电子元器件行业年度策略：2019转变之年否极能否泰来？-20190123-华金证券-33页.pdf

http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2019 年 01 月 23 日 行业研究证券研究报告 电子元器件电子元器件 行业年度策略行业年度策略 2019 转变之年，否极能否泰来？转变之年，否极能否泰来？投资要点投资要点 市场走势市场走势 2018 年已然“否极”，年已然“否极”，2019 年谨慎期待“泰来”年谨慎期待“泰来”：2018 年全年国内A 股市场电子元器件行业一级指数在 29 个中信指数中排名倒数第二，呈现明显的弱势。从投资看，无论是子行业、市值规模还是次新股等策略看，均无法收获良好的投资回报。我们认为，市场风险偏好在宏观环境和监管趋严的双重压力下导致科技板块承受压力，基本面在终端需求增速下降的过程中供应链面临挑战，2017 年的白马股行情也在一定程度上透支了市场的热度，综合多方面来看，2018 年的走势基本面各项不利因素的叠加下已然“否极”。2019 年是否能够“泰来”我们建议保持谨慎，宏观层面和行业挑战仍然在持续，监管层面的态度有所趋缓以及 2018 年的相对低位使得行业投资层面的活跃度有望提升。半导体半导体的转变：全球的周期和的转变：全球的周期和国国产化的机遇产化的机遇：“芯片国产化”已经成为了市场和行业共同认可的主题，但是全球半导体行业的周期性波动使得国内厂商在经营业绩上面临着较大的挑战。转变来源于：1）我们预计全球市场的周期性波动中短期的库存下行周期到二季度末有望结束下行，迎来趋势性机会；2）国产化主题仍然是投资者关注的热点，从产业政策看产业基金的新一轮机会将会是政策的主要关注点，而存储器行业的政府投入的情况下有望转变为行业产业链实质性受益的机会，因此建议国产化的落地在上述两个板块的考虑可以更多的关注。消费电子的转变消费电子的转变：成长向成熟行业转移中安卓龙头企业的引领：成长向成熟行业转移中安卓龙头企业的引领：消费电子市场的转变我们认为主要集中在两个层面：1）产业整体过去在出货量和价格双重提升下的成长性向出货量平稳产业集中度提升的成熟期转变；2）苹果不在引领风尚的情况下关注点向以华为、三星为代表的安卓阵营的转变。具体而言，我们认为光学市场生物识别技术、触控显示技术以及无线充电市场将会是主要的创新来源，其中安卓机引领的屏下指纹识别、全面屏 OLED 折叠屏、多重摄像头、无线充电的反向充电发展等创新将会是行业的核心机遇。随着品牌厂商集中度的提升后，供应链集中度也在持续提升中，模组化龙头供应商机会更为理想，而苹果产业链则对于公司仍然能够提供稳定的订单和业绩贡献，因此我们认为苹果做基础，安卓领创新将会是主要的格局。元件板块被动元件电容器机会犹存元件板块被动元件电容器机会犹存：2018 年被动元器件小型化的市场拥有更多的机会，而 2019 年我们认为，薄膜电容器和铝电解电容器行业在新能源汽车和特高压建设等需求的带动下，有望获得了较为良好的收益，并且随着上游的产能放松，供给端充足为厂商出货成长打下基础。投资建议投资建议：从行业基本面的发展看，我们对于 2019 年基本保持较为谨慎的态度，从投资建议的角度看，整体性的投资机会在下半年将会更为理想，目前以“自下而上”的选择为主。子行业方面，半导体的核心逻辑依然是政策国产化预期和产投资评级 同步大市-A 维持 首选股票首选股票 评级评级 002635 安洁科技 买入-A 002456 欧菲科技 买入-B 002475 立讯精密 买入-A 300458 全志科技 买入-B 002156 通富微电 买入-B 一年行业表现一年行业表现 资料来源：贝格数据 升幅%1M 3M 12M 相对收益-1.67 2.18-9.57 绝对收益 2.09 0.92-37.85 分析师 蔡景彦SAC 执业证书编号：S0910516110001 021-20377068 报告联系人 陈韵谜 021-20377060 相关报告 电子元器件：半导体台积电 Q1 疲软待库存去化，消费电子 OPPO、小米屏幕指纹技术升级 2019-01-21 电子元器件：半导体三星电子 Q4 盈利下滑，消费电子 CES2019 如火如荼 2019-01-14 电子元器件：半导体博通集成 IPO 过会，消费电子华为消费者 BG成绩亮眼 2019-01-08 电子元器件：半导体存储器大厂下调产量，消 费 电 子 华 为 手 机 出 货 突 破 两 亿 2019-01-02 电子元器件：中央经济工作会议再论信息技术，政策延续利好长期发展 2018-12-24-42%-35%-28%-21%-14%-7%0%2018!