海通证券_20180301_金融工程专题报告：业绩超预期股票收益特征分析.pdf

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 金融工程金融工程研究研究 证券证券研究研究报告报告 金融工程专题报告金融工程专题报告 2018 年年 03 月月 01 日日 相关研究相关研究 Table_ReportInfo 行业轮动在指数增强上的应用（沪深300）2018.02.26 A 股市场特征研究（六）从周期调整市盈率（CAPE）看中美股市当前的估值水平2018.02.25 业绩地雷上市公司特征分析2018.02.02 Table_AuthorInfo 分析师:冯佳睿 Tel:(021)23219732 Email: 证书:S0850512080006 分析师:罗蕾 Tel:(021)23219984 Email: 证书:S0850516080002 业绩业绩超预期超预期股票股票收益特征分析收益特征分析 Table_Summary 投资要点投资要点：业绩超预期业绩超预期事件事件。本文选取业绩预告、业绩快报和定期报告的内容作为实际业绩，取公告前一天的分析师一致预期净利润作为预期值，分析公司公告业绩超过分析师一致预期的股票池。其中，对于非年报的一致预期数据，我们假设尚未发生季度的净利润按照同等速度增长，以此获取预测值。超预期超预期事件主要集中在事件主要集中在定期定期报告披露报告披露期期，但但在集体披露在集体披露期期事件超额收益参差不事件超额收益参差不齐。齐。5、11 月份超预期股票最少，其次为 6、9、12 月份。超额收益与样本量大致呈现反向关系：样本多的月份超额收益不明显，而样本少的月份超额收益显著。换言之，集中披露期业绩超预期股票收益参差不齐，若要提高事件收益，须在样本量多的时段根据其特征进一步精筛股票。业绩业绩超预期股票当年重复发生几率大超预期股票当年重复发生几率大。在发生过超预期的样本中，有 4 成多的公司业绩在同一年会再次超预期，占比 42.55%；有 16%的公司会发生 3 次以上的超预期。从收益表现来看，当年首次发生业绩超预期的股票影响最大；随着重复次数增加，股票二级市场超额收益逐渐减小。一季报一季报超预期股票绝对收益最差，但超额收益最稳健超预期股票绝对收益最差，但超额收益最稳健。不同季报发生超预期的股票数目差异较小：年报超预期股票最多，中报次之，一季报最少；但一季报样本数也仅比年报少 20%。从绝对收益来看，一季报超预期股票吸引力明显不如其他季度；但从超额收益来看，一季报最高。这主要是由于绝大部分一季度相关报告均在 4 月份披露，因此超预期股票的持有期间为 4-5 月份；而过去几年市场在 4、5 月份的表现相对较差。受市场大环境拖累，一季报超预期股票的绝对收益表现相对较差。追随追随前期已有资金布局的业绩超预期前期已有资金布局的业绩超预期股票股票，有利于增厚有利于增厚收益收益。根据公告发布前股票是否存在超额收益，来界定前期是否已有资金布局。整体而言，在公告发布前，超预期股票已存在超额收益。且前期超额收益越明显，后期可参与幅度越大。对于超预期这种业绩利好事件，建议投资者追随前期已有资金关注的股票。低低换手股票换手股票二级二级市场反应更为迅速市场反应更为迅速。短期内低换手股票收益显著高于高换手股票；随着时间拉长，两类股票的收益差距逐渐缩小。低换手的股票在超预期事件触发后，二级市场的反应更为迅速；但从长期来看，事件收益与换手率并无显著相关性。预期预期基本面向好的公司收益可持续性更高基本面向好的公司收益可持续性更高。预期基本面好的股票超额收益更为明显；且持有期越长，预期因子影响越大。若投资者持股期间较长，可利用一致预期数据增厚收益。控制控制其他因素后，业绩超预期股票存在显著的正向截面其他因素后，业绩超预期股票存在显著的正向截面溢价溢价；构建业绩构建业绩超预期策超预期策略，略，2010 年以来年以来年化收益年化收益 36%，超额收，超额收益益 32%。风险提示风险提示：市场系统性风险，历史规律变化风险市场系统性风险，历史规律变化风险。金融工程研究 金融工程专题报告2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目目 录录 1.业绩超预期概述.5 2.