厨电行业2018年数据报告：厨电龙头具备估值提升潜力-20190107-华泰证券-48页.pdf

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告证券研究报告行业研究/首次覆盖 2019年01月07日 家用电器 增持（维持）小家电 增持（首次）林寰宇林寰宇 执业证书编号：S0570518110001 研究员 王森泉王森泉 执业证书编号：S0570518120001 研究员 资料来源：Wind 厨电厨电龙头具备估值提升潜力龙头具备估值提升潜力 厨电行业 2018 年数据报告 厨电行业厨电行业关注传统关注传统烟灶烟灶与细分与细分集成灶集成灶领域领域龙头龙头 厨电由于具有装修前装属性，目前全国商品房住宅销售面积增速回落（2018 年 1-11 月，商品房住宅销售面积同比+2.1%，增速较 1-10 月回落0.7PCT），在短期内地产后周期对于厨电需求的负面影响依然明显。中长期来看，厨电产品市场空间、市场集中度、品类拓展上依然有上行空间，尤其以三四线城市及农村市场具备吸引力，来自一二线城市生活方式的渗透或带动行业保有量提升，支撑厨电行业中长期的规模化成长。厨电龙头企业处于 PE 估值相对底部，关注具备渠道下沉及品类拓展能力的老板电器、华帝股份，同时关注正高速成长的厨电细分-集成灶领域龙头浙江美大。行业增速下行，龙头逆势提升份额行业增速下行，龙头逆势提升份额 厨电品类与地产周期相关性强，2018 年 1-10 月厨电行业出货规模下行。国家统计局数据显示，2018 年 1-11 月全国商品房住宅销售面积 12.87 亿平方米，同比增长 2.1%，增速较 1-10 月份回落 0.7 PCT。产业在线数据显示，2018 年 1-10 月油烟机累计销量 2268.2 万台，同比-0.34%。但我们认为市场下行有利于行业出清，龙头集中度有望提升。以油烟机为例，中怡康零售监控数据显示，2018 年 1-10 月，老板方太合计零售额份额达到51.0%，较 2017 年提升 0.8PCT。其中，老板电器零售额份额提升 0.2PCT。对标白电产品，看好厨电长期成长空间对标白电产品，看好厨电长期成长空间 厨电产品保有量依然处于较低水平，尤其以农村市场可扩展空间明显。一方面，国家统计局数据显示，2016 年农村油烟机保有量 18.4 台/百户，城镇油烟机保有量 71.5 台/百户，农村保有量仅为城镇的 26%，我们认为厨电产品未来成长或来自于城镇生活方式向农村渗透，有望带动保有量提升。另一方面，对标主要白电产品，厨电产品渗透率依然有较显著空间，国家统计局数据，2017 年空调、冰箱、洗衣机，城镇百户保有量分别达到128.6、98.0、95.7 台/百户，大幅高于以油烟机为代表的厨电产品。地产政策预期调整，关注厨电龙头成长弹性地产政策预期调整，关注厨电龙头成长弹性 厨电市场需求依然受到前期地产后周期因素抑制，但全国多个城市房地产政策已经开始调整，或带来地产销售预期提升，进而有望促进家电需求。未来市场有望转暖，厨电龙头企业收入规模及净利润增长或保持领先。重点推荐重点推荐 老板电器：厨电行业龙头，把控行业价格天花板。公司在手现金充裕，厨电龙头地位稳固，未来有望持续推动渠道下沉与厨电新品研发推广，发掘增量市场。同时成本端原材料压力有望缓解，公司未来盈利能力有望改善。华帝股份：公司在三四渠道布局领先，且持续推动产品升级换代，不但提升成长空间，同时产品毛利率或有较大提升空间。浙江美大：公司专注集成灶产品，在集成灶渗透率提升以及三四线为代表结构性市场增长的背景下，公司产能利用率有望稳步提升。同时市场竞争加剧有利于市场出清，公司作为行集成灶龙头有望受益于市场扩张与份额集中，保持领先优势。风险提示：厨电市场竞争加剧。原材料等价格不利波动。地产周期影响大于预期。股票代码股票代码 股票名称股票名称 收盘价收盘价(元元)投资评级投资评级 EPS(元元)P/E(倍倍)2017 2018E 2019E 2020E 2017 2018E 2019E 2020E 002508 老板电器 20.37 买入 1.54 1.66 1.72 2.05 13.23 12.31 11.82 9.96 002035 华帝股份 8.73 买入 0.58 0.74 0.82 0.95 15.10 11.73 10.63 9.15 002677 浙江美大 10.15 增持 0.47 0.59 0.67 0.84 21.49 17.25 15.12 12.05 资料来源：华泰证券研究所(41)(28)(14)(1)1317/1218/0218/0418/0618/0818/10(%)家用电器小家电沪深300重点推荐重点推荐 