纺织服装行业2019中报总结：同比环比均有放缓持续关注运动板块-20191008-华西证券-25页.pdf

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 同比环比均有放缓，持续关注运动板块 纺织服装 2019 中报总结 纺织服装 报告摘要：报告摘要：纺织服装整体情况：增速较 18H 大幅下滑，Q2 景气度环比下降。纺织服装整体情况：增速较 18H 大幅下滑，Q2 景气度环比下降。2019H 纺织服装板块上市公司收入同比下降 1.87%，归母净利润同比下降 14.06%，增速较 2018 年上半年大幅下滑；其中，纺织板块收入和净利增速高于服装板块：纺织和服装的收入同比增速分别为 1%/-3.5%，归母净利润同比增速分别为 4%/-22%。子行业中，电商、高端女装、户外及运动、母婴、休闲收入同比增速较快，分别为 23%/18%/18%/16%/15%。我们分析，板块盈利情况下滑主要由于：（1）国内终端消费需求低迷、叠加电商冲击、终端客流量下滑，2019H 限额以上批发和零售业服装类零售额累计同比+4.7%，增速较去年同期大幅下滑 7.2pct；（2）加盟商盈利能力下滑，关店仍在持续；线上流量红利高峰已过，电商渠道增速放缓；（3）受贸易战影响，纺织品客户订单延迟；（4）投资收益同比大幅下滑（-57%）。目前纺织服装板块 PE 估值为 18 倍，纺织和服装分别为 17 和19 倍，接近历史估值中枢底部；建议关注景气度持续提升的运动、电商板块，左侧布局估值性价比较高的高端女装板块。细分行业情况：运动板块景气度最高，电商、高端女装增速较好，纺织、家纺、内衣、鞋类、休闲等仍处低迷。细分行业情况：运动板块景气度最高，电商、高端女装增速较好，纺织、家纺、内衣、鞋类、休闲等仍处低迷。（1）电商行业：维持较快增速，需关注现金流情况；（2）高端女装行业：增速放缓，但整体稳健；（3）户外及运动行业：持续景气，龙头受益；（4）家纺行业：不温不火，期待竣工改善；（5）母婴及儿童行业：平稳增长，爱婴室表现靓丽；（6）男装行业：收入增速回升，但盈利、周转、现金流下降；（7）内衣行业：仍处去库存阶段；（8）鞋类行业：收入低迷，库存改善；（9）休闲行业：关店持续；（10）纺织行业：贸易战背景下，客户订单多有延迟，现金流恶化。评级及分析师信息行业评级：行业走势图 证券分析师：唐爽爽 证券分析师：唐爽爽 邮箱： SAC NO：S1120519090002 联系电话：010-5166 2928-20%-13%-6%1%8%15%22%2018/082018/112019/022019/052019/08沪深300纺织服装证券研究报告|行业投资策略报告 仅供机构投资者使用 Table_Date 2019 年 10 月 08 日 p1华西证券版权所有发送给安信基金管理有限责任公司.公共邮箱 p128942 2 7 4 6 8 4 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 0 9 0 9:5 8证券研究报告|行业投资策略报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59正文目录 1.纺织服装整体情况：增速较 18H 大幅下滑.41.1.板块成长情况：Q2 景气度环比下降.4 1.2.板块盈利情况：毛利率与净利率同比改善.5 1.3.板块库存情况：同比有所下降.6 2.品牌服装细分行业情况：运动板块景气度最高.72.1.电商行业：维持较快增速，需关注现金流情况.7 2.2.高端女装行业：增速放缓，但整体稳健.8 2.3.户外及运动行业：持续景气，龙头受益.10 2.4.家纺行业：不温不火，期待竣工改善.11 2.5.休闲行业：关店持续.13 2.6.母婴及儿童行业：平稳增长，爱婴室表现靓丽.14 2.7.男装行业：收入增速回升，但盈利、周转、现金流下降.16 2.8.内衣行业：仍处去库存阶段.18 2.9.鞋类行业：收入低迷，库存改善.19 3.纺织行业：贸易战背景下，客户订单多有延迟，现金流恶化.21 p2华西证券版权所有发送给安信基金管理有限责任公司.