房地产行业专题报告：历史的回顾~谈地产支持政策路径-20200228-海通证券-20页.pdf

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 行业研究/房地产 证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 2020 年 02 月 28 日 Table_InvestInfo 投资评级 优于大市优于大市 维持维持 市场表现市场表现 Table_QuoteInfo-11.00%-4.81%1.38%7.57%13.76%19.95%2019/22019/52019/82019/11房地产海通综指 资料来源：海通证券研究所 相关研究相关研究 Table_ReportInfo 新房二手房成交环比回升，同比下降显著2020.02.22 疫情影响持续，待复工后修复性增长2020.02.15 春节疫情影响叠加，销售暂时遇冷2020.02.09 Table_AuthorInfo 分析师:涂力磊 Tel:(021)23219747 Email: 证书:S0850510120001 分析师:谢盐 Tel:(021)23219436 Email: 证书:S0850511010019 历史的回顾历史的回顾谈谈地产地产支持支持政策路径政策路径 Table_Summary 投资要点：投资要点：我们认为我们认为，回顾过去，历史上出现过，回顾过去，历史上出现过三三次次地产地产支持支持政策阶段政策阶段。阶段一（1998-1999 年）：1997 年亚洲金融危机爆发，我国经济增速震荡回落，随后 1998 年启动的住宅商品化历程，使得我国地产投资增速和经济增速逐步企稳回升，商品房销售面积增速和销售价格增速触底反弹。阶段二（2008-2009 年）：2007 年美国次贷危机爆发，我国经济增速大幅回落，随后地产全面支持政策等刺激经济政策出台，使得我国地产投资增速和经济增速快速回升，商品房销售面积增速和销售价格增速迅速回升。阶段三（2014-2015 年）：2014 年我国经济进入新常态，我国经济增速逐年滑落，随后地产去库存相关政策出台，使得我国地产投资增速触底缓步回升和经济增速下降变缓，商品房销售面积增速和销售价格增速大幅度回升。地产地产支持支持政策的背景和效果总结：政策的背景和效果总结：当我当我国的国的 GDP 增速，地产投资，销售，价格增速，地产投资，销售，价格四个指标同时出现下跌时，往往是政策即将四个指标同时出现下跌时，往往是政策即将转向支持转向支持的信号。的信号。我们认为，从历史数据看，1）当 GDP 累计增速持续出现月均下降 0.03-0.52 个百分点（对应季均下降 0.09-1.56 个百分点），2）房地产开发投资累计增速持续出现月均下降0.78-4.06 个百分点，3）商品房销售面积累计增速持续出现月均下降 2.47-3.64个百分点，4）房价增速持续出现月均下降 1.00-1.06 个百分点，出台地产支持政策的可能性加大。当前环境情况当前环境情况。截至到去年底，我国 GDP 累计增速已经从 2018 年 6 月的 6.9%持续下降至 2019 年 12 月的 6.1%，即使不考虑疫情，月均降幅已经超过上一轮周期(2013.12-2016.9)。我们认为，考虑疫情冲击，现房销售回款放缓，加上工期延长，预计房地产开发投资、销售和房价增速三个指标也会有压力。后续需要观察的重要经济数据时点。后续需要观察的重要经济数据时点。我们认为，考虑到地产的需求侧政策与整体宏观流动性明确相关，需要中央层面进行统一指导。我们预计当前地产市场的供给侧优化为主。根据“因城施策”原则，我们认为，在不违背统一指导原则下，地方或可能按照一城一策思路制定需求侧政策。我们认为，以下相关数据出台时间需要重点关注：1）1 季度各月份 70 大中型城市价格指数出台前后；2）1 季度各月份房地产开发投资和商品房销售数据出台前后；3）一季度 GDP数据出台前后；4）后续“两会”召开时点（原定 3 月 3 日左右。目前最新消息是推迟，时间待定）。棚改、老旧小区改造和人才引进棚改、老旧小区改造和人才引进，有望成，有望成三大重要抓手三大重要抓手。考虑以上三点内容均在 2019 年重要文件中有所涉及。我们认为后续如果经济需要更大抓手，优先推进以上三大方向是大势所趋。我们预计在各地开始陆续复工复产之后，相关政策趋势会更加明确。投资建议投资建议。截至 2020 年 2 月 27 日，A 股市场 2019 年动态 PE 在 17.96 倍，房地产板块 2019 年动态 PE 在 9.31 倍。