电子行业：晶丰明源LED驱动芯片国内领先深耕通用领域发力智能照明-20190506-中信建投-33页.pdf

晶丰明源：LED驱动芯片国内领先，深耕通用领域发力智能照明晶丰明源：LED驱动芯片国内领先，深耕通用领域发力智能照明 证券研究报告 电子行业公司研究报告首席分析师：黄瑜 执业证书编号：S1440517100001首席分析师：黄瑜 执业证书编号：S1440517100001助理研究员：季清斌发布日期：2019年05月06日助理研究员：季清斌发布日期：2019年05月06日目录LED驱动芯片国内领先，向新领域积极延伸1模拟芯片国产空间巨大，公司LED驱动大有可为2Fabless模式轻资产运营，产业链合作构筑壁垒3募投项目继续深耕LED驱动，成长路径清晰43一、LED驱动芯片国内领先，向新领域积极延伸1.1 国内LED照明驱动领先企业，发力智能照明及电机驱动宁波沪蓉杭刘洁茜孙顺根等27名自然人股东上海晶哲瑞珠海奥拓胡黎强苏州奥银夏风上海晶丰明源半导体股份有限公司晶丰香港上海汉枫晶丰明源深圳分公司晶丰明源杭州分公司1.28%12.30%47.78%38.92%35.85%28.83%0.97%1.62%32.72%100%13.06%1.00%2.36%3.78%资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部成立于成立于20082008年年，20172017年注册资本为年注册资本为46204620万元万元。公司是国内领先的电源管理驱动类芯片设计企业之一公司是国内领先的电源管理驱动类芯片设计企业之一，主营业务主营业务为电源管理驱动类芯片的研发与销售为电源管理驱动类芯片的研发与销售，公司产品包括公司产品包括LEDLED 照明驱动芯片照明驱动芯片、电机驱动芯片等电源管理驱动类芯片电机驱动芯片等电源管理驱动类芯片。公司实际控制人为胡黎强公司实际控制人为胡黎强、刘洁茜夫妇刘洁茜夫妇，两人合计持有公司股份两人合计持有公司股份4949.8282%。胡黎强历任力通微电子胡黎强历任力通微电子，安森美半导安森美半导体体，龙鼎微电子设计工程师龙鼎微电子设计工程师，华润矽威科技设计经理华润矽威科技设计经理，晶丰有限董事长晶丰有限董事长、总经理总经理。曾荣获曾荣获“上海市领军人才上海市领军人才”、“第八届上海科技企业家创新奖第八届上海科技企业家创新奖”等荣誉等荣誉。上海晶丰为母公司上海晶丰为母公司，包括杭州和深圳两个分公司；晶丰香港负责公司产品的海外销售与服务包括杭州和深圳两个分公司；晶丰香港负责公司产品的海外销售与服务，为全资子公司；为全资子公司；上海汉枫为参股公司上海汉枫为参股公司，负责嵌入式无线通讯产品的设计生产和销售负责嵌入式无线通讯产品的设计生产和销售。晶丰明源股权结构4集成电路储存芯片模拟芯片逻辑芯片电脑手机电源管理芯片信息安全和视频监控芯片数字信号处理芯片智能终端芯片智能传感器芯片数控/工控装置芯片信号链芯片微处理器LED照明家用电器智能家居工业控制汽车电子智能零售晶丰明源网络通讯芯片芯片分类主要应用领域通用LED驱动芯片智能LED驱动芯片电机驱动芯片具体产品资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部一、LED驱动芯片国内领先，向新领域积极延伸1.1 国内LED照明驱动领先企业，发力智能照明及电机驱动集成电路分为模拟集成电路分为模拟、存储器存储器、微处理器微处理器、逻辑四大类逻辑四大类。其中其中，模拟芯片处理光模拟芯片处理光/声声/速度速度/温度等自然模拟信号温度等自然模拟信号，更注重可靠度更注重可靠度、稳定度稳定度、转换效率转换效率、电压电流控制等电压电流控制等。模拟芯片包括信号链芯片模拟芯片包括信号链芯片、智能终端芯片智能终端芯片、电源管理芯片电源管理芯片、数控数控/工控装置芯片工控装置芯片、信息安全和视频监控芯片等信息安全和视频监控芯片等。电源管理驱动芯片是对电能变换电源管理驱动芯片是对电能变换、分配分配、检测和管理的芯片检测和管理的芯片。公司产品包括公司产品包括LEDLED 照明驱动芯片照明驱动芯片、电机驱动芯片电机驱动芯片，其中其中LEDLED 照明驱动芯片包括通用照明驱动芯片包括通用LEDLED和智能和智能LEDLED 照明驱动芯片照明驱动芯片。客户涵盖客户涵盖LEDLED照明照明、智能家居智能家居、家电家电、工控等领域工控等领域。