电力行业月报：火电估值历史新低电价预期或过于悲观-20191119-华泰证券-13页.pdf

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告证券研究报告 行业研究/动态点评 2019年11月19日 公用事业 增持（维持）电力 增持（维持）王玮嘉王玮嘉 执业证书编号：S0570517050002 研究员 021-28972079 吴祖鹏吴祖鹏 0755-82492080 联系人 施静施静 010-56793967 联系人 shi_ 1公用事业公用事业:行业周报（第四十六周）行业周报（第四十六周）2019.11 2中国核电中国核电(601985 SH,买入买入):核电行业领核电行业领军者，蓄势乘风振翅飞军者，蓄势乘风振翅飞2019.11 3国检集团国检集团(603060 SH,买入买入):收购集团优收购集团优质资产，外阜扩张加速质资产，外阜扩张加速2019.11 资料来源：Wind 火电火电估值估值历史新低历史新低，电价预期电价预期或过于或过于悲观悲观 电力行业月报 201910 用电量需求回暖，用电量需求回暖，继续继续推荐火电推荐火电 根据国家统计局数据，10 月全国发电量同比增长 4.0%，增速环比走低0.7pct；火电发电量同比增长 5.9%，增速环比放缓 0.1pct。10 月全社会用电量同比增长 5.0%，增速环比提升 0.6pct，三产用电回暖是驱动 10 月用电增速走高主因。上周中国神华破净，陕西煤业不改下跌趋势，火电和煤炭板块集体下调反映了市场对于经济下行预期背景下，上游难有超额利润的担忧。当前火电板块的市净率已创历史新低，建议左侧布局一线华能国际/华电国际，二线火电股推荐内蒙华电/长源电力和低估值的皖能电力/京能电力/福能股份。10 月用电量需求回暖，月用电量需求回暖，用电用电区域分化有所缓解区域分化有所缓解 10 月份全社会用电量同比增长 5.0%，增速环比提升 0.6pct，第一/二/三产及居民用电增速环比波动+3.3pct/-0.2pct/+6.0pct/-0.5pct，三产用电回暖是驱动 10 月用电增速走高主因。10 月沿海省份中广东、山东、福建、上海、浙江等地用电增速显著恢复，但累计值依然都低于全国均值。从前十个月累计用电增速来看，西藏、广西、海南、内蒙古、云南排名居前，分别为12.9%/12.8%/9.7%/9.6%/9.1%，用电高增长地区以内陆省份为主。10 月月发电增速发电增速回调回调，水电降幅扩大，火电增速略有放缓水电降幅扩大，火电增速略有放缓 10 月份全国发电量同比+4.0%，环比走低 0.7pct（与用电量的不一致主要源于口径和范围），其中火电/水电分别同比+5.9%/-4.1%，增速较 9 月-0.1pct/-3.0pct。根据我们测算，2019 年 1-10 月全国火电/水电/核电机组利用小时分别为 3593/3245/5798 小时，分别同比变动-41/+158/+22 小时。单 10 月来看，沿海福建、浙江、上海等地火电需求回暖、火电发电增速恢复显著（或与水电偏枯挤压效应减弱有关），内陆湖北、内蒙、河北、河南等地有所回落。原煤原煤产量产量继续保持较快增长，进口限制对煤价影响预计有限继续保持较快增长，进口限制对煤价影响预计有限 10 月份原煤产量同比+4.4%，增速环比持平；1-10 月份原煤产量累计同比+4.5%，比上半年加快 1.9pct。10 月原煤供给增速与火电产量增速差为1pct，增 速 差 环 比 持 平。煤 价 继 续 下 跌，截 至 11 月 初 秦 皇 岛Q5500/Q5000/Q4500 煤炭综合交易价格比 9 月底下行 5/4/3 元。上周发电用煤库存仍偏高，进口限制短期或对煤价有一定支撑，但考虑到库存偏高等因素，我们预计影响有限，我们判断火电 4Q19/1Q20 业绩仍将表现抢眼。火电火电估值估值创新低，创新低，电价预期或过于悲观电价预期或过于悲观 我们认为 2020 浮动标杆只是市场化比例扩大的一种形式，并不会影响火电 ROE 的修复（煤价走低）。长期来看价格机制的形成将会打破火电逆周期属性，回归公用事业属性（稳定 ROE、稳定股息率）。当前火电板块的市净率已经创历史新低，甚至低于亏损时期。建议左侧布局一线华能国际（截至 2019 年 11 月 18 日收盘价，我们预计 2019 年股息率可达 5%）/华电国际，二线火电股推荐内蒙华电（业绩稳定，截至 2019 年 11 月 18日收盘价，我们预计 2019 年股息率达 6%）/长源电力（对煤价弹性可观，蒙华铁路最受益品种）和低估值的皖能电力/京能电力/福能股份。风险提示：煤价超预期增长；电力需求恶化。(8)110182718/1119/0119/0319/0519/0719/09(%)公用事业电力沪深300行业行业评级：评级：相关研究相关研究 一年内行业一年内行业走势图走势图 2 3 3 7 8 5 5 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 1 9 1 4:5 8 行业研究/动态点评|2019 年 11 月 19 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 用电端用电端：10 月月沿海沿海用电需求用电需求显著显著回暖回暖，区域分化有所缓解，区域分化有所缓解 10 月月用电用电量增速环比量增速环比+0.6pct 10 月用电量增速达月用电量增速达 5.0%，环比提升，环比提升 0.6pct。根据中国电力知库数据，10 月份，全社会用电量 5790 亿千瓦时，同比增长 5.0%，增速环比提升 0.6pct。1-10 月，全社会用电量累计 59232 亿千瓦时，同比增长 4.4%，增速较 1-10M18 同比回落 4.3pct。