保险中介行业：以泛华金控为例看中国保险中介行业发展-20190123-兴业证券-43页.pdf

证券研究报告报告发布日期：2019.01.23报告发布日期：2019.01.23以泛华金控为例看中国保险中介行业发展以泛华金控为例看中国保险中介行业发展分析师：分析师：张忆东（SAC：S0190510110012 SFC：BIS749）联系人：联系人：张博（SAC：S0190117050055 SFC：BMM189）2AGENDA目录目录11212我国保险市场：专业中介占比低，产销分离大趋势我国保险市场：专业中介占比低，产销分离大趋势泛华金控：车险代理转型寿险代理，经营利润大幅提升泛华金控：车险代理转型寿险代理，经营利润大幅提升3 3前言前言投资要点投资要点对比发达保险市场，中国专业中介空间可期对比发达保险市场，中国专业中介空间可期我们的观点4我们的观点43KEY POINTSKEY POINTS投资要点投资要点我国兼业代理和营销员渠道曾受益于多种我国兼业代理和营销员渠道曾受益于多种因素获得发展，专业中介占比仅7.0%因素获得发展，专业中介占比仅7.0%国内专业中介机构经营水平提升，驱动行业发展专业中介本身优势、政策利好、产业结构调整契机国内专业中介机构经营水平提升，驱动行业发展专业中介本身优势、政策利好、产业结构调整契机当前我国专业中介当前我国专业中介基数小、占比低从行业结构看，我国专业中介空间可期行业龙头泛华金控转型效果显著基数小、占比低从行业结构看，我国专业中介空间可期行业龙头泛华金控转型效果显著相较于香港代理模式，以美国为代表的专业中介主导模式运行条件与中国大陆更贴合相较于香港代理模式，以美国为代表的专业中介主导模式运行条件与中国大陆更贴合从发达市场经验看，专业中介空间可期从发达市场经验看，专业中介空间可期4背景知识背景知识保险中介保险中介公估人公估人经纪人经纪人保险公司代理人（营销员）保险公司代理人（营销员）代理人代理人专业代理人专业代理人兼业代理人兼业代理人专专业中介业中介保险中介：介于保险经营机构之间或保险经营机构与投保人之间专门从事保险业务咨询与销保险中介：介于保险经营机构之间或保险经营机构与投保人之间专门从事保险业务咨询与销售、风险管理与安排、价值衡量与评估、损失鉴定与理算等中介业务活动，并从中依法获取佣金或手续费的单位或个人。公估人主要涉及公估理赔，业务占比少，非本报告讨论重点保单销售包括直销渠道与中介渠道两大类，后者包括代理与经纪。经纪人受投保人委托，代理人受保险人委托，国内经代业务界限模糊售、风险管理与安排、价值衡量与评估、损失鉴定与理算等中介业务活动，并从中依法获取佣金或手续费的单位或个人。公估人主要涉及公估理赔，业务占比少，非本报告讨论重点保单销售包括直销渠道与中介渠道两大类，后者包括代理与经纪。经纪人受投保人委托，代理人受保险人委托，国内经代业务界限模糊5Part 1.我国保险市场：我国保险市场：专业中介占比低，产销分离大趋势专业中介占比低，产销分离大趋势6中国保险中介渠道保费收入及占比财产险、人身险保费收入中介渠道占比中国保险中介渠道保费收入及占比财产险、人身险保费收入中介渠道占比资料来源：中国保险年鉴，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：中国保险年鉴，兴业证券经济与金融研究院整理*注：本数据中国保险年鉴只更新到2015年，下同中介渠道在保险销售中占比高，但专业中介占比低，与我国保险行业发展历史相关：1992年至今，营销员渠道与兼业代理渠道均得益于政策和市场行情获得快速发展中介渠道在保险销售中占比高，但专业中介占比低，与我国保险行业发展历史相关：1992年至今，营销员渠道与兼业代理渠道均得益于政策和市场行情获得快速发展2015年之前，支持发展2015年之前，支持发展专业中介的政策条件较少财产险与人身险保费三七开，人身险销售渠道对总保费渠道变动影响大专业中介的政策条件较少财产险与人身险保费三七开，人身险销售渠道对总保费渠道变动影响大1.1中国保险中介市场现状1.1中国保险中介市场现状各中介渠道保费收入各中介渠道保费收入占比各中介渠道保费收入各中介渠道保费收入占比资料来源：中国保险年鉴，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：中国保险年鉴，兴业证券经济与金融研究院整理71.2 中国保险销售发展阶段1.2 