电子行业策略观点：详解科创板首批半导体标的把握TWS无线耳机大势-20190325-招商证券-48页.pdf

敬请阅读末页的重要说明 证券证券研究报告研究报告|行业行业定期报告定期报告 信息技术信息技术|电子电子 推荐推荐（维持维持）详解科创板首批半导体详解科创板首批半导体标的，标的，把握把握T TWSWS无线耳机大势无线耳机大势 2019年年03月月25日日 电子行业策略观点电子行业策略观点 上证指数上证指数 3104 行业规模行业规模 占比%股票家数（只）246 6.9 总市值（亿元）31701 5.7 流通市值（亿元）21378 4.7 行业指数行业指数%1m 6m 12m 绝对表现 14.7 20.8-13.7 相对表现 5.8 8.4-9.0 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告相关报告 1、安防行业 2019 年 2 月跟踪报告雪亮工程助推安防中标表现，关注海外安防景气度趋势2019-03-05 2、电子行业策略观点科创板、超高清等多政策助力，把握受益主线与优质龙头2019-03-04 3、电子行业策略观点MWC 吹响5G 创新号角，关注华为 Mate X 等安卓新机发布2019-02-26 鄢凡鄢凡 0755-83074419 S1090511060002 方竞方竞（研究助理研究助理） 王淑姬王淑姬（研究助理研究助理） 本周我们详细分析科创板首批名单中的半导体企业，点明了在科创板推动下，硬科技产业的投资机遇，并介绍了大华股份，小米集团，瑞声科技，舜宇光学等行业巨头业绩表现，以及苹果 airpods2 新品动态，建议把握优质电子龙头、新技术驱动的成长主题行情，和部分超跌公司的估值修复机会。1、电子板块行情回顾：、电子板块行情回顾：电子板块上周上涨 2.9%，跑赢沪深 300 指数 0.5 个百分点，年初以来电子板块涨幅 43.1%，跑赢沪深 300 指数 15.8 个百分点。在 A 股各板块相对涨幅靠前，主要受前期滞涨的半导体板块的推动。本周科创板首批企业名单出炉，又望进一步推动相关主线和优质个股表现。2、科创板首批名单出炉、科创板首批名单出炉，半导体公司是主力。，半导体公司是主力。3 月 22 日，上交所正式披露了首批科创板 IPO 企业名单，首批 9 家科创板 IPO 企业中，电子领域共有三家企业，均为半导体公司。分别为晶晨股份，和舰芯片，睿创微纳。整体来看，三家企业均有良好的成长性。除和舰芯片因产能利用率未及时提升，营收及净利率表现不佳外。另两家公司营收净利近年来均有显著增长。本次科创板首批 IPO 企业名单中半导体企业占其三分之一，重要性凸显。我们认为基于科创板对硬科技的支持与政策倾斜，部分具备核心技术，处于高速发展期的半导体设计，设备，材料企业亦将后续陆续登陆科创板。这将进一步推动半导体等硬科技产业投资热度。3、海内外龙头公司业绩一览：、海内外龙头公司业绩一览：本周大华股份，小米集团，瑞声科技，舜宇光学等行业巨头发布 2018 年年报。其中大华股份四季度毛利率提升超预期，海外业务拓展顺利，已步入收获期；小米集团四季度智能手机&互联网业务承压，但 IoT 仍保持高增长；舜宇模组盈利未改善，镜头 ASP 承压但盈利仍强劲；瑞声科技四季度受到苹果订单减少及安卓竞争影响，一季度仍不乐观，需要观察其安卓新品表现。4、Airpods2 新品发布，新品发布，继续引领继续引领 TWS 无线耳机大势无线耳机大势：苹果于本周推出 AirPods第二代，相比前代产品主要改进包括：耳机芯片 H1 升级带来连接、语音和续航提升性能提升，充电盒支持无线充电等。我们认为 2019 年 Airpods 仍望持续创新，新老产品销量望延续高增长，而立讯精密份额持续提升望超过 60%，且凭借增加无线充电线圈零件和领先的良效率，仍望保持不错的盈利水平，业绩弹性可观，继续坚定首推！另一新入供应商歌尔股份亦可持续关注其良效率进展和份额趋势。5、投资建议：、投资建议：我们建议积极把握优质电子龙头、新技术驱动的成长主题行情，和部分超跌公司的估值修复机会。1）优质龙头中，坚定首推全面参与消费电子与 5G通讯创新、品类和份额持续提升的精密制造平台龙头立讯精密立讯精密，多领域突破和放量、明年和长线逻辑清晰的大族激光大族激光，长线成长空间以及格局确定的安防龙头海海康威视康威视和大华股份，大华股份，超跌且利空逐步出清的部分消费电子细分龙头的估值修复，关注长盈精密长盈精密等；2）成长主线中，把握 5G 主线中电子公司的跨界机会，体现在射频和 PCB 等领域，例如立讯、深南、生益、沪电立讯、深南、生益、沪电等，另外，关注终端创新点如5G、折叠屏、潜望镜头、大面积、折叠屏、潜望镜头、大面积屏下指纹、无孔化手机屏下指纹、无孔化手机等，还有可穿戴设备尤其是 TWS 无线耳机无线耳机，以及科创板支持硬科技对半导体科创板支持硬科技对半导体等板块的主题推动；3）跟踪电子周期品中面板、存储器、面板、存储器、LED、被动元件、被动元件等的行业供需边际变化，把握能够从中胜出且兼备长线动能的优质龙头公司。