我们继续看好行业蓝筹企业。龙头房企首选万科 A、保利地产、融创中国、龙湖集团。此外，我们认为布局结构性利好红利区域的房企的销售和业绩弹性会更强，成长性较好的标的包括 A 股：金科股份、阳光城、中南建设、华夏幸福等，和 H 股：旭辉控股集团、世茂房地产、中国恒大、碧桂园、宝龙地产、美的臵业、禹洲地产等。风险提示。风险提示。偏紧的货币政策和地产调控政策将影响房地产市场的需求以及价格。行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 目目 录录 1.我国地产支持政策周期回顾.5 1.1 我国地产行业各宏观要素间关系.5 1.2 我国房地产行业支持政策前后的三个历史阶段.5 2.阶段一（1998 年到 1999 年）：启动住宅商品化.6 2.1 阶段一的地产支持政策内容.6 2.2 阶段一地产支持政策前后的经济和地产市场表现.7 3.阶段二（2008 年到 2009 年）：地产全面支持政策出台.8 3.1 阶段二的地产支持政策内容.8 3.2 阶段二地产支持政策前后经济和地产市场表现.8 4.阶段三（2014 年到 2015 年）：地产去库存政策.9 4.1 阶段三的地产支持政策内容.9 4.2 阶段三地产支持政策前后经济和地产市场表现.10 5.地产支持政策周期的历史总结和当前形势分析.11 5.1 地产支持政策的经济信号总结.11 5.2 当前我们所处的经济形势.12 5.3 后续需要观察的重要方向和重要经济数据发布时点.12 5.4 棚改、老旧小区改造和人才引进或是后期三大重要抓手.14 6.估值和投资建议.16 7.风险提示.16 mRsOpNuMzRaQdNbRtRmMtRoOeRmMnPiNpNuMaQnMpRwMnNmRxNrRoR 行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 图目录图目录 图 1 经济、地产销售和价格、调控政策与上市公司业绩的变动关系.5 图 2 从地产投资和 GDP 增速看我国房地产支持政策的三个阶段.5 图 3 从商品房销售面积增速看我国房地产支持政策的三个阶段.6 图 4 从商品房销售价格增速看我国房地产支持政策的三个阶段.6 图 5 GDP 增速在 1998 年上半年前后快速回落后迅速回升.7 图 6 房地产投资增速在 1997 年 12 月后迅速回升.7 图 7 商品房销售增速在 1996 年 12 月后迅速回升.8 图 8 房价增速在 1998 年 2 月前后快速回落后迅速反弹.8 图 9 GDP 增速在 2009 年 3 月前后快速回落后迅速回升.9 图 10 房地产投资增速在 2009 年 2 月前后快速回落后再次回升.9 图 11 商品房销售增速在 2008 年 12 月前后回落后迅速回升.9 图 12 房价增速在 2009 年 3 月前后快速回落后迅速回升.9 图 13 GDP 增速在 2013-2017 年间持续回落后回升.10 图 14 房地产投资增速在 2015 年 12 月前后持续回落后回升.10 图 15 商品房销售增速在 2015 年 2 月前后快速回落后迅速回升.11 图 16 房价增速在 2015 年 4 月前后回落后迅速回升.11 图 17 GDP 增速仍在震荡下行.12 图 18 房地产投资增速缓降.12 图 19 商品房销售增速处于 0 附近.12 图 20 房价增速保持低位稳定.12 图 21 重要经济数据发布时点.14 图 22 老旧小区改造有望成为地产支持政策的可选项.15 图 23 我国常住人口与户籍人口城镇化率水平（%）.16 图 24 我国城镇化率与城市化率指标.16 行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4 表目录表目录 表 1 阶段一的主要支持政策内容.7 表 2 阶段二的主要地产支持政策内容.8 表 3 阶段三的主要地产支持政策内容.10 表 4 历史上三次地产支持政策的背景和效果总结.11 表 5 不同类型政策方向汇总.13 表 6 中央经济工作会议房地产主要提法分析.14 表 7 2015-2019 年棚改目标和实际完成情况.15 行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5 1.我国地产我国地产支持支持政策政策周期周期回顾回顾 1.1 我国地产行业各宏观我国地产行业各宏观要素间关系要素间关系 我国地产行业表现为 1）经济、2）地产销售和价格、3）调控政策与 4）公司业绩的交互作用关系。