中国保险销售发展阶段中国保险销售发展阶段中国保险销售发展阶段资料来源：中国银保监会，兴业证券经济与金融研究院整理直销阶段直销阶段保险公司代理人兴起保险公司代理人兴起银保渠道崛起银保渠道崛起发展新阶段发展新阶段1980-1992年，保险业恢复，市场较小，直销适应简单产品销售2013年至今1）银保渠道受阻2）保险公司代理人渠道继续发展，2018年放缓3）互联网的展业应用4）政策提倡产销分离2000-2012年，银行保险渠道适销对路，发展迅速1992-1999年，友邦保险引入保险公司自有代理人制度，该渠道发展迅速营销员和兼业代理渠道交替获得发展优势专业中介渠道获得政策支持8兼业代理渠道兼业代理渠道中国人身险银保渠道保费收入及占比保险公司人身险银保渠道保费收入占比中国人身险银保渠道保费收入及占比保险公司人身险银保渠道保费收入占比资料来源：中国保险年鉴，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理人身险：保监会在1999年将保险产品的预定利率限制在2.5%后，传统产品吸引力下降（此前定价利率在7.5%以上）。2000年起，带储蓄和投资性质的分红型保险产品开始出现且受到市场的欢迎，而这类储蓄型产品正适合对银行的客户销售，银保渠道成为重要发展渠道，在人身险保费中的占比从2001年3.3%上升至2009年的47.0%。中国银监会和保监会分别于2010及2014年下发文件加强对保险行业银保销售渠道的风险管控，且该渠道费用偏高、多为趸交，当前占比下滑财险：车险占比超过70%，车商兼业代理占比高，拉高兼业代理渠道总保费占比人身险：保监会在1999年将保险产品的预定利率限制在2.5%后，传统产品吸引力下降（此前定价利率在7.5%以上）。2000年起，带储蓄和投资性质的分红型保险产品开始出现且受到市场的欢迎，而这类储蓄型产品正适合对银行的客户销售，银保渠道成为重要发展渠道，在人身险保费中的占比从2001年3.3%上升至2009年的47.0%。中国银监会和保监会分别于2010及2014年下发文件加强对保险行业银保销售渠道的风险管控，且该渠道费用偏高、多为趸交，当前占比下滑财险：车险占比超过70%，车商兼业代理占比高，拉高兼业代理渠道总保费占比9营销员渠道营销员渠道营销员渠道人身险保费收入占比中国保险公司代理人总规模营销员渠道人身险保费收入占比中国保险公司代理人总规模资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：中国银保监会，兴业证券经济与金融研究院整理第一个发展高峰：1992年9月，经中国人民银行批准美国友邦保险公司、美亚保险公司在上海设立分公司。同年11月，友邦保险代理人开始展业。代理人营销方式和制度被中国市场迅速采用，成为我国保险市场的重要组成部分第二个发展高峰：2010及2014年政策加强对银保渠道风险管控，且该渠道销售费用高。此后，各大型保险公司又开始着力发展个险渠道。2015年保险从业资格考试的取消降低了保险销售人员准入门槛，保险销售人员数量出现井喷。2015、2016、2017年分别增长146、186和150万人，保险代理人总规模在2017年突破800万，2018年趋于稳定第一个发展高峰：1992年9月，经中国人民银行批准美国友邦保险公司、美亚保险公司在上海设立分公司。同年11月，友邦保险代理人开始展业。代理人营销方式和制度被中国市场迅速采用，成为我国保险市场的重要组成部分第二个发展高峰：2010及2014年政策加强对银保渠道风险管控，且该渠道销售费用高。此后，各大型保险公司又开始着力发展个险渠道。2015年保险从业资格考试的取消降低了保险销售人员准入门槛，保险销售人员数量出现井喷。2015、2016、2017年分别增长146、186和150万人，保险代理人总规模在2017年突破800万，2018年趋于稳定各险企代理人规模各险企代理人规模资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理10关于保险产销分离的重要文件关于保险产销分离的重要文件资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理1.3 产销分离1.3 产销分离产销分离定义两种方式1）主流：建立专业中介产销分离定义两种方式1）主流：建立专业中介2）其他：保险公司建立专属销2）其他：保险公司建立专属销售公司联创、华泰、紫金、国寿等保险公司建立专属销售公司，效果不佳专业中介或成为产销分离主流渠道售公司联创、华泰、紫金、国寿等保险公司建立专属销售公司，效果不佳专业中介或成为产销分离主流渠道11发展专业中介的益处及直接诱因发展专业中介的益处及直接诱因资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理产销分离专业中介渠道之利产销分离专业中介渠道之利将经营重心从销售及营销队伍建设转移至产品设计，专业