非金属建材行业2019年中期投资策略：潮起海天阔扬帆正当时-20190612-信达证券-34页.pdf

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 潮起海天阔，扬帆正当时 非金属建材行业 2019 年中期投资策略 2019 年 6 月 12 日 丁士涛 行业分析师 冯孟乾 研究助理 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼6层研究开发中心邮编：100031信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街 9 号院 1 号楼 邮编：100031 潮起海天阔潮起海天阔，扬帆正当时扬帆正当时 2019 年年中期中期投资策略投资策略 2019 年 6 月 12 日 房地产韧性十足，基建房地产韧性十足，基建投资投资企稳回升企稳回升。当前房地产投资增速韧性十足，高于市场预期，同时受益大中城市拉动，房地产销售情况略有好转，并未如预想中悲观。随着整体融资环境有所改善，房企融资难度降低，资金压力有所缓解。在期房竣工刚性要求下，房企施工节奏明显加快。面对我国经济下行压力以及复杂多变的外部环境，基建作为逆周期调节的重要抓手，在积极的财政政策支撑下，已温和回暖。建筑建筑行业行业：基建板基建板块确定性最高，关注交建勘设领域块确定性最高，关注交建勘设领域。本轮基建提速以区域性、结构性补短板为主线。根据国家统计局数据，2019 年 1-4 月，铁路运输以及道路运输投资是推动基建投资增长的主要动力。我们认为，后续交通领域基础设施建设项目有望获全力推进，相关勘察设计需求也随之增加。建材建材行业行业：水泥行业高景气仍将延续，玻璃供需存改善预期水泥行业高景气仍将延续，玻璃供需存改善预期。由于需求超预期增长，进入 2019年，水泥价格表现强势。随着基建投资回暖，水泥行业下游需求仍将稳中有升，而供给端整体限产力度并未放松，行业供需紧平衡将继续支撑水泥价格高位运行。此外，受益区域基础设施建设，我们看好粤港澳大湾区及西北地区市场行情。随着玻璃行业盈利下滑，企业冷修意愿提升，复产动力不足，行业的有效供给存收缩预期。近两年，受房企“高周转”战略以及资金紧张的影响，地产竣工面积低迷。当前房企资金压力有所缓解，施工节奏已明显加快，未来房地产领域对玻璃的需求有望提升。投资投资逻辑与逻辑与评级评级：我们认为，房地产产业链节奏已处于由新开工向施工环节传导过程中，且随着政府融资渠道开始拓宽，基建投资全年有望保持中速增长。由于房地产施工与基建投资均呈向好趋势，作为相关度较高的建筑建材行业将充分受益，我们维持行业至“看好”评级。个股推荐个股推荐：华新水泥、东方雨虹、苏交科，建议关注旗滨集团、塔牌集团和祁连山。风险风险因素因素：宏观经济下行；基建投资回升不及预期；房地产投资下行超预期；水泥行业供给端收缩不达预期。本期内容提要本期内容提要:证券研究报告 行业研究投资策略 非金属建材行业 看 好中 性看 淡 上次评级：看好，2018.12.05 建筑材料行业建筑材料行业相对沪深相对沪深 300 表现表现 资料来源：信达证券研发中心 丁士涛丁士涛 行业分析师行业分析师 执业编号：S1500514080001 联系电话：+86 10 83326718 邮箱： 冯孟乾冯孟乾 研究助理研究助理 联系电话：+86 10 83326730 邮箱： 相关研究相关研究 继续看好水泥龙头，玻纤基本面持续改善2018.06.29 基建暖春将至，荣花含苞待放2018.12.05 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 目 录 投资聚焦.1 房地产韧性十足，基建投资企稳回升.2 房地产：投资韧性超预期，施工节奏加快.2 基建：逆周期调节政策启动，基建投资复苏可期.5 建筑行业：基建板块确定性最高，关注交建勘设领域.7 行业盈利继续增长，基础建设板块表现良好.7 勘察设计行业：步入景气周期，交建领域需求有望释放.8 建材行业：水泥行业高景气仍将延续，玻璃供需存改善预期.11 行业业绩整体较好，水泥企业表现依旧亮眼.11 水泥行业：需求超预期回升，行业继续维持高景气.13 玻璃行业：需求回暖叠加冷修高峰，行业景气度有望回升.17 防水材料：大型企业强者愈强，下游需求毋需悲观.22 行业评级与投资主线.25 推荐公司.26 风险因素.29 表 目 录 表 1：粤港澳大湾区交通运输体系规划.15 表 2：2018 年冷修玻璃产线统计.19 表 3：2018 年我国玻璃产线冷修复产情况.20 图 目 