纺织品行业家纺业绩预览：业绩增速承压设计特色增强防御性-20190122-中金公司-11页.pdf

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019 年 1 月 22 日 纺织品纺织品 家纺业绩预览：业绩增速承压，设计特色增强防御性 业绩预览 家纺公司家纺公司 2018 年年盈利盈利预测预测及及 2019 年展望年展望 我们预计富安娜、梦洁股份、罗莱生活 2018 年净利润增长约 15%、166%及 21%。同时我们判断 2019 年家纺行业同样会受到宏观经济及消费环境不确定性的影响，整体给予中性评级，可适当整体给予中性评级，可适当关注关注估估值低、值低、历史上抗周期性较强的富安娜。历史上抗周期性较强的富安娜。关注要点关注要点 短期受宏观经济影响，短期受宏观经济影响，预计预计 4Q18 行业收入增速行业收入增速放缓至放缓至中高单位数中高单位数水平。水平。2018 年前三季度富安娜、梦洁股份、罗莱生活收入分别增长 15%、22%、9%。而四季度受宏观消费环境拖累，上述家纺品牌收入增速或将进一步放慢至中高单位数水平。我们预计上述三家公司 2018 全年净利润增长 15%、166%、21%（梦洁的高增长因2016、17 年渠道拓展和促销活动致使当年净利基数较低）。2019 业绩展望：预计短期仍将承压。业绩展望：预计短期仍将承压。考虑宏观经济的不确定性、收购新业务增长回归常态及 2018 年基数提升，我们预计富安娜、梦洁股份、罗莱生活 2019 年净利润增速相比 2018 年将进一步放缓至 10%、27%及 14%，平均较原预测下调约 5%。家纺产品作为消费品其需求与消费者消费预期及消费预算息息相关。同时家纺行业进入壁垒较低，人口基数以及收入水平差距造就了多层次的市场需求，决定了目前家纺行业市场集中度较低的竞争格局。中长期看有望受益消费升级，核心竞争力是设计。中长期看有望受益消费升级，核心竞争力是设计。作为纺织行业中发展相对初期、受宏观环境影响较大的板块，我们认为产品力是现阶段各品牌竞争的关键所在，高端化的价格定位和区分化的产品设计有望为公司带来更强的抗周期属性。长期来看，我们认为城镇化率提升扩大了家纺产品消费群体，租赁市场快速发展拉动安臵新居时的家纺产品购臵需求，最终居住需求促进家纺消费习惯升级，以上因素有望带动家纺行业进一步发展。估值与建议估值与建议 预计富安娜、梦洁股份、罗莱生活 2018/19 年净利润增长约15%/10%、166%/27%及 21%/13%，上述公司交易于 12 倍/11 倍，25 倍/20 倍及 13 倍/12 倍 2018/19 年市盈率。维持维持我们覆盖的三家家纺公司我们覆盖的三家家纺公司中性评级中性评级，可适当可适当关注注重产品设关注注重产品设计、穿越周期能力较强且估值相对便宜的富安娜计、穿越周期能力较强且估值相对便宜的富安娜。风险风险 零售终端环境遇冷或带来存货积压，品牌市场份额较低，其他家居品类发展不及预期。目标 P/E(x)股票名称 评级 价格 2019E 2020E 富安娜-A 中性 8.51 10.9 9.9 罗莱生活-A 中性 10.09 11.8 10.5 梦洁股份-A 中性 4.90 19.5 17.7 中金一级行业 可选消费 相关研究报告 服装,纺织品|全球变局下的中国产业趋势：纺织服装篇(2018.12.17)贸易摩擦暂时缓和对外向型公司形成短期利好(2018.12.02)服装,纺织品,奢侈品及珠宝|吹尽狂沙始到金：中报业绩预览(2018.08.05)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 郭海燕郭海燕 秦劲风秦劲风 分析员 联系人 SAC 执证编号：S0080511080006 SFC CE Ref：AIQ935 SAC 执证编号：S0080116100004 607080901001102018-012018-042018-072018-102019-01相对值(%)沪深300 中金服装 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 1 月月 22 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录目录 家纺行业：家纺行业：2018 业绩预览及业绩预览及 2019 展望展望.3 短期受宏观影响，品牌和设计特色是核心竞争力短期受宏观影响，品牌和设计特色是核心竞争力.4 中长期展望及投资中长期展望及投资建议建议.7 图表图表 图表 1:家纺公司业绩展望.3 