非银行业：金控规范有序将利于规模化发展征求意见稿要点及行业格局梳理-20190812-民生证券-38页.pdf

2019年08月12日 风险提示：政策实施不及预期 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 研究报告研究报告/专题报告专题报告（推荐）（推荐）【民生非银】金控规范有序将利于规模化发展【民生非银】金控规范有序将利于规模化发展 征求意见稿要点及行业格局梳理征求意见稿要点及行业格局梳理 分 析 师：杨柳 执业证号：S0100517050002 研究助理：陈煜 执业证号：S0100117100051 2 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 目录 重磅新规征求意见，金控迈入统一监管时代 他山之石：美国、日本和台湾的金控 我国金控的梳理：类型、规模和特点 金控体系下的非银金融机构：以券商为视角 投资建议：关注头部金控下的优质标的 3 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 一、7月26日下午，央行同相关部门起草并发布了金融控股公司监督管理试行办法（征求意见稿）（以下简称试行办法），日前正式向社会公开征求意见。要点：1）重点将实际控制人为境内非金融企业和自然人的金融控股公司纳入监管范围。2）金融机构跨业投资控股形成的金融集团监管参照金控办法，由金融监管部门实施。试行办法的监管重点放在短板地带，在经历近年来一系列风险事件之后，对于非金融企业和自然人实控下的大型金控暴露出的风险问题已经得到了充分的认识。重磅新规征求意见，金控迈入统一监管时代 图1：试行办法将非金融企业和自然人为实控人的金控公司作为监管重点 资料来源：人民网、中国政府网，民生证券研究院 非金融企业 自然人 金控集团 金融控股公司 金控监管试行办法 实控人类型 参照办法 金融机构跨业 实控人类型 4 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 一、重磅新规征求意见，金控迈入统一监管时代 图2：非金融企业或自然人实控下金融公司设立门槛突出系统重要性 资料来源：人民银行，民生证券研究院 根据征求意见稿，对于非金融企业和自然人实控金融机构，在满足两类及以上“一级牌照”的情况下，必须设立金控公司。设立的门槛：区分含有商业银行和不含商业银行，需要满足金融机构资产规模的最低要求。试行办法目标在于将系统重要性金控公司纳入监管，而判断系统重要性的一个基本指标就是总资产规模。金融控股公司 含商业银行 无商业银行 需满足以下任一条件：1.金融机构总资产不少于5000亿元；或者 2.银行以外其他金融机构总资产不少于1000亿元；或者 3.银行以外受托管理资产不少于5000亿元。需满足两条件之一：1.金融机构的总资产规模不少于1000亿元；或者，2.受托管理资产的总规模不少于5000亿元。五类一级牌照 1、商业银行、金融租赁公司 2、信托公司 3、金融资产管理公司 4、证券、基金、期货 5、保险 5 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 一、重磅新规征求意见，金控迈入统一监管时代 资料来源：人民银行，民生证券研究院 落实监管和风险防控要求。根据中国金融稳定报告（2018）指出，长期以来非金融企业和自然人控制的金融控股集团存在监管空白，通过虚假注资、杠杆资金和关联交易，急剧向金融业扩张，同时控制了多个、多类金融机构，形成跨领域、跨业态、跨区域、跨国境经营的金融控股集团，风险不断累积和暴露。本次征求意见稿关注的重点：设立门槛和资本要求：金控公司的设立门槛在于规模，重点关注系统重要性机构。设立金控公司要求实缴注册资本额不低于50亿元人民币，且不低于所控股金融机构注册资本总和的50%；强调控股：金融控股公司除对所控股的金融机构进行股权管理外，还可以从事经中国人民银行批准的其他金融业务，用于对所控股的金融机构进行流动性支持；股东管理：主要股东、控股股东或实际控制人有核心主业，合理的金融投资商业计划，资金来源真实。股权结构清晰可穿透，金融控股公司股东、金融控股公司和所控股金融机构法人层级原则上不得超过三级；关联交易：不得违背公平竞争和反垄断规则，不得通过各种手段隐匿关联交易和资金真实去向，不得通过关联交易进行利益输送、规避监管等；防火墙：建立风险隔离制度，对内部的交叉任职、业务往来、信息共享，以及共用销售团队等行为进行合理隔离。允许在控制风险的前提下发挥集团内部的协同效应。