一年内行业走势图一年内行业走势图 行业行业评级：评级：行业研究/首次覆盖|2019 年 01 月 07 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录正文目录 厨电龙头把控价格天花板，份额稳步提升.3 油烟机：1-10 月出货微降，零售端表现下行.3 燃气灶：零售端表现偏弱，龙头企业占近一半份额.7 消毒柜：零售市场持续下降.9 集成灶：行业维持较高速成长.11 外部因素加速出清：地产调控出现放松预期.12 地产周期与厨电增速有较强相关性.12 地产后周期影响依然存在，拉动效应预计分化.12 原材料价格高位回落，减小成本压力.14 厨电经销商模式演化，强化渠道管控.15 老板电器：代理模式占比大，渠道管控力度强.15 华帝股份：推动渠道升级，强化渠道控制.16 扩展厨电渠道、强化多层次覆盖，维持行业谨慎乐观观点.17 需求端：传统品类整体表现不及预期，但是新兴品类依然有突出表现.17 供给端：与渠道协同合作，有利于龙头份额提升.18 关注具备现金流优势企业.19 风险提示.19 重点公司.20 老板电器（002508，买入，目标价 23.2224.94 元）.20 华帝股份（002035，买入，目标价 9.8411.07 元）.29 浙江美大（002677，增持，目标价 11.3912.73 元）.39 行业研究/首次覆盖|2019 年 01 月 07 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 厨电龙头把控价格天花板，份额稳步提升厨电龙头把控价格天花板，份额稳步提升 厨电与地产销售的厨电与地产销售的相关相关关系紧密，在短期内受到地产后周期的影响，部分需求受到抑制关系紧密，在短期内受到地产后周期的影响，部分需求受到抑制。2018 年 1-10 月，产业在线数据显示油烟机累计销量 2268.2 万台，同比-0.34%，而中怡康统计的零售监测数据显示，同期油烟机零售量/额，分别同比-14.25%/-10.59%。厨电产业过去几年价量提升的逻辑既来自于地产消费带动的厨电消费（中高端产品匹配高房价），也来自于产品自身消费升级的新品替代（侧吸式和欧式油烟机替代传统深罩式油烟机）。虽然短期行业需求波动，但厨电产业内部格局依然表现为龙头企业把控高端产品线、确定行业定价天花板。在弱势市场中，预期地产销售表现出的结构性增长趋势下，企业在渠道下沉以及新产品中投入更多资源，我们认为龙头企业现金流更为充裕，渠道基础更为坚实，同时中高端定位有利于维持产品均价平稳，维持对于行业的谨慎乐观观点。油烟机油烟机：1-10 月月出货微降，零售端表现下行出货微降，零售端表现下行 2018 年年油烟机出货油烟机出货增速波动下行增速波动下行，但整体出货，但整体出货相对稳定。相对稳定。产业在线数据显示，2012-2017年油烟机出货量从 2120.0 万台提升至 2787.0 万台，复合增速为 5.6%。2018 年受到内销市场的下滑拖累，1-10 月，油烟机累计销量 2268.2 万台，同比-0.34%。图表图表1：2012-2017 年油烟机出货量年油烟机出货量 CAGR+5.6%图表图表2：2018 年年 1-10 月油烟机出货量增速波动下行月油烟机出货量增速波动下行 资料来源：产业在线、华泰证券研究所 资料来源：产业在线、华泰证券研究所 受到地产周期的滞后影响受到地产周期的滞后影响，油烟机内销表现疲软，油烟机内销表现疲软。地产调控的影响从 2017 年开始逐步呈现，2017 年内销同比+5.1%，增速同比下降 8.4PCT。2018 年厨电市场在地产滞后影响及宏观经济下滑的双重影响下，内销景气度低于预期，1-10 月油烟机累计内销量 1485.8万台，同比-4.27%。图表图表3：2012-2017 年油烟机内销出货年油烟机内销出货 CAGR+6.2%图表图表4：2018 年年 1-10 月油烟机月油烟机内销内销出货出货 资料来源：产业在线、华泰证券研究所 资料来源：产业在线、华泰证券研究所 -6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%05001,0001,5002,0002,5003,000201220132014201520162017(%)(万台)油烟机销量同比-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0501001502002503001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月(%)(万台)2017年2018年同比-10%-5%0%5%10%15%02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,000201220132014201520162017(%)(万台)数值同比-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%0204060801001201401601802001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月(%)(万台)2017年2018年同比 行业研究/首次覆盖|2019 年 01 月 07 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 零售市场零售市场量量/额规模均较大幅度下行额规模均较大幅度下行。中怡康零售监测数据显示，2018 年 1-10 月，油烟机零售量为 194.94 万台，同比-14.25%，油烟机零售额 64.71 亿元，同比-10.59%。由于中怡康数据主要统计线下 KA 渠道零售数据，在口径中对于线上渠道、品牌专卖店渠道和三四线城市家电卖场等销售数据并不完备，在目前专卖店、线上渠道占比较大背景下，中怡康数据仅部分反映出厨电零售需求变化。图表图表5：2018 年年 1-10 月油烟机月油烟机零售量同比下滑零售量同比下滑 14.25%图表图表6：2018 年年 1-10 月油烟机零售额同比下滑月油烟机零售额同比下滑 10.59%资料来源：中怡康时代、华泰证券研究所 资料来源：中怡康时代、华泰证券研究所 中怡康数据显示，2018 年 10 月单月，油烟机零售量及零售额分别同比下滑 8.28%及7.08%，2018 年以来，除 6 月在 618 影响下同比增速为正，其余月份增速均为负。图表图表7：2018 年年 10 月单月，油烟机零售量、额依然下滑月单月，油烟机零售量、额依然下滑 资料来源：中怡康时代、华泰证券研究所 油烟机行业油烟机行业需求疲软需求疲软有利于市场出清，有利于市场出清，龙头龙头集中度提升。集中度提升。中怡康数据显示，2018 年 1-10月，零售额份额中，老板、方太合计达到 51.0%，较同期提升 0.8PCT。其中，老板电器零售额份额提升 0.2PCT。图表图表8：2018 年年 1-10 月月油烟机油烟机品牌零售品牌零售额额份额份额 图表图表9：2017 年年 1-10 月月油烟机零售油烟机零售额额份额份额 资料来源：中怡康时代、华泰证券研究所 资料来源：中怡康时代、华泰证券研究所-16%-14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%0501001502002503002015201620172018 1-10(%)(万台)零售量量同比-15%-10%-5%0%5%10%15%01020304050607080901002015201620172018 1-10(%)(亿元)零售额额同比-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%2016/012016/022016/032016/042016/052016/062016/072016/082016/092016/102016/112016/122017/012017/022017/032017/042017/052017/062017/072017/082017/092017/102017/112017/122018/012018/022018/032018/042018/052018/062018/072018/082018/092018/10(%)量同比额同比老板26.9%方太24.1%美的8.1%华帝9.2%海尔4.4%万家乐2.9%万和2.7%法迪欧2.1%西门子4.8%其他14.8%老板26.7%方太23.5%美的8.8%华帝9.4%海尔3.7%万和2.8%万家乐2.8%西门子4.8%帅康2.4%其他15.0%行业研究/首次覆盖|2019 年 01 月 07 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 中高价位中高价位产品占比稳步提升产品占比稳步提升。中怡康数据显示，2018 年 1-10 月，油烟机中高端价格段（3500 元以上）产品占比继续提升，整体市场份额达到 42.61%，同比提升 2.67PCT。