电子元件行业：TWS耳机专题报告大音希声大象无形-20190322-长江证券-20页.pdf

请阅读最后评级说明和重要声明 1/20 研究报告 电子元件行业 2019-3-22 T TWSWS 耳机耳机专题报告专题报告：大音希声，大象大音希声，大象无形无形 行业研究深度报告评级 看好看好 维持维持 报告要点 TWS 耳机异军突起，蓝海市场初见雏形相比于普通蓝牙耳机，TWS 蓝牙耳机能够做到真正无线化，即左右耳挂之间无需有线连接。我们认为三重逻辑推动下，TWS 耳机将形成对传统耳机的替代趋势：1、多元智能化。TWS 耳机将集成多种传感器和芯片，成为一款集通话功能、健身追踪、语音助理等额外功能的真正无线耳机产品，进而成为成为万物互联的交互入口之一；2、蓝牙 5.0 助推。蓝牙 5.0 拥有 2 倍的传输速率、4 倍的覆盖范围和 8 倍的数据量。开启对消费电子周边产品、无线发射产品以及其他 IoT 核心设备的大范围应用的征程；3、LHDC 技术。低延迟和高清音频解码器技术以逼真的高清无线音频抹平了蓝牙设备与有线设备音频质量差异，使蓝牙设备为用户提供便利的同时带来高品质享受。Airpods 2 代发布，全方位提升点燃需求Airpods 2 相对上一代升级可以概括为：1、快。搭载了全新的 H1 耳机芯片，大幅提升无线连接速度与稳定性，加速设备切换和电话连接，降低游戏延迟。此外，新品还拥有 15 分钟快充能力；2、久。续航能力显著提升，新款 Airpods搭配无线充电盒，通过无线充电盒增加额外电容量；3、智。Airpods 2 支持语音唤醒 Siri 助手。搭载语音加速传感器、波束成形技术麦克风、光学传感器和运动加速传感器，形成语音和手势操控。二代产品的问世，补齐了此前的短板，且开启了多元智能化的道路。随着国产品牌的跟进，TWS 耳机有望迎来大爆发。TWS 耳机供应链成熟，国内企业舞台广阔TWS 耳机主要可以分为充电盒与耳机两大部分。得益于从 MP3、数码相机到智能手机与平板电脑的长足发展，我国智能终端产业业已形成高度成熟的供应体系。我们梳理了市面上主流 TWS 耳机的供应商情况，国内企业活跃于锂电池、芯片解决方案以及装配代工等众多环节。TWS 耳机的爆发有望赋予上述领域优质企业高速成长的新机遇。展望未来，TWS 耳机有望成为中高端智能手机用户的普遍选择。苹果历史上销售的 iPhone 已经超过 15 亿台，2018 年 12 月全球 iPhone 手机活跃用户数量超过 9 亿台。目前 Airpods 系列在整个 iPhone 用户的渗透率还不足 10%，一旦得到用户的认可，提升空间非常可观。我们看好深度绑定 Airpods 系列的立立讯精密讯精密在未来三年声学代工业务的高速增长机会。分析师分析师 莫文宇莫文宇（8621）61118752 执业证书编号：S0490514090001 分析师分析师 谢尔曼谢尔曼（8621）61118752 执业证书编号：S0490518070003 联系人联系人分析师分析师 行业内重点公司推荐 公司代码 公司名称 投资评级 002475 立讯精密 买入 市场表现对比图（近 12 个月）市场表现对比图（近 12 个月）-45%-36%-27%-18%-9%0%9%2018/32018/62018/92018/12电子元件沪深300资料来源：Wind 相关研究 相关研究 从英伟达收购 Mellanox 看优秀半导体标的估值2019-3-16 Mini LED 专题报告二：从技术趋势和需求维度看 Mini LED 产业空间2019-3-3 长江电子|5G：电子新一轮创新起点 2019-2-24 风险提示：1.经济环境下行影响用户消费；2.TWS 耳机用户接受度不及预期。95898 请阅读最后评级说明和重要声明 2/20 行业研究深度报告 目录 本文逻辑框架.4 TWS 耳机异军突起，蓝海市场初见雏形.5 无线化是音频终端的发展趋势.5 TWS 耳机走向多元智能化.7 蓝牙 5.0 将形成巨大助力.8 LHDC 抹平了无线与有线的音频质量差距.9 Airpods 2 代发布，全方位提升点燃需求.11 两年精心雕琢，TWS 王者再临.11 快、久、智三大新特性直击用户痛点.12 TWS 耳机供应链成熟，国内企业舞台广阔.13 立讯精密：Airpods 系列主力代工企业.18 其他相关标的梳理.19 本报告仅供-上海原点资产管理有限公司-原点公共邮箱使用 p2本报告仅供-上海原点资产管理有限公司-原点公共邮箱使用 