6 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 一、重磅新规征求意见，金控迈入统一监管时代 资料来源：人民银行，民生证券研究院 要点 主要内容 投资限制 金融控股公司可以投资经金融管理部门认定与金融业务相关的机构，但投资总额账面价值原则上不得超过金融控股公司净资产的15%。企业集团整体被认定为金融控股集团的除外。交叉持股禁止 金融控股公司所控股金融机构不得反向持有母公司股权。金融控股公司所控股金融机构之间不得交叉持股。金融控股公司所控股金融机构不得再成为其他类型金融机构的主要股东，但金融机构控股与其自身相同类型的或者属业务延伸的金融机构，并经金融管理部门认可的除外。参控金控公司数量 同一投资人及其关联方、一致行动人，作为主要股东参股金融控股公司的数量不得超过两家，作为控股股东和实际控制人控股金融控股公司的数量不得超过一家。并表管理 金融控股公司应当对纳入并表管理范围内所控股机构的公司治理、资本和杠杆率等进行全面持续管控，有效识别、计量、监测和控制金融控股集团的总体风险状况。禁止行为 金融控股公司1）所控股金融机构（财务公司除外）向其他金融控股公司关联方提供的融资或者担保，超过提供融资或者担保的所控股金融机构注册资本总额的10%，或者超过接受融资或者担保的金融控股公司关联方注册资本总额的20%。2）所控股金融机构（财务公司除外）和所控股非金融机构接受金融控股公司的股权作为质押标的。3）对金融控股集团外的担保余额超过金融控股公司净资产的10%。监管信息平台 要求金融控股公司按照规定报送资产负债表、利润表和其他财务会计、统计报表、经营管理资料以及注册会计师出具的审计报告。救助义务 所控股金融机构违反审慎经营规则，财务状况显著恶化，严重危及自身稳健运行、损害存款人和其他客户合法权益，金融控股公司有义务帮助其所控股金融机构恢复正常营运。退出机制 金融控股公司难以持续经营，若不市场退出将严重危害金融秩序、损害公众利益的，应当依法实施市场退出。违法处置 1）责令其部分转让对金融机构的股权至丧失实质控制权；2）责令其全部转让对金融机构的股权；3）其他纠正措施。过渡期 新老划断，存量设置过渡期整改。表1：试行办法将细化金控公司的业务管理、投资限制及各项义务等规范内容 7 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 目录 重磅新规征求意见，金控迈入统一监管时代 他山之石：美国、日本和台湾的金控 我国金控的梳理：类型、规模和特点 金控体系下的非银金融机构：以券商为视角 投资建议：关注头部金控下的优质标的 8 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 二、一、美国金控体系发展沿革 美国的金控体系建立于1999年，同时1933年以来的分业经营时代就此结束了。大部分金融机构经相关部门批准后，可以借助金融控股公司（集团）的形式，开展跨地区跨产品跨行业的多种金融业务。同期的日本和台湾均借鉴了这一模式。根据Wind数据，1985年美国上市总市值占GDP为53%、1995年为91%、2000年迅速增至147%，之后除了2008年次贷危机期间，均保持在100%以上，2018年为149%。历史沿革：20世纪80年代末，英国率先开始金融自由化进程，全球随后步入自由化改革浪潮。1987年，美国国会放开商业银行承销部分证券的禁止要求，严格的分业经营格局已经有所改变。1999年11月通过的金融服务现代化法案（Financial Services Act of 1999）彻底废除了1933年银行法，结束了长达66年的金融分业经营格局。美国的金融控股公司模式：银行不允许直接从事投行业务，应以控股公司形式，在同一机构框架内通过相互独立的子公司来从事其他金融业务。金融控股公司要进入银行、证券和保险等领域，应达到一定的自有资本比率和相应的资格，无法满足这些条件时必须退出相应业务。但对于已经达到要求的金融控股公司来说，则允许在没有事先向美联储申请的情况下，进入新的金融业务领域。他山之石：美国、日本和台湾的金控 9 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 美国主要的金控公司：花旗金融集团、摩根大通、美国银行等。花旗集团：1998年花旗银行与旅行者集团合并组建花旗集团，成为当时资产规模最大金融控股集团，汇集银行、投行、保险、基金等综合金融服务。2018年总资产为12.2万亿元，营收4481亿元，ROE9.2%。