钢铁、煤炭行业_2020_年度策略：长周期向下寻找优质个股-20191126-华泰证券-32页.pdf

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告证券研究报告 行业研究/年度策略 2019年11月26日 钢铁 增持（维持）煤炭开采 中性（维持）邱瀚萱邱瀚萱 执业证书编号：S0570518050004 研究员 张艺露张艺露 联系人 1采掘采掘:行业周报（第四十七周）行业周报（第四十七周）2019.11 2黑色金属黑色金属:行业周报（第四十七周）行业周报（第四十七周）2019.11 3韶钢松山韶钢松山(000717 SZ,增持增持):JFE 或取得或取得宝特韶关宝特韶关 50%股权股权2019.11 资料来源：Wind 长周期向下，寻找优质个股长周期向下，寻找优质个股 钢铁、煤炭行业 2020 年度策略 钢、煤行业或继续承压，可挖掘个股机会钢、煤行业或继续承压，可挖掘个股机会 受业绩拖累，19Q1-Q3，钢铁（申万）、采掘（申万）指数表现不佳，行业排名分别倒数第一、第六。2020 年，我们对钢铁、煤炭行业盈利不乐观：1）钢铁行业实际产能扩张，我们预测 20 年地产建筑工程投资增速下行，或致钢价下行，同时矿价下行，钢企盈利降幅或收窄，维持“增持”评级；2）受地产投资增速下行影响，我们预计 20 年全社会用电量增速或下滑至3%，叠加新能源装机量增长挤压、新增动力煤产能，煤炭行业或承受供需双重压力，维持“中性”评级。个股层面建议选择业绩增长或低成本、分红稳定个股，推荐中信特钢、三钢闽光，建议关注武进不锈、中国神华。预测预测 2020 年钢铁行业业绩年钢铁行业业绩降幅或降幅或收窄收窄 19-21 年，全球粗钢产能仍处扩张期，中国尽管在 19、20 年出现名义产能收缩，但我们认为钢铁行业投资增速较高，环保搬迁、技术改造使得钢厂受到的环保限制更少、生产效率更高，实际产能仍出现增长。18 年、19年前 10 月，黑色金属冶炼及压延加工业投资增速分别高达 13.8%、29.2%，较同期制造业投资整体增速高 4.3、26.6pct。我们预测 2020 年地产投资增速下行，且地产建筑工程投资占比下降，地产建筑用钢需求增速将下行，钢价将继续下行，考虑到 2020 年矿价小幅下滑，则盈利降幅有望收窄。预计预计 2020 年煤炭行业承受供需双重压力年煤炭行业承受供需双重压力 地产投资增速下行，将导致钢铁、化工、有色、建材等高耗能制造业耗电增速下行，我们预计 38%动力煤需求与地产投资相关。19 年前 10 月全社会用电量同比+4.4%，我们预计 20 年全社会用电量增速或降至 3%。考虑到风电抢装潮及其他新能源装机量增长，预计挤压 20 年燃煤发电。19、20 年新增煤炭产能分别在 1.15、0.32 亿吨以上，以动力煤为主，动力煤价格承压。投资策略投资策略 1：自下而上选择业绩增长个股：自下而上选择业绩增长个股 中信特钢系全球特钢龙头，下游主要为汽车、机械、能源等高端装备制造，业绩具备一定的抗周期性；特钢行业普遍经营欠佳，公司国内市占率 30%、历史业绩优秀，是中国制造业的核心资产；短看有业绩释放空间，长看有内生成长、外延并购空间，继续强调“买入”评级。武进不锈系国内第二大工业用不锈钢管制造商，业绩增速较高，下游包括油气开采及输送，我们认为公司有望受益于天然气主干道建设，且我们预计公司在 2020 年 6月将投产 6000 吨油气输送不锈钢焊管项目，建议关注。投资策略投资策略 2：优选：优选低低成本、分红稳定个股成本、分红稳定个股 三钢闽光、中国神华分别为钢铁、煤炭行业的低成本、分红率较稳定的优质公司，前者有产能扩张，预计二者业绩下滑幅度将小于行业，在行业下跌趋势中两公司市场表现存在超跌可能，或具较高投资价值，建议关注。风险提示：国内行业政策调整；下游需求不及预期；海外经济低迷。股票代码股票代码 股票名称股票名称 11 月月 22 日日 收盘价收盘价(元元)投资评级投资评级 EPS(元元)P/E(倍倍)2018 2019E 2020E 2021E 2018 2019E 2020E 2021E 000708 中信特钢 21.35 买入 1.14 1.59 1.67 1.75 18.73 13.43 12.78 12.20 002110 三钢闽光 8.54 增持 2.65 1.46 1.57 1.66 3.22 5.85 5.44 5.14 资料来源：华泰证券研究所(20)(7)6183118/1119/0119/0319/0519/0719/09(%)钢铁煤炭开采沪深300重点推荐重点推荐 