固定收益新债定价：新能源汽车行业投资标的梳理-20200512-安信证券-22页 (2).pdf

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。新新能源汽车行业长期向好能源汽车行业长期向好 新能源汽车行业经历了前期调整，当前景气度逐渐回升，已逐步具备配臵价值。新能源汽车行业经历了前期调整，当前景气度逐渐回升，已逐步具备配臵价值。受益于欧洲电动化布局加速，今年1月新能源汽车板块大涨；2月开始疫情持续发酵，全球新能源汽车销量有所回落，疫情冲击下行业指数明显回调。全球电动化是大势所趋，疫情不会改变新能源汽车行业长期向好的趋势，随着全球有序复工复产、国内利好政策频发、特斯拉不断超预期，新能源汽车市场有望重回高景气。新能源新能源个券可关注行业龙头与部分汽配标的个券可关注行业龙头与部分汽配标的 特斯拉持续放量，相关产业链标的有望受益，实现业绩增长。特斯拉持续放量，相关产业链标的有望受益，实现业绩增长。璞泰来、恩捷、先导、赣锋、文灿、新泉、常汽均直接或间接进入特斯拉产业链，部分行业龙头纷纷定增或发行可转债扩张产能，以满足下游客户放量需求。璞泰来璞泰来负极龙头地位稳固，打造锂电一体化综合供应商负极龙头地位稳固，打造锂电一体化综合供应商。璞泰来是锂电池负极材料龙头企业，致力于为新能源锂电池产业提供关键材料及自动化工业设备的综合解决方案服务，初步完成负极材料和涂覆隔膜的全产业链布局。公司定增加速负极材料和隔膜产能扩张，深度绑定 LG Chem 和宁德时代，随着特斯拉上海工厂放量和欧洲新能源汽车市场需求回升，公司业绩成长性较为确定。恩捷转债恩捷转债业绩高增的湿法隔膜龙业绩高增的湿法隔膜龙头头。恩捷股份是全球锂电池隔膜行业龙头，在动力电池、消费电池两个领域内隔膜供应量排名全球首位；并在烟标、BOPP 膜、无菌包装及特种纸等细分行业拥有丰富产品，主要客户为国内外大型锂电池、卷烟、食品饮料、塑料包装、印刷企业等。2020 年公司海外订单高增，稳定供货 LG Chem和松下两个国际动力电池巨头；定增扩张隔膜产能，匹配海外放量需求，我们认为恩捷有望保持业绩高成长性。先导转债先导转债全球高端锂电池设备及整体解决方案领先企业全球高端锂电池设备及整体解决方案领先企业。先导智能是全球锂电设备龙头企业，在锂电设备细分领域具备绝对优势。受新能源汽车行业低迷影响，锂电设备领域部分公司出现业绩下滑，但先导凭借自主研发和收购合并，业绩保持稳定增长，龙头地位凸显。2020 年先导在手订单饱满，大客户宁德时代和 Northvolt持续产能扩张，有望推动公司业绩放量增长。赣锋转债赣锋转债具备完整产业链的锂业巨头。具备完整产业链的锂业巨头。赣锋锂业是具备完整产业链的锂业巨头，是全球第三大及中国最大的锂化合物生产商及全球最大的金属锂生产商。公司在全球范围内持续布局优质锂资源，预计 2020 年底氢氧化锂产能将达 8 万吨。此外，公司与宝马、大众、特斯拉、LG Chem 保持稳定合作关系，受益欧洲电动化和特斯拉放量，业绩有望逐步回升。文灿转债文灿转债：公司与全球知名汽车零部件供应商和整车厂商建立了稳定合作关系，19年新开发了戴姆勒、敏实集团等优质客户。公司在新能源汽车、车身结构件轻量化方面具备先发优势，现已批量为特斯拉供应铝合金车身结构件，配套车型包括 Model X、Model S、Model 3，2019 年特斯拉作为公司第四大客户，销售额占比为 8.25%。双环转债：双环转债：公司深耕机械传动齿轮，新能源传动部件销售占比 30%以上，现已为上汽、吉利、比亚迪、广汽等多款新能源车型配套，并拓展博格华纳、日电产、大陆、舍弗勒等外资项目合作，参与海外新能源头部企业投标；子公司获得特斯拉传动零部件样品采购订单，有望于特斯拉展开进一步合作。常汽转债：常汽转债：公司是国内领先的中高端乘用车内饰件供应商，积累了大众、奔驰、宝马、通用等优质客户资源，凭借配套蔚来汽车“智能座舱”经验，积极拓展新能源和无人驾驶客户，取得特斯拉上海工厂 Model Y、奔驰 EQB 系列、华晨宝马 3 系电Tabl e_Ti t l e 2020 年年 05 月月 12 日日 新能源汽车行业投资标的梳理新能源汽车行业投资标的梳理 Tabl e_BaseI nf o 固定收益固定收益新债定价新债定价 证券研究报告 池光胜池光胜 分析师 SAC 执业证书编号：S1450518100003 相关报告相关报告 从中韩出口对比看海外需求 2020-05-11 债 券 市 场 周 度 回 顾（0506-0509）2020-05-10 涨跌同源：资金、杠杆与主导矛盾 2020-05-10 2019 年房企财报面面观（港股篇）2020-05-08 利率走廊调整的国际经验 2020-05-07 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。