公用事业行业1月投资策略：宏观承压超配火电密切观察政策信号-20190115-国信证券-29页.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧全球视野 本土智慧 行业行业研究研究 Page 1 证券研究报告深度报告证券研究报告深度报告 公用事业公用事业 公用事业公用事业 1 月投资策略月投资策略 超配超配（维持评级）2019 年年 01 月月 15 日日 一年该行业与一年该行业与上证综指上证综指走势比较走势比较 行业投资策略行业投资策略 宏观承压超配火电，密切观察政策信号宏观承压超配火电，密切观察政策信号 需求下行成为一致预期，前需求下行成为一致预期，前 2 月难以证伪，宏观承压继续超配火电月难以证伪，宏观承压继续超配火电当前实体经济承压、能源需求下行成为一致预期。能源需求的下行将首先体现为消纳顺位偏低的火电需求下行，进而带动电煤需求下行、煤价整体走弱。天然气需求同样可能承压，但受到煤改气政策的支撑，预计负面影响显著小于火电。由于今年前 2 月宏观数据将受到春节前后停复工扰动，在 4 月中旬发布 3 月宏观数据前，需求下行趋势或难以证伪，煤价走弱利好火电的预期有望持续主导市场。年初政策信号频繁，密切观察货币政策和能源政策变化年初政策信号频繁，密切观察货币政策和能源政策变化从历史上看，当实体经济或国有资产盈利水平下滑到可接受区间下限时，相关扶持性政策出台的概率显著提升。19 年 1 月以来，央行降准释放流动性，陕西神木发生重大煤矿事故带动新一轮焦煤安全论证，光伏鼓励平价上网机组。以 19年度能源工作指导意见为首的各项能源政策或窗口指导亦将陆续出台。在宏观承压的一致预期下，相关政策的波动仍可能带来短时的行业预期和资产价格波动。火电：电厂日耗下降在即，煤价同比回落明显火电：电厂日耗下降在即，煤价同比回落明显1 月 9 日，环渤海 5500 大卡动力煤 570 元/吨，同比去年-8 元/吨。秦皇岛 5500大卡动力煤 585 元/吨，同比去年-134 元/吨。沿海 6 大电厂日耗 77.31 万吨，同比去年+5.81%，环比上月+20.97%。临近春节停工，预计火电日耗下滑在即，当前煤价同比下行明显，超配华电国际，华能国际华电国际，华能国际及业绩反转潜力大的二线火电二线火电。天然气：需求有望维持强势增长，供需缺口收窄利好下游成本企稳天然气：需求有望维持强势增长，供需缺口收窄利好下游成本企稳我们整体看好天然气行业气量需求成长，认为虽然面临实体经济下滑风险，但天然气的能源替代属性有望支撑需求释放。2019 年我们认为天然气行业供需缺口或将同比收窄，上游涨价的预期差可能缩小，气量增长对投资判断的重要性提升。关注气量有成长的下游新奥能源，天伦燃气，华润燃气新奥能源，天伦燃气，华润燃气与上游新天然气新天然气。水电：枯水期基本面平淡，关注中外息差对外资配置意愿的影响水电：枯水期基本面平淡，关注中外息差对外资配置意愿的影响我们认为大水电仍呈现较强的长期防御性：发电环节通过联合调度平抑来水波动；清洁能源消纳政策与特高压投建可能促进新建机组顺利投运；标杆电价以落地端燃煤标杆电价为锚，短期下调风险有限。相关龙头公司分红有保障，若股价随市场回调，股息率反而上行。值得关注的是，如果后续中美息差发生变化，可能导致外资对大水电配置意愿发生相应变化。继续看好长江电力，国投电力长江电力，国投电力。风险提示：用电量不达预期，用气量不达预期，煤价下行不达预期风险提示：用电量不达预期，用气量不达预期，煤价下行不达预期重点公司盈利预测及投资评级重点公司盈利预测及投资评级 公司公司 公司公司 投资投资 昨收盘昨收盘 总市值总市值 EPS PE 代码代码 名称名称 评级评级（元）（元）（百万元）（百万元）2018E 2019E 2018E 2019E 600011 华能国际 增持 6.86 107,689 0.15 0.28 45.7 24.5 600027 华电国际 增持 4.43 43,693 0.21 0.30 21.1 14.8 600900 长江电力 增持 15.27 335,940 1.02 1.03 15.0 14.8 600886 国投电力 增持 7.73 52,456 0.56 0.59 13.8 13.1 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 相关研究报告：相关研究报告：环保行业 2019 年 1 月投资策略：降准利好资金面改善，优质公司商誉风险总体可控 2019-01-14 