公司产品电源管理芯片属于集成电路中模拟芯片0%10%20%30%40%50%60%70%01002003004005006007008002015201620172018营业收入（百万）营收YoY0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%01020304050607080902015201620172018归母净利润（百万）归母净利润YoY资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部一、LED驱动芯片国内领先，向新领域积极延伸1.2 公司传统业务稳健增长，新业务占比逐渐提升晶丰明源2015-2018年营收及营收增速晶丰明源2015-2018年净利润及增速20152015-20182018年公司营收实现了快速增长年公司营收实现了快速增长，对应营收分别为对应营收分别为3 3.5757亿亿、5 5.6767亿亿、6 6.9494亿亿、7 7.6767亿元亿元。20172017年年、20182018年营收增速分别为年营收增速分别为2222.3636%和和1010.4040%。20152015-20182018年归母净利润分别为年归母净利润分别为0 0.1919亿亿、0 0.3030亿亿、0 0.7676亿亿、0 0.8181亿元亿元。20172017年年、20182018 年净利润增速分别为年净利润增速分别为154154.4444%和和6 6.8585%。1717年净利润增长明显年净利润增长明显，主要由于通用主要由于通用LEDLED 照明驱动芯片毛利率逐年上升照明驱动芯片毛利率逐年上升，新技术应用下导致通用新技术应用下导致通用LEDLED 照明驱动照明驱动芯片产品成本下降芯片产品成本下降。0%10%20%30%40%50%60%01002003004005006007002016201720182016-2018年各业务营收及增速（百万）通用 LED 照明驱动芯片智能 LED 照明驱动芯片晶圆（未封装）产品电机驱动芯片通用 LED 照明驱动芯片YoY智能 LED 照明驱动芯片YoY0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2016201720182016-2018年各业务营收占比通用 LED 照明驱动芯片智能 LED 照明驱动芯片晶圆（未封装）产品电机驱动芯片资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部一、LED驱动芯片国内领先，向新领域积极延伸1.2 公司传统业务稳健增长，新业务占比逐渐提升主要受益于下游终端市场的持续增长主要受益于下游终端市场的持续增长、智能智能LEDLED照明应用的推广照明应用的推广，以及产品技术升级带动产品成本以及产品技术升级带动产品成本/市占率市占率/价价值量值量/新领域开拓等因素驱动新领域开拓等因素驱动，公司营收和净利润实现显著增长公司营收和净利润实现显著增长。公司分产品收入结构公司分产品收入结构，20162016年至年至20182018 年年，通用通用LEDLED 照明驱动芯片营收占比分别为照明驱动芯片营收占比分别为8383.2323%、7878.9797%和和7575.6363%，是公司营收主力；智能是公司营收主力；智能LEDLED 照明驱动芯片营收占比分别为照明驱动芯片营收占比分别为1313.9494%、1616.8787%和和1616.3131%。通用通用LEDLED 产品与智能产品与智能LEDLED产品营收保持持续增长产品营收保持持续增长，对于复合增速分别为对于复合增速分别为1010.7575%、2525.6969%，在照明智能化趋势下在照明智能化趋势下，智能智能LEDLED产品增速较快产品增速较快。其他收入包括晶圆其他收入包括晶圆（未封装未封装）产品及电机驱动芯片产品产品及电机驱动芯片产品，营收占比为营收占比为2 2.8282%、4 4.1616%和和8 8.0606%，占比较小占比较小。其中其中晶圆晶圆（未封装未封装）产品由客户自行封测产品由客户自行封测，电机驱动芯片为电机驱动芯片为20152015年推向市场的新产品年推向市场的新产品。