产业债行业比较体系专题之十六：疫情下医药债如何投资-20200311-申万宏源-27页.pdf

1 1 策略研究 策略研究 证券研究报告 权威报告解读 2020 年 03 月 11 日 疫情下医药债如何投资 产业债行业比较体系专题之十六 相关研究 本次疫情影响下地产债分化加剧，危中有机产业债行业比较体系专题之十三2020/2/07 疫情对湖北信用债偿付冲击压力较小，关注防疫相关金融支持产业债行业比较体系专题之十四2020/2/11 钢铁行业抗风险能力提高，本次疫情影响有限产业债行业比较体系专题之十五2020/2/13 证券分析师 孟祥娟 A0230511090004 研究支持 文晨昕 A0230118060001 联系人 文晨昕(8621)23297299 本期投资提示：短期内新型冠状病毒感染肺炎疫情利好行业融资，医药需求上行，长期医改带来挑战，配置建议中短期为主，关注防疫相关度较高主体投资机会 2 月以来医药行业一级市场融资大增，二级收益率明显下行。近期针对新型冠状病毒感染肺炎疫情的金融支持政策主要支持湖北、疫情防控等相关领域，医药企业大量发行疫情防控债，2 月净融资额大幅上行至 193 亿。发行票面部分主体也下行超过 100BPS。利差方面，医药行业民企为主，18 年以来受违约潮影响、市场对民企担忧上行利差大幅走阔，今年 2 月以来受益于融资改善等行业超额利差下行 9.5BPS。新型冠状病毒感染肺炎疫情或带动需求上行，2003 年非典期间 4-5 月行业盈利增速明显上行。03 年非典关注度集中在 4-5 月，医药企业盈利、收入增速在 5 月达到全年高点，化学制药、中药、生物制药等均明显受益，医疗器械受现场检验、运输受阻等负面影响。行业改革带来挑战，长期有望带动集中度提高。19 行业盈利整体放缓，近年医疗控费、带量采购等政策持续推进，对企业盈利带来一定不确定性。医药制造业：一致性评价、带量采购对企业降费、保质带来多方面挑战。医疗器械行业：20 年推动高耗材行业带量采购带来降价压力。医药流通领域：两票制推动行业整合，回款周期拉长对企业资金运营带来挑战。中药：关注成本控制、质量保证方面等风险，中药注射剂明显受限。2 年内医药债性价比更高。考虑到医药行业处于加速改革期，虽然短期内或受益于本次疫情带动需求等，但医药行业民企居多，杠杆率虽较低但负债结构以短期为主，且 03 年经验显示非典带动的需求是暂时性的，本轮医药行业配置仍建议控制久期，此外，从超额利差来看，医药行业 2 年内久期的债券超额利差更高，配置性价比更高，总体 1 年内、1-2年、2-3 年及 3 年以上剩余期限债券的平均超额利差分别为 136、215、220 及 195BPS。关注与防疫支持密切相关的主体投资机会。医药债筛选关注定性和定量两大类指标，定性指标方面医药制造类企业关注规模与多元化、研发实力等，医药流通企业关注规模、渠道广度与深度等，企业属性对医药企业融资成本影响也较大；定量指标方面主要关注盈利、营运、杠杆及偿债四个维度。与防疫需求有关的主体，制药企业方面，主要有华润医药的华润双鹤输液产品、华润三九注射剂等；东阳光的奥司他韦、双氧水、次氯酸钠等；科伦药业的大输液产品、利巴韦林注射液；华东医药的百令胶囊；海普瑞的依诺肝素钠制剂；华北制药的阿莫西林、阿莫西林克拉维酸钾及相关原料药等。医药器械及服务方面，威高集团的输液器等业务、润达医疗的体外诊断仪器和配套试剂、乐普医疗的额温枪、血氧仪、制氧机、监护仪等。医药商业方面，国药控股、九州通、上海医药等在医疗物资采购供应方面都做出较大贡献。中药方面，广药集团的板蓝根等、香雪制药的抗病毒口服液、康恩贝的蓝芩颗粒、复方甘草浙贝氯化铵片等。其中财务基本面及规模处于行业 1/2 左右的央企有华润医药、国药控股，国企有润达医疗、上海医药、广药集团，民企有东阳光、科伦药业、海普瑞、威高、九州通等，其中 2 月底超额利差大于 100BPS 的主体有东阳光、海普瑞、威高、九州通，建议关注相关主体中短期投资机会。风险提示：医药需求上行不及预期，医药改革加大盈利压力，主体商誉减值、研发等风险 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 2 2 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 1.短期内疫情利好融资，医药需求或上行.4 1.1 近期支持防疫相关政策密集出台，医药融资旺盛，估值下行明显.4 1.2 2003 年非典期间 4-5 月行业盈利增速明显上行.7 2.行业改革带来挑战，长期有望带动集中度提高.9 3.哪些主体与防疫支持相关.13 3.1 制药企业.14 3.2 医疗器械及服务.17 3.3 医疗商业.19 3.4 中药企业.20 4.