公用事业周报：深圳核定非居民配气价差；动力煤价持续低迷 2019-01-07 公用事业周报：动力煤价持续下行；2019年火电仍要“去”和“改”2019-01-02 燃气行业 2019 年投资策略：需求确定性增长，供需形势料改善 2018-12-27 燃气行业深度报告：燃气冬供全景：供需，储运，价格 2018-12-26 证券分析师：陈青青证券分析师：陈青青 电话：0755-22940855 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513050004 证券分析师：武云泽证券分析师：武云泽 电话：021-60875161 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517050002 证券分析师：吴行健证券分析师：吴行健 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517050001 独立性声明：独立性声明：作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.60.70.80.91.01.1J/18M/18M/18J/18S/18N/18上证综指公用事业 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 2 投资摘要投资摘要 关键结论与投资建议关键结论与投资建议 火电：电厂日耗下降在即，煤价同比回落明显火电：电厂日耗下降在即，煤价同比回落明显 1 月 9 日，环渤海 5500 大卡动力煤 570 元/吨，同比去年-8 元/吨。秦皇岛 5500大卡动力煤 585 元/吨，同比去年-134 元/吨。沿海 6 大电厂日耗 77.31 万吨，同比去年+5.81%，环比上月+20.97%。临近春节停工，预计火电日耗下滑在即，当前煤价同比下行明显，超配华电国际，华能国际及业绩反转潜力大的二线火电。天然气：需求有望维持强势增长，供需缺口收窄利好下游成本企稳天然气：需求有望维持强势增长，供需缺口收窄利好下游成本企稳 我们整体看好天然气行业气量需求成长，认为虽然面临实体经济下滑风险，但天然气的能源替代属性有望支撑需求释放。2019 年我们认为天然气行业供需缺口或将同比收窄，上游涨价的预期差可能缩小，气量增长对投资判断的重要性提升。关注气量有成长的下游新奥能源，天伦燃气，华润燃气与上游新天然气。水电：枯水期基本面平淡，关注中外息差对外资配置意愿的影响水电：枯水期基本面平淡，关注中外息差对外资配置意愿的影响 我们认为大水电仍呈现较强的长期防御性：发电环节通过联合调度平抑来水波动；清洁能源消纳政策与特高压投建可能促进新建机组顺利投运；标杆电价以落地端燃煤标杆电价为锚，短期下调风险有限。相关龙头公司分红有保障，若股价随市场回调，股息率反而上行。值得关注的是，如果后续中美息差发生变化，可能导致外资对大水电配置意愿发生相应变化。继续看好长江电力，国投电力。核心假设或逻辑核心假设或逻辑 第一，我们认为宏观经济下行、能源需求走弱是一致预期，在 4 月中旬发布 3月宏观经济数据前，这一趋势难以证伪；第二，我们认为年初是货币和能源政策密集发布期，行业预期与资产价格可能受到政策的较多扰动；第三，我们认为当前的电、煤、气长期政策导向与替代关系短期内发生剧变的概率较小。与市场预期不同之处与市场预期不同之处 我们同意市场关于宏观经济承压的预期，但认为政策面会出手进行相应调整，因而将可能对行业运行状况带来较大的扰动。当前由宏观经济走弱衍生的投资策略，很难在年内不受阻碍地持续单向执行。股价变化的催化因素股价变化的催化因素 第一，煤价、气价的变化可能催化宏观经济的变化；第二，货币和能源政策面的变化可能带来预期与资产价格的变化。核心假设或逻辑的主要风险核心假设或逻辑的主要风险 用电量不达预期，用气量不达预期，煤价下行不达预期 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 3 内容目录内容目录 需求下行成为一致预期，密切关注政策面变化需求下行成为一致预期，密切关注政策面变化.5 火电：盈利低点、煤价拐点，盈利改善弹性大火电：盈利低点、煤价拐点，盈利改善弹性大.7 1 电价端：市场化交易比重变大，但折价收窄，电价端整体相对稳定.7 2 电力需求端：经济下行预期下，用电增速或下降但幅度有限.8 3 利用小时数：新装机受限，自备电厂关停，有望支撑利用小时数整体稳定.10 4 核心看煤价：供需宽松，预期煤价下跌或带来火电盈利拐点.13 5.