固定收益专题报告：11张图看清中资美元地产及城投债投资机会-20200322-华西证券-15页.pdf

固定收益首席分析师：樊信江固定收益首席分析师：樊信江SAC NOSAC NO：S1120519100006S1120519100006分析师：颜子琦分析师：颜子琦SAC SAC NONO：S1120520010001S1120520010001研究助理：孙嘉伦、张伟研究助理：孙嘉伦、张伟1111张图看清张图看清中资美元地产及城投债投资机会中资美元地产及城投债投资机会20202020年年3 3月月2222日日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明仅供机构投资者使用仅供机构投资者使用证券研究报告证券研究报告|固定收益专题报告固定收益专题报告 20508一、中资美元债发行放量，存量/外汇储备走高2资料来源：Bloomberg，华西证券研究所本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明中资美元债近十年发行走势（单位：亿美元）中资美元债近十年发行走势（单位：亿美元）01000200030004000500020102011201220132014201520162017201820192020ABBBBBBCCCC无评级无评级0%5%10%15%20%25%30%35%0200040006000800010000201420152016201720182019存量存量美元债存量美元债存量/外汇储备外汇储备中资美元债六年存量走势（单位：亿美元）中资美元债六年存量走势（单位：亿美元）rQnOsMzQoPrRpQmPsNqMoPaQ9RbRnPmMmOoOkPnNpMfQnPqM9PpNnMxNnPvNvPmNtN二、中资美元债进入到期高峰，关注2020年偿还压力3资料来源：Bloomberg，华西证券研究所本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明中资美元债到期分布情况（单位：亿美元）中资美元债到期分布情况（单位：亿美元）05001,0001,5002,0002,5003,0002010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025金融金融房地产房地产能源能源工业工业材料材料非必须消费非必须消费通讯通讯公用事业公用事业必需消费必需消费科技科技医疗保健医疗保健政府政府 三、美国高收益债OAS于2009年以来再度突破1000bp4资料来源：Bloomberg，华西证券研究所本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明美国公司债美国公司债OASOAS走势（单位：走势（单位：bpbp）05001000150020002500高收益债高收益债OAS企业债平均企业债平均OAS1013bp1971bp 四、美国高收益债OAS单日走阔幅度达100bp，08年以来新高5资料来源：Bloomberg，华西证券研究所本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明美国公司债美国公司债OASOAS单日变动走势（单位：单日变动走势（单位：bpbp）-100-50050100150高收益债高收益债OAS日度变动日度变动企业债平均企业债平均OAS日度变动日度变动100bp118bp 五、美元流动性冲击下，中资美元债难以独善其身6资料来源：Bloomberg，华西证券研究所本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明中资美元债指数走势中资美元债指数走势00.511.522.533.540.050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.0中资美元债指数中资美元债指数投资级中资美元债指数投资级中资美元债指数投机级中资美元债指数投机级中资美元债指数3M US LIBOR-OAS 六、通讯、医疗、消费、地产中资美元债利差较高7资料来源：Bloomberg，华西证券研究所（注：城投债存量分散在各行业存量中，未进行剔除）本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明中资美元债行业分布与各行业平均中资美元债行业分布与各行业平均OASOAS（单位：（单位：bpbp，亿美元），亿美元）0500100015002000250005001000150020002500300035004000BVAL OAS BID SPREAD（BP）债券存量（亿美元）债券存量（亿美元）七、地产美元债存量与到期：恒大、佳兆业、碧桂园存量居前8资料来源：Bloomberg，华西证券研究所（注：城投债存量分散在各行业存量中，未进行剔除）本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明地产美元债存量分布（单位：亿美元）地产美元债存量分布（单位：亿美元）05010015020025030020202020年地产美元债到期分布（单位：亿美元）年地产美元债到期分布（单位：亿美元）0510152025303540 