电力设备新能源2018年报及2019一季报总结：渡过至暗咬定龙头-20190506-兴业证券-54页.pdf

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行业 研 行业 研 究 究 行业投资策略报告 行业投资策略报告 证券研究报告证券研究报告 电气设备电气设备推荐推荐(维持维持）重点公司重点公司 重点公司 评级 隆基股份 审慎增持 通威股份 审慎增持 恩捷股份 审慎增持 国电南瑞 审慎增持 宁德时代 审慎增持 岷江水电 审慎增持 正泰电器 审慎增持 汇川技术 审慎增持 相关报告相关报告 【兴证电新 3 月电动汽车销量点评】高端乘用车占比提升，放量时点大大提前2018-04-15 【兴业电新 苏晨团队】宁德时代深度 PPT2018-04-04 分析师：苏晨 S0190516080004 朱玥 S0190517060001 刘思畅 S0190517120002 研究助理：陶宇鸥 曾英捷 张哲源 投资要点投资要点 板块景气度排序板块景气度排序：光伏光伏-电网信息化装备电网信息化装备-电动汽车电动汽车-风电风电-工业控制工业控制 新能源发电：光伏板块，新能源发电：光伏板块，2018 年受“531”政策影响，全行业收入及利润分别同比变动 1%、-23%。19Q1 行业收入、利润分别同比增长 9.8%、5%。2019 年光伏筑底反弹，国内政策落地后需求开启。全球平价时代，海外延续高景气，龙头逆势扩产，迎接量利齐升。风电板块，风电板块，2018 年受益于装机复苏，行业营收增速 18.1%，利润同比下降 12%。19Q1 营业收入及利润增速分别为 28.1%和 52.9%2019 年风电行业步入抢装期，政策催化在手项目加速并网，运营商资本开支规划加大。电力设备：泛在电力物联网主线。电力设备：泛在电力物联网主线。2018 年行业收入同比上升 6.57%，归母净利润同比小幅提升 1.72%；19Q1 行业营收同比增长 10.97%，板块归母净利润同比提升 7.92%。当前电网投资额增速放缓、投资结构持续趋向智能化、信息化，进入 2019 年以来，电力设备板块有两大变化：1）新一轮特高压建设周期开启，本轮在建及待核准的 12 条特高压线路将为主流设备企业带来较高订单及业绩弹性；2）泛在电力物联网建设开启，信息化投资额将迎来爆发式增长。电动汽车：中游全球供应提速，下游市场驱动明显电动汽车：中游全球供应提速，下游市场驱动明显：2018 年营收、扣非归母净利润同比增长 12%以及下降 64%，19Q1 营收、扣非归母净利润分别同比增长 18%以及 117%。随着全球主流车企纯电动专属平台的建造完毕，主流车型将逐步投放市场，车型丰富度以及充电便利性提升，经济性增强，将激发私人消费层面以及运营领域的大规模推广。中游动力电池以及四大材料全球供应逻辑增强。工控板块：工控板块：2018 年工控板块受下游景气度影响，行业竞争加剧，全年收入同比小幅增长 6.46%；归母净利润同比大幅下滑 61.32%。2019 年 Q1收入同比增长 12.35%；归母净利润同比下滑 18.91%；从盈利能力来看，2018 年工控板块整体毛利率为 31.28%，同比下滑 1.97pct；整体净利率为4.12%，同比大幅下降 8.10pct，2018 年工控板块盈利能力显著下滑。投资建议：投资建议：展望 2019 年，电新行业马太效应将进一步体现，在行业复苏发展的同时，龙头企业的市场地位将进一步强化，表现为市占率的提升，及盈利能力的显著超出同行，推荐：隆基股份、通威股份、恩捷股份、国电南瑞、宁德时代、岷江水电、正泰电器、汇川技术。风险提示：风险提示：电动汽车政策不达预期的风险，电动汽车产业链价格降幅超预期的电动汽车政策不达预期的风险，电动汽车产业链价格降幅超预期的风险，光伏、风电装机不达预期的风险，自动化设备渗透率不达预期的风险，风险，光伏、风电装机不达预期的风险，自动化设备渗透率不达预期的风险，电网投资不达预期的风险等。电网投资不达预期的风险等。title渡过渡过至暗至暗，咬定龙头咬定龙头 电力设备新能源电力设备新能源 18 年年报及年年报及 19 年年 Q1 总结总结 2018 年年 05 月月 06 日日 2 0 6 2 6 7 6 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 1 1:2 1 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -2-行业投资策略报告行业投资策略报告 目目 录录 1、行业综述：至暗渡过，行业复苏.