投资策略：经济下行+煤价拐点，火电配置正当时.18 天然气：需求有望维持强势增长，供需缺口收窄利好下游成本企稳天然气：需求有望维持强势增长，供需缺口收窄利好下游成本企稳.19 1.天然气需求有望持续增长.19 2.供给和储运端发力，供需缺口或趋于缓和.20 3.投资逻辑：以气量增长为主线，寻求优质上、下游公司.21 水电：枯水期基本面平淡，关注中外息差对外资配置意愿的影响水电：枯水期基本面平淡，关注中外息差对外资配置意愿的影响.22 1.大型水电业绩兼具稳健与成长性.22 流域联合调度增强协同效应.23 2.增值税优惠政策到期，2019 年仍需消化部分影响.24 3.上网电价：预期总体稳健，市场电波动影响有限.25 4.投资逻辑：关注龙头大水电的长线投资机会.26 风险提示风险提示.26 用电量不达预期.26 用气量不达预期.26 煤价下行不达预期.26 国信证券投资评级国信证券投资评级.28 分析师承诺分析师承诺.28 风险提示风险提示.28 证券投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 4 图图表表目录目录 图图 1：18 年下半年以来全社会用电量单月同比增速明显走弱年下半年以来全社会用电量单月同比增速明显走弱.5 图图 2：大型发电集团的煤电市场平均电价（元：大型发电集团的煤电市场平均电价（元/千瓦时）千瓦时）.7 图图 3：市场交易电量占全社会用电量比例：市场交易电量占全社会用电量比例.8 图图 4：历年我国第一二三四产业用电量占比情况及走势：历年我国第一二三四产业用电量占比情况及走势.8 图图 5：全社会发电量及同比增速（亿千瓦时）：全社会发电量及同比增速（亿千瓦时）.9 图图 6：历年全国发电结构：历年全国发电结构.9 图图 7：火电月度发电量及增速：火电月度发电量及增速.9 图图 8：2018 年前年前 10 月全国装机结构月全国装机结构.9 图图 9：历年火电装机容量（万千瓦）：历年火电装机容量（万千瓦）.9 图图 10：历年火电利用小时数：历年火电利用小时数.10 图图 11：我国火电发电量占比：我国火电发电量占比.11 图图 12：煤炭产能（亿吨）：煤炭产能（亿吨）.13 图图 13：煤炭原煤产量（万吨）：煤炭原煤产量（万吨）.14 图图 14：沿海沿海 6 大电厂日耗走势大电厂日耗走势.15 图图 15：环渤海：环渤海 5500 大卡动力煤价历史走势大卡动力煤价历史走势.15 图图 16：环渤海：环渤海 5500 大卡动力煤价大卡动力煤价 2018 年走势年走势.15 图图 17 秦皇岛动力煤价历史走势秦皇岛动力煤价历史走势.16 图图 18：秦皇岛动力煤价：秦皇岛动力煤价 2018 年走势年走势.16 图图 19：沿海：沿海 6 大电厂日耗走势大电厂日耗走势.16 图图 20：沿海：沿海 6 大电厂当月累计耗煤同比增速大电厂当月累计耗煤同比增速.16 图图 21：沿海：沿海 6 大电厂煤炭库存大电厂煤炭库存.16 图图 22：北方三大港口合计煤炭库存：北方三大港口合计煤炭库存.16 图图 23：我国各行业动力煤消费量构成图：我国各行业动力煤消费量构成图.17 图图 24：房地产投资增速：房地产投资增速.17 图图 25：基建投资增速：基建投资增速.17 图图 26：天然气表观消费量（亿方）及同比增速：天然气表观消费量（亿方）及同比增速.19 图图 27：天然气表观消费量及其占一次能源消费比重：天然气表观消费量及其占一次能源消费比重.19 图图 28：我国天然气累计国产量（亿方）与同比增速：我国天然气累计国产量（亿方）与同比增速.19 图图 29：我国天然气单月国产量（亿方）与同比增速：我国天然气单月国产量（亿方）与同比增速.19 图图 30：我国天然气累计进口量（亿方）与同比增速：我国天然气累计进口量（亿方）与同比增速.20 图图 31：我国天然气单月进口量（亿方）与同比增速：我国天然气单月进口量（亿方）与同比增速.20 图图 32：我国各月进口管道气来源结构：我国各月进口管道气来源结构-按国别按国别-百万吨百万吨.21 图图 33：我国历年各月进口：我国历年各月进口 LNG 来源结构来源结构-按国别按国别-百万吨百万吨.21 图图 34：主要水电标的历年股息率情况：主要水电标的历年股息率情况.22 图图 35：主要水电标的归母净利润同比增速情况：主要水电标的归母净利润同比增速情况.22 图图 36：公司：公司 6 