首先，当调控政策促使地产销售下滑后，过高的房价增速逐步下行。这导致开发商减少拿地，并促使地产投资增速下行并带动经济下行。一旦经济出现较为明显下滑趋势，会促使国家及时出台地产支持政策。这将带动开发商的销售回升，房价增速会稳定甚至再次向上，量价齐升后上市公司业绩会随之得到改善并逐步好转。如果这种情况持续发展，则可能引发房价、地价过热引发新一轮调控。以上周期表现为经济、地产销售和价格、调控政策与上市公司业绩交互作用和周期轮动。图图1 经济、地产销售和价格、调控政策与上市公司业绩经济、地产销售和价格、调控政策与上市公司业绩的的变动关系变动关系 资料来源：海通证券研究所 下面我们重点回顾我国地产行业支持政策前后的历史阶段的表现。1.2 我国我国房地产行业房地产行业支持支持政策前后的三政策前后的三个个历史历史阶段阶段 我们认为，回顾我国房地产历史发展进程，出现过三次地产支持政策阶段。阶段一（1998-1999 年）：1997 年亚洲金融危机爆发，我国经济增速震荡回落，随后 1998 年启动的住宅商品化历程，使得我国地产投资增速和经济增速逐步企稳回升。阶段二（2008-2009 年）：2007 年美国次贷危机爆发，我国经济增速大幅回落，随后地产全面支持政策等刺激经济政策出台，使得我国地产投资增速和经济增速快速回升。阶段三（2014-2015 年）：2014 年我国经济进入新常态，我国经济增速逐年滑落，随后地产去库存相关政策出台，使得我国地产投资增速触底缓步回升和经济增速下降变缓。图图2 从地产投资和从地产投资和 GDP 增速看我国增速看我国房地产房地产支持支持政策的三个阶段政策的三个阶段 -100102030405060700 5 10 15 20 25 Feb-95Feb-96Feb-97Feb-98Feb-99Feb-00Feb-01Feb-02Feb-03Feb-04Feb-05Feb-06Feb-07Feb-08Feb-09Feb-10Feb-11Feb-12Feb-13Feb-14Feb-15Feb-16Feb-17Feb-18Feb-19人民币存款准备金率(%，左轴)GDP累计同比(%，左轴)房地产开发投资累计完成额同比(%，右轴)资料来源：Wind，百度百科，海通证券研究所 调控政策调控政策 趋紧趋紧 地产销售下滑 房价下跌 开发商拿地减少 房地产投资下滑 经济 GDP下滑 地产支持地产支持政政策出台策出台 上市公司估值见底 地产销售上升 房价上升 上市公司业绩上升 上市公司股价超额收益 1998-1999 年：97 年亚洲金融危机促使住宅商品化启动（地产投（地产投资增速底部反弹）资增速底部反弹）2008-2009 年：08 年美国次贷危机促使地产全面支持政策出台（地产投（地产投资增速底部快速回升）资增速底部快速回升）2014-2015 年：14 年经济进入新常态，地产去库存相关政策出台（地产投资（地产投资增速触底缓步回升）增速触底缓步回升）行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 6 在上述地产支持政策的三个阶段，我国商品房销售的表现也与地产投资增速类似，即在阶段一（1998-1999 年），1997 年亚洲金融危机使我国商品房销售面积增速回落，随后 1998 年启动的住宅商品化历程，使得我国商品房销售面积增速出现底部反弹；在阶段二（2008-2009 年），2007 年美国次贷危机使我国商品房销售面积增速快速大幅回落，随后地产全面支持政策出台，使得我国商品房销售面积增速快速大幅度回升；在阶段三（2014-2015 年），2014 年我国经济进入新常态，我国商品房销售面积增速较大幅度回落，随后地产去库存相关政策出台，使得我国商品房销售面积增速触底回升。图图3 从商品房销售面积从商品房销售面积增速看我国增速看我国房地产房地产支持支持政策的三个阶段政策的三个阶段 -30-20-10 0 10 20 30 40 50 60 70 80 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 Feb-95Feb-96Feb-97Feb-98Feb-99Feb-00Feb-01Feb-02Feb-03Feb-04Feb-05Feb-06Feb-07Feb-08Feb-09Feb-10Feb-11Feb-12Feb-13Feb-14Feb-15Feb-16Feb-17Feb-18Feb-19人民币存款准备金率(%，左轴)商品房销售面积累计同比(%，右轴)资料来源：Wind，海通证券研究所 类似，我们再回顾上述地产支持政策前后的三个阶段中我国商品房销售价格的表现。