电子行业：工艺制程国内领先持续扩产实力提升-20190324-联讯证券-19页.pdf

请务必阅读最后特别声明与免责条款 1/19 电子【联讯电子公司研究】和舰芯片：工艺制程国内领先，持续扩产实力提升 2019 年年 03 月月 24 日日 投资要点投资要点 增持(维持)分析师：王凤华分析师：王凤华 执业编号：S0300516060001 邮箱： 研究助理：彭星煜研究助理：彭星煜 电话：010-66235716 邮箱： 行业表现对比图行业表现对比图(近近 12 个月个月)资料来源：聚源 相关研究相关研究 【联讯电子三季报总结】Q3 电子板块业绩保持增长，被动元件、PCB 盈利大幅提升2018-11-07 【联讯电子行业深度】2019 年电子行业投资策略：关注 5G、国产替代、技术创新、需 求 旺 盛 带 来 的 投 资 机 会 2018-12-17 【联讯电子行业研究】：大力推进超高清视频产业发展，相关公司迎来重大机遇期2019-03-04 和舰芯片和舰芯片是国内领先的晶圆代工企业是国内领先的晶圆代工企业和舰芯片主要从事集成电路制造环节中的晶圆代工业务，包括 8 英寸、12 英寸晶圆研发和制造，为全球知名芯片设计企业提供中高端芯片研发制造服务。公司最先进制程为 28nm，为全球少数完全掌握 28nm Poly-SiON和 HKMG 双工艺方法的晶圆制造企业之一。8 英寸业务稳中有进，英寸业务稳中有进，12 英寸产能持续扩张英寸产能持续扩张公司 8 英寸晶圆制造业务业绩不断增长，12 英寸产能持续扩张。芯片制造属于典型的资金密集型行业，较高的投资金额和较短的设备折旧年限导致芯片制造企业在投产初期普遍存在亏损情况。厦门联芯 12 英寸业务固定资产和无形资产投入较大，导致营业成本较高，近期对公司业绩有所拖累。纯晶圆代工占据主导纯晶圆代工占据主导，先进制程决定企业地位，先进制程决定企业地位最近五年纯晶圆代工厂商销售额占整个晶圆制造市场的平均比例约为86%。各晶圆代工厂商市场地位基本由其所掌握的最先进节点决定。台积电7nm 工艺已经量产。我国集成电路制造企业的工艺水平已提升至 16nm。目前制程升级速度放缓。同时预计 28nm 工艺将保留较长时间。大陆地区晶圆代工市场增长迅速，显著高于全球增速。募集资金用于扩充产能募集资金用于扩充产能和补充流动资金和补充流动资金公司拟使用募集资金 20 亿元用于扩充 8 英寸晶圆产能，拟使用募集资金 5 亿元用于补充流动资金，增强公司市场竞争力。投资建议投资建议公司工艺制程国内领先。前期产能扩张投资较大折旧较多拖累公司业绩。预计随着产能利用率提升以及折旧逐渐完成，12 英寸业务将得到改善，进而带动公司整体业绩提升。风险提示风险提示1、IPO 进展不顺利的风险；2、订单不及预期的风险；3、研发进度不及预期的风险；4、扩产进度不及预期的风险。-40%-29%-18%-7%4%18-0318-0618-0918-1219-03沪深300 电子 行业研究。请务必阅读最后特别声明与免责条款 2/19 目目 录录 一、和舰芯片是国内领先的晶圆代工企业.4 二、8 英寸业务稳中有进，12 英寸产能持续扩张.5 三、晶圆代工不可或缺，先进制程决定企业地位.9（一）集成电路专业分工提升效率.9（二）纯晶圆代工占据主导，国内市场快速增长.11（三）制程升级速度放缓，中国厂商实力不断提升.15 四、募集资金用于扩充产能和补充流动资金.16 五、投资建议.17 六、风险提示.17 图表目录图表目录 图表 1：和舰芯片股权结构.4 图表 2：和舰芯片营业收入和利润.5 图表 3：和舰芯片各业务营业收入.6 图表 4：和舰芯片 12 英寸晶圆销售收入、销售量和价格.6 图表 5：和舰芯片 8 英寸晶圆销售收入、销售量和价格.6 图表 6：和舰芯片主营业务成本结构.7 图表 7：和舰芯片各业务毛利率.7 图表 8：可比公司毛利率.8 图表 9：和舰芯片产销量和产能利用率.8 图表 10：和舰芯片研发人员数量.8 图表 11：和舰芯片研发费用.9 图表 12：可比公司研发费用占比.9 图表 13：2017 年半导体产业各部分销售额占比.9 图表 14：20162018 年半导体产业各部分销售额.10 图表 15：2017 年全球各区域半导体销售额占比.10 图表 16：半导体各应用领域销售额占比.10 图表 17：20132018 年中国集成电路产业销售额和增长率.11 图表 18：20112017 年中国集成电路市场需求和增长率.11 图表 19：20132018 年全球晶圆制造市场规模.12 图表 20：20132018 年全球晶圆制造模式市场规模占比.12 图表 21：2018 年全球前 20 大晶圆代工厂.13 图表 22：2018 年纯晶圆代工厂各应用领域销售额占比.13 图表 23：2018 年晶圆代工各制程销售额占比.13 图表 24：20162018 年主要晶圆代工厂中国市场销售额.14 行业研究。