-5-2、新能源发电：风电持续抢装，光伏筑底反弹.-7-2.1 光伏：至暗时刻已过，龙头逆势增长.-8-2.1.2、龙头公司财报简评.-9-2.1.3、光伏板块估值回顾.-12-2.1.4、2019 年展望：光伏筑底反弹，全球平价开启.-13-2.2 风电：需求及盈利拐点初现，持续抢装助力高景气.-19-2.2.1 龙头公司财报简评.-20-2.2.2、风电板块估值回顾.-22-2.2.3、2019 年展望：在手项目持续抢装，龙头份额急速提升.-22-3、电力设备：泛在物联网&特高压建设开启板块景气周期.-24-3.1、2018 年回顾：电网投资增速放缓 板块业绩有所下滑.-24-3.2、2019 年展望：泛在电力物联网建设&特高压周期带来新一轮景气度.-26-3.2.1、特高压周期将开启主流设备供应商景气周期.-26-3.2.2、泛在电力物联网建设将带来信息化投资额爆发.-28-3.3、龙头公司财报点评.-30-3.4、板块投资建议.-33-4、电动汽车：中游全球供应提速，下游市场驱动明显.-33-4.1、2018 年回顾：产销同比翻倍，各环节盈利能力分化明显.-33-4.2、2019 年展望：19 年产业核心在量，产业地位决定议价权.-40-4.2.1、整车：乘用车是新能源汽车增量核心，19 年运营乘用车增量明显-40-4.2.2、中游：进军海外，全球供应.-41-4.3、投资建议.-46-5、工业控制：下游需求回暖 工控复苏在即.-46-5.1、2018 年回顾：下游需求疲软 板块增速放缓.-46-5.2、2019 年展望：下游需求回暖 板块有望复苏.-48-5.3、龙头公司财报点评.-49-5.4、板块投资建议.-52-6、投资建议.-52-6.1、新能源发电板块.-52-6.2、电力设备板块.-52-6.3、电动车板块.-53-6.3、工业控制板块.-53-7、风险提示.-53-图 1、2018 年行业至暗时刻，2019 年 Q1 全面复苏.-5-图 2、行业景气度提升估值有望修复.-6-图 3、上游机械设备与下游运营 EPC 环节收入（左）及营业利润（右）增速下降，中游制造 2019Q1 反弹显著.-8-图 4、上游机械设备毛利率（左）与净利率（右）下降，中游制造及下游 EPC 运营 2018 年触底 2019Q1 反弹.-9-图 5、各环节营运能力基本维持稳定（左为存货周转天数，右为应收账款周转天数）.-9-图 6、2018 年光伏板块估值回溯.-13-图 7、19 年预计国内装机持平，集中于下半年释放.-13-图 8、2019-2020 年海外需求确定性增长（单位：GW）.-14-2 0 6 2 6 7 6 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 1 1:2 1 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -3-行业投资策略报告行业投资策略报告 图 9、19 年美国有望在税收抵免和配额制推动下，迎来抢装.-15-图 10、欧洲双反取消后，组件价格大幅下滑，有望刺激新增需求.-15-图 11、取消双反前欧洲光伏市场供给结构，大陆产能有较大替代空间.-16-图 12、印度光资源丰富.-16-图 13、印度近 30%地区缺乏供电设施覆盖.-16-图 14、预计 2019 年印度新增装机超过 10GW.-17-图 15、预计印度装机 18-22 年年均新增装机 14-15GW.-17-图 16、单晶市占率不断提升，2018 年达 46%.-18-图 19、风电整机收入（左）及营业利润（右）2018 年分化，2019 年一季度双双提升.-19-图 20、零部件毛利率（左）与净利率（右）保持稳定，零部件盈利能力 2019Q1出现拐点.-19-图 21、整机环节营运能力稳定（左为存货周转天数，右为应收账款周转天数）.-20-图 22、2018 年风电板块估值回溯.-22-图 23、预计 2019-2021 年风电迎来 3 年持续抢装.-23-图 24、已核准为并网项目规模达 88GW.-23-图 25、2018 年限电改善显著.-23-图 26、2018 年及 2019Q1 招标规模放量.-23-图 27、风机招标价格企稳回升.-24-图 28、风机市场集中度进一步提升.-24-图 29、2018 年及 2019 一季度电网投资增速放缓.-24-图 30、2018 年经营表现企稳 2019Q1 显著提升（左）存货周转率持续提升（右）.-25-图 31、电力板块估值水平处于较低位.-26-图 32、当前处于新一轮特高压核准高峰期.