即在阶段一（1998-1999 年），1997 年亚洲金融危机使我国商品房销售价格增速快速回落，随后 1998 年启动的住宅商品化历程使得我国商品房销售价格增速触底反弹；在阶段二（2008-2009 年），2007 年美国次贷危机使我国商品房销售价格增速快速大幅度回落，随后地产全面支持政策出台，使得我国商品房销售价格增速迅速回升；在阶段三（2014-2015 年），2014 年经济进入新常态，我国商品房销售价格增速回落，随后地产去库存相关政策出台，使得我国商品房销售价格增速大幅度回升。图图4 从商品房销售价格从商品房销售价格增速看我国增速看我国房地产房地产支持支持政策的三个阶段政策的三个阶段 -10-5 0 5 10 15 20 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 Feb-95Feb-96Feb-97Feb-98Feb-99Feb-00Feb-01Feb-02Feb-03Feb-04Feb-05Feb-06Feb-07Feb-08Feb-09Feb-10Feb-11Feb-12Feb-13Feb-14Feb-15Feb-16Feb-17Feb-18Feb-19人民币存款准备金率(%，左轴)百城住宅价格指数同比(%，右轴)资料来源：Wind，海通证券研究所 2.阶段一（阶段一（1998 年到年到 1999 年年）：启动启动住宅住宅商品化商品化 2.1 阶段一的地产阶段一的地产支持支持政策政策内容内容 阶段一出台的地产支持政策以住宅商品化启动为核心。具体表现为：1998 年 7 月，国务院关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知正式出台，文件首次1998-1999 年：97 年亚洲金融危机促使住宅商品化启动（地产（地产销售增速底部反弹）销售增速底部反弹）2008-2009 年：08 年美国次贷危机促使地产全面支持政策出台（地产销（地产销售增速底部快速回升）售增速底部快速回升）2014-2015 年：14 年经济进入新常态，地产去库存相关政策出台（地产销（地产销售增速触底回升）售增速触底回升）1998-1999 年：97年亚洲金融危机促使住宅商品化出台（房价增速触底反（房价增速触底反弹）弹）2008-2009 年：08 年美国次贷危机促使地产全面支持政策出台（房价增速快速回升）（房价增速快速回升）2014-2015 年：14 年经济进入新常态，地产去库存相关政策出台（房价增房价增速大幅度回升）速大幅度回升）行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 7 明确“深化城镇住房制度改革的目标是：停止住房实物分配，逐步实行住房分配货币化；建立和完善以经济适用住房为主的多层次城镇住房供应体系；发展住房金融，培育和规范住房交易市场”。这标志着我国住宅市场化启动，有助于推动地产投资和经济的回升。1999 年 7 月，关于调整房地产市场若干税收政策的通知规定，“对个人购买并居住超过一年的普通住宅，销售时免征营业税；个人购买并居住不足一年的普通住宅，销售时营业税按销售价减去购入原价后的差额计征；个人自建自用住房，销售时免征营业税；个人购买自用普通住宅，暂减半征收契税”。1999 年 9 月，中国人民银行关于调整个人住房公积金存、贷款期限和利率等问题的通知做出了“一、延长个人住房公积金贷款期限。住房资金管理中心委托商业银行用公积金发放的个人住房贷款，最长期限由现行 20 年延长到 30 年。二、降低个人住房公积金贷款利率水平”等后续的地产支持政策。表表 1 阶段一的阶段一的主要主要支持支持政策内容政策内容 时间时间 政策政策 政策主要内容政策主要内容 1998.5 个人住房贷款管理办法 为支持城镇居民购买自用普通住房，规范个人住房贷款管理，维护借贷双方的合法权益；用信贷资金发放的个人住房贷款利率按法定贷款利率（不含浮动）减档执行。1998.7 国务院关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知 深化城镇住房制度改革的目标是：停止住房实物分配，逐步实行住房分配货币化；建立和完善以经济适用住房为主的多层次城镇住房供应体系；发展住房金融，培育和规范住房交易市场。