0%2%4%6%8%10%201620172018销售费用占比管理费用占比研发费用占比-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,000201620172018管理费用(万元）剔除股权激励后管理费用(万元）管理费用增速资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部一、LED驱动芯片国内领先，向新领域积极延伸1.3 费用占比整体稳定，研发投入保持增长晶丰明源2016-2018年三费占比情况晶丰明源2016-2018年管理费用及剔除股权激励后情况20162016年至年至20182018年年，公司期间费用分别为公司期间费用分别为8 8,788788.1313万元万元、8 8,402402.4040万元和万元和9 9,779779.8686万元万元，占营收比例分别为占营收比例分别为1515.4949%、1212.1010%和和1212.7676%，整体稳中有降整体稳中有降。其中研发费用为公司第一大费用其中研发费用为公司第一大费用，占比分别为占比分别为8 8.0606%、7 7.5656%、7 7.9393%，维持稳定；管理费用占比在维持稳定；管理费用占比在1717-1818年降幅年降幅明显；销售费用基本维持在明显；销售费用基本维持在2 2%上下上下。20162016年至年至20182018 年年，公司管理费用分别为公司管理费用分别为3 3,386386.5959万元万元、2 2,150150.7474万元和万元和2 2,829829.1010万元万元,占营收比例为占营收比例为5 5.9797%、3 3.1010%和和3 3.6969%。1717年管理费用大幅降低年管理费用大幅降低，主要因主要因1616年股权激励影响年股权激励影响。剔除股份支付因素后管理费用分别为剔除股份支付因素后管理费用分别为2 2,060060.9898万元万元、2 2,150150.7474万元和万元和2 2,829829.1010万元万元，占营收比例分别为占营收比例分别为3 3.6363%、3 3.1010%和和3 3.6969%，公司管理费用率相对稳定公司管理费用率相对稳定。5%7%9%11%13%15%17%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000201620172018研发投入（万元）研发投入占比研发投入增速54954105020406080100120国内发明专利国内实用新型境外发明专利集成电路布图设计资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部一、LED驱动芯片国内领先，向新领域积极延伸1.3 费用占比整体稳定，研发投入保持增长公司是国内率先设计出公司是国内率先设计出LEDLED 照明驱动芯片并进行商业化的企业照明驱动芯片并进行商业化的企业。公司在公司在LEDLED照明驱动的恒流精度照明驱动的恒流精度、源极驱动技源极驱动技术等技术指标上处于行业领先地位术等技术指标上处于行业领先地位。20162016年年-20182018年公司研发费用投入逐年增加年公司研发费用投入逐年增加。公司主要从事集成电路芯片设计公司主要从事集成电路芯片设计，属于技术驱动型企业属于技术驱动型企业，需投入需投入大量研发费用进行技术研发和产品的不断升级换代大量研发费用进行技术研发和产品的不断升级换代，公司为保证产品的竞争力公司为保证产品的竞争力，持续加大研发投入持续加大研发投入。研发人数研发人数的增加及平均薪酬的提升使得相应研发费用中职工薪酬支出逐年增加的增加及平均薪酬的提升使得相应研发费用中职工薪酬支出逐年增加。集成电路设计能力是采用集成电路设计能力是采用FablessFabless 模式的芯片设计公司的核心竞争力模式的芯片设计公司的核心竞争力。截至截至20182018年年1212月月3131日日，公司拥有专利公司拥有专利149149项项，其中发明专利其中发明专利5454 项项、实用新型实用新型9595项项，集成电路布图专利集成电路布图专利105105项项。晶丰明源研发投入及增速情况晶丰明源专利布局情况目录LED驱动芯片国内领先，向新领域积极延伸1模拟芯片国产空间巨大，公司LED驱动大有可为2Fabless模式轻资产运营，产业链合作构筑壁垒3募投项目继续深耕LED驱动，成长路径清晰410二、模拟芯片国产空间巨大，公司LED驱动大有可为资料来源：Wind，中信建投证券研究发展部15%20%25%30%0100020003000400050006000700020152016201720182015-2018年国内集成电路行业市场规模及增长率IC设计IC制造IC封测IC销售额增长率IC设计增长率4%6%8%10%12%010020030040050060070020152016201720182015-2018年全球模拟芯片市场规模与增长情况全球模拟芯片市场规模（亿美金）全球模拟芯片市场增长率（%）国内国内ICIC产业设计产业设计、制造和封装三大环节结构正在优化制造和封装三大环节结构正在优化，设计环节表现突出设计环节表现突出，占比逐渐上升占比逐渐上升,已成为第一大环节已成为第一大环节。