-012018!-052018!-09沪深300 电子元器件 行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 业链转移预期的叠加，下半年产业有望结束下行周期，建议关注 IC 设计和封测板块，产品方面关注存储器价格变动以及国内的建设进程。消费电子在存量竞争的背景下创新机会的选择，我们建议关注生物识别、摄像头、触控显示以及无线充电机会。个股方面，我们的核心推荐标的为安洁科技（002635）、欧菲科技（002456）、立讯精密（002475）、全志科技（300458）以及通富微电（002156）。风险提示：风险提示：全球宏观经济波动及贸易争端产生行业终端需求的不确定性；国内财政货币政策、人力环保等政策影响；半导体行业库存、原材料、IP 等不确定性竞争风险；消费电子创新功能无法获得消费者的认可风险；市场价格竞争风险；行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录内容目录 一、核心投资逻辑：一、核心投资逻辑：2018 否极已至、否极已至、2019 年能否泰来？年能否泰来？.5 二、二、2018 年行业走势分析及年行业走势分析及 2019 年展望年展望.7（一）在瑟瑟发抖中度过的 2018 年.7（二）子版块偶有表现，整体乏善可陈.8 三、半导体行业的转变：全球的周期性、国产化的投资三、半导体行业的转变：全球的周期性、国产化的投资.10（一）全球市场：下半年有望迎来周期性见底回升的转变过程.10 1、需求转变周期：“互联网移动互联网物联网”.10 2、库存转变周期：存储器的价格是风向标.12（二）国产化投资策略转变：从产业政策推进到存储器的建设落实.13 四、元器件和模组的转变：安卓引领的终端创新，光学和充电四、元器件和模组的转变：安卓引领的终端创新，光学和充电.16（一）光学采集的转变：多摄像头和生物识别创新渗透率提升.16（二）光学显示的转变预期：屏幕创新方案发布频繁.18（三）充电的转变：无线充电无尾化的趋势应用消费及汽车.20 五、投资建议：自下而上，谨慎对待转变之年五、投资建议：自下而上，谨慎对待转变之年.24（一）核心逻辑与子版块选择.24（二）个股推荐：.25 1、全志科技：国内 SoC 核心供应商，智能化转变布局受益标的.26 2、通富微电：产能拓展稳步推进，封测龙头有望受益国产化转移.27 3、欧菲科技：智能终端光学创新龙头厂商再启航.28 4、安洁科技：紧密合作现有大客户，无线充电汽车电子打开空间.29 5、立讯精密：受益消费电子创新及 5G 布局，精密制造龙头扬帆起航.30 六、风险提示六、风险提示.31 图表目录图表目录 图 1：2018 年全年中信行业一级指数涨跌幅排名.7 图 2：过往 3 年电子元器件周平均动态市盈率.8 图 3：过往 3 年电子元器件周平均动态市净率.8 图 4：2018 年电子元器件二级子行业涨跌幅.8 图 5：2018 年电子元器件二级子行业涨走势图.8 图 6：2018 年电子元器件个股按市值分布涨跌幅.9 图 7：2018 年电子元器件个股按市值分布上涨个股占比.9 图 8：2018 年电子元器件个股过去 2 年新上市涨跌幅.9 图 9：2018 年电子元器件个股过去 2 年新上市上涨个股占比.9 图 10：全球半导体行业市场规模三月移动平均数（2000.01 2018.11）.10 图 11：全球集成电路行业终端需求的成长预期.11 图 12：全球半导体行业设备采购金额（2009 Q1 2018 Q3）.11 图 13：全球半导体行业资本开支（2007 2020E）.11 图 14：AI 的代表事件：Alpho Go.12 图 15：5G 对比 4G 的格方面性能提升.12 图 16：DARM 产品的价格变动趋势.12 图 17：NAND Flash 产品的价格变动趋势.12 图 18：“大基金”的投资情况.14 行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 19：“大基金”的运作规划.14 图 20：DRAM 行业各国和地区市场份额情况.14 图 21：苹果 iPhone X 的人脸识别.16 图 22：Vivo X21 的屏下指纹识别.16 图 23：华为手机的全面屏变化趋势.18 图 24：潜望式、滑盖式、双面屏等产品.19 图 25：三星折叠屏手机示意图.19 