风险因素：下游新品发布及销售不及预期，电子产业竞争加剧，政治及汇率风险风险因素：下游新品发布及销售不及预期，电子产业竞争加剧，政治及汇率风险。-50-40-30-20-100Mar/18Jul/18Oct/18Feb/19(%)电子沪深300 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 一、电子板块行情回顾一、电子板块行情回顾.6 二、详解科创板首批半导体企业，硬科技投资正当时二、详解科创板首批半导体企业，硬科技投资正当时.6 1、科创板首批名单正式落地，半导体板块重要性凸显.6 2、科创板企业详解：晶晨股份.8（1）晶晨是优质的多媒体智能终端 SoC 芯片研发设计公司.8（2）公司下游市场空间广阔，提前卡位有助后续业绩增长.10（3）募投项目分析.12 3、科创板企业详解：和舰芯片.13（1）受 12 寸产线产能爬坡影响，和舰芯片毛利净利表现不佳.13（2）和舰芯片是中国第八大半导体制造公司.15（3）和舰芯片募投项目分析.17 4、科创板企业详解：睿创微纳.17（1）睿创微纳：专业从事非制冷红外成像与 MEMS 传感开发.17（2）市场空间广阔，公司增速毛利均领先行业.19（3）睿创微纳募投项目分析.20 5、总结.21 三、海内外龙头公司业绩动态三、海内外龙头公司业绩动态.22 1、大华股份：四季度毛利率提升超预期，海外业务步入收获期.22 2、小米：四季度智能手机&互联网业务承压，IoT 保持高增长.24 3、舜宇：模组盈利未改善，镜头 ASP 承压但盈利仍强劲.26 4、瑞声：Q4 受苹果订单减少及安卓竞争影响，Q1 仍不乐观.27 四、四、Airpods 2 新品发布新品发布.28 五、总结五、总结.30 附录一：上周市场回顾附录一：上周市场回顾.31 附录二：上周科技新闻回顾附录二：上周科技新闻回顾.32 1.消费电子.32 2.半导体.34 3.电子周期品.37 4.5G 及 AI.40 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 附录三：近期重要行业数据整理更新附录三：近期重要行业数据整理更新.42 附录四：上市公司重要公告和未来大事提醒附录四：上市公司重要公告和未来大事提醒.46 图表目录 图 1：科创板推进进程.7 图 2：首批科创板 IPO 企业板块构成.8 图 3：晶晨股份历史沿革.8 图 4：晶晨股份营收及净利（亿元）.9 图 5：公司产品单价及毛利.10 图 6：2012-2017 年全球 IPTV/OTT 机顶盒市场销售总量（万台）.10 图 7：2013-2017 年我国 IPTV/OTT 机顶盒新增出货量（万台）.10 图 8：2018 年度 OTT 机顶盒零售市场份额.11 图 9：2012-2017 年我国智能电视市场销量.11 图 10：2016Q3-2018Q4 全球智能音箱出货量.12 图 11：和舰芯片股权结构.13 图 12：和舰芯片营收及净利.14 图 13：和舰芯片产能及利用率情况.14 图 14：和舰芯片营收结构及毛利率.15 图 15：全球半导体产业销售额.15 图 16：2013-2018 晶圆制造厂规模（单位：十亿美元）.16 图 17：睿创微纳历史沿革.18 图 18：睿创微纳营收净利表现.18 图 19：公司营收结构.19 图 20：公司各产品之间关系.19 图 21：2014 年-2023 年全球军用红外市场规模及预测（亿美元）.20 图 22：2014 年-2023 年全球民用红外市场规模及预测（亿美元）.20 图 23：2016-2017 年睿创微纳及对标公司出货量对比.20 图 24：2016-2018 年睿创微纳及对标公司毛利率对比.20 图 25：大华股份大陆及海外毛利率变化.22 图 26：大华股份销售人数及人均薪酬变化.23 图 27：大华股份存货分析.24 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 4 图 28 小米集团总营收（百万元）.25 图 29 小米集团智能手机业务营收（百万元）.25 图 