摩根大通：2000年12月由J.P.摩根公司和大通-曼哈顿公司合并设立，之后逐步收购芝加哥第一银行、贝尔斯登银行和华盛顿互惠银行，是一家大型跨国金融服务机构和美国最大的商业银行之一。2018年总资产18万亿元，营收7149亿元，ROE12.7%。资料来源：Wind，民生证券研究院 类型 机构名称 高盛集团 第一大股东 先锋集团（6.70%）银行 高盛银行（美国）银行 GSIB.（海外）证券公司 GS&CO.（美国）证券公司 GSI.（英国）类型 机构名称 花旗集团 第一大股东 先锋集团（7.34%）银行 花旗银行（美国）证券公司 花旗全球市场股份公司（美国）证券公司 花旗全球市场有限公司（英国）表2：除了投资管理公司之外美国金控集团主要通过银行和证券公司提供综合金融服务 二、他山之石：美国、日本和台湾的金控 10 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 二、日本金控体系发展沿革 日本在80-90年代顺应了全球金融自由化潮流，自1991年开始启动制度改革，1996年取消金融控股公司的反垄断限制，1998年正式允许设立金控公司。1995年日本上市公司总市值占GDP65%、2005年达到了96%、2015年为112%，证券化率稳步提升。历史沿革：1991年率先实施金融制度改革法，银行可以设立证券子公司，证券公司也可以设立银行子公司。1997年金控改革序幕：1997年2月，日本银行可以为信托公司设立专门出售信托产品的柜台，拉开了信托交易与银行混业的序幕。1998年颁布金融控股公司法：允许组建金融控股公司，以金融机构为母公司，采取50%以上控股的形式拥有银行、证券公司、保险公司等金融机构子公司。扩大了证券公司的业务范围，允许其开展“综合证券账户”，将支付和结算功能添加到证券公司客户的交易账户中，结束了银行业对结算账户业务领域的长期垄断。外汇法允许资本交易自由化，放开资本项目下外汇业务的许可证制或事先申报制等 2001年全面修改银行法，加强银行大股东的法规和监管。二、他山之石：美国、日本和台湾的金控 11 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 日本主要的金控公司：瑞穗金融集团、三菱日联金融集团。三菱日联金融集团：日本最大的金融机构，2005年10月由三菱东京金融集团和日联控股合并设立，资产规模超过了美国花旗集团，业务涵盖银行、争取拿、消费金融。2018年总资产18.6万亿元，营业收入2050亿元，ROE4.5%。瑞穗金融集团：日本第二大的金融机构。2000年9月由第一劝业银行、富士银行和日本兴业银行合并组成。旗下证券子公司合并为瑞穗证券，信托子公司合并为瑞穗信托。2002年完成整合工作，三家银行合并为两家银行，并开始正式运营。2018年总资产为12万亿元，营业收入1081亿元，ROE0.9%。资料来源：Wind，民生证券研究院 类型 机构名称 瑞穗金融 第一大股东 日本中央信托银行（5.36%）银行 瑞穗银行 银行 瑞穗实业银行 银行 瑞穗信托银行 证券公司 瑞穗证券 类型 机构名称 三菱日联金融集团 第一大股东 日本中央信托银行（5.40%）银行 三菱东京UFJ银行 银行 三菱UFJ信托银行 证券 三菱UFJ证券 表3：日本金控集团的设立和机构架构反映出是以银行为核心 二、他山之石：美国、日本和台湾的金控 12 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 三、台湾金控体系发展沿革 台湾自2000年民进党上台以来推动了两次“金融改革”，宣言要打造“具国际竞争力的台湾金融体系”。第一次“金融改革”（2001-2004年）。背景：民进党政府推动的“一次金改”始于2001年。当时，台湾经济出现衰退，金融机构授信风险提高，进而影响到银行债权及资产质量。台湾金融机构数量多，规模及市场占有率偏低，金融产业整体竞争力不足。举措：成立了“行政院金融改革专案小组”，正式推动“金融改革”，出台金融控股公司法，允许银行、证券及保险这三种金融事业联合经营。第二次“金融改革”（2004-2008年）。背景：追求“大金企”的概念，希望既解决行业内的恶性竞争，同时也能加快台湾金融业的国际化进程，以建立起以台湾为总部的国际金融企业。促进金融机构的合并，提升台湾金融业国际竞争力，影响：各金融企业加快了并购活动；强化台湾地区的风险防范及监控、强化存款保险制度。2000年台湾上市公司总市值占GDP为79%，2001年达到100%，2007年达到161%。