请务必阅读最后特别声明与免责条款 3/19 图表 25：20162018 年主要晶圆代工厂中国市场销售额.14 图表 26：各制程节点成本.16 图表 27：20172025 年各制程销售额占比.16 图表 28：和舰芯片募集资金用途.17 行业研究。请务必阅读最后特别声明与免责条款 4/19 一、一、和舰和舰芯片芯片是国内领先的晶圆代工企业是国内领先的晶圆代工企业 和舰芯片主要从事集成电路制造环节中的晶圆代工业务，包括 8 英寸、12 英寸晶圆研发和制造。公司为全球知名芯片设计企业提供中高端芯片研发制造服务，产品主要应用于通讯、计算机、消费电子、汽车电子等领域。公司与联咏科技、矽力杰、联发科、紫光展锐等集成电路设计企业建立了稳固的合作关系。公司最先进制程为 28nm，为全球少数完全掌握 28nm Poly-SiON 和 HKMG 双工艺方法的晶圆制造企业之一。公司拥有嵌入式高压制程平台（eHV）、模拟信号/射频电路工艺技术、电源管理芯片制程工艺、世界领先的 eNVM 工艺技术（嵌入式非挥发性记忆体）等特色工艺，可满足市场上主要应用产品的需求，制程效能与良率领先国内同业企业，达到世界先进水平。公司正大力研发 5G、人工智能、物联网、无人驾驶等前沿芯片制造技术，满足国内客户的需求。公司本部主要从事8英寸晶圆研发制造业务，产品良率达到 99%以上，涵盖0.11m、0.13m、0.18m、0.25m、0.35m、0.5m 等制程。公司子公司厦门联芯主要从事12 英寸晶圆研发制造业务，生产线高度自动化，达到工业 4.0 水平，涵盖 28nm、40nm、90nm 等制程。公司子公司山东联暻主要从事 IC 设计服务业务。公司最终的控股股东为联华电子。联华电子间接持有和舰芯片 98.14%的股份。因联华电子股权极其分散，不存在实际控制人，因此公司也不存在实际控制人。公司通过与橡木联合、晶信科技、菁英国际、联华电子签署避免同业竞争的协议，进行市场区域划分等方式避免同业竞争。图表图表1：和舰芯片和舰芯片股权结构股权结构 资料来源：招股说明书、联讯证券 公司的战略规划是成为国内集成电路制造行业的领先者，国内一流晶圆制造的供应商。公司将努力达成 8 英寸和 12 英寸晶圆制造产业链完整、基础设施配套齐全、规模领 行业研究。请务必阅读最后特别声明与免责条款 5/19 先以及工艺技术先进的目标，向产业高端化、产品差异化方向发展。二、二、8 英寸业务稳中有进，英寸业务稳中有进，12 英寸产能持续扩张英寸产能持续扩张 2018 年公司营业收入 36.94 亿元，同比增长 10%。20162018 年年复合增长率40.26%。2018 年公司净利润和归母净利润分别为-26、0.3 亿元。2017、2018 年公司净利润为负，主要因为厦门联芯计入成本的固定资产折旧和无形资产摊销金额分别为 17.85、26.99 亿元，金额较大导致营业收入无法覆盖营业成本，由此导致毛利率为负，且存货计提存货跌价损失和亏损合同计提预计负债。2016 年公司净利润为负，主要原因有：（1）厦门联芯固定资产和无形资产投入较大，导致营业成本较高，由此导致毛利率为负，且存货计提存货跌价损失和亏损合同计提预计负债；（2）厦门联芯 2016 年 11 月建成投产，当年生产调试产生大额工艺流程测试支出及研发投入较大；（3）2016 年美元对人民币汇率持续升值，公司大额的美元负债产生较大金额的汇兑损失。芯片制造属于典型的资金密集型行业。芯片制造公司为保持核心竞争力，需要持续的研发投入和先进制程工艺投入。由于晶片加工工艺极其复杂，线宽越来越小，最先进的制程工艺需要专门的激光装置进行深度紫外线（EUV）光刻，此类设备和工具投资最高价格能达上亿美金。