建议配置短久期为主.21 4.1 2 年内医药行业债券超额利差较高.22 4.2 定性定量双维度筛债.22 目录 rMmQmOvNwO8OaO7NmOrRnPoOeRoOsRkPoPpOaQrQrPMYqNsRMYmOxP3 3 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：2 月医药企业净融资额大幅上行至 193 亿.4 图 2：疫情防控债中医药民企发行量最大，用于防疫比例最高.5 图 3：行业发债主体民企为主.6 图 4：18 年至今行业利差高企.6 图 5：2 月医药民企利差整体下行 13BPS.6 图 6：人福医药、美年健康、天士力等利差下降最多.6 图 7：19 年底医药制造行业利润总额增速降至 5.90%.9 图 8：2 年内医药行业债券性价比较优.22 图 9：医药债打分体系.23 表 1：近期针对新型冠状病毒感染肺炎疫情的金融支持政策.6 表 2：医药类企业在 03 年非典期间 4-5 月普遍收入、盈利大增.8 表 3：16 年以来医药改革相关政策.11 表 4：与本次疫情防控相关的医药发债主体.13 表 5：医药发债主体财务基本面与利差一览.24 4 4 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 4 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 1.短期内疫情利好融资，医药需求或上行 1.1 近期支持防疫相关政策密集出台，医药融资旺盛，估值下行明显 近期针对新型冠状病毒感染肺炎疫情的金融支持政策主要支持湖北、疫情防控等相关领域，医药企业大量发行疫情防控债，2 月净融资额大幅上行至 193 亿，不少疫情防控债同主体票面较 1 月下行超 100BPS。2 月 1 日人民银行、财政部、银保监会、证监会、外汇局等发布关于进一步强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知，指出对募集资金主要用于疫情防控以及疫情较重地区金融机构和企业发行的金融债券、资产支持证券、公司信用类债券建立注册发行“绿色通道”，央行副行长潘功胜指出 2 月 3 日金融市场开市后，央行将提供充足的流动性；在疫情防控期间，央行将提供总计 3000 亿元低成本专项再贷款资金，要求获得再贷款资金的银行向应对疫情的重要医用、生活物资生产企业提供优惠利率的信贷支持，并对重点企业采取名单制管理。“对受疫情影响较大的批发零售、住宿餐饮、物流运输、文化旅游等行业，以及有发展前景但受疫情影响暂遇困难的企业，特别是小微企业，各金融机构不得盲目抽贷、断贷、压贷。”此外，交易商协会、证监会、上交所、票交所等也对注册地在湖北省等疫情严重地区的企业、债券募集资金用于疫情防控相关领域的提供支持。根据交易所协会“疫情防控债”十问十答，“对于募集资金用于疫情防控相关且金额占当期发行金额不低于 10%的债务融资工具均可添加（疫情防控债）标识”，2 月以来医药企业发行债券几乎全都是疫情防控债，且医药行业是其中唯一民企发行量最大，资金用于防疫比例最高的，疫情防控债发行规模来看，交运、综合、建筑、商贸、医药发行量最大，分别为 120、107、106、88 及 63 亿，其中非国企规模来看，医药、商贸最多分别为 59 及 34 亿，募集资金用途来看，医药防疫用途占比 34%，交运、综合、建筑、商贸占比分别为 15%、23%、10%及 20%。医药企业发行疫情防控债的类型和期限来看，大多以短融、超短融为主，平均期限为 1.18年。发行票面来看，相关主体融资成本也大幅下降，天士力 20 年以来 3 只超短融连续下降 204BPS，威高 2 月的短融较 1 月下降 168BPS，九州通 20 年的 4 只超短融连续下降 152BPS，科伦 2 月超短融比 1 月下降 69BPS。图 1：2 月医药企业净融资额大幅上行至 193 亿 5 5 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 5 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 资料来源：申万宏源研究 图 2：疫情防控债中医药民企发行量最大，用于防疫比例最高 资料来源：申万宏源研究 医药行业民企为主，18 年以来受违约潮影响、市场对民企担忧上行利差大幅走阔，此外行业推动医疗控费、带量采购短期内也带来冲击，今年 2 月以来受益于融资宽松等利差下行 9.5BPS。医药 48 个发债主体中，民企、地方国企、央企分别有32、11 及 4 个。