除了2008年出现明显回落，2009至2018年占比均在130%以上,2018年为165%。二、他山之石：美国、日本和台湾的金控 13 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 台湾主要金控公司包括国泰金控、富邦金控、开发金控、新光金控、第一金控、台湾金控等。控股股东类型包括产业资本、金融机构、政府、法人等。除了政府控股的台湾金控以及财政部控股台湾民营金控以家族产业为主，其中具有代表性的是富邦金控和国泰金控，以民营财险公司起家，后规模化发展拥有金融全牌照，且跨界参股电信行业等。2018年，根据Wind数据显示，国泰金控总资产达到1.87万亿元、营收723亿元，ROE为9.7%，富邦金控总资产1.56万亿元，营收668亿元，ROE为10.2%，好于金融板块整体6%水平。资料来源：Wind，民生证券研究院 类型 机构名称 富邦金 第一大股东 台北市府（13.11%）银行 富邦银行 保险 富邦人寿 保险 富邦财险 证券公司 富邦综合证券 类型 机构名称 国泰金 第一大股东 万宝开发（17.77%）银行 国泰世华银行 保险 国泰人寿 保险 国泰世纪产险 证券公司 国泰证券 表4：富邦金控和国泰金控拥有金融全牌照 二、他山之石：美国、日本和台湾的金控 14 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 目录 重磅新规征求意见，金控迈入统一监管时代 他山之石：美国、日本和台湾的金控 我国金控的梳理：类型、规模和特点 金控体系下的非银金融机构：以券商为视角 投资建议：关注头部金控下的优质标的 15 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 三、我国长期处于“集团综合经营、控股子公司分业”的事实状态，当前我国资本市场开放进程正加速推进，纳入监管的大型金控公司将是新的起点。1）非金融企业和自然人设立的金控公司核心是控股，将会成为全新的金融机构类型；2）人民银行明确金控公司的监管职责，并与其他金融监管部门明确分工、搭建机制。我国金控的梳理：类型、规模和特点 图3：目前国内主要的金控公司及集团类型（未按监管门槛区分）资料来源：Wind，民生证券研究院 国务院直属央企 地方国有金控公司 银行系金控公司（集团）非金融企业及自然人金控公司 互联网企业金控公司 中信集团、招商局集团、光大集团等 江苏国信集团、海南金融控股、上海国际集团、浙江省金融控股等 中银国际、建银投资、四大AMC等 中油资本、五矿资本、中航资本、苏宁集团等 蚂蚁金服（金融板块即将拆分）等 非银金融机构实控下的金融集团 中国平安等 16 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 一、央企金控集团：作为首批金控试点，中信证券、光大集团、招商集团是国内金融实力领先的金控集团，业务范围涵盖银行、保险、证券、信托、投资管理以及实体产业等方面。表5：三家大型央企拥有国内领先的资产规模和盈利能力 资料来源：Wind，民生证券研究院 2018年总资产（亿元）2018年净资产（亿元）2018年营业收入（亿元）2018年净利润（亿元）2018年ROE 中信集团 67,716 7,614 4,674 680 8.9%光大集团 47,852 4,483 1,616 421 9.4%招商集团 13,980 5,696 3,038 487 8.5%图4：中信集团通过中信股份和中信有限持有银行、证券、保险、信托全牌照 中信股份有限公司 中信有限公司 中信银行 中信信托 中信保诚人寿 中信证券 65.37%80%50%16.5%100%中国中信集团有限公司 三、我国金控的梳理：类型、规模和特点 17 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 资料来源：Wind，民生证券研究院 图5：光大集团的金融机构架构情况 中央汇金 光大集团 光大银行 光大兴陇信托 光大永明人寿 光大证券 25.43%51%50%25.15%39.9%财政部 55.67%图6：招商集团的金融机构架构情况（招商证券为间接控股）招商局集团 招商银行 招商证券 招商局仁和人寿保险 博时基金 25.43%44.09%20%49%国务院国资委 100%三、我国金控的梳理：类型、规模和特点 18 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 二、地方国有金控公司：目前试行办法暂未明确地方国有金控公司的监管范围，从我国金控体系来看，地方国有金控公司是组成部分，发挥对地方产业的服务功能。