30 小米集团 IoT 业务营收（百万元）.25 图 31 小米集团互联网业务营收（百万元）.25 图 32 小米集团毛利率、经调整净利率.26 图 33 舜宇光学科技分部业务数据概览.27 图 7 瑞声科技 2017、2018 各分部营收情况.28 图 8 瑞声科技公司营收结构.28 图 34：Airpods 二代支持无线充电.29 图 35：Airpods 可支持刻字服务.29 图 36：苹果推出 Airpods 防水保护套.29 图 37：电子子板块涨幅（%）.31 图 38：4K 电视出货成长趋势（万台）.42 图 39：4K 面板制造成本比较（美元）.42 图 40：LCD 销售额市占率变化.42 图 41：20182022 年全球区块链支出预期（亿美元）.42 图 42：2019 年区块链使用案例分布预测.42 图 43：区块链全球市场规模展望（百万美元）.42 图 44：LCD 销售额市占率变化.43 图 45：20182022 年全球区块链支出预期（亿美元）.43 图 46：目前美国智能型手机使用者对各类耳戴式装置使用偏好.43 图 47：目前美国智能型手机使用者对各品牌耳戴式装置偏好.43 图 48：全球各类型穿戴式装置 4Q18 出货占比.43 图 49：未来 5 年语音助理使用数走势（十亿）.43 图 50：20022023 年全球 12 吋 IC 晶圆厂数（座）.44 图 51：20102019 年全球半导体产业收购交易提议或完成案件数（件）.44 图 52：20142019 年全球半导体业者整体现金储备合计规模（亿美元）.44 图 53：20182019 年全球主要晶圆厂设备市场销售额占比预估.44 图 54：近 13 个月来全球主要半导体市场每月平均销售额占比.44 图 55：20172025 年全球电动车市场预测（千台）.44 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 5 图 56：2019 年大陆纯电动车预估补贴标准(公里人民币万元).45 图 57：全球电动车充电站密度排名（个）.45 图 58：全球智能型手机处理器搭载 AI 处理单元比重.45 图 59：至 2034 年 5G 为各类产业创造的市场规模占比.45 表 1：科创板重点支持领域.6 表 2：首批科创板企业名单.7 表 3：晶晨股份募投项目（万元）.12 表 4：晶晨股份对标公司.12 表 5：2017 年中国半导体制造十大企业.16 表 6：可比公司毛利率对比.16 表 7：和舰芯片募投项目分析.17 表 8：和舰芯片对标公司.17 表 9：睿创微纳募投项目分析（万元）.21 表 10：睿创微纳对标公司.21 表 11：潜在科创板半导体企业一览.21 表 12：重要指数和价格变化.31 表 13：上周电子板块涨跌幅前五.31 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 6 一、电子板块行情回顾一、电子板块行情回顾 电子板块上周上涨 2.9%，跑赢沪深 300 指数 0.5 个百分点，年初以来电子板块涨幅43.1%，跑赢沪深 300 指数 15.8 个百分点。在 A 股各板块相对涨幅靠前，主要受前期滞涨的半导体板块的推动。背后上涨的逻辑包括过度悲观预期下的超跌估值修复，政策回暖、流动性改善以及中美贸易缓和，春节后库存回补，以及各项新技术和主题趋势预期的春季躁动（MWC 前后各项新品新技术发布）等。而本周科创板首批企业名单出炉，又望进一步推动相关主线和优质个股表现。二、详解科创板首批半导体企业，硬科技投资正当时二、详解科创板首批半导体企业，硬科技投资正当时 1、科创板首批名单正式落地，半导体板块重要性凸显 科创板规则落地，推进进度超预期。科创板规则落地，推进进度超预期。自 3 月 2 日凌晨证监会、上交所正式发布科创板制度规则意见征求稿以来，科创板推进进度超预期。3 月 3 日，上交所发布了上海证券交易所科创板企业上市推荐指引，明确要求保荐机构应当准确把握科技创新的发展趋势，重点推荐七大领域的科技创新企业重点推荐七大领域的科技创新企业。包括新一代信息技术领域、高端装备领域、新材料领域、新能源领域、节能环保领域、生物医药领域等。而半导体集成电路企业在半导体集成电路企业在“新一代信息技术产业”板块内位列首位“新一代信息技术产业”板块内位列首位。