一年内一年内行业行业走势图走势图 相关研究相关研究 行业行业评级：评级：2 3 4 8 4 1 5 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 6 1 1:0 2 行业研究/年度策略|2019 年 11 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录正文目录 业绩拖累，2019 年钢、煤股票表现不佳.5 行业泛善可陈，个股表现亮眼.5 钢企业绩普降，煤企业绩多数仍有增长.5 关注钢铁兼并重组及上网电价机制改革.8 2020 年环保限产继续边际放松.8“宝马”重组示范行业兼并重组.8 上网电价改革或促煤价市场化.9 钢铁下游：地产用钢需求可能缓慢下滑.10 地产增速不弱，结构发生变化.11 基建投资有望是 2020 年亮点.12 制造业投资 2020 年或较难发力.14 机械设备等用钢需求可能下行.16 汽车等消费用钢需求有望好转.16 钢企盈利：特钢、普钢盈利分化又一年.18 2020 年全球钢铁产能继续增加.18 特钢行业自发整合或先行一步.18 特钢企业经营、现金流普遍较差.18 2021 年普钢有望进入行业整合期.19 2020 年行业盈利降幅有望收窄.20 煤炭行业：供需双重压力，煤价不乐观.22 动力煤产能增加，需求受挤压.22 钢铁产业利润收缩，焦煤承压.24 投资策略：寻找煤钢行业里的“阿尔法”.25 三钢闽光：低成本费用优势，产能有扩张空间.25 中信特钢：特钢龙头，中国制造业的核心资产.26 武进不锈：短期有望受益于天然气管道订单.28 中国神华：业绩波动小，行业下行、公司超跌或可关注.29 风险提示.31 图表目录图表目录 图表 1：申万一级行业 2019Q1-Q3 涨跌幅.5 图表 2：申万一级行业 2019Q1-Q3 归属于母公司股东的净利润同比.5 图表 3：主要钢材品种毛利（加权）.5 图表 4：螺纹价格同比及 M1 与 M2 同比差值（领先 6 个月）.5 图表 5：钢铁行业部分上市公司 19Q1-Q3 业绩表现及 19Q4 业绩前瞻.6 图表 6：动力煤价格走势.6 2 3 4 8 4 1 5 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 6 1 1:0 2 行业研究/年度策略|2019 年 11 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 图表 7：炼焦煤价格走势.6 图表 8：2017 年至今中国与澳大利亚主焦煤价格、价差.7 图表 9：2017 年至今国产与进口动力煤价格、价差.7 图表 10：中国重点煤炭港口库存（73 港）.7 图表 11：2015 年至今动力煤、炼焦煤进口及同比增速.7 图表 12：煤炭行业部分上市公司 19Q1-Q3 业绩表现及 19Q4 业绩前瞻.7 图表 13：2019 年 11 月-2020 年 10 月 NINO3.4 预测值.8 图表 14：钢铁行业国家层面兼并重组文件一览.9 图表 15：2000-2018 年钢铁行业集中度.9 图表 16：2018 年分行业粗钢消费占比.10 图表 17：2017 年固定资产投资完成额组成及建安工程中各行业占比.10 图表 18：钢铁行业供需平衡表预测.10 图表 19：房地产投资及房地产建筑工程投资、新开工面积.11 图表 20：地产安装工程投资、竣工面积当月同比（移动 12 月平均）.11 图表 21：房地产信托产品实际发行规模.11 图表 22：房地产开发资金来源占比.11 图表 23：房地产开发资金来源主要分项当月同比.12 图表 24：房地产开发资金和投资完成额当月同比（移动 3 月平均）.12 图表 25：住宅销售面积增速与房贷平均利率.12 图表 26：住宅销售面积、成交规划建筑面积及新开工面积.12 图表 27：2017 年基建投资资金来源.13 图表 28：基础设施建设投资增速累计同比.13 图表 29：2019 年前 9 月新增债券资金投向.13 图表 30：地方政府杠杆率.13 图表 31：2016-2019 年新增一般债、专项债限额.13 图表 32：2019 年新增一般债、专项债发行进度.13 图表 33：部分固定资产投资项目资本金制度调整.14 图表 34：制造业投资完成额当月同比.15 图表 35：制造业投资与工业土地成交规划建筑面积关系.15 图表 36：制造业及部分子行业投资增速.15 图表 37：2013 年至今工业、制造业产能利用率（当季值）.15 