p2 请阅读最后评级说明和重要声明 3/20 行业研究深度报告 图表目录 图 1：本文逻辑框架.4 图 2：音频终端产品的无线化发展趋势.5 图 3：2018H1 国内耳机品牌关注度占比.5 图 4：TWS 蓝牙耳机主要制造商.6 图 5：2014-2022 年美国智能头戴式耳机市场规模（单位：百万美元）.6 图 6：中国市场 TWS 耳机销售量（万台）.7 图 7：中国市场 TWS 耳机销售规模（亿元）.7 图 8：2015-2020 年美国各类新互联设备出货量预测（单位：百万件）.7 图 9：上世纪 90 年代至今中国音频设备发展历程.8 图 10：骨声纹识别原理.8 图 11：智能识别能够提供便捷的使用场景.8 图 12：全球蓝牙设备总出货量复合增长率超过 12%.9 图 13：全球用于音频传输的蓝牙设备出货量（亿台）.9 图 14：LHDC 与 SBC 协议的对比.10 图 15：蓝牙音频技术在解码上快速提升.10 图 16：LDAC 能够实现 24bit96khz 无损传输.11 图 17：LDAC 与 SBC 比较.11 图 18：华为 HWA 蓝牙高清传输协议合作伙伴.11 图 19：新 Airpods 有两种选配方案.12 图 20：全球智能穿戴设备出货量预测（百万件）.12 图 21：Airpods 2 支持 Siri 语音助手.13 图 22：更加智能的 Airpods 2.13 图 23：TWS 蓝牙耳机产品主要构成.13 图 24：Airpods 充电盒部分主要结构.14 图 25：Airpods 耳机部分主要结构.15 图 26：Airpods 内部芯片（A 面）.15 图 27：Airpods 内部芯片（B 面）.15 图 28：1more 双耳 TWS 蓝牙耳机工艺流程图.17 图 29：立讯精密历史营业收入情况（亿元）.18 图 30：立讯精密机器设备期末账面价值与研发投入（亿元）.18 表 1：已上市的 TWS 真无线蓝牙 V5.0 耳机.9 表 2：TWS 耳机充电盒主要部件供应商梳理.14 表 3：TWS 真无线蓝牙耳机解决方案供应商及其代表应用.16 表 4：TWS 耳机部分主要部件供应商梳理.16 表 5：Airpods 出货量及渗透率预测（万台）.18 本报告仅供-上海原点资产管理有限公司-原点公共邮箱使用 p3本报告仅供-上海原点资产管理有限公司-原点公共邮箱使用 p3 请阅读最后评级说明和重要声明 4/20 行业研究深度报告 本文逻辑框架 老子在道德经里提出“大方无隅，大器免成。大音希声，大象无形。”强调最高层次的美往往是最单纯、最自然、最本真，代表着东方美学的开端。这一点与苹果推崇的无线化、无孔化简约设计理念是一致的，中西方美学在 TWS 耳机上形成了完美交汇。我们认为 TWS 耳机正在形成明确的趋势，有望给相关产业链企业带来新的发展机会，逻辑如下：图 1：本文逻辑框架 资料来源：长江证券研究所 我们认为，TWS 耳机的趋势已经显现，有望成为中高端智能手机用户的普遍选择。苹果历史上销售的 iPhone 已经超过 15 亿台，2018 年 12 月全球 iPhone 手机活跃用户数量超过 9 亿台。目前 Airpods 系列在整个 iPhone 用户的渗透率还不足 10%，一旦得到用户的认可，提升空间非常可观。我们看好深度绑定 Airpods 系列的立讯精密立讯精密在未来三年声学代工业务的高速增长机会。本报告仅供-上海原点资产管理有限公司-原点公共邮箱使用 p4本报告仅供-上海原点资产管理有限公司-原点公共邮箱使用 p4 请阅读最后评级说明和重要声明 5/20 行业研究深度报告 TWS 耳机异军突起，蓝海市场初见雏形 无线化是音频终端的发展趋势 TWS（True Wireless Stereo）顾名思义是一种以蓝牙为基础，能够实现无线立体声的技术，最早用于音箱无线化（蓝牙音箱），通过手机、主音箱、从音箱的无线连接，实现蓝牙左右声道无线分离使用，从而成为立体声系统。当苹果从 iPhone 7 推进无孔化设计而取消 3.5mm 耳机孔后，TWS 技术自然而然的被应用到蓝牙耳机领域。相比于普通蓝牙耳机，TWS 蓝牙耳机能够做到真正无线化，即左右耳挂之间无需有线连接。相比于有线耳机和传统蓝牙耳机，TWS 耳机牺牲了一部分降噪效果和语音识别能力，以获得更高的便利性。