分主体等级来看，AAA、AA+及 AA、AA-分别有 10、20、16 及2，其中民企 AAA 仅 1 家。18 年 3 月以来债券市场违约引发市场担忧，对民企债的风险溢价提高，由于医药行业主要以中低等级民企为主，行业利差整体大幅走阔，从从 3 月初的 51BPS 上行至 10 月初的 200BPS，18 年 10 月随着民企再融资支持政策不断推出，行业利差小幅修复至 12 月的 170BPS，19 底年行业利差微升至 203BPS，近期受本次疫情影响及金融政策支持防疫影响，行业融资旺盛，利差开始下降。2 月随着债市收益率整体下行，融资宽松，大多数行业利差下行，其中港口、医药、地产及钢铁下行最大，均超过 9BPS，其中受益于防疫需求上行和融资支持的医药民企利差平均下行 13BPS。分主体来看，人福医药、美年健康、天士力、九州通、景峰医-150.00-100.00-50.000.0050.00100.00150.00200.00250.002019/8/12019/9/12019/10/12019/11/12019/12/12020/1/12020/2/1总发行量(亿元)总偿还量(亿元)净融资额(亿元)-0.05 0.10 0.15 0.20 0.25 0.30 0.35 0.40-20 40 60 80 100 120 140总规模亿民企规模亿防疫用途占比(右)6 6 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 6 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 药、东阳光科等下降幅度最大，超额利差（债券收益率扣除同等级同期限中票收益率）均下行 30BPS 以上。图 3：行业发债主体民企为主 图 4：18 年至今行业利差高企 资料来源：wind，申万宏源研究 资料来源：wind，申万宏源研究 图 5：2 月医药民企利差整体下行 13BPS 图 6：人福医药、美年健康、天士力等利差下降最多 资料来源：wind，申万宏源研究 资料来源：wind，申万宏源研究 表 1：近期针对新型冠状病毒感染肺炎疫情的金融支持政策 日期 文件 机构 内容 2020/1/28 关于加强银行间市场自律服务，做好疫情防控工作的通知 交易商协会 对注册地在湖北省等疫情严重地区的企业，以及债务融资工具资金用于疫情防控相关领域的，交易商协会将建立注册发行服务绿色通道，切实做好疫情防控直接债务融资服务工作。2020/2/1 关于进一步强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通人民银行、财政部、银保监会、证监会、对募集资金主要用于疫情防控以及疫情较重地区金融机构和企业发行的金融债券、资产支持证券、公司信用类债券建立注册发行“绿色通321141发债主体民营企业地方国有企业中央国有企业公众企业-50.00-50.00 100.00 150.00 200.00 250.00医药超额利差BPS-18.00-16.00-14.00-12.00-10.00-8.00-6.00-4.00-2.00-2.00 4.00民企变动行业利差变动BPS-140-120-100-80-60-40-20-2月利差变动 7 7 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 7 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 知 外汇局 道”2020/2/1 记者会 人民银行 央行将提供总计 3000 亿元低成本专项再贷款资金，要求获得再贷款资金的银行向应对疫情的重要医用、生活物资生产企业提供优惠利率的信贷支持，并对重点企业采取名单制管理。2020/2/2 证监会有关部门负责人答记者问 证监会 对疫情防控期间到期的公司债券，发行人生产经营正常的，我会通过设立绿色通道等措施，支持发新还旧 2020/2/2 关于全力支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情相关监管业务安排的通知 上交所 对注册地在湖北等疫情严重省（区、市）的企业及债券募集资金用于疫情防控相关领域的，建立发行服务绿色通道。2020/2/5 国务院常务会议 支持银行向重点医疗防控物资和生活必需品重点企业包括小微企业，提供优惠利率贷款，由财政再给予一半的贴息，确保企业贷款利率低于 1.6%2020/2/6 关于减免重点疫区机构相关费用的通知、关于减免民营企业相关费用的通知 上清所 对符合国家政策的民营企业发行债券的发行登记费、付息兑付服务费，100%全额减免；对募集资金专项用于抗击疫情的债券的发行登记费和付息兑付服务费，100%全额减免。