公共邮箱 p22 2 7 4 6 8 4 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 0 9 0 9:5 8证券研究报告|行业投资策略报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59图表目录图 1 行业收入增速（%）.4 图 2 子行业净利增速（%）.5 图 3 纺织服装板块估值情况.5 图 4 纺织服装板块毛利率和净利率（%）.6 图 5 库存环比情况（亿元）.6 图 6 存货和应收账款周转率（%）.7 图 7 电商行业收入和净利润情况.7 图 8 电商行业盈利情况.8 图 9 高端女装行业收入和净利润情况.9 图 10 高端女装行业盈利情况.9 图 11 户外及运动行业收入和净利润情况.10 图 12 户外及运动行业盈利情况.10 图 13 家纺行业收入和净利润情况.12 图 14 家纺行业盈利情况.12 图 15 休闲行业收入和净利润情况.13 图 16 休闲行业盈利情况.14 图 17 母婴及儿童行业收入和净利润情况.15 图 18 母婴及儿童行业盈利情况.15 图 19 男装行业收入和净利润情况.17 图 20 男装行业盈利情况.17 图 21 内衣行业收入和净利润情况.19 图 22 内衣行业盈利情况.19 图 23 鞋类行业收入和净利润情况.20 图 24 鞋类行业盈利情况.20 图 25 纺织行业收入和净利润情况.22 图 26 纺织行业盈利情况.22 表 1 电商公司 2019 中报情况.8 表 2 高端女装公司 2019 中报情况.9 表 3 户外及运动公司 2019 中报情况.11 表 4 家纺公司 2019 中报情况.13 表 5 休闲公司 2019 中报情况.14 表 6 母婴及儿童公司 2019 中报情况.16 表 7 男装公司 2019 中报情况.18 表 8 内衣公司 2019 中报情况.19 表 9 鞋类公司 2019 中报情况.21 表 10 纺织公司 2019 中报情况.23 p3华西证券版权所有发送给安信基金管理有限责任公司.公共邮箱 p32 2 7 4 6 8 4 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 0 9 0 9:5 8证券研究报告|行业投资策略报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 19626187/21/20190228 16:591.1.纺织服装整体情况：增速较纺织服装整体情况：增速较 18H18H 大幅下滑大幅下滑1.1.1.1.板块成长情况板块成长情况：Q Q2 2 景气度环比下降景气度环比下降 2019H 纺织服装板块上市公司收入同比下降 1.87%，归母净利润同比下降 14.06%，增速较 2018 年上半年大幅下滑；其中，纺织板块收入和净利增速高于服装板块：纺织和服装的收入同比增速分别为 1%/-3.5%，归母净利润同比增速分别为 4%/-22%。子行业中，电商、高端女装、户外及运动、母婴、休闲收入同比增速较快，分别为23%/18%/18%/16%/15%。与 2019Q1 相比，整体板块 Q2 景气度环比下降明显，其中仅家纺、男装、毛纺、棉纺和丝绸五个子板块营收环比增长，分别为 3%/14%/2%/5%/5%。我们分析，板块盈利情况下滑主要由于：（1）国内终端消费需求低迷、叠加电商冲击、终端客流量下滑，2019H 限额以上批发和零售业服装类零售额累计同比+4.7%，增速较去年同期大幅下滑 7.2pct；（2）加盟商盈利能力下滑，关店仍在持续；而线上流量红利高峰已过，电商渠道增速也有所放缓；（3）受贸易战影响，纺织品客户订单延迟；（4）投资收益同比大幅下滑（-57%）。目前纺织服装板块 PE 估值为 18 倍，纺织和服装分别为 17 和 19 倍，接近历史估值中枢底部；建议关注景气度持续提升的运动、电商板块，左侧布局估值性价比较高的高端女装板块。图 1 行业收入增速（%）资料来源：Wind，华西证券-20-15-10-505101520252019Q12019H p4华西证券版权所有发送给安信基金管理有限责任公司.公共邮箱 p42 2 7 4 6 8 4 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 0 9 0 9:5 8证券研究报告|行业投资策略报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 19626187/21/20190228 16:59图 2 子行业净利增速（%）资料来源：Wind，华西证券 图 3 纺织服装板块估值情况 资料来源：Wind，华西证券 1.2.板块板块盈利盈利情况情况：毛利率与净利率同比改善：毛利率与净利率同比改善 2019H 纺织服装毛利率、营业利润率和净利率分别为 32.00%、9.35%、7.30%，毛利率较 2018H+2.25pct，营业利润率和净利率较 2018H 分别-1.26pct 和-1.33pct。