录 图 1：房地产开发投资完成额情况.2 图 2：土地购臵面积情况（万平方米）.2 图 3：房地产建筑工程投资额及同比变化.3 图 4：商品房销售面积情况.3 图 5：房屋新开工面积与房屋竣工面积关系.4 图 6：商品房期房和现房销售面积对比.4 图 7：房地产企业到位资金情况.4 图 8：地方政府专项债发行情况.5 图 9：2014-2019 年基础设施建设投资情况（亿元）.5 图 10：公共财政支出情况.6 图 11：政府性基金支出情况.6 图 12：2018 年及 2019Q1 各细分行业基建投资增速变化.6 图 13：2013-2019Q1 建筑行业营业总收入（亿元）.7 图 14：2013-2019Q1 建筑行业净利润（亿元）.7 图 15：2013-2019Q1 建筑行业各细分行业营业总收入（亿元）.8 图 16：2013-2019Q1 建筑行业各细分行业净利润（亿元）.8 图 17：我国工程勘察设计企业营业总收入.9 图 18：我国工程勘察设计企业利润总额.9 图 19：我国工程勘察设计企业逐年增长.10 图 20：我国工程勘察设计行业从业人员.10 图 21：2011-2019 全国水泥价格指数（点）.11 图 22：2011-2019 全国玻璃价格指数（点）.11 图 23：2013-2019Q1 建材行业营业总收入（亿元，%）.12 图 24：2013-2019Q1 建材行业净利润（亿元，%）.12 图 25：2013-2019Q1 水泥、玻璃与其他建材营业总收入（亿元）.12 图 26：2013-2019Q1 水泥、玻璃与其他建材净利润（亿元）.12 图 27：2011-2019 我国水泥产量（亿吨，%）.13 图 28：各地区水泥均价（PO42.5，元/吨）（截至 2019 年 6 月 7 日）.13 图 29：2008-2018 我国水泥熟料设计总产能及增速（亿吨，%）.14 图 30：2008-2018 我国新增水泥熟料设计产能及增速.14 图 31：水泥下游需求占比.15 图 32：新疆水泥产量情况.16 图 33：甘肃水泥产量情况.16 图 34：宁夏水泥产量情况.17 图 35：陕西水泥产量情况.17 图 36：2012-2019 浮法玻璃总产能与在产产能（亿重量箱）.18 图 37：2012-2019 平板玻璃产量与增长率（亿重量箱，%）.18 图 38：平板玻璃下游需求占比.21 图 39：全国主要城市浮法玻璃价格（元/重量箱）.22 图 40：防水行业规模以上企业营收规模.23 图 41：防水行业规模以上企业利润总额规模.23 图 42：防水材料下游需求占比.23 图 43：防水材料使用部位分布.23 图 44：十大房企市场行业集中度.24 图 45：2018 中国房地产开发企业 500 强首选防水材料品牌.24 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 1 投资聚焦 关键假设点关键假设点 房企施工节奏加快；水泥行业供给难以放量；玻璃行业步入冷修高峰期。有别于有别于大大众的认识众的认识 当前基建投资增速较为温和，但随着“允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金”、“开发区城投可 IPO 上市”等政策出台，地方政府融资渠道进一步拓宽，我们认为全年基建投资将保持中速增长。市场对玻璃行业供给是否收缩仍有疑虑。我们认为，目前行业内较多产线均属于“超龄服役”，且当前行业盈利情况并未明显好转，从产品品质和经济角度来考虑，产线集中冷修情况出现概率仍然较大。推荐推荐逻辑逻辑 当前房地产投资增速韧性十足，高于市场预期，同时受益大中城市拉动，房地产销售情况略有好转，并未如预想中悲观。随着整体融资环境有所改善，房企融资难度降低，资金压力有所缓解。在期房竣工刚性要求下，房企施工节奏明显加快。2019年 1-4 月份，建筑工程投资同比增长 9.1%。我们认为，地产链节奏已处于由新开工向施工环节传导过程中。面对我国经济下行压力以及复杂多变的外部环境，基建作为逆周期调节的重要抓手，在积极的财政政策支撑下，已温和回暖。随着政府融资渠道开始拓宽，我们维持基建投资全年保持中速增长的判断。由于房地产施工与基建投资均呈向好趋势，作为相关度较高的建筑建材行业将充分受益，我们维持行业至“看好”评级。各细分行业中，建议关注：步入景气周期，基建“稳增长”背景下的交建勘设企业；需求企稳回升、行业继续高景气的水泥企业；需求回暖叠加冷修高峰的玻璃原片龙头；受益下游房企集中度提升的防水材料龙头。