请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明大类资产配置月报（2019年10月）：以静制动大类资产配置建议9月波澜不惊。大类资产继续围绕中美贸易摩擦、逆周期政策的变化以及经济预期的变化呈现出短周期的波动。中国十年期国债利率先降后升，在9月中下旬上升了12bps至3.14%；而美国十年期国债利率走势相反，在上半月快速上升40bps至1.90%，而下半月又开始回落，当前1.53%已接近9月初的水平；中美利差161bps仍然处于历史高位。A股先涨后跌，沪深300指数在月中一度突破7月初的高点。从大类资产回报率来看，国内股债综合指数均在0%上下，表现平平；全球股债略有分化，股票和商品表现较好，债券下跌。除原油外，大多资产的波动率相比上月都有所回落，不过国庆期间海外风险资产波动率又有所上升。经济增长仍然疲弱，对逆周期政策依赖度仍高。9月中国PMI弱势回升至49.8，但仍然在荣枯线之下。全球PMI也小幅回升至49.7，同样也在荣枯线以下持续了五个月。欧元区PMI继续显著下滑至45.7，相当于2012年中的水平。海外货币政策宽松蔓延，对经济企稳的效果还有待观察，不过在经过相当长时间的低利率后，货币政策宽松对于稳定经济的作用也值得探讨。这轮中国逆周期政策的力度始终较为温和，表现出对经济托底但不拉动的状态：货币政策仍然谨慎，这也使得中外利差持续扩大，在海外普遍负利率的情况下，中债具有较强的相对吸引力；财政宽松力度较大，对企业盈利的正面影响也有所显现，但后续能否持续发力还有待观察。在短期经济和政策都没有突破性变化的预期下，我们认为资产价格将继续呈现短周期波动，难有趋势性的特征。我们维持配置建议不变，超配利率债和黄金，标配股票、信用债和海外，低配商品，总体上债券和风险资产均衡配置。我们对各类资产的观点及配置建议请参见图表1~2。债券利率仍有望下行，并且较大的中外利差以及当前不确定性较高的环境也增强了其配置价值。年初以来中债利率下行的幅度和速度都滞后于全球，货币政策上的差异是核心原因，经济走势的不同也有影响。中国PMI在去年年末就已降至50以下，但此后变动幅度较小，而欧洲、美国乃至全球PMI在年内的拐点后表现为趋势下行（图表60）。当前中国经济增长仍有下行压力，但CPI持续上升接近3%。在政策表现出的托底思维下，除非经济出现大幅下滑，货币政策宽松的空间也有限，因此利率下行仍将纠结，下行的速度和幅度取决于货币政策和经济前景的变化。股票盈利控制下行风险，估值控制上行空间。如我们在8月初月...