其中，纺织板块的毛利率、营业利润率和净利润率分别为 20.83%、9.69%和 7.70%，较2018H 均有所提升（分别+3.48pct,+2.35pct 和+1.69pct）；服装板块的毛利率、营业利润率和净利润率分别为 38.63%、9.14%和 7.07%，尽管毛利率+1.36pct、但费用率上升导致营业利润率和净利率-3.45/-3.15pct。-350-300-250-200-150-100-500501002019Q12019H0102030405060Aug-14Feb-15Aug-15Feb-16Aug-16Feb-17Aug-17Feb-18Aug-18Feb-19Aug-19SW纺织服装 p5华西证券版权所有发送给安信基金管理有限责任公司.公共邮箱 p52 2 7 4 6 8 4 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 0 9 0 9:5 8证券研究报告|行业投资策略报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 6 19626187/21/20190228 16:59图 4 纺织服装板块毛利率和净利率（%）资料来源：Wind，华西证券 1.3.板块板块库存情况：库存情况：同比有所下降同比有所下降 2019 年上半年存货周转率为 0.97，较去年同期（1.27）略有下降。细分行业中，电商、户外及运动、母婴、鞋类和休闲板块存货周转率较好，分别为 136.56、1.28、1.68、1.83 和 1.40。2019H 应收账款周转率为 3.14，其中，母婴和高端女装表现较好，分别为 15.05 和 9.28。图 5 库存环比情况（亿元）资料来源：Wind，华西证券 051015202530352013201420152016201720182019Q12019H毛利率净利率74979482781389593795193302004006008001,0002013201420152016201720182019Q12019H库存情况 p6华西证券版权所有发送给安信基金管理有限责任公司.公共邮箱 p62 2 7 4 6 8 4 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 0 9 0 9:5 8证券研究报告|行业投资策略报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 7 19626187/21/20190228 16:59图 6 存货和应收账款周转率（%）资料来源：Wind，华西证券 2.品牌服装细分行业情况品牌服装细分行业情况：运动运动板块板块景气度最高景气度最高 2.1.电商行业：电商行业：维持较快增速，需关注现金流情况维持较快增速，需关注现金流情况 2019H 电商板块收入、净利、扣非净利分别增长 22.67%、21.74%和 28.82%，收入增速有所放缓、净利增速基本与去年持平；2019Q2 收入、净利和扣非净利润分别+7.69%、23.19%和 34.51%，环比增长-2.94%、76.57%和 73.63%；毛利率和净利率分别为 32.10%和 16.31%，与 18H 相比有所下滑。从上市公司来看，开润股份和南极电商均保持同比 30%以上的收入和净利增速：其中，开润股份的高增长主要由于 B2B 同比+50%以上（剔除收购印尼 PT 公司并表因素，老客户同比+15-20%）、B2C 同比+40%以上；但南极电商剔除时间互联后主业同比+29%、环比放缓。从营运能力看，19H 开润股份存货周转率和应收账款周转率微降，南极电商上升。从现金流情况来看，开润股份由于应收账款增加经营性现金流净额为负。图 7 电商行业收入和净利润情况 资料来源：Wind，华西证券 0246810122013201420152016201720182019Q12019H存货周转率应收账款周转率0%20%40%60%80%100%120%140%2016201720182019Q12019H收入增速净利增速 p7华西证券版权所有发送给安信基金管理有限责任公司.公共邮箱 p72 2 7 4 6 8 4 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 0 9 0 9:5 8证券研究报告|行业投资策略报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 8 19626187/21/20190228 16:59图 8 电商行业盈利情况 资料来源：Wind，华西证券 表 1 电商公司 2019 中报情况 收入增速(%)净利增速(%)销售费用率(%)管理费用率(%)毛利率(%)净利率(%)存货周转率 应收账款周转率 经营净现金流/净利 销售收现/收入 开润股份 40.60 36.03 9.02 4.13 27.77 9.70 2.04 4.07-0.23 0.98 南极电商 32.63 32.37 2.01 2.59 29.62 23.67 238.30 1.92 0.39 1.02 资料来源：Wind，华西证券 2.2.