图表图表1：2019 年前十个月年前十个月全社会用电增速全社会用电增速较较 1-10M18 同比回落同比回落 4.3pct 资料来源：中国电力知库，华泰证券研究所 三三产用电回暖是驱动产用电回暖是驱动 10 月用电增速走高主因。月用电增速走高主因。单从 10 月份来看，第一产业用电量 66 亿千瓦时，同比+9.1%；第二产业用电量 4008 亿千瓦时，同比+3.4%；第三产业用电量 947亿千瓦时，同比+14.5%；城乡居民生活用电量 769 亿千瓦时，同比+2.7%。与与 9 月比较，月比较，10 月第一月第一/二二/三产及居民用电增速环比波动三产及居民用电增速环比波动+3.3pct、-0.2pct、+6.0pct、-0.5pct，三三产产用电回暖是驱动用电回暖是驱动 10 月用电增速走高主因。月用电增速走高主因。从 1-10 月累计数据来看，第一产业用电量 647 亿千瓦时，同比+5.2%；第二产业用电量39867 亿千瓦时，同比+3.0%；第三产业用电量 9941 亿千瓦时，同比+9.3%；城乡居民生活用电量 8777 亿千瓦时，同比+5.9%。相较于前九个月电量增速，相较于前九个月电量增速，1-10M19 第一第一/二二/三产业及城乡居三产业及城乡居民用电累计增速波动民用电累计增速波动+0.5pct、+0.02pct、+0.6pct、-0.4pct。图表图表2：四大用电部门累计用电增速（四大用电部门累计用电增速（%）资料来源：国家能源局，中国电力知库，华泰证券研究所 0%2%4%6%8%10%12%14%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,0002012-012012-042012-072012-102013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-07全社会用电量累计值(亿度）累计同比（%）-10%-5%0%5%10%15%20%25%2012-022012-052012-082012-112013-022013-052013-082013-112014-022014-052014-082014-112015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-08第一产业第二产业第三产业城乡居民用电2 3 3 7 8 5 5 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 1 9 1 4:5 8 行业研究/动态点评|2019 年 11 月 19 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 电力热力生产与供应业电量增长明显，电力热力生产与供应业电量增长明显，工业用电增速持平工业用电增速持平。根据中国电力知库数据，2019年前十个月工业用电累计增速达到 2.8%，较前九个月环比持平。细分来看，电力&热力生产与供应用电增速回升明显，10 月电力&热力生产与供应用电同比增速为+10.7%；此外，化工、钢铁、有色、建材四大行业前十个月累计用电增速分别为 0.3%、5.5%、-0.6%、5.1%，相较于 2019 年前九个月，累计用电增速环比波动-0.6pct、-0.3pct、-0.4pct、-0.7pct。图表图表3：工业用电增速环比持平工业用电增速环比持平 资料来源：国家能源局，中国电力知库，华泰证券研究所 10 月沿海省份中广东、山东、福建、上海、浙江等地用电增速显著恢复，但月沿海省份中广东、山东、福建、上海、浙江等地用电增速显著恢复，但累计值依然累计值依然都低于全国均值。都低于全国均值。从前十个月累计用电增速来看，西藏、广西、海南、内蒙古、云南排名居前，分别为 12.9%、12.8%、9.7%、9.6%、9.1%，用电增速高于全国的地区以内陆省份为主。沿海省份增速普遍低于全国均值，上海、山东、江苏、浙江、福建前十个月累计用电增速分别为-0.4%、1.8%、1.9%、3.0%、3.9%。2.8%2.6%1.2%3.2%0.9%5.8%-0.2%5.8%2.8%2.4%2.1%3.0%0.3%5.5%-0.6%5.1%-1%0%1%2%3%4%5%6%7%工业采矿业电力热力生产制造业化工钢铁有色建材1-9M19用电量增速（%）1-10M19用电量增速（%）2 3 3 7 8 5 5 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 1 9 1 4:5 8 行业研究/动态点评|2019 年 11 月 19 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 图表图表4：2019 年年 10 月月各省用电增速各省用电增速 资料来源：国家能源局，中国电力知库，华泰证券研究所 图表图表5：2019 年年 1-10 月月各省累计用电增速各省累计用电增速 资料来源：国家能源局，中国电力知库，华泰证券研究所 -10%-5%0%5%10%15%20%广 西江 西广 东福 建陕 西重 庆新 疆安 徽湖 南云 南上 海四 川海 南浙 江天 津北 京江 苏内蒙古全 国辽 宁吉 林黑龙江湖 北西 藏山 东山 西宁 夏甘 肃贵 州河 北河 南青 海4.4%-5%-3%-1%1%3%5%7%9%11%13%15%西 藏广 西海 南内蒙古云 南新 疆江 西安 徽湖 北湖 南四 川广 东山 西河 北全 国贵 州辽 宁福 建重 庆陕 西吉 林浙 江宁 夏黑龙江天 津江 苏北 京山 东上 海甘 肃河 南青 海2 3 3 7 8 5 5 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 1 9 1 4:5 8 行业研究/动态点评|2019 年 11 月 19 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 发电端：发电端：水电水电降幅扩大降幅扩大，火电增速略有放缓，沿海火电增速略有放缓，沿海增速增速回暖回暖 10 月发电量增速放缓，环比回落月发电量增速放缓，环比回落 0.7pct 10 月份全国电力生产略有放缓。