图 2：音频终端产品的无线化发展趋势 资料来源：JieLi,，长江证券研究所 传统耳机市场已经逐步进入成熟，从 ZOL 统计的国内市场品牌关注度情况来看，一线热门品牌索尼、森海塞尔、铁三角和 AKG 总关注接近 50%，马太效应愈发显著，三四线品牌生存空间不断缩小，耳机大厂纷纷将目标置于无线耳机这一新兴蓝海市场。图 3：2018H1 国内耳机品牌关注度占比 资料来源：ZOL 中关村在线，长江证券研究所 本报告仅供-上海原点资产管理有限公司-原点公共邮箱使用 p5本报告仅供-上海原点资产管理有限公司-原点公共邮箱使用 p5 请阅读最后评级说明和重要声明 6/20 行业研究深度报告 目前市面上主流的无线耳机有苹果 Airpods、Sony、漫步者、森海塞尔、JBL、JEET和 Bose 等等，主要来自于传统音频产品制造商的业务延伸以及智能手机品牌商的智能终端周边产品拓展。图 4：TWS 蓝牙耳机主要制造商 资料来源：ZOL 中关村在线，长江证券研究所 制约 TWS 耳机发展的瓶颈之一在于昂贵的价格。由于无线蓝牙耳机放弃了有线连接，使得电池与控制电路必须内置，因此具有小体积、高集成度的特点，技术、工艺、品牌成本较高。此外，TWS 耳机对接高端用户需求，通常需要搭载语音助手、手势控制、主动降噪等高级功能，这也使其价格进一步拔高。目前无线耳机在海外发达国家接受度较高，根据 Grand View Research 统计，2018 年美国智能头戴式无线耳机市场规模约 10 亿美元，无线耳机在整个智能头戴设备市场的比重高达 86.9%，未来四年复合增速为 26.4%。图 5：2014-2022 年美国智能头戴式耳机市场规模（单位：百万美元）资料来源：Grand View Research，长江证券研究所 中国 TWS 市场正在迎头赶上，一方面受益于 3.5mm 耳机孔取消的趋势，一线手机品牌跟随 iPhone 7 无孔化设计，加速了无线耳机在用户中的渗透；另一方面，无线耳机技术进步与量产规模的提升下，功能强大的同时性价比也在提升，符合用户追求。根据本报告仅供-上海原点资产管理有限公司-原点公共邮箱使用 p6本报告仅供-上海原点资产管理有限公司-原点公共邮箱使用 p6 请阅读最后评级说明和重要声明 7/20 行业研究深度报告 GFK 对国内 30 个城市 TWS 耳机销售统计数据，可以看到 2018 年国内市场呈现高速增长，三季度线上+线下销售共计 135.4 万台，同比增长 355.89%，单季度销售规模 7.59亿元，同比增长 517.07%。图 6：中国市场 TWS 耳机销售量（万台）图 7：中国市场 TWS 耳机销售规模（亿元）资料来源：GFK，长江证券研究所 资料来源：GFK，长江证券研究所 TWS 耳机走向多元智能化 上世纪 90 年代，全球有约 10 亿部设备通过互联网连接。本世纪初智能手机时代的到来使得这一数字上升至 20 亿部。根据 ABI 的预测，2021 年联网设备数量将达到 480 亿台，表明 IoT（物联网）的时代即将到来，其中 30%的设备将搭载蓝牙连接技术。因此，我们认为 TWS 耳机当前面临的价格、续航、音质体验等瓶颈将随着技术发展而逐步解决。从而使得在人工智能时代，TWS 耳机有望成为人类与万物互联的主要交互入口之一。利用语音与智能音箱、智能家居控制系统或其他电子设备的交互方式将使生活更加便捷。图 8：2015-2020 年美国各类新互联设备出货量预测（单位：百万件）资料来源：Consumer Technology Association，长江证券研究所 因此，TWS 耳机的未来发展趋势可以类比为功能机向智能手机进化，即 TWS 耳机将从简单的耳机到集成多种传感器和芯片以实现多元化的功能的智能终端演进。未来用户希望拥有一款集通话功能、健身追踪、语音助理等额外功能的真正无线耳机产品。换言之，智能耳戴式设备将以无线耳机的形式走向成熟。本报告仅供-上海原点资产管理有限公司-原点公共邮箱使用 p7本报告仅供-上海原点资产管理有限公司-原点公共邮箱使用 p7 请阅读最后评级说明和重要声明 8/20 行业研究深度报告 图 9：上世纪 90 年代至今中国音频设备发展历程 第一阶段：90年代随身听和卡带租赁，满足基本音乐需求第二阶段：2000年代MP3播放器，音乐设备普及第三阶段：2011-2015年追求高音质第四阶段：2016年品牌及外观受到重视，追求个性化/高端化第五阶段：未来消费者更加注重智能、隐私和健康 资料来源：GFK，长江证券研究所 荣耀发布的 Flypods pro 率先搭载 Bone Voice ID 骨声纹识别技术和 AI 智慧识人，华为 FreeBuds 2 Pro 无线耳机同样内置了骨声纹传感器。