-26-图 33、国网信息化投资额预计将爆发式增长（金额单位：亿元）.-28-图 34、泛在电力物联网 2019 年重点建设任务.-29-图 35、新能源汽车产量及同比增速.-34-图 36、新能源汽车销量及同比增速.-34-图 37、电动汽车各板块市盈率变化.-34-图 38、电动汽车各细分板块营业收入同比增速.-36-图 39、电动汽车各细分板块净利润同比增速.-36-图 40、新能源汽车各细分板块毛利率情况.-37-图 41、新能源汽车各细分板块净利率情况.-37-图 42、新能源汽车各细分板块存货周转天数情况.-38-图 43、新能源汽车各细分板块应收账款周转天数情况.-38-图 44、新能源乘用车行业发展趋势.-41-图 45、新能源乘用车行业发展趋势.-41-图 46、新能源乘用车补贴政策.-42-图 47、国内主流电池企业电池能量密度（wh/kg）.-42-图 48、新能源乘用车补贴测算.-43-图 49、湿法隔膜竞争格局.-44-图 50、正极材料竞争格局.-44-图 52、电解液竞争格局.-45-图 53、2018 年固定资产投资额增速处于底部位置（左）2018 年 PMI 持续下滑至荣枯线以下（右）.-46-图 54、2018 年工控板块经营指标下滑幅度较大 2019Q1 有所回升（左）工控板块存货周转率下降（右）.-47-图 55、2019Q1 工控板块估值提升至 2018 年初水平.-48-2 0 6 2 6 7 6 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 1 1:2 1 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -4-行业投资策略报告行业投资策略报告 图 56、2019Q1 工业增加值增速回暖（左）2019Q1 PMI 维持在荣枯线之上（右）.-48-表 1、行业毛利率基本保持稳定.-6-表 2、龙头公司盈利能力显著强于同行.-6-表 3、风电光伏板块标的梳理.-7-表 4、2019 年光伏电价政策对比（单位：元/kWh）.-14-表 5、电力设备板块上市公司样本选取.-25-表 6、我国有 21 条在运特高压线路及 10 条在建特高压输电线路.-27-表 7、电动车板块上市公司样本选取.-34-表 8、工控板块上市公司样本选取.-47-2 0 6 2 6 7 6 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 1 1:2 1 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -5-行业投资策略报告行业投资策略报告 报告正文报告正文 1、行业综述：行业综述：至暗至暗渡过渡过，行业复苏，行业复苏 整体而言，全行业经历了 2018 年至暗时刻之后，于今年一季度实现了行业的全面复苏，除工控板块之外，风电和电动车大幅度反转（当然去年 Q1 带来的低基数效应也是重要原因之一），电力设备、光伏受行业需求提振影响全面转正，行业已经显露出复苏的迹象。展望全年，2019 年无论是产业政策还是行业基本面角度来看，2019 年都将好于2018 年，行业盈利筑底我们在 2019 年看到的将是 EPS 与估值的双重修复。我们的景气度排序是光伏（平价叠加海外放量）、智能电网及信息化装备（电网投资结构性调整及 6 年泛在电力物联网大战略）、风电（行业抢装+平价上网）、电动车（乘用车放量+海外主流供应链切入+龙头分化）、工控（宏观经济基本面复苏，下半年工业企业固定资产投资有望复苏）图图 1、2018 年行业至暗时刻，年行业至暗时刻，2019 年年 Q1 全面复苏全面复苏 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 从板块盈利水平上来看从板块盈利水平上来看，整体波动幅度不大。风电板块，18 年毛利率、净利率同比下滑，主要系产业链招标价格持续下滑所致。19 年 Q1 毛利率、净利率环比提升，主要系钢价波动释放板块盈利空间，叠加 Q1因季节性因素企业发电贡献占比较大所致。光伏板块，18 年因产业链价格大幅下跌导致毛利率、净利率同比下降显著。192 0 6 2 6 7 6 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 1 1:2 1 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -6-行业投资策略报告行业投资策略报告 年一季度，产品价格处于低位，毛利率持平，而样本产能普遍同比大幅增加，规模效应摊薄费用率，净利率环比提升。