图表 2:家纺公司历史收入增速.5 图表 3:家纺公司历史毛利率趋势.5 图表 4:家纺行业上市公司天猫旗舰店“婚庆四件套”产品价格区间.5 图表 5:家纺行业上市公司净资产收益率及驱动因素拆分.6 图表 6:家纺行业上市公司研发费用率对比.6 图表 7:家纺行业上市公司存货周转天数对比.6 图表 8:中国家纺行业规模稳步增长.7 图表 9:家纺行业发展概况.7 图表 10:中国家纺产品占纺织业产品比重仍有上升空间.8 图表 11:家纺行业市场集中度仍有提升空间.8 图表 12:可比公司估值表.9 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 1 月月 22 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 家纺行业：2018 业绩预览及 2019 展望 家纺行业短期内受宏观经济影响，预计家纺行业短期内受宏观经济影响，预计 4Q18 行业收入增速放缓至中高单位数水平。行业收入增速放缓至中高单位数水平。2018 年前三季度富安娜、梦洁股份、罗莱生活收入分别增长 15%、22%、9%，而四季度受宏观消费环境拖累，我们预计除富安娜仍可实现高单位数增长外，其余家纺品牌收入增速将进一步放慢至中单位数水平。根据我们预计：富安娜富安娜 4Q18 收入增速或将放缓至高单位数水平，放缓幅度相对较小，因产品设计优势为其带来更强的穿越周期能力。全年来看我们预计公司 2018 年收入增长 11.5%，净利润增长 14.8%；2019 年收入增长 9.2%，净利润增长 9.5%。梦洁股份梦洁股份因 2016、2017 年渠道拓展和促销活动费用增加致使净利基数较低，而 2018年前三季度来看公司销售费用率正逐步回归常态。我们预计公司 2018 年收入增长16.3%，净利润增长 166.3%；2019 年收入增长 17.9%，净利润增长 27.3%。罗莱生活罗莱生活自 2018 年三季度起在线上将主品牌罗莱与 LOVO 拆分运营，考虑其对公司线上增速的拖累，我们预计公司 2018 年收入增长 7.7%，净利润增长 20.6%；2019年收入增长 10.1%，净利润增长 13.5%。图表1:家纺公司业绩展望 资料来源：公司年报及季报，中金公司研究部 收入收入同比增速净利润同比增速收入同比增速净利润同比增速同比增速净利润同比增速收入同比增速净利润同比增速富安娜1,763 14.6%29120.8%1,153 7.0%2769.1%梦洁股份1,446 21.6%9633.2%803 6.2%41（扭亏）罗莱生活3,452 8.5%37721.4%1,559 5.4%13918.5%收入同比增速净利润同比增速收入同比增速净利润同比增速收入同比增速净利润同比增速收入同比增速净利润同比增速富安娜2,917 11.5%56714.8%3,186 9.2%6209.5%梦洁股份2,249 16.3%137166.3%2,583 14.8%17427.3%罗莱生活5,011 7.7%51620.6%5,443 8.6%58613.5%13Q18A4Q18E（人民币（人民币 百万元）百万元）（人民币（人民币 百万元）百万元）2018E2019E 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 1 月月 22 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 短期受宏观影响，品牌和设计特色是核心竞争力 风险分析：宏观敏感，竞争加剧，新品类发展待观察风险分析：宏观敏感，竞争加剧，新品类发展待观察 宏观经济增速放缓影响消费者预期，零售终端环境遇冷或带来存货积压风险宏观经济增速放缓影响消费者预期，零售终端环境遇冷或带来存货积压风险 从需求端来看，家纺产品的购臵需求集中于新房装修后购臵、婚后购臵及日常更新需求购臵，作为消费品其需求与消费者消费预期及消费预算息息相关。回顾家纺行业发展历史我们发现，家纺行业的快速增长期（2012 年以前）正处于我国经济高速发展时期，GDP 增速保持 8%以上，社零总额保持中高双位数增长，人均可支配收入提升促进一二线城市中高端、品牌化消费需求觉醒。但自 2012 年起伴随宏观经济增速换挡，叠加前期行业快速发展带来的存货积压，家纺行业进入调整期。主品牌市场份额较低，行业竞争加剧风险主品牌市场份额较低，行业竞争加剧风险 家纺行业进入壁垒较低，同时我国庞大的人口数量以及收入水平差距造就了多层次的市场需求，决定了目前家纺行业市场集中度较低。