座电站梯级调度示意图座电站梯级调度示意图.23 图图 37：葛洲坝电站发电量有效抵御来水波动：葛洲坝电站发电量有效抵御来水波动.24 图图 38：长江电力历年上网电价情况（元：长江电力历年上网电价情况（元/千瓦时，含税）千瓦时，含税）.25 表表 1：我国不同类型电源装机容量规划情况（单位：万千瓦）：我国不同类型电源装机容量规划情况（单位：万千瓦）.11 表表 2：煤电供给侧改革相关政策梳理：煤电供给侧改革相关政策梳理.12 表表 3：自备电厂相关政策梳理：自备电厂相关政策梳理.13 表表 4：煤炭供需测算（亿吨）煤炭供需测算（亿吨）.18 表表 5：煤价下跌情景下，火电公司弹性测算煤价下跌情景下，火电公司弹性测算.18 表表 6：长江电力对水电同行举牌情况：长江电力对水电同行举牌情况.24 表表 7：水电公司：水电公司 2019 年增值税退税到期受影响情况年增值税退税到期受影响情况.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 5 需求下行成为一致预期，密切关注政策面变化需求下行成为一致预期，密切关注政策面变化 当前实体经济承压、能源需求下行成为一致预期。能源需求的下行将首先体现为消纳顺位偏低的火电需求下行，进而带动电煤需求下行、煤价整体走弱。天然气需求同样可能承压，但受到煤改气政策的支撑，预计负面影响显著小于火电。由于今年前 2 月宏观数据将受到春节前后停复工扰动，在 4 月中旬发布 3月宏观数据前，需求下行趋势或难以证伪，煤价走弱利好火电的预期有望持续主导市场。图图 1：18 年下半年以来全社会用电量单月同比增速明显走弱年下半年以来全社会用电量单月同比增速明显走弱 资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理 从历史上看，当实体经济或国有资产盈利水平下滑到可接受区间下限时，扶持性政策出台的概率显著提升。19 年 1 月以来，央行降准释放流动性，陕西神木发生重大煤矿事故带动新一轮焦煤安全论证，光伏鼓励平价上网机组。以 19 年度能源工作指导意见为首的各项能源政策或窗口指导仍将陆续出台。在宏观承压的一致预期下，相关政策的波动仍可能带来短时的行业预期和资产价格波动。事件事件 1：央行降准释放流动性央行降准释放流动性 1 月 4 日，央行宣布下调金融机构存款准备金率 1 个百分点。其中，2019 年 1月 15 日和 1 月 25 日分别下调 0.5 个百分点，将释放资金约 1.5 万亿元。央行同时宣布，2019 年一季度到期的中期借贷便利（MLF）将不再续做。此前，央行已于去年 12 月 19 日创设了定向中期借贷便利（TMLF），以定向降息的方式支持金融机构向小微企业和民营企业发放贷款。1 月 2 日，央行又宣布自今年起放宽普惠金融定向降准小型和微型企业贷款考核标准，由“单户授信小于 500 万元”调整至“单户授信小于 1000 万元”，将普惠金融定向降准范围扩大至大部分银行。三项政策叠加，再去除一季度到期 MLF 不再续作因素，央行将净释放长期资金约 8000 亿元。点评：点评：1 月初央行率先降准，带动市场关于降准、降息、减税的一揽子友好政策预期，政策面对需求的托举较为明显。长期而言，对实体经济需求的托举可能演化为对能源需求的刺激，进而使得当前市场基于煤炭需求走弱衍生的空煤炭、多火电投资策略受到干扰。02468101214161820 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 6 事件事件 2：国家能源局党组召开会议，传达学习中央经济工作会议精神国家能源局党组召开会议，传达学习中央经济工作会议精神 12 月 25 日，国家能源局党组召开会议，传达学习中央经济工作会议精神，研究部署贯彻落实措施并为 2019 年的工作划出了如下重点：1、着力巩固煤炭、煤电去产能成效。2、继续推进火电行业超低排放改造、光伏扶贫、农网改造、油品质量升级、北方地区冬季清洁取暖等重大工程。3、加大“三区三州”等深度贫困地区和特殊贫困群体能源脱贫攻坚力度。4、推动能源装备制造业高质量发展，力争在解决“卡脖子”问题上取得新突破。5、加快电动汽车充电基础设施建设，大力发展清洁能源，培育新模式新业态消费市场。6、加快乡村地区可再生能源开发利用和新一轮农村电网升级改造，推动供气设施向乡村延伸。7、为西部大开发、东北全面振兴、中部地区崛起、东部率先发展等战略实施提供坚强能源保障。