电力设备整体来看，19Q1 毛利率、净利率小幅下行主要是受到季节性因素影响，不太具备参考意义。电动车行业，2018 年板块毛利率下降 1pct，但净利润率下降近 3pct，行业整体盈利能力下滑。19Q1 板块盈利能力回升，主要得益于上游原材料价格下降、各环节成本控制加强以及规模化效应。工控行业近期景气度不高，且竞争加剧造成行业毛利率持续呈现下行趋势。表表 1、行业毛利率基本保持稳定行业毛利率基本保持稳定 板块板块 18 毛利率毛利率 19Q1 毛利率毛利率 18 净利率净利率 19Q1 净利率净利率 电动车 18.50%19.30%1.33%2.97%风电 24.84%26.22%10.65%14.69%光伏 21.65%20.88%3.40%6.32%电力设备 25.45%24.45%7.87%5.14%工控 31.28%30.30%4.12%6.71%资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 注：电动车净利润率是用扣非归母净利润计算得到的数据 此外，龙头公司表现依旧稳定，各环节龙头公司毛利率水平在 2018 年均显著高于行业水平，体现出了龙头的行业地位和卓越的成本控制能力，这一点在电动车、电力设备板块表现的尤为明显。表表 2、龙头公司盈利能力显著强于同行龙头公司盈利能力显著强于同行 板块板块 上市公司上市公司 18 毛利率毛利率 19Q1 毛利率毛利率 18 净利率净利率 19Q1 净利率净利率 电动车 宁德时代 32.79%28.71%12.62%11.19%恩捷股份 42.05%45.87%27.68%35.63%风电 金风科技 25.96%26.62%11.43%4.85%光伏 隆基股份 22.25%23.54%11.67%11.74%通威股份 18.92%22.25%7.38%7.85%电力设备 国电南瑞 28.74%24.11%15.59%2.40%正泰电器 29.67%26.89%13.72%9.54%工控 汇川技术 41.81%41.41%20.58%12.75%资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 从估值水平上来看，虽然整体板块估值中枢下移情况未有改变，但在 2018 年行业估值见底之后，2019Q1 有所修复，随着行业基本面渡过至暗时刻，整体板块估值有望进一步修复。图图 2、行业景气度提升估值有望修复行业景气度提升估值有望修复 2 0 6 2 6 7 6 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 1 1:2 1 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -7-行业投资策略报告行业投资策略报告 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 2、新能源发电：风电持续抢装，光伏筑底反弹、新能源发电：风电持续抢装，光伏筑底反弹 回顾回顾 2018 年：年：光伏受政策影响，光伏新增装机 44.3GW，同比下滑 16%，产业扩产停滞、价格大幅下滑，板块盈利能力及业绩承压。2018年风电新增吊装规模21.1GW，同比增长7.1%，2018 年新增并网规模20.6GW,同比增长 5.6%。企业出货增长，但因钢材价格单边上行，挤压盈利能力，板块营收及利润分化。展望展望 2019 年，风光景气度向上：年，风光景气度向上：（1）光伏：海外平价需求放量，国内政策落地需求启动。高效产品加速去补贴进程，平价驱动装机超预期，预计 2019 年全年装机45GW 以上；（2）风电行业筑底完成，弃风限电持续改善，保障装机增量空间，低风速区集中式放量+西北部分省市解禁恢复建设+分散式、海上加速增长，板块整体向上，预计全年装机规模 30GW。