钢铁行业：供大于求限产对冲-20190702-海通证券-18页.pdf

证券研究报告证券研究报告（中性，维持）（中性，维持）供大于求，限产对冲供大于求，限产对冲 刘彦奇（钢铁行业首席分析师）刘彦奇（钢铁行业首席分析师）SAC号码：号码：S0850511010002 2019年年07月月02日日 2 1 3 8 0 2 3 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 0 2 1 4:5 6概要概要 1.供需两旺：需求创历史新高供需两旺：需求创历史新高 2.供大于求：库存较快升高供大于求：库存较快升高 3.限产对冲：唐山限产力度大时间短限产对冲：唐山限产力度大时间短 4.行业中性评级行业中性评级 5.风险提示风险提示 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 1 3 8 0 2 3 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 0 2 1 4:5 6今年前今年前5个月粗钢供需均同比增约个月粗钢供需均同比增约10%，建材以螺纹为代表同比增，建材以螺纹为代表同比增17%。地。地产投资很好，前产投资很好，前5月同比增月同比增11.2%。过去近。过去近20年螺纹钢消费与地产施工面积年螺纹钢消费与地产施工面积的弹性约的弹性约0.8，但今年前，但今年前5月达到近月达到近2.0。资料来源：Wind，Mysteel，国家统计局，海通证券研究所 图图1 我国钢材消费与房地产最相关我国钢材消费与房地产最相关 图图2 地产施工面积与螺纹钢消费关系地产施工面积与螺纹钢消费关系 1.供需两旺供需两旺 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 地产建安地产建安投资投资实际增速实际增速 粗钢实际消费增速粗钢实际消费增速-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%2002 2006 2010 2014 2018 房地产施工面积增速房地产施工面积增速 螺纹螺纹钢钢消费增速消费增速 2 1 3 8 0 2 3 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 0 2 1 4:5 6需求旺盛部分原因是去年新开工房屋更多在今年施工，同时叠加了今年不错需求旺盛部分原因是去年新开工房屋更多在今年施工，同时叠加了今年不错的新开工，需求共振。今年前的新开工，需求共振。今年前5个月螺纹钢表观消费同比增个月螺纹钢表观消费同比增17%。我们估计。我们估计建筑用钢基本占了今年全部增量。建筑用钢基本占了今年全部增量。资料来源：Wind，Mysteel，国家统计局，海通证券研究所 图图3 施工面积与螺纹钢消费施工面积与螺纹钢消费 图图4 地产投资及新开工增速地产投资及新开工增速 1.供需两旺供需两旺 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明-20%0%20%40%60%80%Mar-02Mar-06Mar-10Mar-14Mar-18房地产开发投资房地产开发投资:建筑工程建筑工程:累计同比累计同比 房屋新开工面积房屋新开工面积:累计同比累计同比 房地产开发投资房地产开发投资:其他费用其他费用:累计同比累计同比 020406080100050010001500200025003000Feb-06Feb-09Feb-12Feb-15Feb-18螺纹单月表观消费量（万吨，左轴）螺纹单月表观消费量（万吨，左轴）施工面积累计（亿平米，右轴）施工面积累计（亿平米，右轴）2 1 3 8 0 2 3 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 0 2 1 4:5 6我们认为过去两年需求侧稳定，以唐山为主的限产（供给侧）是盈利的主我们认为过去两年需求侧稳定，以唐山为主的限产（供给侧）是盈利的主线。螺纹钢价利与唐山限产高度一致。线。螺纹钢价利与唐山限产高度一致。资料来源：Wind，Mysteel，海通证券研究所 图图5 唐山限产与螺纹价格关系唐山限产与螺纹价格关系 图图6 唐山限产与螺纹盈利关系唐山限产与螺纹盈利关系 2.