电子行业8月份投资策略：5G大周期已经进入业绩释放期-20190815-国信证券-20页.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 行业行业研究研究 Page 1 证券研究报告证券研究报告深度报告深度报告 IT 硬件与设备硬件与设备 电子行业电子行业 8 月份月份投资策略投资策略 超配超配（维持评级）2019 年年 08 月月 15 日日 一年该行业与一年该行业与上证综指上证综指走势比较走势比较 行业投资策略行业投资策略 5G 大周期已经进入业绩释放期大周期已经进入业绩释放期 行业行业核心核心观点观点 未来十年的 5G 产业周期推进预计是沿着无线基站终端硬件5G 应用展开。5G 信号相比 4G 信号最大的升级是高频，高速率以及低延时，应用端的基础是大数据推动下的消费体验升级和工业效率提升。这意味着 5G 时代对于高频数据以及后期应用阶段高速数据的处理将是必要最核心需求，信号处理链材料、器件以及模组未来迎来十年的黄金发展周期。同时，2018 年以来的中美贸易战演化起伏不定，科技周期依然处于下行筑底阶段，整体需求低迷，5G 投资开始发力，国产替代需求崛起。贸易战背景下的进口替代需求也将是推动产业链公司业绩快速增长的核心动力。核心标的推荐逻辑核心标的推荐逻辑 1、5G 投资逐步进入高潮，基站无线端产业链环节主要包括：天线及天线零部件、射频连接器、射频处理模块(滤波器、隔离器、双工器、功率放大器等)、射频信号处理主板(PCB 板)等进入业绩兑现期，推荐：生益科技、深南电路、沪电股份、飞荣达等；2、5G 时代对于高频数据，后期应用阶段高速数据的处理将是必要最核心需求，信号处理器件量价齐升，模拟芯片国产化加速，信号处理链将是产业发展主线，。此外导热需求大幅增加，石墨、VC 等成为主流方案；推荐：顺络电子、飞荣达、中石科技、圣邦股份等。3、安防行业需求开始复苏，行业中报表现亮眼，目前估值均处于底部，且年初以来涨幅相对较小，重点推荐安防龙头：海康威视。维持行业“维持行业“超配超配”评级”评级 我们 7 月策略是会布局中报行情，结构性机会，中报预告来看 5G 无线基站产业链核心公司生益科技、深南电路、沪电股份、飞荣达业绩表现较好，产业已经进入 5G 业绩释放周期。继续重点推荐：生益科技、深南电路、沪电股份、飞荣达生益科技、深南电路、沪电股份、飞荣达等公司；上游半导体元器件重点推荐：圣邦股份、圣邦股份、汇顶科技、顺络电子汇顶科技、顺络电子等公司；消费电子零组件重点推荐：立讯精密、鹏鼎控股立讯精密、鹏鼎控股、信维通信、信维通信、光弘科技、光弘科技等公司。风险提示风险提示:宏观经济波动影响电子行业下游需求不达预期。重重点公司盈利预测及投资评级点公司盈利预测及投资评级 公司公司 公司公司 投资投资 昨收盘昨收盘 总市值总市值 EPS PE 代码代码 名称名称 评级评级（元）（元）（百万元）（百万元）2019E 2020E 2019E 2020E 600183 生益科技 买入 20.04 45,614.9 0.61 0.77 32.85 26.03 002916 深南电路 买入 115.5 39,196.1 3.4 4.59 33.97 25.16 002463 沪电股份 买入 18.5 31,907.3 0.56 0.68 33.04 27.21 002138 顺络电子 买入 20.74 16,723.0 0.63 0.81 32.92 25.60 300602 飞荣达 买入 29.91 9,160.0 0.89 1.27 33.61 23.55 300661 圣邦股份 买入 120.3 12,435.9 1.39 1.83 86.55 65.74 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 相关研究报告：相关研究报告：行业重大事件快评：华为重获美国供应商供货，供应链有望受益 2019-07-01 行业重大事件快评：华为 Mate20X 获得首张5G 入网许可证，5G 终端渗透提速 2019-06-26 半导体行业动态跟踪：华为海思：如何走出具有中国特色的高端芯片突围之路 2019-06-24 电子行业 2019 半年度投资策略：纵览科技金字塔，迎接 5G 新机遇 2019-06-20 电子行业 5月份投资策略及 18年报 19年一季报总结：盈利企稳回升，头部公司优势扩大 2019-05-13 证券分析师：欧阳仕华证券分析师：欧阳仕华 电话：0755-81981821 