表表 3、风电光伏板块标的梳理、风电光伏板块标的梳理 光伏板块光伏板块 上游机械设备 中游制造 下游 EPC 及运营 精功科技、晶盛机电、京运通、天龙光电、捷佳伟创、迈为股份、金辰股份 协鑫集成、东方日升、*ST 海润、横店东磁、隆基股份、拓日新能、向日葵、亿晶光电、易成新能、亚玛顿、福斯特、中来股份、豫金刚石、科士达、阳光电源、通威股份、福莱特、正泰电器 兆新股份、中利集团、爱康科技、林洋能源、综艺股份、航天机电、特变电工、珈伟新能、东方能源、太阳能 风电板块风电板块 整机 零部件 金风科技、湘电股份、ST锐电、明阳智能、上海电气、运达股份 中材科技、海得控制、大金重工、天顺风能、通达动力、泰胜风能、正海磁材、吉鑫科技、振江股份、金雷股份、禾望电气、天能重工、日月股份、双一科技 资料来源：Wind、兴业证券经济与金融研究院整理 2 0 6 2 6 7 6 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 1 1:2 1 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -8-行业投资策略报告行业投资策略报告 2.1 光伏：至暗时刻已过，龙头逆势增长光伏：至暗时刻已过，龙头逆势增长 2018 年因国内“531”政策影响，新增装机 44.3GW，同比下降 16.4%。2018 年全行业收入及利润分别同比变动 1%、-23%。2019 年一季度收入、利润分别同比增长9.8%、5%。上游机械设备环节上游机械设备环节因 531 后扩产放缓，2018 年营业收入及营业利润分别同比增长15.9%、7.2%。2019 年一季度营收及营业利润同比变动 5.4%、-35.5%。中游制造环节中游制造环节企业产能释放出货增加，但难以抵消需求空档产品价格大幅下降的影响，2018 年收入及营业利润分别同比变动 2.9%、-10.3%，2019 年一季度营业收入及营业利润同比增速放缓，分别为 19.1%、28.3%，主要系样本公司产能扩张出货量大幅增加，但是受限于产品价格下滑，增速放缓。下游下游 EPC 及运营及运营受限于装机下滑，2018 年收入同比下降 3.3%，营业利润同比下降 56.4%，2018 年一季度，EPC 及运营环节收入和营业利润分别同比下降 4.2%和24.3%。图图 3、上游机械设备与下游运营、上游机械设备与下游运营 EPC 环节收入（左）及营业利润（右）增速下降，中游制造环节收入（左）及营业利润（右）增速下降，中游制造 2019Q1 反弹显反弹显著著 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 从盈利能力变化趋势来看：上游机械设备环节上游机械设备环节盈利波动显著，2018 年达到 35.56%，较上年同期提升 0.7pct，净利率 16.6%，同比下滑 1.8pct；2019 年一季度毛利率和净利润分别同比下滑 6.7个 pct 及 9.4 个 pct，达到 32%和 12.1%。主要系下游盈利复苏，但尚未激发全行业的扩产意愿所致。中游制造环节中游制造环节 2018 年毛利率与净利率分别达到 21.9%、4.9%，分别同比下滑 0.4、2.1 个 pct。2019 年一季度毛利率为 22.5%，净利率 7.9%，与去同期持平，环比提升显著。一方面，主要系 2019 年一季度海外需求旺盛，1-3 月组件出口近 15GW，同比增长 70%。另一方面，2018 年 Q3 行业供需失衡，产业链盈利能力，随着落后产能出清以及需求回暖，盈利能力有所修复。此外，样本公司因为产能提升，规模效应显著，费用率下降带来净利率回升显著。下游 EPC 及运营环节及运营环节毛利率 2018 年和 2019 年一季度分别为 20.8%、21.7%，净-10%0%10%20%30%40%50%20152016201720182019Q1上游机械设备中游制造下游EPC及运营-150%-100%-50%0%50%100%150%200%20152016201720182019Q1上游机械设备中游制造下游EPC及运营2 0 6 2 6 7 6 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 1 1:2 1 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -9-行业投资策略报告行业投资策略报告 利率分别为 2.5%、4.6%。图图 4、上游机械设备毛利率（左）与净利率（右）下降，中游制造及下游、上游机械设备毛利率（左）与净利率（右）下降，中游制造及下游 EPC 运营运营 2018 年触底年触底 2019Q1 反反弹弹、资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 从营运能力变化趋势来看，2018 年上游机械设备存货周转率提升显著；应收账款周转天数方面，2018 年、2019 年一季度各环节较去年同期有所增加。