2020/2/6 关于支持新型冠状病毒感染的肺炎疫情防控有关税收政策的公告 财政部、税务总局 受疫情影响较大的困难行业（交通运输、餐饮、住宿、旅游）企业 2020年度发生的亏损，最长结转年限由 5 年延长至 8 年。对疫情防控重点保障物资生产企业为扩大产能新购置的相关设备，允许一次性计入当期成本费用在企业所得税税前扣除。2020/2/7 强化疫情防控重点保障企业资金支持的紧急通知 财政部、发展改革委、工业和信息化部、人民银行、审计署 规范疫情防控重点保障企业名单管理；央行向 9 家全国性银行和疫情防控重点地区地方法人银行发放专项再贷款；每月专项再贷款发放利率为上月一年期 LPR 减 250 基点；金融机构对企业贷款利率上限为最近一次一年期 LPR 减 100 基点。2020/2/7 NAFMII“疫情防控债”十问十答 交易商协会“绿色通道”的运行机制是“对湖北省等疫情较重地区的企业、受疫情影响较大行业的企业，以及募集资金主要用于疫情防控相关领域的企业”做到“即报即办、特事特办”2020/2/26 央行 人民银行认真贯彻稳健的货币政策要更加注重灵活适度的要求，在前期已经设立 3000 亿元疫情防控专项再贷款的基础上，增加再贷款再贴现专用额度 5000 亿元，同时，下调支农、支小再贷款利率 0.25 个百分点至 2.5%。资料来源：申万宏源研究 1.2 2003 年非典期间 4-5 月行业盈利增速明显上行 03 年非典关注度集中在 4-5 月，医药企业盈利、收入增速在 5 月达到全年高点，化学制药、中药、生物制药等均明显受益，医疗器械受现场检验、运输受阻等负面影响。2003 年非典时期主要分为三阶段：第一阶段 大致从 2002 年 11 月出现首例病情到 2003 年 3 月中旬，市场整体对非典疫情的了解和认知不足；第二阶段大致从2003 年 3 月中旬至 2003 年 5 月初，期间随着非典疫情发酵，市场认知逐步加深，标志性的时间是2003年4月16日WHO正式宣布非典致病原为一种新的冠状病毒，8 8 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 8 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 并命名为 SARS 病毒。第三阶段大致从 5 月中旬至 7 月中旬，随着非典疫情防控举措生效及气温回升，新增病例人数逐步减少，市场恐慌情绪得到缓解，7 月 13 日，全球非典患者人数、疑似病例不再增长，也基本宣告非典疫情结束。非典疫情带动医药制造行业需求明显上行，根据国家统计局的统计 03 年 4-5 月医药制造行业及各个子行主营业务收入、利润增速明显提高，1-5 月医药制造业主营业务收入、利润总额增速分别上行至 22%及 42%，下半年随着非典疫情结束需求下行累计增速分别回落至 19%及 26%，略好于 02 年。子行业来看，化学药品原药制造、制剂制造、中药饮片、中成药、生物生化制品等行业均明显受益。但是医疗仪器及设备制造行业却呈现上半年盈利承压下半年增速上行的格局，结合当时上市公司的数据，发现主要是受非典影响，附加值较高的医疗设备物流运输不畅、人员交流不通，设备配置、维修遇到困难等，销售遇困且原材料上涨；即使转产抗“非典”急需的小型设备和移动式 X线机，虽然大部分为政府指令性产品，但实际是微利甚至不盈利。下半年随着非典疫情结束，交运、人流等恢复公司的经营生产才逐步顺利。表 2：医药类企业在 03 年非典期间 4-5 月普遍收入、盈利大增 医药制造业:主营业务收入%医药制造业:利润总额%化学药品原药制造:主营业务收入%化学药品原药制造:利润总额%化学药品制剂制造:主营业务收入%化学药品制剂制造:利润总额%中药饮片加工:主营业务收入%中药饮片加工:利润总额%生物、生化制品的制造:主营业务收入%生物、生化制品的制造:利润总额%医疗仪器设备及器械制造:主营业务收入%医疗仪器设备及器械制造:利润总额%2002-02 20 31 23 42 19 41 36 5 137 2002-03 20 39 19 54 21 53 32 54 169 2002-04 20 28 19 49 20 30 32 22 125 2002-05 17 26 18 30 18 33 14 30 57 2002-06 17 25 17 28 17 28 21 41 30 2002-07 18 25 17 30 20 31 19 38 33 2002-08 17 24 16 25 19 27 15 36 21 2002-09 17 28 