市场表现催化剂市场表现催化剂 房地产投资继续超预期增长；基建投资大幅回暖；建材行业供给端收缩超预期。个股推荐个股推荐 华新水泥、东方雨虹、苏交科，建议关注旗滨集团、塔牌集团和祁连山。风险因素风险因素 宏观经济下行；基建投资回升不及预期；房地产投资下行超预期；水泥行业供给端收缩不达预期。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 2 房地产韧性十足，基建投资企稳回升 房地产：投资韧性超预期，施工节奏加快 房地产房地产投资仍旧高位，销售情况并未投资仍旧高位，销售情况并未严重严重恶化恶化 房地产投资增速高于市场预期。2019 年 1-4 月份，我国房地产开发投资完成额达到 34,217 亿元，同比增长 11.85%，超出 2018年全年增速 2.32 个百分点。通常房地产开发投资主要受土地购臵和建筑施工两方面因素影响。虽然当前土地购臵面积下滑严重，但由于前期购臵延后结算，使得土地购臵费计入房地产开放投资数额仍然较大。此外，随着房企施工节奏加快，建筑工程投资明显提升，2019 年前 4 个月达到 19,704 亿元，同比增长 9.1%。受益大中城市拉动，房地产销售情况略有好转。由于房地产调控总基调仍然坚持“房住不炒”，棚改货币化等政策也在收紧，自 2018 年下半年以来，房地产销售步入下行区间。2018 年，全国商品房销售面积为 171,654 万平方米，同比增长 1.30%，增速较上年同期下滑 6.4 个百分点。进入 2019 年，房地产销售似有回暖迹象，2019 年 1-4 月，全国商品房销售面积为 42085万平方米，同比下降 0.3%，但降幅较一季度收窄 0.6 个百分点。我们认为，随着限购条件等政策的适当放宽，一线和部分二三线城市商品房销售有所好转，进而对销售总量形成支撑。2019 年 1-5 月份，30 大中城市房地产成交面积为 6703.22 万平方米，同比增长 10.45%。图图 1：房地产房地产开发投资完成额开发投资完成额情况情况 资料来源:万得，信达证券研发中心 图图 2：土地土地购臵面积情况购臵面积情况（万平方米）（万平方米）资料来源:万得，信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 3 图图 3：房地产建筑工程投资额及同比变化房地产建筑工程投资额及同比变化 资料来源:万得，信达证券研发中心 图图 4：商品房商品房销售面积情况销售面积情况 资料来源:万得，信达证券研发中心 房地产施工节奏加快，房地产施工节奏加快，利好相关建筑和建材企业利好相关建筑和建材企业 房屋新开工面积高速增长，而竣工面积持续低迷，存有较大施工需求尚待填补。根据历史数据分析，房屋竣工面积增速相对于新开工面积增速存在 1 年左右的滞后期，目前两者滞后间隔明显拉长。2016 年年初至今房屋新开工面积一直处于上升通道，但房屋竣工面积增速却在逐渐下滑。2018 年，房屋新开工面积累计为 209,342 万平方米、同比增长 17.2%，房屋竣工面积累计为 93,550 万平方米、同比减少 7.8%。2019 年 1-4 月，房屋新开工面积同比增长 13.10%，竣工面积同比减少 10.30%。我们认为房屋新开工面积高速增长的原因，主要有两方面：一是由于经过一轮拿地高潮，房企土地储备较多，为避免缴纳闲臵费，新开工面积增长有其必然性；二是由于在国家金融去杠杆的大背景下，房企融资渠道收缩明显，为加快资金回笼，同时也为抢在行业下行拐点到来之前加紧销售，因此房企推盘意愿强烈。2018 年之前，商品房期房销售面积和现房销售面积增速较为一致，但 2018 年二者出现较大分化，期房销售面积为 14.06 亿平方米、同比增长 8.70%，现房销售面积为 3.10 亿平方米、同比减少 22.40%。房屋竣工面积增速低迷主要还是受到房企“高周转”战略以及资金紧张的影响，为缓解资金压力，开发商有意调整施工节奏，放缓施工进度。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 4 图图 5：房屋新开工面积与房屋竣工面积关系房屋新开工面积与房屋竣工面积关系 资料来源:万得，信达证券研发中心 图图 6：商品房期房和现房销售面积对比商品房期房和现房销售面积对比 资料来源:万得，信达证券研发中心 房企融资难度降低，资金压力有所缓解。当前我国货币政策稳健中性、松紧适度，保持流动性合理充裕。2018 年已经历数次降准，整体融资环境有所改善，2019 年一季度社会融资规模增量累计为 8.18 万亿元，比上年同期增加 40.07%。