根据中国纺织业发展报告，我国规模以上床上用品生产企业 1,809 家，但涉及床上用品生产的企业超万家，市场中存在大量的小品牌、无牌品牌，且近年来小品牌进一步挤占市场份额，加剧行业竞争。其他家居品类发展不及预期风险其他家居品类发展不及预期风险 近年来家纺企业逐步拓展新领域增加盈利增长点，如 2015 年富安娜全面启动整体家居战略、17 年罗莱生活收购莱克星顿布局“大家纺小家居”等。但作为传统家纺企业，需投入大量资本在其涉足的新领域建立其品牌识别度与品牌影响力，品牌壮大仍需时日，短期来看或将造成公司盈利能力下降。家纺上市公司对比：核心竞争力在于产品设计家纺上市公司对比：核心竞争力在于产品设计 考虑到上述诸多风险，叠加家纺行业尚未经历完整行业周期，我们认为现阶段产品力是家纺品牌的核心竞争力。考虑到上述诸多风险，叠加家纺行业尚未经历完整行业周期，我们认为现阶段产品力是家纺品牌的核心竞争力。在家纺行业中，注重产品设计的富安娜在历史业绩中体现出了穿越周期的属性。在家纺行业中，注重产品设计的富安娜在历史业绩中体现出了穿越周期的属性。2012 年起家纺行业由快速增长期进入稳健增长阶段，部分龙头公司收入增速出现波动，排除上市时间较短的水星家纺，富安娜是唯一一家 2009 年至今收入增速未曾为负的家纺公司（在此期间竞争对手部分年份的高增速源于新收购业务的外生增长，如梦洁股份收购的大方睡眠、罗莱生活收购莱克星顿 2017 年分别贡献 2.7 亿元、约 7 亿元收入），尤其是在 2015 年行业普遍出现增速下行时期仍保持了 6.2%的增长。与设计元素相对简约的罗莱生活及梦洁股份相比，我们认为富安娜更偏高端的品牌定位及更多的 SKU 为公司产品带来更强的消费属性，继而为其提供了更高的抗周期性。富安娜的产品力在毛利率上体现得更为明显。富安娜的产品力在毛利率上体现得更为明显。富安娜近 5 年毛利率稳定在 50%左右，我们认为这主要得益于 1）公司中高端的产品定位及差异化产品带来的优质产品力与品牌力，使得公司产品在如婚庆等高端使用场景更受欢迎，定价更高；2）渠道端更高的直营占比（1H18 直营收入占线下收入接近 50%）。中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 1 月月 22 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 图表2:家纺公司历史收入增速 资料来源：公司年报及招股说明书，中金公司研究部 图表3:家纺公司历史毛利率趋势 资料来源：公司年报及招股说明书，中金公司研究部 图表4:家纺行业上市公司天猫旗舰店“婚庆四件套”产品价格区间 资料来源：各公司天猫旗舰店，中金公司研究部 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%20092010201120122013201420152016201713Q184Q18E富安娜罗莱生活梦洁股份水星家纺0%10%20%30%40%50%60%2010201120122013201420152016201713Q18富安娜罗莱生活梦洁股份水星家纺4695395994994,5802,6594,5792,48005001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,000富安娜梦洁股份罗莱生活水星家纺（元）中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 1 月月 22 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 6 对比各公司对比各公司 ROE，富安娜近年来稳定在，富安娜近年来稳定在 17%以上，位于行业领先水平以上，位于行业领先水平（水星家纺上市较晚，总资产周转率未受 IPO 影响摊薄，相对不可比）。分因素看：（1）富安娜净利率水平持续领先同业，印证了我们上文所述的公司高端定位、注重设计带来的强产品议价能力；事实上近年来各家公司均在加大对产品在设计、工艺、品质上的投入，研发支出占比营收比例普遍位于 1.53.5%之间且呈逐年上升趋势。（2）资产周转效率方面我们重点关注存货周转情况，罗莱生活受益于电商发展持续出清存货，存货周转最快；富安娜、水星家纺存货周转逐渐加快，运营效率提升。（3）各家纺公司财务杠杆利用状况相对稳定。