业绩超预期标的特征统计.5 2.1 超预期股票报告类型分布.5 2.2 不同财报期的超预期股票.6 2.3 超预期股票重复概率.7 2.4 超预期股票的行业分布.7 3.价量信息对事件收益的影响.8 3.1 前期涨跌幅与事件收益.8 3.2 前期换手率与事件收益.9 4.一致预期数据对股票收益的影响.10 5.事件投资策略.10 5.1 事件策略累计净值.10 5.2 股票市值分布.11 5.3 横截面上的风险溢价.12 6.总结.12 7.风险提示.13 金融工程研究 金融工程专题报告3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录图目录 图 1 超预期股票样本量月度分布.5 图 2 超预期股票超额收益月度分布.5 图 3 不同报告类型超预期股票样本量.6 图 4 不同报告类型超预期股票收益对比.6 图 5 不同季度超预期股票收益中位数对比.6 图 6 不同季度超预期股票胜率对比.6 图 7 不同季度超预期股票相对同风格组合超额收益.7 图 8 超预期股票当年重复概率.7 图 9 重复发生超预期事件的股票收益.7 图 10 超预期股票样本量行业分布.8 图 11 超预期股票累计超额收益.8 图 12 前期资金关注对超预期股票收益中位数的影响.9 图 13 前期资金关注对超预期股票胜率的影响.9 图 14 前期涨跌幅 VS 股票相对 wind 全 A 指数超额收益.9 图 15 前期涨跌幅 VS 股票相对同风格组合超额收益.9 图 16 事件策略绝对收益.11 图 17 事件策略超额收益.11 图 18 超预期股票市值分位点分布.11 图 19 业绩超预期股票累计横截面溢价.12 金融工程研究 金融工程专题报告4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表目录表目录 表 1 换手率对事件收益的影响.9 表 2 预期 ROE 对事件收益的影响.10 表 3 策略历年收益（2010/1/1-2018/1/26）.11 表 4 业绩超预期股票横截面风险溢价.12 金融工程研究 金融工程专题报告5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.业绩业绩超预期超预期概述概述 传统的业绩超预期事件通常是捕捉年报及其业绩预告超过分析师一致预期的投资机会，一年中可介入时点较少，主要集中在每年 2、3 月份。这主要是由于分析师报告中对年报的预测较多，而对其他季报的预测较少，因此可获得的一致预期数据通常针对年报。实际上，经过简单换算即可提取一致预期中对季报的预测值，从而增加每年的可交易机会。本文选取业绩预告、业绩快报和定期报告的内容作为实际业绩，取公告前一天的分析师一致预期净利润作为预期值，选取公司公告业绩超过分析师一致预期的股票作为分析样本池。其中，对于非年报的一致预期数据，我们假设尚未发生季度的净利润按照同等速度增长，以此获取预测值。回测样本为报告公告日在 2010年 1月 1日至 2018年 1月 26日期间超预期的股票；为避免涨停等对结果造成影响，剔除了报告公布第 2 天涨停或停牌的股票、上市不足 3个月的次新股。进行上述处理后，样本共 2 万 3 千多条。分月度来看，超预期股票主要集中在报告披露期。图 1 统计了回测区间样本股票的月度分布，5、11 月份超预期股票最少，其次为 6、9、12 月份。图 2 统计了超预期股票持有 20 个交易日相对于 wind 全 A 指数的超额收益。从中可看出，超额收益与样本量大致呈现反向关系：样本多的月份超额收益不明显，而样本少的月份超额收益显著。由此可看出，业绩超预期股票超额收益参差不齐，若要提高事件收益，须在样本量多的时段根据其特征进一步精筛股票。图图1 超预期超预期股票样本股票样本量量月度分布月度分布 资料来源：Wind，朝阳永续，海通证券研究所 图图2 超预期超预期股票超额收益股票超额收益月度月度分布分布 资料来源：Wind，朝阳永续，海通证券研究所 2.业绩业绩超预期标的特征统计超预期标的特征统计 2.1 超预期超预期股票股票报告报告类型分布类型分布 公布公司业绩的公告主要有业绩预告、业绩快报以及定期报告。并非所有公司都发布业绩预告和快报，因此定期报告超预期的股票数目最多，是业绩预告样本量的 3 倍。