从统计的28家地方金控公司汇总，本文选取了安徽国元控股集团、江苏国信集团和上海国际集团作为样本，1）三家总资产规模均在千亿元以上；2）控股或参股金融机构类型超过两类；3）模式以“参股金融、控股和投资实业”为主。表6：地方金控集团控股及参股两类及以上金融机构（安微国元为例）资料来源：Wind，公司官网，民生证券研究院 机构名称 最新持股比例（%）18年总资产（亿元）18年净资产（亿元）18年营业收入（亿元）18年净利润（亿元）18年ROE（%）地方金控 安徽国元控股集团有限责任公司 1024 409 101 10 2.4%实际控制人 安徽省国资委 参股证券 国元证券 21.43%780 246 25 7 2.7%参股银行 徽商银行 5.84%10505 703 270 87 12.4%保险子公司 国元农业保险股份有限公司 控股保险 国元保险经纪股份有限公司 48.00%控股信托 安徽国元信托有限责任公司 49.69%74 68 6 4 5.7%三、我国金控的梳理：类型、规模和特点 19 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 资料来源：Wind，公司官网，民生证券研究院 类型 机构名称 最新持股比例（%）18年总资产（亿元）18年净资产（亿元）18年营业收入（亿元）18年净利润（亿元）18年ROE（%）地方金控 江苏省国信集团有限公司 1653 911 567 73 8.0%实际控制人 江苏省人民政府 参股证券 华泰证券 14.43%3687 1048 161 52 4.9%参股银行 江苏银行 8.00%19258 1245 352 133 10.7%参股保险 紫金财产保险有限责任公司 8%77 25 56 0.2 0.62%参股保险 利安人寿 11%285 67 128 1 1.3%信托子公司 江苏省国际信托有限责任公司 53.58%178 23 22 12.2%地方金控 上海国际集团有限公司 2439 1784 实际控制人 上海市国资委 参股证券 国泰君安 29.65%4367 1337 227 33 2.4%参股证券 上海证券有限责任公司 15.67%278 101 9 1 0.7%参股银行 上海浦东发展银行股份有限公司 21.57%62896 4784 1715 565 11.8%参股保险 中国太平洋保险（集团）股份有限公司 5.58%13360 1540 3544 184 12.0%三、我国金控的梳理：类型、规模和特点 表7：地方金控集团控股及参股两类及以上金融机构（江苏国信和上海国际为例）20 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 三、非金融企业及自然人金控：试行办法重点关注非金融企业和自然人的金控公司设立、运行和监管。非金融企业和自然人在金控体系中具有系统重要性，一是股东实力雄厚，二是金融板块具有持续发展的巨大潜力。从上市公司来看，规模较大的有中油资本、中航资本和五矿资本等，1）第一大股东都是大型产业集团；2）金融布局各有侧重；3）除了银行外，其他金融机构总资产规模较小，中航和五矿的中小型“证券+信托”比较典型。表8：非金融企业金控公司金融板块布局情况（中油资本为例）资料来源：Wind，公司官网，民生证券研究院 类型 机构名称 最新持股比例（%）2018年总资产（亿元）2018年净资产（亿元）2018年营业收入（亿元）2018年净利润（亿元）2018年ROE（%）非金融企业金控公司 中油资本 8,914 1,423 339 143 10%实际控制人 中国石油天然气集团有限公司 77.35%41,325 23,902 27,390 428 1.8%参股证券 中银国际证券股份有限公司 联营 银行子公司 昆仑银行股份有限公司 77.09%3511 305 67 33 10.7%保险子公司 中意财产保险有限责任公司 51%27.5 8.3 5.5 -0.22 -2.6%保险子公司 中石油专属财产保险股份有限公司 100%保险子公司 昆仑保险经纪股份有限公司 控股子公司 参股保险 中意人寿保险有限公司 合营 609.3 53.6 153.7 6.7 12.5%参股信托 山东省国际信托有限公司 联营 三、我国金控的梳理：类型、规模和特点 21 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 资料来源：Wind，公司官网，民生证券研究院 类型 