图表5:家纺行业上市公司净资产收益率及驱动因素拆分 资料来源：公司年报及招股说明书，中金公司研究部 图表6:家纺行业上市公司研发费用率对比 图表7:家纺行业上市公司存货周转天数对比 资料来源：公司年报及招股说明书，中金公司研究部 资料来源：公司年报及招股说明书，中金公司研究部 20132014201520162017富安娜富安娜19.0%19.0%18.0%17.7%17.0%净利率16.9%19.1%19.2%19.0%18.9%总资产周转率 0.84 0.76 0.73 0.72 0.69权益乘数 1.34 1.30 1.28 1.30 1.30梦洁股份梦洁股份8.6%12.1%11.7%6.9%3.0%净利率6.9%9.5%10.2%6.7%2.7%总资产周转率0.850.860.790.650.67权益乘数1.471.481.441.581.69罗莱生活罗莱生活16.5%17.5%16.5%12.0%14.9%净利率13.2%14.4%14.1%10.1%9.2%总资产周转率1.010.960.880.821.06权益乘数1.241.271.321.451.53水星家纺水星家纺20.5%19.9%24.1%17.6%净利率6.5%7.3%10.0%10.5%总资产周转率1.591.441.401.20权益乘数1.991.891.711.402014201520162017富安娜1.2%1.5%1.4%1.6%梦洁股份3.5%3.2%3.2%3.1%罗莱生活3.0%2.9%2.6%2.3%水星家纺3.6%3.5%3.4%3.3%20132014201520162017富安娜204210190186188梦洁股份236215212263222罗莱生活168158159148115水星家纺170183177159 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 1 月月 22 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 7 中长期展望及投资建议 消费群体扩大与消费升级并存消费群体扩大与消费升级并存 据 Euromonitor 统计，2017 年中国家纺行业市场规模约 2,113 亿元，2010 至 2017 年复合增速 8.8%。家纺市场于 2000 年起步，此后维持了约 10 年的快速发展期，于 2012 年开始进入调整期，并自 2017 年开始复苏。我们认为，（1）城镇化率提升扩大了家纺产品消费群体，（2）租赁市场快速发展拉动安臵新居时的家纺产品购臵需求，最终（3）居住需求促进家纺消费习惯升级，以上因素有望带动家纺行业进一步发展。图表8:中国家纺行业规模稳步增长 图表9:家纺行业发展概况 资料来源：Euromonitor，中金公司研究部 资料来源：水星家纺招股说明书，中金公司研究部 驱动力一：城镇化率提升扩大家纺消费群体驱动力一：城镇化率提升扩大家纺消费群体 城镇化率的提升伴随着农村人口向城市迁移，同时考虑到我们对户籍制度进一步放开的预期，未来 10 年内新增城市居住人口消费潜力有望得以释放；伴随新增住房需求，居住环境改变促进了居住装饰软环境的升级需求，为家纺市场的消费提供了广阔空间。驱动力二：租赁市场快速发展拉动安臵新居时的家纺购臵需求驱动力二：租赁市场快速发展拉动安臵新居时的家纺购臵需求 政策对住房租赁市场制度的支持及房地产开发商与中介机构对长租公寓的加码投入下，长期看中国租房家庭占比有望提升到 30%左右，并带来广阔的租赁性装修需求释放。基于中国消费者的消费习惯，82%的消费者在装修或乔迁时会广泛购臵各类家纺产品以装饰住所，重视环境装饰、提升生活品味、营造舒适环境、讲求个性文化与生活艺术已逐步成为安臵新居时的新诉求，乔迁及装修后的家纺产品消费有望形成巨大的消费市场。驱动力三：美好居住需求促进家纺消费习惯升级驱动力三：美好居住需求促进家纺消费习惯升级 根据中国家用纺织品行业协会的调查，发达经济体家用纺织品占纺织品总消费量之比约为 33%至 38%，而中国目前该比例为 28.6%。人们对居室环境和生活质量的需求由实用性、经济性逐步向舒适性、文化性和个性化发展，家纺用品的消费观念也在逐步升级，为国内家纺市场贡献更为广阔的增长空间。