但从收益来看，定期报告对应样本表现最差，绝对收益仅为业绩预告样本的一半。在具体操作过程中，我们可根据其他指标进一步对定期报告样本进行筛选。金融工程研究 金融工程专题报告6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图3 不同不同报告报告类型类型超预期股票超预期股票样本量样本量 资料来源：Wind，朝阳永续，海通证券研究所 图图4 不同不同报告报告类型超预期股票收益对比类型超预期股票收益对比 资料来源：Wind，朝阳永续，海通证券研究所 2.2 不同不同财报期的超预期股票财报期的超预期股票 不同季度发生超预期的股票数目差异较小：年报超预期股票最多，中报次之，一季报最少；但一季报样本数也仅比年报少 20%。从绝对收益来看，一季报超预期股票吸引力明显不如其他季度；但从超额收益来看，一季报最高。这主要是由于绝大部分一季度相关报告均在 4 月份披露，因此超预期股票的持有期间为 4-5 月份；而过去几年市场在4、5 月份的表现相对较差。2010 年至 2017 年 Wind 全 A 指数在 4、5 月份的收益中位数都为负，分别是-1.61%和-0.25%。受市场大环境拖累，一季报超预期股票的绝对收益表现相对较差。图图5 不同不同季度超预期股季度超预期股票收益票收益中位数中位数对比对比 资料来源：Wind，朝阳永续，海通证券研究所 图图6 不同季度不同季度超预期股票胜率超预期股票胜率对比对比 资料来源：Wind，朝阳永续，海通证券研究所 虽然一季报超预期股票绝对收益不稳健，但并不建议投资者将这部分股票从样本池中剔除。因为这部分股票超额收益明显，特别地，与其他季报相比，这部分股票在相对同风格股票的超额收益上具有绝对优势。具体而言，假设公告日为 T，按 T 日股票市值、估值将全市场股票分为 10*10 组；若超预期股票处于其中（m,n）组，则以该组中其他股票的等权组合作为基准，以此计算事件相对于同风格股票的超额收益。下图统计了不同季度超预期股票相对同风格组合的超额收益中位数及胜率。结果显示，一季报超预期股票的超额收益明显高于其他季报，且胜率更高，更为稳健。金融工程研究 金融工程专题报告7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图7 不同季度不同季度超预期股票超预期股票相对相对同风格同风格组合组合超额超额收益收益 资料来源：Wind，朝阳永续，海通证券研究所 2.3 超预期超预期股票重复概率股票重复概率 同一公司在同一财年内可能多次发生业绩超预期，图 8 统计了同一财年内事件重复发生的概率。将一家公司在一年中发生过业绩超预期记为一个样本，在 2010 年至 2018年 1 月间，总计 1 万多条样本。在这些样本中，有 4 成多的公司业绩在同一年会再次超预期，占比 42.55%；有 16%的公司会发生 3 次以上的超预期。业绩超预期的公司当年重复发生的几率较大。图图8 超预期超预期股票当年重复概率股票当年重复概率 资料来源：Wind，朝阳永续，海通证券研究所 图图9 重复重复发生超预期事件的股票收益发生超预期事件的股票收益 资料来源：Wind，朝阳永续，海通证券研究所 从收益表现来看，当年首次发生业绩超预期的股票影响最大；随着重复次数增加，股票二级市场超额收益逐渐减小。若当年前 3 个季报的业绩均超预期，则股票年报超预期在二级市场的影响有限。2.4 超预期股票超预期股票的行业分布的行业分布 从行业分布来看，每个行业都有业绩超预期的样本，且其分布与全市场分布基本一致，无明显行业倾向。金融工程研究 金融工程专题报告8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3.价量信息价量信息对对事件事件收益的影响收益的影响 3.1 前期前期涨跌幅与涨跌幅与事件事件收益收益 下图展示了报告发布前后（报告发布日记为 T 日）超额收益累计情况，需注意的是此处我们将 T 日超额收益修正为 0。统计结果显示，从均值角度来看，超预期股票在公告发布前已经开始累计，超预期事件滞后于收益启动。表明市场存在一定的信息不对称，许多超预期公司在公告发布之前已有资金提前布局。那么这种提前布局资金与超预期股票后期表现有何关系呢？