动版、北美 Z00X 无人驾驶轻量化等项目。新泉转债：新泉转债：公司是国内领先的汽车内饰供应商，客户结构不断优化，逐步向中高端合资品牌客户拓展，公司的业绩体量位于汽车装饰领域前列。2019 年公司打入大众捷达 VS5、VS7 产业链，捷达新车型上市以来销量表现优异。受益大客户吉利新一轮产品周期，新增客户捷达逐步贡献增量，2020 年有望实现业绩增长。新能源投资逻辑分析新能源投资逻辑分析 璞泰、恩捷、先导、赣锋这四只龙头转债由于基本面较优，受到了市场的一致认可，璞泰、恩捷、先导、赣锋这四只龙头转债由于基本面较优，受到了市场的一致认可，转债性价比不算太高；部分个券临近转股期或有估值收缩风险，在基本面出现明确转债性价比不算太高；部分个券临近转股期或有估值收缩风险，在基本面出现明确反转迹象之前转债的交易波段博弈价值优于配臵价值。反转迹象之前转债的交易波段博弈价值优于配臵价值。璞泰、恩捷、先导的高估值与它们的上市时点有关，转债的抗跌性在行业受疫情冲击期间发挥了很好的托底作用，但也使配臵性价比逐渐减弱；赣锋虽是老券，但较好的股价弹性以及作为行业上游受益于新能源发展的确定性，吸引了较多资金进行博弈与配臵。相对而言，行业集中度低、品类较分散、依托下游整车厂发展的零部件标的或许更相对而言，行业集中度低、品类较分散、依托下游整车厂发展的零部件标的或许更值得关注，细分领域龙头的业绩相对稳定性、单一客户的订单放量使得其中的优质值得关注，细分领域龙头的业绩相对稳定性、单一客户的订单放量使得其中的优质标的具备较好的配臵价值。标的具备较好的配臵价值。新泉、常汽属于高价低溢价标的，新泉已进入强赎倒计时，触发价格以下可以博弈强赎；常汽临近转股期，溢价收缩后更具配臵价值。文灿价格与溢价率的组合较为适中，性价比较高。双环属于低价高溢价标的，安全有余，除了行业外，也具备一定的博弈看点，适合低风险偏好投资者。当前时点的新能源汽车行业边际上逐渐改善，逐步具备配臵价值。当前时点的新能源汽车行业边际上逐渐改善，逐步具备配臵价值。短期来看，受疫情冲击下新能源汽车产业链公司业绩短期承压，二季度国内市场已全面复工复产，在政策刺激下，需求回升可期。国内新能源汽车利好政策频发，购臵补贴和免征购臵税政策延长2年，各地陆续出台汽车消费刺激政策，政策托底有望缓解企业生产压力。中长期来看，欧洲碳排考核推迟的可能性较低，随着欧洲主流车企复产，欧洲新能源汽车市场需求有望逐步回升；特斯拉上海工厂产能爬坡进程加快，传统车型降价、新车型陆续推出，2020年销量有望实现高增长。我们认为当前新能源汽车行业出现了有益变化，包括国内补贴政策频发、特斯拉持续放量、欧洲市场景气重启，新能源汽车行业逐步具备配臵价值。风险提示：风险提示：疫情二次爆发疫情二次爆发、产能释放不及预期产能释放不及预期 mNoNtNxOqRrRqPmPoRtPpObRdN6MmOpPpNoOiNqQmRkPoPnP6MmOmNMYnRpNxNpNnN 3 固定收益新债定价 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。内容目录内容目录 1.新能源汽车行业长期向好新能源汽车行业长期向好.4 2.新能源个券可关注行业龙头与部分汽配标的新能源个券可关注行业龙头与部分汽配标的.9 2.1.璞泰转债负极龙头地位稳固，打造锂电一体化综合供应商.10 2.2.恩捷转债业绩高增的湿法隔膜龙头.11 2.3.先导转债全球高端锂电池设备及整体解决方案领先企业.12 2.4.赣锋转债具备完整产业链的锂业巨头.13 2.5.文灿转债简述.15 2.6.双环转债简述.15 2.7.常汽转债简述.16 2.8.新泉转债简述.16 3.