8、深化能源重点领域改革，针对突出矛盾和关键环节，加快改革步伐，深入推进电力体制改革，配合推进油气管网运营机制改革，深化“放管服”改革。9、提高“一带一路”能源合作水平，加大重大项目和产能合作，积极推动国际能源治理变革。点评：点评：2015 年火电受发改委审批权下放及各地政府拉动基建等因素影响，核准装机容量近 1.5 亿千瓦，达到历史最高峰，带来了严重的装机过剩风险。2017 年 8 月，十六部委联合发布关于推进供给侧结构性改革防范化解煤电产能过剩风险的意见 ，提出“十三五”期间，全国停建和缓建煤电产能 1.5 亿千瓦，淘汰落后产能 0.2 亿千瓦以上，到 2020 年全国煤电装机规模控制在 11 亿千瓦以内。2018 年 12 月中央经济工作会议中，强调要“要坚持以供给侧结构性改革为主线不动摇，着力巩固煤炭、煤电去产能成效”，煤电去产能工作依然在有序推进过程中，有助于大型火电企业利用小时数企稳回升。结合我们对火电企业调研情况来看，各发电企业虽有煤电项目储备，但由于并网环节也受到政府严格把控，预计未来几年煤电新建装机容量仍将保持在低水平。2018 年 1-10 月火电新增装机 2698 万千瓦，由于严控新装机，预计 2019 年火电新增装机量将进一步下滑至 2500 万千瓦左右。2019 年火电利用小时数虽受经济下行影响，但亦有严控新增产能叠加淘汰自备电厂的利好影响，预计利用小时数整体应能维持稳定。2019 年影响火电盈利的最大弹性因素仍是煤价，预计 2019 年在煤炭行业供给侧改革已基本完成的情况下，煤炭行业环保和安检的压力将会减弱，供给会更加宽松；同时受房地产开工影响，尤其是明年上半年，煤炭需求端将较为确定性的减弱；煤炭整体供需面将会更加宽松，煤价大概率下跌利好火电企业。事件事件 3：煤矿安监局加强安全生产管理煤矿安监局加强安全生产管理，陕西神木发生矿难，陕西神木发生矿难，近日国家煤矿安监局下达文件，对于超千米的冲击地压煤矿与瓦斯突出煤矿进行停产检查，需论证后才可复产。多数煤矿已收到通知，停产主要区域为山东、河南、东北等地，涉及产能 9206 万吨，其中山东停产煤矿占比接近一半，涉及煤种主要为气煤、1/3 焦煤等。另据媒体报道，1 月 12 日 16 时 30 分，陕西省神木市百吉矿业李家沟煤矿井下发生事故。经核查，当班入井矿工共 87 人，事故发生后 66 人安全升井，21 人被困并均已遇难。点评：点评：在当前煤价自高位回落的情况下，我们认为开展煤矿安全生产排查，一方面有助于解决煤炭事故抬头的情况，另一方面可以在一定程度上减少煤炭供给，边际上收窄供需缺口，对煤价带来托举作用。这将进而帮助国有煤炭企业实现利润率提升、资产负债率下降。类似地，我们认为未来出于促进煤炭行业健康发展与收窄煤炭供需缺口的目的，环保排查、进口煤限制等政策出台的概率也将伴随煤炭价格回落而加大。请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 7 火电：盈利低点、煤价拐点，火电：盈利低点、煤价拐点，盈利改善弹性大盈利改善弹性大 1 电价端：市场化交易比重变大电价端：市场化交易比重变大，但，但折价收窄折价收窄，电价端整体相对稳定，电价端整体相对稳定 从执行情况来看，煤电从执行情况来看，煤电价格价格联动机制并不必然。联动机制并不必然。2015 年 12 月 31 日，发改委发布 关于完善煤电价格联动机制有关事项的通知；但国家出于宏观经济调控、煤炭企业去杠杆考虑和经济压力等因素综合考量，在实施过程中出现煤电联动不到位的情况，2017 年电煤价格指数达 516 元/吨，已经触发了联动机制，但燃煤上网电价并未上调。因此煤电联动并不必然，电价相对外生。电力市场化是大势所趋电力市场化是大势所趋，电量市场化比例提升，但折价收窄。电量市场化比例提升，但折价收窄。2017 年 1-9 月，市场化交易电量占电网销售电量比重（即销售电量市场化率）达到 31.3%；煤电上网电量平均电价（计划与市场电量综合平均电价）为 0.3650 元/千瓦时，市场交易（含跨区跨省送出交易）平均电价 0.3180 元/千瓦时。2018 年 1-9 月，市场交易电量占电网企业销售电量比重为 34.5%较去年同期相比，销售电量市场化率提升 3.2 个百分点。2018 年 1-9 月，煤电上网电量平均电价为 0.3640元/千瓦时，市场交易平均电价为 0.3368 元/千瓦时，市场交易电价有所上升。从趋势上看，2018 年市场交易电量占比继续提升，但折扣幅度减少，整体上网电价平稳。我们我们判断判断在经济下行背景下，无论在经济下行背景下，无论燃煤标杆电价还是燃煤标杆电价还是市场电让利幅市场电让利幅度，短期恶化风险相对有限，利好电价企稳。