我们在下文中进行探讨。图图11 超预期超预期股票股票累计超额累计超额收益收益 资料来源：Wind，朝阳永续，海通证券研究所 从最简单的划分方式来看，若前期股票跑赢市场，可认为股票前期受投资者追捧；若跑输市场，则认为不受追捧。图 12 和图 13 分别展示了受追捧和不受追捧股票收益中位数和胜率的对比。从中可看出，前期受追捧的超预期股票累计收益稳定高于不受追捧股票，且更为稳健。图图10 超预期超预期股票股票样本量样本量行业分布行业分布 资料来源：Wind，朝阳永续，海通证券研究所 金融工程研究 金融工程专题报告9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图12 前前期期资金资金关注关注对对超预期股票收益超预期股票收益中位数中位数的的影响影响 资料来源：Wind，朝阳永续，海通证券研究所 图图13 前前期期资金资金关注关注对对超预期股票超预期股票胜率的胜率的影响影响 资料来源：Wind，朝阳永续，海通证券研究所 为更直接展示前期涨跌幅与股票后期收益的关系，对于样本量较多的交易日，我们按照股票前 20 个交易日相对市场超额收益从小到大排序，将样本股票等分为 5 组，计算每组股票持有 20 交易日相对于 wind 全 A 指数和同风格组合的超额收益序列，并统计每组股票超额收益均值和中位数，结果如图 14 和图 15 所示。图形结果显示，前期股票涨幅越大，业绩超预期事件给公司带来的超额收益越明显。对于超预期这种业绩利好事件，建议投资者追随前期已有资金关注的公司，这种股票在公告发布后对二级市场价格产生的冲击更大。图图14 前前期期涨跌幅涨跌幅 VS 股票股票相对相对 wind 全全 A 指数指数超额收益超额收益 资料来源：Wind，朝阳永续，海通证券研究所 图图15 前前期期涨跌幅涨跌幅 VS 股票股票相对相对同风格组合同风格组合超额收益超额收益 资料来源：Wind，朝阳永续，海通证券研究所 3.2 前期换手率前期换手率与与事件事件收益收益 从交易活跃度来看，低换手股票更受投资者青睐。我们基于股票当前换手率在历史序列中所处的分位点是高于 50%还是低于 50%，将事件股票分为高换手和低换手两类，下表统计了两类股票触发超预期事件后的收益表现。从中可看出，在 20 个交易日时，低换手股票收益显著高于高换手股票。随着时间拉长，两类股票的收益差距逐渐缩小；到 60 个交易日时，两者差异已不显著。表明低换手的股票在超预期事件触发后，二级市场的反应更为迅速；但从长期来看，事件收益与换手率并无显著相关性。表表 1 换手率换手率对事件收益的影响对事件收益的影响 相对同风格组合超额收益 相对市场超额收益 均值 中位数 t 值 均值 中位数 t 值 T+20 低换手 1.68%0.81%2.02 2.41%1.03%2.24 高换手 0.73%0.46%1.29%0.96%T+40 低换手 2.03%1.32%1.45 2.51%1.02%1.72 高换手 1.19%0.92%1.57%0.98%金融工程研究 金融工程专题报告10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 T+60 低换手 2.63%1.77%1.29 2.60%1.35%1.01 高换手 2.02%1.66%2.12%1.91%资料来源：Wind，朝阳永续，海通证券研究所：注：T 为报告公告日。对于业绩超预期股票而言，低换手、高涨幅的股票吸引力更大；也就是抛压较小、短期涨幅大的超预期股票，在公告日后短期内的上涨力度更大、稳定性更高。4.一致预期一致预期数据数据对对股票股票收益的影响收益的影响 本节我们主要考察一致预期数据对事件收益的影响，包括一致预期 ROE 和复合增长率。我们将当前预期 ROE 分位点低于 50%的股票定义为低 ROE 组，高于 50%的称为高 ROE 组，分别统计这两类股票触发超预期事件后的收益表现，结果如下表所示。整体而言，预期 ROE 高的股票超额收益更为显著；且持有期越长，该因子影响越大。同样地，预期增长率的分组效果也类似，本文不再赘述。