餐饮行业火锅产业链剖析报告：围炉聚炊欢呼处火锅经济百味融未来趋势几何？-20190812-安信证券-46页.pdf

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。火锅产业链剖析报告：火锅产业链剖析报告：围炉聚炊欢呼处围炉聚炊欢呼处，火锅经济百味融，未来趋势几何？火锅经济百味融，未来趋势几何？目前市场对于火锅产业链宏观目前市场对于火锅产业链宏观层面层面分析较多，而对未来产业链上中下游及对应供需分析较多，而对未来产业链上中下游及对应供需两端的细分趋势分析较少。两端的细分趋势分析较少。对此，本文的重点在于分析未来各细分领域的趋势及原因，进而分析具备哪些核心能力的企业能把握机会胜出，并提出相关投资建议。大发展的火锅行业供需端格局仍存较多变革，真正能把握住产业链上、中、下游大发展的火锅行业供需端格局仍存较多变革，真正能把握住产业链上、中、下游变革趋势的企业有望中长期领跑行业成长。变革趋势的企业有望中长期领跑行业成长。市场对火锅行业在可复制性+需求拉动下的好赛道预期一致，但随更多资本流入该赛道，产业链在中长期维度下变革加大的趋势尚未引起市场关注，我们认为有能力把握住供需中长期变革趋势的企业更有望成为一家长跑龙头，具备更长远成长潜力。1）产业链上游：为养殖基地和蔬菜生产基地等原材料供应商，行业高度分散，目前体量超 1000 亿，未来上下游融合及供应链专业化有望成为风口赛道，布局完善企业有望进一步降本提效和突出优质食材的优势。2）产业链中游：包括火锅底料、火锅蘸料和火锅丸料等供应商（2025 年市场规模预计 400 亿元，1825 年行业 CAGR 预计 12%）。我们认为中游作为同时面向 B、C 两端的企业，若想领跑对企业自身实力有更高要求，未来在中游产品 B 端定制化、C 端潮流化趋势下，产品矩阵竞争以及渠道加速下沉竞争将为下一阶段的主题，未来更具备大规模低成本生产优势、定制柔性化生产能力、产品矩阵更合理且丰富、以及经销商渠道管理优势较好的企业成长性在行业内预计更加突出（火锅底料颐海、天味市占率仅 8%和 7%，龙头集中度均存在较大提升空间）；3）产业链下游：主要为火锅餐饮门店，行业趋势为连锁化推进、品牌力更重要、以及差异化定位进一步细化等变革，未来管理能力、品牌力优质并且定位精准的企业将脱颖而出。预计 2022年市场空间超 7000 亿，目前 CR5 仅 5.5%，对标海外易标准化的西餐领域，火锅门店集中度仍将继续提升。上游：中下游龙头实现降本提效上游：中下游龙头实现降本提效+优质食材优势的必布局领域，规模化集采优质食材优势的必布局领域，规模化集采+上游上游延伸布局成产业趋势。延伸布局成产业趋势。火锅食材直接呈现给消费者，因此会影响火锅品质及品牌力，对上游食材的把控至关重要。随着消费者对食材品质关注度提升+企业降低成本驱动，传统分散采购模式难以满足需求，规模化集采+上游延伸布局成产业趋势。1）变革一：中下游与上游签订长期协议或自建生产基地，最大限度保证食材品质，叠加火锅行业产业链较短且上游农产品行业进入壁垒低，产业链打通管理具备可行性，上下游呈日益密切趋势。国内大型火锅企业均加紧上游布局，海底捞有扎鲁特旗供应羊肉；呷哺呷哺合作建立蔬菜基地；小肥羊、小尾羊都有自营养殖基地，火锅上下游加速一体化成趋势。2）变革二：下游自建物流供应体系或使用第三方 B2B 餐饮供应链平台降本提效。规模化集采减少中间环节并提高了中下游议价能力，且中央厨房+统一配送的布局进一步提升高峰时段产能，降低一线厨房加工任务量。此外，受益物联网技术发展，火锅餐饮龙头可实现数据分析预测和方案规划，供应链发展具备更有利环境，拉大与中小火锅企业的优势。呷哺呷哺、巴奴等均建立现代化的物流和央厨体系，同时海底捞集团旗下的蜀海等餐饮供应链 B2B 平台也逐渐崛起。中游：中游：从从供给、需求维度供给、需求维度看看：供给端标准化，需求端定制化：供给端标准化，需求端定制化&潮流化潮流化为趋势为趋势，具备，具备规模化生产规模化生产和和定制化柔性生产定制化柔性生产的的天味、颐海有望天味、颐海有望受益。受益。1）供给端：目前，火锅底料的 CR5 集中度在 17 年仍仅 30%，较多中小企业仍依托半自动人工生产线供货。但随下游火锅门店连锁化趋势推荐并对口味稳定性要求更高，高自动工厂化生产的火锅底料口感稳定性更优+成本更低，成为品牌火锅店的首选。