新能源投资逻辑分析新能源投资逻辑分析.17 图表目录图表目录 图 1：新能源汽车行业走势（2019.12.312020.1.23）.4 图 2：国内新能源汽车销量（单位：万辆）.5 图 3：全球新能源汽车销量（单位：万辆）.5 图 4：2020 年 14 月欧洲六国新能源汽车注册量（辆）.5 图 5：2020 年 14 月欧洲六国新能源新车渗透率（辆）.5 图 6：新能源汽车行业走势（2020.2.252020.4.29）.5 图 7：20182020Q1 特斯拉交付量（万辆）.9 图 8：新能源汽车产业链相关转债概览.10 图 9：璞泰来各业务板块营收占比.11 图 10：璞泰来营收与归母净利润.11 图 11：恩捷股份各业务板块营收占比.12 图 12：恩捷股份营收与归母净利润.12 图 13：先导智能各业务板块营收占比.13 图 14：先导智能营收与归母净利润.13 图 15：赣锋锂业在全球范围内拥有权益的上游锂资源.14 图 16：赣锋锂业各业务板块营收占比.15 图 17：赣锋锂业营收与归母净利润.15 表 1：2020 年国家新能源汽车相关政策.6 表 2：2020 年各省市新能源汽车相关政策.7 表 3：全球主要车企复工时间表（此表为暂定时间表，具体复工日期或有所推迟）.8 表 4：重点个券业绩一致预测（单位：亿元）.17 表 5：新能源汽车重点个券与同业比较（2019 年报）.18 4 固定收益新债定价 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。新能源汽车行业经历了前期调整，当前景气度逐渐回升，已逐步具备配臵价值。我们对行业发展情况进行了梳理，重点分析了璞泰来、恩捷、先导、赣锋这四只新能源细分领域龙头转债的基本面与交易性机会；对文灿、双环、常汽、新泉这四只更具性价比的转债标的也进行研究，不同风险偏好的投资者都能找到适合的标的。我们认为当前新能源汽车行业出现了有益变化，包括国内补贴政策频发、特斯拉持续放量、欧洲市场景气重启，新能源汽车行业逐步具备配臵价值。1.新能源汽车行业新能源汽车行业长期向好长期向好 受益于欧洲电动化布局加速，今年受益于欧洲电动化布局加速，今年 1 月新能源汽车板块大涨。月新能源汽车板块大涨。今年年初新能源汽车指数大幅上涨，截止 2020 年 1 月 13 日，新能源汽车指数区间涨跌幅 7.55%，同期上证综指涨跌幅2.15%，跑赢上证综指 5.40%。新能源汽车板块此番上涨主要得益于欧洲市场销量大增，2020年欧盟推出最严碳排标准，车企新登记轿车中至少95%须达到95g/km的CO2排放控制目标，超出排放标准则每 1g/km 每辆车罚款 95 欧元。根据 PA Consulting 报告显示，2020 年多家欧洲车企或因难达排放标准而面临约 340 亿欧元的罚款，其中欧洲前 13 家车企罚款金额超过 145 亿欧元。巨额罚款倒逼车企转型，推动欧洲新能源汽车销量快速增长，2019 年欧洲新能源汽车销量 56.42 万辆，同比增长 38.9%；2020 年 1 月新能源乘用车销量 6.9 万辆，同比增长 113.8%。欧洲市场销量高增助推今年年初新能源汽车指数上涨。图图 1：新能源汽车行业走势新能源汽车行业走势（2019.12.312020.1.23）资料来源：Wind、安信证券研究中心 2 月份开始月份开始疫情持续发酵疫情持续发酵，全球新能源汽车销量有所回落全球新能源汽车销量有所回落。国内方面，根据中汽协数据，今年 14 月新能源汽车销量 20.5 万辆，同比下降 43.4%，其中 2 月降幅尤为明显，当月新能源汽车销量 1.3 万辆，同比下降 75.2%，环比下降 72.4%；全球方面，根据 EV Sales 数据显示，今年 3 月全球新能源汽车交付 19.2 万辆，同比下降 15%，20Q1 累计交付 46 万辆，同比下滑 6%。20Q1 欧洲主要国家新能源汽车销量大幅增长，渗透率快速提升，20Q1 德国、英国、法国、挪威、瑞典、葡萄牙六国新能源注册量 20.12 万辆，同比增长 85%；渗透率由1 月的 3.8%升至 3 月的 11%，上升 7.2pct，挪威新能源新车渗透率大幅领先欧洲其他国家，3 月渗透率达到 75%。随着海外疫情蔓延，欧美主流车企于 3 月下旬相继停产，4 月欧洲六国新能源汽车注册量 2.3 万辆，环比下降 64%，欧洲新能源汽车销量大幅回落。