图表图表10：2018 年年 1-10 月，月，3500 元以上产品元以上产品整体市场整体市场占比进一步提升至占比进一步提升至 42.61%资料来源：中怡康时代、华泰证券研究所 一、二级市场一、二级市场中高价位中高价位产品产品提升更为明显。提升更为明显。从过去 2 年的趋势来看，中怡康数据显示，2017年油烟机 3500 元及以上产品在整体市场、一级市场、二级市场、三级市场、四级市场的份额分别为 39.94%、43.56%、42.06%、29.06%、20.35%。其中，一、二级市场消费者对中高端产品的接受能力更强，2017 年 3500 元以上产品份额较 2016 年分别同比提升 7.23PCT、8.06PCT，同期三、四级市场分别同比提升 5.49PCT、4.69PCT。图表图表11：2017 年油烟机年油烟机 3500 元元及及以上产品以上产品整体市场整体市场占比提升为占比提升为 39.94%图表图表12：2016 年年 3500 元元及及以上产品以上产品整体市场整体市场占比为占比为 32.77%资料来源：中怡康时代、华泰证券研究所 资料来源：中怡康时代、华泰证券研究所 分品牌看，国内龙头老板、方太及国外品牌西门子占据高端市场。三者产品均价均在 4,000元以上，大幅领先于其他品牌，且呈现整体趋势向上的态势。其中，2018 年 10 月由于部分 KA 渠道进行厨电品牌促销推广活动，影响了中怡康统计口径下老板电器 10 月单月的均价表现，但我们认为单月促销不改变价格格局，预计 2018 年全年老板电器均价有望保持领先。中怡康数据显示，2018 年 1-10 月累计，老板、方太、西门子油烟机均价分别为4,483 元、4,582 元，4,531 元。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%整体市场一级市场二级市场三级市场四级市场1100-1700-2500-3500-4500-5500-5500+0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%整体市场一级市场二级市场三级市场四级市场1100-1700-2500-3500-4500-5500-5500+0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%整体市场一级市场二级市场三级市场四级市场1100-1700-2500-3500-4500-5500-5500+行业研究/首次覆盖|2019 年 01 月 07 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6 图表图表13：2018 年年各各单月，龙头单月，龙头品牌油烟机产品均价品牌油烟机产品均价依然保持领先依然保持领先 资料来源：中怡康时代、华泰证券研究所 1,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,0002015年8月2015年10月2015年12月2016年2月2016年4月2016年6月2016年8月2016年10月2016年12月2017年2月2017年4月2017年6月2017年8月2017年10月2017年12月2018年2月2018年4月2018年6月2018年8月2018年10月(元)老板方太华帝美的海尔万家乐万和西门子 行业研究/首次覆盖|2019 年 01 月 07 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 7 燃气灶：燃气灶：零售端表现偏弱零售端表现偏弱，龙头企业占近一半份额，龙头企业占近一半份额 中怡康零售监测数据显示，2018 年 1-10 月，燃气灶零售量为 204.10 万台，同比-13.45%，燃气灶零售额 32.80 亿元，同比-9.51%。图表图表14：2018 年年 1-10 月燃气灶零售量同比下滑月燃气灶零售量同比下滑 13.45%图表图表15：2018 年年 1-10 月燃气灶零售额同比下滑月燃气灶零售额同比下滑 9.51%资料来源：中怡康时代、华泰证券研究所 资料来源：中怡康时代、华泰证券研究所 中怡康数据显示，2018 年 10 月单月，燃气灶零售量及零售额分别同比-9.30%及-9.76%。燃气灶近年受到电磁炉等产品替代影响，零售端销售表现持续偏弱。