一条 28nm 工艺集成电路生产线的投资额约 50 亿美元，20nm 工艺生产线高达 100 亿美元。公司作为芯片研发制造公司，设备和技术投资金额较大。截至 2018 年末公司固定资产原值为 280.63 亿元，无形资产原值为 26.94 亿元。根据行业惯例，设备的折旧年限普遍较短，较高的投资金额和较短的设备折旧年限，导致芯片制造公司在投产初期普遍存在亏损情况。图表图表2：和舰和舰芯片芯片营业收入营业收入和利润和利润 资料来源：招股说明书、联讯证券 单位：万元 2018 年公司 12 英寸业务营业收入 13.16 亿元，同比增长 20%。8 英寸业务营业收入 22.21 亿元，同比增长 5%。设计服务等业务营业收入 0.34 亿元。行业研究。请务必阅读最后特别声明与免责条款 6/19 图表图表3：和舰和舰芯片芯片各业务营业收入各业务营业收入 资料来源：招股说明书、联讯证券 单位：万元 公司子公司厦门联芯主要从事 12 英寸晶圆制造。随着厦门联芯 2016 年 11 月建成投产，公司 12 英寸晶圆制造业务收入占比逐年提升。2018 年 12 英寸晶圆制造业务营业收入 13.16 亿元，同比增长 19.57%，主要由于公司产能的增加和开拓新的客户，销量同比增长 37.23%。受客户结构和行业市场环境的变化的影响，12 英寸晶圆销售单价较去年下降 12.93%。图表图表4：和舰和舰芯片芯片 12 英寸晶圆销售收入、销售量和价格英寸晶圆销售收入、销售量和价格 资料来源：招股说明书、联讯证券 公司本部主要从事8英寸晶圆制造。2018年公司8英寸晶圆制造业务营业收入22.21亿元，同比 5.19%，主要由于 8 英寸晶圆产能受限销售数量小幅上升所致。图表图表5：和舰和舰芯片芯片 8 英寸晶圆销售收入、销售量和价格英寸晶圆销售收入、销售量和价格 资料来源：招股说明书、联讯证券 公司子公司山东联暻主要从事 IC 设计服务业务。20162018 年设计服务等业务收入分别为 1155.92、2382.36、3371.82 万元，占主营业务收入比例较低。公司主营业务成本主要为直接材料和制造费用，主要是因为晶圆制造在生产过程中需消耗大量的原材料，且子公司厦门联芯建成投产前期固定资产折旧和无形资产摊销较大导致制造费用较高所致。行业研究。请务必阅读最后特别声明与免责条款 7/19 图表图表6：和舰和舰芯片芯片主营业务成本结构主营业务成本结构 资料来源：招股说明书、联讯证券 20162018 年公司的综合毛利率分别为 19.78%、-18.59%、-35.46%。公司综合毛利率持续下滑，并出现毛利率为负的原因为厦门联芯建设投产购置设备和无形资产金额较大，导致投产前期固定成本分摊较大，造成营业成本大于营业收入引起。20162018 年公司 12 英寸晶圆制造业务的毛利率分别为-170.20%、-125.28%、-156.96%，毛利率为负的原因为厦门联芯建设投产购置设备和无形资产金额较大，导致投产前期固定成本分摊较大，造成营业成本大于营业收入引起。随着厦门联芯产能的逐步释放和营收规模的增加，公司 12 英寸晶圆制造服务毛利率有所提升。2018 年毛利率同比下降，主要原因为产能的增加和产能利用率有所下滑引起单位成本上升所致。20162018 年公司 8 英寸晶圆制造业务的毛利率分别为 27.67%、33.45%、32.16%。2018 年毛利率同比略有下降，主要为产品平均单价下降。20162018 年公司设计服务业务的毛利率分别为74.70%、71.12%、49.19%，毛利率较高。2018 年设计服务业务毛利率同比下降，主要是公司 2018 年新增的设计服务非前期传统设计服务，需涉及委外采购导致成本增加，因此毛利率降低。图表图表7：和舰和舰芯片芯片各业务毛利率各业务毛利率 资料来源：招股说明书、联讯证券 因厦门联芯新建投产，前期固定资产折旧和无形资产摊销较大，。受此影响，公司综合毛利率显著低于同行业可比上市公司综合毛利率。母公司与华虹半导体同样提供 8 英寸晶圆制造业务。公司 8 英寸晶圆制造毛利率与华虹半导体毛利率相当。行业研究。请务必阅读最后特别声明与免责条款 8/19 图表图表8：可比公司毛利率可比公司毛利率 资料来源：招股说明书、联讯证券 公司 8 英寸产能基本稳定，12 英寸产能大幅增长。产量逐年增加，产能利用率和产销率维持在较高的水平。