图 26：三星折叠屏手机注册商标 Infinity-V.19 图 27：华为 Mate 20 Pro 无线充电快充模式.21 图 28：华为 Mate 20 Pro 无线反向充电模式.21 图 29：无线充电发展趋势.21 图 30：Witricity 与 Nissan 共同开发无线充电方案示意图.22 图 31：宝马推出新一代 5 系无线充电量产车型.22 图 32：无线充电市场规模及增长速度（2015 2025E）.23 图 33：无线充电市场规模占比（2017）.23 图 34：全志科技过往 3 年季度营业收入及增长率.26 图 35：全志科技过往 3 年季度净利润率及增长率.26 图 36：通富微电过往 3 年季度营业收入及增长率.27 图 37：通富微电过往 3 年季度净利润率及增长率.27 图 38：欧菲科技过往 3 年季度营业收入及增长率.28 图 39：欧菲科技过往 3 年季度净利润率及增长率.28 图 40：安洁科技过往 3 年季度营业收入及增长率.29 图 41：安洁科技过往 3 年季度净利润率及增长率.29 图 42：立讯精密过往 3 年季度营业收入及增长率.30 图 43：立讯精密过往 3 年季度净利润率及增长率.30 表 1：2019 年投资策略汇总.5 表 2：电子元器件行业个股投资建议列表.5 表 3：2018 年中央政府对于科技板块的主要政策支持.13 表 4：国内主要存储器生产基地的建设和推进进程.15 表 5：应用屏下指纹识别技术的终端机型.17 表 6：人脸识别对比指纹识别的发展条件.17 表 7：应用 3D 人脸识别技术的终端机型.17 表 8：核心品牌商主要新产品的摄像头配置情况.18 表 9：2017 年以来核心品牌厂商的无线充电功能智能手机机型.20 表 10：无线充电技术两大标准联盟比较.20 表 11：汽车和消费电子无线充电对比.22 表 12：半导体行业个股投资建议列表.25 表 13：消费电子板块个股投资建议列表.25 表 14：其他元器件板块个股投资建议列表.25 行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 一、核心投资逻辑：2018 否极已至、2019 年能否泰来？电子元器件行业在 2018 年全年走出弱势，年度收益在 29 个中信电子一级指数中排名倒数第二，下跌 41.3%，落后于市场整体。我们认为，疲弱走势的原因一方面是乏善可陈的基本面情况，另外一方面也是在 2017 年资本市场白马蓝筹股过度行情的修复以及强监管下市场风险偏好降低共同影响下的结果。对于 2019 年总体定位“转变”，行业和投资机会判断预期将会是先抑后扬，2019 年上半年在宏观经济形式以及国际贸易争端的背景下，从行业基本面的角度看，需求和库存的双重压力使得是电子元器件主要子版块的自上而下的投资机会寥寥无几。进入下半年后，转变来源：1）在终端需求进入产业旺季后，预计去库存的过程逐步完成转变进入到补库存阶段，5G 预期驱动下终端需求的出货量数据也在 2018 年的低基数上有望获得较为理想的增长；2）宏观环境和贸易争端的部分政策和情况落地，我们认为行业企业的行为也将做出相应的调整，而国内厂商的竞争力依然值得期待。给予上述的行业判断，我们对于 2019 年目前的投资策略以自下而上的选择为主，自上而下的选择则需要等待进入下半年后观察产业旺季来临后的变化趋势。表 1：2019 年投资策略汇总 半导体半导体 消费电子消费电子 其他其他 中长期机会 半导体产业逐步向大陆转移而带来的产业链成长机会 全面智能化时代，产业链集中度提升，产业龙头受益 包括 5G、基建投资等带来的基础元器件的增长 中短期机会 集成电路产业基金的后续，存储器基地建设的推进 光学采集和显示、电源创新（包括充电方式和电池）新能源汽车产业链受益出货量成长 子版块选择 集成电路设计和封测 生物识别、摄像头、无线充电 电容器、电感 资料来源：华金证券研究所 投资建议方面，半导体行业我们选择集成电路设计、封测子版块，消费电子领域主要推荐生物识别、摄像头、无线充电板块。个股推荐见下表，我们首先仍然强调预计下半年才有望出现风险收益比较高的投资机会，上半年尤其是第一季度需要谨慎对待机会。