度，短期恶化风险相对有限，利好电价企稳。图图 2：大型发电集团的煤电市场平均电价（元：大型发电集团的煤电市场平均电价（元/千瓦时）千瓦时）资料来源:中电联，国信证券经济研究所整理 0.31240.31920.33120.32750.33070.33220.33800.2950.30.3050.310.3150.320.3250.330.3350.342017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q3市场交易平均电价(元/千瓦时）请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 8 图图 3：市场交易电量占全社会用电量比例：市场交易电量占全社会用电量比例 资料来源:中电联，国信证券经济研究所整理 2 电力需求端：经济下行预期下，用电增速或下降但幅度有限电力需求端：经济下行预期下，用电增速或下降但幅度有限 2018 年年，用电维持较高增长用电维持较高增长。2018 年年 1-10 月份，全国全社会用电量 56552亿千瓦时，同比增长 8.7%，增速比上年同期提高 2.0 个百分点。第一产业用电量 615 亿千瓦时，同比增长 9.8%；第二产业用电量 38575 亿千瓦时，同比增长 7.2%，占全社会用电量的比重为 68.2%；第三产业用电量 9078 亿千瓦时，同比增长 13.1%，占全社会用电量的比重为 16.1%；城乡居民生活用电量 8285亿千瓦时，同比增长 11.1%，占全社会用电量的比重为 14.6%。图图 4：历年我国第一二三四产业用电量占比情况及走势历年我国第一二三四产业用电量占比情况及走势 资料来源:中电联、国信证券经济研究所整理 1-10 月份，全国规模以上电厂发电量 55816 亿千瓦时，同比增长 7.2%。其中，火电发电量 40686 亿千瓦时，同比增长 6.6，水电发电量 9418 亿千瓦时，同比增长 4.6，核电发电量 2341 亿千瓦时，同比增长 15.0%，风电发电量 2962亿千瓦时，同比增长 23.1%。6019.06789.47221.411247.616324.014457.011.31%12.30%12.68%19.00%25.88%28.31%0%5%10%15%20%25%30%020004000600080001000012000140001600018000201320142015201620172018前9月全国电力市场交易电量占全社会用电量比重0%20%40%60%80%100%120%2008年2011年2014年2017年第一产业第三产业城乡居民生活第二产业 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 9 图图 5：全社会发电量及同比增速全社会发电量及同比增速（亿千瓦时亿千瓦时）图图 6：历年全国发电结构历年全国发电结构 资料来源:中电联、国信证券经济研究所整理 资料来源:中电联、国信证券经济研究所整理 图图 7：火电月度发电量及增速火电月度发电量及增速 资料来源:中电联、国信证券经济研究所整理 图图 8：2018 年前年前 10 月全国装机结构月全国装机结构 图图 9：历年火电装机容量（万千瓦）历年火电装机容量（万千瓦）资料来源:中电联、国信证券经济研究所整理 资料来源:中电联、国信证券经济研究所整理 整体整体发电设备利用小时数发电设备利用小时数有小幅改善有小幅改善。2018 年 1-10 月份，全国发电设备累计平均利用小时 3209 小时，比上年同期增加 100 小时。火电设备平均利用小时0%2%4%6%8%10%12%14%16%0100002000030000400005000060000700002008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018前10月全社会发电量同比增速0%20%40%60%80%100%120%2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018前10月太阳能及其他风电核电水电火电-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%01000200030004000500060002010/62010/122011/62011/122012/62012