图表图表16：2018 年年 10 月单月，燃气灶零售量、额表现弱于油烟机月单月，燃气灶零售量、额表现弱于油烟机 资料来源：中怡康时代、华泰证券研究所 燃气灶龙头份额依然较高燃气灶龙头份额依然较高。中怡康数据显示，2018 年 1-10 月，零售额份额中，老板份额为 24.1%，同比提升 0.1PCT，方太份额 22.7%，较同期下滑 0.4PCT。图表图表17：2018 年年 1-10 月月燃气灶燃气灶品牌零售品牌零售额额份额份额 图表图表18：2017 年年 1-10 月月燃气灶燃气灶零售零售额额份额份额 资料来源：中怡康时代、华泰证券研究所 资料来源：中怡康时代、华泰证券研究所 -16%-14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%0501001502002503003502015201620172018 1-10(%)(亿元)零售量量同比-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%051015202530354045502015201620172018 1-10(%)(万台)零售额额同比-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2016/012016/032016/052016/072016/092016/112017/012017/032017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/052018/072018/09(%)量同比额同比老板24.1%方太22.7%华帝11.3%美的7.3%海尔5.2%万家乐3.3%万和3.4%西门子4.6%其他18.1%老板24.0%方太23.1%华帝11.7%美的7.3%万和3.4%万家乐3.2%海尔4.1%西门子4.7%其他18.5%行业研究/首次覆盖|2019 年 01 月 07 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 8 中怡康数据显示，2018 年 1-10 月，燃气灶中高价格段（2300 元及以上）产品占比继续提升，在整体市场中份额达到 38.92%。一、二级市场中高价格段产品市场份额高于三、四级市场，一、二级市场分别为 44.08%、38.70%。图表图表19：2018 年年 1-10 月，月，2300 元元及及以上以上占比进一步提升至占比进一步提升至 38.92%资料来源：中怡康时代、华泰证券研究所 燃气灶品牌均价稳中向上。燃气灶品牌均价稳中向上。老板、方太牢牢占据行业龙头的地位，2010 年到 2017 年市占率提升明显，中怡康数据显示，两者市占率之和从 2010 年的 27.7%迅速上升至 2017 年的 46.7%。老板、方太及国外品牌西门子定价较高，是行业内仅有的三个均价超过 2,000 元的品牌。其中，2018 年 10 月由于部分 KA 渠道进行厨电品牌促销推广活动，影响了中怡康统计口径下老板电器 10 月单月的均价表现，但我们认为单月促销不改变价格格局，预计 2018年全年老板电器均价有望保持领先。中怡康数据显示，2018 年 1-10 月累计，老板、方太及西门子均价分别为 2,187 元、2,311 元、2,270 元。图表图表20：燃气灶龙头份额提升明显燃气灶龙头份额提升明显，2018 年年 1-10 月月 CR2 为为 46.8%图表图表21：2018 年年各各单月均价，单月均价，龙头企业龙头企业保持保持较高水平较高水平 资料来源：中怡康时代、华泰证券研究所 资料来源：中怡康时代、华泰证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%整体市场一级市场二级市场三级市场四级市场350-650-1100-1700-2300-2900-2900+0%20%40%60%80%100%201020112012201320142015201620172018 1-10(%)老板方太华帝美的海尔西门子万家乐万和9001,4001,9002,4002,9002016年10月2016年12月2017年2月2017年4月2017年6月2017年8月2017年10月2017年12月2018年2月2018年4月2018年6月2018年8月2018年10月(元)老板方太华帝美的海尔万家乐万和西门子 行业研究/首次覆盖|2019 年 01 月 07 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 9 消毒柜消毒柜：零售市场持续零售市场持续下降下降 中怡康零售监测数据显示，2018 年 1-10 月，消毒柜零售量为 29.47 万台，同比-23.54%，消毒柜零售额 6.75 亿元，同比-20.29%。