化经营将经营重心从销售及营销队伍建设转移至产品设计，专业化经营中小保险公司越过自建销售网点及队伍的过程，降低成本投入中小保险公司越过自建销售网点及队伍的过程，降低成本投入可同时代理不同保险公司产品，根据客户需求量体裁衣；立场客观可同时代理不同保险公司产品，根据客户需求量体裁衣；立场客观面向产品超市，可在一家机构获得全套保险服务；代理人客观面向产品超市，可在一家机构获得全套保险服务；代理人客观专业分工提高效率；未来互联网直销简单产品，中介出售复杂产品专业分工提高效率；未来互联网直销简单产品，中介出售复杂产品保险公司保险公司代理人代理人投保人投保人市场效率市场效率专业中介发展的直接诱因专业中介发展的直接诱因利益驱动利益驱动政策支持政策支持中小保险公司的经营效率考虑中小保险公司的经营效率考虑代理人的利益驱动：高级代理人，普通代理人代理人的利益驱动：高级代理人，普通代理人政策因素对我国保险行业发展的重要作用政策因素对我国保险行业发展的重要作用产品结构产品结构回归保险本质，长期寿险、健康险的销售技能要求较高回归保险本质，长期寿险、健康险的销售技能要求较高121.4 总结第一条逻辑1.4 总结第一条逻辑联创、华泰、紫金、国寿等保险公司建立专属销售公司，效果不佳专业中介或成为产销分离主流渠道联创、华泰、紫金、国寿等保险公司建立专属销售公司，效果不佳专业中介或成为产销分离主流渠道从我国保险中介行业自身发展来看：1992年至今，保险公司自有代理人、兼业代理人交替受益于产业结构、政策扶持、行业机遇等因素影响，获得较大市场份额。专业中介存量较低。但专业中介渠道本身具备优势，且当前政策利好、产业结构调整，提供发展契机，空间可期。从我国保险中介行业自身发展来看：1992年至今，保险公司自有代理人、兼业代理人交替受益于产业结构、政策扶持、行业机遇等因素影响，获得较大市场份额。专业中介存量较低。但专业中介渠道本身具备优势，且当前政策利好、产业结构调整，提供发展契机，空间可期。13Part 2.对比发达保险市场，对比发达保险市场，中国专业中介空间可期中国专业中介空间可期142.1 以美国为代表的专业中介主导模式2.1 以美国为代表的专业中介主导模式美国保险经代理结构美国保险经代理结构资料来源:郭锐欣，廖景琦，美国保险业营销渠道的新特点及其对我国的启示，金融与经济,2010(11):58-61，兴业证券经济与金融研究院整理美国保险代理经纪人人数及同比增速美国保险代理经纪人及毛保费收入增速美国保险代理经纪人人数及同比增速美国保险代理经纪人及毛保费收入增速资料来源：OECD，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：OECD，兴业证券经济与金融研究院整理根据IIABA Market Share Report，2010年以根据IIABA Market Share Report，2010年以来，美国非寿险销售中专来，美国非寿险销售中专业中介占比超过80%；寿险销售中专业中介占比约35%，专属代理人约50%。专业中介总保费占比超过50%根据Insurance Europe、Swiss Re Institute，2012年以来，英国寿险销售专业中介业中介占比超过80%；寿险销售中专业中介占比约35%，专属代理人约50%。专业中介总保费占比超过50%根据Insurance Europe、Swiss Re Institute，2012年以来，英国寿险销售专业中介（经纪人）占比超60%，（经纪人）占比超60%，财险超50%财险超50%保险销售专业中介兼业中介直销渠道经纪公司代理公司银行、证券经纪人专属代理人营业网点直销电网销152.2 以香港为代表的保险公司代理人主导模式2.2 以香港为代表的保险公司代理人主导模式香港保险行业营销人员构成按类别香港保险经纪代理人人数及同比增速香港保险行业营销人员构成按类别香港保险经纪代理人人数及同比增速资料来源：香港保险监理处，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：香港保险监理处，兴业证券经济与金融研究院整理香港保险销售中介模式和中国内地大致相同，保险公司代理人和兼业代理为主。其中，保险代理人只代理一家公司产品；保险业务代表主要是银行渠道的销售人员；而保险经纪作为专业中介可销售多家公司产品。2017年，香港代理人、业务代表、经纪人在保险营销员人数比例分别为65%、25%和10%，保险公司代理人为主要销售渠道香港保险销售中介模式和中国内地大致相同，保险公司代理人和兼业代理为主。其中，保险代理人只代理一家公司产品；保险业务代表主要是银行渠道的销售人员；而保险经纪作为专业中介可销售多家公司产品。