根据国家统计局数据，10 月份全国发电量达 5714 亿千瓦时，同比增长 4.0%，增速较 9 月放缓 0.7pct；日均发电 184.3 亿千瓦时，比 9 月减少12.6 亿千瓦时。2019 年 1-10 月份全国累计发电 5.9 万亿千瓦时，同比增长 3.1%，较上半年增速回落 0.2pct，较去年同期回落 4.1pct。图表图表6：2019 年年 1-10 月发电量累计同比增长月发电量累计同比增长 3.1%资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 火电生产火电生产增速略有放缓，水电降幅扩大，风电由负转正，核电、太阳能发电回落。增速略有放缓，水电降幅扩大，风电由负转正，核电、太阳能发电回落。根据国家统计局数据，10 月火电同比增长 5.9%，增速较 9 月放缓 0.1pct；水电下降 4.1%，降幅较 9 月扩大 3.0pct；风电增长 10.0%（9 月同比-7.9%），增速由负转正；10 月核电、太阳能发电增长 5.4%、3.0%，增速较 9 月回落 12.5pct、16.4pct。图表图表7：水电水电/核电发电量继续保持较快增长（核电发电量继续保持较快增长（%）资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 根据我们测算，根据我们测算，2019 年年 1-10 月全国火电月全国火电/水电水电/核电机组平均利用小时分别为核电机组平均利用小时分别为 3593 小时、小时、3245 小时、小时、5798 小时，分别同比变小时，分别同比变动动-41 小时、小时、+158 小时、小时、+22 小时，水电、核电机组小时，水电、核电机组产能利用率增长明显，火电出现一定下滑。产能利用率增长明显，火电出现一定下滑。-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,0002014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-10累计发电量（亿千瓦时）累计同比（%）-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2014-012014-032014-052014-072014-092014-112015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-09火电水电核电2 3 3 7 8 5 5 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 1 9 1 4:5 8 行业研究/动态点评|2019 年 11 月 19 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6 图表图表8：火电单月发电量火电单月发电量 图表图表9：火电累计发电量火电累计发电量 资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 图表图表10：水电单月发电量水电单月发电量 图表图表11：水电累计发电量水电累计发电量 资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 图表图表12：核电单月发电量核电单月发电量 图表图表13：核电累计发电量核电累计发电量 资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 -15%-10%-5%0%5%10%15%01,0002,0003,0004,0005,0006,0002015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-09火电单月发电量（亿千瓦时）同比增速（%）-10%-5%0%5%10%15%010,00020,00030,00040,00050,00060,0002015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-09火电累计发电量（亿千瓦时）同比增速（%）-20%-10%0%10%20%30%02004006008001,0001,2001,4001,6002015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-09水电单月发电量（亿千瓦时）同比增速（%）-10%-5%0%5%10%15%20%25%02,0004,0006,0008,00010,00012,0002015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-09水电累计发电量（亿千瓦时）同比增速（%）0%10%20%30%40%50%60%0501001502002503003502015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-09核电单月发电量（亿千瓦时）同比增速（%）0%5%10%15%20%25%30%35%40%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5002015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-09核电累计发电量（亿千瓦时）同比增速（%）2 