司 制绒制绒 24 700 16,800 德国 Schmid、Rena 捷佳伟创、江苏尚能、苏州聚晶、北方华创 扩散扩散 37 300 11,100 荷兰 Tempress、德国 Centrotherm 捷佳伟创、北方华创、中电科 48 所、青岛赛瑞达 激光掺杂激光掺杂 27 300 8,100 德国罗芬 AMAT 帝尔激光、雷射激光、迈为股份 激光开槽激光开槽 29 300 8,700 刻蚀刻蚀 27 280 7,560 德国 Schmid、Rena 捷佳伟创、北方华创 退火退火 37 300 11,100 背钝化背钝化 41 1,300 53,300 Meyer Burger 德国 Centrotherm Solay Tec、Levitech 捷佳伟创、北方华创、中电科 48 所、江苏微导、理想能源 管式管式 PECVD 54 426 22,998 印刷线印刷线 24 1,200 28,800 应用材料旗下 Baccini 迈为股份、东莞科隆威 烧结炉烧结炉 24 300 7,200 工艺主设备工艺主设备小计小计 335/176,538 自动化设备自动化设备 424/54120 德国 MANZ、JRT 捷佳伟创、罗博特科、无锡先导、无锡江松 数据来源：隆基股份公告，广发证券发展研究中心 我们的观点我们的观点 我们看好由新技术渗透率提升带来的设备需求增加和上游硅片需求量增长，上游环节我们建议关注隆基股份，中环股份和通威股份；设备环节我们建议关注捷佳伟创，迈为股份等。风险提示风险提示 国内政策尚未明确，一定程度上会影响国内的新增装机。到目前为止，国内的光伏电价政策和核准规模尚未确定，这给国内光伏装机造成了一定的不确定性。部分环节产能扩张加速会给价格造成一定的压力。目前，单晶PERC电池是产业链中扩产速度最快的环节，也会给目前的单晶PERC电池的价格造成一定压力。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1010/1111 Table_PageText 跟踪分析|电气设备 广发电力设备与新能源研究小组广发电力设备与新能源研究小组 陈子坤：首席分析师，10 年相关产业协会和证券从业经验。2016 年新财富电力设备新能源行业入围，2015 年新财富环保行业第一名，2013 年、2014 年新财富有色金属行业第一名，2013 年加入广发证券发展研究中心。广发证券广发证券行业行业投资评级说明投资评级说明 买入：预期未来12 个月内，股价表现强于大盘 10%以上。持有：预期未来12 个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-10%+10%。卖出：预期未来12 个月内，股价表现弱于大盘 10%以上。广发证券广发证券公司投资评级说明公司投资评级说明 买入：预期未来12 个月内，股价表现强于大盘 15%以上。增持：预期未来12 个月内，股价表现强于大盘 5%-15%。持有：预期未来12 个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-5%+5%。卖出：预期未来12 个月内，股价表现弱于大盘 5%以上。联系我们联系我们 广州市 深圳市 北京市 上海市 香港 地址 广州市天河北路 183号大都会广场 5 楼 深圳市福田区益田路6001 号太平金融大厦 31 层 北京市西城区月坛北街 2 号月坛大厦 18层 上海市浦东新区世纪大道 8 号国金中心一期 16 楼 香港中环干诺道中111 号永安中心 14 楼1401-1410 室 邮政编码 510075 518026 100045 200120 客服邮箱 法律主体法律主体声明声明 本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作，广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为“广发证券”。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，接受中国证监会监管，负责本报告于中国（港澳台地区除外）的分销。广发证券（香港）经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4 号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的分销。本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露。重要重要声明声明 广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系，因此，投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响。投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策。本报告署名研究人员、联系人（以下均简称“研究人员”）针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容，在此声明：（1）本报告的全部分析结论、研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点，并不代表广发证券的立场；（2）研究人员的部分或全部的报酬无论在过去、现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论、研究观点具有直接或间接的联系。研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量、客户评价、工作量等多种因素确定，其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入，该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务。本报告仅面向经广发证券授权使用的客户/特定合作机构发送，不对外公开发布，只有接收人才可以使用，且对于接收人而言具有保密义务。广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户。在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1111/1111 Table_PageText 跟踪分析|电气设备 当地法律，广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告。本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售。请注意，投资涉及风险，证券价格可能会波动，因此投资回报可能会有所变化，过去的业绩并不保证未来的表现。本报告的内容、观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标、财务状况和特殊需求，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议。本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险、独立行使投资决策并独立承担相应风险。本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠，但广发证券不对其准确性、完整性做出任何保证。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策，如有需要，应先咨询专业意见。广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表广发证券的立场。广发证券的销售人员、交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式，向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略，广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致，甚至相反的投资策略。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且无需另行通告。广发证券或其证券研究报告业务的相关董事、高级职员、分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益。在阅读本报告时，收件人应了解相关的权益披露（若有）。权益披露权益披露(1)广发证券（香港）跟本研究报告所述公司在过去 12 个月内并没有任何投资银行业务的关系。版权声明版权声明 未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。