9509801010104010701100上证指数 新能源汽车指数 5 固定收益新债定价 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 2：国内新能源汽车销量（单位：万辆）国内新能源汽车销量（单位：万辆）图图 3：全球新能源汽车销量（单位：万辆）全球新能源汽车销量（单位：万辆）资料来源：中汽协、安信证券研究中心 资料来源：EV Sales、安信证券研究中心 图图 4：2020 年年 14 月月欧洲欧洲六国六国新能源汽车注册量（辆）新能源汽车注册量（辆）图图 5：2020 年年 14 月月欧洲欧洲六国新能源六国新能源新车渗透率（辆）新车渗透率（辆）资料来源：SMMT、CCFA、安信证券研究中心 资料来源：SMMT、CCFA、安信证券研究中心 疫情冲击下疫情冲击下行业行业指数明显指数明显回调回调，新能源汽车行业长期向好趋势不变新能源汽车行业长期向好趋势不变。34 月疫情全球蔓延，各国车企及零部件供应商陆续停工停产，全球新能源汽车销量呈下降趋势，4 月德国、英国、法国、挪威、瑞典、葡萄牙新能源汽车注册量分别环比-48.1%、-92.1%、-77.5%、-44.8%、-45.3%、-67.6%。受新能源汽车销量回落影响，34 月新能源汽车指数明显回调，2020 年2 月 26 日至 4 月 29 日，新能源汽车指数区间涨跌幅-17.21%，同期上证综指涨跌幅-6.33%，跑输上证综指 10.89%。但全球电动化是大势所趋，疫情不会改变新能源汽车行业长期向好的趋势，随着各地有序复工复产，新能源汽车市场有望持续改善。图图 6：新能源汽车行业走势（新能源汽车行业走势（2020.2.252020.4.29）资料来源：Wind、安信证券研究中心 05101520251月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 201820192020051015202530351月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 20182019202005000100001500020000德国 英国 法国 挪威 瑞典 葡萄牙 1月 2月 3月 4月 0%10%20%30%40%50%60%70%80%1月 2月 3月 4月 德国 英国 法国 挪威 瑞典 葡萄牙 79082085088091094097010001030上证指数 新能源汽车指数 6 固定收益新债定价 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。国内国内多重利好政策频发，多重利好政策频发，补贴新政落地补贴新政落地，提振新能源汽车市场景气度，提振新能源汽车市场景气度。今年以来国家及地方密集出台新能源汽车补贴政策和汽车消费刺激政策，提振新能源汽车市场。国家政策方面，2020 年 4 月 7 日，国务院会议决定将新能源汽车购臵补贴和免征购臵税政策延长 2 年；4月 23 日，2020 年补贴新政落地，明确财政补贴延长至 2022 年底，20202022 年补贴标准分别在上年基础上退坡 10%、20%、30%，退坡节奏有所放缓，同时明确要求政府加大新能源汽车采购力度，机要通信等公务用车除特殊地理环境等因素外原则是采购新能源汽车，优先采购提供新能源汽车的租赁服务；2021 年 1 月 1 日至 2022 年 12 月 31 日，消费者购臵列入目录的新能源汽车免征车辆购臵税。地方政策方面，山西、浙江、广州、四川、深圳、重庆等地相继出台换购车补贴政策，鼓励汽车下乡；上海、四川、广西、河北等地针对充电基础设施完善、汽车智能化等领域发展进行政策鼓励和引导。在国内利好政策支持下，新能源汽车销量有望持续回暖。表表 1：2020 年年国家国家新能源汽车相关政策新能源汽车相关政策 发布时间发布时间 发布部门发布部门 文件文件/会议会议 政策概述政策概述 2020.1.21 工信部、税务总局 享受车船税减免优惠的节约能源使用新能源汽车车型目录 本批次目录包括 169款车型，其中新能源汽车128 款，节能型汽车41 款。15款 7 类燃料电池商用车上榜。2020.2.24 十一部委 智能汽车创新发展战略 到 2025年，中国标准智能汽车的技术创新、产业生态、基础设施、法规标准、产品监管和网络安全体系基本形成；展望 20352050 年，中国标准智能汽车体系全面建成、更加完善。2020.2.25 工信部 关于有序推动工业通信业企业复工复产的指导意见 优先支持汽车产业，继续支持锂离子电池产业，重点支持新能源汽车等战略性新兴产业，大力提升汽车零部件等配套产业的支撑能力。