表表 2 预期预期 ROE 对事件收益的影响对事件收益的影响 相对同风格组合超额收益 相对市场超额收益 均值 中位数 t 值 均值 中位数 t 值 T+20 低 ROE 0.66%0.42%-1.62 1.32%0.84%-0.88 高 ROE 1.04%0.72%1.53%0.98%T+40 低 ROE 1.04%0.99%-2.31 1.56%0.95%-1.41 高 ROE 1.80%1.27%2.06%1.16%T+60 低 ROE 1.67%1.47%-3.02 1.75%1.61%-2.51 高 ROE 2.76%2.34%2.76%1.76%资料来源：Wind，朝阳永续，海通证券研究所 综合而言，预期基本面好的股票超额收益更为明显；且持有期越长，预期因子影响越大。对于超预期事件，投资者更加青睐预期基本面逐渐向好的股票；若投资者持股期间较长，可利用一致预期数据进一步筛选股票。5.事件投资事件投资策略策略 5.1 事件策略事件策略累计净值累计净值 根据上文提到的要点进行事件策略投资，每隔一周调整 1/4 的股票，持有 1 个月后卖出。具体来看，每周结束后选择满足条件的超预期股票作为样本池（若样本量过大，则优先选择前期涨幅相对较大的股票）。在新的一周以开盘价买入，持有 4 周后以收盘价卖出。发生调仓时，对应调仓仓位扣除手续费 0.3%；为剔除建仓起点对策略收益的影响，每周换仓时对 4 份资金进行再平衡处理。图 16 和图 17 分别为策略的绝对收益走势和相对强弱走势。金融工程研究 金融工程专题报告11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图16 事件事件策略绝对收益策略绝对收益 资料来源：Wind，朝阳永续，海通证券研究所 图图17 事件事件策略超额收策略超额收益益 资料来源：Wind，朝阳永续，海通证券研究所 表 3 中统计了各年度策略的绝对收益和相对收益。自 2010 年以来，策略每年均能获得正收益，且超额收益表现不俗。表表 3 策略历年策略历年收益收益（2010/1/1-2018/1/26）策略收益 中证 500 超额收益 2010 18.30%9.35%8.95%2011 1.74%-33.83%35.57%2012 25.10%0.28%24.82%2013 58.52%16.89%41.63%2014 44.72%39.01%5.71%2015 191.53%43.12%148.42%2016 12.24%-17.78%30.01%2017 2.86%-0.20%3.06%2018 5.49%2.12%3.36%年化绝对收益 36.32%年化超额收益 31.94%资料来源：Wind，朝阳永续，海通证券研究所 5.2 股票股票市值分布市值分布 下图展示了入选股票在全市场市值分位点的分布情况。整体而言与全市场相比，超预期股票市值相对偏大，市值分位点高于 50%的股票约占 6 成，而市值分位点低于 50%的股票约占 4 成。图图18 超预期超预期股票市值分位点分布股票市值分位点分布 资料来源：Wind，朝阳永续，海通证券研究所 金融工程研究 金融工程专题报告12 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5.3 横截面上横截面上的风险溢价的风险溢价 由于业绩超预期股票的风险因子分布与市场指数并不完全一致，因此简单地选择宽基指数作为比较基准可能存在偏差。本节中，我们将采用截面回归的方法，在控制常见的风险因子后考察事件股票是否仍存在超额收益。具体做法是，按周对股票进行合并处理：构建虚拟变量 EEP，若在过去一周中股票触发了业绩超预期，则记为 1，否则为 0。截面回归的控制变量包括行业，风格因子（市值、估值），技术因子（动量、换手率）以及基本面因子（ROE 及 ROE 增长率）。被解释变量为股票未来 K 周收益率。表表 4 业绩业绩超预期股票横截面风险溢价超预期股票横截面风险溢价 K=1 K=2 K=3 K=4 K=6 均值 0.54%0.90%0.99%1.30%2.03%胜率 55.94%62.45%60.92%60.92%63.22%t 统计量 2.81 3.46 2.77 2.92 3.63 资料来源：Wind，朝阳永续，海通证券研究所 表 4、图 19 展示了事件触发后 K 周虚拟变量 EEP 的截面回归溢价统计结果。可以发现，业绩超预期股票在 1-24 周内均存在不能被常见选股因子解释的超额收益，且截面溢价随着时间推移不断累计。