图表图表9：和舰和舰芯片芯片产销量和产能利用率产销量和产能利用率 资料来源：招股说明书、联讯证券 2018 年公司专职研发人员 424 人，占总员工人数的比例 12.33%，占比基本维持稳定。图表图表10：和舰和舰芯片芯片研发人员数量研发人员数量 资料来源：招股说明书、联讯证券 公司持续加大在研发方面的投入。20162018 年公司研发费用分别为 1.88、2.91、3.86 亿元，占当期营业收入的比例分别为 10.04%、8.67%、10.45%。研发费用金额不断增长的原因主要系厦门联芯 12 英寸晶圆制造建成投产，公司在 28nm 和 40nm 制程的工艺导入和开发上加大了研发投入。行业研究。请务必阅读最后特别声明与免责条款 9/19 图表图表11：和舰和舰芯片芯片研发费用研发费用 资料来源：招股说明书、联讯证券 单位：万元 公司研发费用占比比中芯国际略低，略高于华虹半导体。图表图表12：可比公司研发费用占比可比公司研发费用占比 资料来源：招股说明书、联讯证券 三、三、晶圆代工不可或缺晶圆代工不可或缺，先进制程决定企业地位先进制程决定企业地位（一）集成电路专业分工提升效率（一）集成电路专业分工提升效率 半导体市场可分为由集成电路、光电器件、分立器件、传感器四个部分。WSTS 数据显示 2017 年四个部分销售额占比分别为 83.3%、8.4%、5.3%、3%，因此通常将半导体和集成电路等价。集成电路按照产品种类又主要分为四类：微处理器（16%）、存储器（30%）、逻辑器件（25%）、模拟器件（13%）。图表图表13：2017 年半导体产业各部分销售额占比年半导体产业各部分销售额占比 资料来源：WSTS、联讯证券 WSTS 数据显示，2017 年全球集成电路销售额 3432 亿美元，同比增长 24%。2018年达到 4016 亿美元，同比增长 17%。行业研究。请务必阅读最后特别声明与免责条款 10/19 图表图表14：20162018 年半导体产业各部分销售额年半导体产业各部分销售额 资料来源：WSTS（2018.11）、联讯证券 从半导体销售区域上看，2017 年美洲地区市场销售额为 84.9 亿美元，同比增长 35.0%，占到全球市场的 21.5%的份额。亚太其他地区（主要为中国）销售额为 2488.2 亿美元，同比增长 19.4%，占比 60.4%。2018 年各区域市场均呈快速增长态势。从应用市场看，半导体最大的应用市场为通信和计算机，占比分别为 33.6%和 36.2%，两者合计占比 69.8%。消费电子、工业应用和汽车电子三大类应用占比相当，均为 10%左右。从增长速度看，存储类数据处理增长速度最快，同比增长 28.6%，其次为计算类数据处理，同比增长 25.7%。这两类的快速增长主要来源于云计算、大数据等技术的发展，给服务器等整机带来较大的市场需求。汽车电子、工业应用等领域近年来也增长迅速，市场规模分别增长 14.8%和 18.1%。图表图表15：2017 年全球各区域半导体销售额占比年全球各区域半导体销售额占比 图表图表16：半导体各应用领域销售额半导体各应用领域销售额占比占比 资料来源：WSTS（2018.11）、联讯证券 资料来源：Gartner、联讯证券 计算类数据处理 29%无线通信 29%消费电子 10%工业类 10%汽车电子 9%存储类数据 7%有线通信 5%军工/航天 1%行业研究。请务必阅读最后特别声明与免责条款 11/19 2018 年中国集成电路设计业销售收入 2519.3 亿元，同比增长 21.49%，制造业销售收入 1818.2 亿元，同比增长 25.56%，封测业销售收入 2193.9 亿元，同比增长 16.09%。全行业合计实现销售收入 6531.4 亿元，同比增长 20.69%，20132018 年年复合增长率达到 21.09%。CSIA数据显示，2017 年我国集成电路需求规模为 14250.5 亿元，同比增长 18.9%，20132017 年年复合增长率为 11.66%。我国集成电路自给率水平低，核心芯片缺乏，国产化迫在眉睫。IC Insights 数据显示 2018 年我国集成电路自给率仅为 15.35%。我国核心芯片自给率更低，计算机系统中的 MPU、通用电子系统中的 FPGA/EPLD 和 DSP、通信装备中的 Embedded MPU 和DSP、存储设备中的 DRAM 和 Nand Flash、显示及视频系统中的 Display Driver 等，国产芯片占有率几乎为零。