2017年，香港代理人、业务代表、经纪人在保险营销员人数比例分别为65%、25%和10%，保险公司代理人为主要销售渠道162.3 保险销售模式的选择须结合实际2.3 保险销售模式的选择须结合实际美国、香港、中国大陆保险营销人员密度2017年美国、香港、中国大陆保险密度及深度资料来源：OECD，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Swiss Re Sigma，兴业证券经济与金融研究院整理保险营销人员密度=各类保险销售人员总和/总人口，2015年开始中国大陆该指标反超美国。中国保险密度、深度远低于发达保险市场，表明销售人员产能低下美国、英国等发达保险市场以专业中介为最主要销售渠道，由于发展历史、保险产品结构等因素，具体构成存在差异。香港以保险公司自有代理人为主，因为地狭人稠、保险公司铺设网点成本低；品牌效应、转移资产动机促使大陆居民赴港投保；市场成熟、保险营销人员密度=各类保险销售人员总和/总人口，2015年开始中国大陆该指标反超美国。中国保险密度、深度远低于发达保险市场，表明销售人员产能低下美国、英国等发达保险市场以专业中介为最主要销售渠道，由于发展历史、保险产品结构等因素，具体构成存在差异。香港以保险公司自有代理人为主，因为地狭人稠、保险公司铺设网点成本低；品牌效应、转移资产动机促使大陆居民赴港投保；市场成熟、产业链完善、信息透明度高，对专业中介需求低。产业链完善、信息透明度高，对专业中介需求低。172.4 总结第二条逻辑2.4 总结第二条逻辑产销分离定义联创、华泰、紫金、国寿等保险公司建立专属销售公司，效果不佳专业中介或成为产销分离主流渠道产销分离定义联创、华泰、紫金、国寿等保险公司建立专属销售公司，效果不佳专业中介或成为产销分离主流渠道从发达保险市场中介行业发展来看：以美国为代表的多数发达保险市场以专业中介销售为主。从发达保险市场中介行业发展来看：以美国为代表的多数发达保险市场以专业中介销售为主。香港由于其特有的地狭人稠优势、承接内地保险购买力优势，保险公司自有代理人销售为主。因此，对保险销售渠道趋势的预测须结合本国或本地区实际中国大陆地域广阔，保险公司自行建设销售网点及团队的成本高，不具备香港模式的先天优势，较大可能偏向英美模式专业中介占比有望提升香港由于其特有的地狭人稠优势、承接内地保险购买力优势，保险公司自有代理人销售为主。因此，对保险销售渠道趋势的预测须结合本国或本地区实际中国大陆地域广阔，保险公司自行建设销售网点及团队的成本高，不具备香港模式的先天优势，较大可能偏向英美模式专业中介占比有望提升18Part 3.泛华金控：车险代理转型泛华金控：车险代理转型寿险代理，经营利润大幅提升寿险代理，经营利润大幅提升19公司简介公司简介概括泛华金融控股集团，简称“泛华金控”，股票代码FANH.O性质1998年成立于广东广州，是中国领先的独立第三方保险中介服务集团主营业务1）专业经代业务：与70多家财险、寿险公司合作2）保险公估：查勘、定损外包公估服务等概括泛华金融控股集团，简称“泛华金控”，股票代码FANH.O性质1998年成立于广东广州，是中国领先的独立第三方保险中介服务集团主营业务1）专业经代业务：与70多家财险、寿险公司合作2）保险公估：查勘、定损外包公估服务等主要构成主要构成1）主营业务相关：泛华保险销售服务集团、泛华保网电子商务有限公司、泛华保险公估服务有限公司等1）主营业务相关：泛华保险销售服务集团、泛华保网电子商务有限公司、泛华保险公估服务有限公司等2）多元金融版图：投资参股泛华金融、普益财富2）多元金融版图：投资参股泛华金融、普益财富3）线上平台：掌中保、懒掌柜、保网、车童网、e互助等3）线上平台：掌中保、懒掌柜、保网、车童网、e互助等市场地位市场地位1）作为赴美上市的亚洲保险中介第一股，2018年被著名评级机构贝氏公司评为1）作为赴美上市的亚洲保险中介第一股，2018年被著名评级机构贝氏公司评为“亚洲唯一、全球二十”的保险经代公司，连续四年进入全球二十强。“亚洲唯一、全球二十”的保险经代公司，连续四年进入全球二十强。