考虑到高度自动化生产线Tabl e_Ti t l e 2019 年年 08 月月 12 日日 餐饮餐饮 Tabl e_BaseI nf o 行业深度分析行业深度分析 证券研究报告 投资评级投资评级 领先大市领先大市-A 维持评级维持评级 Tabl e_Fi rst St oc k 首选股票首选股票 目标价目标价 评级评级 天味食品 603317-海底捞 6862.HK-Tabl e_C hart 行业表现行业表现 资料来源：Wind资讯%1M 3M 12M 相对收益相对收益-2.71-7.03-24.09 绝对收益绝对收益-6.72-9.63-17.38 刘文正刘文正 分析师SAC 执业证书编号：S1450519010001 021-35082109 相关报告相关报告 好赛道好企业，剖析海底捞成功秘笈 2018-05-22-18%-12%-6%0%6%12%18%2018-082018-122019-04餐饮 沪深300 2 1 9 8 5 1 8 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 8 1 2 1 5:5 1每日免费获取报告1、每日微信群内分享7+最新重磅报告；2、每日分享当日华尔街日报、金融时报；3、每周分享经济学人4、行研报告均为公开版，权利归原作者所有，起点财经仅分发做内部学习。扫一扫二维码关注公号回复：研究报告加入“起点财经”微信群2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。对企业存在研发壁垒和资金壁垒，生产技术落后的中小企业或加速出清，推动颐海国际和天味食品等龙头市占率提升。2）需求端：To B 需求：下游连锁火锅企业扩张下对于中游话语权增强，且为实现口味差异化预计将寻求与中游企业的定制合作。中游若实现定制生产需要将麻味、辣味、香味提取出来进行调和并实施模块化和柔性化生产，对技术要求较高。天味等龙头目前已具备提色、提辣、提麻、提香等模块化研发技术，可大幅降低 B 端定制化成本，拉大与不能柔性化生产的小企业差距。公司还将计划新建两处研发中心并新增定制餐调产能 1.2 万吨，定制餐调业务成长可期。To C 需求：C 端消费者追求潮流个性，为热点单品开发创造环境，小龙虾、榴莲等食品走红已验证逻辑。研发反应速度快，热点把握精准的企业优势凸显。目前，天味、颐海等纷纷跟踪热点开发老火锅、小龙虾等周边热门单品，增速明显。随着 B、C 端需求的变迁，拥有柔性定制研发实力和对市场反应迅速的龙头有望受益。中游：从产品、渠道维度看：产品端品类更中游：从产品、渠道维度看：产品端品类更细分定位化细分定位化，渠道端下沉，渠道端下沉&线上发力线上发力为为趋势趋势，未来未来产品定位产品定位更更清晰清晰精准精准+矩阵丰富矩阵丰富，以及渠道以及渠道下沉突出下沉突出的企业的企业有望有望受益受益。1）产品端：我们复盘了火锅底料发展历史及红 99 在 201317 年市占率的变迁可看出，随着标准化生产技术的成熟，火锅底料龙头之间的产品差距已开始缩小，若想单一依靠几款经典款占领大多数市场的时代已过。叠加下游火锅品牌等更多新晋玩家纷纷进入行业并多元化产品矩阵，目前多层次的竞争格局已初显传统调味料供应商的产品定位高性价比，新进入企业的产品趋向中高端，且传统辣味锅底品类更细分化，新口味层出不穷。我们认为火锅底料产品端的竞争将转向企业产品精准定位+品类矩阵扩张的全面竞争，未来计划扩大自身产品品类+强化细化产品市占率将成为主线。2）渠道端：经销商渠道占比中游企业销售渠道大部分，预计渠道端的扩张及竞争将是未来中游扩张的重点。天味、颐海均已开展渠道下沉进程+线上渠道布局（线上购物便利、选择种类多，符合目前消费主力喜好，目前规模尚小，发展空间巨大），未来拥有良好渠道基础和渠道管理能力的企业优势凸显。下游：未来将呈现出三大趋势：餐厅经营从独立走向连锁下游：未来将呈现出三大趋势：餐厅经营从独立走向连锁+“品牌力品牌力”作用更显著作用更显著+川味川味火锅的差异化定位将火锅的差异化定位将更更显著，显著，预计具有优质管理能力、品牌力和定位精准的企预计具有优质管理能力、品牌力和定位精准的企业业有望有望受益。受益。1）从独立走向连锁：连锁火锅店通常品牌力强、设施更好、成本更低，经营市占率将扩大。目前我国餐饮行业连锁餐厅营收占比约 19%，预计火锅行业 2025年连锁餐厅营收占比近 30%。连锁经营下，管理及复制能力将成为核心竞争，“师徒制”下的海底捞未来 3 年仍有望快速开店受益。2）“品牌力”作用更显著：顾客层面驱动力：品质化升级下消费者对试错成本和品牌认可度提升；社交网络兴起使得品牌转播更快且面更大（例如海底捞借助“好服务”使得品牌快速传播），强品牌力者可吸引更多流量。