2020.3.17 发改委、司法部 关于加快建立绿色生产和消费法规政策体系的意见 建立完善新能源汽车推广机制，有条件的地方对消费者购臵节能新能源汽车给予适当支持；鼓励公交、环卫、出租、通勤、城市邮政快递作业、城市物流等领域新增和更新车辆采用新能源和清洁能源汽车。2020.3.31 国务院 国务院常务会议 将新能源汽车购臵补贴和免征购臵税政策延长 2 年；中央财政采取以奖代补方式，支持京津冀等重点地区淘汰国三及以下排放标准柴油货车；对二手车经销企业销售旧车，从 5 月 1 日至2023年底减按销售额 0.5%征收增值税。2020.4.1 工信部 新能源汽车推广应用推荐车型目录（2020 年第 4 批）包括 57户企业 134个车型，其中纯电动产品共 51户企业 114 个型号、插电式混合动力产品共 9 户企业16 个型号、燃料电池产品共4 户企业4 个型号。2020.4.2 邮政局、工信部 关于促进快递业与制造业深度融合发展的意见 鼓励快递企业加快推广甩挂运输和多式联运等先进运输组织模式，淘汰更新老旧车辆，提高新能源车辆使用比例。2020.4.7 工信部 关于修改新能源汽车生产企业及产品准入管理规定的决定（征求意见稿）删除申请新能源汽车生产企业准入有关“设计开发能力”的要求；将新能源汽车生产企业停止生产的时间由12 个月调整为 24个月；删除有关新能源汽车生产企业申请准入的过渡期临时条款；删除新建纯电动车乘用车生产企业应同时满足新建纯电动乘用车管理规定的条款。2020.4.22 财政部、工信部、国家税务总局 免征车辆购臵税的新能源汽车车型目录（第三十一批）自 2021年 1月 1日至 2022年 12月 31日，对购臵的新能源汽车免征车辆购臵税。2020.4.23 财政部等四部委 关于完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知 新能源汽车推广应用财政补贴政策期限延长至 2022 年底，原则上20202022年补贴标准分别在上一年基础上退坡 10%、20%、30%；城市公交、道路客运、出租（含网约车）等符合要求的车辆 2020年补贴标准不退坡，20212022 年补贴标准分别在上一年基础上退坡 10%、20%；原则上每年补贴规模上限约 200 万辆；新能源乘用车补贴前售价须在 30万元以下（含30万元），“换电模式车辆不受此规定。”资料来源：安信证券研究中心整理 7 固定收益新债定价 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。表表 2：2020 年各省市新能源汽车相关政策年各省市新能源汽车相关政策 发布时间发布时间 发布部门发布部门 文件文件/会议会议 政策概述政策概述 2020.2.7 北京市小客车指标办 关于2020年小客车指标总量和配臵比例的通告 2020 年新能源小客车指标6 万个，其中个人指标5.42 万个，较2019 年多 200个指标配额。2020.3.3 广州市政府 坚决打赢新冠肺炎疫情防控阻击战努力实现全年经济社会发展目标任务的若干措施 2020 年 3 月至 12 月底，在使用环节对个人消费者购买新能源汽车给予每车 1万元综合性补贴；推进汽车更新换代，对臵换或报废二手车的消费者，在我市注册登记的汽车销售企业购买“国六”标准新车，每辆给予 3000 元补助。2020.3.4 湖南省发改委 湖南省统筹推进新冠肺炎疫情防控和经济社会发展工作发布会 湖南省鼓励各地对无车家庭购臵首辆家用新能源汽车给予支持，加快新能源汽车充电基础设施网点布局和建设。2020.4.2 上海市发改委等五部门 上海市促进电动汽车充（换）电设施互联互通有序发展暂行办法 实现互联互通，明确智能有序充电管理要求及相关配套政策。充电站点、设施运营企业接入考核。支持在居民区建设智能充电桩、支持解决电动出租车充电问题。2020.4.3 山西省人民政府办公厅 关于实施汽车消费专项奖励的通知 2020.4.12020.12.31，山西省消费者新购买的由本省整车企业生产的、并在省内进行机动车注册登记的整车产品，给予购臵车辆一次性消费奖励：7米以上的客车、载重 4.5 吨以上的中重卡车及同级牵引车等商用车型，每辆奖励 8000 元、SUV 及MPV 等乘用车型，每辆奖励 6000 元；3.5米以下微型客车及其他商用车，每辆奖励 4000 元。