表表 1：科创板重点支持领域：科创板重点支持领域 产业大类产业大类 细分领域细分领域 新一代信息技术产业 半导体和集成电路半导体和集成电路、电子信息、下一代信息网络、人工智能、大数据、云计算、新兴软件、互联网、物联网和智能硬件等 高端装备制造产业 智能制造、航空航天、先进轨道交通、海洋工程装备及相关技术服务等 新材料领域 先进钢铁材料、先进有色金属材料、先进石化化工新材料、先进无机非金属材料、高性能复合材料、前沿新材料及相关技术服务等 新能源领域 先进核电、大型风电、高效光电光热、高效储能及相关技术服务等 节能环保领域 高效节能产品及设备、先进环保技术装备、先进环保产品、资源循环利用、新能源汽车整车、新能源汽车关键零部件、动力电池及相关技术服务等 生物医药领域 生物制品、高端化学药、高端医疗设备与器械及相关技术服务等 其他领域 符合科创板定位的其他领域 资料来源：上交所，招商证券 3 3 月月 1818 日，上交所上线了科创板股票发行上市审核信息披露系统日，上交所上线了科创板股票发行上市审核信息披露系统，并正式受理审核科创板股票发行上市申请文件。3 3 月月 2 22 2 日，上交所正式披露了首批科创板日，上交所正式披露了首批科创板 IPOIPO 企业名单。企业名单。行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 7 图图 1：科创板推进进程科创板推进进程 资料来源：招商证券整理 首批 9 家科创板 IPO 企业中，电子领域共有三家企业，均为半导体公司。其他企业分别隶属于电新，医药及机械板块。表表 2：首批科创板企业名单：首批科创板企业名单 公司名称公司名称 业务范围业务范围 板块板块 晶晨股份晶晨股份 集成电路集成电路-SoC 芯片芯片 半导体半导体 和舰芯片和舰芯片 集成电路制造集成电路制造 半导体半导体 睿创微纳睿创微纳 集成电路集成电路-非制冷红外热成像与非制冷红外热成像与 MEMS 传感技术传感技术 半导体半导体 天奈科技 新能源-纳米碳材料 电新 容百新能源 新能源-锂电池正极材料及其前驱体 电新 利元亨智能装备 电新装备 电新 安翰科技 医疗设备-胃用胶囊 医药 科前生物 生物制药-兽用生物制品&动物防疫技术 医药 江苏北人 工业机器人自动化 机械 资料来源：上交所，招商证券 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 8 图图 2：首批科创板：首批科创板 IPO 企业板块构成企业板块构成 资料来源：上交所，招商证券 三家半导体企业中，和舰芯片为晶圆厂，晶晨股份为芯片设计公司，睿创微纳是 MEMS企业。除和舰芯片因产能利用率未及时提升，营收及净利率表现不佳外。另两家公司近年营收及净利表现均有显著增长。2、科创板企业详解：晶晨股份（1）晶晨是优质的多媒体智能终端 SoC 芯片研发设计公司 公司主营业务为多媒体智能终端 SoC 芯片的研发、设计与销售，芯片产品主要应用于智能机顶盒、智能电视和 AI 音视频系统终端等科技前沿领域。图图 3：晶晨股份历史沿革：晶晨股份历史沿革 资料来源：晶晨股份，招商证券 半导体电新医药机械 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 9 公司近年来业绩高速增长，2018 年营收 23.69 亿，同比增长 40.14%；归母净利 2.83亿，同比增长 261.80%。图图 4：晶晨股份营收及净利（亿元）：晶晨股份营收及净利（亿元）资料来源：晶晨股份，招商证券 2018 年，公司机顶盒业务占其营收的 55.62%，该业务在 2018 年较为稳定。公司的增长主要来自智能电视芯片和AI音视频系统芯片。2018年营收分别为7.85亿及2.66亿，相比 2017 年均有翻倍以上的增长。资料来源：晶晨股份，招商证券 2016-2018 年，公司智能机顶盒芯片的平均单价整体呈下滑趋势，公司为应对激烈的市场竞争，主动下调了产品价格。但与此同时，产品毛利率却稳中有增。主要原因在于公司原材料成本降低及规模化效应推动了芯片单位成本下降。公司智能电视芯片的平均单价整体呈平稳上升趋势，主要原因系：由于智能电视市场仍处于高速成长期，公司不断推出更高性能、更多功能的智能电视芯片产品，导致智能电视芯片的平均价格水平略有上升。2018 年公司出售给小米的部分智能电视芯片中集成了外购的 DDR，导致公司智能电视芯片的单位售价及成本水平提升。05101520252016年2017年2018年营业收入（亿）归母净利（亿）05101520252016年2017年2018年智能机顶盒芯片智能电视芯片AI音视频系统终端芯片其他业务 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 10 图图 5：公司产品单价及毛利：公司产品单价及毛利 资料来源：晶晨股份，招商证券 公司重视研发投入，2018 年研发费用率达 15.88%。