企业自身驱动力：客流吸引能力决定租金高低，强品牌力塑造成企业核心布局要素。因此，在内外层面双驱动下，未来品牌力作用将继续提升，推动企业进一步强化品牌力和开发更多衍生品最大化价值。3）产品定位更细化：川味火锅辣味锅底普通人难以分辨，因此差异化定位的重点将集中在易辨认的食材特色、餐厅服务和场景打造等细分维度。成功的关键在于契合消费者长期需求，博人眼球而忽视需求的创新定位如脏脏锅，各类装修主题火锅店热度或难持续；海底捞定位好服务，呷哺定位“一人食+高性价比”等更符合长期需求。投资建议：投资建议：1）中游行业供给端标准化工厂生产趋势明显，需求端 B、C 端展现定制、潮流新动向，产品矩阵更加细化，渠道端扩张下沉加速，未来具备领先生产能力、研发能力、渠道管理能力并且产品矩阵定位清晰品类丰富的企业将受益，推荐天味食品，建议重点关注颐海国际。2）下游餐厅经营将从独立迈向连锁，品牌力作用更加显著，差异化定位也会更加细化。我们认为具有优质管理能力+强复制+品牌力+定位精准的企业更有望成长为龙头，推荐海底捞，建议重点关注呷哺呷哺。风险提示：风险提示：1 1）门店扩张不及预期；）门店扩张不及预期；2 2）食品安全问题；）食品安全问题；3 3）渠道）渠道开拓开拓不及预期等。不及预期等。2 1 9 8 5 1 8 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 8 1 2 1 5:5 1行业深度分析/餐饮 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。内容目录内容目录 1.火锅行业：“标准化”造就好赛道，未来发展大有可为火锅行业：“标准化”造就好赛道，未来发展大有可为.8 1.1.扩张基础好+需求拉动：火锅行业是中式餐饮的优质赛道.8 1.2.火锅产业链条清晰，发展空间广阔.8 2.上游：生产、供应两发力，产业链一体化可期上游：生产、供应两发力，产业链一体化可期.11 2.2.变革的两个发力点：上下游融合和供应链体系专业化.12 2.2.1.融合上游保障品质，下游加速自建基地进程.12 2.2.2.专业供应体系提高效率，平台型公司崛起.13 3.中游：四维度新动向精彩纷呈，研发力和渠道力必不可少中游：四维度新动向精彩纷呈，研发力和渠道力必不可少.18 3.1.供给端：下游标准化加剧中游马太效应，工厂化生产将成主流.18 3.2.需求端：B 端 C 端需求分化，研发优势扩大.20 3.2.1.B 端：量身定制，柔性生产必不可少.20 3.2.1.1.下游话语权增强，带动定制餐调需求崛起.20 3.2.1.2.柔性定制能力是破局关键.22 3.2.2.C 端：推陈出新，热点细分单品蓄势待发.23 3.3.产品端：“单品为王”时代已过，细分品类大爆发.25 3.3.1.行业发展初期，产品起决定性作用.25 3.3.2.标准化生产技术逐渐成熟，产品端差距收窄.25 3.3.3.下游餐企强势入局，加剧行业竞争.26 3.3.4.差异化竞争时代，多层次格局初显.27 3.3.5.打造定位清晰，品类丰富的产品矩阵为产品端竞争主线.30 3.4.渠道端：渠道扩张加速，低线城市和线上渠道将为开拓重点.31 4.下游：连锁经营大步迈进，品牌优质与定位精准者称王下游：连锁经营大步迈进，品牌优质与定位精准者称王.35 4.1.连锁经营成为火锅行业新动向，管理能力将成必争之地.35 4.2.内应外合，品牌力将成为火锅店的最宽护城河.37 4.3.差异化创新百花齐放，定位精准是关键.40 5.投资建议投资建议.43 6.风险提示风险提示.44 图表目录图表目录 图 1：火锅产业链研究框架图谱.7 图 2：火锅店后厨的标准化配菜.8 图 3：火锅的麻辣口味具有成瘾性.8 图 4：火锅产业链分为上、中、下游三个环节.9 图 5：火锅底料发展空间 2025 年超 400 亿（单位：亿元）.9 图 6：2015 年火锅底料行业 CR5 占比 30%左右.9 图 7：火锅料制品市场竞争格局集中度有待提升.10 图 8：火锅行业收入增长迅速（单位：亿元）.10 图 9：2017 年火锅行业 CR5 市占率仅 5.5%.10 图 10：普通中式餐饮经过烹饪后食材本身风味被掩盖.11 图 11：火锅食材直接面对消费者.11 图 12：上游餐饮供应环节的两个发力点.12 图 13：火锅产业链较短.13 图 14：德庄火锅花椒基地和辣椒基地.13 2 1 9 8 5 1 8 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 