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517080002 证券分析师：唐泓翼证券分析师：唐泓翼 电话：021-60875135 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516080001 证券分析师：高峰证券分析师：高峰 电话：010-88005310 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518070004 证券分析师：许亮证券分析师：许亮 电话：0755-81981025 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518120001 独立性声明：独立性声明：作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.60.81.01.21.4A/18O/18D/18F/19A/19J/19IT硬件与设备上证综指 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 2 内容目录内容目录 行业主要观点行业主要观点.3 半导体行业：产业最坏时间已过，进入右侧投资区间半导体行业：产业最坏时间已过，进入右侧投资区间.4 行业核心观点.4 全球半导体产业市场正处于衰退期的末端，环比将变好.4 2024 年Q1-2025 年Q4(成熟期)：大数据产业成熟。行业动态跟踪.5 激光行业受制宏观经济需求压力，价格战导致行业龙头公司业绩承压.10 消费电子行业：关注消费电子行业：关注 5G 手机产业链投资机会手机产业链投资机会.11 5G 终端有望加速渗透，换机需求有望带动智能手机出货量回暖.11 苹果发布财报，可穿戴设备高速增长.12 8 月面板价格续跌，跌幅有所收窄.13 PCB 行业：宏观环境虽有不利因素，龙头企业保持领先增速行业：宏观环境虽有不利因素，龙头企业保持领先增速.14 从外围市场看行业景气度：行业处于景气周期但景气度偏弱.14 产业链上游价格指数跟踪.14 中国 PCB 企业产能集中度将继续提升，5G 机遇不容错过.15 LED 行业：行业：大浪淘沙，剩者为王大浪淘沙，剩者为王.16 从外围市场看行业景气度：台湾 LED 行业月度营收环比平稳.16 产业链价格指标：上下游产业链价格均有下降，芯片跌幅收窄.16 LED 估值处于历史最低，未来继续重点看好全球品牌龙头及价值成长股.17 分析师承诺分析师承诺.19 风险提示风险提示.19 证券投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明.19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 3 行业主要观点行业主要观点 我们认为电子行业的投资主线将继续围绕国产替代+5G 带动的需求扩散等两条主线展开。2019 年以来，中美贸易战演化起伏不定，科技周期依然处于下行筑底阶段，整体需求低迷，5G 投资开始发力，国产替代需求崛起。从产业趋势来看，未来五年的 5G 通信产业新增需求，叠加贸易战背景下的进口替代需求，将是推动产业链公司业绩快速增长的核心动力。在进口替代背景下，上游核心材料、半导体零部件等技术壁垒较高的环节空间最大，5G 时代，对于高频数据，后期应用阶段高速数据的处理将是必要最核心需求，信号处理链将是产业发展主线；中游龙头公司在 4G 末期表现出强者很强。下游品牌端开始加速整合。8 月份继续延续前期的投资组合和策略。一、一、核心核心标的推荐标的推荐逻辑逻辑：1、5G 投资逐步进入高潮，基站无线端产业链环节主要包括：天线及天线零部件、射频连接器、射频处理模块(滤波器、隔离器、双工器、功率放大器等)、射频信号处理主板(PCB 板)等进入业绩兑现期，推荐：深南电路、沪电股深南电路、沪电股份、生益科技、飞荣达等份、生益科技、飞荣达等；2、5G 时代，对于高频数据，后期应用阶段高速数据的处理将是必要最核心需求，电感量价齐升，模拟芯片国产化加速，信号处理链将是产业发展主线，。此外导热需求大幅增加，石墨、VC 等成为主流方案；推荐：顺络电子、飞顺络电子、飞荣达、中石科技荣达、中石科技、圣邦股份、圣邦股份等。3、安防行业需求开始复苏，行业中报表现亮眼，目前估值均处于底部，且年初以来涨幅相对较小，重点推荐安防龙头：海康威视海康威视。