骨声纹传感器能够感应通过头部骨骼传导的振动并开启 mic,随时响应佩戴者的语音命令，杜绝环境音和其他人的语音造成的误触发。再配合 AI 人工智能识别技术，一句话即可完成机主身份验证。图 10：骨声纹识别原理 图 11：智能识别能够提供便捷的使用场景 资料来源：新浪科技，长江证券研究所 资料来源：新浪科技，长江证券研究所 无论是骨声纹还是语音识别，都将大幅提升 TWS 耳机使用场景的丰富性，使之真正被纳入智能互联网络，成为具有强大用户粘性和使用时长的中枢型产品。未来 TWS 耳机有望于智能手机、智能手表、智能音箱一起成为新一代智能交互的核心。蓝牙 5.0 将形成巨大助力 从另外一个角度而言，蓝牙技术的不断突破使得 TWS 耳机更加强大，这将成为蓝牙耳机渗透的巨大助力。蓝牙 V5.0 相比前代技术拥有三大优势：1）2 倍的传输速率，传输速度达到 2Mbps，满足 FLAC、WAV 的音讯播放需求，使搭本报告仅供-上海原点资产管理有限公司-原点公共邮箱使用 p8本报告仅供-上海原点资产管理有限公司-原点公共邮箱使用 p8 请阅读最后评级说明和重要声明 9/20 行业研究深度报告 载蓝牙 V5.0 的设备更加出色；2）4 倍的覆盖范围，连线距离提高到 300m，使整栋设备蓝牙覆盖成为可能；3）8 倍的数据量，使蓝牙设备拥有更出色的定位服务。蓝牙 V5.0 自发布之后不到一年内的时间内，便快速导入一线智能手机品牌，渗透速度较所有前期蓝牙技术都快。这将使得蓝牙 V5.0 开启对消费电子周边产品、无线发射产品以及其他 IoT 核心设备的大范围应用的征程。图 12：全球蓝牙设备总出货量复合增长率超过 12%图 13：全球用于音频传输的蓝牙设备出货量（亿台）资料来源：Bluetooth SIG，长江证券研究所 资料来源：Bluetooth SIG，长江证券研究所 无线耳机、头戴式耳机和耳塞将成为音频蓝牙设备出货增长的主要驱动力，细分应用领域的占有率将超过 80%（其余为便携式受话器、家庭游戏机、听诊器等）。表 1：已上市的 TWS 真无线蓝牙 V5.0 耳机 产品名称产品名称 主控芯片主控芯片 供应商供应商 扬声器类型扬声器类型 充电接口充电接口 价格（元）价格（元）OPPO O-Free QCC3026 高通 动圈 USB-C 699 Sabbat 魔宴 X12 Pro RTL8763B 瑞昱 动圈 Micro USB 368 京造 JDZZBT02 不详 不详 动圈 Micro USB 299 SYLLABLE 赛尔贝尔 D15 AB1526P 络达 动圈 Micro USB 199 Havit 海威特 I93 不详 不详 动圈 Micro USB 179.9 QCY T1 RTL8763B 瑞昱 动圈 Micro USB 99.9 资料来源：52Audio，长江证券研究所 LHDC 抹平了无线与有线的音频质量差距 由于蓝牙耳机的工作原理涉及解码-编码-解码的传输过程，因此蓝牙耳机与有线耳机相比，有损编码将使得蓝牙耳机在支持高清音乐播放上存在短板。此时 LHDC（Low Latency and High-Definition Audio Codec）低延迟和高清音频解码器技术横空出世，以逼真的高清无线音频抹平了蓝牙设备与有线设备音频质量差异，使蓝牙设备为用户提供便利的同时带来高品质享受。本报告仅供-上海原点资产管理有限公司-原点公共邮箱使用 p9本报告仅供-上海原点资产管理有限公司-原点公共邮箱使用 p9 请阅读最后评级说明和重要声明 10/20 行业研究深度报告 图 14：LHDC 与 SBC 协议的对比 资料来源：hwa-lhdc，长江证券研究所 由于 LHDC 能够提供 3 倍于 SBC 的数据传输量，因此 LHDC 能够提供更多的细节和更好的声场，音质更加出色。目前最广泛使用的蓝牙音乐传输解码器是 SBC 和苹果的 AAC（Advanced Audio Coding），但两者的码率只有 320kbps。此外高通和索尼分别推出了 aptX/APT-X HD 和LDAC，最高码率可分别达到 576kbps 和 990kbps。图 15：蓝牙音频技术在解码上快速提升 资料来源：中关村在线，长江证券研究所 LDAC 是索尼开发的的高音质蓝牙音频技术，可以提供 3 倍于常规蓝牙的带宽，基本可以满足 24bit/96KHz 品质的音乐压缩传输与还原，但目前仅支持索尼旗下几款设备。