根据 21 世纪经济报道数据，2019 年年初，多家房企公布的融资成本均比之前有所降低，再次出现了企业债利率不足 4%的融资。2019年 1-4 月份，房地产开发企业到位资金 52466 亿元，同比增长 8.9%，较上年同期提升 6.8 个百分点。由于房地产调控力度仍然较大，房企投资趋于谨慎，拿地热情降低，土地购臵面积下滑严重。房企现有资金有望更集中在当前项目建设。2019 年 1-4 月份，建筑工程投资同比增长 9.1%，证实投资增速确实在回升。我们认为，地产链节奏已处于由新开工向施工环节传导过程中。图图 7：房地产房地产企业到位企业到位资金资金情况情况 资料来源：万得，信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 5 基建：逆周期调节政策启动，基建投资复苏可期 面对我国经济下行压力以及复杂多变的外部环境，基建投资将是逆周期调节的重要抓手。2018 年 12 月底举行的中央经济工作会议指出：2019 年宏观政策要强化逆周期调节，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，较大幅度增加地方政府专项债券规模。根据 2019 年国务院政府工作报告，全年拟安排地方政府专项债券 2.15 万亿元，较上年同期增加 8000 亿元，将重点支持重大在建项目建设和补短板。在积极的财政政策支撑下，基建投资温和回暖。与以往相比，2019 年地方专项债发行节奏明显加快，此外财政支出和政府性基金支出增速仍旧较高，这均对基建投资形成支撑。2019 年 1-4 月，全国发行地方政府专项债券合计 8117 亿元，同比增加414.71%，财政支出和同比增长 15.18%，政府性基金支出同比增长 38.34%。在多重政策发力的作用下，2019 年 1-4 月份，我国基础设施投资完成额（不含电力）同比增长 4.40%，增速较 2018 年全年提升 0.6 个百分点。图图 8：地方地方政府专项债发行情况政府专项债发行情况 资料来源:万得，信达证券研发中心 图图 9：2014-2019 年基础设施建设投资情况（亿元）年基础设施建设投资情况（亿元）资料来源:万得，信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 6 图图 10：公共财政支出情况公共财政支出情况 资料来源:万得，信达证券研发中心 图图 11：政府性基金支出情况政府性基金支出情况 资料来源:万得，信达证券研发中心 生态保护和环境治理、铁路运输以及道路运输投资是推动基建投资增长的主要动力。2019 年 1-4 月，在我国基建投资各细分领域中，生态保护和环境治理业投资同比增长 37.6%，铁路运输业投资增长 12.3%，道路运输业投资增长 7%，是增幅较高的三类。图图 12：2018 年及年及 2019Q1 各细分行业各细分行业基建投资增速变化基建投资增速变化 资料来源：万得，信达证券研发中心 随着政府融资渠道开始拓宽，我们维持基建投资全年保持中速增长的判断。根据发改委发布的2018 年全国固定资产投资发展趋势监测报告及 2019 年投资形势展望，2018 年基础设施拟建项目数量较上年增长 5.3%。发改委基建投资项目批复速度在 2018 年四季度明显加快，而基建项目落地周期一般为 1 年左右，2019 下半年全国基建投资有望加速。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 7 建筑行业：基建板块确定性最高，关注交建勘设领域 行业盈利继续增长，基础建设板块表现良好 行业盈利仍然保持增长。根据申万一级分类，2018 年，建筑装饰行业 129 家上市公司的营业总收入为 48,602 亿元，同比增长 11.48%，增速下滑 0.50 个百分点；净利润为 1768 亿元，同比增长 12.55%，增速下滑 8.48 个百分点。2019 年一季度，建筑装饰行业 129 家上市公司的营业总收入为 10,946 亿元，同比增长 14.41%；净利润为 387 亿元，同比增长 17.73%。建筑行业各细分领域中，房建和基建表现较好，园林工程略显挣扎。2019 年一季度，基础建设领域 36 家公司实现营业总收入 5771 亿元，同比增长 14.23%；净利润 190 亿元，同比增长 20.74%。房屋建设领域 15 家公司实现营业总收入 3693 亿元，同比增长 14.80%；实现净利润 140 亿元，同比增长 21.47%。装修装饰领域 24家公司实现营业收入240亿元，同比增长 5.20%；实现净利润 14 亿元，同比减少 3.51%。