高端女装行业：高端女装行业：增速放缓，但整体稳健增速放缓，但整体稳健 2019 年上半年高端女装行业上市公司收入、净利和扣非净利润分别同比增长17.99%、-5.02%和-4.00%，增速均较去年同期下降。2019Q2 收入、净利和扣非净利润分别同比增长 15.18%、-92.72%和 46.58%，环比增长-3.80%、-36.94%和-39.41%。2019 年上半年毛利率和净利率分别为 66.24%和 17.19%，均较去年同期下降。从上市公司看，安正时尚（同比+50.34%，+18.34%）、江南布衣（同比+22.57%/+22.12%）、歌 力 思（同 比+17.24%/+17.90%）、赢 家 时 尚（同 比+10.57%/+13.43%）表现较好，其中安正时尚主要由于礼尚信息并表，剔除并表因素后收入和净利基本持平，主品牌玖姿收入同比+9.8%、但其他子品牌下滑。锦泓集团净利同比大幅-78.6%，主要由于收入下滑叠加销售费用显著增长（销售费用率较去年同期+6.8pct）；朗姿股份收入同比+7.72%，但净利同比-20.18%，主要由于公司部署医美业务，增加了广告投放力度（销售费用率 58.31%，较去年同期上涨 1.3 个百分点），且手术类医疗美容业务的材料和人工成本同比+30%。从现金流情况来看，朗姿、歌力思、锦泓集团表现最好。0%10%20%30%40%50%60%70%2016201720182019Q12019H毛利率净利率 p8华西证券版权所有发送给安信基金管理有限责任公司.公共邮箱 p82 2 7 4 6 8 4 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 0 9 0 9:5 8证券研究报告|行业投资策略报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9 19626187/21/20190228 16:59图 9 高端女装行业收入和净利润情况 资料来源：Wind，华西证券 图 10 高端女装行业盈利情况 资料来源：Wind，华西证券 表 2高端女装公司 2019 中报情况 收入增速(%)净利增速(%)销售费用率(%)管理费用率(%)毛利率(%)净利率(%)存货周转率 应收账款周转率 经营净现金流/净利 销售收现/收入 地素时尚 14.57 1.09 32.20 5.48 75.76 30.89 0.99 18.22 0.94 1.16 安正时尚 50.34 18.34 24.12 7.07 54.58 18.44 0.62 7.79 0.15 1.06 歌力思 17.24 17.90 30.51 9.98 66.77 18.01 0.79 3.49 1.21 1.11 朗姿股份 7.70-20.18 37.94 11.50 58.31 7.96 0.63 3.74 1.24 1.03 日播时尚 1.59-190.78 41.61 13.43 59.86-4.23 0.61 6.92 0.91 1.10 锦泓集团-6.70-78.58 47.30 5.34 68.65 2.84 0.46 2.80 6.99 1.27 江南布衣 22.57 22.12 29.82 7.83 61.37 18.78 0.97 13.16 0.98-赢家时尚 10.57 13.43 53.11 5.94 72.31 10.82 0.93 4.59 2.65-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%2016201720182019Q12019H收入增速净利增速0%10%20%30%40%50%60%70%2016201720182019Q12019H毛利率净利率 p9华西证券版权所有发送给安信基金管理有限责任公司.公共邮箱 p92 2 7 4 6 8 4 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 0 9 0 9:5 8证券研究报告|行业投资策略报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 10 19626187/21/20190228 16:59资料来源：Wind，华西证券 2.3.户外及运动行业：持续景气，龙头受益户外及运动行业：持续景气，龙头受益 2019H 户外及运动行业上市公司收入、净利和扣非净利润分别增长 17.74%、30.44%和 43.07%，增速较去年有所下降。