图表 38：2013 年至今 PPI 定基指数.15 图表 39：挖掘机、装载机产量当月同比.16 图表 40：通用、专业设备产量当月同比.16 图表 41：拖拉机、铁路机车产量当月同比.16 图表 42：船舶产量、新接船舶订单当月同比.16 图表 43：全国汽车零售额及当月同比.17 图表 44：2017 年至今乘用车产销量当月同比.17 图表 45：汽车经销商库存预警指数.17 图表 46：汽车厂汽车库存.17 图表 47：空调、电冰箱、洗衣机产量及房屋竣工面积当月同比.17 2 3 4 8 4 1 5 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 6 1 1:0 2 行业研究/年度策略|2019 年 11 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 图表 48：2019-2021 年全球粗钢产能预测.18 图表 49：黑色金属冶炼及压延加工业、制造业投资及增速.18 图表 50：特钢部分公司财务摘要数据.19 图表 51：1999 年至今黑色金属冶炼及压延加工业利润总额及增速.20 图表 52：1999 年至今黑色金属冶炼及压延加工业资产负债结构.20 图表 53：2007 年至今铁矿石不含税均价.20 图表 54：2007 年至今生铁、钢坯冶炼成本.20 图表 55：VALE 矿难事故受影响矿区停、复产情况.21 图表 56：四大矿增量与铁矿石需求增量.21 图表 57：2018-2020E 钢材价格、铁矿价格、吨毛利数据及预测.21 图表 58：螺纹、热卷、冷板均价走势.21 图表 59：螺纹、热卷、冷板毛利走势.21 图表 60：煤炭供需平衡表.22 图表 61：2018 年原煤下游需求分布.22 图表 62：2018 年动力煤需求划分.22 图表 63：2017 年各行业电力消费占比.22 图表 64：2013-2021 水电、核电、风电、光伏新增装机量.23 图表 65：2013-2021 年水电、核电、风电、光伏发电量.23 图表 66：动力煤供需平滑预测表.24 图表 67：炼焦煤与动力煤价格走势.24 图表 68：申万钢铁指数相对沪深 300 指数收益.25 图表 69：2016 年以来 21 家普钢钢企相对沪深 300 表现.25 图表 70：三钢闽光相关生产基地布局.25 图表 71：公司及可比公司主要经营数据对比.26 图表 72：三钢闽光盈利预测（华泰预期）.26 图表 73：中国特钢产量增速与工业增加值同比.27 图表 74：中信特钢盈利预测（华泰预期）.27 图表 75：不锈钢管在天然气领域的应用环节.28 图表 76：武进不锈盈利预测（Wind 一致预期）.29 图表 77：中国神华煤炭与电力分部毛利率情况.29 图表 78：中国神华及部分可比公司吨煤生产成本（2018 年）.29 图表 79：中国神华及可比公司、行业的营业收入同比增速.30 图表 80：中国神华及可比公司、行业的利润总额同比增速.30 图表 81：中国神华上市以来分红情况.30 图表 82：中国神华盈利预测（Wind 一致预期）.30 2 3 4 8 4 1 5 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 6 1 1:0 2 行业研究/年度策略|2019 年 11 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 业绩拖累，业绩拖累，2019 年钢、煤股票表现年钢、煤股票表现不佳不佳 行业泛善可陈，个股表现亮眼行业泛善可陈，个股表现亮眼 19Q1-Q3，钢铁（申万）、采掘（申万）、沪深 300 指数涨幅分别为-6.6%、6.3%、26.7%，其中钢铁（申万）倒数第一，采掘（申万）倒数第六。部分个股如中信特钢因重组兴澄特钢、业绩持续超预期得到市场的认可，表现较好，我们从8月开始重点推荐中信特钢（大冶特钢：中国制造业优质资产，“买入”评级2019.8.11），截至 2019 年 11 月 22 日涨幅达 66%。煤炭行业中的美锦能源、山煤国际因转型新能源，年初以来亦有强势表现，分别上涨 157%、101%。图表图表1：申万一级行业申万一级行业 2019Q1-Q3 涨跌幅涨跌幅 图表图表2：申万一级行业申万一级行业 2019Q1-Q3 归属于母公司股东的净利润归属于母公司股东的净利润同比同比 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 钢企业绩普降，煤企业绩多数仍有增长钢企业绩普降，煤企业绩多数仍有增长 产能增加叠加成本上行，全年吨钢盈利腰斩。