机构名称 最新持股比例（%）2018年总资产（亿元）2018年净资产（亿元）2018年营业收入（亿元）2018年净利润（亿元）2018年ROE（%）非金融企业金控公司 中航资本 3003 415 139 39 9.5%第一大股东 中国航空工业集团有限公司 39.32%9,480 3,183 4,388 82 2.6%证券子公司 中航证券有限公司 100%159 38 8 2 4.0%信托子公司 中航信托股份有限公司 100%154 118 34 20 17.2%类型 机构名称 最新持股比例（%）2018年总资产（亿元）2018年净资产（亿元）2018年营业收入（亿元）2018年净利润（亿元）2018年ROE（%）非金融企业金控公司 五矿资本 1,202 359 129 27 7.5%第一大股东 中国五矿股份有限公司 47.07%4,287 485 2,239 -2 证券子公司 五矿证券 99.76%204 78 8 2 3.13%信托子公司 五矿国际信托有限公司 78%165 124 29 18 14.49%参股银行 绵阳市商业银行股份有限公司 20%857 54 21 3 12.37%表9：非金融企业金控公司金融板块布局情况（中航资本为例）三、我国金控的梳理：类型、规模和特点 表10：非金融企业金控公司金融板块布局情况（五矿资本为例）22 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 四、金融机构跨业形成金控集团：金控集团参照试行办法实施监管，各个控股子公司按照机构主体开展分业监管。金融机构跨业综合经营是国际比较常见的金控模式，股东具有较好的金融资质和专业性，各个子公司相互独立、同时也能够相互协同。从上市公司来看，中国平安最为典型；1）立足于领先的保险实力，实现了全牌照布局，客户数量6000万人；2）总资产规模超过7万亿元，净利润超千亿元，综合实力比肩国际一流金控。表11：中国平安是国内综合实力领先的金控集团 资料来源：Wind，公司官网，民生证券研究院 类型 机构名称 最新持股比例（%）2018年总资产（亿元）2018年净资产（亿元）2018年营业收入（亿元）2018年净利润（亿元）2018年ROE（%）金控集团 中国平安 71,430 6,836 9,768 1,205 17.6%第一大股东 深圳市投资控股有限公司 5.27%5,561 2,199 718 160 7.3%保险子公司 中国平安人寿保险股份有限公司 99.51%25,768 1,746 5,796 791 45.31%保险子公司 中国平安财产保险股份有限公司 99.51%3,724 772 2,255 132 17.1%保险子公司 平安养老保险股份有限公司 86.11%460 85 234 12 14.32%保险子公司 平安健康保险股份有限公司 73.37%69 17 39 2 9.71%银行子公司 平安银行股份有限公司 49.56%34,186 2,400 1,167 248 10.34%证券子公司 平安证券股份有限公司 40.96%1,223 294 85 17 5.71%信托子公司 平安信托有限责任公司 99.88%1,571 518 162 64 12.33%三、我国金控的梳理：类型、规模和特点 23 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 表12：四大AMC属于金控集团（中国信达为例）资料来源：Wind，公司官网，民生证券研究院 类型 机构名称 最新持股比例 2018年总资产（亿元）2018年净资产（亿元）2018年营业收入（亿元）2018年净利润（亿元）2018年ROE（%）金控集团 中国信达资产管理股份有限公司 14957.6 1785.7 200.9 120.4 6.74%第一大股东 财政部 64.45%证券子公司 信达证券股份有限公司 99.33%368.4 90.6 14.6 0.4 0.44%保险子公司 幸福人寿保险股份有限公司 51%678.4 82.3 235.7 0.5 0.60%银行孙公司 南洋商业银行有限公司 100%类型 机构名称 最新持股比例 2018年总资产（亿元）2018年净资产（亿元）2018年营业收入（亿元）2018年净利润（亿元）2018年ROE（%）金控集团 中国东方资产管理股份有限公司 10867.6 1271.1 906.8 95.5 7.51%第一大股东 财政部 80%证券子公司 东兴证券股份有限公司 52.74%750.2 196.8 33.1 10.1 5.12%保险子公司 