阿里巴巴-SW（09988）证券研究报告·公司研究·软件服务1/11东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分[Table_Main]电商行业竞争加剧，公司核心商业承压买入（维持）盈利预测与估值FY2021FY2022EFY2023EFY2024E营业收入（百万元）717,289868,8441,011,6431,148,610同比（%）40.72%21.13%16.44%13.54%归母净利润（百万元）150,308175,752219,759266,396同比（%）0.70%16.93%25.04%21.22%每股收益（元/股）6.96.27.99.0P/E（倍）12.210.48.36.9投资要点阿里巴巴发布2022财年Q3业绩，公司FY2022Q3实现总收入2425.80亿元，同比增长10%；经调整净利润446.24亿元，同比下滑24.6%，进入FY2022以来，公司收入增速疲软，净利润下降明显，总体经营状况略低于市场预期。电商行业竞争加剧，核心业务利润率持续下移：公司客户管理收入同比下降2%，增速下滑明显，核心商业的EBITAMargin为23.28%，同比下滑10.8个百分点。零售平台业务作为公司最主要的盈利来源，其盈利能力近几个季度均出现了下滑，主要是因为对淘宝特价版、淘宝直播、聚划算等的投入所致，主业的EBITAMargin下降需要重资产业务减亏进行弥补，充分体现了本地服务、新零售、菜鸟网络等重资产业务对公司整体盈利能力的重要性。重资产业务盈利能力改善，菜鸟网络、云计算持续向好：菜鸟网络业务实现收入130.78亿元，同比增长15%，EBITAMargin为-1%，较上个季度上升2个百分点，增值服务和海外业务的增加将有利于改善菜鸟网络业务的盈利水平。云计算业务实现收入195.39亿元，同比增长21%，EBITAMargin本季度达0.69%，连续五个季度实现盈利。我们认为在产业数字化转型的背景下，公司在云业务上的实力不断提升，未来云业务的盈利能力将会持续向好。用户增长下沉效果显著，增长天花板显现：截至2021/12/31，阿里生态体系下全球年度活跃消费者达到12.8亿，相比2021/9/30环比增加0.43亿，其中中国平台年度活跃消费者8.82亿，相比2021/9/30环比增加0.19亿，相比2020/12/31同比增加1.03亿，主要由淘宝特价版用户增长驱动。由于一二线城市的用户渗透已经比较充分，随着低线城市用户红利的天花板逐步消散，用户增长的天花板将会逐渐显现。盈利预测与投资评级：基于公司对核心电商业务的加大投入，我们调低公司的盈利预测，将2022/2023/2024财年经调整EPS从至6.2/8.0/9.3元分别调低至6.2/7.9/9.0元，对应PE10.4x/8.3x/6.9x（以2022/02/27当天的汇率港币/人民币=0.8090为基准）。公司大规模投入虽...