产能增加叠加成本上行，全年吨钢盈利腰斩。2019 年前 10 月粗钢产量增速 7.4%，前 9月表观消费量增速 9.0%，需求总体表现强势。同时，限产放松，钢铁行业投资增速上行，有效长流程产能扩张较多，短流程现金成本支撑能力削弱，钢价中枢下移。因地产用钢需求较好、汽车用钢需求较差，板材价格下跌幅度较长材更大。2019 年初至11 月 22 日，螺纹、线材、热轧、中板、冷轧均价（不含税，下同）分别为 3497、3670、3350、3444、3882 元/吨，同比分别变动-149、-154、-229、-247、-251 元/吨。图表图表3：主要钢材品种毛利（加权）主要钢材品种毛利（加权）图表图表4：螺纹价格同比及螺纹价格同比及 M1 与与 M2 同比差值（领先同比差值（领先 6 个月）个月）资料来源：中联钢、华泰证券研究所 资料来源：Wind、华泰证券研究所 四大矿进入产能收缩期，叠加年初 Vale 矿难，2019 年初至 11 月 22 日，澳洲进口矿均价达到 631 元/吨，同比增加 182 元/吨。同期，螺纹、线材、热卷、中板、冷轧吨钢毛利分别为 427、539、105、159、217 元/吨，同比下降-390、-400、-480、-498、-501 元/吨。6.3%-6.6%-20%0%20%40%60%80%食品饮料电子农林牧渔计算机非银金融家用电器医药生物国防军工休闲服务建筑材料通信机械设备电气设备银行交通运输综合化工有色金属房地产轻工制造商业贸易传媒采掘汽车纺织服装公用事业建筑装饰钢铁(3.3)(45.9)(80)(60)(40)(20)020406080100非银金融农林牧渔国防军工计算机食品饮料建筑材料商业贸易机械设备公用事业家用电器房地产交通运输休闲服务银行建筑装饰电气设备医药生物电子采掘轻工制造纺织服装化工传媒综合有色金属汽车钢铁通信(%)(500)05001,0001,5002,00012-0112-0713-0113-0714-0114-0715-0115-0716-0116-0717-0117-0718-0118-0719-0119-07(元/吨)螺纹高线热卷冷板中板-10%-5%0%5%10%15%20%-40%-20%0%20%40%60%80%12-0112-0612-1113-0413-0914-0214-0714-1215-0515-1016-0316-0817-0117-0617-1118-0418-0919-0219-0719-12价格:螺纹钢:HRB400 20mm:上海:同比M1同比-M2同比（领先6月，右轴）2 3 4 8 4 1 5 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 6 1 1:0 2 行业研究/年度策略|2019 年 11 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6 M1、M2 剪刀差领先螺纹钢价同比 6 个月，进入 Q4 后螺纹钢价跌幅有望收窄、趋稳；18Q4螺纹均价较高，同比跌幅收窄，则近期螺纹钢价有望环比上行此外，前期因矿难关停的矿山逐渐复产，Vale 发货修复，叠加 Q4 全球钢铁景气度下行、产量环比下降，矿价出现回调。钢价环比上行、矿价下行，钢铁行业盈利短暂修复，行业出现反弹。普钢业绩惨淡，特钢仍有正增速普钢业绩惨淡，特钢仍有正增速。据 wind，A 股上市钢企年报集中发布期在 2020 年 3 月，预计 2019 年普钢企业归属于母公司股东的净利润同比增速在-40%附近，特钢企业如永兴材料、中信特钢有 20%左右的正增速。图表图表5：钢铁行业钢铁行业部分部分上市公司上市公司 19Q1-Q3 业绩表现及业绩表现及 19Q4 业绩前瞻业绩前瞻 股票代码股票代码 公司名称公司名称 细分行业细分行业 2019 年归属于母公司股东的净利润年归属于母公司股东的净利润（亿元）（亿元）PE（TTM）PE（2019E）PB(LF)Q1 Q2 Q3 Q4E 2019E yoy 000717.SZ 韶钢松山*普钢 4.1 6.0 2.8 3.9 16.8-49.2%5.6 6.1 1.4 000898.SZ 鞍钢股份*普钢 4.2 10.1 3.0 4.2 21.4-73.1%10.4 13.7 0.6 002110.SZ 三钢闽光*普钢 9.6 12.1 6.5 7.6 35.9-44.9%5.0 5.8 1.2 600019.SH 