1818 年年，我国集成电路设计规模我国集成电路设计规模25192519亿元亿元，占比达占比达3838.5757%，增长率增长率2121.3939%，高于高于ICIC行业整体的行业整体的2020.6666%增速增速。据集成电路产业据集成电路产业“十三五十三五”规划规划，到到20202020年年，我国我国ICIC设计年销售将达到设计年销售将达到39003900亿元亿元，年复合增速达年复合增速达2525.9 9%，高于高于其他制造其他制造/封测环节封测环节。模拟芯片下游应用广泛模拟芯片下游应用广泛，增长稳健增长稳健，不易受单一产业景气变动影响不易受单一产业景气变动影响。根据根据WSTSWSTS统计统计，20182018年年，全球模拟芯片全球模拟芯片20182018年市场规模为年市场规模为588588亿美元亿美元，同比增长同比增长1010.8080%，增速明显高于微处理器增速明显高于微处理器、逻辑芯片等其他逻辑芯片等其他ICIC种类种类。资料来源：WSTS，中信建投证券研究发展部2.1 国内集成电路产业高速成长，模拟芯片发展潜力巨大18.7%8.2%7.0%6.3%5.5%4.6%3.8%3.4%1.8%1.7%39.1%2017年国际模拟芯片供应商销售额占比德州仪器ADISkyworks英飞凌意法恩智浦Maxim安森美Microchip瑞萨其他0%4%8%12%16%20%0500100015002000250020142015201620172014-2017中国模拟芯片市场规模与增长产业规模（亿元）增长率-右轴二、模拟芯片国产空间巨大，公司LED驱动大有可为2.1 国内集成电路产业高速成长，模拟芯片发展潜力巨大资料来源：IC Insights，中信建投证券研究发展部资料来源：Wind，中信建投证券研究发展部目前全球模拟芯片排名前十的企业主要为目前全球模拟芯片排名前十的企业主要为TITI、ADIADI、SkyworksSkyworks、英飞凌英飞凌、STST、NXPNXP、MaximMaxim等国际芯片供应商等国际芯片供应商。以以20172017年为例年为例，上述国际模拟芯片供应商全球市占率高达上述国际模拟芯片供应商全球市占率高达6060%，基本被国外厂商把控基本被国外厂商把控。我国模拟芯片对进口依赖较为严重我国模拟芯片对进口依赖较为严重，进口替代需求急剧提升进口替代需求急剧提升，国内模拟芯片企业具有广阔的发展空间国内模拟芯片企业具有广阔的发展空间。我国的模拟集成电路市场呈现持续增长态势我国的模拟集成电路市场呈现持续增长态势。20152015年年-20172017年中国模拟芯片市场销售额分别为年中国模拟芯片市场销售额分别为17571757 亿元亿元、19951995亿元亿元、23032303 亿元亿元，年增长年增长9 9.2020%、1313.5555%、1515.4242%。综合来看综合来看，最近三年我国模拟芯片市场发展呈现出稳定增最近三年我国模拟芯片市场发展呈现出稳定增长的态势长的态势，且明显超过全球模拟芯片市场约且明显超过全球模拟芯片市场约1010%的增速的增速，随着自身实力增长随着自身实力增长，有增长提速趋势有增长提速趋势。120%5%10%15%20%05010015020025030020152016201720182015-2018年全球电源管理芯片产值与增长情况全球电源管理芯片产值规模（亿美金）增长率0%5%10%15%20%25%010020030040050060070020142015201620172014-2017年中国电源管理芯片市场规模中国电源管理芯片市场规模（亿人民币）增长率二、模拟芯片国产空间巨大，公司LED驱动大有可为2.2 电源管理芯片市场增长稳健，LED照明产业推动驱动芯片需求资料来源：Wind，中信建投证券研究发展部资料来源：Wind，中信建投证券研究发展部电源管理芯片广泛应用于手机通讯电源管理芯片广泛应用于手机通讯、消费电子消费电子、工控工控、医疗医疗、汽车电子等领域汽车电子等领域，同时随着同时随着IoTIoT、新能源新能源、AIAI、机器人等新兴应用发展机器人等新兴应用发展，下游市场有望持续发展下游市场有望持续发展。