8 1 2 1 5:5 1行业深度分析/餐饮 4 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图 15：供应链采购议价能力较强.14 图 16：B2B 餐饮平台可省去中间商环节.14 图 17：大数据可以提升供应链效率.14 图 18：云鸟配送的运输管理系统.14 图 19：中央厨房供应体系.15 图 19：呷哺呷哺冷链物流体系.15 图 20：巴奴火锅央厨体系.15 图 21：蜀海全国七大物流中心.16 图 22：餐饮供应链 B2B 平台众多玩家入局.16 图 23：传统火锅底料炒制技术难以标准化.18 图 24：工厂化火锅底料生产线.18 图 25：川菜调料的工艺流程涉及多种高新技术工艺.19 图 26：安井食品“低值水产蛋白的重组加工与产业化”生产技术被列入国家课题.20 图 27：黄焖鸡米饭席卷全国.21 图 28：面向下游开发的黄焖鸡调料.21 图 29：天味食品部分定制餐调客户.21 图 30：颐海国际部分定制餐调客户.21 图 31：定制餐调客户的培养过程.22 图 32：天味食品定制餐调客户数量逐年增加.23 图 33：颐海国际第三方餐饮定制客户数量逐年增加.23 图 34：2018 年中国各年龄段消费意愿（单位：点）.23 图 35：消费者在食品消费上追求潮流和个性.23 图 36：近年来小龙虾消费量连创新高.24 图 37：榴莲走红带动各类周边单品.24 图 38：天味研发费用保持在 2000 万元以上（单位：万元）.24 图 39：颐海国际产品项目制贴近市场.24 图 40：颐海国际自热小火锅.25 图 41：天味食品和颐海国际推出小龙虾调料.25 图 42：红九九火锅底料经典单品.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 43：2013 年“红 99”火锅料市场占比领先.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 44：火锅底料部分加工流程.26 图 46：火锅底料产品端竞争变化.26 图 45：火锅底料市场参与者的三种类型.27 图 46：底料行业发展历程.28 图 46：火锅底料市场消费定位.29 图 47：德庄火锅底料按照辣度细分品类.30 图 48：呷哺呷哺推出各种底料新鲜品类.30 图 49：天味食品大红袍四川印象系列定位高端.30 图 50：天味食品打造定位清晰的产品矩阵.30 图 48：天味食品火锅底料单价及增速（单位：元/kg，%）.31 图 49：天味火锅底料销量及增速(单位：万吨).31 图 51：新品手工老火锅次年开始放量（单位：百万元）.31 图 52：新品手工清油老火锅次年开始放量（单位：百万元）.31 图 53：天味食品各渠道收入中经销商占比最大.32 图 54：颐海国际剔除关联方业务后经销商占比最大.32 2 1 9 8 5 1 8 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 8 1 2 1 5:5 1行业深度分析/餐饮 5 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图 57：近年来低线城市社零增速高于一二线（单位：%）.32 图 58：低线城市下沉空间巨大.32 图 62：天味和颐海线上渠道营收增速.33 图 63：天味和颐海电商收入逐年攀升（单位：亿元）.33 图 55：天味食品经销商数量（单位:家）.34 图 56：天味食品销售区域覆盖全国.34 图 59：海底捞中央厨房.35 图 60：海底捞智能云餐厅最新 2.0 版本可实现口味私人定制.35 图 61：呷哺呷哺比同等价位自营餐厅门店环境更佳.36 图 62：呷哺呷哺比同等价位自营餐厅菜品更加卫生.36 图 63：我国连锁餐厅营收份额逐年上升（单位：十亿）.36 图 64：连锁餐厅营收增速表现好于独立运营餐厅.36 图 65：海底捞的优质管理能力带来好服务和强复制.37 图图 66：中国消费者消费升级趋势明显：中国消费者消费升级趋势明显.38 图图 67：食品饮料只购买我关注品牌的百分比上升食品饮料只购买我关注品牌的百分比上升 10%.38 图图 68：“抖音”上海底捞的网红吃法：“抖音”上海底捞的网红吃法.38 图图 69：海底捞顺势推出新品“抖抖面筋球”：海底捞顺势推出新品“抖抖面筋球”.38 图图 