供过于求供过于求 5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 38 48 58 68 78 88 2100 2600 3100 3600 4100 4600 Jul-16 Jan-17 Jul-17 Jan-18 Jul-18 Jan-19 天津螺纹天津螺纹 20mm（元（元/吨，左轴）吨，左轴）唐山高炉产能利用率（唐山高炉产能利用率（%，右轴），右轴）38 48 58 68 78 88(350)(150)50 250 450 650 850 1050 1250 1450 Jul-16 Jan-17 Jul-17 Jan-18 Jul-18 Jan-19 天津螺纹天津螺纹 20mm 毛利（元毛利（元/吨，左轴）吨，左轴）唐山高炉产能利用率（唐山高炉产能利用率（%，右轴），右轴）2 1 3 8 0 2 3 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 0 2 1 4:5 6资料来源：Wind，海通证券研究所 图图7 2019年棚改计划套数减半年棚改计划套数减半 2.供过于求供过于求 6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 0%5%10%15%20%25%0 100 200 300 400 500 600 700 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019E 棚改套数（万套，左轴）棚改套数（万套，左轴）占商品房销售面积比（右轴）占商品房销售面积比（右轴）-40%-20%0%20%40%60%80%Feb-09 Feb-11 Feb-13 Feb-15 Feb-17 Feb-19 房屋新开工面积房屋新开工面积:累计同比累计同比 100 城：成交土地规划建筑面积城：成交土地规划建筑面积：累计同比：累计同比 图图8 土地成交与房屋新开工关系土地成交与房屋新开工关系 2019年棚改计划减半，且我们认为主要在上半年完成。年棚改计划减半，且我们认为主要在上半年完成。19H1的的100城土地成城土地成交同比下降约交同比下降约8%，环比下降约，环比下降约20%。地产政策偏紧。我们预计下半年可以看。地产政策偏紧。我们预计下半年可以看到较明显的地产新开工同比负增长，基建和制造业投资增速波动不大。到较明显的地产新开工同比负增长，基建和制造业投资增速波动不大。2 1 3 8 0 2 3 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 0 2 1 4:5 6我们认为对钢材消费影响较大的制造业下半年也难言更好的表现。我们预计我们认为对钢材消费影响较大的制造业下半年也难言更好的表现。我们预计今年全部制造业用钢负增长，或略有持平。今年全部制造业用钢负增长，或略有持平。资料来源：Wind，海通证券研究所 图图9 制造业收入仍在下降途中制造业收入仍在下降途中 图图10 下游制造业原料库存去化情况下游制造业原料库存去化情况 2.供过于求供过于求 7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 0 4 8 12 16(15)(5)5 15 25 Feb-17 Aug-17 Feb-18 Aug-18 Feb-19 制造业制造业：利润总额：累计同比（：利润总额：累计同比（%，左轴），左轴）制造业制造业：营业收入：累计同比（：营业收入：累计同比（%，右轴），右轴）-5%0%5%10%15%20%Feb-13 Feb-14 Feb-15 Feb-16 Feb-17 Feb-18 Feb-19 6 行业产成品库存同比行业产成品库存同比 6 行业原料半成品库存同比行业原料半成品库存同比 2 1 3 8 0 2 3 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 0 2 1 4:5 6供给渐渐大于需求，库存提前见底。重点钢企库存和社会钢材库存同比转供给渐渐大于需求，库存提前见底。重点钢企库存和社会钢材库存同比转正。正。资料来源：Wind，Mysteel，中钢协，海通证券研究所 图图11 重点钢企旬库存增速重点钢企旬库存增速 图图12 社会钢材库存社会钢材库存 2.供过于求供过于求 8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明-25%-15%-5%5%15%25%10-Jan 10-Mar 10-May 10-Jul 10-Sep 10-Nov 2016 2017 2018 2019-40%-20%0%20%40%60%80%Jan-17 Jul-17 Jan-18 Jul-18 Jan-19 35 城螺纹库存同比城螺纹库存同比 五大钢材品种合计同比五大钢材品种合计同比 2 1 3 8 0 2 3 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 0 2 1 4:5 6按限产按限产36天，我们测算影响生铁产量天，我们测算影响生铁产量519万吨。历史经验看，实际影响要低。万吨。历史经验看，实际影响要低。表表1 唐山限产影响测算（万吨唐山限产影响测算（万吨/日）日）资料来源：Mysteel，海通证券研究所 3.