此外此外，随着能效和功耗在终端上愈发重要随着能效和功耗在终端上愈发重要，电源管理类芯片电源管理类芯片地位也越来越高地位也越来越高。20182018年全球电源管理芯片市场将达到年全球电源管理芯片市场将达到248248亿美元亿美元，20162016-20182018年年增速为年年增速为3 3.6666%、1212.6363%、1111.2121%，持续增长持续增长。预测到预测到20262026年全球规模将达到年全球规模将达到565565亿美元亿美元，20182018-20262026年复合增速为年复合增速为1010.8 8%。20152015-20172017年国内电源管理芯片市场规模分别为年国内电源管理芯片市场规模分别为538538亿元亿元、593593亿元亿元、655655亿元亿元。依靠巨大的下游市场依靠巨大的下游市场，预计国内预计国内电源管理芯片市场到电源管理芯片市场到20202020年规模将接近年规模将接近900900亿元亿元，20162016-20202020年年复合增长率将接近年年复合增长率将接近8 8%。1310%15%20%25%30%0501001502002503002013201420152016E2017E2018E2019E2020E2013-2020年全球智能照明市场(亿美元）灯具及相关配件市场规模全球智能照明市场规模行业规模年增长率10%15%20%25%30%0501001502002503003504004502017E2018E2019E2020E2021E2022E20172022年中国智能照明行业市场规模预测(亿元）中国智能照明行业市场规模增长率二、模拟芯片国产空间巨大，公司LED驱动大有可为2.2 电源管理芯片市场增长稳健，LED照明产业推动驱动芯片需求资料来源：Wind，中信建投证券研究发展部资料来源：Wind，中信建投证券研究发展部就公司主要产品就公司主要产品LEDLED 照明驱动芯片而言照明驱动芯片而言，公司是目前国际领先的公司是目前国际领先的LEDLED 照明驱动芯片设计企业照明驱动芯片设计企业，其技术含量其技术含量、工工艺水平等性能指标业内领先艺水平等性能指标业内领先，达到或接近国际先进达到或接近国际先进。公司公司LEDLED 照明驱动芯片产品下游主要客户为照明驱动芯片产品下游主要客户为LEDLED 照明生产照明生产厂商厂商。公司公司20162016年国内年国内LEDLED 照明驱动芯片市场占有率约为照明驱动芯片市场占有率约为2828.8080%，市场占有率较高市场占有率较高。全球和国内智能照明市场快速发展全球和国内智能照明市场快速发展，LEDLED照明智能化成为趋势照明智能化成为趋势，行业增速保持在行业增速保持在2020%+。到到20202020年年，全球智能照全球智能照明市场规模将达明市场规模将达250250亿美金亿美金，其中国内约为其中国内约为280280亿元人民币亿元人民币，20182018-20202020年复合增速同样保持年复合增速同样保持2020%+。智能照明海智能照明海市场的兴起市场的兴起，带动对智能带动对智能LEDLED照明驱动芯片的需求照明驱动芯片的需求，有望迎来高速成长有望迎来高速成长。普通照明高精度恒流技术高压MOS芯片关键技术SOT33高集成度封装标准封装工艺主要产品700V-BCD高压集成工艺（第1-3代）引线框架、框架阵列及封装体专利普通照明智能照明设计可控硅调光驱动芯片智能超低待机功耗技术无频闪无噪声数模混合无级调光多通道高精度智能混色技术单芯片及无VCC电容产品技术等等智能照明飞利浦HUE系列智能照明产品中4颗驱动芯片以及16-17中国LED照明出口十强企业与华天科技等合作研发与电子科技大学等合作研发自主研发分销为主直销为辅资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部二、模拟芯片国产空间巨大，LED驱动大有可为2.3 产业链上下游合作研发构建壁垒，向智能照明等新领域延伸公司产品凭借领先的性能指标及价格优势获得了下游客户广泛认可公司产品凭借领先的性能指标及价格优势获得了下游客户广泛认可。主要主要LEDLED照明企业均配套使用了公司的照明企业均配套使用了公司的LEDLED照明驱动芯片产品照明驱动芯片产品。与此同时与此同时，与飞利浦等国际照明巨头就智能照明展开合作研发与飞利浦等国际照明巨头就智能照明展开合作研发。凭借对产品工艺技术的掌握及不断升级凭借对产品工艺技术的掌握及不断升级，公司与晶圆供应商公司与晶圆供应商、封测商建立了长期合作研发关系封测商建立了长期合作研发关系，构筑竞争壁垒构筑竞争壁垒。