图表图表17：20132018 年中国集成电路产业销售额和增年中国集成电路产业销售额和增长率长率 图表图表18：20112017 年中国集成电路市场需求和增长年中国集成电路市场需求和增长率率 资料来源：CSIA、联讯证券 资料来源：中国半导体产业发展研究状况研究报告（2018年版）、联讯证券 （二）（二）纯纯晶圆代工晶圆代工占据主导，国内市场占据主导，国内市场快速增长快速增长 20世纪80年代集成电路行业厂商大多以IDM模式为主。随着行业市场的不断细分，20 世纪 90 年代初集成电路行业逐步向轻资产、专业性更强的 Fabless 经营模式转变。传统的 IDM 集成电路厂商也纷纷将晶圆生产线剥离出来成立单独的 Foundry 工厂。由此集成电路制造行业的主要经营模式逐渐分化成垂直整合模式、垂直分工模式。垂直整合模式（IDM，Integrated Device Manufacturer）指企业业务范围涵盖集成电路设计、晶圆制造、封装及测试等环节，代表企业有三星、英特尔等。垂直分工模式即集成电路设计（Fabless）、晶圆代工（Foundry）、封装测试（Package Testing）的专业分工。无晶圆厂集成电路设计商(Fabless)将自己设计好的芯片交由晶圆代工厂（如台积电、和舰芯片、中芯国际）制造，再转交封装测试厂进行封装与测试。晶圆代工厂只专注于为 IC 设计公司和 IDM 厂（委外订单）提供制造服务。三星及英特尔属于 IDM模式，同时也从事晶圆代工业务。IC Insights 数据显示 2018 年全球晶圆代工厂商销售额 710 亿美元，同比增长 5%，增速连续五年高于 5%。20132018 年年复合增长率为 14.42%。2018 年全球纯晶圆代工厂销售额为 576 亿美元，同比增长 5%，20132018 年年复合增长率为 6.17%。最近五年纯晶圆代工厂商销售额占整个晶圆制造市场的平均比例约 行业研究。请务必阅读最后特别声明与免责条款 12/19 为 86%。图表图表19：20132018 年年全球晶圆制造全球晶圆制造市场规模市场规模 图表图表20：20132018 年年全球晶圆制造模式市场规模占全球晶圆制造模式市场规模占比比 资料来源：IC Insights、联讯证券 单位：十亿美元 资料来源：IC Insights、联讯证券 2018 年全球前十大纯晶圆代工厂商整体排名与 2017 年相同。台积电、格芯、联电分居前三，中芯国际排名第四。台积电产能规模庞大加上先进制程 7nm 投产，市占率达 59%，持续拉大与竞争者的距离。先进制程营收成长力度不如预期是格芯、联电、中芯国际增长缓慢、低于行业平均增速的主要原因。力晶科技、华虹集团受益于 8 英寸产品供不应求和涨价，同比分别增长 9%和 11%，位列第五位和第六位。高塔半导体则因低阶射频产品降价而转向新的高毛利射频生产线导致营收下滑。行业寡头竞争特征愈发明显，2018 年全球前十大纯晶圆代工企业合计市场份额达 97%，前二十名市场份额超过 99%。台湾占据全球晶圆代工市场绝对主导地位。台积电、联华电子、力晶科技、世界先进四家市占率合计达 73%。行业研究。请务必阅读最后特别声明与免责条款 13/19 图表图表21：2018 年全球前年全球前 20 大晶圆代工厂大晶圆代工厂 资料来源：IC Insights、联讯证券 注：1、包含华宏宏力和上海华力；2、2016年3季度被X-Fab接收；3、2016年中芯国际收购LFoundry 70%股权 从纯晶圆代工厂产品应用领域看，2018 年通信领域销售额占比达到 52%，计算机18%，消费电子 13%，其他领域合计 17%。从晶圆代工的制程看，40nm 以下制程占到整个销售额的 44%，4045nm 制程占比14%，65nm 制程占比 9%，90nm 制程占比 6%，0.13m 制程占比 6%，0.13 0.18m 制程占比 14%，其他制程占比 8%。图表图表22：2018 年纯晶圆年纯晶圆代工厂各应用领域销售额占比代工厂各应用领域销售额占比 图表图表23：2018 年晶圆代工各制程销售额占比年晶圆代工各制程销售额占比 资料来源：IC Insights、联讯证券 资料来源：IC Insights、联讯证券 行业研究。