二二、其他细分行业观点、其他细分行业观点 1、PCB 领域在集中度加速提升及国产替代背景下，值得长期跟踪具有优秀管理基因的行业龙头 崇达技术、景旺电子崇达技术、景旺电子。2、LED 重点关注相关行业龙头：洲明科技洲明科技(小间距应用龙头小间距应用龙头)、三安光电、三安光电(LED芯片龙头芯片龙头)、木林森、木林森(LED 一体化龙头一体化龙头)，国星光电，国星光电(小间距灯珠龙头小间距灯珠龙头)。3,、面板行业加速洗牌，老旧产能退出（三星关闭 L8-1），台湾厂商继续调整产品结构面向利基市场，预期四季度面板价格有望止跌，小周期反弹值得期待，关注行业龙头：京东方京东方 A、TCL 集团集团。请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 4 半导体半导体行业：产业最坏时间已过，进入右侧投资区间行业：产业最坏时间已过，进入右侧投资区间 行业核心观点行业核心观点 我们分析全球半导体市场销售金额的历史数据，全球龙头经销商目前的库存资产结构，以及台湾半导体龙头企业最为及时的月度经营数据，以及与三星半导体、中芯国际等产业链公司信息交流，大致判断本轮半导体产业周期的大拐点有望最早在 2020 年 Q1 到来。从过往历史来看，目前半导体产业应该处于衰退期左侧区间，类似于 2001 年Q4 和 2009 年 Q2，行业增速虽然为负，但是衰退幅度正在缩窄。从产业层面上分析来看，2018 年的衰退周期是两大负面因素共振，一是宏观经济影响，二是贸易战背景下产业去库存导致需求下降。产业链调研信息，目前中芯国际、长电科技、华天科技等公司均处于产能利用率较好状态。我们预计随着贸易战缓和产业链补库存，行业需求在补库存带动下有望迎来行业需求降幅收窄。同时判断国产半导体在 2022 年之前仍然处于整体 20%增速的较好环境之中，并会在贸易战倒逼下加速国产替代。我们看好具备进口替代的的国内相关芯片龙头企业，看好其长期受益于国内市场及大中华 FAB 红利的发展逻辑。具体报告详见我们 2019 年 8 月 5 日发布的行业动态跟踪报告：国信证券 IT硬件与设备行业动态点评：半导体产业预计正处于衰退期的后半段，最坏时间已过。全球半导体产业市场正处于衰退期的末端，环比将变好全球半导体产业市场正处于衰退期的末端，环比将变好 全球半导体市场销售金额的历史数据显示，从 2018Q4 开始全球半导体市场已经正式进入下行周期，并且下降速度仍在加快。从过去 20 年来看，全球半导体市场主要可以划分为几个大的历史阶段：1、第一个周期为 2000 年 Q4-2008 年 Q2(大约为 7 年半时间)：PC 及传统互联网周期 2000 年 Q42001 年 Q4(衰退期)：互联网泡沫破灭导致半导体市场衰退；2002 年 Q12005 年 Q4(恢复期及成长期)：传统消费电子终端需求持续回升；2006 年 Q12008 年 Q2(成熟期)：传统消费电子终端需求逐渐饱和；2、第二个周期为 2009 年 Q4-2018 年 Q2(大约为 8 年半时间)：智能手机及移动互联网周期 2008 年 Q32009 年 Q3(衰退期)：经济危机导致需求下降；2009 年 Q42014 年 Q4(恢复期及成长期)：全球量化宽松投资驱动经济反弹，后续从 2012 年 Q2 开始智能手机进入成长期；2015 年 Q12018 年 Q2(成熟期)：智能手机出货量逐渐饱和。后续从 2016 年下半年开始流量爆发催生存储芯片需求猛增，带动全球半导体产业在 2017 年增速达到 20%；3、第三个周期衰退从 2018 年 Q2 开始：未来将是 5G 及大数据周期 从 2017 年 Q3 开始，全球半导体销售额增速逐月向下。一方面受宏观经济不景气影响，另一方面智能手机带来的创新周期结束也对半导体需求带来负面影响。请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 5 从历史统计数据来看，半导体销售金额的景气周期一般在 11-15 个季度长度范围内；衰退周期则在 2-7 个季度长度范围内。同时景气周期之后可能存在较为平稳的调整周期，时间长度一般在 10 个季度以内。如果我们从月度同比数据来看，历史上的衰退周期所导致的销售金额同比连续为负值的时间周期有四次，一般为 13-17 个月，也就是 4-6 个季度。按照历史经验对本轮衰退周期进行预判：本轮衰退周期长度大致在 4-6 个季度，最低点预计在 2019 年 Q2。但是从单月来看，预期单月销售同比转正最快在 2020Q1 发生，最晚也会在 2020Q3 发生。