表 2：电子元器件行业个股投资建议列表 代码代码 名称名称 市值（亿元）市值（亿元）PE（2017）PE（2018E）PE（2019E）PB 重点推荐 300458.SZ 全志科技 66 382.5 36.9 31.2 3.07 002156.SZ 通富微电 82 67.4 42.6 20.5 1.33 002456.SZ 欧菲科技 249 30.3 12.1 9.7 2.38 002635.SZ 安洁科技 84 21.4 14.2 10.4 1.22 002475.SZ 立讯精密 579 34.2 21.4 15.0 4.02 建议关注 *300183.SZ 东软载波 55 11.77 23.2 23.8 14.2*600667.SH 太极实业 108 5.11 25.8 19.0 15.2*000021.SZ 深科技 85 5.75 15.6 14.5 12.8*603986.SH 兆易创新 177 62.32 44.6 32.2 23.4*300613.SZ 富瀚微 41 89.98 38.4 39.0 28.1*603626.SH 科森科技 32 7.63 14.3 10.0 7.8 行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分*002036.SZ 联创电子 47 8.60 16.7 13.0 9.6*002106.SZ 莱宝高科 43 6.06 30.4 20.3 13.4*000050.SZ 深天马 A 201 9.81 24.9 10.7 8.6*002484.SZ 江海股份 50 6.16 26.4 21.9 18.6*600563.SH 法拉电子 95 42.14 22.4 20.2 17.5*002138.SZ 顺络电子 112 13.84 32.9 23.0 17.6 资料来源：Wind，华金证券研究所（截止2018年12月31日收盘，*公司采用Wind一致预期）风险提示：行业总体的风险主要来自于，全球宏观经济波动以及贸易争端对于行业终端需求的不确定性影响；中国经济增速、国家主要财政货币政策、劳动力市场、人力资源市场的供求关系带来的不确定性风向。从子版块的角度看，半导体行业还存在库存管理态度趋紧、知识产权冲突和竞争、以及重要上游原材料供给波动的风险；消费电子行业则存在终端创新的功能无法获得消费者的认可、供应链整合过程中的价格竞争、以及包括环保等政策对于供应链的不确定性影响。行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 二、2018 年行业走势分析及 2019 年展望 2018 年对于电子元器件行业投资而言可谓寒风料峭、瑟瑟发抖，全年中信电子元器件行业一级指数下跌 41.3%，排名仅略高于综合行业位于倒数第二位，于市场主要指数相比均处于明显的弱势，过去五年的行业走势未曾出现过如此疲弱的行情。我们认为基本面诸多挑战结合风险偏好的降低，使得行业的高贝塔特性反映在下跌幅度上。展望 2019 年，行业市场中在贸易战和宏观经济形势上仍然挑战较多，基本面市场的企稳预计仍然要持续一段时间。从资本市场的角度看，包括芯片国产化、5G 部署、汽车电子创新等领域仍然具备了主题投资的机会，因此资本市场层面仍然有可以把握的主题机会。（一）在瑟瑟发抖中度过的 2018 年 2018 年全年中信电子元器件行业一级指数下跌 41.3%，在所有的 29 个一级行业指数中排名倒数第二，仅略优于综合行业指数，按照申万一级行业指数看，电子元器件行业指数则排在倒数第一位，寒风料峭，令人瑟瑟发抖。图 1：2018 年全年中信行业一级指数涨跌幅排名 资料来源：Wind，华金证券研究所（截至2018年12月31日收盘价）无论对比沪深 300、中小板还是创业板指数，电子元器件行业指数的下跌幅度均远弱于市场，相较于上述三个指数分别同比跌幅多 18.0、3.6 和 12.7 个百分点，并且比一级指数的平均跌幅和跌幅中位数均显著弱势。更为值得关注的是，从过去 5 年的全年涨跌幅表现看，也是首次出现全年跌幅基本垫底的状况。我们认为，一方面在宏观经济的不确定性较大，行业市场整体在智能手机出货量饱和的情况下，基本面对于行业走势产生了负面影响，另外一方面，考虑到 2017 年强势后的调整预期一级2018 年在监管趋严情况下风险偏好的降低，前者透支了部分价值投资的预期，后者则抑制了主题投资的热情，使得行业整体出现了无可避免的下跌。行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 2：过往 3 年电子元器件周平均动态市盈率 图 3：过往 3 年电子元器件周平均动态市净率 资料来源：Wind，华金证券研究所 资料来源：Wind，华金证券研究所 在指数大幅度下跌后，我们观察估值水平方面看到，无论是以市盈率和市净率的估值方式看到，行业整体的估值水平也达到了 3 年以来的最低水平，并且在下跌过程中的动态市盈率也在持续下滑，从这个角度看，风险偏好度降低对于指数的影响高于基本面的变化。