1999.7 关于调整房地产市场若干税收政策的通知 对个人购买并居住超过一年的普通住宅，销售时免征营业税；个人购买并居住不足一年的普通住宅，销售时营业税按销售价减去购入原价后的差额计征；个人自建自用住房，销售时免征营业税；个人购买自用普通住宅，暂减半征收契税。1999.9 中国人民银行关于调整个人住房公积金存、贷款期限和利率等问题的通知 一、延长个人住房公积金贷款期限。住房资金管理中心委托商业银行用公积金发放的个人住房贷款，最长期限由现行 20 年延长到 30 年。二、降低个人住房公积金贷款利率水平。资料来源：中华人民共和国住房和城乡建设部，北京市住房和城乡建设委员会，国家税务总局，海通证券研究所 2.2 阶段一地产阶段一地产支持支持政策政策前后前后的经济和地产市场表现的经济和地产市场表现 1997 年爆发亚洲金融危机使得我国 GDP 增速从 1997 年全年的 9.2%快速下行至1998年上半年的7.1%，这促使以住宅市场化进程启动为核心的地产支持政策陆续出台，此后我国 GDP 增速从 1998 年年上半年上半年的的阶段最阶段最低点低点 7.1%快速上升至 1999 年一季度的8.9%。同时，我国房地产开发投资增速也从 1997 年年 12 月的月的阶段最低点阶段最低点-3.4%触底震荡上行至 1999 年 2 月的 29%。图图5 GDP 增速增速在在 1998 年年上半年上半年前后前后快速回落后迅速回升快速回落后迅速回升 6.0 7.0 8.0 9.0 10.0 11.0 12.0 1996/031996/061996/091996/121997/031997/061997/091997/121998/031998/061998/091998/121999/031999/061999/091999/122000/032000/062000/092000/122001/032001/062001/092001/12GDP累计同比(%)GDP当季同比(%)资料来源：Wind，海通证券研究所 图图6 房地产投资增速房地产投资增速在在 1997 年年 12 月后月后迅速回升迅速回升(10.0)(5.0)0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 35.0 40.0 45.0 1996/02/291996/05/311996/08/311996/11/301997/03/311997/06/301997/09/301997/12/311998/04/301998/07/311998/10/311999/02/281999/05/311999/08/311999/11/302000/03/312000/06/302000/09/302000/12/312001/04/302001/07/312001/10/31房地产开发投资累计完成额同比(%)房地产开发投资当月完成额同比(%)资料来源：Wind，海通证券研究所 随着启动住宅市场化等地产支持政策的刺激，我国商品房销售面积增速从 1996 年年12 月的月的阶段最低点阶段最低点-0.07%快速回升至 1998 年 6 月的 51.7%。类似的，1997 年爆发亚洲金融危机使得我国房价增幅从 1996 年 12 月的 11.4%快速下行至 1998 年年 2 月的月的阶段阶段最低点最低点-3.37%，而住宅商品化使得房价增速从 1998 年 2 月的-3.37%快速回升至 1998年 6 月的 1.6%。行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 8 图图7 商品房商品房销售增速在销售增速在 1996 年年 12 月后月后迅速回升迅速回升-100102030405060701996/02/291996/05/311996/08/311996/11/301997/03/311997/06/301997/09/301997/12/311998/04/301998/07/311998/10/311999/02/281999/05/311999/08/311999/11/302000/03/312000/06/302000/09/302000/12/312001/04/302001/07/312001/10/31商品房销售面积累计同比(%)商品房销售面积当月同比(%)资料来源：Wind，海通证券研究所 图图8 房价增速房价增速在在 1998 年年 2 月前后月前后快速回落后迅速反弹快速回落后迅速反弹-6-4-2024681012141996/02/291996/05/311996/08/311996/11/301997/03/311997/06/301997/09/301997/12/311998/04/301998/07/311998/10/311999/02/281999/05/311999/08/311999/11/302000/03/312000/06/302000/09/302000/12/312001/04/302001/07/312001/10/31百城住宅价格指数同比(%)资料来源：Wind，海通证券研究所 3.