从过往历史来看，目前半导体产业应该处于衰退期左侧区间，类似于 2001 年 Q4和 2009 年 Q2，行业增速虽然为负，但是衰退幅度正在缩窄。从产业层面上分析来看，2018 年的衰退周期是两大负面因素共振，一是宏观经济影响，二是贸易战背景下产业去库存导致需求下降。目前产业界库存较低以及贸易战缓和，行业需求在补库存带动下将迎来行业需求降幅收窄。图图 1：全球半导体产业月度销售金额（十亿美元）全球半导体产业月度销售金额（十亿美元）资料来源：SIA，国信证券经济研究所整理 基于上面分析我们对下一轮半导体周期进行简单预估分析。2018 年 Q2-2020 年 Q1(衰退期)：存储器价格下跌，贸易战影响行业去库存；2020 年 Q1-2023 年 Q4(恢复期及成长期)：5G 终端大爆发，大数据时代带动半导体产业快速增长；2024 年年 Q1-2025 年年 Q4(成熟期成熟期)：大数据产业成熟。：大数据产业成熟。行业动态跟踪行业动态跟踪 ON SEMI 发布最新季度业绩发布最新季度业绩 2019Q2 安森美半导体实现营收 13.48 亿美元，同比减少 7.4%，环比减少 2.8%，19 年上半年公司营收为 27.3 亿美元。第二季营收低于预期的主要原因是库存-60%-40%-20%0%20%40%60%80%051015202530354045全球半导体销售金额（十亿美元）YOY 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 6 调整幅度大于预期，尤其是在汽车市场。总体而言，在当前宏观经济增长放缓、受地缘政治和宏观经济影响较大的背景下，公司 19Q2 表现依然相对稳定，公司对中长期前景保持乐观态度，对汽车、工业和云计算方向的长期趋势仍未改变。公司 2019Q3 展望保守，公司预计 2019 年第三季度半导体总收入将在 13.55亿美元至 14.05 亿美元之间，毛利率将在 35.2%至 36.2%之间，由于运营费用的控制以及汽车、工业和云计算相关产品组合的改善，预计下半年较为稳定，长期看好。Qorvo 发布最新季度业绩发布最新季度业绩 QORVO 2020 财年 Q1 实现营收 7.76 亿美元，同比增加 11.97%，环比增加13.91%，超过预期主要是因为本季度移动设备需求增加迅猛，营运资本管理和资本支出管理有效。毛利润为 2.94 亿美元，同比增长 24.31%，环比增加 10.40%；Non-GAAP 毛利润为 3.58 亿美元，同比上升 17.41%，环比上升 9.07%；公司本季度有利收入差异的大约一半来自于 6 月份季度出给华为的差异。华为单季度收入占比 22%，同比增加 8 个百分点。出货毛利率为 37.9，营业收入为5500 万美元，每股摊薄收益为 0.33 美元。按非美国通用会计准则计算，营业利润为 1.9 亿美元，毛利率为 46.2，每股摊薄收益为 1.36 美元。Qorvo 在 6月份的季度表现强劲，毛利和每股摊薄收益超额完成预期，主要是公司有效的管理了业务且利用了市场的潜在动力，突出了 QORVO 的技术组合与卓越运营能力。公司下季度季度展望认为，季节波动与美国商务部贸易限制的影响相互抵消。营收在 7.45 亿美元至 7.65 亿美元之间；非美国通用会计准则毛利率约为 46至 46.5，非美国通用会计准则每股摊薄收益在指导中点为 1.30 美元。Qualcomm 发布最新季度业绩发布最新季度业绩 高通发布 2019 财年第三财季财报，本季 GAAP 营收 96.35 亿美元，同比上涨73%，环比上涨 93%，其中 47 亿美元为二季度与苹果达成和解获得的专利收入，占总营收的 48%。公司整体毛利率为 78.10%，同比增长 22.54%，环比增长 21.80%。公司第三财季实现净利润 21.49 亿美元，同比上涨 76.3%,净利率为 22.3%，同比基本保持不变，环比增长 9%。剔除 47 亿美元二季度与苹果达成和解获得的专利收入及其他因素后，本季度非 GAAP 营业收入为 48.94 亿美元，同比下降 13%，同比基本不变，净利润为 9.82 亿美元，同比下降 34%，环比上升 5%。公司预期 2019 财年第四季度营业收入为 43-51 亿元，同比下降12%-26%STM 发布最新季度业绩发布最新季度业绩 意法半导体 2019 年 Q2 营业收入达到 21.73 亿美元，同比下降 4.19%，环比上升 4.67%。