70：火锅就餐场合多为聚会：火锅就餐场合多为聚会.39 图图 71：火锅就餐人数：火锅就餐人数 3 人及以上居多人及以上居多.39 图图 72：2018 年海底捞租金成本年海底捞租金成本显著低于行业显著低于行业.39 图图 73：“呷哺呷哺”品牌火锅蘸料：“呷哺呷哺”品牌火锅蘸料.40 图图 74：“海底捞”品牌的火锅底料和自热火锅：“海底捞”品牌的火锅底料和自热火锅.40 图 75：2017 年火锅餐厅差异化方向.41 图 76：市场上众多同质化的“老北京羊蝎子”.41 图 77：我国火锅派系中川系火锅占比最高.41 图 78：我国各类火锅派系差别很大.41 图 79：博人眼球的奶茶脏脏锅.42 图 80：教室主题的火锅店.42 图 81：海底捞热情洋溢的服务.42 图 82：“湊湊”开启火锅+茶憩新场景.42 表 1：传统餐饮原材料采购方式.12 表 2：火锅店央厨体系对比.16 表 2：餐饮食材 B2B 平台对比.17 表 2：天味食品目前采用的部分生产技术.19 表 3：天味食品部分研究成果.22 表 4：天味食品部分在研项目.22 表 5：传统调味品生产商更注重性价比.28 表 6：下游餐饮品牌底料定位较高.28 表 7：新晋品牌中高端切入市场.29 表 8：天味食品每年推出新品丰富产品品类.31 表 11：天味食品的“顾问式”管理.33 表 9：火锅行业连锁餐厅未来占比估算达 28.3%（单位：十亿）.37 表表 10：部分火锅品牌衍生产品：部分火锅品牌衍生产品.40 表 11：火锅的不同派系.40 2 1 9 8 5 1 8 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 8 1 2 1 5:5 1行业深度分析/餐饮 6 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。表表 1212：重点公司盈利预测及估值（：重点公司盈利预测及估值（20192019 年年 7 7 月月 1313 日）日）.44 2 1 9 8 5 1 8 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 8 1 2 1 5:5 1行业深度分析/餐饮 7 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。序言序言 目前市场对于火锅产业链宏观层面分析较多，而对未来产业链上中下游及对应供需两端的细分趋势分析较少。对此，本文的重点在于分析未来各细分领域的趋势及原因，进而分析具备哪些核心能力的企业能把握机会胜出，并提出相关投资建议。图图 1：火锅产业链研究框架图谱火锅产业链研究框架图谱 资料来源：公司公告，安信证券研究中心整理 2 1 9 8 5 1 8 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 8 1 2 1 5:5 1行业深度分析/餐饮 8 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。1.火锅行业：“标准化”造就好赛道，未来发展大有可为火锅行业：“标准化”造就好赛道，未来发展大有可为 1.1.扩张基础好扩张基础好+需求拉动：火锅行业是中式餐饮的优质赛道需求拉动：火锅行业是中式餐饮的优质赛道 可复制性可复制性+成瘾性奠定行业扩张基础。成瘾性奠定行业扩张基础。不同于西餐，中式餐饮没有固定的标准和公式，从火候到调味都高度依赖厨师的技术经验，因而难标准化成为制约中餐扩张的最大痛点。而火锅是个例外，火锅企业中厨师仅负责切菜配菜，各家火锅店菜品没有显著差异，火锅料可以标准化生产配送，标准化相对容易。除此之外，火锅重油、麻辣口味具备成瘾性，回头客多，收入可持续强，成为其扩张的另一天然优势。高自由度高自由度+互动性强互动性强契合现代人群就餐契合现代人群就餐社交社交需求。需求。随着城镇化的稳步推进，快节奏的城市生活推动人们更多外出用餐，也产生了更多餐饮社交需求。火锅由于自由选择菜品和大锅涮煮的用餐方式，用餐互动性更强，适于社交；口味、菜品、配料选择余地多，可自由组合，受众更加广泛。高自由度+互动性完美贴合现代人的餐饮社交需求，成为推动火锅行业发展的最大驱动力。图图 2：火锅店后厨的标准化配菜火锅店后厨的标准化配菜 图图 3：火锅的麻辣口味具有成瘾性火锅的麻辣口味具有成瘾性 资料来源：中国日报网，安信证券研究中心 资料来源：小木凳火锅，安信证券研究中心 1.2.