/122013/62013/122014/62014/122015/62015/122016/62016/122017/62017/122018/6火电发电量同比增速17.28%63.42%2.30%10.06%6.93%水电火电核电风电太阳能发电0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%02000040000600008000010000012000020082009201020112012201320142015201620172018(1-10)火电装机容量同比增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 10 为 3596 小时，比上年同期增加 165 小时其中，燃煤发电设备平均利用小时 3691小时。水电设备平均利用小时为 3083 小时，比上年同期增加 58 小时。核电设备平均利用小时 6084 小时，比上年同期增加 211 小时；风电设备平均利用小时 1724 小时，比上年同期增加 172 小时；光伏发电设备平均利用小时 1060 小时。用电增速放缓端倪已现，但预计用电增速放缓端倪已现，但预计 2019 年年下降幅度有限。下降幅度有限。2018 年 1-11 月，全社会用电量累计 62199 亿千瓦时，同比增长 8.47%，增速同比增长 2 个百分点，环比 1-10 月增速下降 0.23 个百分点。11 月单月来看，全社会用电量 5647 亿千瓦时，同比增长 6.32%，增速同比上升 1.7 个百分点，环比 10 月单月下降1.3 个百分点。综合考虑经济因素影响，我们判断 2019 年全社会用电量的增速较 2018 年会有所下滑但仍能保持 4%-6%左右的增长。图图 10：历年火电利用小时数历年火电利用小时数 资料来源:中电联、国信证券经济研究所整理 3 利用小时数利用小时数：新装机受限新装机受限，自备电厂关停，自备电厂关停，有望支撑有望支撑利用小时数利用小时数整体整体稳定稳定 2019 年虽然火电利用小时数会受经济下行影响，但同时亦有有利因素：1）新）新建煤电机组严格管控：建煤电机组严格管控：新建机组受到严格管控，存量小机组的淘汰对火电利用小时数的上升有正面影响。2）自备电厂的关停：）自备电厂的关停：自备电厂高耗能、高污染、不缴纳交叉补贴，相关存量机组淘汰后将带给市场不小的增量。因而我们预计利用小时整体应能维持稳定。火电新增装机受限，预计未来新增装机增速下滑火电新增装机受限，预计未来新增装机增速下滑 根据能源电力领域各根据能源电力领域各“十三五十三五”规划，规划，2017-2020 年，预计我国火电装机容量年，预计我国火电装机容量CAGR 在在 3.5%以下，以下，装机份额或出现下滑装机份额或出现下滑。水电 CAGR 约为 3.4%，而核电、风电、太阳能装机容量的 CAGR 指引下限分别为 14.6%，9.0%，9.2%。由于十三五期间全部电源总体装机容量 CAGR 在 5.0%左右，预计火电、水电装机容量份额或将出现下滑。能源结构转型这一“大象起舞”的过程或将经历较长的时间，改革和替代的过程或将出现波动，但明确的政策导向为公用事业投资指明了策略性方向。01000200030004000500060002008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018前10月火电平均利用小时 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 11 表表 1：我国不同类型电源装机容量规划情况（单位：万千瓦）我国不同类型电源装机容量规划情况（单位：万千瓦）2011 2012 2013 2014 2015 2016 2020E CAGR 合计 106,253 114,676 125,768 137,887 152,527 164,575 200,000 5.0%水电 23,298 24,947 28,044 30,486 31,954 33,211 38,000 3.4%火电 76,834 81,968 87,009 93,232 100,554 105,388 121,000 3.5%核电 1,257 1,257 1,466 2,008 2,717 3,364 5,800 14.6%风电 4,623 6,142 7,652 9,657 13,075 14,864 21,000 9.0%太阳能 212 341 1,589 2,486 4,218 7,742 11,000 9.2%资料来源:发改委，国信证券经济研究所整理 图图 11：我国火电发电量占比：我国火电发电量占比 资料来源:中电联，国信证券经济研究所整理 煤电供给侧改革，去产能稳步推进，严控新装机煤电供给侧改革，去产能稳步推进，严控新装机，火电利用小时数有望火电利用小时数有望受益受益。