中华联合保险集团股份有限公司 51%694.7 171.4 434.2 10.0 5.85%银行子公司 大连银行股份有限公司 50.29%4185.7 265.9 78.0 17.0 6.41%三、我国金控的梳理：类型、规模和特点 表13：四大AMC属于金控集团（中国东方为例）24 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 资料来源：Wind，民生证券研究院 类型 机构名称 最新持股比例 2018年总资产（亿元）2018年净资产（亿元）2018年营业收入（亿元）2018年净利润（亿元）2018年ROE（%）金控集团 中国银行 212672.8 17254.0 5041.1 1924.4 11.15%第一大股东 中央汇金投资有限责任公司 64.02%证券子公司 中银国际控股有限公司 100%471.6 120.5 27.6 7.2 5.97%保险子公司 中银保险有限公司 100%保险子公司 中国集团保险有限公司 100%类型 机构名称 最新持股比例 2018年总资产（亿元）2018年净资产（亿元）2018年营业收入（亿元）2018年净利润（亿元）2018年ROE（%）金控集团 建设银行 232226.9 19915.9 6588.9 2556.3 12.84%第一大股东 中央汇金投资有限责任公司 57.11%证券子公司 建银国际控股有限公司 100%信托子公司 建信信托有限责任公司 67%222.8 135.8 45.4 22.4 16.50%保险子公司 建信人寿保险股份有限公司 51%1324.3 104.3 286.3 5.8 5.52%表14：银行系金控集团均采用海外设立金控公司的方式搭建投行机构（以中国银行为例）三、我国金控的梳理：类型、规模和特点 表15：银行系金控集团均采用海外设立金控公司的方式搭建投行机构（以建设银行为例）25 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 从上述我国金控公司和集团的样本分析来看（暂未包括互联网金控公司）：1）带有“金融基因”的金控集团具有布局和主业上的优势。央企大型金控集团（中信集团、光大集团和招商集团等）、非银行金融机构综合经营的金控集团（中国平安、AMC等）、银行系金控集团（中银、建银等）在资产体量和行业竞争中有明显优势。在控股银行或银行系集团情况下，多以控股“证券+保险”、“证券+信托”为主。实力突出的集团，例如中信集团、中国平安等是以全牌照运营。2）金控集团收入规模领先。分析样本中（剔除银行系金控集团及AMC），总资产规模方面，2018年中国平安以7.1万亿元领先，其次是中信集团6.8万亿元、光大集团4.8万亿元。营业收入方面，中国平安9768亿元、中信集团4674亿元、苏宁集团2533亿元位居前列，规模优势明显。3）金控总体好于单一。从ROE的表现来看，2018年在严监管环境下，由于综合经营和多元化的子公司结构，我国金控公司（集团）总体表现稳健，中国平安达到17.6%、苏宁集团12.5%、中有资本10%、中航资本9.5%、光大集团9.4%、中信集团8.9%、江苏国信8%。在都有券商控股的情况下，整体效益表现要明显好于单一证券行业（2018年证券行业平均ROE为3.5%，上市券商整体不足5%）；平安则好于2018年保险行业平均ROE约13%的水平。三、我国金控的梳理：类型、规模和特点 26 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 目录 重磅新规征求意见，金控迈入统一监管时代 他山之石：美国、日本和台湾的金控 我国金控的梳理：类型、规模和特点 金控体系下的非银金融机构：以券商为视角 投资建议：关注头部金控下的优质标的 27 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 四、在过去十年，我国头部的金控集团无论资产规模、盈利增长整体表现稳健。但即使在头部金控体系内，单一行业存在的问题也不能避免：1）券商：资产体量小、造血能力不足、业务同质化，券商机构抗风险能力、逆周期能力较弱。2）保险：处于回归保障的转型发展阶段，在产品设计、人力培训、产能提升、资产负债管理等方面需要持续调整。3）信托：资管细则推动行业向主动管理转型，仍处于去通道的转型过渡阶段，资金信托产品预期和违约的现象时有发生，地产类信托明显收紧。4）银行：中小银行同业规模萎缩，不良率短期内仍处于高位。