设计方面设计方面，公司实现高精度恒流等方面技术突破公司实现高精度恒流等方面技术突破，行业内率先实现单芯片及无行业内率先实现单芯片及无VCCVCC电容产品电容产品。晶圆制造方面晶圆制造方面，拥拥有自主知识产权的功率高压有自主知识产权的功率高压MOSMOS器件关键技术器件关键技术，先后研发了三代先后研发了三代700700V V 高压集成工艺高压集成工艺，取得了工艺技术的持续研取得了工艺技术的持续研发升级发升级。封装方面封装方面，与华天科技合作开发与华天科技合作开发SOTSOT3333 高集成度封装标准高集成度封装标准，有效缩小芯片封装尺寸有效缩小芯片封装尺寸，提高集成度提高集成度。晶丰明源整体发展思路与核心竞争力0.150.20.250.30.350.4051015202530201620172018单位：（元/粒）单位：亿粒2016-2018年产品销售量与价格变动情况通用LED驱动芯片销量智能LED驱动芯片销量通用LED驱动芯片价格智能LED驱动芯片价格-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%20172018产品销量和价格增长率情况通用LED照明驱动芯片销售数量增长智能LED照明驱动芯片销售数量增长通用LED照明驱动芯片单价增长智能LED照明驱动芯片单价增长资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部二、模拟芯片国产空间巨大，公司LED驱动大有可为2.3 产业链上下游合作研发构建壁垒，向智能照明等新领域延伸报告期内报告期内，公司通用公司通用LEDLED 照明驱动芯片产品销售收入呈上升趋势照明驱动芯片产品销售收入呈上升趋势。由于通用由于通用LEDLED 照明驱动芯片单价呈下降趋势照明驱动芯片单价呈下降趋势，该块业务收入提升主要来自销售量的快速增加该块业务收入提升主要来自销售量的快速增加。20172017年及年及20182018 年年，通用通用LEDLED产品销售量增加产品销售量增加1616.6868%和和1313.1212%，高于价格高于价格0 0.5 5%和和6 6.5 5%的跌幅的跌幅。销量上升带来的规模效应销量上升带来的规模效应，集成度更高的单芯片产品以及成本更为优化的无集成度更高的单芯片产品以及成本更为优化的无VCCVCC电容系列芯片产品推出电容系列芯片产品推出，带动通用带动通用LEDLED产品单位成本下降产品单位成本下降，在售价下降时仍能保持毛利率在售价下降时仍能保持毛利率。公司智能公司智能LEDLED 照明驱动芯片销售收入上升与通用产品类似照明驱动芯片销售收入上升与通用产品类似，同样来自销售量快速增加同样来自销售量快速增加。20172017年及年及20182018 年年，该该产品销售量同比分别增加产品销售量同比分别增加6464.1717%和和7 7.6363%，高于价格高于价格9 9.8 8%、0 0.8 8%跌幅跌幅。智能智能LEDLED 照明驱动芯片定价除考虑成本照明驱动芯片定价除考虑成本外外，还会考虑市场竞争等要素还会考虑市场竞争等要素，从而导致价格波动稍大从而导致价格波动稍大。资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部二、模拟芯片国产空间巨大，公司LED驱动大有可为2.3 产业链上下游合作研发构建壁垒，向智能照明等新领域延伸20162016-20182018年年，通用通用LEDLED照明驱动芯片销售量增加主要来自于下游照明驱动芯片销售量增加主要来自于下游LEDLED照明市场需求增长以及渗透率提升照明市场需求增长以及渗透率提升。而日而日趋复杂的照明场景趋复杂的照明场景，也对也对LEDLED照明驱动芯片提出了智能化需求照明驱动芯片提出了智能化需求。公司自公司自20152015年起加大了对智能年起加大了对智能LEDLED 照明驱动芯照明驱动芯片产品的研发力度并实现销售片产品的研发力度并实现销售，凭借渠道及性价比优势凭借渠道及性价比优势，实现智能照明芯片较快增长实现智能照明芯片较快增长。公司通用型公司通用型LEDLED和智能和智能LEDLED驱动芯片的产销率在最近三年维持在驱动芯片的产销率在最近三年维持在9696%以上以上，其中其中20172017-20182018年产销率较年产销率较20162016年有所年有所下降下降，主要是由于公司主要是由于公司20172017-20182018年驱动芯片产量显著提升年驱动芯片产量显著提升。