园林工程领域 23 家公司实现营业总收入 78 亿元，同比减少 22.31%；实现净利润-1亿元，同比减少 137.82%。专业工程领域 31 家公司实现营业总收入 1164 亿元，同比增长 19.93%；实现净利润 44 亿元，同比增长 16.10%。图图 13：2013-2019Q1 建筑建筑行业营业总收入（亿元）行业营业总收入（亿元）资料来源:万得，信达证券研发中心 图图 14：2013-2019Q1 建筑建筑行业净利润（亿元）行业净利润（亿元）资料来源:万得，信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 8 图图 15：2013-2019Q1 建筑行业建筑行业各细分行业各细分行业营业总收入营业总收入（亿元）（亿元）资料来源:万得，信达证券研发中心 图图 16：2013-2019Q1 建筑行业各细分行业建筑行业各细分行业净利润（亿元）净利润（亿元）资料来源:万得，信达证券研发中心 勘察设计行业：步入景气周期，交建领域需求有望释放 供给供给：市场规模不断扩大，市场规模不断扩大，集中度提升乃大势所趋集中度提升乃大势所趋 工程勘察设计行业位于建筑行业产业链前端，最先感知建筑行业景气变化。工程勘察设计主要工作内容包括对工程的地质状况进行调查研究、对工程结构进行设计以及工程价款的概预算等。一般情况下，在工程项目立项后，即需进行勘察设计工作，而后方能开展建设施工，因此勘察设计是保证工程质量和建设项目安全的重要前提，并且在工程建设需求放量之时率先受益。在国家政策的指引下，工程勘察设计行业逐步回暖，保持中高速发展态势。2017 年，住建部印发工程勘察设计行业发展“十三五”规划，要求：至 2020 年末，工程勘察设计行业营业收入年均增长要达到 7%。根据住建部2017 年全国工程勘察设计统计公报数据，2017 年我国工程勘察设计行业共实现营业收入 43391.3 亿元，同比增长 30.16%；实现利润总额 2189亿元，同比增长 11.61%。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 9 图图 17：我国我国工程勘察设计企业工程勘察设计企业营营业总收入业总收入 图图 18：我国我国工程勘察设计工程勘察设计企业利润总额企业利润总额 资料来源：住建部，信达证券研发中心 资料来源：住建部，信达证券研发中心 随着进入企业逐渐增多，行业竞争愈发激励。虽然当前勘察设计行业依然存在资质管理限制以及地方保护现象，但市场化趋势日益明显，新兴的民营设计事务所、改制完成的设计院以及外资设计公司等各路人马纷纷参与到行业当中，导致整个行业竞争度不断提高。2017 年全国工程勘察设计统计公报数据显示，2017 年工程勘察设计企业合计达到 24754 家，同比增长12.60%；从业人员达到 428.6 万人，同比增长 33.90%。行业集中度提升将是大势所趋。由于特殊的历史背景，工程勘察设计企业被进行条块分割，具有明显的地域性。具体到交通领域，工程勘察设计公司主要为当地政府服务，承接的业务基本是在本地，外地企业难以进入当地市场，而自身也很难走出去。随着市场竞争日益激烈，业内企业利润被不断压缩，如何解决产能过剩已成为迫切需要解决的问题。参考国内外成功案例（如美国工程设计咨询企业巨头 AECOM），我们认为行业要健康发展，大型企业通过跨区域并购提升行业集中度是一条可行之路，收购企业通过横向并购不仅可以扩大经营领域，同时也能完善自身资质等级，进而做大做强；被收购企业也可以依托更大的平台以及更高的资质谋求进一步发展。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 10 图图 19：我国我国工程勘察设计企业工程勘察设计企业逐年增长逐年增长 图图 20：我国我国工程勘察设计工程勘察设计行业从业人员行业从业人员 资料来源：住建部，信达证券研发中心 资料来源：住建部，信达证券研发中心 需求需求：基建“稳增长”背景下，基建“稳增长”背景下，交建设计交建设计领域受益确定性高领域受益确定性高 当前基础设施建设投资已企稳回升，并且后期有望继续回暖。前文提到，2019 年 1-4 月，铁路运输以及道路运输投资在基建各细分领域中涨幅较高，是推动基建投资增长的主要动力。未来交通领域基础设施建设项目有望获全力推进，相关勘察设计需求也随之增加。根据国务院发布的关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见，未来将“围绕打好精准脱贫、污染防治攻坚战，着力补齐铁路、公路、水运、机场、水利、能源、农业农村、生态环保、公共服务、城乡基础设施、棚户区改造等领域短板”。