16 33 18 35 17 32 22 2002-10 18 25 17 31 19 31 17 25 15 2002-11 17 26 16 24 18 34 17 24 14 2002-12 16 23 14 18 18 35 17 24 8 2003-02 19 32 19 85 22 39 16 18 20 21 30 38 2003-03 20 36 17 79 22 36 13 20 22 34 22-16 2003-04 21 40 18 72 23 49 18 28 30 43 12-19 2003-05 22 42 19 81 24 45 18 31 35 56 15 9 2003-06 21 38 19 78 23 39 16 19 29 37 27 38 2003-07 19 35 16 67 21 39 15 20 26 23 24 52 2003-08 19 30 15 59 21 36 13 6 30 23 18 30 2003-09 18 28 15 50 20 35 12 7 24 18 17 45 9 9 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 9 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 2003-10 19 27 17 50 20 31 13 8 22 14 19 63 2003-11 19 29 17 46 20 32 14 3 23 23 19 22 2003-12 19 26 19 44 21 33 12 5 22 21 18 29 2004-02 13 13 8-8 16 17 9-17 26 98 23 127 2004-12 17 9 17-11 18 16 14 8 22 14 18 49 资料来源：wind，国家统计局，申万宏源研究 注：数据为累计同比数据 2.行业改革带来挑战，长期有望带动集中度提高 19 行业盈利整体放缓，近年医疗控费、带量采购等政策持续推进，长期利好研发能力强、资金实力强、的主体提升市占率，但改革期对企业盈利带来一定不确定性。从医疗行业长期趋势来看，随着我国人口老龄化、人均收入增长等相关刚性需求在加大，行业周期性弱，但随我国经济增速整体放缓，10 年以来行业利润总额增速在 15%左右，19 年以来行业利润增速明显下行，全年降至 5.90%。与近几年医疗行业加快改革、医疗控费、带量采购等有关。医疗控费是国家的一项长期政策，2015 年国办印发关于城市公立医院综合改革试点的指导意见，2016 年国务院又印发“十三五”深化医药卫生体制改革规划，两次政策均强调，力争到 2017年，试点城市公立医院药占比（不含中药饮片）总体降到 30%左右；百元医疗收入（不含药品收入）中消耗的卫生材料降到 20 元以下。随着两票制、带量采购、一致性评价等全面推开给医疗企业研发、控费、资金管理等带来了较大的挑战，行业内分化将进一步加剧。图 7：19 年底医药制造行业利润总额增速降至 5.90%资料来源：申万宏源研究 -10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.002002-022002-102003-062004-022004-102005-062006-022006-102007-062008-022008-102009-062010-022010-102011-062012-022012-102013-062014-022014-102015-062016-022016-102017-062018-022018-102019-06医药制造业:主营业务收入:累计同比医药制造业:利润总额:累计同比 1010 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 10 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 医药制造业：一致性评价、带量采购对企业降费、保质带来多方面挑战。我国目前大部分药企以仿制药生产为主，占比 95%以上，主要是专利即将到期或者已经到期的药品仿制药，是政府价格管制的重点。16 年 3 月 5 日国务院办公厅印发关于开展仿制药质量和疗效一致性评价的意见，要求 2007 年 10 月 1 日前批准上市的化学药品仿制药口服固体制剂在 18 年底之前完成一致性评价，特殊品种在 2021 年底之前完成，逾期未完成的，不予再注册。