17.6%11.1%8.1%8.9%6.8%6.2%3.8%4.3%4.8%5.5%6.1%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%05001,0001,5002,0002,5003,0002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E 2021E家纺行业规模家纺行业规模及增速及增速家纺行业市场规模（亿元，左轴）同比增速（%，右轴）国内家纺行业发展历程国内家纺行业发展历程1996年前1996年至2000年2000年至2010年2010年至今成长中后期产品偏功能性需求品牌格局形成快速成长期产品特性多样化品牌培育期起步期产品舒适性企业开始创建品牌日常用品产品特性单一行业进入门槛低 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 1 月月 22 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 8 图表10:中国家纺产品占纺织业产品比重仍有上升空间 资料来源：中国家用纺织品行业协会，中金公司研究部 家纺行业发展趋势：增长复苏，强者恒强家纺行业发展趋势：增长复苏，强者恒强 分城市层级来看，一二线城市消费者在品牌消费习惯已形成的基础上将主要贡献量增，而三四线城市市场的家纺品牌化消费需求将进一步深化。目前我们已观察到行业整体渠道库存压力减轻、终端经营质量改善、线上线下同调增长及订货会订单额增长复苏。此外家纺行业门槛低，中小型生产及零售商并存但包括罗莱、富安娜、水星及梦洁在内的龙头强者恒强，同时相较发达经济体市场，上述品牌的集中度仍有较大提升空间。图表11:家纺行业市场集中度仍有提升空间 资料来源：Euromonitor，中金公司研究部 29%3035%71%6570%0%100%中国发达经济体纺织业产品构成：中国纺织业产品构成：中国vs.发达经济体发达经济体家纺产品其他纺织品75个“中国名牌产品”家纺生产商市场上近1,000个较活跃的品牌家纺生产商上万家中小家纺生产商各品牌市占率不足0.5%各品牌市占率在12%各品牌市占率可忽略罗莱、富安娜、水星、梦洁等优秀自主品牌家纺生产商 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 1 月月 22 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9 投资建议投资建议 维持我们覆盖的三家家纺公司中性评级，建议关注注重产品设计、穿越周期能力较强且估值相对便宜的富安娜。维持我们覆盖的三家家纺公司中性评级，建议关注注重产品设计、穿越周期能力较强且估值相对便宜的富安娜。公司差异化的产品策略为其提供了可持续的收入增长，高端定位及高直营占比令其盈利能力持续优于竞争对手。图表12:可比公司估值表 资料来源：彭博资讯，公司年报，中金公司研究部 注：标黄的公司所用盈利预测为中金公司盈利预测，其余为市场一致预期 股价总市值股价总市值20172019本地货币本地货币(百万)(百万)2017AYoY2018EYoY2019EYoY2017A2018E2019E2017A2018E2019E净利润净利润CAGR纺织服装（纺织服装（A股）股）休闲002269.SZ美邦服饰2.436,105(305)N/M80 N/M119 49%-0.120.030.05N/M76.451.3N/MN/M002563.SZ森马服饰8.6123,2461,138 -20%1,582 39%1,888 19%0.420.590.7020.414.712.328.8%0.7603877.SH太平鸟17.968,634456 7%624 37%784 26%0.951.301.6318.913.811.031.1%0.6供应链002127.SZ南极电商9.1322,413534 77%887 66%1,156 30%0.220.360.4741.925.319.447.1%0.9002503.SZ搜于特2.407,422613 69%802 31%933 16%0.200.260.3012.19.38.023.4%0.5男装002029.SZ七匹狼6.424,851317 18%360 14%421 17%0.420.480.5615.313.511.515.4%1.0600398.SH海澜之家8.8339,6713,329 7%3,821 15%4,227 11%0.740.850.9411.910.49.412.7%0.9600177.SH雅戈尔7.4426,646297 -92%1,664 461%1,865 12%0.080.460.5289.816.014.3150.7%0.6002154.SZ报喜鸟3.103,77526 N/M150 478%177 18%0.020.120.14145.625.221.4160.9%0.9家纺002293.SZ罗莱生活9.136,888428 35%516 21%586 