图图 5、各环节营运能力基本维持稳定（左为存货周转天数，右为应收账款周转天数）、各环节营运能力基本维持稳定（左为存货周转天数，右为应收账款周转天数）资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 2.1.2、龙头公司财报简评、龙头公司财报简评 隆基股份隆基股份 18 年年报及年年报及 19 年一季报简评年一季报简评 公司公布公司公布 18 年年报及年年报及 19 年一季报：年一季报：2018 年公司 2018 年实现营业收入 219.88亿元，同比增长 34.38%，实现归属母公司净利润 25.58 亿元，同比下降 28.24%，实现扣非归母净利润 23.44 亿元，同比下降 32.36%，业绩符合预期。2019 年一季度公司实现营业收入 57.1 亿元，同比增长 64.56%，实现归属母公司净利润 6.11亿元，同比增长 12.54%，实现扣非归母净利润 5.96 亿元，同比增长 17.81%，业绩符合预期。坚定扩厂主次明确，单晶一体化龙头：坚定扩厂主次明确，单晶一体化龙头：为保障高效单晶产品供给，公司计划10%15%20%25%30%35%40%45%20152016201720182019Q1上游机械设备中游制造下游EPC及运营0%5%10%15%20%20152016201720182019Q1上游机械设备中游制造下游EPC及运营05010015020025030035040045020152016201720182019Q1上游机械设备中游制造下游EPC及运营05010015020025020152016201720182019Q1上游机械设备中游制造下游EPC及运营2 0 6 2 6 7 6 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 1 1:2 1 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -10-行业投资策略报告行业投资策略报告 2019-2021 年单晶硅片产能达到 36/50/65GW，单晶电池片 10/15/20GW，单晶组件产能 16GW/25GW/30GW，进一步巩固高效单晶一体化龙头地位。毛利率逐季回暖，盈利步入修复通道：毛利率逐季回暖，盈利步入修复通道：2018 年公司综合毛利率下降 10 个百分点，至 22.25%，主要系 2018 年因国内“531”导致 2018 年下半年光伏产业链价格大幅下调所致。受益于新增及替代需求共振，公司连续两个季度毛利率提升，18Q4单季度毛利率为22.33%，环比增长1个百分点，19Q1单季度毛利率为23.5%，环比提升 1.2 个百分点。单晶出货逆势增长，单晶出货逆势增长，19 年营收目标年营收目标 300 亿：亿：2018 年单晶市占率进一步提升至46%，且有望持续渗透。2018 年，公司实现单晶硅片出货 34.83 亿片，较 2017 年同比增长 59%，其中对外销售 19.66 亿片，非硅控制在 1 元/片以内。组件出货7,072MW，对外销售 5,991MW，海外销售 1,962MW，同比增长 370%。公司 2019年度单晶硅片出货量目标 60 亿片（含自用），组件出货量目标 9.5GW（含自用），2019 年计划实现营业收入 300 亿元。投资建议：投资建议：预计公司 19-21 年 EPS 分别为 1.21、1.63、2.04 元,对应(5 月 6 日)估值分别为 18.6、13.8、11.1 倍，予以审慎增持评级。风险提示：光伏装机不及预期；国际贸易摩擦加剧；原材料价格大幅波动；通威股份通威股份 18 年年报及年年报及 19 年一季报简评年一季报简评 公司公司 2018 年年报及年年报及 2019 年一季报发布，略超预期：年一季报发布，略超预期：2018 年公司实现营业收入 275.4 亿元，同比增长 5.4%；归母净利润 20.2 亿元，同比增长 5.3%，扣非归母净利润 19.1 亿元，同比下降 2.7%。且每 10 股派发 1.6 元现金。2019 年一季度实现营业收入 61.7 亿元，同比增长 18.1%，实现归属母公司净利润 4.9 亿元，同比增长 53.4%，实现扣非归母净利润 4.75 亿元，同比增长 54.4%，业绩增速略超预期。低成本优势凸显，低成本优势凸显，18 年稳中有进：年稳中有进：在“531”及猪瘟、环保影响，公司农牧及光伏业务营收及及利润微增，得益于公司光伏低成本优势保障满产满销，农业优化结构盈利提升。2018 年公司综合毛利率为 19.21%，同比减少 0.37 个百分点，硅料业务毛利率压缩，而高盈利电站业务占比提升。四费率合计 10.8%，其中研发费用提升显著。硅料逆势扩张，成本持续下降：硅料逆势扩张，成本持续下降：18 年公司新增 5 万吨低成本产能，总产能达到 8 万吨。