请务必阅读最后特别声明与免责条款 14/19 IC Insights 数据显示，2018 年大陆地区晶圆代工市场达到 106.9 亿美元，同比增长 41%，显著高于全球 5%的平均增速。20162018 年年复合增长率为 35.23%。2018 年各主要晶圆代工厂在中国市场的销售排名与 2017 年相同。台积电销售额60.10 亿美元，销售额占比 56%，排名第一。中芯国际 19.00 亿美元，占比 18%，排名第二。华虹集团 8.8 亿美元，占比 8%，排名第三。联华电子和格芯销售额分别为 7.4 亿美元和 5.25 亿美元，分列第四位和第五位。武汉新芯以 1.65 亿美元排在第六位。上述排名未考虑中国本土厂商外销部分，同时考虑了国际代工厂商销往中国的部分。图表图表24：20162018 年主要晶圆代工厂中国市场销售额年主要晶圆代工厂中国市场销售额 资料来源：IC Insights、联讯证券 单位：百万美元 CSIA 数据显示，2017 年中国半导体制造十大企业销售情况如下。原数据未包含和舰芯片子公司厦门联芯销售额。如果加上厦门联芯，和舰芯片合并口径销售额为 33.6 亿元，排名第八位。前十名集成电路制造企业中，中芯国际、华虹集团、台积电、和舰科技和武汉新芯专业从事晶圆代工服务，其他多数为 IDM 厂商。和舰芯片在晶圆代工厂商中排名第四位。图表图表25：20162018 年主要晶圆代工厂中国市场销售额年主要晶圆代工厂中国市场销售额 资料来源：CSIA、联讯证券 单位：百万美元 行业研究。请务必阅读最后特别声明与免责条款 15/19（三）制程升级（三）制程升级速度速度放缓，中国厂商实力不断提升放缓，中国厂商实力不断提升 集成电路制造业迄今为止基本遵守摩尔定律，即当价格不变时，集成电路上可容纳的元器件的数目，每隔 1824 个月便会增加一倍，性能也将提升一倍。随着摩尔定律发展，晶圆制造制程从 0.5m、0.35m、0.25m、0.18m、0.15m、0.13m、90nm、65nm、45nm、32nm、28nm、22nm、14nm，一直发展到现在的 10nm、7nm、5nm。预计这种趋势将持续到 2020 年。由于近年来集成电路发展迅猛，2010 年国际半导体技术发展路线图的更新增长已经放缓在 2013 年年底，之后的时间里晶体管数量密度预计只会每三年翻一番。晶圆代工属于技术及资本密集型行业，其最关键的技术为制造流程的精细化技术，为攻克最先进制程需巨额资本开支及研发投入。先进制程持续演进，使得开发成本大幅增加，具备先进制程的厂商数量越来越少，晶圆代工集中度提升，只有巨头才能不断地研发推动技术的向前发展。世界集成电路制造厂商中 28nm 工艺节点已经成熟，14/16nm制程已进入批量生产，Intel、三星和台积电均宣布已经实现了 10nm 芯片量产，并且准备继续投资建设 7nm 生产线，且台积电 7nm 生产线 2018 年上半年已经宣布量产。2018年具备28nm以下先进制程技术的纯晶圆代工厂仅剩台积电、格芯、联华电子、中芯国际、和舰芯片、华力微六家，14/16nm 以下厂商剩台积电、格芯、联华电子三家。目前能提供 10nm 制造服务的纯晶圆代工厂商仅剩台积电一家。目前 28nm 是传统制程和先进制程的分界点。先进制程（28nm 以下包含 28nm）量产对整个半导体产值至关重要，尤其是率先开发出先进制程的厂商最能享有短期独占市场的优势，2018 年先进制程营收占全球总营收 46%。各晶圆代工厂商市场地位基本由其所掌握的最先进节点决定。Intel 2018 年量产 10nm FinFET 的 CPU，2019 年将继续优化 10nm 技术，提升产能，Intel 宣称其 10nm工艺堪比台积电/三星的 7nm 工艺。格芯则已宣布放弃 7nm FinFET 计划，为了防止丢失14nm技术的市场，公司将其改良之后，命名为12nm，2019年则计划推出12nm FDSOI 技术，其性能等同于 10nm FinFET，但功耗低于 14nm FinFET。三星早在 2016 年 11月就将 10nm FinFET 技术应用于低功耗 SoC，但良率一直都未达标，因此 2017 下半年推出改良版，并命名为 8nm 技术，而真正的 7nm FinFET 2018 年量产，通过导入 EUV 光刻系统增大良率，同时预计在 2019 年发布基于 FDSOI 的 18nm 制程。