图表图表22：2018 年年 1-10 月消毒柜零售量同比下滑月消毒柜零售量同比下滑 23.54%图表图表23：2018 年年 1-10 月消毒柜零售额同比下滑月消毒柜零售额同比下滑 20.29%资料来源：中怡康时代、华泰证券研究所 资料来源：中怡康时代、华泰证券研究所 中怡康数据显示，2018 年 10 月单月，消毒柜零售量及零售额分别同比-25.97%及-25.21%，在厨电大件中表现垫底。图表图表24：2018 年年 10 月单月，消毒柜零售量、额表现月单月，消毒柜零售量、额表现 资料来源：中怡康时代、华泰证券研究所 中怡康数据显示，2018 年 1-10 月，零售额份额中，老板份额为 23.5%，同比下滑 0.6PCT，方太份额 24.4%，较 2017 年同期提升 1.8PCT。图表图表25：2018 年年 1-10 月月消毒柜消毒柜品牌零售品牌零售额额份额份额 图表图表26：2017 年年 1-10 月月消毒柜消毒柜零售零售额额份额份额 资料来源：中怡康时代、华泰证券研究所 资料来源：中怡康时代、华泰证券研究所-25%-20%-15%-10%-5%0%01020304050602015201620172018 1-10(%)(万台)零售量量同比-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%0246810122015201620172018 1-10(%)(亿元)零售额额同比-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2016/012016/032016/052016/072016/092016/112017/012017/032017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/052018/072018/09(%)量同比额同比康宝11.8%方太24.4%老板23.5%美的6.7%华帝7.1%万和4.9%海尔4.0%西门子4.3%其他13.3%老板24.1%康宝11.7%方太22.6%美的7.7%万和4.7%华帝7.0%西门子5.1%海尔3.0%其他14.2%行业研究/首次覆盖|2019 年 01 月 07 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 10 相比于油烟机和燃气灶，消毒柜需求面临持续下滑。中怡康数据显示，2018 年 1-10 月，消毒柜整体市场中高价格段（3000 元及以上）产品占比为 47.93%。图表图表27：2018 年年 1-10 月，月，整体市场上整体市场上 3000 元元及以上及以上占比进一步提升至占比进一步提升至 47.93%资料来源：中怡康时代、华泰证券研究所 中怡康数据显示，2018 年 1-10 月累计，龙头品牌老板和方太是依然把控中高端定价权，两者均价分别为 3,628、3,627 元，大幅领先国内其他品牌均价。图表图表28：单月均价显示单月均价显示老板、方太占据高端市场老板、方太占据高端市场 资料来源：中怡康时代、华泰证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%整体市场一级市场二级市场三四级市场800-1400-2200-3000-4000-4000+1,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0002016年10月2016年12月2017年2月2017年4月2017年6月2017年8月2017年10月2017年12月2018年2月2018年4月2018年6月2018年8月2018年10月(元)康宝方太老板美的华帝万和海尔西门子 行业研究/首次覆盖|2019 年 01 月 07 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 11 集成灶：行业维持集成灶：行业维持较较高速成长高速成长 集成灶行业保持快速增长，关注细分领域领导品牌。集成灶行业保持快速增长，关注细分领域领导品牌。集成灶集吸油烟机、燃气灶、消毒柜、橱柜等多种厨电于一体，经过多年的消费者教育，目前集成灶产品认可度有较明显提升，集成灶近三年成长迅速。中怡康数据显示，2017 年集成灶销售量达到 107 万台，2015-2017年复合增速达到 54.2%。