请阅读最后评级说明和重要声明 11/20 行业研究深度报告 图 16：LDAC 能够实现 24bit96khz 无损传输 图 17：LDAC 与 SBC 比较 资料来源：SONY，长江证券研究所 资料来源：SONY，长江证券研究所 华为在 2018 年 P20 系列发布会上推出了新一代高清传输标准 HWA（Hi-Res Wireless Audio），从前端解压到后端数字模拟转换都做了标准规范，确保音频文件在全链路上面保证不受损伤。HWA 标准在实际输出电平、信噪比、总谐波失真以及动态范围等等重要指标比旧有标准更高的极限表现。目前 HWA 已经应用在 Mate 10 系列及后续发布的华为旗舰智能机、FiiO BTR3 蓝牙放大器等产品，未来 HWA 联盟旗下产品将不断问世。图 18：华为 HWA 蓝牙高清传输协议合作伙伴 资料来源：中关村在线，长江证券研究所 Airpods 2 代发布，全方位提升点燃需求 两年精心雕琢，TWS 王者再临 上一代 Airpods 还是苹果在 2016 年 9 月的秋季发布会上推出的，同期发布的硬件还仅仅是 iPhone 7、iPhone 7Plus、Apple Watch 2 等。本月 20 日，苹果正式上架 Airpods 2 代。带标准充电盒的 AirPods 售价 1279 元人民币，带无线充电盒的 AirPods 售价 1599元人民币。无线充电盒单独购买价格为 679 元人民币。请阅读最后评级说明和重要声明 12/20 行业研究深度报告 图 19：新 Airpods 有两种选配方案 资料来源：苹果官网，长江证券研究所 根据 Gartner 2018 年 11 月最新预测，2019 年全球智能可穿戴设备出货量将同比增长26%至 2.25 亿件，其中耳戴设备同比增长 36%至 4.6 亿件。预计未来三年智能可穿戴设备出货复合增速将保持 26%左右，但耳戴设备（包含 TWS 耳机）复合增速将提升至50.88%，2022 年以 Airpods 系列为代表的耳戴设备将取代智能手表成为可穿戴行业占比最高的产品，占总出货量 30%以上。图 20：全球智能穿戴设备出货量预测（百万件）050100150200250300350400450500201720182019E2022E智能手表头戴显示智能服饰耳戴设备腕带设备运动手表 资料来源：Gartner，长江证券研究所 快、久、智三大新特性直击用户痛点 从目前可看到的新 Airpods 信息来看，与上代 Airpods 的改进可以概括为：快。新款 Airpods 配备了苹果全新的 H1 耳机芯片，可使设备无线连接更加快速和稳定，关联设备切换速度提升为原来的 2 倍，接电话连接速度最快提升至原来的1.5 倍，游戏时延迟最多降低 30%。除了连接速度外，新款 Airpods 在充电速度方面也有明显提升，仅需 15 分钟充电就能支持 3 小时聆听时间或 2 小时通话时间。请阅读最后评级说明和重要声明 13/20 行业研究深度报告 久。续航能力显著提升，新款 Airpods 搭配无线充电盒，不仅本身一次充电可以聆听 5 小时音乐或 3 小时通话，通过无线充电盒增加的额外容量，能够支持拆过 24小时的续航。智。Airpods 2 支持语音唤醒 Siri 助手，用户仅需说出“嘿，Siri”，便可被语音加速传感器和波束成形技术的麦克风精准捕捉。此外，Airpods 2 还搭载了光学传感器和运动加速传感器，加入了手势操控功能。我们认为，Airpods 二代的发布补齐了此前的诸多短板，同时在多元智能化的道路上不断取得突破。随着三星、索尼和国产品牌的跟进，有望在未来实现 TWS 耳机的大爆发。图 21：Airpods 2 支持 Siri 语音助手 图 22：更加智能的 Airpods 2 资料来源：苹果官网，长江证券研究所 资料来源：苹果官网，长江证券研究所 TWS 耳机供应链成熟，国内企业舞台广阔 任何一个智能终端的高速发展离不开成熟的供应体系的支撑，TWS 耳机的异军突起正是有足够强大的供应链作为支撑，才能不断通过产品升级带来更好的用户体验，以及制造工艺的改良以降低成本。我们梳理了大量已上市 TWS 耳机产品的拆解报告，总体来看 TWS 耳机主要可以分为充电盒与耳机两大部分。图 23：TWS 蓝牙耳机产品主要构成 资料来源：JieLi，长江证券研究所 请阅读最后评级说明和重要声明 14/20 行业研究深度报告 充电盒部分的功能核心是续航，因此电源管理 IC 与锂电池是最重要的组成部分。