2）2017年经代业务国内第一，公估业务国内龙头（营业收入第二，营业利润第一）2）2017年经代业务国内第一，公估业务国内龙头（营业收入第二，营业利润第一）1999年即开始保险代理业务，国内最早且唯一海外上市的保险中介；业务齐全、规模领先，故1999年即开始保险代理业务，国内最早且唯一海外上市的保险中介；业务齐全、规模领先，故以此为例看中国专业中介发展以此为例看中国专业中介发展20公司主营业务线转变为代理与公估公司主营业务线转变为代理与公估由于国内专业经代界限模糊，剥离经纪业务对业务结构的实际影响不大由于国内专业经代界限模糊，剥离经纪业务对业务结构的实际影响不大转型重点转型重点1）代理业务从以财险为主转变为寿险为主1）代理业务从以财险为主转变为寿险为主2）财险代理业务平台化2）财险代理业务平台化2017年“以销售组织建设为核心，大力发展寿险”战略2017年“以销售组织建设为核心，大力发展寿险”战略10月出售线下车险业务板块，11月出售保险经纪业务10月出售线下车险业务板块，11月出售保险经纪业务213.1财险代理平台化转型，经营效率大幅提升3.1财险代理平台化转型，经营效率大幅提升中国汽车保有量及保有量增速中国车险原保费收入及同比增速中国汽车保有量及保有量增速中国车险原保费收入及同比增速资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：中国保险年鉴，wind，兴业证券经济与金融研究院整理泛华历年营业收入按业务线泛华历年各业务线营业收入占比泛华历年营业收入按业务线泛华历年各业务线营业收入占比资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理1999年开始车险代理，2006年开始寿险代理车险业务起家（1）汽车普及，车险剧增（2）销售方式简单（3）车险代理先开放（4）多为一年期，不存在继续率问题2017年转型前，财险代理一直为公司第一大业务线，2018年前三季度压缩至9.0%1999年开始车险代理，2006年开始寿险代理车险业务起家（1）汽车普及，车险剧增（2）销售方式简单（3）车险代理先开放（4）多为一年期，不存在继续率问题2017年转型前，财险代理一直为公司第一大业务线，2018年前三季度压缩至9.0%22转型前泛华财险代理业务流程转型前泛华财险代理业务流程资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理泛华财险代理毛利润及毛利率泛华经营利润率泛华财险代理毛利润及毛利率泛华经营利润率资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理（1）财险代理利润微薄其一，车险占比逾7成，同质化（风险同质、统一报备、中小财险研发能力有限、融资目的收割保费），引发价格战，产业链利润低其二，财险代理后台成本高2013至2016年，财险代理毛利率下降，拖累公司经营利润率；转型后改善（2）财险特性使之具备平台化运行条件：同质简易、车险刚需（1）财险代理利润微薄其一，车险占比逾7成，同质化（风险同质、统一报备、中小财险研发能力有限、融资目的收割保费），引发价格战，产业链利润低其二，财险代理后台成本高2013至2016年，财险代理毛利率下降，拖累公司经营利润率；转型后改善（2）财险特性使之具备平台化运行条件：同质简易、车险刚需（3）我国财险销售兼业代理和直销（3）我国财险销售兼业代理和直销占比高，专业中介空间有限占比高，专业中介空间有限转型动因及条件转型动因及条件23泛华掌中保主要功能泛华掌中保主要功能资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理转型定位：将业务从线下线上同时运营向收费平台模式过渡措施：2017M10泛华向车车科技出售线下财险销售板块。转型后，财险代理经营支出为平台转型定位：将业务从线下线上同时运营向收费平台模式过渡措施：2017M10泛华向车车科技出售线下财险销售板块。转型后，财险代理经营支出为平台建设、运营及维护成本；盈利来自线上平台掌中保（面向代理人的财险展业系统）服务收入建设、运营及维护成本；盈利来自线上平台掌中保（面向代理人的财险展业系统）服务收入（标准保费的1%）和保网财险销售佣金收入指标：截至2018Q3掌中保注册人数41.8万。2018Q3掌中保服务收入890万元，保网财险销售（标准保费的1%）和保网财险销售佣金收入指标：截至2018Q3掌中保注册人数41.8万。2018Q3掌中保服务收入890万元，保网财险销售佣金收入1400万元，财险代理毛利率由上年同期的14.3%上升至34.3%佣金收入1400万元，财险代理毛利率由上年同期的14.3%上升至34.3%转型内容转型内容243.2 寿险代理毛利润率高于财险（转型动因）3.2 