限产对冲限产对冲 9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 钢企钢企 限产限产 日产日产 影响影响 首钢京唐钢铁联合有限责任公司首钢京唐钢铁联合有限责任公司 20%2.42 0.48 纵横钢铁（搬迁项目）纵横钢铁（搬迁项目）20%2.50 0.50 首钢股份公司迁安钢铁公司首钢股份公司迁安钢铁公司 20%2.25 0.45 唐山中厚板材有限公司唐山中厚板材有限公司 20%0.86 0.17 唐山文丰机械设备有限公司唐山文丰机械设备有限公司 20%0.58 0.12 德龙钢铁有限公司德龙钢铁有限公司 20%0.91 0.18 迁安市九江线材有限责任公司迁安市九江线材有限责任公司 50%2.15 1.08 河北鑫达钢铁有限公司河北鑫达钢铁有限公司 50%1.33 0.66 唐山燕山钢铁有限公司唐山燕山钢铁有限公司 50%2.24 1.12 河北荣信钢铁有限公司河北荣信钢铁有限公司 50%0.86 0.43 河北东海特钢集团有限公司河北东海特钢集团有限公司 50%1.52 0.76 唐山东海钢铁集团有限公司唐山东海钢铁集团有限公司 50%1.07 0.53 唐山金马钢铁集团有限公司唐山金马钢铁集团有限公司 50%0.78 0.39 唐山市丰南区经安钢铁有限公司唐山市丰南区经安钢铁有限公司 50%0.92 0.46 唐山瑞丰钢铁（集团）有限公司唐山瑞丰钢铁（集团）有限公司 50%1.62 0.81 唐山市丰南区凯恒钢铁有限公司唐山市丰南区凯恒钢铁有限公司 50%0.73 0.36 唐山钢铁集团有限责任公司唐山钢铁集团有限责任公司 50%2.04 1.02 钢企钢企 限产限产 日产日产 影响影响 唐山国义特种钢铁有限公司唐山国义特种钢铁有限公司 50%0.90 0.45 唐山不锈钢有限责任公司唐山不锈钢有限责任公司 50%0.58 0.29 河北唐银钢铁有限公司河北唐银钢铁有限公司 50%0.66 0.33 天津荣程集团唐山特种钢有限公司天津荣程集团唐山特种钢有限公司 50%0.29 0.15 河北华西钢铁有限公司河北华西钢铁有限公司 50%0.56 0.28 唐山市春兴特种钢有限公司唐山市春兴特种钢有限公司 50%0.56 0.28 唐山东华钢铁企业集团有限公司唐山东华钢铁企业集团有限公司 50%0.63 0.32 迁安轧一钢铁集团有限公司迁安轧一钢铁集团有限公司 50%0.34 0.17 唐山松汀钢铁有限公司唐山松汀钢铁有限公司 50%0.92 0.46 唐山兴隆钢铁有限公司唐山兴隆钢铁有限公司 50%0.45 0.23 唐山瑞丰钢铁（集团）有限公司唐山瑞丰钢铁（集团）有限公司 50%1.53 0.76 唐山港陆钢铁有限公司唐山港陆钢铁有限公司 50%0.39 0.20 河北津西钢铁集团股份有限公司河北津西钢铁集团股份有限公司 50%1.28 0.64 唐山新宝泰钢铁有限公司唐山新宝泰钢铁有限公司 50%0.14 0.07 河北天柱钢铁集团有限公司河北天柱钢铁集团有限公司 50%0.16 0.08 唐山建龙特殊钢有限公司唐山建龙特殊钢有限公司 50%0.41 0.20 合计日均影响（万吨）合计日均影响（万吨）14.42 影响总量（影响总量（36天，万吨）天，万吨）519 2 1 3 8 0 2 3 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 0 2 1 4:5 6我们估算上半年全国钢企和社会钢材库存同比增约我们估算上半年全国钢企和社会钢材库存同比增约500万吨，约为唐山的限万吨，约为唐山的限产量。如严格执行，我们预计可以将库存拉低至去年同期，但限产结束，后产量。如严格执行，我们预计可以将库存拉低至去年同期，但限产结束，后续仍会累库。续仍会累库。表表2 截至截至6月全国钢材库存增量（万吨）月全国钢材库存增量（万吨）资料来源：Wind，Mysteel，中钢协，海通证券研究所 3.限产对冲限产对冲 10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2018年年6月月10日日 2019年年6月月10日日 库存增库存增 估算全国增估算全国增 重点钢企旬库存重点钢企旬库存 1224 1302 78 92 2018年年6月月29日日 2019年年6月月28日日 库存增库存增 估算全国增估算全国增 社会钢材周库存社会钢材周库存 1394 1545 150 331 合计增合计增 423 注：假设重点钢企钢材库存占全国钢企库存的注：假设重点钢企钢材库存占全国钢企库存的85%；假设全国钢材社会库存为；假设全国钢材社会库存为Mysteel样本社库的样本社库的2.2倍。倍。