电源管理芯片组包含充电芯片、同步整流升压转换器、低压差稳压器、负载开关、输入过压过流保护芯片等。图 24：Airpods 充电盒部分主要结构 Lightning充电接口充电盒顶盖耳机定位仓主板框架两侧布有定位磁铁TI 电源管理ICNXP IC充电芯片STM MCU用于耳机与手机配对电池位于主板下方 资料来源：52Audio、iFixit，长江证券研究所 得益于从 MP3、数码相机到智能手机与平板电脑的长足发展，智能终端产业业已形成高度成熟供应体系，可以看到许多优秀的国内企业活跃在供应序列之中。表 2：TWS 耳机充电盒主要部件供应商梳理 品牌品牌 国家国家 锂电池锂电池 电源管理电源管理 ICIC 组组 MCUMCU 蓝牙天线蓝牙天线 B&O Beoplay E8 丹麦 广东国光电子 德州仪器 意法半导体-Bragi The Headphone 德国-Air by Crazybaby 美国 深圳紫建电子-Dacom K6H 中国-上海南麟电子-漫步者 TWS3 中国 Super Polypower-疯米 FUNCL AI TWS 中国 深圳紫建电子-华为 FreeBuds 中国 深圳紫建电子 上海韦尔-BES 恒玄 JBL Free 美国-钰泰-魅族 POP TW50 中国 深圳紫建电子 上海韦尔-小米 AirDots 青春版 中国-圣邦微电子-PHILIPS SHB4385 荷兰-钰泰-Sony WF-1000X“降噪豆”日本-德州仪器-三星 Gear IconX 韩国 东莞新能源-韩国现代-Sabbat X12 Pro 中国-钰泰-SYLLABLE D15 中国-资料来源：52Audio，长江证券研究所 请阅读最后评级说明和重要声明 15/20 行业研究深度报告 无线耳机部分的核心功能是音频解码与扬声，同时作为无线耳机必须具备与终端的通讯能力。因此 TWS 耳机主控芯片成为核心组成，这也是其区别于有限耳机的关键。主控芯片通常还集成其他各类芯片，一起对 TWS 耳机赋能，构成智能化的硬件基础。通常一部 TWS 耳机会包含电源管理 IC、蓝牙 IC、音频解码 IC 以及无线通信 IC。此外，TWS耳机还搭载了一系列传感器，如红外距离传感器、骨声纹传感器等，传感器是 TWS 耳机成为物联网核心设备的基础。图 25：Airpods 耳机部分主要结构 资料来源：52Audio、iFixit，长江证券研究所 图 26：Airpods 内部芯片（A 面）图 27：Airpods 内部芯片（B 面）资料来源：iFixit，长江证券研究所 资料来源：iFixit，长江证券研究所 目前市面上主要的 TWS 耳机蓝牙方案来自于以下供应商（苹果采用自家方案），行业形成了所谓的 C（CRS 高通）、B（BES 恒玄）、A（Airoha 络达）的”CBA“格局。其中高通 CSR 方案在高端 TWS 耳机中最为常见，市占率最高。请阅读最后评级说明和重要声明 16/20 行业研究深度报告 表 3：TWS 真无线蓝牙耳机解决方案供应商及其代表应用 原厂品牌原厂品牌 代表芯片型号代表芯片型号 应用案例应用案例 Qualcomm 高通 CSR8675 SNOY WF-1000X CSR8670 Mobvoi TicPods Free CSRA63120 QCY Q29 BES 恒玄 BES2000IZ 魅族 POP TW50 Airoha 络达 AB1524-AB1526 ZOLO Liberty+、先锋 SEC-E221BT AB1526P-Wind Tunnel WT200 系列-Jieli 杰理 AC175 系列 新科 Ifans Realtek 瑞昱 RTL8763B Sebbat X21 Pro 资料来源：52Audio，长江证券研究所 而从扬声器部分来看，目前动铁方案相比动圈方案拥有体积优势（同体积的动铁与动圈，动铁拥有更高的灵敏度，能让声音更清晰；同等清晰度的动铁与动圈，动铁体积更小）将在帮助 TWS 的腔体容纳更多的元件。相同声压级输出下，动铁耗电仅为动圈的2030%。动铁相比动圈的解析力优势和 TWS 趋势一样不言而喻。TWS 时代有望成为动铁的时代。我们梳理了市面上主要 TWS 耳机品牌的耳机部分部件供应商情况，可以看到主控芯片主要由高通、络达、恒玄和瑞昱四大品牌垄断，同时随着无线蓝牙芯片解决方案的普及，音频解码、蓝牙通信与充电管理功能也在逐步由主控芯片兼容。