4 周超额收益为 1.30%，24 周超额收益为 5.38%。需要注意的是，虽然超额收益在逐渐累积，但增长速度逐渐减小。图图19 业绩业绩超预期股票超预期股票累计累计横截面溢价横截面溢价 资料来源：Wind，朝阳永续，海通证券研究所 6.总结总结 业绩超预期事件主要集中在定期报告披露期，但在集体披露期事件超额收益参差不齐。5、11 月份超预期股票最少，其次为 6、9、12 月份。超额收益与样本量大致呈现反向关系：样本多的月份超额收益不明显，而样本少的月份超额收益显著。集中披露期业绩超预期股票收益参差不齐，若要提高事件收益，须在样本量多的时段根据其特征进一步精筛股票。业绩超预期股票当年重复发生几率大。在发生过超预期的样本中，有 4 成多的公司业绩在同一年会再次超预期，占比 42.55%；有 16%的公司会发生 3 次以上的超预期。从收益表现来看，当年首次发生业绩超预期的股票影响最大；随着重复次数增加，股票二级市场超额收益逐渐减小。一季报超预期股票绝对收益最差，但超额收益最稳健。不同季度发生超预期的股票数目差异较小：年报超预期股票最多，中报次之，一季报最少；但一季报样本数也仅比 金融工程研究 金融工程专题报告13 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 年报少 20%。从绝对收益来看，一季报超预期股票吸引力明显不如其他季度；但从超额收益来看，一季报最高。这主要是由于绝大部分一季度相关报告均在 4 月份披露，因此超预期股票的持有期间为 4-5 月份；而过去几年市场在 4、5 月份的表现相对较差。受市场大环境拖累，一季报超预期股票的绝对收益表现相对较差。追随前期已有资金布局的业绩超预期股票，有利于增厚收益。在公告发布前，超预期股票已存在超额收益。且前期超额收益越明显，后期可参与幅度越大。对于超预期这种业绩利好事件，建议投资者追随前期已有资金关注的股票。低换手股票二级市场反应更为迅速。基于股票当前换手率在历史序列中所处的分位点是高于 50%还是低于 50%，将事件股票分为高换手和低换手两类。结果显示，短期内低换手股票收益显著高于高换手股票；随着时间拉长，两类股票的收益差距逐渐缩小。低换手的股票在超预期事件触发后，二级市场的反应更为迅速；但从长期来看，事件收益与换手率并无显著相关性。预期基本面向好的公司收益可持续性更高。预期基本面好的股票超额收益更为明显；且持有期越长，预期因子影响越大。若投资者持股期间较长，可利用一致预期数据进一步精筛股票。控制其他因素后，业绩超预期股票存在显著的正向截面溢价；构建业绩超预期策略，2010 年以来年化收益 36%，超额收益 32%。7.风险提示风险提示 市场系统性风险，历史规律变化风险。金融工程研究 金融工程专题报告14 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 信息披露信息披露 分析师声明分析师声明 冯佳睿 金融工程研究团队 罗蕾 金融工程研究团队 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。法律声明法律声明 本报告仅供海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经海通证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络海通证券研究所并获得许可，并需注明出处为海通证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可，海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。