（二）子版块偶有表现，整体乏善可陈 电子元器件行业作为高科技属性的产业，即使在市场走势较弱的情况下仍然有各类投资机会，然而无论是从那种方式看，偶尔吸引眼球的表现无法形成延续性的机会，整体而言乏善可陈。首先是从子版块的情况看，上半年在中兴通讯被美国禁售而出现了休克的状况，使得国内芯片国产化的战略深入人心，并且也引发了资本市场的关注度。但是我们从子版块的走势看，半导体行业的芯片国产化主题投资的机会仅仅维持了非常短的时间，而全年的整体下跌幅度，半导体二级子行业也是三个子版块中最多的。图 4：2018 年电子元器件二级子行业涨跌幅 图 5：2018 年电子元器件二级子行业涨走势图 资料来源：Wind，华金证券研究所 资料来源：Wind，华金证券研究所 从上图我们可以看到，半导体行业全年下跌幅度为 45.5%，是三个子行业中最多的，而从走势图上看，除了在 3 月到 4 月有走出相对独立走势外，其走势趋势基本跟板块一致，主题投资的机会稍纵即逝，最终收益预期不足。另外一个投资策略是延续 2017 年以来对于白马蓝筹股的投资机会，从 2017 年看，大市值的个股获得了更好的收益，并且与 2017 前三季度的业绩兑现上的优势形成了呼应，价值投资的呼声日益高涨，但是如果用同样的策略应用于 2018 年，则面临诸多挑战。行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 6：2018 年电子元器件个股按市值分布涨跌幅 图 7：2018 年电子元器件个股按市值分布上涨个股占比 资料来源：Wind，华金证券研究所 资料来源：Wind，华金证券研究所 从上述数据中我们可以看到，无论是从整体平均涨跌幅还是从上涨个股占比看，市值大小对于投资收益的影响在 2018 年相差无几，2017 年以来的白马蓝筹回归的策略 2018 年基本失效。对于次新股的投资也是市场上常见的策略之一，近年来国家对于科技行业的政策支持力度增加使得过去 2 年中上市的电子行业个股数量较多，也成为了市场关注的板块。图 8：2018 年电子元器件个股过去 2 年新上市涨跌幅 图 9：2018 年电子元器件个股过去 2 年新上市上涨个股占比 资料来源：Wind，华金证券研究所（注：2018年次新选择开板后涨幅测算）资料来源：Wind，华金证券研究所（注：2018年次新选择开板后涨幅测算）在对于 2018 年的新股测算方面，我们选择打开一字板之后的涨跌幅进行测算，可以看到的是，尽管平均跌幅低于行业整体水平，但是 2018 年没有上涨个股，2017 年的次新股略好一些，无论是平均涨跌幅还是全年上涨个股方面均具备相对于行业整体更为理想的收益预期。整体而言，2018 年电子元器件行业投资机会寥寥无几，无论是子行业、市值分布还是上市时间等常规的投资策略，均难以取得稳定可靠的投资回报。总结原因我们认为，行业层面的增长挑战和投资层面的风险偏好度降低共同影响了 2018 年电子元器件产业的投资机会。展望 2019 年，我们对于全年定位于转变之年，无论是从行业基本面的变化，还是从投资策略的关注来看，2019 年将会是“转变之年”。从资本市场的监管释放信号看，风险偏好有所提升，而基本面短期内行业要出现明显改善的可能性不大，整体的策略方面偏谨慎，对于 2019 年下半年，从子版块层面上，仍然有值得关注的潜在机会。接下来，我们仍然将会按照子行业与大家共同分享行业发展预期以及投资机会的选择。行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 三、半导体行业的转变：全球的周期性、国产化的投资 半导体行业整体在 2018 年的投资机会均来自于主题层面，中兴通讯事件引发芯片国产化的诉求日益深入人心，资本市场对于半导体行业股票的投资风光一时，但是在全球市场总体情况不理想以及主题投资无可避免的特性，半导体指数全年的收益并不理想。展望 2019 年，尽管对于行业的市场发展趋势继续保持“短空长多”的态度，但是我们也注意到 2019 年产业正在发生的转变，预计到下半年有望迎来产业投资机会，投资策略方面我们坚持谨慎为主，布局产业供需关系中转变中潜在的受益机会，并且同时关注国产化主题转变的投资机会（一）全球市场：下半年有望迎来周期性见底回升的转变过程 半导体行业的充分全球化分工合作和产业竞争格局，使得半导体行业波动性有着全球一体化的趋势，任何一个主要的参与方难以实现独善其身的发展模式，因此我们认为即便是在国产化诉求的取东西，国内半导体产业的投资，尤其是二级市场的投资，首先应当尊重产业发展的规律和产业市场的现状。