阶段二（阶段二（2008 年到年到 2009 年年）：地产地产全面支持全面支持政策政策出台出台 3.1 阶段阶段二二的地产的地产支持支持政策政策内容内容 阶段二出台的地产支持政策更为全面。主要表现为：2008 年 10 月，财政部发布 加大投入力度 解决低收入群众基本生活，具体的地产支持政策包括：“从 2008 年 11 月 1日起，对个人首次购买 90 平方米及以下普通住房的，契税税率暂统一下调到 1%；对个人销售或购买住房暂免征收印花税；对个人销售住房暂免征收土地增值税。地方政府可制定鼓励住房消费的收费减免政策”以及“金融机构对居民首次购买普通自住房和改善型普通自住房提供贷款，其贷款利率的下限可扩大为贷款基准利率的 0.7 倍，最低首付款比例调整为 20%。同时,下调个人住房公积金贷款利率，各档次利率分别下调 0.27 个百分点”。2008 年 12 月，国务院办公厅关于促进房地产市场健康发展的若干意见进一步提出“加大对自住型和改善型住房消费的信贷支持力度”以及“对住房转让环节营业税暂定一年实行减免政策”。2009 年 5 月，国务院关于调整固定资产投资项目资本金比例的通知规定“保障性住房和普通商品住房项目的最低资本金比例为 20%，其他房地产开发项目的最低资本金比例为 30%”。2009 年 12 月，中央经济工作会议提出“支持居民自住和改善性购房需求，加大农村危房改造支持力度”等。表表 2 阶段二的阶段二的主要主要地产支持地产支持政策内容政策内容 时间时间 政策政策 政策主要内容政策主要内容 2008.10 加大投入力度 解决低收入群众基本生活 七是从 2008 年 11 月 1 日起，对个人首次购买 90 平方米及以下普通住房的，契税税率暂统一下调到 1%；对个人销售或购买住房暂免征收印花税；对个人销售住房暂免征收土地增值税。地方政府可制定鼓励住房消费的收费减免政策。八是金融机构对居民首次购买普通自住房和改善型普通自住房提供贷款，其贷款利率的下限可扩大为贷款基准利率的 0.7 倍，最低首付款比例调整为 20%。同时,下调个人住房公积金贷款利率，各档次利率分别下调 0.27 个百分点。2008.12 国务院办公厅关于促进房地产市场健康发展的若干意见（四）加大对自住型和改善型住房消费的信贷支持力度。在落实居民首次贷款购买普通自住房，享受贷款利率和首付款比例优惠政策的同时，对已贷款购买一套住房，但人均住房面积低于当地平均水平，再申请贷款购买第二套用于改善居住条件的普通自住房的居民，可比照执行首次贷款购买普通自住房的优惠政策。对其他贷款购买第二套及以上住房的，贷款利率等由商业银行在基准利率基础上按风险合理确定。（五）对住房转让环节营业税暂定一年实行减免政策。将现行个人购买普通住房超过 5 年（含 5 年）转让免征营业税，改为超过 2 年（含 2 年）转让免征营业税；将个人购买普通住房不足 2 年转让的，由按其转让收入全额征收营业税，改为按其转让收入减去购买住房原价的差额征收营业税。将现行个人购买非普通住房超过 5 年（含 5 年）转让按其转让收入减去购买住房原价的差额征收营业税，改为超过 2 年（含 2 年）转让按其转让收入减去购买住房原价的差额征收营业税；个人购买非普通住房不足 2 年转让的，仍按其转让收入全额征收营业税。2009.5 国务院关于调整固定资产投资项目资本金比例的通知 保障性住房和普通商品住房项目的最低资本金比例为 20%，其他房地产开发项目的最低资本金比例为 30%。2009.12 中央经济工作会议 支持居民自住和改善性购房需求，加大农村危房改造支持力度。资料来源：中华人民共和国中央人民政府网站，央视网，海通证券研究所 3.2 阶段二地阶段二地产产支持支持政策政策前前后经济和地产市场表现后经济和地产市场表现 2007 年美国次贷危机爆发，进而引发全球金融危机。受此影响，我国 GDP 增速从 行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 9 2007 年全年的 14.2%快速下滑至 2009 年一季度 6.4%。