关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见也指出：“以中西部为重点，加快推进高速铁路“八纵八横”主通道项目，加快推动一批战略性、标志性重大铁路项目开工建设”、“加快启动一批国家高速公路网待贯通路段项目”。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 11 建材行业：水泥行业高景气仍将延续，玻璃供需存改善预期 行业业绩整体较好，水泥企业表现依旧亮眼 水泥行业景气延续，玻璃价格高位回落。2019 年在下游需求稳中有升的背景下，水泥行业依靠错峰生产和环保限产，将供给压制在合理范围内，从而使水泥价格维持在相对高位。玻璃行业受房地产施工节奏放缓的影响，需求持续萎靡，导致价格不断下滑。截至 2019 年 5 月 31 日，全国水泥价格指数为 150 点，较上年同期上涨 4.99%；全国玻璃价格指数为 1,089 点，较上年同期下降 8.22%。建材行业上市公司整体业绩依旧向好。根据申万一级分类，2018 年，建筑材料行业 74 家上市公司的营业总收入为 4,401 亿元，同比增长 27.06%；净利润为 591 亿元，同比增长 58.49%。2019 年一季度，建筑材料行业 74 家上市公司的营业总收入为 917 亿元，同比增长 27.52%；净利润为 111 亿元，同比增长 47.77%。图图 21：2011-2019 全国全国水泥价格指数水泥价格指数（点）（点）资料来源:万得，信达证券研发中心 图图 22：2011-2019 全国玻璃全国玻璃价格指数价格指数（点）（点）资料来源:万得，信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 12 图图 23：2013-2019Q1 建材行业营业总收入（亿元，建材行业营业总收入（亿元，%）资料来源:万得，信达证券研发中心 图图 24：2013-2019Q1 建材行业净利润（亿元建材行业净利润（亿元，%）资料来源:万得，信达证券研发中心 建材板块各个细分领域中，水泥板块盈利依旧强势，玻璃制造行业利润同比下滑。2019 年一季度，水泥制造行业中的 17 家公司营业总收入为 542 亿元，同比增长 46.94%；净利润为 90 亿元，同比增长 57.32%。玻璃制造行业中，8 家公司实现总营业收入 80 亿元，同比增长 7.01%；实现净利润 5 亿元，同比减少 12.06%。其他建材方面，48 家公司实现营业收入 294 亿元，同比增长 7.03%；实现净利润 15 亿元，同比增长 31.65%。图图 25：2013-2019Q1 水泥水泥、玻璃与玻璃与其他建材营业总收入其他建材营业总收入（亿元）（亿元）资料来源:万得，信达证券研发中心 图图 26：2013-2019Q1 水泥水泥、玻璃与玻璃与其他建材其他建材净利润（亿元）净利润（亿元）资料来源:万得，信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 13 水泥行业：需求超预期回升，行业继续维持高景气 水泥价格有望继续高位运行水泥价格有望继续高位运行 需求端超预期增长，2019 年水泥价格依旧强势。受基建投资回暖以及房地产施工节奏加快等因素影响，全国水泥需求增长明显。2019 年 1-4 月，全国水泥产量达到 6.06 亿吨，同比增长 7.30%。在需求支撑下，水泥价格持续高位，进而推升行业利润。根据发改委数据，2019 年 1-4 月，水泥行业实现营业收入 2696 亿元，同比增长 19%；利润总额 436.1 亿元，同比增长37.1%。以 PO42.5 水泥为例，截至 2019 年 6 月 7 日，各地水泥价格如下：1）华北地区均价为 432.80 元/吨，较上年同期上涨 1.36%；2）华东地区均价为 515.14 元/吨，较上年同期上涨 7.19%；3）西南地区均价为 439.00 元/吨，较上年同期上涨 1.80%；4）东北地区均价为 384.67 元/吨，较上年同期下跌 21.07%；5）中南地区均价为 486.17 元/吨，较上年同期上涨 4.07%；6）西北地区均价为 421.00 元/吨，较上年同期上涨 4.83%。图图 27：2011-2019 我国水泥产量（亿吨，我国水泥产量（亿吨，%）资料来源:国家统计局，信达证券研发中心 图图 28：各地区水泥均价（各地区水泥均价（PO42.5，元，元/吨）吨）（截至（截至 2019 年年 6 月月 7 日）日）资料来源:万得，信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 14 限产政策下，供给端仍有较强约束限产政策下，供给端仍有较强约束 行业供给侧改革持续推动，新增产能控制成效显著。