台积电垄断地位稳固，技术及规模优势明显。台积电 2016 年下半年就发布了 10nm FinFET，同时为了抢占格芯、三星的 14nm 工艺市场，将原本 16nm 的 FinFET 进行微缩改良并命名为 12nm，其 7nm 技术在 2017 下半年发布，2018 年已宣布量产，预计 2019 年导入 EUV系统。中芯国际的工艺制程落后龙头制造企业 23 代，目前较为成熟的是 28nm 技术，具有 PolySiON 和 HKMG 两种工艺可选：28nm PolySiON 已经在数年前完成量产，而 HKMG 已经在 2017 年完成产能爬坡，改良版 HKC+2018 年投产，14nm FinFET 技术已进入客户验证阶段。联华电子跳过 20nm技术，直接攻克 14nm，2017 年上半年进行 14nm FinFET 的量产。经过十几年的发展，我国集成电路制造企业的工艺水平已提升至 16nm，先进制程落后两代以上。国内 28nm 工艺在 2015 年实现量产，且仍以 28nm 以上为主。目前 12 英寸生产线的 65/55nm、45/40nm、32/28nm 工艺产品已经量产。16/14nm 关键工艺技术已展开研发并取得一定的技术突破和成果。8 英寸生产线的技术水平覆盖 0.5m0.11m。中芯国际是国内纯晶圆代工厂龙头，在传统制程（40nm）已具备相当的比较优势，同时积极扩展 28nm 以下领域，14nm 制程量产已进入客户验证阶段。和舰芯片子公司 行业研究。请务必阅读最后特别声明与免责条款 16/19 厦门联芯 28nm HLP SiON 与 28nm HKMG 均已量产，良率达到世界先进水平。仅中芯国际与发行人子公司厦门联芯完全掌握 28nm 工艺制程。华力微 28nm 低功耗逻辑工艺已建成投片。台积电（南京）有限公司 12 英寸 16nm 生产线已经于 2018 年量产。国内制造厂商与国际巨头相比，追赶仍需较长时间。从大陆市场来看，由于国内市场的崛起，尤其是设计公司的快速发展，纯晶圆代工厂在国内的销售额快速增长。中芯国际、华虹宏力、和舰芯片等大陆晶圆代工厂战略层面仍处于避免与台积电正面竞争的状态，通过聚焦差异化市场、提供定制化服务以构建自身位势，把握现有制程市场机会。中芯国际在指纹识别、电源管理、MCU 等细分领域具备较为深厚的产品及客户基础。而华虹的核心竞争力则在于智能卡及 IGBT、超级结等功率器件。和舰芯片则在eNVM、电源管理、eHV、RFCMOS、CIS 等方面具备很强的竞争力。相比于先进制程，成熟制程产品线自 2017 年开始，便呈现 8 英寸代工产能比 12 英寸代工产能更紧缺局势，成熟制程技术的应用需求依然处于稳健成长态势，包含电源管理、显示驱动、指纹识别、影像感测与 MCU 等应用，制程节点从 40/55nm 往上涵盖至 0.250.5m 等技术。14nm 及以下制程的成本较高，制约其市场扩展速度。当尺寸从 28nm 缩小到 22/20nm时，必须采用辅助的两次图形曝光技术，制程成本将提高1.52倍左右。16/14nm制程成本将更高，这意味着发展先进制程不再具有成本优势。虽然国际上先进制程的制造市场已进入 7nm，但从市场需求量上来看，目前仍以28 nm 制程市场最大。IBS 研究成果显示 28nm 为目前单位逻辑闸成本最小的技术节点，长周期制程属性明显，预计大多数产品将逐步向更先进制程迁移，导致 28nm 因其更高性价比及广泛的应用领域将停留较长时间，预计到 2025 年仍然会是较大的市场份额。图表图表26：各制程节点成本各制程节点成本 图表图表27：20172025 年各制程销售年各制程销售额占比额占比 资料来源：IBS、联讯证券 单位：美元 资料来源：IBS、联讯证券 四四、募集资金、募集资金用于扩充产能和用于扩充产能和补充流动资金补充流动资金 公司计划本次发行所募资金用于和舰芯片制造（苏州）股份有限公司集成电路技术改造产能扩充项目和补充流动资金，拟使用募集资金总额 25 亿元。行业研究。请务必阅读最后特别声明与免责条款 17/19 图表图表28：和舰芯片募集资金用途和舰芯片募集资金用途 资料来源：招股说明书、联讯证券 单位：万元 公司拟使用募集资金 20 亿元用于和舰芯片集成电路芯片技术改造产能扩充项目，计划在现有 8 英寸晶圆产能 82 万片/年的基础上，在原有厂区内进行扩建，新增投资购买设备进行技术改造，同时替换公司部分设备，解决生产瓶颈，增加8 英寸晶圆产能至 114 万片/年。