超出 A 股芯片设计公司的平均水平，但相比全志科技的 22.88%仍有不足。（2）公司下游市场空间广阔，提前卡位有助后续业绩增长 公司三大业务领域的下游市场均有较好的增速。机顶盒方面，随着基于互联网提供内容服务平台的日益增加，IPTV/OTT 机顶盒的需求不断释放。全球 IPTV/OTT 机顶盒市场销售总量由 2012 年的 3,130 万台增长至 2017 年的 16,200 万台，复合年增长率达到 38.93%，2017 年同比增长 57.13%。图图 6：2012-2017 年全球年全球 IPTV/OTT 机顶盒市场销售机顶盒市场销售总量（万台）总量（万台）图图 7：2013-2017 年我国年我国 IPTV/OTT 机顶盒新增出货量机顶盒新增出货量（万台）（万台）资料来源：格兰研究，招商证券 资料来源：格兰研究，招商证券 目前主流的机顶盒方案包括 IPTV/OTT 两大类；而 OTT 方案又可细分为零售及运营商市场。2018 年，公司在 OTT 零售市场市占率达 63.25%；运营商市场市占率为 59.32%。但由于公司在 IPTV 机顶盒领域的市占率不佳，所以 2018 年度我国 IPTV/OTT 机顶盒25%27%29%31%33%35%37%39%41%43%05101520253035402016年2017年2018年智能机顶盒芯片单价智能电视芯片单价AI 音视频系统终端芯片单价智能机顶盒芯片毛利智能电视芯片毛利AI 音视频系统终端芯片毛利0200040006000800010000120001400016000180002012年2013年2014年2015年2016年2017年01000200030004000500060007000800090001000020132014201520162017 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 11 芯片方案市占率中，海思半导体位列第一，晶晨股份以海思半导体位列第一，晶晨股份以 32.6%的市场份额位列第二。的市场份额位列第二。图图 8：2018 年度年度 OTT 机顶盒零售市场份额机顶盒零售市场份额 资料来源：晶晨股份，招商证券 智能电视方面，随着通信、网络、芯片、人机交互等方面技术的不断成熟，智能电视逐渐成为不可或缺的家庭智能终端，全球智能电视产业发展迅速，智能电视普及率持续提升。根据 IHS Markit 数据，全球智能电视出货量在 2017 年达到 2.15 亿台。图图 9：2012-2017 年我国智能电视市场销量年我国智能电视市场销量 资料来源：晶晨股份，招商证券 智能音箱领域，智能音箱作为音频类智能终端领域的重要产品之一，是目前 AI 音视频系统终端领域发展较为成熟的产品，具有较大的市场规模。智能音箱连接技术主要包括：蓝牙、Wi-Fi、NFC、DLNA 和 Airplay 等。近年来，随着物联网技术的持续渗透，全球智能音箱市场逐步兴起并不断发展。根据 Strategy Analytics 统计，2018 年全球智能音箱出货量达 8,200 万台，同比增长 152.31%，呈快速增长态势。晶晨股份MTK瑞芯微全志科技其他0500100015002000250030003500400045005000201220132014201520162017 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 12 图图 10：2016Q3-2018Q4 全球智能音箱出货量全球智能音箱出货量 资料来源：Strategy Analytics，招商证券 （3）募投项目分析 本次 IPO 计划募集资金 15.14 亿，主要运用于以下项目：（1）AI 超清音视频处理芯片及应用研发和产业化项目；（2）全球数模电视标准一体化智能主芯片升级项目；（3）国际/国内 8K 标准编解码芯片升级项目；（4）研发中心建设项目；（5）发展与科技储备资金。表表 3：晶晨股份募投项目（万元）：晶晨股份募投项目（万元）序号序号 项目名称项目名称 项目总投资额项目总投资额 募集资金投资额募集资金投资额 1 AI 超清音视频处理芯片及应用研发和产业化项目 23,673.03 23,673.03 2 全球数模电视标准一体化智能主芯片升级项目 24,834.45 24,834.45 3 国际/国内 8K 标准编解码芯片升级项目 23,100.89 23,100.89 4 研发中心建设项目 19,821.40 19,821.40 5 发展与科技储备资金 60,000.00 60,000.00 合计 151,429.77 151,429.77 资料来源：晶晨股份，招商证券 晶晨股份本次发行上市申请适用上市规则第 2.1.2 条第（四）项的规定。