这促使地产全面支持政策出台，此后我国 GDP 增速从 2009 年年一季度一季度阶段最低点阶段最低点 6.4%快速上升至 2010 年一季度的12.2%。同样，受美国次贷危机影响，我国房地产开发投资增速从 2008 年 6 月的 33.5%快速下滑至 2009 年年 2 月的月的阶段最低点阶段最低点 1.0%。随着地产全面支持政策出台后，我国房地产开发投资增速也从2009年2月的1.0%触底大幅度快速回升至2010年 5月的38.2%。图图9 GDP 增速增速在在 2009 年年 3 月前后月前后快速回落后迅速回升快速回落后迅速回升 6.0 7.0 8.0 9.0 10.0 11.0 12.0 13.0 14.0 15.0 16.0 2006/032006/062006/092006/122007/032007/062007/092007/122008/032008/062008/092008/122009/032009/062009/092009/122010/032010/062010/092010/122011/032011/062011/092011/12GDP累计同比(%)GDP当季同比(%)资料来源：Wind，海通证券研究所 图图10 房地产投资增速房地产投资增速在在2009年年2月前后月前后快速回落后再次回升快速回落后再次回升 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 35.0 40.0 45.0 50.0 2006/02/282006/05/312006/08/312006/11/302007/02/282007/05/312007/08/312007/11/302008/03/312008/06/302008/09/302008/12/312009/04/302009/07/312009/10/312010/01/122010/04/302010/07/312010/10/312011/01/142011/04/302011/07/312011/10/31房地产开发投资累计完成额同比(%)房地产开发投资当月完成额同比(%)资料来源：Wind，海通证券研究所 类似的，随着美国次贷危机爆发，我国商品房销售面积增速从 2007 年 10 月的31.3%快速下滑至 2008 年年 12 月月的阶段最低点的阶段最低点-19.7%。随着地产全面支持政策出台后，我国商品房销售面积增速也快速拉升至 2009 年 11 月 53%。美国次贷危机使得我国房价增幅从 2008 年 2 月的 11.8%快速下行至 2009 年年 3 月的月的阶段最低点阶段最低点-1.90%，而地产全面支持政策出台使得房价增速从 2009 年 3 月的-1.90%快速回升至 2010 年 4 月15.4%。图图11 商品房商品房销售增速在销售增速在 2008 年年 12 月前后月前后回落后迅速回升回落后迅速回升-40-200204060801002006/02/282006/05/312006/08/312006/11/302007/02/282007/05/312007/08/312007/11/302008/03/312008/06/302008/09/302008/12/312009/04/302009/07/312009/10/312010/01/122010/04/302010/07/312010/10/312011/01/142011/04/302011/07/312011/10/31商品房销售面积累计同比(%)商品房销售面积当月同比(%)资料来源：Wind，海通证券研究所 图图12 房价增速房价增速在在 2009 年年 3 月前后月前后快速回落后迅速回升快速回落后迅速回升-4-20246810121416182006/02/282006/05/312006/08/312006/11/302007/02/282007/05/312007/08/312007/11/302008/03/312008/06/302008/09/302008/12/312009/04/302009/07/312009/10/312010/01/122010/04/302010/07/312010/10/312011/01/142011/04/302011/07/312011/10/31百城住宅价格指数同比(%)资料来源：Wind，海通证券研究所 4.阶段三（阶段三（2014 年到年到 2015 年年）：地产地产去库存去库存政策政策 4.1 阶段阶段三三的地产的地产支持支持政策政策内容内容 阶段三出台的地产支持政策以地产去库存为主。