2020.4.8 四川省经信厅、商务厅、财政厅 关于开展汽车下乡专项活动的通知 2020.4.102020.8.10，全国范围内的农村居民购买参与活动企业生产的 3.5 吨及以下货车或者 1.6升及以下排量乘用车（含新能源汽车），汽车生产企业在近一年内全国范围内最优惠价格基础上再给予农村消费者 1000 元/辆及以上的汽车下乡价格优惠。2020.4.8 四川省领导联系指导新能源与智能汽车产业机制办公室 新能源与智能汽车产业2020年度工作要点 2020 年重点在推动龙头骨干企业加快升级改造，促进我省新能源与智能汽车产业高质量发展，打造具有全国影响力的新能源汽车尤其是氢燃料电池汽车产品，推动中德合作智能网联汽车、车联网项目取得阶段性成果，力争全省实现新能源汽车生产3.5 万辆，同比增长 10%，新能源汽车累计推广应用达 12万辆。2020.4.28 重庆市商务委员会、财政局、公安局、税务局 关于鼓励汽车更新换代消费的通知 2020.5.12020.6.30，复合补助条件的对象，按照申报补助材料的相关要求申报，并按程序审核通过后，每辆给予 2000 元市级财政资金补助，以电子消费券形式兑现发放；市内有关银行机构，对符合条件的自然人车主可提供首付 2 成、长达5 年。低利率的分期购车服务。2020.4.30 深圳市发改委 关于应对新冠肺炎疫情影响促进深圳市新能源汽车推广应用的若干措施（征求意见稿）新购纯电动高级型或经济型乘用车补贴 2万元/车、新购插电式混合动力高级型乘用车补贴 1 万元/车；更新臵换为纯电动高级型或插电式混合动力高级型乘用车补贴 2万元/车、更新臵换为纯电动经济型乘用车补贴 1 万元/车对全市路内停车位给予新能源汽车当日免首次首 1小时临时停车费的基础上，增加一次不超过 1小时的免临时停车费优惠。；资料来源：安信证券研究中心整理 欧洲疫情欧洲疫情趋缓趋缓，多国计划适度复工复产多国计划适度复工复产。欧洲疫情新增病例数量有所减少，21 个国家开始逐渐放松相关管制，接下来还有 11 个国家将执行放松政策。欧美主要车企已开始小范围恢复生产，特斯拉预计 5 月 8 日重启弗里蒙特工厂，但或因工厂所在地阿拉米达县禁令推迟至 5 月底；大众德国茨维考和斯洛伐克工厂 4 月 20 日率先复产，茨维考工厂主要生产纯电动车型ID.3，其他欧洲工厂于 4 月 27 日重启；戴姆勒集团 4 月 20 日重启德国工厂；奥迪 4 月 14日恢复匈牙利工厂的发动机生产，4 月 20 日德国部分工厂和比利时工厂复产，其中比利时工厂主要负责生产奥迪 E-tron Sportback 电动汽车。各主流车企有序复产将有效缓解新能源汽车供给，欧洲市场新能源汽车景气度有望重启。8 固定收益新债定价 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。表表 3：全球全球主要车企复工时间表主要车企复工时间表（此表为暂定时间表，此表为暂定时间表，具体复工具体复工日期日期或有所推迟）或有所推迟）车企车企 复工时间复工时间 复工工厂复工工厂 特斯拉 5 月 8 日 美国弗里蒙特工厂（或因县政府居家令延至 5 月底复工）通用 5 月 18 日 美国、加拿大工厂 大众 4 月 20 日 德国的茨维考工厂、捷克斯洛伐克的布拉马蒂拉瓦工厂 4 月 27 日 德国沃尔夫斯堡、埃姆登和汉诺威的工厂及葡、西、俄和美工厂 5 月 南非、阿根廷、巴西和墨西哥的工厂 奥迪 4 月 14 日 匈牙利发动机工厂 4 月 20 日 德国内卡苏姆工厂、比利时布鲁塞尔工厂 4 月 27 日 德国总部英戈尔施塔特工厂 宝马 4 月 27 日 发动机工厂 5 月 4 日 英国古德伍德工厂、柏林汽车/摩托车工厂、美国斯帕坦堡工厂 5 月 11 日 德国丁格芬工厂 5 月 18 日 英国牛津 MINI工厂、德国及南非等其他工厂 戴姆勒 4 月 20 日 德国发动机工厂、法国 Hambach 工厂 4 月 28 日 德国辛德芬根、不莱梅工厂、匈牙利凯奇凯梅特工厂 雷诺 4 月 21 日 罗马尼亚工厂 沃尔沃 4 月 20 日 瑞典托斯兰达工厂 丰田 5 月 4 日 北美全部 14 家工厂 本田 5 月 11 日 美国、加拿大工厂 资料来源：安信证券研究中心整理 特斯拉特斯拉 20Q1 产销超预期，中国市场贡献新增量。产销超预期，中国市场贡献新增量。2020Q1 特斯拉产量 10.27 万辆，同比增长 33.13%；交付 8.84 万辆，同比增长 40.28%，其中 Model 3/Y 共交付 7.62 万辆（Model Y 3 月开始交付），同比增长 49.6%，表现超出预期。