图 10：全球半导体行业市场规模三月移动平均数（2000.01 2018.11）资料来源：SIA，Wind，华金证券研究所 从 SIA 公布的月度全球半导体营收规模的变化趋势看，尽管行业仍然处于增长过程中，但是月度的营收增长速度已经出现了显著的放缓，并且从过往的周期性规律看，行业处于短期内的下行周期较为明显，按照过去 2 个周期性波动的特性看，2019 年处于短周期转变的时间节点上，预计下半年可能进入见底回升的过程。1、需求转变周期：“互联网移动互联网物联网”半导体行业的整体波动仍然是从终端的需求来引发的，正如前一轮驱动中的核心驱动力来自于智能手机的成长替代了个人电脑（PC）普及带来的产业需求的成长，而随着智能手机进入到增长的饱和期之后，需要创新的产品的需求来触发消费市场的动力，进而带动上游半导体产业的发展。我们认为下一轮新产品的驱动力来自于物联网相关产品，其中汽车端的智能化成为了重要 行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 的表现形式之一，其他的物联网落地的表现形式还包括智能家居、智能可穿戴设备、智慧城市等不同的方面，整体而言是基于“互联网移动互联网物联网”的转变过程。图 11：全球集成电路行业终端需求的成长预期 资料来源：IC Insights，华金证券研究所 需求端驱动的产业周期还需要在供给端态度以及采购市场的库存管理波动来印证。前者的表征短期指标是以半导体行业月度设备采购金额作为参考，长期指标则可以观察业的整体资本开支规模以及以硅晶圆代表的上游原材料价格。后者的表征指标则以存储器行业的价格数据作为参考。图 12：全球半导体行业设备采购金额（2009 Q1 2018 Q3）图 13：全球半导体行业资本开支（2007 2020E）资料来源：Semi，Wind，华金证券研究所 资料来源：Semi，Wind，华金证券研究所 从设备采购的短期波动看，尽管仍然处于扩张平台，但是增长速度显著放缓，与销售收入规模反映的产业状况基本吻合。更为长期的资本开支规模的扩张仍然持续，厂商对于中长期行业的发展保持了积极乐观的态度。终端产品形态的变化，引发了半导体行业需求的变化。物联网产品引领的需求：1）从性能上看，运算速度和功耗之间的平衡更多的向后者倾斜，这是从大型机、个人电脑、移动终端以来一贯的趋势；2）同样的趋势是数据信息处理量的大幅度提升。有鉴于上述两者的需求，我们认为物联网行业要取代手机和 PC 成为半导体市场的核心需求驱动来源，需要 2 个板块人工智能（AI）和第五代通讯信息技术（5G）的逐步成熟和落地，巧合的是，5G 在 2019 年无论是中国还是全球都将会成为行业转变的核心标杆。行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 14：AI 的代表事件：Alpho Go 图 15：5G 对比 4G 的格方面性能提升 资料来源：搜狐科技，华金证券研究所 资料来源：中国信通院，华金证券研究所 AI 除了之前核心供应商英伟达仍然在持续推进外，全球核心的芯片厂商英特尔、高通、ARM、Xilinx，互联网软件厂商谷歌、微软、百度、阿里，通讯全产业链供应商华为等大型厂商纷纷推出了各自的整体 AI 解决方案，而寒武纪、深鉴科技等创业型企业也在特定领域推出了各自的应用，AI 的百花齐放局面已然形成。5G 主要的推动则是由政府和大型企业为主，我们看到中国、美国、日本、欧洲等主要经济体纷纷披露了各自的 5G 建设推进计划，尽管时间上有所出入，但是 2019 年2020 年的部署基本已经较为明确，因此我们认为 2019 年产业的转变到来值得期待。2、库存转变周期：存储器的价格是风向标 存储器产品具有同质化、价格透明度高、产业集中度高、一体化经营模式为主等特性，由于其作为终端电子产品中的基础部件也是核心部件，其产品的供需变动在对于行业市场读短期景气度有着非常良好的指引作用，尤其是反应当前市场的采购商库存管理态度。从上图中我们可以看到，作为行业的核心产品 DRAM 和 NAND Flash 均呈现价格下行的趋势，短期内在贸易战和需求受到包括比特币矿机等产品不振的影响下，库存显示的产品短期需求呈现下降。