14%0.570.680.7816.113.311.817.0%0.9002327.SZ富安娜7.736,759493 12%567 15%620 10%0.560.650.7113.711.910.912.1%1.1002397.SZ梦洁股份4.353,39251 -47%137 166%174 27%0.070.180.2266.224.819.584.1%0.8户外300005.SZ探路者3.503,120(85)N/M62 N/M82 32%-0.100.070.09N/M50.338.2N/MN/M男鞋603001.SH奥康国际10.184,082226 -26%261 15%284 9%0.560.650.7118.015.614.412.0%1.5纺织000726.SZ鲁泰A9.57841 4%922 10%1,004 9%0.911.001.0910.59.68.89.2%1.1200726.SZ鲁泰B9.28841 4%922 10%1,004 9%1.091.121.198.58.37.89.2%0.9纺织服装（纺织服装（H股）股）内衣2298.HK都市丽人2.585,821317 31%386 22%476 23%0.170.190.2315.313.511.222.5%0.72199.HK维珍妮6.187,566240 146%341 42%445 31%0.200.280.3631.522.217.036.1%0.9男装1234.HK中国利郎6.647,951611 13%748 22%853 14%0.610.700.7810.89.58.518.1%0.6女装6116.HK拉夏贝尔6.473,543499 -6%462 -7%527 14%1.090.941.055.96.96.12.8%2.1运动2331.HK李宁9.2220,210515 -20%694 35%805 16%0.280.350.4032.726.122.925.0%1.33818.HK中国动向1.197,004805 -8%780 -3%809 4%0.160.150.157.28.07.90.3%24.32020.HK安踏体育38.55103,5033,088 29%4,042 31%5,147 27%1.381.682.1027.922.918.429.1%1.01368.HK特步国际4.5810,275408 -23%578 42%670 16%0.220.290.3321.015.914.028.2%0.7纺织2313.HK申洲国际92.70139,3493,763 28%4,641 23%5,507 19%3.013.454.0130.826.923.121.0%1.52111.HK超盈国际控股1.952,027304 -33%288 -5%344 19%0.290.280.336.77.05.96.3%1.11382.HK互太纺织6.659,619744 -24%885 19%950 7%0.510.610.6612.910.910.113.0%1.02678.HK天虹纺织9.638,8111,152 -3%1,347 17%1,566 16%1.511.651.886.45.95.116.6%0.41086.HK好孩子国际2.514,187179 -14%494 176%580 17%0.110.300.3523.38.57.279.8%0.3珠宝及奢侈品（珠宝及奢侈品（A股）股）600612.SH老凤祥42.781,136 7%1,313 16%1,496 14%2.172.512.8619.717.015.014.7%1.3900905.SH老凤祥B3.321,136 7%1,313 16%1,496 14%0.330.390.459.98.47.414.7%0.7002345.SZ 潮宏基4.794,337284 44%305 7%324 6%0.310.340.3615.314.213.46.7%2.3珠宝及奢侈品（珠宝及奢侈品（H股）股）1929.HK周大福6.3863,8004,095 34%4,915 20%5,751 17%0.410.490.5815.613.011.118.5%0.80590.HK六福22.1513,0041,369 35%1,535 12%1,700 11%2.332.612.909.58.57.611.4%0.80116.HK周生生11.207,587876 18%1,101 26%1,205 9%1.291.621.788.76.96.317.2%0.58,44018,005PEG子行业子行业代码代码公司公司净利润净利润(百万元百万元 报表货币报表货币)每股收益每股收益(本地货币本地货币)P/E 中金公司研究部中金公司研究部 法律声明法律声明 一般声明一般声明 本报告由中国国际金融股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但中国国际金融股份有限公司及其关联机构（以下统称“中金公司”）对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供投资者参考之用，不构成对买卖任何证券或其他金融工具的出价或征价或提供任何投资决策建议的服务。