2 1 3 8 0 2 3 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 0 2 1 4:5 6资料来源：Mysteel，海通证券研究所 根据根据Mysteel测算，唐山限产只影响当月全国螺纹测算，唐山限产只影响当月全国螺纹2.66%，带钢和热卷影响，带钢和热卷影响较大。虽然只限产一个月，但对钢价和盈利仍会有中小幅度的影响。我们较大。虽然只限产一个月，但对钢价和盈利仍会有中小幅度的影响。我们认为毛利可能会扩大到认为毛利可能会扩大到200元元/吨左右的水平波动运行。吨左右的水平波动运行。图图13 唐山限产当月对不同品种影响比例唐山限产当月对不同品种影响比例 3.限产对冲限产对冲 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图14 预计唐山限产将导致毛利提升预计唐山限产将导致毛利提升 65%70%75%80%85%90%Jul-17 Jan-18 Jul-18 Jan-19 天津螺纹天津螺纹毛利毛利（澳矿（澳矿&购焦购焦，元，元/吨，左轴吨，左轴）全国产能利用率（扣除唐山全国产能利用率（扣除唐山，右轴，右轴）Jan-17 1000 1400(200)200 600 0%5%10%15%螺纹螺纹 带钢带钢 热卷热卷 盘螺盘螺 型钢型钢 中厚中厚 不同品种影响当月全国供应比例不同品种影响当月全国供应比例 11 资料来源：Wind，Mysteel，海通证券研究所 2 1 3 8 0 2 3 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 0 2 1 4:5 6我们预计吨钢毛利从底部回升平均会恢复性反弹至我们预计吨钢毛利从底部回升平均会恢复性反弹至200元元/吨左右的水平波动运行。吨左右的水平波动运行。图图15 主要钢材品种吨钢毛利走势（元主要钢材品种吨钢毛利走势（元/吨）吨）资料来源：Wind，Mysteel，海通证券研究所 4.行业中性评级行业中性评级 12 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Jan-14 Jan-15 Jan-16 Jan-17 Jan-18 Jan-19 天津螺纹（澳矿，购焦）天津螺纹（澳矿，购焦）天津线材（澳矿，购焦）天津线材（澳矿，购焦）上海热轧（澳矿，购焦）上海热轧（澳矿，购焦）上海冷轧（澳矿，购焦）上海冷轧（澳矿，购焦）上海中板（澳矿，购焦）上海中板（澳矿，购焦）-800-400 0 400 800 1200 1600 Jan-13 2 1 3 8 0 2 3 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 0 2 1 4:5 6我们预计钢铁板块我们预计钢铁板块2019年全年净利润对应年全年净利润对应PE估值在估值在13倍左右。我们预测钢铁板块倍左右。我们预测钢铁板块二季度净利润环比增加约二季度净利润环比增加约50%，上半年板块吨钢利润约，上半年板块吨钢利润约180元元/吨，整体净利润降幅吨，整体净利润降幅同比约同比约50%，全年降幅同比约为，全年降幅同比约为55%左右。左右。图图16 上市公司吨材净利润上市公司吨材净利润 资料来源：Wind，海通证券研究所 4.行业中性评级行业中性评级 13 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明(250)0 250 500 Dec-97 Dec-01 Dec-05 Dec-09 Dec-13 Dec-17 吨材利润（元吨材利润（元/吨）吨）2 1 3 8 0 2 3 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 0 2 1 4:5 6我们判断铁矿石价格在顶部：需求下行、矿石供需边际改善、废钢替代。我们判断铁矿石价格在顶部：需求下行、矿石供需边际改善、废钢替代。资料来源：Wind，Mysteel，海通证券研究所 4.行业中性评级行业中性评级 14 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 120016002000240028002015/1/22016/1/22017/1/22018/1/22019/1/2澳洲、巴西铁矿石发货量：合计（周）（万吨）澳洲、巴西铁矿石发货量：合计（周）（万吨）4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 18000(800)(600)(400)(200)0 200 400 600 Jan-14 Jan-16 Jan-18 周环比（万吨，左轴）周环比（万吨，左轴）进口矿港口库存（万吨，右轴）进口矿港口库存（万吨，右轴）图图17 进口矿港口库存及周环比进口矿港口库存及周环比 图图18 澳洲、巴西铁矿石发货量澳洲、巴西铁矿石发货量 2 1 3 8 0 2 3 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 0 2 1 4:5 6我们给予钢铁行业和铁矿石行业“中性”投资评级，建议关注宝钢股份我们给予钢铁行业和铁矿石行业“中性”投资评级，建议关注宝钢股份（集团重组整合）、华菱钢铁（低估值高弹性）。