即预计市值不低于人民币 30 亿元，且最近一年营业收入不低于人民币 3 亿元。对标公司包括海思，恩智浦，联发科，全志科技等。表表 4：晶晨股份对标公司：晶晨股份对标公司 公司公司名名 市值估计市值估计（亿）（亿）2018 营营收（亿）收（亿）2018 净利净利润（亿）润（亿）主营业务主营业务 营收营收（亿元）（亿元）对标公司对标公司 总市值总市值（亿人民币）（亿人民币）TTM PE 晶晨股份=30 23.69 2.82 智能机顶盒芯 13.18 海思-智能电视芯片 7.85 恩智浦 1,845.54 12.50 AI 音视频系统 2.66 联发科 983.96 16.31 其他 0.01 全志科技 83.75 69.32 资料来源：晶晨股份，招商证券 0510152025303540453Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q18 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 13 3、科创板企业详解：和舰芯片 （1）受 12 寸产线产能爬坡影响，和舰芯片毛利净利表现不佳 和舰芯片是台湾联电的子公司，联电持股比例超过 98.14%。公司本部主要从事 8 英寸晶圆研发制造业务；公司子公司厦门联芯主要从事 12 英寸晶圆研发制造业务；公司子公司山东联暻主要从事 IC 设计服务业务。图图 11：和舰芯片股权结构：和舰芯片股权结构 资料来源：招商证券 公司营收增速较为平稳，2018 年营收 36.94 亿元，同比增长 9.95%。净利润亏损 26亿元，但得益于大额的少数股东权益，所以归母净利达 0.3 亿元。行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 14 图图 12：和舰芯片营收及净利：和舰芯片营收及净利 资料来源：和舰芯片，招商证券 公司的亏损主要来自子公司厦门联芯，公司持股比例 14.49%。由于联芯仍处于产能建设期，所以利用率不足，且有高额折旧。公司2018年12寸产能全年18.33万片，折合月产能1.53万片。产能利用率仅有56.44%。截至 2018 年末，厦门联芯固定资产机器设备账面原值 158.87 亿元，无形资产中专有技术使用权账面原值 23.87 亿元，厦门联芯固定资产折旧年限为 6 年，专有技术使用权摊销年限为 5 年，粗算下来，每年固定资产折旧 26.49 亿元，无形资产摊销金额 4.77亿元。同时，公司还将持续扩产，预计达产产能为 5 万片/月，所以未来数年内，厦门联芯的固定资产及折旧仍将进一步增加。图图 13：和舰芯片产能及利用率情况：和舰芯片产能及利用率情况 资料来源：和舰芯片，招商证券 2018 年公司本部的 8 英寸业务营收为 22.21 亿元；12 英寸业务营收为 13.16 亿元。毛利率方面，公司 8 英寸产品毛利率达 32.16%；12 英寸产品毛利率为-156.96%。-30-20-10010203040502016年2017年2018年营业收入（亿）净利润（亿）归母净利（亿）0%20%40%60%80%100%120%0100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,000800,000900,0002016年2017年2018年8寸产能（片/年）12寸产能（片/年）8寸产能利用率12寸产能利用率 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 15 图图 14：和舰芯片营收结构及毛利率：和舰芯片营收结构及毛利率 资料来源：和舰芯片，招商证券 （2）和舰芯片是中国第八大半导体制造公司 全球半导体产业具备广阔的市场空间。全球半导体产业具备广阔的市场空间。从生产流程来看，半导体的三大核心业务板块包括设计业，制造业，封测业。而材料和设备作为不可或缺的上游产业在半导体产业发展中亦扮演了重要角色。集成电路设计业是半导体产业链的核心，其业务模式主要分为 Fabless 和 IDM 两大类，目前全球 Fabless 和 IDM 的比例分别为 22.13%和 77.87%。除设计业外，制造和封装业的市场规模分别为 575.90 亿和 267.40 亿美元。