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐或投资操作性建议。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，自主审慎做出决策并自行承担风险。投资者在依据本报告涉及的内容进行任何决策前，应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，并就相关决策咨询专业顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果，中金公司及/或其关联人员均不承担任何责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，中金公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本报告署名分析师可能会不时与中金公司的客户、销售交易人员、其他业务人员或在本报告中针对可能对本报告所涉及的标的证券或其他金融工具的市场价格产生短期影响的催化剂或事件进行交易策略的讨论。这种短期影响的分析可能与分析师已发布的关于相关证券或其他金融工具的目标价、评级、估值、预测等观点相反或不一致，相关的交易策略不同于且也不影响分析师关于其所研究标的证券或其他金融工具的基本面评级或评分。中金公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。中金公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。中金公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见不一致的投资决策。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。本报告提供给某接收人是基于该接收人被认为有能力独立评估投资风险并就投资决策能行使独立判断。投资的独立判断是指，投资决策是投资者自身基于对潜在投资的目标、需求、机会、风险、市场因素及其他投资考虑而独立做出的。本报告由受香港证券和期货委员会监管的中国国际金融香港证券有限公司（“中金香港”）于香港提供。香港的投资者若有任何关于中金公司研究报告的问题请直接联系中金香港的销售交易代表。本报告作者所持香港证监会牌照的牌照编号已披露在报告首页的作者姓名旁。本报告由受新加坡金融管理局监管的中国国际金融（新加坡）有限公司(“中金新加坡”)于新加坡向符合新加坡证券期货法定义下的认可投资者及/或机构投资者提供。提供本报告于此类投资者,有关财务顾问将无需根据新加坡之 财务顾问法 第 36 条就任何利益及/或其代表就任何证券利益进行披露。有关本报告之任何查询，在新加坡获得本报告的人员可联系中金新加坡销售交易代表。本报告由受金融服务监管局监管的中国国际金融（英国）有限公司（“中金英国”）于英国提供。本报告有关的投资和服务仅向符合2000 年金融服务和市场法 2005年（金融推介）令第 19（5）条、38 条、47 条以及 49 条规定的人士提供。本报告并未打算提供给零售客户使用。在其他欧洲经济区国家，本报告向被其本国认定为专业投资者（或相当性质）的人士提供。本报告将依据其他国家或地区的法律法规和监管要求于该国家或地区提供本报告 特别声明特别声明 在法律许可的情况下，中金公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到中金公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。与本报告所含具体公司相关的披露信息请访问与本报告所含具体公司相关的披露信息请访问 http:/ https:/ 获悉。个股评级标准：分析员估测未来612 个月绝对收益在20%以上的个股为“推荐”、在-10%20%之间的为“中性”、在-10%以下的为“回避”。