识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明1/69[Table_Page]投资策略报告|房地产证券研究报告[Table_Title]房地产行业2020年投资策略：悟，已往之不谏；觉，今是而昨非[Table_Summary]核心观点：长期思考——警惕供给侧景气度下滑带来的供需失衡风险。当前行业需求端稳定，但龙头房企拿地意愿下降，其根本原因是土地质量的下滑。在限房价和土拍配建等因素压制下，土地资产的投资回报率持续回落，收益率下降而风险上升，最终演变成地产行业的供给端问题。重点城市的长期库存、中期库存和短期库存均处于较低水平，持续的供需失衡或将引发房地产市场价格上行风险。对当前调控政策体系的理解与展望。16年“930”调控以来，在“因城施策，房住不炒”的前提下，地方政府的调控颗粒度提升，单一政策影响预期变化减弱。中央政府一方面控制整体“去杠杆”的节奏，另一方面进行适当的短周期调节，“抵御”市场下行风险。19年4季度整体表态缓和，预期20年在1、2季度环境相对宽松，而土地、开工等经济先行指标的变化趋势是预判下半年及21年政策基调的关键。需求端预测：20年销售面积、金额分别下降3%、1%。19年棚改货币化需求同比下降48%，实际内生需求同比增长3.1%。按照东部核心、东部非核心、中部、西部、东北5大区域的一二线、三四线进行划分，预计20年大部分区域销售下行压力进一步加大，结合20年棚改货币化需求测算，预计20年销售面积同比下降3%，销售金额同比下滑1%。供给端预测：19年预计新开工下滑2%，投资上涨5%，竣工需求上涨10%。19年以来的土地市场降温将影响20年投资和新开工两方面，预计20年新开工同比下滑2%，竣工同比增长10%，开工体量依旧高于竣工，施工面积增长7.1%。因此20年房地产开发投资达13.84亿元，同比上涨5.1%，其中施工投资、土地投资分别上涨5.0%、5.4%。开发类企业：运营强者时代，能力决定未来。地产行业过去几年“土地红利”“金融红利”逐步消失，开发商进入“管理红利”时期，企业需要依靠自身的运营效率维持规模增长的相对优势。目前龙头房企相对行业的优势愈发明显，除了增速领先幅度扩大外，资源利用效率（单位有息负债撬动销售金额水平）显著高于行业平均水平，长期来看集中度提升的必要条件是管理优势的进一步释放。价值底部孕育行业投资机会。17年下半年以来，地产成交进入窄幅波动阶段，地产股投资收益受业绩影响加大。18、19年两轮短周期中，收益最大的开发类公司共同特点是高规模增速、低起点估值。A...