耳机携带的纽扣电池主要来自德国VARTA 与国内锂电池制造商。表 4：TWS 耳机部分主要部件供应商梳理 品牌品牌 纽扣电池纽扣电池 主控芯片主控芯片 音频解码音频解码 ICIC 充电管理充电管理 ICIC B&O Beoplay E8 VARTA 高通 Dialog-Bragi The Headphone VARTA 高通 Dialog-Air by Crazybaby 紫建电子 高通 主控芯片集成-Dacom K6H-Airoha 络达-漫步者 TWS3-高通-疯米 FUNCL AI TWS 鹏辉能源 高通-华为 FreeBuds 紫建电子 BES 恒玄 主控芯片集成 圣邦微电子 JBL Free Great Power 高通 主控芯片集成-魅族 POP TW50 紫建电子 BES 恒玄-圣邦微电子 小米 AirDots 青春版-Realtek 瑞昱-PHILIPS SHB4385 ZeniPower Airoha 络达-Sony WF-1000X“降噪豆”VARTA 高通-三星 Gear IconX VARTA ON Semiconductor-Sabbat X12 Pro-REALTEK 瑞昱 主控芯片集成 主控芯片集成 SYLLABLE D15-Airoha 络达-资料来源：52Audio，长江证券研究所 请阅读最后评级说明和重要声明 17/20 行业研究深度报告 TWS 耳机的制造过程包含大量的精密装配工艺和检测工序，以 1more TWS 耳机制造过程为例，一共涉及近 30 个制造工艺和 12 道测试工序，这对 ODM/OEM 厂商提出较高要求，如下图：图 28：1more 双耳 TWS 蓝牙耳机工艺流程图 资料来源：共达电声，长江证券研究所 Airpods 的工艺则成为了智能终端制造的新里程碑，一条产线使用的工人达数百人，如何将数百个精密零件准确的装入耳机大小的空间成为难以跨越的护城河。Airpods 使用双面 FPC，制造难度更高。耳机部分使用 4 颗 BGA（Ball Grid Array，焊球阵列封装），90%以上的元件尺寸为 0402 或更小，使得良品率偏低。充电盒部分由于并无尺寸限制，制造相对简单，包括 3 颗 BGA、60%左右 0402 尺寸元件等。请阅读最后评级说明和重要声明 18/20 行业研究深度报告 立讯精密：Airpods 系列主力代工企业 立讯精密创立于 2004 年，以连接器产品起家，到目前已经形成了横跨消费电子、通信、工业与汽车电子的庞大业务版图。其中消费电子声学部件、无线充电、线性马达、Type-C等优势产品处于上升期。回顾公司历史发展过程，我们认为立讯精密是资本与研发双重驱动模式下的业绩高速增长。因此，站在当前时点，公司在声学、通信和汽车的布局有望开启新的增长引擎。图 29：立讯精密历史营业收入情况（亿元）图 30：立讯精密机器设备期末账面价值与研发投入（亿元）资料来源：Wind，长江证券研究所 资料来源：Wind，长江证券研究所 公司在 2017 年成为苹果 Airpods 代工企业，并在当年 12 月接待了苹果 CEO 库克的产线参观，给后者留下了深刻的印象。随着公司逐步发挥学习曲线优势，Airpods 代工业务的产线订单比和良率迅速提升，超越英业达成为主力代工企业。我们认为，TWS 耳机有望成为中高端智能手机用户的普遍选择。苹果历史上销售的iPhone 已经超过 15 亿台，根据苹果首席 CFO Luca Maestri 在 2018 年 12 月的说法，全球 iPhone 手机活跃用户数量超过 9 亿台。目前 Airpods 系列在整个 iPhone 用户的渗透率还不足 10%，一旦得到用户的认可，提升空间非常可观。表 5：Airpods 出货量及渗透率预测（万台）年份年份 AirpodsAirpods 系列系列 出货量（万台）出货量（万台）同比增速同比增速 iPhoneiPhone 活跃活跃 用户用户（万万人人）iPhoneiPhone 用户用户渗透率渗透率 2017 1,400 -77,000 1.82%2018 3,500 150.00%90,000 5.44%2019E 5,800 65.71%100,000 10.70%2020E 8,500 46.55%108,000 16.48%2021E 12,000 41.18%114,000 23.07%资料来源：Counterpoint Research，长江证券研究所 我们认为，TWS 耳机的趋势已经显现，随着用户对便利性的追求，以及语音/手势交互用户习惯的培养，TWS 耳机有望呈现加速渗透。