火锅产业链条清晰，火锅产业链条清晰，发展空间广阔发展空间广阔 火锅产业链分为上、火锅产业链分为上、中、下游三个环节。中、下游三个环节。上游是农牧业原材料供应商，为中游或者下游企业提供肉类、蔬菜、面粉等火锅所需原材料，该环节主要为农产品生产企业，上市公司标的较少，毛利率较低；中游是火锅调料及火锅料供应商，利用上游提供原材料进行生产，产品供应下游火锅门店，也有一部分产品直接面对消费者。该环节主要上市公司有天味食品，颐海国际，安井食品等。下游主要是火锅餐饮门店，面对消费者提供火锅餐饮服务，该环节主要上市公司有海底捞，呷哺呷哺等。火锅产业链覆盖农牧业，食品工业和餐饮业三大行业，涉及多个生产部门，覆盖面广。2 1 9 8 5 1 8 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 8 1 2 1 5:5 1行业深度分析/餐饮 9 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 4：火锅产业链火锅产业链分为上、中、下游三个环节分为上、中、下游三个环节 资料来源：美团网，安信证券研究中心整理 中游：火锅底料龙头初显，火锅料集中度存在提升空间。中游：火锅底料龙头初显，火锅料集中度存在提升空间。火锅餐饮行业需求拉动下，中游火锅调料和火锅料市场迅速发展。根据 Frost&Sullivan 统计，2017 年中国火锅底料市场规模约 169 亿元，2011-2017 年市场规模增速达到 12%以上。预计未来 CAGR 保持 12%，2025年市场空间达 418 亿。行业龙头为红九九，颐海国际，红太阳，天味等企业，CR5 占比 30%左右，集中度不高；火锅料市场 2017 年市场规模约 683 亿元，竞争格局分散，龙头企业安井食品市占率仅 5.1%，海霸王、海欣等不足 5%，集中度存在较大提升空间。图图 5：火锅底料发展空间火锅底料发展空间 2025 年超年超 400 亿亿（单位：亿元）（单位：亿元）图图 6：2015 年火锅底料行业年火锅底料行业 CR5 占比占比 30%左右左右 资料来源：Frost&Sullivan，安信证券研究中心 资料来源：Frost&Sullivan，安信证券研究中心 94 107 125 146 169 194 418 0501001502002503003504004502013201420152016201720182025ECAGR:12%红九九 9%颐海 8%天味 7%德庄 4%红太阳 3%其他 69%2 1 9 8 5 1 8 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 8 1 2 1 5:5 1行业深度分析/餐饮 10 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 7：火锅料制品市场竞争格局集中度有待提升火锅料制品市场竞争格局集中度有待提升 资料来源：前瞻产业研究院，安信证券研究中心 下游：下游：火锅火锅餐饮餐饮行业发展迅速，预计未来五年行业发展迅速，预计未来五年 CAGR 超超 10%。2013-2017 年，火锅行业规模从 2813 亿元快速增至 4362 亿元，CAGR 达 11.6%。根据海底捞招股书，预计未来五年行业 CAGR 达 10.2%，2022 年市场空间可达 7077 亿元，发展空间广阔。行业行业 CR5 仅占仅占 5.5%，对标海外集中度有待提升。，对标海外集中度有待提升。目前行业竞争格局还比较分散，行业龙头海底捞 2017 年市占率仅 2.2%，CR5 占比 5.5%。对标海外餐饮龙头，2017 年美国餐饮行业 CR5 市占率为 10.55%，均为连锁快餐类企业，国内行业尚存在较大的整合空间，未来龙头市占率有望继续提升。图图 8：火锅行业收入增长迅速（单位：亿元）火锅行业收入增长迅速（单位：亿元）图图 9：2017 年火锅行业年火锅行业 CR5 市占率仅市占率仅 5.5%资料来源：海底捞招股说明书，安信证券研究中心 资料来源：海底捞招股说明书，安信证券研究中心 安井,5.1%海霸王,4.0%惠发,2.0%海欣,1.6%升隆,1.5%其他,85.8%2813 3167 3553 3955 4362 4814 5304 5843 6439 7077 0100020003000400050006000700080002013201520172019E2021E火锅行业收入 CAGR:10.2%海底捞 2.2%公司C 0.9%公司E 0.8%公司F 0.8%公司G 0.8%其他 94.5%2 1 9 8 5 1 8 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 8 1 2 1 5:5 1行业深度分析/餐饮 11 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。