寿险代理毛利润率高于财险（转型动因）国内寿险公司原保费收入及同比增速国内寿险业务原保费收入及同比增速国内寿险公司原保费收入及同比增速国内寿险业务原保费收入及同比增速资料来源：中国银保监会，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：中国银保监会，兴业证券经济与金融研究院整理2016Q1、2017Q1泛华经营数据按业务线2016Q1、2017Q1泛华毛利率按业务线2016Q1、2017Q1泛华经营数据按业务线2016Q1、2017Q1泛华毛利率按业务线资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理（1）基于行业：泛华寿险代理2015至2017年机遇期，（1）基于行业：泛华寿险代理2015至2017年机遇期，营收2014年2.0亿，2016年营收2014年2.0亿，2016年9.9亿（2）财务指标促使进行转9.9亿（2）财务指标促使进行转型决策：2017Q1寿险代理业型决策：2017Q1寿险代理业务在规模效应基础上毛利润为财险3.7倍；公司经营利润6320.2万元，而上年同期由于低毛利财险代理业务占比过高，亏损1999.8万元务在规模效应基础上毛利润为财险3.7倍；公司经营利润6320.2万元，而上年同期由于低毛利财险代理业务占比过高，亏损1999.8万元25历年泛华寿险代理业务毛利润及毛利率历年泛华毛利润贡献率按业务线历年泛华寿险代理业务毛利润及毛利率历年泛华毛利润贡献率按业务线资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理泛华长期期缴寿险代理业务佣金结构（20年标保）泛华长期期缴寿险代理业务佣金结构（20年标保）资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理（3）利益驱动转型高毛利：泛华历年寿险代理毛利率均高于财险；转型后寿险毛利贡献率上升，18Q1-3为83.6%雪球效应带来持续收入：5至20年期期缴保单（2017年年金为主，其他年份长期（3）利益驱动转型高毛利：泛华历年寿险代理毛利率均高于财险；转型后寿险毛利贡献率上升，18Q1-3为83.6%雪球效应带来持续收入：5至20年期期缴保单（2017年年金为主，其他年份长期健康险为主），保险公司付健康险为主），保险公司付佣期与保单存续期相同，合计为年标保的200%。泛华对代理人的付佣时间为5年，佣期与保单存续期相同，合计为年标保的200%。泛华对代理人的付佣时间为5年，合计年标保的120%合计年标保的120%发展寿险代理的动因发展寿险代理的动因263.3“闪电增员”+高继续率推动业务迅速发展3.3“闪电增员”+高继续率推动业务迅速发展寿险业务迅速发展的条件寿险业务迅速发展的条件市场市场层面层面公司层面公司层面总体层面总体层面寿险寿险代理代理层面层面专业中介的自有优势专业中介的自有优势寿险销售特点对中介渠道的需求寿险销售特点对中介渠道的需求品牌优势、合作关系、竞争壁垒、前期投入品牌优势、合作关系、竞争壁垒、前期投入量量销售服务网点销售服务网点代理人代理人平台化运营平台化运营质质保单继续率保单继续率27泛华代理业务销售与服务网点数量泛华代理业务销售与服务网点区域占比泛华代理业务销售与服务网点数量泛华代理业务销售与服务网点区域占比资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理*注：年报披露的此项数据为Q1值，18Q3增速以18Q1为基期；除上述代理网点外，18Q3公司还有公估网点128个销售与服务网点数量多、覆盖面广、分布合理2017Q4出售财险代理线下板块导致网点数下降、华南占比下降626个代理业务销售与服务网点覆盖28个省级行政区，仍处于高位；华东占比最高（人口、经济）销售与服务网点数量多、覆盖面广、分布合理2017Q4出售财险代理线下板块导致网点数下降、华南占比下降626个代理业务销售与服务网点覆盖28个省级行政区，仍处于高位；华东占比最高（人口、经济）（1）销售与服务网点（1）销售与服务网点282018H1主要保险机构代理人规模2018H1保险机构代理人新增人数及增速2018H1主要保险机构代理人规模2018H1保险机构代理人新增人数及增速资料来源：各公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：各公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理*注：增速计算以2017A为基础代理人体量较大、增速领先、分布合理，但活动人力有限2018H1泛华代理人规模位列第四（仅次于国寿、平安、太保），新增人数位列第一；2018Q3达到71.6万人2018Q1代理人万人以上省份有15个。代理人主要分布在人口密集区域和省份，利于开展寿险代理业务代理人体量较大、增速领先、分布合理，但活动人力有限2018H1泛华代理人规模位列第四（仅次于国寿、平安、太保），新增人数位列第一；2018Q3达到71.6万人2018Q1代理人万人以上省份有15个。