2019Q2 收入、净利和扣非净利润分别同比增长 0.81%、19.76%和 6.70%，环比增长 1.03%、-1.07%和 0.37%。2019 年上半年毛利率和净利率分别为 30.22%和 8.02%，均较去年同期有所下降（分别为 39.23%和10.75%）。从上市公司看，行业持续景气，龙头收入同比增速均在 15%+、净利同比增速在20%+：2019H 比音勒芬（同比+25%/+42%，）、安踏体育（同比+40%/+28%，主要得益于FILA 同比+80%）、李宁（同比+33%/+196%,主要由于与去年同期相比，销售费用率-4.5pct/管理费用率-0.9pct）、特步国际（同比+23%/+23%），与此相印证的是，国外品牌中华区或亚太区表现也较为靓丽：耐克/阿迪/安德玛大中华区或亚太区营收同比+21%/12%/29%（但 UA 营业利润同比-13.41%，主要是由于低价销售和 DTC 营销策略）。从营运能力看，李宁、特步、裕元和宝胜存货周转率同比提高，三夫户外、安踏体育和李宁应收账款同比提高。从现金流情况来看，安踏体育、李宁和特步国际现金流情况较为健康。图 11 户外及运动行业收入和净利润情况 资料来源：Wind，华西证券 图 12 户外及运动行业盈利情况 资料来源：Wind，华西证券-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%2016201720182019Q12019H收入增速净利增速0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2016201720182019Q12019H毛利率净利率 p10华西证券版权所有发送给安信基金管理有限责任公司.公共邮箱 p102 2 7 4 6 8 4 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 0 9 0 9:5 8证券研究报告|行业投资策略报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 11 19626187/21/20190228 16:59表 3 户外及运动公司 2019 中报情况 收入增收入增速速(%)%)净利增净利增速速(%)%)销售费销售费用率用率(%)%)管理费管理费用率用率(%)%)毛利毛利率率(%)%)净利率净利率(%)%)存货周存货周转率转率 应收账应收账款周转款周转率率 经营净经营净现金流现金流/净利净利 销售收销售收现现/收入收入 探路者-21.33 239.36 18.85 10.19 36.80 11.95 1.47 1.23-1.04 0.97 比音勒芬 25.16 42.01 31.05 8.92 67.14 20.77 0.45 7.37 0.52 1.08 金陵体育 17.06 10.95 6.78 14.28 35.95 8.82 0.81 0.98-0.70 1.28 际华集团-14.04-92.30 2.43 4.13 7.99 0.21 1.68 2.55-10.98 0.97 三夫户外-10.31-36.17 19.59 26.83 13.37 48.65 1.51%0.52-11.76 1.17 牧高笛-8.13-4.24 8.12 5.84 28.06 11.41 1.25 5.03 0.81 0.86 贵人鸟-47.16-269.59 17.11 7.85 35.90-7.29 0.94 0.56 0.34 1.02 安踏体育 40.34 27.66 26.86 3.00 56.05 16.82 2.08 5.28 1.39-李宁 32.72 196.01 32.32 7.20 49.69 12.70 2.46 7.43 1.72-特步国际 23.01 23.42 18.93 8.36 44.60 13.76 2.27 1.54 0.91-361 度 7.29 9.66 15.62 8.37 40.86 10.96 1.93 1.21 0.08-裕元集团 6.32 10.52 12.13 6.57 25.10 3.79 2.24 3.43 2.89-宝胜国际 19.37 39.31 25.64 4.06 34.52 3.42 1.31 5.22-0.01-耐克公司 21 31-阿迪达斯 11.98 17.48-安德玛 28.51-13.41-资料来源：Wind，华西证券 2.4.家纺行业：不温不火，期待竣工改善家纺行业：不温不火，期待竣工改善 2019H 家纺行业上市公司收入、净利和扣非净利润分别增长 3.84%、-0.18%和5.31%，增速较去年有所下降。