第二季度营业收入同比下降的原因是该公司在模拟、微控制器和数字集成电路方面的销售下滑，部分抵消了汽车和 Power Discrete、MEMS 和传感器业务的增长。与去年同期相比，面向 OEM 厂商的销售增长 10.3%，而由于目前的库存调整，分销减少了 27.0%。公司对 2019 年第三季度的预计营业收入将环比增长 15.3%左右，增减 350 个基点;毛利率约 37.5%，正负 200 个基点。INTEL 发布最新季度业绩发布最新季度业绩 Intel 第二季度实现营收 165 亿美元，同比下降约 3%，环比上涨约 3%，二季度公司整体毛利率为 59.87%，公司第二季度实现净利润 41.79 亿美元，净利润 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 7 率为 25.32%，调整后每股收益为 1.06 美元，同比增长 2%。本季度营收和利润均超预期是由于数据和计算密集型应用的增长推动客户对公司 PC 中心和数据中心更高性能产品的需求。2019Q3 预计营收 180 亿美元，同比下降 6%，预计第三季度每股盈利 1.24 美元，同比下降 11%。2019 年全年业绩预计目前为695 亿美元，同比下降 2%，比之前的估计下降约 5 亿美元。台湾半导体龙头月度数据帮助我们直击产业最前线台湾半导体龙头月度数据帮助我们直击产业最前线 虽然从全球整体市场情况和龙头经销商资产结构能够帮助我们对此轮全球半导体周期进行一个基本的判断，但是我们认为最为领先的数据依然是台湾龙头企业公布的月度应收数据。我们选取了全球最大的晶圆代工企业台积电和封测企业日月光控股进行分析。1、台积电(全球晶圆代工龙头)：近几年公司营收增长较为稳健，除 2018 年由于下游手机市场疲软导致公司营收增长放缓，台积电月度营收主要体现为年内周期性波动，这也说明公司的经营业绩与智能手机相关性较高。根据统计，台积电历史上连续月营收同比为负值的数量持续一直在持续减少，从 2008 年 13 个月，到 2015 年 9 个月，到 2017年 6 个月，再到 2019 年以来的 6 个月。台积电已经远远领先竞争对手的行业龙头，加之下游及其分散，导致衰退周期明显较短。从公司单月营收高频数据来看，2019 年 1-6 月公司单月营收的同比增速分别为-2.1%、-5.8%、-23.1%、-8.8%、-0，7%和 21.9%。2019 年 Q1 和 Q2 单季度收入同比增速分别为-11.84%和 3.31%，同时展望 2019 年 Q3 收入同比增速区间为 6.68%7.85%，显示出明显的环比好转。公司 Q2 业绩说明会表示，公司上半年受到疲软的宏观经济、客户去库存以及消费电子的淡季因素等负面影响，随着消费电子旺季到来，5G 建设以及未来5G 时代高算力应用等需求的到来，公司已经度过周期低点。19 年二季度公司高阶制程收入占比达到 47%，其中 7nm 占 21%、10nm 占 3%和 16nm 占 23%。2、日月光投资(全球封装测试龙头)：2013 年之后，公司营收增长基本保持稳健，由于封测主要与芯片出货量相关，而与芯片 ASP 相关度较低，因此日月光营收主要反映芯片市场出货量的增长。日月光 2019 年以来刚刚进入衰退周期 2-3 个月，历史上一般衰退周期长约 8-14个月，预计公司 2019Q42020Q1 有望走出衰退周期影响。从公司单月营收高频数据来看，2019 年 5-6 月(日月光与矽品合并以来)公司单月营收的同比增速分别为-2.8%和+1.7%，显示出明显的环比好转。请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 8 图图 2：台积电月度营收（亿元）台积电月度营收（亿元）图图 3：日月光控股月度营收（亿元）日月光控股月度营收（亿元）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 中美中美贸易战贸易战+全球性全球性 5G 建设建设 除了历史统计数据，不同阶段导致产业周期的核心因素是不同的。我们认为现阶段半导体产业的核心影响变量将是中美贸易战和全球性 5G 建设周期。未来回头来看，我们预计本轮半导体产业的衰退周期将是宏观经济增速变缓背景下的中美贸易战加速去库存，导致 2018 年全球半导体行业销售额增速同比下降近 20%。未来几年全球性的 5G 建设则正相反，会有效拉动下游半导体的市场需求，有效驱动半导体产业复苏及快速成长，特别是本轮 5G 建设是历史首次全球同步建设。