八、地产美元债：关注近期估值波动、境内外利差走阔9资料来源：Bloomberg，华西证券研究所本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明地产美元债存量分布（单位：亿美元）地产美元债存量分布（单位：亿美元）房企房企地产美元债收益率波动地产美元债收益率波动房企境内外利差房企境内外利差地产美元债存量地产美元债存量/发行量发行量/2020年内到期情况年内到期情况美元债个券平美元债个券平均均YTM美元债个券美元债个券YTM平均历史平均历史分位数（分位数（2015年以来）年以来）YTM近两周涨近两周涨幅幅(BP)YTM近一周涨近一周涨幅幅(BP)境内个券平均境内个券平均YTM境内外大致利境内外大致利差差(BP)美元债存量美元债存量（单位：亿美（单位：亿美元）元）2020年发行量年发行量（单位：亿美（单位：亿美元）元）2020H1到期到期（单位：亿美（单位：亿美元）元）2020Y到到期（单位：期（单位：亿美元）亿美元）恒大恒大24.5%99%13447036.4%1806249601834佳兆业佳兆业17.2%94%818390-1061288碧桂园碧桂园9.6%97%4522473.9%5681001000融创融创12.9%99%7704294.1%879705012绿地绿地12.7%94%6144824.4%835623816禹洲禹洲11.5%92%4732944.0%753601022富力富力14.3%99%6753765.4%89254400华夏幸福华夏幸福11.3%97%4502283.4%788511209金茂金茂4.0%23%1522.6%14450000万科万科2.9%25%59262.7%2548000旭辉旭辉11.3%91%5542243.4%79046633世茂世茂8.5%92%4212323.1%53443000中海中海2.6%28%44102.9%-294210010雅居乐雅居乐11.1%100%4022614.6%64842059合景泰富合景泰富11.4%99%5793315.1%63540306龙光龙光11.3%87%5933923.8%74237304融信融信13.4%100%7234785.5%79135002阳光城阳光城15.5%85%6343696.6%884349311远洋远洋4.2%44%86293.1%11234400正荣正荣13.8%100%6622446.6%71630544 九、城投美元债：江苏、山东、四川存量居前10资料来源：Bloomberg，华西证券研究所本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明城投美元债存量分布（单位：亿美元）城投美元债存量分布（单位：亿美元）十、城投美元债：黑龙江、内蒙古、广西、天津、江苏等地近期YTM估值波动较大11资料来源：Bloomberg，华西证券研究所本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明各省份城投美元债近期估值波动、境内外利差（单位：亿美元）各省份城投美元债近期估值波动、境内外利差（单位：亿美元）省省/市市/自治区自治区境外债平均境外债平均YTMYTM历史分位数历史分位数近一周近一周YTM涨幅（涨幅（bp）近两周近两周YTM涨幅（涨幅（bp）境内外大致利差（境内外大致利差（bp）青海省青海省86.95%82%-21.13-178.604669.21天津天津11.62%38%128.1982.34551.31黑龙江省黑龙江省9.67%100%360.90183.50392.78新疆维吾尔自治区新疆维吾尔自治区7.36%59%5.551.37325.91江苏省江苏省7.12%59%125.6542.66257.07内蒙古自治区内蒙古自治区7.06%74%273.20179.10351.50广西壮族自治区广西壮族自治区6.53%55%135.8885.78249.88贵州省贵州省6.06%19%10.178.40-231.03福建省福建省5.89%63%70.0576.35230.59云南省云南省5.63%40%7.05-1.72141.41重庆重庆5.59%59%29.7910.4086.44山西省山西省5.47%49%-7.75-6.55224.54浙江省浙江省5.45%44%106.5971.95150.60山东省山东省5.34%43%63.4340.96160.33陕西省陕西省4.92%31%77.8441.9425.66四川省四川省4.61%31%33.1311.7996.45辽宁省辽宁省4.50%44%6.951.60-136.42湖北省湖北省4.44%41%42.9514.5478.15江西省江西省4.31%47%36.7437.031.78北京北京4.29%22%87.3640.9493.10湖南省湖南省4.24%17%5.235.038.38吉林省吉林省4.11%65%35.4525.85-106.12宁夏回族自治区宁夏回族自治区3.92%21%29.40-2.1091.58安徽省安徽省3.79%25%25.9318.35-22.02甘肃省甘肃省3.70%27%19.588.3711.53河南省河南省3.52%48%53.5351.971.13上海上海3.01%78%27.3022.808.81广东省广东省2.63%22%10.1411.35-35.06 