18 年 12 月 28 日，国家药品监督管理局发布关于仿制药质量和疗效一致性评价有关事项的公告，对通过仿制药质量和疗效一致性评价的品种优先纳入国家基本药物目录（2018 年版），未通过的逐步调出目录，另外，不再统一设置基本药物评价时限要求。对制药企业提高产品质量提出要求。此外，针对药价虚高问题带量采购相关政策推出，2017 年 1 月国务院办公厅关于进一步改革药品生产流通使用政策的若干意见 进一步提高医疗机构在药品集中采购中的参与度。18 年 3 月国务院办公厅印发关于改革完善仿制药供应保障及使用政策意见，要求加快推进仿制药质量和疗效一致性评价。18 年 11 月审议通过国家组织药品集中采购试点方案，11 月 15 日 11 个试点地区联合采购办公室发布4+7 城市药品集中采购文件。18 年 11 月 6 月，首批“4+7”带量采购招标结果显示拟中标药品价格平均降幅 52%，最高降幅 96%。2019 年 9 月，国家医保等发布关于国家组织药品集中采购和使用试点扩大区域范围的实施意见，药品集中采购在全国范围内推开。2020 年 3 月 15 日国务院印发关于深化医疗保障制度改革的意见继续强调，协同推进医药服务供给侧改革，深化药品、医用耗材集中带量采购制度改革。治理药品、高值医用耗材价格虚高。国家带量采购政策，通过促进竞争，推动药品降价和仿制药替代，医药制造企业在这一政策下，必须在确保药品质量的前下降低制造成本和管理费用，行业内企业仍将承受较大的经营压力。长期利好创新实力强、控费能力强、规模较大的龙头企业提高市占率。医疗器械行业：20 年推动高耗材行业带量采购带来降价压力。2020 年 1 月 10日，全国医疗保障工作会议上明确提出，要做好集中采购药品和医用耗材的落地。2020 年 1 月 14 日国家卫健委印发第一批国家高值医用耗材重点治理清单，18种高值耗材被纳入重点治理，预计 2020 年高值耗材整顿治理工作将加快推进，高值耗材也将迎来带量采购。此前，安徽、江苏两地早有对部分耗材开展带量采购。2019年年底，北京、天津、河北三地医疗保障局也联合签订了京津冀药品医用耗材集中采购合作框架协议。从安徽的谈判结果来看，骨科脊柱类材料国产品类平均降价55.9%，进口品类平均降价40.5%，总体平均降价53.4%，单个组件降幅高的达95%；人工晶体国产品类平均降价18.1%，进口品类平均降价20.9%，总体平均降价20.5%。随着国家医改政策的推进，高值耗材行业需要应对降价压力，长期来看，利好产品质量优秀、综合实力强的相关龙头提高市场份额。医药流通领域：两票制推动行业整合，回款周期拉长对企业资金运营带来挑战。“两票制”是指药品从药厂卖到一级经销商开一次发票，经销商卖到亿元再开一次发票，以“两票制”替代七票、八票等，减少流通环节层层盘剥，每个品种的一级经销商不得超过两个。17 年 1 月国务院医改办会同国家卫生计生委等 8 部门联合下发通 1111 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 11 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 知，要求综合医改试点（区、市）和公立医院改革试点城市的公里医疗机构率先推行药品采购“两票制”。18 年两票制全面落地实施，行业整合增加，一方面有利于规模大、销售能力强、规范性强的流通企业进一步提高市占率。短期内受“两票制”政策影响，医药纯销业务占比提升，拉长了回款周期（二级以上中高端医疗机构在医药流通链条上具有优势地位应收账款周期较长）、流通企业资金周转能力面临一定挑战。整体来看，大型医药流通企业的规模优势凸显，医药零售连锁化也成为行业发展方向。中药：关注成本控制、质量保证方面等风险，中药注射剂明显受限。中药材地域性较为明显，且药材产量和质量受自然气候影响较大，在种植、加工过程中土壤条件以及采摘、晾晒、加工方法等差异也会导致品质存在一定差别，较难标准化。近年来，中药不合格率一直高于化学药。此外，中药注射剂因不良反应案例较多，在 19 年 8月推出最新版的国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录中，重点对抗生素、营养制剂、中药注射剂等药品限定了支付范围，中药注射剂使用受到了很大的限制。表 3：16 年以来医药改革相关政策 概述 时间 发文部门 政策 主要内容 一致性评价 2016/3/5 国务院办公厅 关于开展仿制药质量和疗效一致性评价的意见 2007 年 10 月 1 日前批准上市的化学药品仿制药口服固体制剂在 18 年底之前完成一致性评价，特殊品种在 2021年底之前完成，逾期未完成的，不予再注册。医疗控费 2016/12/27 国务院 “十三五”深化医药卫生体制改革规划 力争到 2017 年，试点城市公立医院药占比（不含中药饮片）总体降到 30%左右；百元医疗收入（不含药品收入）中消耗的卫生材料降到 20 元以下。