2.上游：生产、供应两发力，产业链一体化可期上游：生产、供应两发力，产业链一体化可期 核心逻辑：上游未来将出现与生产端上下游联系更紧密，供应链体系专业化趋势。相比其他中式餐饮，食材品质对于火锅更为重要。在消费者对食材关注度提升+成本管控双轮驱动下，上游在生产端和供应链两个方面发生变革。一方面，下游直接与生产基地签订长期协议或自建生产基地可保障食材品质和稳定供应，叠加火锅产业链较短，上游壁垒低，打通产业链易于实现，未来上下游联系将更加密切，海底捞、德庄等众多行业龙头已开启自建生产基地进程；另一方面，供应体系专业化可提升效率，降低成本，目前互联网技术的迅猛发展可实现数据分析预测和物流方案规划，为供应链赋能。下游火锅门店尝试自建物流和央厨体系，蜀海等其他餐饮供应链 B2B 平台正在崛起当中。2.1.品质品质+成本管控推动上游供货模式变革成本管控推动上游供货模式变革 食材是衡量火锅品质的核心标准。食材是衡量火锅品质的核心标准。不同于其他中式餐饮经过调味和烹饪后食材本身风味大部分会被覆盖，火锅的食材原料直接呈现给消费者，可从视觉、味觉、嗅觉多层次直观影响消费者对火锅的品质判断；同时，由于火锅“涮煮”的单一烹饪方式，火锅底料差异较小，食材的品质对食物口感影响很大。相比其他中式餐饮，上游材料质量、功能和产品性能对整体影响更大，运输中食材上损耗也更多。图图 10：普通中式餐饮经过烹饪后食材本身风味被掩盖普通中式餐饮经过烹饪后食材本身风味被掩盖 图图 11：火锅食材直接面对消费者火锅食材直接面对消费者 资料来源：糯米网，安信证券研究中心 资料来源：汇图网，安信证券研究中心 品质品质+成本管控双轮驱动成本管控双轮驱动供货模式变革供货模式变革。我国餐饮市场仍然以中小规模的餐企为主，下游门店多采用传统分散供应商供货的方式，通常使用的方法有农贸市场采购，供应商报价采购等。这些方式在品质管控和成本管控方面存在明显弊端。（1）品质管控:传统分散采购模式下，上游企业同消费者和下游沟通不足，难以及时根据顾客需要调整供应下游所需产品，比如德庄等大型火锅店对于化肥使用、日照时间和温度等一系列参数都有严格要求，上游分散农户难以达到标准；同时食材无法溯源，价格经常波动，难以长期稳定保证原材料供应数量及品质。以花椒为例，同样都是花椒，品种产地和出产月份不同，口味差异会很明显，如果各门店分散采购，难以保证口味标准化。在消费者对食材品质关注度提升，火锅门店对食材提出更高要求等因素共同作用下，依靠供应商供货模式的弊端更加突出，变革呼之欲出。（2）成本管控：当下游餐企扩张至十几家的时候，传统分散采购模式水平便跟不上规模化的速度，会因采购、品控、物流等维度导致管理混乱、成本上升、体验下降等问题，下游门店出于提升效率和管控成本的考虑，寻求新的供货方式。2 1 9 8 5 1 8 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 8 1 2 1 5:5 1行业深度分析/餐饮 12 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。表表 1：传统餐饮原材料采购方式：传统餐饮原材料采购方式 方式方式 适应对象适应对象 特点特点 农贸市场采购农贸市场采购 大多数中小餐饮企业 优点：库存可以降至最低，原材料新鲜程度得到保障；缺点：成本较高 供应商报价采购供应商报价采购 一定规模企业 选择其中原材料质量便、价格最优的供货单位，通常还要求供应商在送货时自动清点存货，以保证存量的合理性。原产地采购原产地采购 海鲜餐厅，某些大型餐饮企业 可保证原材料的新鲜，易取得较低的价格。招标采购招标采购 大型餐饮企业、集团公司等对大宗货物的采购 易取得较低的价格“一次停靠”采购“一次停靠”采购 一些精力有限的饭店 一个综合报价较低的供应商提供全部原料，方便快捷 合作采购合作采购 两家以上的餐饮企业，联合采购某些同标准的原材料 集中采购，价格低 资料来源：亿欧智库，安信证券研究中心 2.2.变革的两个发力点：变革的两个发力点：上下游融合上下游融合和供应链体系和供应链体系专业化专业化 餐饮供应链包括种植/养殖、食品加工、物流、仓储等诸多环节，火锅行业未来变革的发力点将集中在把握源头种植养殖基地和把握采购、加工、物流体系两方面。