图 16：DARM 产品的价格变动趋势 图 17：NAND Flash 产品的价格变动趋势 资料来源：Wind，华金证券研究所 资料来源：Wind，华金证券研究所 但是如果我们观察事件周期上看，NAND Flash 显示的前一轮下行周期持续了约 8 个季度，而 DRAM 的前一轮下行周期则约为 7 个季度，因此从上述两个产品的价格显示的周期看，目前 行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 从高点的下行已经基本完成了 56 个季度的时间，因此未来 12 个季度见底也是符合规律的事件。根据上述的信息综合反映的行业情况看，我们得出以下结论：1）中长期需求周期转型上行而中短期库存周期去库存下行；2）生厂商保持乐观态度而采购商维持谨慎。对于未来的趋势我们的核心判断包括：1）周期：根据周期性的规律和产业市场的淡旺季关系，我们预计行业整体转暖至少在 2019 年第三季度开始；2）以中国大陆地区为代表的产能扩张趋势将会对于产业的波动周期产生影响，因此需要持续关注产业动态变化。（二）国产化投资策略转变：从产业政策推进到存储器的建设落实“芯片国产化”的主题在 2019 年也将会面临一些转变，前面的叙述中我们提到了中国大陆地区的产业扩张趋势，这种变动既来源于行业市场竞争格局的变动带来的自然转移过程，又不可避免的受到了我们国家政府对于芯片国产化需求的积极而坚定的态度影响。我们认为，随着产业建设和投资的推进，虽然无可避免的面临挑战，但是“国产化”的核心将会逐步从政策引领向产业自发需求转变。从 2014 年开始，中国大陆地区的集成电路产业在上述驱动力推动下已经开始了扩张的过程，尤其是在涉及生产的晶圆代工和封装测试方面，吸引了国内外核心企业的投资。预计在进入到2019 年之后，产能建设完成后的释放预期，使得行业的竞争压力有所提升。2019 年从投资层面看，国产化主题投资的机会政策层面可能较有影响力的是对于“大基金”二期的期待，而产业自身层面则是存储器基地的建设。2018 年宏观政策层面的主要推动着眼于人工智能（AI）相关的半导体科技领域，从应用的角度看，一方面致力于提升信息消费，另一方面则渗透到其他行业中改造后的产业升级。表 3：2018 年中央政府对于科技板块的主要政策支持 时间时间 发布机构发布机构 政策及政策及概述概述 2018.03 国务院 政府工作报告：加强新一代人工智能研发应用、推动集成电路、第五代移动通信、飞机发动机、新能源汽车、新材料等产业发展。2018.08 工信部、发改委 扩大和升级信息消费三年行动计划（2018-2020 年）2018.10 中国中央政治局 集体学习人工智能发展现状和趋势，中共中央总书记习近平发表重要讲话，强调要深刻认识加快发展新一代人工智能的重大意义。2018.11 工信部 新一代人工智能产业创新重点任务揭榜工作方案 2018.12 国开行 党委会议落实贯彻中央经济工作会议精神，大力支持科技创新领域发展，继续加大对集成电路产业和 5G 商用的支持 资料来源：工信部网站、国务院网站、发改委网站、新浪新闻、华金证券研究所 从上述的表格中我们看到，国家在 2018 年相关政策层面的态度是具备延续性的，因此 2019年政策层面的主题投资机会仍然存在，并且预计将会扩大到更多的财税等具备实际操作和落地实施的政策上来。事实上，2018 年 12 月末，国家开发银行已经就落实中央经济工作的会议精神表态，“大力支持科技创新领域发展，继续加大对集成电路产业和 5G 商用的支持”，标志着财税相关支持的态度。行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 从 2019 年的预期看，我们预计从 2014 年开始推进的“国家集成电路产业基金”（简称大基金）的操作将会进入到下一个阶段，根据之前的规划，2014 年到 2019 年是大基金的投资期，从效果上说，通过大基金的支持来实施较大规模的外延式扩张和自身的产能建设目前看取得了可观的效果，而股权融资模式对于传统财税支持也将会是一个行之有效的综合体系，我们预计之后仍然有望推出下一步的计划，并且 2014 年同步提出的“国家集成电路产业推进纲要”也需要与时俱进的增加新的计划。图 18：“大基金”的投资情况 图 19：“大基金”的运作规划 资料来源：金融界、华金证券研究所 资料来源：CSIA，华金证券研究所 财税政策仍然是在宏观层面的支持，而对于子行业板块来说，从我们上一节的分析中可以看到，存储器市场具备自身的特性，形成了产业指导性。更为值得关注的是，存储器行业也是半导体集成电路新势力崛起的首选路径。