2018 年 1 月，工信部印发钢铁水泥玻璃行业产能臵换实施办法，对原有产能臵换政策进行修改，污染敏感地区交换比例从 1.25:1 增长为 1.5:1，非污染敏感地区（西藏除外）从 1:1 增长为 1.25:1，并要求只有从 2018 开始的产能关闭才有资格交换。2018 年 8 月工信部和发改委发布关于严肃产能臵换 严禁水泥平板玻璃行业新增产能的通知，要求各地主管部门严肃产能臵换，坚决禁止水泥、平板玻璃行业新增产能，严禁备案新增产能项目，从严审核产能臵换方案，确保产能臵换方案执行到位。新的产能臵换办法使未来新增产能将被关闭产能部分有效抵消，对控制产能总量起到重要作用。2018 年我国新增水泥熟料设计产能降至 2,043 万吨，连续两年控制在 2000 万吨左右；水泥熟料设计总产能为 18.2 亿吨，与上年持平。图图 29：2008-2018 我国水泥熟料设计总产能及增速（亿吨，我国水泥熟料设计总产能及增速（亿吨，%）资料来源:万得，信达证券研发中心 图图 30：2008-2018 我国新增水泥熟料设计产能及增速我国新增水泥熟料设计产能及增速 资料来源:万得，信达证券研发中心 行业限产力度并未放松，供给端依旧可控。当前行业限产的措施主要包括错峰生产和环保限产。2018 年推行的差异化错峰生产，虽被认为是供给端的边际放松，但实际影响有限。错峰生产现已常态化，2019 年将继续执行，根据目前各省市发布的相关政策来看，错峰时长变化幅度不大。随着行业自律愈发成熟，各企业对错峰生产的执行更加到位。此外，环保高压也将继续约束行业供给。生态环境部印发的2019 年全国大气污染防治工作要点明确要求，2019 年全国未达标城市细颗粒物（PM2.5）年均浓度同比下降 2%，全国二氧化硫（SO2）、氮氧化物（NOx）排放总量同比削减 3%。基建、房地产双重利好，下游需求或将稳中有升基建、房地产双重利好，下游需求或将稳中有升 水泥需求与固定资产投资密切相关，根据水泥地理数据，下游消费领域主要包括基础设施建设、房地产和农村，占比分别为40%、25%和 35%。由于农村领域需求消费属性较高且难以统计，因此变量主要集中在基础设施建设和房地产领域。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 15 图图 31：水泥下游需求占比水泥下游需求占比 资料来源：水泥地理，信达证券研发中心整理 前文我们已经分析过，目前基建投资温和回暖，有望保持中速增长，而房地产投资韧性十足，且正处于由新开工向施工环节传导过程。综合来看，水泥消费需求将稳中有升。看好粤港澳大湾区及西北地区市场行情看好粤港澳大湾区及西北地区市场行情 粤港澳大湾区建设将带动区域水泥需求。2019 年 2 月 17 日,中共中央、国务院正式印发粤港澳大湾区发展规划纲要，计划在 2022 年基本形成国际一流湾区和世界级城市群框架。根据规划，大湾区要加强基础设施建设、畅通对外联系通道，提升内部联通水平，推动形成布局合理、功能完善、衔接顺畅、运作高效的基础设施网络。未来三年，粤港澳大湾区基础设施尤其是综合交通运输体系建设有望提速。长期来看，粤港澳大湾区的建成将进一步吸引人口的净流入，催生更多的基建和住房需求，从而带动水泥消费。表表 1：粤港澳大湾区粤港澳大湾区交通运输体系交通运输体系规划规划 要求要求 规划规划 提升珠三角港口群国际竞争力 增强广州、深圳国际航运综合服务功能，进一步提升港口、航道等基础设施服务能力，与香港形成优势互补、互惠共赢的港口、航运、物流和配套服务体系，增强港口群整体国际竞争力。以沿海主要港口为重点，完善内河航道与疏港铁路、公路等集疏运网络。建设世界级机场群 支持香港机场第三跑道建设和澳门机场改扩建，实施广州、深圳等机场改扩建，开展广州新机场前期研究工作，研究建设一批支线机场和通用机场。畅通对外综合运输通道 完善大湾区经粤东西北至周边省区的综合运输通道。推进赣州至深圳、广州至汕尾、深圳至茂名、岑溪至罗定等铁路项目建设，适时开展广州经茂名、湛江至海安铁路和柳州至肇庆铁路等区域性通道项目前期工作，研究广州至清远铁路进一步延伸的可行性。有序推进沈海高速（G15）和京港澳高速（G4）等国家高速公路交通繁忙路段扩容改造。加快构建以广州、深圳为枢纽，高速公路、高速铁路和快速铁路等广东出省通道为骨干，连接泛珠三角区域和东盟国家的陆路国际大通道。