宝钢股份*普钢 27.3 34.6 26.9 32.5 121.2-43.8%8.3 10.1 0.7 600282.SH 南钢股份*普钢 8.4 10.0 5.3 7.0 30.8-23.2%4.9 4.7 0.9 600581.SH 八一钢铁*普钢(1.9)3.2 1.2 0.4 2.8-59.5%13.5 17.2 1.1 600782.SH 新钢股份 普钢 7.5 10.9 8.1 8.7 35.2-40.4%3.3 4.3 0.7 600808.SH 马钢股份*普钢 0.8 10.6 3.2 3.6 18.3-69.2%11.4 11.3 0.8 600507.SH 方大特钢 普钢 4.7 5.8 2.2 5.5 18.3-37.6%7.0 7.3 2.2 002756.SZ 永兴材料 特钢 1.0 1.6 1.0 1.0 4.6 18.1%13.6 12.5 1.7 000708.SZ 中信特钢*特钢 0.9 2.1 12.3 10.6 47.3 22.1%16.7 13.4 2.6 资料来源：公司公告，华泰证券研究所；注：标记*公司 2019E 业绩取华泰预测，其余取 wind 一致预期；以 2019 年 11 月 22 日收盘价测算 进口煤、高库存压制动力煤价格进口煤、高库存压制动力煤价格。2019 年前 10 月，煤炭产量、表观消费量分别为 30.6、33.3 亿吨，同比分别变动 4.5%、4.9%，社会用电量增速 4.4%，需求较好。但受进口、库存拖累及水电发电增速的压制，火电发电量增速仅 1.1%，动力煤价表现不佳。2019 年初至 11 月 22 日，秦皇岛港、长协动力煤、电煤采购均价分别为 519、523、508 元/吨，同比分别变动-7.6%、-1.5%、-1.0%。图表图表6：动力煤价格走势动力煤价格走势 图表图表7：炼焦煤价格走势炼焦煤价格走势 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 海外经济衰退、煤炭需求下滑，海外低价、优质煤炭冲击国内煤炭市场，对动力煤价形成压力。19Q3 以来，海外钢铁产量下滑，国内钢铁景气度高，低价进口焦煤对中国焦煤价格产生较大压力。20040060080014-0114-0514-0915-0115-0515-0916-0116-0516-0917-0117-0517-0918-0118-0518-0919-0119-0519-09(元/吨)综合平均价格指数:环渤海动力煤(Q5500K)秦皇岛港:平仓价:动力末煤(Q5500):山西产中国沿海电煤采购价格指数:综合价(Q5500)动力煤年度长协价02004006008001,0001,2001,4001,60015-0815-1116-0216-0516-0816-1117-0217-0517-0817-1118-0218-0518-0818-1119-0219-0519-0819-11(元/吨)冶金煤价格指数:CCI柳林低硫主焦(含税)2 3 4 8 4 1 5 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 6 1 1:0 2 行业研究/年度策略|2019 年 11 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 7 图表图表8：2017 年至今中国与澳大利亚主焦煤价格、价差年至今中国与澳大利亚主焦煤价格、价差 图表图表9：2017 年至今国产与进口动力煤价格、价差年至今国产与进口动力煤价格、价差 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 图表图表10：中国重点煤炭港口库存（中国重点煤炭港口库存（73 港）港）图表图表11：2015 年年至今动力煤、炼焦煤进口及同比增速至今动力煤、炼焦煤进口及同比增速 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 19Q1-Q3 煤炭煤炭上市公司上市公司归属于母公司归属于母公司股东的净利润股东的净利润多数仍有小幅增长多数仍有小幅增长。19Q1-Q3，煤炭上市公司营业收入同比增速主要集中在-20%20%范围内，业绩同比增速主要集中在-30%30%范围内。