3 3 7 8 5 5 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 1 9 1 4:5 8 行业研究/动态点评|2019 年 11 月 19 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 7 图表图表14：风电单月发电量风电单月发电量 图表图表15：风电累计发电量风电累计发电量 资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 前十个月广西前十个月广西/湖北湖北/吉林吉林/宁夏宁夏/内蒙古火电增速可观，沿海普遍较差。内蒙古火电增速可观，沿海普遍较差。根据国家统计局数据，剔除掉西藏等火电装机较少的地区后，1-10M19 火电发电量同比增长最快的省市分别为广西、湖北、吉林、宁夏、内蒙古，火电发电量增速同比增加 26%、19%、11%、10%、10%。1-10M19 火电发电量同比下降最快的省市分别为青海、云南、河南、上海、浙江，火电发电量增速同比-13.9%、-7.7%、-7.4%、-6.8%、-6.4%，其他沿海主要省市增长态势也堪忧，山东、福建、江苏三地火电发电量增速分别为-5.7%、-4.5%、-3.6%。图表图表16：2019 年年 10 月各省发电量同比增速月各省发电量同比增速 资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 -20%0%20%40%60%80%01002003004005002015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-09风电单月发电量（亿千瓦时）同比增速（%）0%10%20%30%40%50%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0002015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-09风电累计发电量（亿千瓦时）同比增速（%）-20%-10%0%10%20%30%40%50%广西广东上海陕西福建新疆江西西藏湖南浙江青海贵州辽宁宁夏黑龙江北京四川吉林安徽海南内蒙古重庆甘肃江苏山西河北湖北天津云南山东河南2 3 3 7 8 5 5 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 1 9 1 4:5 8 行业研究/动态点评|2019 年 11 月 19 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 8 图表图表17：2019 年年 1-10 月各省发电量累计增速月各省发电量累计增速 资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 单单 10 月来看，沿海福建、浙江、上海等地火电需求回暖、火电发电增速恢复显著（或与月来看，沿海福建、浙江、上海等地火电需求回暖、火电发电增速恢复显著（或与水电偏枯挤压效应减弱有关），内陆湖北、内蒙、水电偏枯挤压效应减弱有关），内陆湖北、内蒙、河北河北、河南河南等地有所回落。等地有所回落。图表图表18：2019 年年 10 月各省火电发电量同比增速月各省火电发电量同比增速 资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 图表图表19：2019 年年 1-10 月各省火电发电量累计增速月各省火电发电量累计增速 资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 -10%-5%0%5%10%15%20%25%西藏广西吉林内蒙古新疆云南贵州青海宁夏陕西海南四川安徽湖南山西黑龙江湖北江西广东辽宁甘肃河北北京福建重庆江苏浙江山东天津河南上海-40%-20%0%20%40%60%80%100%广西云南广东湖南福建浙江上海江西贵州陕西重庆新疆宁夏辽宁北京安徽黑龙江内蒙古山西吉林江苏海南湖北河北天津甘肃山东四川河南青海-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%广西湖北吉林宁夏内蒙古四川新疆贵州陕西安徽山西海南黑龙江江西重庆北京辽宁河北天津江苏广东甘肃湖南福建山东浙江上海河南云南青海2 3 3 7 8 5 5 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 1 9 1 4:5 8 行业研究/动态点评|2019 年 11 月 19 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 9 图表图表20：2019 年年 10 月月主要省份主要省份水电发电量同比增速水电发电量同比增速 资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 图表图表21：2019 年年 1-10 月月主要省份主要省份水电发电量累计增速水电发电量累计增速 资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 -35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%四川江苏贵州广东湖北云南江西福建浙江广西湖南-20%-10%0%10%20%30%40%50%福建浙江广东江西湖南云南贵州四川广西江苏湖北2 3 3 7 8 5 5 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 1 9 1 4:5 8 行业研究/动态点评|2019 年 11 月 19 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 10 煤炭：煤炭：国内产量增速持续高于需求国内产量增速持续高于需求，进口限制短期，进口限制短期或或支撑煤价支撑煤价 本土原煤产量继续较快增长，煤价持续下跌本土原煤产量继续较快增长，煤价持续下跌 原煤生产原煤生产平稳增长平稳增长，但增速依旧处于较高水平，但增速依旧处于较高水平。根据国家统计局数据，10 月份原煤产量3.2 亿吨，同比增长 4.4%，增速与 9 月份持平；1-10 月份，原煤产量 30.6 亿吨，同比增长 4.5%。煤炭价格小幅下跌煤炭价格小幅下跌。截至 11 月初，秦皇岛 Q5500/Q5000/Q4500 煤炭综合交易价格为 565、505、453 元/吨，比 9 月底分别回落 5 元、4 元和 3 元。原煤供给增速与火电产量增速差原煤供给增速与火电产量增速差同比有所收窄。同比有所收窄。10 月原煤供给增速与火电产量增速差为月原煤供给增速与火电产量增速差为1pct，增速差环比持平增速差环比持平。（注：原煤供给量=本土原煤产量+煤及褐煤进口量-煤及褐煤出口量）。图表图表22：原煤原煤供给供给增速增速 VS 火电发电量增速火电发电量增速 注：煤炭供给=本土原煤产量+煤及褐煤进口量-煤及褐煤出口量 资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 发电用煤发电用煤库存仍偏高库存仍偏高，日耗日耗及沿海煤炭运价总体及沿海煤炭运价总体处于常规水平处于常规水平。根据秦皇岛煤炭网数据，上周（2019.11.11-2019.11.17）六大发电集团煤炭库存均值高达 1666 万吨，煤炭库存天数均值为 27.8 天，仅低于 2018 年同期，显著高于 2014-2017 年同期水平。此外，六大发电集团日耗为 60.7 万吨，沿海煤炭运价 CBCFI 指数为 800.8，总体处于常规水平。图表图表23：六大发电集团日均煤耗（万吨，周度均值）六大发电集团日均煤耗（万吨，周度均值）资料来源：秦皇岛煤炭网，华泰证券研究所 -10%-5%0%5%10%15%20%2018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-10煤炭供给增速（%）火电发电量增速（%）253545556575851357911 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 49 512014201520162017201820192 3 3 7 8 5 5 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 1 9 1 4:5 8 行业研究/动态点评|2019 年 11 月 19 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 11 图表图表24：六大发电集团煤炭库存（万吨，周度均值）六大发电集团煤炭库存（万吨，周度均值）资料来源：秦皇岛煤炭网，华泰证券研究所 图表图表25：六大发电集团煤炭库存天数（天，周度均值）六大发电集团煤炭库存天数（天，周度均值）资料来源：秦皇岛煤炭网，华泰证券研究所 图表图表26：沿海煤炭运价沿海煤炭运价 CBCFI 指数（周度均值）指数（周度均值）资料来源：秦皇岛煤炭网，华泰证券研究所 7009001,1001,3001,5001,7001,9001357911 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 49 51201420152016201720182019510152025303540451357911 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 49 5120142015201620172018201902004006008001,0001,2001,4001,6001,8001357911 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 49 512014201520162017201820192 3 3 7 8 5 5 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 1 9 1 4:5 8 行业研究/动态点评|2019 年 11 月 19 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 12 10 月煤炭进口大幅下行，月煤炭进口大幅下行，未来两个月进口受限或将支撑煤价未来两个月进口受限或将支撑煤价小幅小幅上行。上行。根据海关总署公布数据显示，10 月中国煤炭进口量为 2569 万吨，环比大幅下降 15.2%，环比跌幅扩大7.1 个百分点。根据汾渭能源披露信息，近期海关总署已通知全国停止异地报关，目前上海、海南、江苏、江西等地海关被证实已禁止异地报关，我们预计 11-12 月进口量环比会继续下降，短期或将对本土市场煤炭现货产生一定支撑，但考虑到国内供应充足，沿海电厂库存高企等方面因素，预计煤价反弹或将有限。