2019Q2 收入、净利和扣非净利润分别同比增长 8.16%、-5.31%和 10.77%，环比增长 4.10%、-36.18%和-37.95%。2019 年上半年毛利率和净利率分别为 43.41%和 10.62%，均较去年同期下降。从上市公司看，罗莱生活和富安娜收入为负增长，水星家纺（10.15%）、梦洁股份（13.89%）和卡撒天娇（24.79%）增速在 10%以上。其中，2019H 卡撒天娇收入同比+24.8%，主要是由于面向批发客户的自创品牌产品销售（尤其是 CASA-V）大幅上升，而公司的自营及分销销售额均下跌，主要由于香港自营网点减少。p11华西证券版权所有发送给安信基金管理有限责任公司.公共邮箱 p112 2 7 4 6 8 4 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 0 9 0 9:5 8证券研究报告|行业投资策略报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 12 19626187/21/20190228 16:59从营运能力看，2019H 家纺板块的存货周转率和应收账款周转率分别为 0.87 和4.86，较去年同期略有下降。水星和梦洁的存货周转情况好于其他，罗莱、富安娜和水星的应收账款周转表现较好。2019H 家纺板块现金流有所改善，经营现金流净额/净利和销售收现/收入分别为126.44%和 114.24%。其中，水星家纺经营现金流净额为负。图 13 家纺行业收入和净利润情况 资料来源：Wind，华西证券 图 14 家纺行业盈利情况 资料来源：Wind，华西证券-20%-10%0%10%20%30%40%2016201720182019Q12019H收入增速净利增速0%10%20%30%40%50%60%2016201720182019Q12019H毛利率净利率 p12华西证券版权所有发送给安信基金管理有限责任公司.公共邮箱 p122 2 7 4 6 8 4 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 0 9 0 9:5 8证券研究报告|行业投资策略报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 13 19626187/21/20190228 16:59表 4 家纺公司 2019 中报情况 收入增收入增速速(%)%)净利增净利增速速(%)%)销售费销售费用率用率(%)%)管理费管理费用率用率(%)%)毛利毛利率率(%)%)净利率净利率(%)%)存货周存货周转率转率 应收账应收账款周转款周转率率 经营净经营净现金流现金流/净利净利 销售收销售收现现/收入收入 罗莱生活-0.17-5.05 22.09 8.09 43.87 9.81 0.92 4.41 1.29 1.18 富安娜-3.49-16.22 29.99 4.38 49.78 14.16 0.70 4.55 3.14 1.55 水星家纺 10.15 12.47 20.27 4.75 37.42 10.58 0.97 7.98-0.85 1.18 梦洁股份 13.89-9.58 25.49 2.46 39.27 7.26 0.89 2.74 0.28 1.17 卡撒天娇 24.79 573.86 41.02 12.95 61.84 6.11 0.71 2.99 0.69-资料来源：Wind，华西证券 2.5.休闲行业：关店持续休闲行业：关店持续 2019H 休闲行业上市公司收入、净利和扣非净利润分别增长 14.97%、-48.18%和-26.28%。2019Q2 收入、净利和扣非净利润分别同比增长 0.69%、-20.69%和 36.37%，环比增长-3.97%、-5.87%和-9.36%。2019 年上半年毛利率和净利率分别为 32.63%和4.55%，较去年同期下降。从上市公司看，2019H 仅森马服饰（48.64%，8.20%）和柏堡龙（14.87%，8.37%）实现增长。森马的休闲服饰/儿童服饰收入分别+12.15%/81.66%，儿童服饰增长主要来自 KIDILIZ 集团的并表（剔除并表因素森马收入+15.85%）。旭日企业虽然收入-4.60%，但净利+44.38%，主要得益于出售亏损的中国真维斯业务。美邦服饰 2019H 收入/净利-31.47%/-359.61%，主要由于关闭低效直营门店+2019 春夏新品上市受影响。从营运能力看，2019H 存货周转率和应收账款周转率分别为 1.40 和 4.39，较去年同期下降。其中，除柏堡龙外，其他上市公司存货周转率均较去年有所下降；柏堡龙、思捷环球和堡狮龙应收账款周转率同比有所提升。