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 16 构筑大湾区快速交通网络 以连通内地与港澳以及珠江口东西两岸为重点，构建以高速铁路、城际铁路和高等级公路为主体的城际快速交通网络，力争实现大湾区主要城市间 1 小时通达。提升客货运输服务水平 按照零距离换乘、无缝化衔接目标，完善重大交通设施布局，积极推进干线铁路、城际铁路、市域（郊）铁路等引入机场，提升机场集疏运能力。加快广州深圳国际性综合交通枢纽建设。资料来源：国务院，信达证券研发中心整理 受益基建发力，西北地区水泥需求提升。西北地区水泥市场历来以基建驱动为主，因此受国家财政政策影响更为显著。进入2019 年，随着财政加力提效、基建补短板力度加大，区域水泥需求持续向好。根据国家统计局数据，2019 年 1-4 月，新疆水泥产量为 563.35 万吨，同比增长 9.40%；甘肃水泥产量为 867.94 万吨，同比增长 23.10%；宁夏水泥产量为 343.11 万吨，同比增长 3.00%；陕西水泥产量为 1723.15 万吨，同比增长 13.30%。从中长期来看，随着西部大开发以及“一带一路”政策的持续推进，作为战略核心区域的西北地区将成为建设重点。我们认为，后续西北地区交通基础设施建设将有效支撑地区水泥消费。图图 32：新疆水泥产量情况新疆水泥产量情况 资料来源:万得，信达证券研发中心 图图 33：甘肃水泥产量情况甘肃水泥产量情况 资料来源:万得，信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 17 图图 34：宁夏水泥产量情况宁夏水泥产量情况 资料来源:万得，信达证券研发中心 图图 35：陕西水泥产量情况陕西水泥产量情况 资料来源:万得，信达证券研发中心 玻璃行业：需求回暖叠加冷修高峰，行业景气度有望回升 供给：行业步入冷修高峰，供给端继续收缩预期较高供给：行业步入冷修高峰，供给端继续收缩预期较高 产能增速放缓，总体利用率较低产能增速放缓，总体利用率较低 我国平板玻璃总产能处于持续扩张态势，近年来受供给侧改革以及环保政策影响，产能增速虽有所降低，但产能利用率仍在低位。截至 2019 年 4 月我国浮法生产线共计 372 条，产能为 13.39 亿重量箱，其中：在产产线 232 条，产能为 9.12 亿重量箱，较 2018 年底减少 1.51%，产能利用率仅为 68.09%。伴随着 2016 年下半年玻璃行业新一轮景气周期的来临，产品价格出现上涨，平板玻璃的产量也有所恢复。2018 年，我国平板玻璃产量为 8.69 亿重量箱，同比增长 2.1%；2019 年 1-4 月，我国平板玻璃产量为 3.00 亿重量箱，同比增长 6.4%。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 18 图图 36：2012-2019 浮法玻璃总产能与在产产能（亿重量箱）浮法玻璃总产能与在产产能（亿重量箱）资料来源:万得，信达证券研发中心 图图 37：2012-2019 平板玻璃产量与增长率（亿重量箱，平板玻璃产量与增长率（亿重量箱，%）资料来源:万得，信达证券研发中心 企业盈利压力较大，有效供给有望收缩企业盈利压力较大，有效供给有望收缩 玻璃生产过程需要高温加热配合料，熔窑寿命期限一般为 8-10 年，超过这一期限需进行冷修。由于玻璃熔窑冷修复产成本较高，玻璃窑一经开窑，必须长期保持生产状态，因此玻璃供给具有刚性。玻璃行业供给端变化主要由三方面组成，分别为新增产能、冷修和复产。随着玻璃行业供给侧改革不断深化，新增产能已非影响供给的主要因素。2016 年 5 月，国务院发布关于促进建材工业稳增长调结构增效益的指导意见（34 号文），在 2020 年底以前，严禁备案或新建扩大产能的平板玻璃项目。产能臵换政策也更加严格，2018 年 1 月，工信部印发的水泥玻璃行业产能臵换实施办法要求，环境敏感区的平板玻璃建设项目，臵换比例不低于 1.25，且用于臵换的淘汰产能，在建设项目投产前必须关停。2018 年 8 月，工信部、发改委联合印发关于严肃产能臵换 严禁水泥平板玻璃行业新增产能的通知，要求从严审核产能臵换方案，坚决禁止新增产能。从政策执行情况来看，新增产能的扩张确实得到了一定程度的控制。行业盈利下滑，企业冷修意愿提升，冷修高峰已至。玻璃窑的使用周期一般为 8-10 年，在 2009-2011 年行业上行周期中，有较多生产线投产，理论上 2017、2018 年将是冷修高峰期。不过从实际情况来看，在 2017-2018 上半年行业高盈利驱动下，企业在不断推迟冷