根据乘联会数据，20Q1 国内 Model 3 销量 16680 辆，位列单一车型销量首位，市占率为 14.5%；3 月销量创新高，达 10160 辆，环比增长 160.5%；20Q1 特斯拉中国销量占比 18.87%，较 2019 年上升 7.47 个百分点，中国市场有望成为实现今年产销目标的重要支柱。9 固定收益新债定价 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 7：20182020Q1 特斯拉交付量（万辆）特斯拉交付量（万辆）资料来源：公司季报、安信证券研究中心 疫情导致海外工厂停产，疫情导致海外工厂停产，上海工厂产能上海工厂产能有望有望加速爬坡，加速爬坡，助推零部件国产化提速。助推零部件国产化提速。受疫情影响，德国工厂建设进度或受延误，欧美零部件供应商相继停工。特斯拉上海工厂及国内汽车相关产业链企业均已恢复生产水平，为应对国内需求及全年交付目标，特斯拉有望在上海工厂加速产能落地并推进二期工厂建设，国产 Model Y 投产或将提前至今年四季度，由此加速特斯拉零部件国产化进程。长续航版长续航版 Model 3、Model Y 有望成为爆款车型，有望成为爆款车型，国产国产 Model 3 降价推动销量持续攀升降价推动销量持续攀升。长续航版 Model 3 续航里程提至 668km，增幅达 50%，补贴后售价比标准版提高 4 万元，预计 6 月开始交付。根据 Tesmanian 网站数据，长续航版 Model 3 开放预订 24 小时内，订单数量突破 2 万辆。国产 Model Y 进度加快，预计年底投产交付，SUV 车型精确瞄准市场需求，有望带动欧美及中国销量提升。2020 年 5 月 1 日，Model 3 标准续航升级版售价调整为29.18 万元，达到 2020 年补贴新政门槛，可获得补贴 2.025 万元，补贴后售价 27.155 万元。本次降价有效提高国产 Model 3 性价比，后续长续航版 Model 3、Model Y 相继推出，有望大幅提升国内销量，利好产业链相关配套企业。2.新能源个券可关注行业龙头与部分汽配标的新能源个券可关注行业龙头与部分汽配标的 特斯拉持续放量，相关产业链标的有望受益，实现业绩增长。特斯拉持续放量，相关产业链标的有望受益，实现业绩增长。从产业链所处位臵来看，中游动力电池、隔膜领域行业格局向好，公司业绩表现相对优异；上游原材料钴、锂板块受价格回落及新能源汽车销量低迷影响，业绩下滑明显，但弹性也最大。璞泰来、恩捷、先导、赣锋、文灿、新泉、常汽均直接或间接进入特斯拉产业链，部分行业龙头纷纷定增或发行可转债扩张产能，以满足下游客户放量需求。024681018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q1Model S/XModel 3/Y 10 固定收益新债定价 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 8：新能源汽车产业链相关转债概览新能源汽车产业链相关转债概览 上游上游矿产资源钴锂石墨铜、铝、镍、稀土等雅化转债赣锋转债道氏转债寒锐转债盛屯转债道氏转债中游中游零部件动力电池电控正极负极隔膜电解液电机汽车电子其他零部件赣锋转债鼎胜转债恩捷转债顺昌转债、骆驼转债先导转债、国轩转债亚太转债凯中转债长信转债泰晶转债威帝转债克来转债文灿转债、远东转债双环转债、中鼎转2新春转债、德尔转债今飞转债、博威转债大业转债、玲珑转债下游下游整车及后市场服务整车后市场服务汽车装饰整车运输充电设施换电设施维修保养汽车租赁汽车金融电池回收常汽转债、新泉转债钧达转债、汽模转2模塑转债小康转债广汽转债长久转债九洲转债璞泰转债盛屯转债永东转债赣锋转债骆驼转债 资料来源：安信证券研究中心整理 2.1.璞泰转债璞泰转债负极龙头地位稳固，打造锂电一体化综合供应商负极龙头地位稳固，打造锂电一体化综合供应商 璞泰来是锂电池负极材料龙头企业，致力于为新能源锂电池产业提供关键材料及自动化工业璞泰来是锂电池负极材料龙头企业，致力于为新能源锂电池产业提供关键材料及自动化工业设备的综合解决方案服务，初步完成负极材料和涂覆隔膜的全产业链布局。设备的综合解决方案服务，初步完成负极材料和涂覆隔膜的全产业链布局。主要业务包括负极材料及石墨化加工、湿法隔膜及涂覆加工、自动化工艺设备、铝塑包装膜及光学膜、纳米氧化铝及勃姆石等。