看好深度绑定 Airpods 系列的立讯精密在未来三年声学代工业务的高速增长机会。请阅读最后评级说明和重要声明 19/20 行业研究深度报告 其他相关标的梳理 1、歌尔股份、歌尔股份 老牌声学大厂歌尔股份同样是苹果 Airpods 系列代工企业之一，2019 年公司订单份额有望达到 20%左右，同样受益 Airpods 出货量高速增长。同时，公司还是华为 FreeBuds系列的主力代工企业。2、瀛通通讯、瀛通通讯 瀛通通讯是苹果 iPhone、iPad 耳机线材及数据线等产品供应商，公司在无线耳机和蓝牙耳机方面拥有技术储备，目前已经进入销售。3、共达电声、共达电声 共达电声公告正在筹划通过向万魔声学全体股东非公开发行股份的方式收购万魔声学100%股权，从而对万魔声学实施吸收合并，该事项构成重组上市。万魔声学是国内知名的声学品牌，旗下拥有多款耳机产品，同时也从为小米、华为等品牌提供 ODM 服务。联系我们 Table_contact 上海 武汉 浦东新区世纪大道 1198 号世纪汇广场一座 29 层（200122）武汉市新华路特 8 号长江证券大厦 11 楼（430015）北京 深圳 西城区金融街 33 号通泰大厦 15 层（100032）深圳市福田区中心四路 1 号嘉里建设广场 3 期 36 楼（518048）分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点。作者所得报酬的任何部分不曾与，不与，也不将与本报告中的具体推荐意见或观点而有直接或间接联系，特此声明。重要声明 长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号：10060000。本报告仅限中国大陆地区发行，仅供长江证券股份有限公司（以下简称：本公司）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含信息和建议不发生任何变更。本公司已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可以发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告；本报告所反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表本公司或其他附属机构的立场；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司及作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为长江证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的，应当注明本报告的发布人和发布日期，提示使用证券研究报告的风险。未经授权刊载或者转发本报告的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。长江证券研究所 投资评级说明 行业评级 报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：看 好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数 中 性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平 看 淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 公司评级 报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：买 入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于 10%增 持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 5%10%之间 中 性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间 减 持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