通用通用LEDLED和智能和智能LEDLED芯片产量在芯片产量在20172017年分别增长年分别增长2323%/7070%，高于销量的高于销量的1717%、6464%增长增长，拉低了整体产销率拉低了整体产销率。94%95%96%97%98%99%100%101%102%2016201720182016-2018年晶丰明源LED驱动芯片产销率通用LED驱动芯片智能LED驱动芯片2.02.53.03.54.00510152025302016201720182016-2018年晶丰明源LED驱动芯片产量和销量通用LED驱动芯片产量（左轴，亿粒）通用LED驱动芯片销量（左轴，亿粒）智能LED驱动芯片产量（右轴，亿粒）智能LED驱动芯片销量（右轴，亿粒）目录LED驱动芯片国内领先，向新领域积极延伸1模拟芯片国产空间巨大，公司LED驱动大有可为2Fabless模式轻资产运营，产业链合作构筑壁垒3募投项目继续深耕LED驱动，成长路径清晰413.36%8.47%8.35%5.40%4.50%0%2%4%6%8%10%12%14%16%晶丰电子怡海能达欣友联电子弘雷电子元捷电子2018年前五名客户销售金额占当期营业收入比例79.72%79.36%73.09%20.28%20.64%26.91%0%20%40%60%80%100%2016201720182016年-2018年主营业务收入按销售模式分类经销直销三、Fabless模式轻资产运营，产业链合作构筑壁垒资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部3.1 销售模式以经销为主，应收和存货占比整体稳定公司销售模式以经销为主公司销售模式以经销为主，直销为辅直销为辅。经销比例逐年降低经销比例逐年降低，从从20162016年的年的7979%降低至降低至20182018年的年的7373%。采用直销采用直销模式销售模式销售，有利于缩短销售环节有利于缩短销售环节，提高对客户需求的响应速度提高对客户需求的响应速度，提升利润率提升利润率。公司对前五名客户销售的主要产品为通用公司对前五名客户销售的主要产品为通用LEDLED照明驱动芯片照明驱动芯片、智能智能LEDLED 照明驱动芯片照明驱动芯片，公司与主要客户均公司与主要客户均采用先货后款的结算方式采用先货后款的结算方式。销售前五大客户占公司总营收比例分别为销售前五大客户占公司总营收比例分别为1313.4 4%，8 8.5 5%，8 8.4 4%，5 5.4 4%，4 4.5 5%，合计营收为占比合计营收为占比4040.1 1%。公司公司分公司晶丰电子为公司第一大客户分公司晶丰电子为公司第一大客户，营收占比为营收占比为1313.4 4%。12844.4214909.1615701.533869.858696.068803.350%10%20%30%40%50%60%02000400060008000100001200014000160002016201720182016年-2018年应收票据/账款和存货的金额及占比应收票据及应收账款金额（万元）存货金额（万元）应收票据及应收账款占比（%）存货占比（%）42.71%40.64%40.08%38%39%40%41%42%43%2016201720182016-2018年前五大客户合计销售占比三、Fabless模式轻资产运营，产业链合作构筑壁垒资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部3.1 销售模式以分销为主，应收和存货占比整体稳定销售前五大客户占公司总营收比例从销售前五大客户占公司总营收比例从20162016年的年的4343%，降至降至20182018年的年的4040.1 1%，稳中有降稳中有降。20162016-20182018年的应收账款分别为年的应收账款分别为1 1.2828亿亿、1 1.4949亿亿、1 1.5757亿元亿元，20172017年和年和20182018年增速为年增速为1616.1 1%、5 5.3 3%，应收账应收账款总营收比例从款总营收比例从20162016年的年的5353.9 9%，降低至降低至20182018年的年的4343.3 3%，回款质量逐渐改善回款质量逐渐改善。20162016-20182018年的存货分别为年的存货分别为0 0.3939亿亿、0 0.8787亿亿、0 0.8888亿元亿元，20172017年和年和20182018年增速为年增速为124124.7 7%、1 1.2 2%，存货占总存货占总营收比例从营收比例从20162016年的年的1616.2 2%，增加至增加至20172017年的年的2525.9 9%，20182018年有所降低年有所降低，存货占比为存货占比为2424.3 3%。