具体表现为：2014 年 9 月，中国银行业监督管理委员会发布关于进一步做好住房金融服务工作的通知，提出“对于贷款购买首套普通自住房的家庭，贷款最低首付款比例为 30%，贷款利率下限为贷款基准利率的 0.7 倍，具体由银行业金融机构根据风险情况自主确定。对拥有 1 套住房并已结清相应购房贷款的家庭，为改善居住条件再次申请贷款购买普通商品住房，银行业金融机构执行首套房贷款政策”。2015 年 8 月，关于调整住房公积金个人住房贷款购房最低首付款比例的通知提出“对拥有 1 套住房并已结清相应购房贷款的居民家庭，为改善居住条件再次申请住房公积金委托贷款购买住房的，最低首付款比例由 30降低至 20”。2015 年 12 月，中央经济工作会议确定“第三，化解房地产库存。要按照加快提高 行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 10 户籍人口城镇化率和深化住房制度改革的要求，通过加快农民工市民化，扩大有效需求，打通供需通道，消化库存，稳定房地产市场”。表表 3 阶段三的阶段三的主要主要地产支持地产支持政策内容政策内容 时间时间 政策政策 政策主要内容政策主要内容 2014.9 中国银行业监督管理委员会关于进一步做好住房金融服务工作的通知 对于贷款购买首套普通自住房的家庭，贷款最低首付款比例为 30%，贷款利率下限为贷款基准利率的 0.7 倍，具体由银行业金融机构根据风险情况自主确定。对拥有 1 套住房并已结清相应购房贷款的家庭，为改善居住条件再次申请贷款购买普通商品住房，银行业金融机构执行首套房贷款政策。在已取消或未实施“限购”措施的城市，对拥有 2 套及以上住房并已结清相应购房贷款的家庭，又申请贷款购买住房，银行业金融机构应根据借款人偿付能力、信用状况等因素审慎把握并具体确定首付款比例和贷款利率水平。银行业金融机构可根据当地城镇化发展规划，向符合政策条件的非本地居民发放住房贷款。2014.10 关于发展住房公积金个人住房贷款业务的通知 一、合理确定贷款条件。职工连续足额缴存住房公积金 6 个月（含）以上，可申请住房公积金个人住房贷款。对曾经在异地缴存住房公积金、在现缴存地缴存不满 6 个月的，缴存时间可根据原缴存地住房公积金管理中心出具的缴存证明合并计算。住房公积金贷款对象为购买首套自住住房或第二套改善型普通自住住房的缴存职工。住房公积金管理中心不得向购买第三套及以上住房的缴存职工家庭发放住房公积金个人住房贷款。2015.8 关于调整住房公积金个人住房贷款购房最低首付款比例的通知 对拥有 1 套住房并已结清相应购房贷款的居民家庭，为改善居住条件再次申请住房公积金委托贷款购买住房的，最低首付款比例由 30降低至 20。2015.9 关于进一步完善差别化住房信贷政策有关问题的通知 在不实施限购措施的城市，对居民家庭首次购买普通住房的商业性个人住房贷款，最低首付款比例调整为不低于 25%2015.12 中央经济工作会议 第三，化解房地产库存。要按照加快提高户籍人口城镇化率和深化住房制度改革的要求，通过加快农民工市民化，扩大有效需求，打通供需通道，消化库存，稳定房地产市场。要落实户籍制度改革方案，允许农业转移人口等非户籍人口在就业地落户，使他们形成在就业地买房或长期租房的预期和需求。要明确深化住房制度改革方向，以满足新市民住房需求为主要出发点，以建立购租并举的住房制度为主要方向，把公租房扩大到非户籍人口。要发展住房租赁市场，鼓励自然人和各类机构投资者购买库存商品房，成为租赁市场的房源提供者，鼓励发展以住房租赁为主营业务的专业化企业。要鼓励房地产开发企业顺应市场规律调整营销策略，适当降低商品住房价格，促进房地产业兼并重组，提高产业集中度。要取消过时的限制性措施。资料来源：中华人民共和国中央人民政府网站，住房和城乡建设部，中国银行业监督管理委员会，新华网，海通证券研究所 4.2 阶段三地产阶段三地产支持支持政政策前策前后经济和地产市场表现后经济和地产市场表现 2014 年 5 月 10 日，习近平总书记在河南考察时首次明确提出新常态。他指出：“我国发展仍处于重要战略机遇期，我们要增强信心，从当前我国经济发展的阶段性特征出发，适应新常态，保持战略上的平常心态。”而经济新常态的一个重要特征就是从高速增长转为中高速增长。我国 GDP 增速从 2013 年全年的 7.8%持续下滑至 2016 年前三季度的 6.8%，这促使以地产去库存为目标的地产支持政策陆续出台，之后我国 GDP