图表图表29：2015-2017 年集成灶销售量复合增速达到年集成灶销售量复合增速达到 54.2%图表图表30：2017 年集成灶渗透率不足年集成灶渗透率不足 5%资料来源：中怡康，华泰证券研究所 资料来源：产业信息网，华泰证券研究所 产业信息网数据显示，2017 年渗透率仅有 4.5%。渗透率低的原因之一是消费者的消费习惯仍未转变，消费者习惯先购买橱柜，再购买厨电。而集成灶产品需要占用一米的橱柜空间，消费者在购买了橱柜之后，可能会因为空间不够而放弃选用集成灶产品。渗透率低的原因之二，是集成灶品牌和方太、老板等厨电品牌相比，知名度仍然较低，品牌认知度较小，品牌培育的时间较短、集成灶销售渠道较为单一，未来有较大的扩张空间。原因之三则在于，虽然集成灶的性价比高于烟灶消三件套，但单价仍然较高。奥维云网统计数据显示，2017 年浙江美大销售量、销售额份额均为第一。集成灶行业集成灶行业近近年的快速发展，年的快速发展，且产品利润率较高且产品利润率较高，吸引，吸引众多企业众多企业进入市场进入市场。部分企业通过中低价产品冲击市场，后续需重点关注行业竞争趋势变化。图表图表31：2017 年年浙江浙江美大销售量市场份额为美大销售量市场份额为 25%图表图表32：2017 年年浙江浙江美大销售额市场份额为美大销售额市场份额为 14%资料来源：奥维云网，华泰证券研究所 资料来源：奥维云网，华泰证券研究所 46%48%50%52%54%56%58%020406080100120201520162017(%)(万台)集成灶销售量同比增速0%1%2%3%4%5%201520162017(%)渗透率浙江美大25%帅丰15%亿田12%森歌9%风田3%其他36%浙江美大14%火星人10%亿田9%帅丰8%其他59%行业研究/首次覆盖|2019 年 01 月 07 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 12 外部因素加速出清：地产外部因素加速出清：地产调控调控出现出现放松放松预期预期 地产周期地产周期与厨电增速有较强相关性与厨电增速有较强相关性 厨电需求与厨电需求与住宅住宅房地产销售（滞后一年）呈现较大的相关性房地产销售（滞后一年）呈现较大的相关性。因此目前时点下，我们认为，地产对于家电产品（尤其是厨电产品）的消费影响预计还将持续到 2019，既来自于房地产销售增速放缓后，直接导致具备地产后周期属性商品需求的抑制；也来自于地产增值的财富效应减弱、房贷挤出效应，以及棚改货币化安置的大概率降低，间接影响居民消费。住宅地产销售增速对住宅地产销售增速对油烟机销量油烟机销量增速增速呈现出呈现出较明显的较明显的约约 1 年年滞后滞后相关性相关性。但我们也关注到全国多个城市房地产政策有所放松，或带来地产销售提升预期，进而促进家电需求。其中，深圳贷款利率有所放松；广州调整“商住房”政策，将允许个人购买；菏泽调整商品房限售政策。图表图表33：油烟机与油烟机与住宅住宅房地产销量的相关度房地产销量的相关度较较高高 资料来源：Wind，国家统计局，华泰证券研究所 地产后周期影响依然存在，拉动效应预计分化地产后周期影响依然存在，拉动效应预计分化 全国住宅商品销售面积依然较弱，国家统计局数据显示，2018 年 1-11 月，全国商品房住宅销售面积 12.87 亿平方米，同比增长 2.1%，增速较 1-10 月份回落 0.7 PCT。分区域销售面积来看：1-11 月，东部地区同比-4.6%、西部地区同比+6.8%、中部地区同比+9.4%，增速较 1-10 月分别回落 0.4、1.7、0.6PCT。图表图表34：2018 年年 1-11 月月全国商品住宅销售面积累计同比增速回落全国商品住宅销售面积累计同比增速回落0.7PCT 图表图表35：区域增速整体区间下移，东部地区销售面积表现较弱区域增速整体区间下移，东部地区销售面积表现较弱 资料来源：Wind，国家统计局，华泰证券研究所 资料来源：Wind，国家统计局，华泰证券研究所 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%2013A2014A2015A2016A2017A2018 