代理人主要分布在人口密集区域和省份，利于开展寿险代理业务活动代理人比率：曾参与产品销售的约占50%，每个月均进行寿险有效代理活动的约占5%。与当前策略相关活动代理人比率：曾参与产品销售的约占50%，每个月均进行寿险有效代理活动的约占5%。与当前策略相关（2）代理人（2）代理人泛华金控代理人规模及同比增速泛华金控代理人规模及同比增速资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理*注：年报披露的此项数据是Q1值292018Q1泛华代理人分布按省份2018Q1泛华代理人万人以上省份2018Q1泛华代理人分布按省份2018Q1泛华代理人万人以上省份资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理*注：单位：万人，灰色区域暂无泛华代理人泛华代理人数量区域占比2018H1泛华代理人分布按区域泛华代理人数量区域占比2018H1泛华代理人分布按区域资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理*注：年报披露的此项数据是Q1值*注：增速计算以2017A为基础（2）代理人（2）代理人301）业务空间有望上升，代理人需求增加；2）基本无底薪，管理培训费低制度为代理人创造利益优势：1）全体：可兼职，代理产品种类多；2）高级代理人：团队长制度，股票认购激励3）普通代理人：无业绩考核懒掌柜APP的推广应用提供展业与增员便利代理人规模得以迅速增长，但活跃人力占比偏低代理人规模得以迅速增长，但活跃人力占比偏低（2）代理人（2）代理人31（3）线上平台（3）线上平台泛华主要线上平台及其定位懒掌柜APP首页功能列表泛华主要线上平台及其定位懒掌柜APP首页功能列表资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理懒掌柜APP新人注册流程懒掌柜APP新人注册流程资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理两个核心：两个核心：产品销售代理及售后服务、代理人注册增员及管理培训产品销售代理及售后服务、代理人注册增员及管理培训32懒掌柜APP展业流程懒掌柜APP展业流程资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理平台化运营提升了展业及平台化运营提升了展业及增员的便利及灵活性增员的便利及灵活性流程便利。代理人在“快速投保”界面按流程流程便利。代理人在“快速投保”界面按流程投保，线上产品筛选、比投保，线上产品筛选、比价、全流程交易；APP进行保单数据追踪、信息整合、客户关系管理等，展业线下转移至线上展业灵活。代理各保险公司产品集合，客观立场向客户推荐适需产品；“立方营销”为家庭制定个性化方案价、全流程交易；APP进行保单数据追踪、信息整合、客户关系管理等，展业线下转移至线上展业灵活。代理各保险公司产品集合，客观立场向客户推荐适需产品；“立方营销”为家庭制定个性化方案（3）线上平台（3）线上平台33保网提供自主选购平保网提供自主选购平台台客户可在线比较和购买数十家保险公客户可在线比较和购买数十家保险公司的数百种意外、健司的数百种意外、健康、旅行和房屋险等产品产品形态以意健险和小额保险销售为主，适合客户自主选购，形成对代理人代理的高保费寿险产品康、旅行和房屋险等产品产品形态以意健险和小额保险销售为主，适合客户自主选购，形成对代理人代理的高保费寿险产品的补充。的补充。保网定位及产品保网定位及产品资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理保网竞争优势及微信投保流程保网竞争优势及微信投保流程资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理（3）线上平台（3）线上平台34泛华代理保单继续率管理泛华代理保单继续率管理资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理泛华历年营收10%以上保险公司及占比寿险公司13个月保单继续率泛华历年营收10%以上保险公司及占比寿险公司13个月保单继续率资料来源：各公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：各公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理优秀的保单继续率管理与相对成本优势泛