图表图表12：煤炭煤炭行业行业部分部分上市公司上市公司 19Q1-Q3 业绩表现及业绩表现及 19Q4 业绩前瞻业绩前瞻 股票代码股票代码 公司名称公司名称 细分行业细分行业 归属于母公司股东的净利润归属于母公司股东的净利润（亿元）（亿元）PE（TTM）PE（2019E）PB(LF)19Q1 19Q2 19Q3 19Q4E 2019E yoy 601088.SH 中国神华 煤炭开采 125.9 116.6 128.5 78.0 448.9 2.3%7.5 7.7 1.0 601225.SH 陕西煤业 煤炭开采 27.7 31.0 32.1 21.0 111.8 1.7%7.4 7.4 1.5 601699.SH 潞安环能 煤炭开采 8.7 6.3 6.1 10.2 31.3 17.5%8.2 6.6 0.8 601898.SH 中煤能源 煤炭开采 15.4 22.5 19.7 4.6 62.2 81.2%12.2 10.0 0.6 600188.SH 兖州煤业 煤炭开采 23.1 30.5 16.2 18.9 88.7 12.2%4.8 5.1 0.7 000723.SZ 美锦能源 煤炭开采 3.7 2.5 2.0 8.5 16.7-7.1%23.4 20.2 4.2 603113.SH 金能科技 煤炭开采 1.5 2.5 2.0 2.3 8.3-35.0%7.3 8.3 1.3 600971.SH 恒源煤电 煤炭开采 2.4 2.6 2.2 3.8 11.0-10.2%5.3 6.1 0.8 601101.SH 昊华能源 煤炭开采 2.2 2.3 1.6 0.5 6.5-9.3%15.1 9.6 0.7 资料来源：公司公告，华泰证券研究所；注：2019E 业绩取 wind 一致预期；以 2019 年 11 月 22 日收盘价测算 05001,0001,5002,0002,500(400)(200)020040017-0117-0417-0717-1018-0118-0418-0718-1019-0119-0419-0719-10(元/吨)(元/吨)澳大利亚与中国价差澳大利亚主焦煤到岸价（右轴）国内主焦煤（右轴）(150)(100)(50)05010030040050060070080017-0117-0417-0717-1018-0118-0418-0718-1019-0119-0419-0719-10(元/吨)(元/吨)价差（进口-国产，右轴）CCI5500(含税)CCI进口5500(含税)02,0004,0006,0008,00010,0001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月12月(万吨)2016201720182019(150)(50)5015003006009001,20015-0115-0515-0916-0116-0516-0917-0117-0517-0918-0118-0518-0919-0119-0519-09(%)(万吨)动力煤进口量炼焦煤进口量动力煤进口量同比（右轴）炼焦煤进口量同比（右轴）2 3 4 8 4 1 5 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 6 1 1:0 2 行业研究/年度策略|2019 年 11 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 8 关注钢铁兼并重组及上网电价机制改革关注钢铁兼并重组及上网电价机制改革 2020 年年环保限产环保限产继续继续边际放松边际放松 环保限产政策边际放松。环保限产政策边际放松。2019 年 10 月 16 日，生态环境部等部门发布京津冀及周边地区 2019-2020 年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案，要求秋冬季期间 PM2.5 平均浓度同比下降 4%（征求意见稿 5.5%、去年正式稿 3%）、重度及以上污染天数同比减少 6%（征求意见稿 8%、去年正式稿 3%）。正式方案较征求意见稿放松、较去年方案更严，但去年执行效果不佳去年秋冬季期间 PM2.5 平均浓度实际同比上升 6.5%、重度及以上污染天数实际同比上升 36.8%。此外，长三角地区的上述两项要求均从去年 3%下降至今年的 2%，汾渭平原均从去年 4%下降至今年的 3%。今年冬季通风条件更好。今年冬季通风条件更好。2018-2019 年采暖季为厄尔尼诺暖冬，通风条件较差。目前，NINO3.4 预测值显示今年冬天或没有厄尔尼诺，空气扩散条件更好，对执行力度的要求更低，对工业企业生产影响或较小，有利于钢铁生产及工业用电。