5G 建设以及 5G 第一轮换机潮将会有效拉动半导体产业短期反弹，未来大数据存储、计算、传输等处理带来的半导体需求，将驱动半导体产业快速成长。结合产业链信息以及产业趋势判断，我们预计全球半导体行业月度销售同比增速转正最早在 2020Q1 到来，最晚 2020Q4 能够实现反转，目前阶段正处于产业衰退周期的后半段，行业在贸易战缓和背景下的补库存将带动行业同比下滑缩窄，带动行业触底回升。元器件元器件经销商的存货和应收资产能告诉我们什么？经销商的存货和应收资产能告诉我们什么？元器件分销商是大部分芯片元器件产业链的中间放大器环节。由于元器件分销商并不从事设计和生产，对存货水平的管理是元器件分销商最为重要的考核指标。元器件分销商直接对接下游客户，其库存反应相比市场需求是放大的。当下游需求转暖时，经销商也是率先采购以应对当前需求，同时会增加库存以应对未来的预期需求。反之则是降低库存。我们首先简单分析元器件分销商的经营策略：1、作为纯粹以贸易，仓储，物流为核心的企业，经销商主要的经营活动都是通过流动资产完成，而经销商的固定资产主要以土地、仓库和交通工具为主，并不对经营产生直接作用。同时，在经销商的流动资产中，我们认为最为核心的主要有两块：应收资产，存货资产。2、经销商的应收账款及票据一般有严格的账期，因此我们判断，应收资产的增加表示经销商看好市场未来需求而主动放松账期，应收资产的下降则代表着下游需求的减弱导致整体订单的下降；存货水平则更加反应经销商的经营状况，存货水平下降代表着下游需求旺盛，而存货水平增长代表着下游需求的疲软。下面我们将用艾睿电子(2018 财年收入 2036 亿元)和安富利（2018 财年收入1260 亿元）两家全球龙头经销商相关财务指标进行分析。-100%-50%0%50%100%150%200%050100150200250台积电单月营收(亿元)YOY-100%-50%0%50%100%150%200%0102030405060708090100日月光控股当月营收（亿元）YOY 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 9 艾睿电子和安富利的指标在 2006-2015 年阶段具有明显的趋同性，其应收和存货占流动资产的比例也比较稳定，并且两家公司的经营策略基本接近。2015-2018 年，两家公司的经营情况开始出现了分化。艾睿电子基本保持稳定，艾睿电子 2019 年上半年应收账款和存货环比开始下降，从应收-存货这一指标来看，差值正在收窄，显示随着需求景气度下滑，公司的经营策略逐渐趋于保守。相比之下，安富利的下游需求较差，2015-2017 年公司应收资产下降的同时存货水平仍在持续提升，说明公司下游需求持续恶化；2018 年公司应收开始增加，同时存货水平仍然上升，则表示公司由于下游需求疲软而被迫放松了订单账期要求。从两家全球龙头经销商的资产结构数据来看，我们预期经销商正在修复资产负债表以应对市场景气的下滑。图图 4：艾睿电子艾睿电子应收资产（百万元）应收资产（百万元）图图 5：艾睿电子存货资产（百万元）艾睿电子存货资产（百万元）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 图图 6：艾睿电子艾睿电子应收资产与存货资产占比应收资产与存货资产占比 图图 7：艾睿电子（应收艾睿电子（应收-存货）资产占比存货）资产占比 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,0002006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 201905,00010,00015,00020,00025,00030,0002006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 201920.