两票制 2017/1/11 国务院、国家卫生计生委等 关于在公立医疗机构药品采购中推行“两票制”的实施意见（试行）公立医疗机构药品采购中逐步推行“两票制”，鼓励其他医疗机构药品采购中推行“两票制”。两票制 2017/1/24 国务院办公厅 国务院办公厅关于进一步改革完善药品生产流通使用政策的若干意见 加快推进已上市仿制药质量和疗效一致性评价，推行药品购销“两票制”。进一步提高医疗机构在药品集中采购中的参与度。控费 2017/4/21 国家卫计委 关于全面推开公立医院综合改革工作的通知 要求 7 月 31 日前，所有地市出台城市公立医院综合改革实施方案；一致性评价 2018/3/21 国务院办公厅 国务院办公厅关于改革完善仿制药供应保障及使用政策的意见 加快推进仿制药质量和疗效一致性评价工作 控费 2018/8/24 国家卫健委等9 部门 2018 年纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风专项治理工作要点 通过打击流通领域的腐败和商业贿赂等行为避免过度医疗，节省医疗总费用。2018/10/25 国家卫健委 国家基本药物目录(2018 年版）目录调整在覆盖临床主要病种的基础上，重点聚焦癌症、儿科、慢性病等病种。集中采购 2018/11/14 中央全面深化改革委员会第五次会议 国家组织药品集中采购试点方案 集中采购主要是以完善带量采购方法换取更优惠的价格 1212 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 12 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 集中采购 2018/11/15 11 个试点地区联合采购办公室 4+7 城市药品集中采购文件 首批“4+7”带量采购招标结果显示拟中标药品价格平均降幅 52%，最高降幅 96%2018/11/26 国家卫健委 关于加快药学服务高质量发展的意见 提出坚持公立医院药房的公益性，公立医院不得承包、出租药房，不得向盈利性企业托管药房。2018/12/19 国家卫健委 关于做好辅助用药临床应用管理有关工作的通知 对于辅助用药进行严格监管，严控药占比。明确辅助用药范围，加强临床铺助用药监管。一致性评价 2018/12/28 国家药品监督管理局 关于仿制药质量和疗效一致性评价有关事项的公告 对通过仿制药质量和疗效一致性评价的品种优先纳入国家基本药物目录（2018 年版），未通过的逐步调出目录，另外，不再统一设置基本药物评价时限要求。集中采购 2019/1/17 国务院 国务院办公厅关于印发国家组织药品集中采购和使用试点方案的通知 选择北京等 11 个城市，从通过质量和疗效一致性评价的仿制药对应的通用名药品中遴选试点品种，国家组织药品集中采购和使用试点，实现药价明显降低 2019/1/18 国家卫生健康委、国家中医药管理局 关于进一步加强公立医疗机构基本药物配备使用管理的通知 规范了医疗机构的基本药物使用。2019/4/17 国家医保局 2019 年国家医保药品目录调整工作方案 进一步提高参保人员用药保障水平，规范医保用药管理。2019/7/1 国家卫健委和国家中医药管理局 第一批国家重点监控合理用药药品目(化药及生物制品)要求各地对神经节苷脂等 20 种药品的使用进行重点监控。中药注射剂 2019/8/20 国家医保局、人力资源社会保障部 国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录 重点对抗生素、营养制剂、中药注射剂等药品限定了支付范围 2019/8/26 全国人大常委 中华人民共和国药品管理法 加强药品监督、提高药品质量、促进医药卫生事业 集中采购 2019/9/30 国家医保局等9 部委 关于国家组织药品集中采购和使用试点扩大区域范围的实施意见。药品集中采购在全国范围内推开 2019/10/15 国家药监局 药品注册管理办法(征求意见稿)、药品生产监督管理办法(征求意见稿)、药品经营监督管理办法(征求意见稿)为建立科学、严格的药品监督管理制度，确保药品管理法有效贯彻执行，国家药监局组织起草了上述三份管理办法。