华2018Q2保单继续率优秀的保单继续率管理与相对成本优势泛华2018Q2保单继续率94.0%，高于同期国寿、新94.0%，高于同期国寿、新华等大中型寿险公司华夏人寿加强与泛华合华等大中型寿险公司华夏人寿加强与泛华合作后，保单继续率水平显著作后，保单继续率水平显著提升中小型保险公司向泛华首年付佣年标保的120%，低于其自建代理团队成本；且将固定成本转为变动成本提升中小型保险公司向泛华首年付佣年标保的120%，低于其自建代理团队成本；且将固定成本转为变动成本（4）继续率、成本优势（4）继续率、成本优势35泛华金控经营利润率泛华金控归属股东净利率泛华金控经营利润率泛华金控归属股东净利率资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理转型成果转型成果2017年转型后持续经营利润扭亏为盈，净利润大幅增长；2018年前三季度延续了这一趋势转型后经营利润率和归属股东净利率大幅提升2017年转型后持续经营利润扭亏为盈，净利润大幅增长；2018年前三季度延续了这一趋势转型后经营利润率和归属股东净利率大幅提升泛华金控持续经营利润泛华金控净利润及同比增速泛华金控持续经营利润泛华金控净利润及同比增速资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理*注：各年度持续经营利润不包括公司已终止的经纪业务利润363.4 总结第三条逻辑3.4 总结第三条逻辑产销分离定义联创、华泰、紫金、国寿等保险公司建立专属销售公司，效果不佳专业中介或成为产销分离主流渠道产销分离定义联创、华泰、紫金、国寿等保险公司建立专属销售公司，效果不佳专业中介或成为产销分离主流渠道泛华金控位居国内保险中介行业第一且地位领先，是国内最早且唯一一家在海外上市的中介泛华金控位居国内保险中介行业第一且地位领先，是国内最早且唯一一家在海外上市的中介机构。该公司的发展历程或可视为我国保险中介行业的缩影中介机构经营灵活性强，根据政策与市场变化及时调整产品结构，并将市场行情及时反馈给险企以提高行业运行效率。当前我国专业保险中介发力寿险代理。中介自身经营水平的提升驱动行业发展机构。该公司的发展历程或可视为我国保险中介行业的缩影中介机构经营灵活性强，根据政策与市场变化及时调整产品结构，并将市场行情及时反馈给险企以提高行业运行效率。当前我国专业保险中介发力寿险代理。中介自身经营水平的提升驱动行业发展37Part 4.我们的观点我们的观点38我国保险行业结构我国保险行业结构发达保险市场经验发达保险市场经验个体发展拉动行业个体发展拉动行业专业中介渠道本身具备优势，且当前政策利好、产业结构调整，提供发展契机，空间可期专业中介渠道本身具备优势，且当前政策利好、产业结构调整，提供发展契机，空间可期中国大陆地域广阔，保险公司自行建设销售网点及团队的成本高，较大可能偏向英美模式专业中国大陆地域广阔，保险公司自行建设销售网点及团队的成本高，较大可能偏向英美模式专业中介占比有望提中介占比有望提升升中介机构根据政策与市场变化及时调整业务结构，经营效率提升，中介机构根据政策与市场变化及时调整业务结构，经营效率提升，进而驱动行业发进而驱动行业发展展中国保险中介行业发展空间可期中国保险中介行业发展空间可期3939395.风险提示5.风险提示 保险公司发展面临以下风险：1）资本市场波动；2）保费收入不达预期；3）保险行业政策变动风险；4）公司经营风险40分析师声明分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。投资评级说明信息披露投资评级说明信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。免责声明免责声明DISCLAIMERDISCLAIMER投资建议的评级标准类别评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：A股市场以上证综指或深圳成指为基准，香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。股票评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%审慎增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%15%之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无评级由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定