2019H 休闲行业经营活动现金流净额较去年同期恶化，但森马服饰、太平鸟、拉夏贝尔、搜于特和旭日企业实现正的经营活动净现金流。图 15 休闲行业收入和净利润情况 资料来源：Wind，华西证券-250%-200%-150%-100%-50%0%50%100%2016201720182019Q12019H收入增速净利增速 p13华西证券版权所有发送给安信基金管理有限责任公司.公共邮箱 p132 2 7 4 6 8 4 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 0 9 0 9:5 8证券研究报告|行业投资策略报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 14 19626187/21/20190228 16:59图 16 休闲行业盈利情况 资料来源：Wind，华西证券 表 5 休闲公司 2019 中报情况 收入增收入增速速(%)%)净利增净利增速速(%)%)销售费销售费用率用率(%)%)管理费管理费用率用率(%)%)毛利毛利率率(%)%)净利率净利率(%)%)存货周存货周转率转率 应收账应收账款周转款周转率率 经营净经营净现金流现金流/净利净利 销售收销售收现现/收入收入 森马服饰 48.64 8.20 24.02 4.57 44.53 8.72 1.05 4.67-0.58 1.10 柏堡龙 14.87 8.37 4.86 3.91 29.20 15.72 6.36 2.80 0.74 1.03 太平鸟-1.47-33.06 43.19 6.99 56.79 4.13 0.76 6.58-2.24 1.14 美邦服饰-31.51-359.61 39.40 2.57 44.02-5.14 0.68 2.35 0.28 1.18 拉夏贝尔-9.04-311.23-431.3 69.06 5.86-14.29-2.32 1.17 搜于特-44.22-56.94 2.21 1.29 8.44 3.23 1.79 3.31-0.93 1.34 德永佳-3.76 6.91-18.3 5.9 8.69 3.76 0.44-旭日企业-4.60 44.38 2.92 5.38 17.20 8.36-3.41-0.26-思捷环球-15.84-85.85 5.17-51.30-26.20 1.39 6.74 0.47-堡狮龙-10.13-117.80 41.46 13.73 52.24-2.91 1.72 8.94 2.73-佐丹奴-11.12-36.61 45.31 4.79 59.32 7.63 1.92 9.21 3.35-资料来源：Wind，华西证券 2.6.母婴及儿童行业：平稳增长，爱婴室表现靓丽母婴及儿童行业：平稳增长，爱婴室表现靓丽 2019H 母婴及儿童行业上市公司收入、净利和扣非净利润分别增长 15.71%、26.39%和 58.18%，收入增速下降，但净利增速提升。2019Q2 收入、净利和扣非净利润分别同比+15.79%、22.91%和 60.31%，环比增长 8.37%、71.09%和 60.31%。2019 年0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%20182018Q12018H2019Q12019H毛利率净利率 p14华西证券版权所有发送给安信基金管理有限责任公司.公共邮箱 p142 2 7 4 6 8 4 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 0 9 0 9:5 8证券研究报告|行业投资策略报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 15 19626187/21/20190228 16:59上半年毛利率和净利率分别为 43.41%和 10.62%，均较去年同期提升（分别为 38.37%和 9.27%）。从上市公司看，爱婴室（15.96%）、延江股份（50.15%）、安奈儿（15.42%）和起步股份（17.29%）收入增速超过 15%，爱婴室和延江股份的净利增速分别达 27.31%和168.39%。2019H 延江股份收入+50.15%（打孔无纺布/PE 膜业务+16.72%/104.46%）主要来自 PE 打孔膜逐步替换客户原有的海外供应商、及打孔无纺布产品海外受众增加（海外收入占比 89.74%）。从营运能力看，2019H 存货周转率和应收账款周转率分别为 1.68 和 15.05，较去年同期有所下降（分别为 1.80 和 16.93）。从现金流情况来看，板块经营现金流净额/净利和销售收现/收入分别为 87.99%和 15.36%。