图图 12：上游餐饮供应环节的两个发力点上游餐饮供应环节的两个发力点 资料来源：安信证券研究中心 2.2.1.融合上游保障品质，下游加速自建基地进程融合上游保障品质，下游加速自建基地进程 把握食材源头能更好管控品质。把握食材源头能更好管控品质。下游企业通过与上游签订长期或独家供货协议，甚至自建生产基地，加速上下游联动，管控食材品质。下游火锅门店直接与种植或养殖基地签订长期协议，省去中间商环节，实现菜品从土地或牧场直接到餐桌，最大限度保证食材新鲜；下游火锅门店通过自建生产基地，用现代化种植技术对日照、湿度等环境严格控制，从下种、施肥、田间管理到采摘都实行严格的技术要求，实现规范化，标准化管理，从源头把握食材品质，保证食材长期稳定供应。产业链短产业链短+壁垒低利于打通管控。壁垒低利于打通管控。从产业链角度看，火锅行业上下游打通具有无可比拟的优 势：1）火锅产业链链条较短，环节少，且上游蔬菜、肉类生产企业直接与下游门店产生联系，利于产业链打通；2）上游农产品行业进入壁垒较低，便于下游企业进入。2 1 9 8 5 1 8 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 8 1 2 1 5:5 1行业深度分析/餐饮 13 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 13：火锅产业链：火锅产业链较短较短 资料来源：安信证券研究中心整理 下游加速布局，融合大势所趋。下游加速布局，融合大势所趋。目前，国内大型火锅企业均加速与上游原材料企业的联系。海底捞旗下有扎鲁特旗海底捞供应羊肉产品；借鉴海底捞，大龙燚火锅也意识到后端搭建的重要性，自建原料精选基地，完备自己的供应链体系；呷哺呷哺与弘阳农业合作创立自己的蔬菜种植基地；德庄火锅依托重庆石柱县 10 万亩辣椒产业基地进行辣椒科技产业开发，在重庆万州、合川等地建立了 500 万只山地乌骨鸡养殖示范基地，在重庆南川和永川等地建立生姜、方竹笋、豆瓣基地；小尾羊拥有种羊繁育中心，其养殖基地分布于河套、敕勒川、锡林郭勒等地区；小肥羊拥有一个调味基地，两个肉业基地，辐射全国数百家加盟店。随着行业逐渐发展成熟，未来产业链打通、上下游融合趋势将更加明显。图图 14：德庄火锅花椒基地和辣椒基地德庄火锅花椒基地和辣椒基地 资料来源：重庆德庄南宁金湖店，安信证券研究中心 2.2.2.专业供应体系提高效率，平台型公司崛起专业供应体系提高效率，平台型公司崛起 专业化食材供应体系可以显著提升效率，降低成本。专业化食材供应体系可以显著提升效率，降低成本。除了自己把控食材源头，下游火锅企业还尝试自建或使用第三方 B2B 餐饮供应体系服务。专业供应体系通过对上游供应商集中采购，将其中部分食材分拣加工，将产品标准化、半成品化，搭配配送给下游火锅餐饮企业。平台能够以大量的集采优势来跟供货企业进行谈判，降低成本，解决分散采购议价能力弱的问题，并利用规模优势降低人员成本和交通成本。还可以省去中间商环节，直接对接供应商，大幅提升采购配送效率。2 1 9 8 5 1 8 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 8 1 2 1 5:5 1行业深度分析/餐饮 14 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 15：供应链采购议价能力较强供应链采购议价能力较强 图图 16：B2B 餐饮平台可省去中间商环节餐饮平台可省去中间商环节 资料来源：餐饮界，安信证券研究中心 资料来源：行业报告研究院，安信证券研究中心 互联网技术为餐饮供应链赋能。互联网技术为餐饮供应链赋能。互联网技术的迅猛发展为我国餐饮供应链体系的发展提供优质的环境。数据分析与预测方面，互联网化供应平台通过长期累积的数据资源，进行数据分析，预测需求供给变化和库存选择。通过数据信息收集，将商户现阶段共通的需求集中起来，与一些性价比高的优质供应商进行对接，从而帮助商户拿到低于市场价格的优质产品。利用大数据，企业可以根据数据制定物流计划，改变之前依据经验制定计划的模式，使得餐饮供应链体系运转更加高效。大数据除实现订单高效履约外，还可实现订单的预测；方案规划方面，运输管理系统可以依靠技术为客户规划最佳线路，提升效率。以云鸟配送和东方饺子王的合作为例，由于云鸟的 TMS（运输管理系统）能够根据车辆在途情况监控和优化线路