图表图表27：我国煤炭进口我国煤炭进口规模规模（万吨）（万吨）资料来源：海关总署，华泰证券研究所 投资建议投资建议：未来电力股公用事业属性有望增强，继续推荐火电未来电力股公用事业属性有望增强，继续推荐火电“基准电价“基准电价+浮动机制”，电力逆周期属性减弱，公用事业属性增强。浮动机制”，电力逆周期属性减弱，公用事业属性增强。9 月 26 日国务院常务会议提出，从明年 1 月 1 日起，取消煤电价格联动机制，将现行标杆上网电价机制，改为“基准价+上下浮动”的市场化机制，我们认为政府通过电价改革加快市场化用电比例的决心不言自明，新一轮价格机制改革箭在弦上。我们判断，价格机制的形成将会打破火电逆周期属性，回归公用事业属性（稳定 ROE、稳定股息率）。边际成本低的发电龙头优势明显，清洁能源影响可控，广西/甘肃/广东/蒙西/云南等市场化比例较高的区域电价预计下行空间较小。继续坚定推荐一线华能继续坚定推荐一线华能/华电，二线精选特色标的。华电，二线精选特色标的。上周中国神华破净，陕西煤业不改下跌趋势，火电和煤炭板块集体下调反映了市场对于经济下行预期背景下，上游难有超额利润的担忧。当前火电板块的市净率已创历史新低，甚至低于亏损时期。建议左侧布局一线华能国际（截至 2019 年 11 月 18 日收盘价，我们预计 2019 年股息率可达 5%）/华电国际，二线火电股推荐内蒙华电（业绩稳定，截至 2019 年 11 月 18 日收盘价，我们预计 2019年股息率达 6%）/长源电力（对煤价弹性可观，蒙华铁路最受益品种）和低估值的皖能电力/京能电力/福能股份。风险提示风险提示 1）煤价超预期增长；煤价是火电行业最大的成本项，如果煤价超预期大幅上行，将会导致火电成本显著增加，挤压盈利空间；2）电力需求恶化：下游电力需求决定着火电行业产能利用率，并在一定程度上影响市场化交易电价折价，如果电力需求恶化，将会火电行业收入端产生不利影响。05001,0001,5002,0002,5003,0003,5002016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-09进口数量:煤及褐煤:当月值2 3 3 7 8 5 5 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 1 9 1 4:5 8 行业研究/动态点评|2019 年 11 月 19 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 13 免责申明免责申明 本报告仅供华泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）客户使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成所述证券的买卖出价或征价。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为之提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权力。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。本公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：91320000704041011J。全资子公司华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809 版权所有 2019 年华泰证券股份有限公司 评级说明评级说明 行业评级体系行业评级体系 公司评级体系公司评级体系 报告发布日后的 6个月内的行业涨跌幅相对同期的沪深 300指数的涨跌幅为基准；投资建议的评级标准 报告发布日后的6个月内的公司涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准；投资建议的评级标准 增持行业股票指数超越基准 买入股价超越基准 20%以上 中性行业股票指数基本与基准持平 增持股价超越基准 5%-20%减持行业股票指数明显弱于基准 中性股价相对基准波动在-5%5%之间 减持股价弱于基准 5%-20%卖出股价弱于基准 20%以上 华泰证券研究华泰证券研究 南京南京 北京北京 南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码：210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层 邮政编码：100032 电话：86 25 83389999/传真：86 25 83387521 电话：86 10 63211166/传真：86 10 63211275 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码：518017 上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码：200120 电话：86 755 82493932/传真：86 755 82492062 电话：86 21 28972098/传真：86 21 28972068 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 2 3 3 7 8 5 5 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 1 9 1 4:5 8扫码关注：金融干货精选获取更多干货资料