1-10(%)住宅地产销售面积增速（滞后一年）油烟机销量增速0%5%10%15%20%25%30%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,0002017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-11(%)(万平方米)商品房销售面积:住宅:累计值商品房销售面积:住宅:累计同比-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-11(%)东部地区:商品房销售面积:住宅:累计同比西部地区:商品房销售面积:住宅:累计同比中部地区:商品房销售面积:住宅:累计同比 行业研究/首次覆盖|2019 年 01 月 07 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 13 同时根据 Wind 数据，30 大中城市商品房成交套数显示，一二三线城市一二三线城市 2018 年年 1-12 月月商品房成交套数分别同比商品房成交套数分别同比-1.6%、-13.7%、+5.1%。从近。从近 4 个月个月（9-12 月）月）的表现来看，的表现来看，各层级城市表现有所分化各层级城市表现有所分化，2018年年9-12月月一二三线城成交套数分别同比一二三线城成交套数分别同比+14.1%、-9.6%、+23.6%。各层级城市房价走势基本保持一致，三线城市房价各层级城市房价走势基本保持一致，三线城市房价涨幅依然保持对一二线城市的涨幅依然保持对一二线城市的领先，区领先，区域小周期的滞后效应明显。域小周期的滞后效应明显。一一线城市线城市表现表现的的房价房价增速增速较弱，房地产较弱，房地产销售销售带来的带来的财富效应的弱化财富效应的弱化，将滞后引导将滞后引导消费消费需求需求下行下行。因此我们认为三线城市（房价涨幅领先）的地产消费财富效应优于一二线城市，那么在低层级市场渠道下沉比较明显的家电龙头企业，基于品牌优势，或受益于消费能力提升，及其与之相伴随的消费升级。图表图表36：30 城数据显示，城数据显示，一一二二三线城市成交三线城市成交套数套数表现表现面临面临挑战挑战 图表图表37：70 城数据显示，三线城市依然保持了房价指数的较高同比增速城数据显示，三线城市依然保持了房价指数的较高同比增速 资料来源：Wind，国家统计局，华泰证券研究所 资料来源：Wind，国家统计局，华泰证券研究所 随着房地产价格上涨的停滞甚至部分热点城市有所下降，以及房地产销售的弱化，居民部随着房地产价格上涨的停滞甚至部分热点城市有所下降，以及房地产销售的弱化，居民部门的杠杆带来财富效应有所减弱，甚至杠杆的财富作用门的杠杆带来财富效应有所减弱，甚至杠杆的财富作用可能可能将反转。将反转。国家统计数据显示，一线城市地产价格增速 2016 年 10 月以来持续放缓，在 2017 年 10 月之后，价格上行基本停滞。同时国家统计局的数据显示，十大城市可售商品房套数在 2018 年 12 月底达到643703 套，创 20 个月新高，库存周期（8 周平均）为 37 周（由于成交套数回升），自12 月初的 46 周有所回落。图表图表38：统计数据显示一二线城市新建商品住宅价格指数增长放缓统计数据显示一二线城市新建商品住宅价格指数增长放缓 图表图表39：热点城市房地产库存提升，去库存周期加长热点城市房地产库存提升，去库存周期加长 资料来源：Wind，国家统计局，华泰证券研究所 注：十大城市为北京、上海、广州、深圳、杭州、南京、青岛、苏州、南昌、厦门 资料来源：Wind，国家统计局，华泰证券研究所 截止截止 2018 年年 12 月月，我我国多个城市房地产政策有所调整，或带来地产销售提升预期，进国多个城市房地产政策有所调整，或带来地产销售提升预期，进而影响家电需求。而影响家电需求。其中：1.深圳贷款利率有所放松深圳贷款利率有所放松，根据华夏时报报道，深圳四大行首套房贷利率下调“上浮15%”降至“上浮 10%”。-100%-50%0%50%100%150%2016/022016/042016/062016/082016/102016/122017/022017/042017/062017/082017/102017/122018/022018/042018/062018/082018/102018/12(%)一线城市同比二线城市同比三线城市同比-10%0%10%20%30%40%2015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-11(%)一线城市同比二线城市同比三线城市同比-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-11(%)一线城市同比二线城市同比2025303540455055400,000450,000500,000550,00