结合我们对火电企业调研情况来看，各发电企业虽有项目储备，但由于并网环节也受到政府严格把控，预计未来几年煤电新建装机容量仍将保持在低水平。煤电去产能工作依然在有序推进过程中，有助于大型火电企业利用小时数企稳回升。2015 年火电受发改委审批权下放及各地政府拉动基建等因素影响，核准装机容量近 1.5 亿千瓦，达到历史最高峰，带来了严重的装机过剩风险。2016 年，国家能源局下达了关于 2016 年煤电行业淘汰落后产能目标任务的通知要求，加大对单机 30 万千瓦以下、运行满 20 年的纯凝机组和运行满 25 年的抽凝热电机组的淘汰关停力度。2017 年政府工作报告中要求 2017 年淘汰、停建、缓建煤电产能 5000 万千瓦以上。根据国家能源局的拆分，分为淘汰落后机组 500 万千瓦，停建违规项目 3800 万千瓦，缓建 700 万千瓦以上，政策主要针对未投产、在建的煤电机组，以停缓建为主。实际 2017 年淘汰停建缓建煤电产能 6500万千瓦，超额完成了年度各项目标任务。2017 年发布的2020 年煤电规划建设预警的通知中，风险预警结果为红色和橙色的省份均需要暂缓核准、暂缓新开工建设自用煤电项目，这就意味着目前只有湖南、海南两省可以“有序核准、开工建设自用煤电项目 2017 年 8 月，十六部委联合发布 关于推进供给侧结构性改革防范化解煤电产能过剩风险的意见 ，提出“十三五”期间，全国停建和缓建煤电产能 1.5 亿千瓦，淘汰落后产能 0.2 亿千瓦以上，到 2020 年全国煤电装机81.22%81.81%80.81%82.45%78.72%78.58%75.43%73.71%71.60%70.92%72.89%0%20%40%60%80%100%120%2008年2010年2012年2014年2016年2018前10月太阳能及其他风电核电水电火电 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 12 规模控制在 11 亿千瓦以内。2018 年能源指导意见中提出全年煤电投产规模较 2017 年需更进一步减少，淘汰高污染、高能耗的煤电机组约 400 万千瓦。预计预计2019年火电新增装机量进一步下滑年火电新增装机量进一步下滑，或至或至2500万千瓦万千瓦左右左右，同比增长同比增长2.2%。2018 年 1-10 月火电新增装机 2698 万千瓦，预计全年火电新增装机量 3000 万千瓦，同比增长 2.7%。由于严控新装机，预计 2019 年火电新增装机量将进一步下滑至 2500 万千瓦左右，同比增长 2.2%。表表 2：煤电供给侧改革相关政策梳理煤电供给侧改革相关政策梳理 出台时间出台时间 主要政策主要政策 政策要点政策要点 2017.01 关于进一步做好火电项目核准建设工作的通知 指出风险预警等级为红色省份，2016 年开工建设的自用煤电项目（不含民生热电）停止建设，待风险预警等级转绿之后，方可在国家指导下恢复建设。2017.01 关于衔接“十三五”煤电投产规模的函 取消燃煤电厂规划 346 万千瓦，缓核规划中机组 3888 万千瓦，缓建已核准机组 8863 万千瓦至“十四五”期间，跨区域送电项目约 1722 万千瓦需推迟至“十四五”期间投产。2017.03 2017 年政府工作报告 淘汰、停建、缓建煤电产能 5000 万千瓦以上 2017.04 关于发布 2020 年煤电规划建设风险预警的通知 风险预警结果为红色和橙色的省份，要暂缓核准、暂缓新开工建设自用煤电项目；风险预警等级为绿色的省份，也要充分考虑跨省（区）电力互济等因素，在国家指导下，有序核准、开工建设自用煤电项目。2017.08 关于推进供给侧结构性改革防范化解煤电产能过剩风险的意见 “十三五”期间，全国停建和缓建煤电产能 1.5 亿千瓦，淘汰落后产能 0.2 亿千瓦以上，实施煤电超低排放改造 4.2 亿千瓦、节能改造 3.4 亿千瓦、灵活性改造 2.2 亿千瓦。到 2020 年全国煤电装机控制在 11 亿KW 以内。2017.09 2017 年分省煤电停建和缓建项目名单的通知 停建煤电项目：涉及 9 个省份，29 个项目。缓建煤电项目：涉及 17 个