（集团重组整合）、华菱钢铁（低估值高弹性）。4.行业中性评级行业中性评级 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 代码代码 股票名称股票名称 EPS（元）（元）投资评级投资评级 2018 2019E 2020E 2021E 上期上期 本期本期 600019 宝钢股份宝钢股份 0.97 0.65 0.65 0.67 优于大市优于大市 优于大市优于大市 000932 华菱钢铁华菱钢铁 1.61 1.07 1.06 1.04 优于大市优于大市 优于大市优于大市 注：EPS按最新股本摊薄 资料来源：WIND、海通证券研究所 表表3 重点公司重点公司 2 1 3 8 0 2 3 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 0 2 1 4:5 65.风险提示风险提示 风险提示：风险提示：外部贸易摩擦风险；国内政策变动风险，如环保政策、地产政策等。外部贸易摩擦风险；国内政策变动风险，如环保政策、地产政策等。16 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 1 3 8 0 2 3 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 0 2 1 4:5 6分析师声明分析师声明 刘彦奇刘彦奇 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。分析师声明和研究团队分析师声明和研究团队 17 钢铁研究团队：钢铁研究团队：钢铁行业首席分析师钢铁行业首席分析师 刘彦奇刘彦奇 SAC执业证书编号：执业证书编号：S0850511010002 电电 话：话：021-23219391 Email： 分析师分析师：刘璇刘璇 联系人：周慧琳联系人：周慧琳 SAC执业证书编号：执业证书编号：S0850518110002 电话：电话：021-23154399 电电 话：话：0755-82900465 Email： Email： 2 1 3 8 0 2 3 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 0 2 1 4:5 6 信息披露和法律声明信息披露和法律声明 投资评级说明投资评级说明 法律声明法律声明 本报告仅供海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经海通证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络海通证券研究所并获得许可，并需注明出处为海通证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可，海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。18 1.投资评级的比较和评级标准：投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅；2.市场基准指数的比较标准：市场基准指数的比较标准：A 股市场以海通综指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普 500或纳斯达克综合指数为基准。类类 别别 评评 级级 说说 明明 股票投资评级 优于大市 预期个股相对基准指数涨幅在 10%以上；中性 预期个股相对基准指数涨幅介于-10%与 10%之间；弱于大市 预期个股相对基准指数涨幅低于-10%及以下；无评级 对于个股未来 6 个月市场表现与基准指数相比无明确观点。行业投资评级行业投资评级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上；中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间；弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10%以下。2 1 3 8 0 2 3 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 0 2 1 4:5 6扫码关注：金融干货精选获取更多干货资料