子公司江西紫宸、深圳新嘉拓分别在人工石墨、涂布机领域处于领先地位。公司实际控制人为梁丰先生，持股比例为 30.08%。负极龙头稳固，涂覆隔膜产能释放盈利提升，涂布设备打入国际市场。负极龙头稳固，涂覆隔膜产能释放盈利提升，涂布设备打入国际市场。公司持续推进负极材料和涂覆隔膜全产业链一体化布局，负极材料业务涵盖从原材料针状焦到成品的产业链各环节，涂覆隔膜业务形成了涂覆隔膜加工、隔膜基膜、涂覆材料和涂覆设备的协同。受益国内外动力电池终端市场增长拉动，中国负极材料市场出货量达 26.5 万吨，同比增长 38%；根据年报披露，子公司江西紫宸在人工石墨市场出货量排名第一，市占率达 22.35%。2019 年涂覆隔膜市场并购整合加速，行业集中度快速提升，公司作为国内最大的独立涂覆隔膜加工商，全年涂覆隔膜加工出货量达 5.71 亿 m2，同比增长 173.14%，在国内湿法隔膜出货量占比 28.72%。公司全年销售 285 台涂布设备，同比增长 43.22%，部分产品通过 UL、CE 认证，并为松下、特斯拉等国际客户及欧洲电芯企业供货。2019 年业绩稳健增长，疫情冲击下游需求导致一季度业绩承压。年业绩稳健增长，疫情冲击下游需求导致一季度业绩承压。公司 2019 年全年实现营收47.99 亿元，同比增长 44.93%；归母净利润 6.51 亿元，同比增长 9.56%；隔膜业务呈现高速增长，隔膜及涂覆加工实现营收 6.95 亿元，同比增长 117.76%；受益于自身及下游动力电池客户产能加速释放，公司业绩保持稳健增长；毛利率 29.48%，同比下滑 2.43pct，主要是负极原材料价格持续走高、下游客户降价压力所致。公司 2020Q1 实现营收 8.19 亿元，同比增长-20.43%；归母净利润 0.93 亿元，同比增长-27.99%。受疫情影响，公司主要客户宁德时代 20Q1 国内动力电池装机量同比下降 49.1%，下游需求缩减导致公司负极销量下滑 11 固定收益新债定价 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。20%左右；此外公司一季度部分出口产品尚未结算确认收入，造成业绩下滑。欧洲电动化趋势不改，作为 LG Chem 欧洲工厂负极主供，公司下半年业绩有望恢复增长。图图 9：璞泰来各业务板块营收占比璞泰来各业务板块营收占比 图图 10：璞泰来营收与归母净利润璞泰来营收与归母净利润 资料来源：Wind、安信证券研究中心 资料来源：Wind、安信证券研究中心 负极打入负极打入 LG Chem供应体系，涂覆隔膜深度绑定宁德时代，积极进军动力电池市场。供应体系，涂覆隔膜深度绑定宁德时代，积极进军动力电池市场。2019年是公司从消费电子市场进入动力电池市场的关键一年，动力电池收入占比达 40%左右，积累了 ATL、宁德时代、LG Chem、三星 SDI、中航锂电、珠海冠宇、兴旺达、比亚迪、天津力神等优质客户资源。负极材料打入 LG Chem 供应体系，欧洲市场订单充足；涂覆隔膜业务深度绑定宁德时代，深化与国际车企合作；涂布设备进入松下、特斯拉产业链，获得欧洲电芯及主流车企认可。根据 SNE Research 报告显示，20Q1 在全球电动车电池用量中 LG Chem 排名首位，市占率达 27.1%，较去年同期增长超 100%；宁德时代排名第三，市占率17.4%，公司深度绑定两大动力电池巨头，将受益 LG Chem、宁德时代全球放量，实现持续业绩增长。定增完善一体化产能布局。定增完善一体化产能布局。公司拟非公开发行募资不超 49.59 亿元，加码负极一体化，提升隔膜竞争力。负极业务募资用于 5 万吨高性能负极材料建设、5 万吨负极材料石墨化项目及收购山东兴丰 49%股权，实现负极材料生产工序全覆盖，提升一体化生产能力，项目投产后，公司负极材料市占率有望达到 25%以上。隔膜业务募资用于生产 2.49 亿 m2隔膜、5 亿 m2新型涂覆隔膜及隔膜高速线研发，进一步优化工艺、降本增效，增强基膜市场竞争力，满足宁德时代和 ATL 放量需求。2.2.恩捷转债恩捷转债业绩高增的湿法隔膜龙头业绩高增的湿法隔膜龙头 恩捷股份恩捷股份是全球锂电池隔膜行业龙头，并在烟标、是全球锂电池隔膜行业龙头，并在烟标、BOPP膜、无菌包装及特种纸等细分行业膜、无菌包装及特种纸等细分行业拥有丰富产品，主要客户为国内外大型锂电池、卷烟、食品饮料、塑料包装、印刷企业等拥有丰富产品，主要客户