公司拟使用募集资金 5 亿元用于补充流动资金。补充流动资金项目能够改善公司现金流状况，提高资金使用效率，降低企业财务风险，有利于公司加强主营业务，增强公司市场竞争力。五五、投资建议投资建议 公司工艺制程国内领先。前期产能扩张投资较大折旧较多拖累公司业绩。预计随着产能利用率提升以及折旧逐渐完成，12 英寸业务将得到改善，进而带动公司整体业绩提升。六六、风险提示风险提示 1、IPO 进展不顺利的风险；2、订单不及预期的风险；3、研发进度不及预期的风险；4、扩产进度不及预期的风险。行业研究。请务必阅读最后特别声明与免责条款 18/19 分析师简介分析师简介 王凤华，中国人民大学硕士研究生，现任联讯证券研究院执行院长。2016 年加入联讯证券，证书编号：S0300516060001。研究院销售团队研究院销售团队 北京 周之音 010-66235704 13901308141 上海 徐佳琳 021-51782249 13795367644 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。与公司有关的信息披露与公司有关的信息披露 联讯证券具备证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号：10485001。本公司在知晓范围内履行披露义务。股票投资评级说明股票投资评级说明 投资评级分为股票投资评级和行业投资评级。股票投资评级标准股票投资评级标准 报告发布日后的 12 个月内公司股价的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：买入：相对大盘涨幅大于 10%；增持：相对大盘涨幅在 5%10%之间；持有：相对大盘涨幅在-5%5%之间；减持：相对大盘涨幅小于-5%。行业投资评级标准行业投资评级标准 报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：增持：我们预计未来报告期内，行业整体回报高于基准指数 5%以上；中性：我们预计未来报告期内，行业整体回报介于基准指数-5%与 5%之间；减持：我们预计未来报告期内，行业整体回报低于基准指数 5%以下。行业研究。请务必阅读最后特别声明与免责条款 19/19 免责声明免责声明 本报告由联讯证券股份有限公司（以下简称“联讯证券”）提供，旨为派发给本公司客户使用。未经联讯证券事先书面同意，不得以任何方式复印、传送或出版作任何用途。合法取得本报告的途径为本公司网站及本公司授权的渠道，非通过以上渠道获得的报告均为非法，我公司不承担任何法律责任。本报告基于联讯证券认为可靠的公开信息和资料，但我们对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。联讯证券可随时更改报告中的内容、意见和预测，且并不承诺提供任何有关变更的通知。本公司力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成所述证券的买卖出价或询价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。在本公司及作者所知情的范围内，本机构、本人以及财产上的利害关系人与所评价或推荐的证券没有利害关系。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，须在允许的范围内使用，并注明出处为“联讯证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖意愿的引用、删节和修改。投资者应根据个人投资目标、财务状况和需求来判断是否使用资料所载之内容和信息，独立做出投资决策并自行承担相应风险。我公司及其雇员做出的任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。联系我们联系我们 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