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%50.0%55.0%60.0%65.0%70.0%2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018应收/流动资产存货/流动资产0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018应收-存货 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 10 图图 8：安富利安富利应收资产（百万元）应收资产（百万元）图图 9：安富利存货资产（百万元）安富利存货资产（百万元）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 图图 10：安富利安富利应收资产与存货资产占比应收资产与存货资产占比 图图 11：安富利（应收安富利（应收-存货）资产占比存货）资产占比 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 立足新一轮立足新一轮 5G 景气周期，国产景气周期，国产半导体半导体进口进口替代替代有望持续有望持续加速加速 无论本轮半导体产业周期性衰退究竟何时结束，国产半导体仍然处于持续性的加速成长态势，按照集成电路产业纲要的判断，2022 年以前中国半导体市场都会继续保持 20%以上的增速。由于贸易战升级为芯片技术战，半导体国产替代将会得到下游品牌客户的大力支持，我们看好相关企业的持续高速增长。激光激光行业受制宏观经济需求压力，价格战导致行业龙头公司业绩承压行业受制宏观经济需求压力，价格战导致行业龙头公司业绩承压 IPG 发布最新季度业绩发布最新季度业绩 实现营收 3.64 亿美元，同比下降 12%；毛利率为 49.5%，同比下降 7.3pct，环比提升 2.2pct；净利润 0.72 亿元，同比下降 41%。分区域来看，中国、欧洲、北美、日本、韩国、土耳其销售额分别下降了 19、22、5%、10、14%、31%（若包括去年 12 月收购的 Genesis 的营收，则北美同比增长 34%）。公司预计第三季度实现营收 3.25-3.55 亿美元，去年同期营收为 3.56 亿美元，同比下降 8.70%。nLight 发布最新季度业绩发布最新季度业绩 实现营收 4805 万美元，同比下降 7.1%；亏损 15 万美元；毛利率 33.0%，同比下降 1.2pct，环比提升 0.7pct。公司预计第三季度实现营收 0.42-0.46 亿美元，去年同期营收为 0.51 亿美元，同比下降 17.69.8%。Coherent 发布最新季度业绩发布最新季度业绩 05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,0002006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 201905,00010,00015,00020,00025,0002006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 201920.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%50.0%55.0%60.0%65.0%2006200720082009201020112012201320142015201620172018应收/流动资产存货/流动资产0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%2006200720082009201020112012201320142015201620172018应收-存货 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 11 实现营收 3.39 亿美元，同比下降 29.7%；毛利率为 28.9%，同比下降 14.3pct，环比下降 6.2pct；净利润亏损 3.1 百万美元。分地区来看，亚太、欧洲营收分别下降 43%、19%，美国增长 5.5%。公司预计第三季度实现营收 3.35-3.55 亿美元，去年同期营收为 4.62 亿美元，同比下降 27.523.2%。宏观需求疲软叠加国产新锐冲击，等待行业景气度企稳回归宏观需求疲软叠加国产新锐冲击，等待行业景气度企稳回归 受宏观经济环境影响导致光纤激光器市场增长放缓，行业竞争激烈，价格下降。同时，随着国内竞争对手杰普特、创鑫激光等公司即将登陆科创板，国内光纤激光器市场在中低段功率竞争格局预计持续恶化，导致行业公司未来中短期内面临全功率段的价格战不利影响。长期看，需要看到产业链环节产能出清，价格平稳后，胜出的龙头公司将有望迎来价值提升。