而设备和材料市场规模则分别为557.80 亿及 413.48 亿美元。图图 15：全球半导体产业销售额全球半导体产业销售额 资料来源：WSTS，SEMI，IC Insight，IHS，招商证券 -200%-150%-100%-50%0%50%05101520253035402016年2017年2018年8英寸营收12英寸营收8英寸毛利率12英寸毛利率 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 16 根据 IC insights 最新报告指出，2018 年全球晶圆代工厂商销售额 576 亿美元，较 2013年的 504 亿美元增长 59.12%。2013 年至 2018 年年均复合增长率为 9.73%。其中最近五年纯晶圆代工厂商销售额占整个晶圆制造市场的比例平均约为 86%。图图 16：2013-2018 晶圆制造厂规模（单位：十亿美元）晶圆制造厂规模（单位：十亿美元）资料来源：IC Insights，招商证券 根据 IC insights 数据，2018 年大陆地区晶圆代工市场达到 106.9 亿美金，同比增长 41%，显著高于全球平均增速。根据中国半导体协会统计数据，2017 年中国半导体制造十大企业销售情况如下：表表 5：2017 年中国半导体制造十大企业年中国半导体制造十大企业 排名排名 企业名称企业名称 销售额（亿元）销售额（亿元）市占率市占率 1 三星（中国）半导体有限公司 274.4 18.95%2 中芯国际集成电路制造有限公司 210.5 14.54%3 SK 海力士半导体（中国）有限公司 130.6 9.02%4 英特尔半导体（大连）有限公司 121.5 8.39%5 上海华虹（集团）有限公司 94.9 6.55%6 华润微电子有限公司 70.6 4.88%7 台积电（中国）有限公司 48.5 3.35%8 和舰芯片制造（苏州）和舰芯片制造（苏州）33.6 2.32%9 西安微电子技术研究所 27 1.86%10 武汉新芯集成电路制造有限公司 22.2 1.53%合计 1,033.80 71.39%资料来源：和舰芯片，招商证券 集成电路制造行业最近三年毛利率变化不大，整体比较稳定。台积电毛利率较高，一直在 48%以上。而和舰芯片的母公司毛利与华虹半导体一致，均为 30%以上。但受制于12 寸产能爬坡，所以合并报表毛利仅为-35.46%。表表 6：可比公司毛利率对比：可比公司毛利率对比 公司简称公司简称 2016 年度年度 2017 年度年度 2018 年度年度 台积电 50.09%50.62%48.28%联华电子 20.54%18.12%15.10%高塔半导体 24.26%25.54%-0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%010203040506070201320142015201620172018纯晶圆厂规模IDM制造规模纯晶圆制造增长率 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 17 公司简称公司简称 2016 年度年度 2017 年度年度 2018 年度年度 力晶科技 28.12%31.66%-世界先进 34.55%32.01%35.15%中芯国际 29.16%23.89%23.53%华虹半导体 30.54%33.06%33.40%可比公司均值 31.04%30.70%31.09%和舰芯片（母公司）28.10%33.92%32.42%和舰芯片（合并）19.78%-18.59%-35.46%资料来源：和舰芯片，招商证券（3）和舰芯片募投项目分析 本次发行所募资金将投资于和舰芯片制造（苏州）股份有限公司集成电路技术改造产能扩充项目和补充流动资金，拟使用募集资金总额 25 亿元，具体如下：表表 7：和舰芯片募投项目分析：和舰芯片募投项目分析 序号序号 项目名称项目名称 投资额投资额 拟使用募集资金总额拟使用募集资金总额 1 和舰芯片制造（苏州）股份有限公司集成电路芯片技术改 249,935.80 200,000.00 2 补充流动资金 50,000.00 50,000.00 合计 299,935.80 资料来源：和舰芯片，招商证券 和舰芯片选择的具体上市标准为 上海证券交易所科创板股票上市规则 2.1.2 之“（四）预计市值不低于人民币 30 亿元，且最近一年营业收入不低于人民币 3 亿元”。对标公司包括台积电，中芯国际，华虹半导体。