图 17 母婴及儿童行业收入和净利润情况 资料来源：Wind，华西证券 图 18 母婴及儿童行业盈利情况 资料来源：Wind，华西证券-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%2016201720182019Q12019H收入增速净利增速0%10%20%30%40%50%2016201720182019Q12019H毛利率净利率 p15华西证券版权所有发送给安信基金管理有限责任公司.公共邮箱 p152 2 7 4 6 8 4 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 0 9 0 9:5 8证券研究报告|行业投资策略报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 16 19626187/21/20190228 16:59表 6 母婴及儿童公司 2019 中报情况 收入增收入增速速(%)%)净利增净利增速速(%)%)销售费销售费用率用率(%)%)管理费管理费用率用率(%)%)毛利毛利率率(%)%)净利率净利率(%)%)存货周存货周转率转率 应收账应收账款周转款周转率率 经营净经营净现金流现金流/净利净利 销售收销售收现现/收入收入 金发拉比-8.49-23.05 30.63 9.41 56.33 15.15 0.36 5.80 0.39 1.12 爱婴室 15.96 27.31 19.42 2.85 28.63 5.73 1.72 50.39-0.01 1.13 延江股份 50.15 168.39 9.49 6.64 28.86 8.94 2.61 2.50 1.05 1.03 安奈儿 15.42 1.62 38.91 4.56 54.54 8.63 0.72 8.41 0.11 1.09 起步股份 17.29-2.42 9.44 5.69 35.34 14.93 2.51 1.10-0.17 0.87 好孩子 0.19 2.12 25.71 12.40 43.19 3.07 1.34 3.81 3.18-资料来源：Wind，华西证券 2.7.男装行业：男装行业：收入增速回升，但收入增速回升，但盈利、盈利、周转、现金流下降周转、现金流下降 2019H 男装行业上市公司收入、净利和扣非净利润分别增长 12.75%、15.45%和26.97%，收入增速较去年有所上升。2019Q2 收入、净利和扣非净利润分别同比增长9.99%、1.52%和 8.30%，环比增长-11.57%、-10.79%和 18.65%。2019 年上半年毛利率和净利率分别为 42.52%和 16.05%，均较去年同期下降。从上市公司看，乔治白（16.32%，34.93%）、利邦（15.64%，138.93%）、中国利郎（19.09%、14.05%）、希努尔（343.58%、341.18%）、九牧王（7.66%、23.69%）和报喜鸟（1.40%，183.49%）的收入和利润增速表现较好。其中，报喜鸟 2019H 收入+1.21%，净利润+183.49%，净利大幅增长主要由于股权激励费用减少（管理费用-26.57%）、财务费用减少（-32.65%）和政府补助增长（+574%）；利邦 2019H 收入+15.6%，净利+138.93%，主要由于公司投入更多资源到批发业务、批发业务+2364%（18/19H 分别为 1170 万/2.88 亿港币），以及费用率下降；希努尔收入/净利+336.91%/341.18%，其中服装收入由于团体订单增加+42.35%，旅游收入+1,569.60%、主要由于新增旅游服务和小镇项目快速发展，其他业务收入+264.52%，主要来自文旅小镇其他业务收入。从营运能力看，男装 2019H 的存货周转率和应收账款周转率分别为 0.77 和 4.86，较去年同期下降明显（分别为 1.13 和 9.20）。2019H 经营现金流较去年下滑明显，仅金利来、中国利郎、九牧王、海澜之家和摩登大道实现正的经营现金流净额。p16华西证券版权所有发送给安信基金管理有限责任公司.公共邮箱 p162 2 7 4 6 8 4 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 0 0 9 0 9:5 8证券研究报告|行业投资策略报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 17 19626187/21/20190228 16:59图 19 男装行业收入和净利润情况 资料来源：Wind，华西证券 图 20 男装行业盈利情况 资料来源：Wind，华西证券-150%-100%-50%0%50%100