乐山老产能满产满销，销量达 1.92 万吨，同比增 20%。且生产成本持续下降至 5.5 万元/吨，因此在硅料价格降幅 40%左右的情况下，依旧维持毛利率35.67%。随着新产能释放，2019 年公司硅料实现量利齐升。高效电池龙头，产能翻倍增长：高效电池龙头，产能翻倍增长：18 年公司产能合计 12GW，其中多晶 3GW，单晶 PERC 9GW。2019 年眉山及成都产能落地后，总产能将提升至 20GW，保持全球第一。18 年电池销量 6.44GW，同比增长 61%，产能利用率达 115%。且非硅成本进一步下降，18 年实现毛利率 18.7%，基本持平，保障盈利水平。渔光互补，双主业协同发展：渔光互补，双主业协同发展：18 年公司新增 664MW 电站，累计并网规模1.15GW，19 年预计新增 500MW，为公司业绩增长奠定基础。立足“渔光一体”，2 0 6 2 6 7 6 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 1 1:2 1 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -11-行业投资策略报告行业投资策略报告 公司农业+光伏双主业形成协同，打造核心竞争优势。投资建议：投资建议：预计公司 19-21 年 EPS 分别为 0.88、1.13、1.38 元,对应(5 月 6 日)估值分别为 15.8、12.3、10.1 倍，予以审慎增持评级。风险提示：风险提示：光伏装机不及预期；国际贸易摩擦加剧；原材料价格大幅波动；林洋能源林洋能源 18 年年报及年年报及 19 年一季报简评年一季报简评 公司发布公司发布 18 年年报及年年报及 19 年一季报：年一季报：18 年公司实现营业收入 40.2 亿元，同比增长 11.9%，实现归属母公司净利润 7.6 亿元，同比增长 10.9%，实现扣非归母净利润 7.4 亿元，同比增长 9.6%，业绩略超预期。每 10 股派发现金红利 1.75 元（含税）。19 年 Q1 公司实现营业收入 6.9 亿元，同比增长 19.1%，实现归属母公司净利润 1.6 亿元，同比增长 5.6%，实现扣非归母净利润 1.5 亿元，同比增长 5.3%，业绩符合预期。智能板块拐点在即，受益泛在物联网布局：智能板块拐点在即，受益泛在物联网布局：公司 18 年智能板块实现营收 14.3亿，通过海外市场突破，平抑国内需求波动。2018 年公司实现海外销售 3805 万美元，在手订单达 4800 万美元。同时，公司作为全球电表龙头，有望深刻受益于泛在电力物联网建设红利，“三型两网”终端层建设开辟智能终端需求新蓝海。优质电站项目在手，平价趋势增长无忧优质电站项目在手，平价趋势增长无忧:截至 18 年公司持有电站规模达1.45GW，发电量突破 7.5 亿，实现发电收益 1.33 亿元，同比增长 21%。公司在手储备项目 1.6GW 以上，并积极布局平价后分布式项目。近期平价政策落地，利于公司电站规模有序扩张。N 型电池效率突破，型电池效率突破，EPC 元年元年首战告捷：首战告捷：公司高效 N 型电池量产转换效率突破 21.8%，并启动 TopCon 技术升级。同时，凭借 N 型高效产品，EPC 首年收入突破 10 亿，并与国内外核心运营商建立合作关系。公司规划 2019 年实现300-500MW 电站开发及建设，其中布局 100-200MW 海外业务，奠定业绩持续增长基础，同时带动 N 型高效产品应用及渗透。投资建议：投资建议：预计公司 19-21 年 EPS 分别为 0.53、0.64、0.77 元,对应(5 月 6 日)估值分别为 9.1、7.6、6.3 倍，予以审慎增持评级。风险提示：分布式光伏装机不达预期；海外业务拓展不达预期；国内竞争加剧。阳光电源阳光电源 18 年年报简评年年报简评 公司发布公司发布 2018 年年报及年年报及 2019 年年 Q1 业绩预告：业绩预告：2018 年公司实现营业收入103.69亿元，同比增长16.69%，实现归属母公司净利润8.1亿元，同比下降20.95%，实现扣非归母净利润 7 亿元，同比下降 24.1%。同时，公司发布一季报业绩预告，预计 2019Q1 公司实现归属母公司净利润 1.5-1.8 亿元，同比下降 26%11%，主因国内政策尚未落地影响，符合市场预期。逆变器出货同比持平，海外增速亮眼：逆变器出货同比持平，海外增速亮眼：公司 2018 年逆变器全球出货量为16.7GW，同比增长1.2%，持续5年保持全球出货量第一。