以逆周期能力较差的券商行业做比较，选取头部金控招商集团和中信集团，发现集团与券商的资产规模均维持升势，但券商的业绩受本行业周期影响、利润波动明显。金控体系下的非银机构：规模化优势尚未转化为逆周期能力 图7：近十年我国头部金融集团净利润保持在两位数以上的复合年化增长率 0%20%40%60%80%02004006008002009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 招商集团净利润（亿元）中信集团净利润（亿元）招商集团净利润同比（%）右轴 中信集团净利润同比（%）右轴 资料来源：Wind，民生证券研究院 28 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 四、图8：近十年招商集团营收年化增长26%、中信集团9%45%55%65%75%85%95%020004000600080002009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 招商集团净资产（亿元）中信集团净资产（亿元）招商集团资产负债率（%）右轴 中信集团资产负债率（%）右轴 资料来源：Wind，民生证券研究院-50%0%50%100%02,0004,0006,0002009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 招商集团营业收入（亿元）中信集团营业收入（亿元）招商集团营收同比（%）右轴 中信集团营收同比（%）右轴 金控体系下的非银机构：规模化优势尚未转化为逆周期能力 图9：近十年招商、中信两家金控集团资产负债率总体持平 29 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 四、通过金控集团与体系内证券公司对比，不难看出尽管近十年券商总资产规模均实现两位数年化复合增长，招商集团、中信集团两家金控集团为20%、14%，招商证券、中信证券均为14%。但是以业绩对比来看，体系内券商的表现要大幅低于集团整体，净利润波动性更明显。1）招商、中信集团营业收入复合增速26%、9%，两家券商对应值为3%、6%。2）招商、中信集团净利润复合增速14%、10%，两家券商对应值为1.4%、-0.2%。初步判断：非银机构（券商）易受行业周期扰动，逆周期能力有待更多有效的要素协同。图10：招商证券、中信证券总资产规模实现持续增长、规模化优势稳固 资料来源：Wind，民生证券研究院 金控体系下的非银机构：规模化优势尚未转化为逆周期能力 35%45%55%65%75%85%95%05001,0001,5002,0002009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 招商证券净资产（亿元）中信证券净资产（亿元）招商证券资产负债率（%）右轴 中信证券资产负债率（%）右轴 30 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 四、图11：近十年招商证券、中信证券净利润年化复合增速分别为1.4%和-0.2%资料来源：Wind，民生证券研究院-100%0%100%200%01002003002009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 招商证券净利润（亿元）中信证券净利润（亿元）招商证券净利润同比（%）右轴 中信证券净利润同比（%）右轴 图12：近十年招商证券、中信证券营业收入年化复合增速分别为3%和6%-100%-50%0%50%100%150%02004006002009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 招商证券营业收入（亿元）中信证券营业收入（亿元）招商证券营收同比（%）右轴 中信证券营收同比（%）右轴 金控体系下的非银机构：规模化优势尚未转化为逆周期能力 31 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 四、在包含银行的金控体系下，特定时期非银机构将有望获得流动性支持和隐性的资产增信：1）金控负有金融机构资本补充责任 根据试行办法，金融控股公司应当建立资本补充机制，当所控股金融机构资本不足时，金融控股公司应当及时补充资本。2）金控内银行或将会成为体系内非银机构“最后的贷款人”金控公司（集团）当中银行和保险的资金成本相对较低，体系内的非银机构有望获得必要的流动性支持。试行办法也非常关注流动性问题，明确指出金控除了