金融工程研究 金融工程专题报告15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_PeopleInfo 海通证券股份有限公司研究所海通证券股份有限公司研究所 路 颖 所长(021)23219403 高道德 副所长(021)63411586 姜 超 副所长(021)23212042 江孔亮 副所长(021)23219422 荀玉根 所长助理(021)23219658 钟 奇 所长助理(021)23219962 邓 勇 所长助理(021)23219404 宏观经济研究团队 姜 超(021)23212042 顾潇啸(021)23219394 于 博(021)23219820 梁中华(021)23154142 联系人 李金柳(021)23219885 宋 潇(021)23154483 陈 兴(021)23154504 金融工程研究团队 高道德(021)63411586 冯佳睿(021)23219732 郑雅斌(021)23219395 罗 蕾(021)23219984 沈泽承(021)23212067 余浩淼(021)23219883 袁林青(021)23212230 姚 石(021)23219443 联系人 周一洋(021)23219774 吕丽颖(021)23219745 张振岗(021)23154386 颜 伟(021)23219914 梁 镇(021)23219449 金融产品研究团队 高道德(021)63411586 倪韵婷(021)23219419 陈 瑶(021)23219645 唐洋运(021)23219004 宋家骥(021)23212231 薛 涵 皮 灵(021)23154168 联系人 谈 鑫(021)23219686 王 毅(021)23219819 蔡思圆(021)23219433 徐燕红(021)23219326 庄梓恺 固定收益研究团队 姜 超(021)23212042 周 霞(021)23219807 朱征星(021)23219981 姜珮珊(021)23154121 联系人 李 波(021)23154484 杜 佳(021)23154149 策略研究团队 荀玉根(021)23219658 钟 青(010)56760096 高 上(021)23154132 李 影(021)23154117 联系人 姚 佩(021)23154184 唐一杰(021)23219406 郑子勋(021)23219733 中小市值团队 张 宇(021)23219583 钮宇鸣(021)23219420 孔维娜(021)23219223 潘莹练(021)23154122 联系人 王鸣阳(021)23219356 程碧升(021)23154171 相 姜(021)23219945 政策研究团队 李明亮(021)23219434 陈久红(021)23219393 吴一萍(021)23219387 朱 蕾(021)23219946 周洪荣(021)23219953 王 旭(021)23219396 石油化工行业 朱军军(021)23154143 邓 勇(021)23219404 联系人 胡 歆(021)23154505 hx11853 医药行业 余文心(0755)82780398 郑 琴(021)23219808 孙 建(021)23154170 师成平(010)50949927 联系人 贺文斌(010)68067998 吴佳栓(010)56760092 范国钦 汽车行业 王 猛(021)23154017 杜 威(0755)82900463 谢亚彤(021)23154145 联系人 马良旭 公用事业 张一弛(021)23219402 张 磊(021)23212001 联系人 陈佳彬(021)23154509 傅逸帆(021)23154398 批发和零售贸易行业 汪立亭(021)23219399 李宏科(021)23154125 联系人 史 岳(021)23154135 互联网及传媒 钟 奇(021)23219962 郝艳辉(010)58067906 许樱之 孙小雯(021)23154120 刘 欣(010)58067933 联系人 强超廷(021)23154129 毛云聪(010)58067907 陈星光 有色金属行业 施 毅(021)23219480 联系人 李姝醒(021)23219401 陈晓航(021)23154392 李 骥(021)23154513 甘嘉尧 房地产行业 涂力磊(021)23219747 谢 盐(021)23219436 联系人 杨 凡(021)23219812 金 晶(021)23154128 金融工程研究 金融工程专题报告16 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 