表表 8：和舰芯片对标公司：和舰芯片对标公司 公司公司名名 市值估计市值估计（亿）（亿）2018 营收营收（亿）（亿）2018 净利润净利润（亿）（亿）主营业务主营业务 营收（亿元）营收（亿元）对标公司对标公司 总市值总市值（亿人民（亿人民TTM PE 和舰芯片=30 36.94-26.02 亿（归母0.30亿）12 英寸 13.16 台积电 14,228.12 18.13 8 英寸 22.21 中芯国际 336.77 37.69 其他 1.57 华虹半导 205.41 15.98 资料来源：招商证券整理 4、科创板企业详解：睿创微纳（1）睿创微纳：专业从事非制冷红外成像与 MEMS 传感开发 烟台睿创微纳技术股份有限公司是一家领先的、专业从事非制冷红外成像与 MEMS 传感技术开发的高新技术企业，致力于专用集成电路、红外成像传感器及 MEMS 传感器设计与制造技术开发，为客户提供性能卓越的红外热成像、非接触测温与 MEMS 传感技术解决方案。产品广泛应用于工业测温、汽车夜间辅助驾驶、安防监控、森林防火、建筑节能评估、消费电子以及物联网等诸多领域。公司核心技术团队拥有多年数模混合集成电路设计、传感器设计与制造、MEMS 器件封测技术、图像处理算法研究与开发经验，具有完整的从集成电路到 MEMS 器件、模组技术研发和产品实现能力。行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 18 图图 17：睿创微纳历史沿革：睿创微纳历史沿革 资料来源：睿创微纳，招商证券 公司近年来业绩高速增长，2018 年营收 3.84 亿，同比增长 146.66%；归母净利 1.25亿，同比增长 94.51%。图图 18：睿创微纳营收净利表现：睿创微纳营收净利表现 资料来源：睿创微纳，招商证券 公司作为一家红外成像系统解决方案供应商，主要销售产品包括红外探测器、机芯与整机三类，此外还包括少量结构件、元器件作为产品配件进行销售。公司主营业务收入按产品类别的构成情况如下：0123452016年2017年2018年营业收入（亿）归母净利（亿）行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 19 图图 19：公司营收结构：公司营收结构 资料来源：睿创微纳，招商证券 红外 MEMS 芯片是红外热成像系统的核心元件，该芯片是探测器的核心组件，探测器能够将光信号转变为微弱的电信号，机芯由红外探测器及带有公司自主算法的图像处理电路组成，图像处理电路对探测器输出的微弱电信号进行电信号处理以及数字化采样，在图像处理后，最终将目标物体温度分布图转化为视频图像。机芯与光学系统、电池、外壳等结构件整合形成整机。图图 20：公司各产品之间关系：公司各产品之间关系 资料来源：睿创微纳，招商证券 （2）市场空间广阔，公司增速毛利均领先行业 红外热成像仪最早运用在军事领域，在军事上有极高的应用价值，其最重要的应用是昼夜观察和热目标探测。随着红外成像技术的发展与成熟，各种适用于民用的低成本红外成像设备出现，其在国民经济各个领域发挥着越来越重要的作用。根据 Maxtech International 及北京欧立信咨询中心预测，2023 年全球军用红外市场规模将达到 107.95 亿美元。根据 Maxtech International 及北京欧立信咨询中心预测，2023 年全球军用红外市场规模将达到 107.95 亿美元。0123452016年2017年2018年探测器整机机芯其他 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 20 图图 21：2014 年年-2023 年全球军用红外市场规模及预测年全球军用红外市场规模及预测（亿美元）（亿美元）图图 22：2014 年年-2023 年全球民用红外市场规模及预测年全球民用红外市场规模及预测（亿美元）（亿美元）资料来源：北京欧立信咨询中心，招商证券 资料来源：北京欧立信咨询中心，招商证券 睿创微纳相比同业竞争对手，出货量在 2018 年实现了爆发式增长，同时毛利率亦有明显优势。图图 23：2016-2017 年睿创微纳及对标公司出货量对比年睿创微纳及对标公司出货量对比 图图 24：2016-2018 年睿创微纳及对标公司毛利率对比年睿创微纳及对标公司毛利率对比 资料来源：睿创微纳，招商证券 资料来源：睿创微纳，招商证券 （3）睿创微纳募投项目分析 公司本次公开发行新股不超过 6,000 万股，占发行后总股本的比例不低于 10.00%。预计募集资金 4.5 亿元。020406080100120010203040506070802014E2015E2016E201