十一、城投美元债：波动整体不及地产美元债，个体存量相对较低，关注境内外利差与平台所在地区财力12资料来源：Bloomberg，华西证券研究所本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明城投美元债存量分布（单位：亿美元）城投美元债存量分布（单位：亿美元）城投平台城投平台城投债存量城投债存量（亿美元）（亿美元）境外债平均境外债平均YTMYTM历史历史分位数分位数近一周近一周YTM涨幅（涨幅（bp）近两周近两周YTM涨幅（涨幅（bp）境内债平均境内债平均YTM境内外大致境内外大致利差（利差（bp）2020年美元债年美元债发行量（单位：发行量（单位：亿美元）亿美元）2020年美元年美元债到期量（单债到期量（单位：亿美元）位：亿美元）青岛城市建设投资青岛城市建设投资(集团集团)有限责任公司有限责任公司17.004.48%61%20.215.23.3%118.30.03.0重庆市南岸区城市建设发展（集团）有限公司重庆市南岸区城市建设发展（集团）有限公司15.004.00%47%19.19.83.7%31.90.00.0北京市基础设施投资有限公司北京市基础设施投资有限公司14.001.61%2%-1.0-7.53.2%-163.40.07.0云南省能源投资集团有限公司云南省能源投资集团有限公司13.303.79%14%6.0-3.33.6%15.30.03.0广州地铁集团有限公司广州地铁集团有限公司12.301.69%6%2.72.43.1%-141.30.06.3南京扬子国资投资集团有限责任公司南京扬子国资投资集团有限责任公司10.003.89%25%38.139.13.3%54.60.00.0重庆国际物流枢纽园区建设有限责任公司重庆国际物流枢纽园区建设有限责任公司10.004.24%53%9.76.74.3%-4.20.00.0北京市国有资产经营有限责任公司北京市国有资产经营有限责任公司10.002.50%2%-2.3-13.12.9%-36.10.03.0青海省投资集团有限公司青海省投资集团有限公司8.5086.95%82%-21.1-178.640.3%4669.20.03.0天津滨海新区建设投资集团有限公司天津滨海新区建设投资集团有限公司8.005.47%67%112.4112.44.1%135.90.05.0成都交通投资集团有限公司成都交通投资集团有限公司8.004.63%47%96.489.62.9%169.00.00.0甘肃省公路航空旅游投资集团有限公司甘肃省公路航空旅游投资集团有限公司8.003.67%56%47.920.83.5%15.50.00.0云南省城市建设投资集团有限公司云南省城市建设投资集团有限公司8.005.95%40%24.814.45.9%4.00.00.0中原豫资投资控股集团有限公司中原豫资投资控股集团有限公司8.003.39%10%22.921.43.2%16.60.00.0天津滨海新区建设投资集团有限公司天津滨海新区建设投资集团有限公司8.005.16%5%4.4-0.64.1%104.60.05.0珠海华发集团有限公司珠海华发集团有限公司8.003.70%2%0.94.73.1%63.30.00.0连云港港口集团有限公司连云港港口集团有限公司7.005.23%72%94.7-5.14.1%113.30.03.0上饶投资控股集团有限公司上饶投资控股集团有限公司7.005.15%50%76.1108.53.8%132.15.00.0武汉地铁集团有限公司武汉地铁集团有限公司7.004.67%53%16.54.93.3%136.90.00.0深圳市投资控股有限公司深圳市投资控股有限公司7.001.76%0%-14.5-14.72.7%-97.10.00.0长春城市开发长春城市开发(集团集团)有限公司有限公司6.504.11%65%35.525.95.2%-106.10.00.0江苏瀚瑞投资控股有限公司江苏瀚瑞投资控股有限公司6.0013.26%92%154.9116.85.8%743.90.01.1北京建工集团有限责任公司北京建工集团有限责任公司6.005.59%6%14.515.23.4%214.30.00.0济南高新控股集团有限公司济南高新控股集团有限公司5.504.30%1%-3.9-6.23.1%120.50.00.0郑州地产集团有限公司郑州地产集团有限公司5.503.45%2%-5.50.13.4%0.50.00.0北京海国鑫泰投资控股中心北京海国鑫泰投资控股中心5.009.57%99%487.0266.45.3%424.90.00.0福建漳龙集团有限公司福建漳龙集团有限公司5.006.25%99%115.8114.63.2%301.30.00.0郑州地铁集团有限公司郑州地铁集团有限公司5.003.86%54%87.977.94.0%-11.70.00.0郑州城建集团投资有限公司郑州城建集团投资有限公司5.004.23%97%74.069.53.5%68.32.00.0重庆市能源投资集团有限公司重庆市能源投资集团有限公司5.0010.15%93%64.3-10.95.2%499.90.00.0 宽信用进程不及预期：宽信用进程不及预期：宽信用政策逐步生效仍需时间换空间，叠加民企融资环境依然较为严峻，需关注民企“扎堆违约”风险；宏观经济下行超预期宏观经济下行超预期去年经济增长低基数效应及9月份高频数据显示，当前宏观经济存在边际回暖的迹象。但考虑到逆周期调节政策面临较多约束，若通胀压力或财政平衡压力进一步加大，仍然存在政策发力不及预期的可能，或带来宏观经济下行超预期的风险。13风险提示风险提示 14华西证券研究所：华西证券研究所：地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http:/