消费电子行业：消费电子行业：关注关注 5G 手机手机产业链投资机会产业链投资机会 5G 终端终端有望加速渗透，换机需求有望带动智能手机出货量回暖有望加速渗透，换机需求有望带动智能手机出货量回暖 6 月 25 日，华为 Mate 20 X 获得中国首张 5G 终端电信设备进网许可证，预计国内首个 5G 手机将于 7 月份正式上市，代表着 5G 重要应用之一的 5G 手机正式落地，伴随着 5G 网络的进一步完善，以及 5G 手机平均售价的进一步走低，我们预计 5G 手机将带动智能手机迎来新一轮的换机潮，并带动智能手机出货量与 2020 年回暖。根据 Canalys 数据，2019 年智能手机出货量预计为 13.5 亿部，同比下降 3.1%。2020 年智能手机将实现正增长，预计全球出货量将回升至 13.9 亿，同比增长 3.4。我们认为 5G 带动的大规模换机峰值预计从 20 年下半年开始到 2024 年左右衰退，到 20 年 5G 手机的年销量降达到 6500 万部，5G 手机价格将从现有的 1 万元左右逐步过渡到 2024 年的 10002000 元左右，5G 手机整体渗透率将达到 60%以上。图图 12：5G 带动智能手机出货量将在带动智能手机出货量将在 20 年重回增长年重回增长 图图 13：5G 手机市场发展预测手机市场发展预测 资料来源：canalys，国信证券经济研究所整理 资料来源：赛迪顾问，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 12 图图 14：5G 手机价格预计走势手机价格预计走势 图图 15：中国中国 5G 手机出货量预测手机出货量预测 资料来源：赛迪智库，国信证券经济研究所整理 资料来源：赛迪智库，国信证券经济研究所整理 Mate 20X 的 5G 版本预计售价在 8000 元以上，相比 4G 版本的 Mate 20X 加入了 5G 多模芯片巴龙 5000，电池容量由于天线、射频和 5G 模块导致内部空间缩小而减少到 4200mAh。回顾 3G、4G 的投资周期可以看到，3G、4G 牌照发放，消费电子零部件显现出后周期的特性，出现 10 年（3G 后周期）及 14 年（4G 后周期）的智能手机红利，带动的电子零部件爆发机会。5G 手机内部的变化将带动天线、滤波器、被动元件、导热器件等细分领域的迎来快速增长的机会，建议关注：立讯精密、信维通信。5G 手机为了支持更高的频段需要更多天线，需要更高精度的加工和工艺技术，天线厂商迎来量价齐升有望显著受益。此外天线数量的增加和信号频率的提升，手机内部越来越紧凑的空间内，也将需求更多优质电子屏蔽器件和高导热器件成为趋势，建议关注：飞荣达。元器件在 5G 时代也有望迎来量价齐升。以电感为例，每部功能机的电感数量为 2030 只,而到了智能机时代电感使用量是功能机的二倍,达到40-60 只。目前五模十七频手机电感需求量已经达到 150 颗以上。电感用量显著提升有望带动电感行业迎来新的增长期，建议关注国内电感龙头：顺络电子。苹果苹果发布财报发布财报，可穿戴设备高速增长可穿戴设备高速增长 苹果公布 2019 财年三财季财报，期内营收 538.09 亿美元，同比增长约 1%；净利润 100.44 亿美元，同比减少 13%。苹果预计第四季度营收 610 亿美元至640 亿美元，毛利率 37.5%至 38.5%。略超市场预期，从营收结构来看，iPhone 的营收约为 260 亿美元，同比下降 12%，iPhone已出现连续三个财季的下滑，营收比重降低到 48%，按根据 Counterpoint 的数据，苹果 iPhone 在今年二季度的出货量约为 3640 万台，同比降幅约为 11.9%。02,0004,0006,0008,00010,00012,0002019年2020年2021年2022年2023年2024年5G手机价格走势（元）0.00.51.01.52.02.53.02019年2020年2021年2022年2023年中国5G手机出货量预测（亿部）请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 13 图图 16：苹果季度营收变化苹果季度营收变化 图图 17：19 年第三财季营收构成年第三财季营收构成 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 图图 16：苹果苹果 19 年第三财季年第三财季各业务营收同比变化（各业务营收同比变化（%）图图 17：19 年年 Q2 全球智能手机销量变化全球智能手机销量变化 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：strategy analytics，国信证券经济研究所整理 大中华区