从半导体行业的竞争格局看，我们的东亚近邻日本和韩国分别在上世纪的 70、80 年代崛起并进入到全球产业竞争格局中重要地位，都不约而同的选择存储器作为切入口。图 20：DRAM 行业各国和地区市场份额情况 资料来源：日本电子产业兴衰录、搜狐科技、华金证券研究所 在两国发展的过程中，政府支持、逆周期投资等都是重要的驱动因素，尽管从后续的发展看，日本的存储器产业在进入到 21 世纪之后逐步淡出市场，而韩国以三星、海力士为代表则引领了 行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业的发展方向，但是不可否认的是，两国在半导体领域的涉足已经成为了全球市场中不可忽视的竞争势力。回到中国大陆地区半导体的发展方向看，近年来存储器也成为了国家重点发展和投入的方向，以长江存储、合肥长鑫和福建晋华为代表的存储器基地作为标志，通过大规模的投资和明确的产品规划，成为全球市场的关注点。尽管由于与美光之间就专利发生了纷争和诉讼，目前前景不甚明朗，但是单个项目层面的障碍不足以改变政府对于存储器产品国产化的诉求持续推进。表 4：国内主要存储器生产基地的建设和推进进程 项目项目 预期投资规模预期投资规模 规划进度规划进度 当前状况当前状况 长江存储 240 亿美元 2016 年末开工，2018 年实现量产、2020 年实现 30 万片/月，2030 年实现 100 万片/月。2018 年 6 月发布 Xtracking 构架，2018 年末 32 层 NAND 投产，2019年预计投产 64 层 NAND。合肥长鑫 三期总投资预计 1540亿元人民币 2018 年 1 月建设完成，2018 年底量产 8Gb DDR4，2019 年 Q3 量产 8Gb LPDDR，2019 年末实现 2 万片/月，2020 年启动二期项目，目标月产能为 12.5 万片。2018 年 7 月开始投产 8Gb LPDDR4 DRAM 存储器，2019 年计划实现量产。福建晋华 370 亿人民币 2016 年开始建设，预计 2018 年底形成 DRAM 量产 6 万片/月的规模。2018 年 10 月，美国商务部宣布以违反国家安全理由，对福建晋华集成电路实施紧急禁售令。资料来源：长江存储官网、，，DrameX，华金证券研究所 从日韩的经验我们同样可以看到，存储器行业固然是新进入者值得选择的布局，但是行业的特性也使得新进入者要想获得可观的市场竞争力，需要付出长时间、多轮周期的运营和管理，通过全球市场终端消费者的大浪淘沙，才能够最终实现。我们看到，日韩企业的第一轮崛起过程基本花费了 10 年的时间，在此之后，由于在战略选择上的差异，日本无奈退出了行业一线直接竞争的位置，而韩国厂商则持续在加大其市场的领导地位。因此，中国大陆的产业投资想要挑战全球领导者的地位，无可避免的需要做好长期投入的准备。行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 四、元器件和模组的转变：安卓引领的终端创新，光学和充电 在 2018 年之前的元器件和模组的投资机会看，智能手机始终是贯穿的主题，苹果产业链被市场核心关注，成长性来源两个方面：产品整体出货量的提升和产品单机价值量的提升。然而，从实际的结果看，无论是产业链供应商的经营业绩还是股价表现方面，均与预期存在着较为明显的差异，究其原因，我们认为行业成长性的两条驱动因素中出货量的成长性从 2017 年已然不在，苹果也已风光不在，无论是核心品牌还是市场整体，行业进入成熟期已经毋庸置疑。2019 年作为智能终端的转变之年，由于 5G 的落地仍需时日，通讯模组方面的转变可以期待但不会短期落地，我们认为的转变首先是从苹果的关注向安卓创新的关注，其核心的引领厂商是华为和三星。从 2015 年到 2018 年，外观件金属化、指纹识别和移动支付模块、双面玻璃及外观件去金属化、双摄像头等产业链均获得业绩和股价涨幅的双重表现。展望 2019 年，我们认为产业创新的方向将会在光学和无线充电，其中光学包括了摄像头、生物识别、屏幕和无线充电三个板块，并且主要的机会在拥有模组化能力的龙头企业和核心供应商之中。（一）光学采集的转变：多摄像头和生物识别创新渗透率提升 生物识别和摄像头行业从技术上看均是对于光学信息采集后进行数字化处理，基本环节包括“信息采集”。因此在供应链环节上，从镜头、滤光片、模组等环节中，存在着较多的重合，因此对于产业投资的机会上两者可以兼顾。生物识别技术应用于移动终端产品中已经被消费市场和品牌厂商广泛的接受，但是从 2017年末到 2018 年