电子行业 陈 平(021)23219646 联系人 谢 磊(021)23212214 尹 苓(021)23154119 石 坚(010)58067942 煤炭行业 吴 杰(021)23154113 戴元灿(021)23154146 李 淼(010)58067998 电力设备及新能源行业 张一弛(021)23219402 房 青(021)23219692 曾 彪(021)23154148 徐柏乔(021)32319171 张向伟(021)23154141 基础化工行业 刘 威(0755)82764281 刘海荣(021)23154130 张翠翠 联系人 李 智(021)23219392 计算机行业 郑宏达(021)23219392 鲁 立（021）23154138 黄竞晶(021)23154131 杨 林(021)23154174 联系人 洪 琳(021)23154137 通信行业 朱劲松(010)50949926 余伟民(010)50949926 联系人 庄 宇(010)50949926 张峥青 非银行金融行业 何 婷(021)23219634 孙 婷(010)50949926 联系人 夏昌盛(010)56760090 李芳洲(021)23154127 交通运输行业 虞 楠(021)23219382 联系人 李 丹(021)23154401 纺织服装行业 梁 希(021)23219407 建筑建材行业 钱佳佳(021)23212081 冯晨阳(021)23212081 机械行业 佘炜超(021)23219816 耿 耘(021)23219814 杨 震(021)23154124 沈伟杰(021)23219963 钢铁行业 刘彦奇(021)23219391 联系人 周慧琳(021)23154399 刘 璇 建筑工程行业 杜市伟 张欣劼 农林牧渔行业 丁 频(021)23219405 陈雪丽(021)23219164 陈 阳(010)50949923 联系人 夏 越(021)23212041 食品饮料行业 闻宏伟(010)58067941 成 珊(021)23212207 唐 宇(021)23219389 军工行业 张恒晅 蒋 俊(021)23154170 刘 磊(010)50949922 联系人 张宇轩 银行行业 孙 婷(010)50949926 林媛媛(0755)23962186 联系人 谭敏沂 社会服务行业 汪立亭(021)23219399 李铁生(010)58067934 联系人 陈扬扬(021)23219671 顾熹闽(021)23154388 家电行业 陈子仪(021)23219244 联系人 李 阳 朱默辰 23154383 刘 璐(021)23214390 造纸轻工行业 衣桢永 曾 知(021)23219810 赵 洋(021)23154126 研究所销售团队研究所销售团队 深广地区销售团队 蔡铁清(0755)82775962 伏财勇(0755)23607963 辜丽娟(0755)83253022 刘晶晶(0755)83255933 王雅清(0755)83254133 饶 伟(0755)82775282 欧阳梦楚(0755)23617160 宗 亮 巩柏含 上海地区销售团队 胡雪梅(021)23219385 朱 健(021)23219592 季唯佳(021)23219384 黄 毓(021)23219410 漆冠男(021)23219281 胡宇欣(021)23154192 黄 诚(021)23219397 毛文英(021)23219373 马晓男 杨祎昕(021)23212268 方烨晨(021)23154220 张思宇 慈晓聪(021)23219989 王朝领 北京地区销售团队 殷怡琦(010)58067988 吴 尹 陆铂锡 张丽萱(010)58067931 陈铮茹 杨羽莎(010)58067977 杜 飞 张 杨(021)23219442 金融工程研究 金融工程专题报告17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 海通证券股份有限公司研究所 地址：上海市黄浦区广东路 689 号海通证券大厦 9 楼 电话：（021）23219000 传真：（021）23219392 网址：