集中采购 2019/11/29 国务院 关于以药品集中采购和使用为突破口进一步深化医药卫生体制改革若干政策措施的通知 从药品、医疗、医保改革和行业监管四个方面提出了 15项改革举措 控费 2019/12/6 国家医疗保障局 关于做好当前药品价格管理工作的意见 贯彻落实党中央、国务院关于药品保供稳价工作的决策部署，进一步完善药品价格形成机制 2018/12/12 国家卫健委 关于做好辅助用药临床应用管理有关工作的通知 对辅助用药临床管理目录中的全部药品进行重点监控 集中采购 2019/12/28 国家医保局、国家卫健委 关于做好 2019 年国家医保谈判药品落地工作的通知 要求各省级医保部门在规定期限内将 97 个医保谈判药品在省级药品集中采购平台上直接“挂网”，确保新版医保目录及时落地。高耗材治理 2020/1/14 国家卫健委 第一批国家高值医用耗材重点治理清单 18 种高值耗材被纳入重点治理 集中采购 2020/3/5 国务院 关于深化医疗保障制度改革的协同推进医药服务供给侧改革，深化药品、医用耗材集中 1313 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 13 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 意见 带量采购制度改革。治理药品、高值医用耗材价格虚高。资料来源：申万宏源研究 3.哪些主体与防疫支持相关 为了更好的寻找医药行业哪些主体与此次新型冠状病毒感染肺炎疫情防控密切相关，我们根据公司公告、新闻、国家卫生健康委办公厅发布的新型冠状病毒感染的肺炎诊疗方案等，结合公司的主营业务等进行了梳理。制药企业方面，与防疫需求相关的主体及相关产品有，华润医药的华润双鹤输液产品、华润三九注射剂等；东阳光的奥司他韦、双氧水、次氯酸钠等；科伦药业的大输液产品、利巴韦林注射液；华东医药的百令胶囊；海普瑞的依诺肝素钠制剂；华北制药的阿莫西林、阿莫西林克拉维酸钾及相关原料药等，其中华润医药、东阳光、科伦药业及华东医药规模及财务指标排名均在行业前 1/2。医药器械及服务方面，威高集团的输液器等业务、润达医疗的体外诊断仪器和配套试剂、乐普医疗的额温枪、血氧仪、制氧机、监护仪等，其中威高、乐普医疗规模及财务指标排名均在行业前 1/2。医药商业方面，国药控股、九州通、上海医药等在医疗物资采购供应方面都做出较大贡献，规模及财务指标排名均在行业前 1/2。中药企业方面，广药集团的板蓝根等、香雪制药的抗病毒口服液、康恩贝的蓝芩颗粒、复方甘草浙贝氯化铵片等，其中广药集团规模及财务指标排名均在行业前 1/2。关注防疫支持相关医药企业的投资机会，其中财务基本面及规模处于行业 1/2 左右的央企有华润医药、国药控股，国企有润达医疗、上海医药、广药集团，民企有东阳光、科伦药业、海普瑞、威高、九州通等，其中 2 月底超额利差大于 100BPS 的主体有东阳光、海普瑞、威高、九州通，建议关注相关主体中短期投资机会。表 4：与本次疫情防控相关的医药发债主体 简称 二级 超额利差 企业属性 最新主体评级 财务排序 规模排序 防疫直接相关产品/服务 受影响占比 华润 1 央企 AAA 24 3 华润双鹤输液产品、华润三九注射剂 18 年相关收入占比 2.35%左右 东阳光 化学制药 376 民企 AA+35 10 奥司他韦、双氧水、次氯酸钠等 公司医药制造18年收入47亿，占比21%，毛利为49%。科伦药业 化学制药 33 民企 AA+37 21 大输液产品、利巴韦林注射液 18 年公司输液业务收入 98.8 亿，占总收入比为 60%，输液业务毛利 71%华东医药 化学制药 4 民企 AA+1 30 百令胶囊 百令胶囊 18 年销售收入超 20 亿元，占医药制造板块收入 82.38 亿的 24%以上，总收入占比 6.5%以上 海普瑞 化学制药 261 民企 AA+36 36 依诺肝素钠制剂 18 年公司依诺肝素制剂收入 10.30 亿元，占总收入的21.39%，毛利率为 55.81%华北制药 化学制药 242 国企 AA 52 32 阿莫西林、阿莫西林克拉维酸钾及相关原18 年公司抗感染类药物收入 56.42 亿元，占总收入比61.23%，毛利率 39.55%。1414 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 14 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 料药 威高 医疗器械 285 民企 AA+25 11 输液器械 18 年输液器、注射器、医用针制品、预灌封注射器、血袋制品、采血产品分别为 17.6、15.3、11.96、9.7、3.5及 1.4 亿合计 59.2 亿，占收入 36%。润达医疗 医疗服务 国企 AA 27 45 体外诊断仪器和配套试剂 18 年体外诊断自产产品收入 2.17 亿元，占比 3.63%，毛利率 63.01%；体外诊断产品经销收入 57.48 亿元，占比 96.37%，毛利率 26.