星号代表首次覆 盖或再次覆盖。行业评级标准：“超配”，估测未来612 个月某行业会跑赢大盘10%以上；“标配”，估测未来612 个月某行业表现与大盘的关系在-10%与10%之间；“低配”，估测未来 612 个月某行业会跑输大盘 10%以上。本报告的版权仅为中金公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。本报告的版权仅为中金公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。V160908 编辑：张莹 北京北京 上海上海 香港香港 中国国际金融中国国际金融股份股份有限公司有限公司 中国国际金融中国国际金融股份股份有限公司上海分公司有限公司上海分公司 中国国际金融中国国际金融（香港香港）有限公司有限公司 北京市建国门外大街 1 号 上海市浦东新区陆家嘴环路 1233 号 香港中环港景街 1 号 国贸写字楼 2 座 28 层 汇亚大厦 32 层 国际金融中心第一期 29 楼 邮编：100004 邮编：200120 电话：(852)2872-2000 电话：(86-10)6505-1166 电话：(86-21)5879-6226 传真：(852)2872-2100 传真：(86-10)6505-1156 传真：(86-21)5888-8976 深圳深圳 Singapore United Kingdom 中国国际金融股份有限公司深圳分公司中国国际金融股份有限公司深圳分公司 深圳市福田区益田路5033 号 平安金融中心72 层 邮编：518000 电话：(86-755)8319-5000 传真：(86-755)8319-9229 China International Capital Corporation(Singapore)Pte.Limited#39-04,6 Battery Road Singapore 049909 Tel:(65)6572-1999 Fax:(65)6327-1278 China International Capital Corporation(UK)Limited Level 25,125 Old Broad Street London EC2N 1AR,United Kingdom Tel:(44-20)7367-5718 Fax:(44-20)7367-5719 北京北京建国门外大街证券营业部建国门外大街证券营业部 北京北京科学院南路证券营业部科学院南路证券营业部 上海上海浦东新区世纪大道证券浦东新区世纪大道证券营业部营业部 北京市建国门外大街甲 6 号 SK 大厦 1 层 邮编：100022 电话：(86-10)8567-9238 传真：(86-10)8567-9235 北京市海淀区科学院南路 2 号 融科资讯中心 B 座 13 层 1311 单元 邮编：100190 电话：(86-10)8286-1086 传真：(86-10)8286-1106 上海市浦东新区世纪大道 8 号 上海国金中心办公楼二期 46 层 4609-14 室 邮编：200120 电话：(86-21)2057-9499 传真：(86-21)2057-9488 上海上海黄浦区湖滨路证券黄浦区湖滨路证券营业部营业部 深圳深圳福华一路证券营业部福华一路证券营业部 杭州杭州教工路证券营业部教工路证券营业部 上海市黄浦区湖滨路 168 号 企业天地商业中心 3 号楼 18 楼 02-07 室 邮编：200021 电话：（86-21)56386-1195、6386-1196 传真：（86-21)6386-1180 深圳市福田区福华一路 6 号 免税商务大厦裙楼 201 邮编：518048 电话：(86-755)8832-2388 传真：(86-755)8254-8243 杭州市教工路 18 号 世贸丽晶城欧美中心 1 层 邮编：310012 电话：(86-571)8849-8000 传真：(86-571)8735-7743 南京南京汉中路证券营业部汉中路证券营业部 广州广州天河路证券营业部天河路证券营业部 成都成都滨江东路证券营业部滨江东路证券营业部 南京市鼓楼区汉中路 2 号 亚太商务楼 30 层 C 区 邮编：210005 电话：(86-25)8316-8988 传真：(86-25)8316-8397 广州市天河区天河路 208 号 粤海天河城大厦 40 层 邮编：510620 电话：(86-20)8396-3968 传真：(86-20)8516-8198 成都市锦江区滨江东路 9