其中，中国出货量11.9GW，同比下滑 9.8%，主因国内新增装机萎缩所致，但市占率提升至 28%，龙头地位稳2 0 6 2 6 7 6 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 1 1:2 1 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -12-行业投资策略报告行业投资策略报告 固。国外出货量 4.8GW，同比大幅增长 45.5%。EPC 逆势扩张，首度布局风电项目：逆势扩张，首度布局风电项目：2018 年公司建设光伏电站规模合计1.45GW，规模同比增速 9%，项目逆变器全部自供。得益于多年品牌及经验积累，公司建设电站多扶贫、分布式及领跑者项目，契合光伏发展方向，因此规模逆势扩张。同时，公司首度布局风电 EPC，于 2018 年建设第一个风电项目巨野县100MW 风力发电项目，有望受益于发电平价前夕产业抢装大周期，贡献增量业绩。储能增长近储能增长近5倍，领先布局迎爆发期：倍，领先布局迎爆发期：2018年公司储能业务实现营业收入3.83亿元，同比实现近 5 倍增长，保持高速发展态势。目前公司储能产品及系统得到认证严格的欧美日国家认可，并应用于全球 720 多个储能项目。公司布局储能业务，率先占领行业制高点并获得海外突破，公司将受益于新能源的推广及储能行业的增长，成为公司下一阶段的增长点。盈利预测：盈利预测：预计公司 19-21 年 EPS 分别为 0.7、0.85、1.03 元,对应(5 月 6 日)估值分别为 16.1、13.2、10.9 倍，予以审慎增持评级。风险提示：伏政策延迟落地；光伏装机不及预期；逆变器价格大幅波动；海外贸易摩擦加剧等。2.1.3、光伏板块估值回顾、光伏板块估值回顾 2018 年光伏板块 PE（TTM）处于 15-28 倍区间，中值为 18 倍，2019 年一季度板块估值修复，估值中枢提升：（1）2018 年初估值较高，主要系 2017 年 12 月光伏补贴政策退补力度较小，2018年装机预期较高。（2）2018 年年中由于“531”政策发布，导致中国下半年装机需求骤降，产品价格下跌，叠加装机预期降低，板块估值快速下降。其中，上游设备估值下降显著，主要系产业盈利水平较差，扩产停滞，设备公司业绩预期下降。（3）2018 年 10 月，板块估值见底，11 月中国光伏政策反转，海外需求超预期。由于产业链价格下跌，以及海外贸易政策好转，全球次第平价。平价预期下，光伏行业估值中枢提升。2 0 6 2 6 7 6 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 1 1:2 1 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -13-行业投资策略报告行业投资策略报告 图图 6、2018 年光伏板块估值回溯年光伏板块估值回溯 资料来源：Wind、兴业证券经济与金融研究院整理 2.1.4、2019 年展望：光伏筑底反弹，全球平价开启年展望：光伏筑底反弹，全球平价开启 国内至暗时刻已过，政策落地需求释放国内至暗时刻已过，政策落地需求释放 国内政策逐步清晰，市场化竞争思路已定。国内政策逐步清晰，市场化竞争思路已定。由于补贴缺口较大，2018 年“531”政策限制中国光伏新增规模。一方面，对每年新增装机对应的补贴规模做一定限制；另一方面，对扶贫、户用外的需要国家补贴的项目统一管理，即集中式和分布式光伏电站竞价分配规模。目前，政策五个要点为：财政部定补贴额度、发改委定电价上限（既以往的标杆电价）、能源局定竞价细则、企业定补贴强度、市场定建设规模。补贴规模预计补贴规模预计 30 亿，装机规模预计亿，装机规模预计 45-50GW。光伏最新征求意见稿为 2019 年光伏补贴总规模 30 亿元，新增装机分为三部分：（1）平价项目，即不占用国家补贴的项目为平价项目，交由地方审批，国家不限制；（2）需补贴的项目，户用划分7.5 亿元，单独管理，预计规模 3.5GW。集中式和分布式集中竞价，由低到高排序，直至 22.5 亿补贴规模用完截至，预计有 30-35GW，取决于竞价程度。（3）扶贫项目，专项管理，占用扶贫资金，不占用 30 亿补贴规模。图图 7、19 年预计国内装机持平，集中于下半年释放年预计国内装机持平，集中于下半年释放 资料来源：能源局、兴业证券经济与金融研究院整理 0102030405060702017-01-062017-02-062017-03-062017-04-062017-05-062017-06-062017-07-062017-08-062017-09-062017-10-062017-11-0