图表图表13：2019 年年 11 月月-2020 年年 10 月月 NINO3.4 预测值预测值 资料来源：国家气候中心，中国华泰证券研究所；厄尔尼诺/拉尼娜事件判定标准：NINO3.4 的 3 个月滑动平均绝对值达到或超过 0.5、且持续至少 5 个月，判定为一次厄尔尼诺/拉尼娜事件（指数0.5为厄尔尼诺事件；指数-0.5为拉尼娜事件）“宝马”重组示范行业兼并重组“宝马”重组示范行业兼并重组 我们预计明年或有钢铁我们预计明年或有钢铁行业行业兼并重组文件出台兼并重组文件出台。2016 年国发 46 号文提到钢铁行业的兼并重组分三步走目前正处于第二步，即 2018 年-2020 年，完善兼并重组的政策。2018 年至今未见重磅级兼并重组政策出台，可重点关注 2020 年政策进展情况。“宝马”“宝马”重组打破央企、国企界限。重组打破央企、国企界限。2019 年 5 月，安徽省国资委与中国宝武签订协议，无偿将马钢集团 51%划转至中国宝武，相关登记工作已于 9 月完成，中国宝武成为马钢集团控股股东，实际控制人为国务院国资委。按 2018 年口径测算，此次重组后中国钢铁行业集中度 CR10 仅从 35%提升至 37%，但此次重组意义重大，一是打破央企、国企界限，马钢集团实控权从安徽省国资委划转至国务院国资委，二是效率较高，从签订协议到完成登记，时间不足半年。2 3 4 8 4 1 5 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 6 1 1:0 2 行业研究/年度策略|2019 年 11 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 9 图表图表14：钢铁行业国家层面兼并重组文件一览钢铁行业国家层面兼并重组文件一览 日期日期 部门部门 文件名文件名 主要内容主要内容 2016/02 国务院 关于钢铁行业化解过剩产能实现脱困发展的意见 行业兼并重组取得实质性进展，产业结构得到优化，资源利用效率明显提高，产能利用率趋于合理 2016/11 工信部 钢铁工业调整升级规划(2016-2020 年)按市场化运作、企业主体、政府引导的原则，结合化解过剩产能和深化区域布局调整，进一步深化混合所有制改革，深化国企改革力度，推动行业龙头企业实施跨行业、跨地区、跨所有制兼并重组，形成若干家世界级一流超大型钢企集团；在不锈钢、特殊钢、无缝钢管等领域形成若干家世界级专业化骨干企业，避免高端产品同质化恶性竞争。支持产钢大省优势企业以资产为纽带，推进区域内钢企兼并重组，形成若干家特大型钢铁企业集团，改变“小散乱”局面，提高区域产业集中度和市场影响力 2016/09 国务院国务院 关于推进钢铁产业兼并关于推进钢铁产业兼并重组处置僵尸企业的指导重组处置僵尸企业的指导意见（意见（46 号文）号文）到到 2025 年，中国钢铁产业年，中国钢铁产业 60%-70%的产量将集中在的产量将集中在 10 家左右的大集团内，其中包括家左右的大集团内，其中包括 8000 万吨级万吨级钢铁集团钢铁集团 3-4 家、家、4000 万吨级钢铁集团万吨级钢铁集团 6-8 家和一些专业化钢铁集团，如无缝钢管、不锈钢等专业家和一些专业化钢铁集团，如无缝钢管、不锈钢等专业化钢铁集团。围绕这一总目标，钢铁产业兼并重组从现在至化钢铁集团。围绕这一总目标，钢铁产业兼并重组从现在至 2025 年将分三步走：第一步是到年将分三步走：第一步是到 2018年，将以去产能为主，该出清的出清，同时，对下一步的兼并重组做出示范；第二步是年，将以去产能为主，该出清的出清，同时，对下一步的兼并重组做出示范；第二步是 2018 年年-2020年，完善兼并重组的政策；第三步是年，完善兼并重组的政策；第三步是 2020 年年-2025 年，大规模推进钢铁产业兼并重组年，大规模推进钢铁产业兼并重组 2018/04 国家发改委 关于做好 2018 年重点领域化解过剩产能工作的通知 进一步完善有利于企业实施兼并重组的政策环境，按企业主体、政府引导、市场化运作的原则，结合化解钢铁过剩产能和优化产业布局，鼓励有条件的企业实施跨地区、跨所有制的兼并重组，处理好兼并重组过程中的资产、债务等问题，依法妥善安置兼并重组后的富余职工 资料来源：国家部委网站，华泰证券研究所 图表图表15：2000-2018 年钢铁行业集中度年钢铁行业集中度 资料来源：Wind，公司年报，华泰证券研究所 上网电价改革或促煤价市场化上网电价改革或促煤价市场化 明年燃煤发电上网电价改为“明年燃煤发电上网电价改为“基准价基准价+上下浮动上下浮动”。2019 年 10 月，国家发改委印发关于深化燃煤发电上网电价形成机制改革的指导意见（以下简称“指导意见”），要求自 2020年起，将现行标杆上网电价机制改为“基准价+上下浮动”的市场化价格机制。