200%10%20%30%40%50%050100150200250晶圆MOS（副芯片）封装及测试采购金额（百万元）采购金额占比MOS供应商封测服务商晶圆供应商三、Fabless模式轻资产运营，产业链合作构筑壁垒资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部3.2 Fabless模式轻资产运营，前五大供应商依赖降低公司采用公司采用FablessFabless 经营模式经营模式，不直接从事芯片的生产和加工不直接从事芯片的生产和加工，对外采购原材料主要为晶圆对外采购原材料主要为晶圆、MOSMOS（副芯片副芯片），对外采购服务主要为封装测试服务对外采购服务主要为封装测试服务。公司前五大供应商包括晶圆供应商公司前五大供应商包括晶圆供应商、MOSMOS 供应商及封测服务商供应商及封测服务商。其中晶圆供应商其中晶圆供应商、MOSMOS 供应商为原材料供应供应商为原材料供应商商，封测服务商为外协加工商封测服务商为外协加工商。晶圆供应商包括：华虹晶圆供应商包括：华虹、中芯国际中芯国际、华润上华；华润上华；MOSMOS供应商包括华润上华供应商包括华润上华、华微电子；封测供应商包括长电科技华微电子；封测供应商包括长电科技、通富微电通富微电、华天科技等华天科技等。20182018年对外采购金额合计约年对外采购金额合计约5 5.8383亿元亿元，其中晶圆占比为其中晶圆占比为4040.7 7%、封测占比为封测占比为3535.2 2%，MOSMOS占比为占比为2222.1 1%。2018年前五大供应商采购金额及占比2018年前五大供应商采购金额及占比0%5%10%15%20%020406080100120华虹宏力中芯国际华天科技吉林华微通富微电2018年采购金额（百万元，左轴）占采购总额比重（右轴）三、Fabless模式轻资产运营，产业链合作构筑壁垒资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部3.2 Fabless模式轻资产运营，前五大供应商依赖降低50%60%70%80%90%2016201720182016-2018年前五大供应商合计采购占比2018年前五大供应商采购金额及占比公司对外采购前五大供应商占比从公司对外采购前五大供应商占比从20162016年的年的8585.9 9%，降低至降低至20182018年的年的7575.9 9%，对前五大供应商的依赖度降对前五大供应商的依赖度降低低，降低了某一供应商经营风险对晶丰明源的影响降低了某一供应商经营风险对晶丰明源的影响。20182018年公司前五大供应商分别为上海华虹年公司前五大供应商分别为上海华虹、中芯国际中芯国际、华天科技华天科技、华微电子华微电子、通富微电通富微电，采购占比分别采购占比分别为为1818.7 7%、1717.8 8%、1616.7 7%、1313.6 6%、9 9.2 2%，合计采购金额合计采购金额4 4.5 5亿元亿元。前五大供应商中前五大供应商中，晶圆制造占比晶圆制造占比3636.5 5%、封测封测2525.9 9%、MOSMOS占比占比1313.6 6%。0.060.0640.0680.0720.076180018401880192019602016201720182016-2018年主要原材料及服务采购单价晶圆（左轴，元/片）MOS（右轴，元/粒）封装测试（右轴，元/粒）-10%-5%0%5%10%2016201720182017-2018年主要原材料及服务单价变化晶圆（左轴，元/片）MOS（右轴，元/粒）封装测试（右轴，元/粒）三、Fabless模式轻资产运营，产业链合作构筑壁垒资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部资料来源：晶丰明源，中信建投证券研究发展部3.2 Fabless模式轻资产运营，前五大供应商依赖降低晶圆晶圆、MOSMOS以及封测成本占生产成本的比例较高以及封测成本占生产成本的比例较高，价格波动和产能限制及调整因素价格波动和产能限制及调整因素，对公司成本和公司存货对公司成本和公司存货构成影响构成影响。20172017年年，公司材料成本在营业成本占比有所上升公司材料成本在营业成本占比有所上升，封测则有所下降封测则有所下降，主要原因系：主要原因系