其中，基准价按当地现行燃煤发电标杆上网电价确定；浮动幅度为上浮不超过 10%、下浮原则不超过 15%，其中，居民、农业用电仍按基准价执行。另外，指导意见中指出，实施“基准价+上下浮动”价格机制的省份，2020 年暂不上浮，确保工商业用电价格只降不升。改革后改革后，市场化定价上网电量占比有望达到市场化定价上网电量占比有望达到 85%。据发改委官网，我国火电上网电量分为计划电量（或基数电量）和市场化交易电量部分，2018 年占比分别为 57%、43%，其中指导意见所涉及的即是计划电量部分。据其估算，此次改革将为 42%火电上网电量市场化创造条件，即市场化交易电量占比有望达到 85%。打破煤电价格联动机制，有利于煤价反映市场供需。0%10%20%30%40%50%60%2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018CR3CR5CR102 3 4 8 4 1 5 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 6 1 1:0 2 行业研究/年度策略|2019 年 11 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 10 钢铁下游钢铁下游：地产用钢需求可能缓慢下滑：地产用钢需求可能缓慢下滑 2020 年钢材需求增速可能下行，三大投资中仅基建投资增速有望向上，我们对制造业投资、地产投资的增速较谨慎。值得注意的是地产投资内部结构占比可能发生变化地产建筑工程投资占比可能下降，地产用钢需求增速可能低于地产投资增速。消费端，汽车、家电或有较好表现，但因体量占比小，难以提振钢材需求。图表图表16：2018 年年分行业粗钢消分行业粗钢消费占比费占比 图表图表17：2017 年年固定资产投资完成额组成固定资产投资完成额组成及建安工程中各行业占比及建安工程中各行业占比 资料来源：冶金工业研究院，华泰证券研究所 资料来源：国家统计局，Wind，华泰证券研究所 图表图表18：钢铁行业供需平衡表预测钢铁行业供需平衡表预测 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 粗钢产量 8.13 8.22 8.04 8.08 8.71 9.28 9.9 9.9 9.8 增长率 7.00%-0.50%-0.50%地条钢产量 0.84 0.98 0.88 0.59 0.51 0.00 0.00 0.00 0.00 表内外产量合计 8.98 9.20 8.91 8.66 9.22 9.28 9.93 9.88 9.83 粗钢出口 0.66 1.00 1.20 1.15 0.80 0.74 0.69 0.66 0.65 增长率 -6.00%-5.00%-1.00%粗钢进口 0.16 0.16 0.14 0.14 0.15 0.15 0.14 0.13 0.13 增长率 -7.00%-5.00%-1.00%粗钢净出口 0.51 0.84 1.06 1.01 0.65 0.59 0.55 0.53 0.52 粗钢表观消费量 8.47 8.36 7.86 7.65 8.56 8.69 9.38 9.35 9.31 国内钢材消费分解：建筑 4.65 4.88 4.48 4.19 4.56 4.76 4.97 4.97 5.02 机械 1.33 1.40 1.29 1.30 1.36 1.35 1.34 1.28 1.29 汽车 0.47 0.50 0.50 0.50 0.58 0.52 0.47 0.47 0.48 能源 0.31 0.32 0.32 0.32 0.33 0.35 0.36 0.37 0.39 造船 0.13 0.13 0.14 0.14 0.14 0.15 0.15 0.16 0.16 家电 0.10 0.11 0.11 0.11 0.12 0.13 0.13 0.14 0.14 铁道 0.05 0.05 0.05 0.05 0.05 0.05 0.06 0.06 0.06 集装箱 0.05 0.06 0.06 0.06 0.06 0.04 0.03 0.03 0.03 其他 0.91 0.69 0.35 0.64 0.69 0.71 0.72 0.72 0.73 国内钢材消费 7.99 8.13 7.28 7.29 7.89 8.05 8.24 8.18 8.28 国内粗钢消费 8.16 8.30 7.43 7.44 8.06 8.22 8.40 8.